期權(quán)思想在企業(yè)中的應(yīng)用(金融工程-人民大學(xué),林清泉.ppt

第十八章期權(quán)思想在企業(yè)中的應(yīng)用 現(xiàn)代期權(quán)理論廣泛應(yīng)用于公司的投資決策 融資決策 財(cái)務(wù)分析 公司并購(gòu)和戰(zhàn)略管理等許多方面 本章主要介紹在公司激勵(lì)機(jī)制中如何運(yùn)用期權(quán)理論以及實(shí)物期權(quán)在投資決策中的作用 第一節(jié)期權(quán)思想在企業(yè)融資決策中的運(yùn)用 期權(quán)理論在企業(yè)融資決策中的典型應(yīng)用就是可轉(zhuǎn)換公司債券 可轉(zhuǎn)換債券上附著的轉(zhuǎn)換選擇權(quán)實(shí)際上是一種買入股票的期權(quán) 一 可轉(zhuǎn)換債券在公司財(cái)務(wù)中的作用 首先 可降低企業(yè)融資成本 提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效 其次 有利于改善公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 原先的債券因轉(zhuǎn)為股權(quán)而消失或減少 固定償還的債務(wù)本金轉(zhuǎn)化為永久性資本投入 降低了公司資產(chǎn)負(fù)債比例 改善了公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 再次 有利于投資者創(chuàng)造新的投資工具 二 可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值構(gòu)成 可轉(zhuǎn)換公司債券的價(jià)值實(shí)際上等于純債券的價(jià)值加上一個(gè)股票買權(quán)的價(jià)值 純債券價(jià)值的計(jì)算 純債券價(jià)值的計(jì)算就是利用通常的折現(xiàn)方法將未來(lái)的現(xiàn)金流折現(xiàn) P是可轉(zhuǎn)純債券價(jià)值 C是可轉(zhuǎn)債券面值 y為 到期 收益率 i為票息率 轉(zhuǎn)換價(jià)值的計(jì)算 轉(zhuǎn)換價(jià)值 Pc 普通股市場(chǎng)價(jià)格 轉(zhuǎn)換比例 3 期權(quán)價(jià)值 三 可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià) Black Scholes模型 歐式看漲期權(quán)的定價(jià)公式 其中 第二節(jié)股票期權(quán)和企業(yè)管理 經(jīng)理股票期權(quán) ExecutiveStockOptions 簡(jiǎn)稱ESO 是指授予企業(yè)高級(jí)經(jīng)理人未來(lái)以一定的價(jià)格購(gòu)買股票的選擇權(quán) 即在簽定合同時(shí)向經(jīng)理人提供一種在一定期限內(nèi)按照某一既定價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量本公司股票的權(quán)利 股票期權(quán)的激勵(lì)機(jī)制是金融衍生工具從宏觀領(lǐng)域向微觀領(lǐng)域滲透的典型 是金融工程思想在現(xiàn)代市場(chǎng)中不斷擴(kuò)展和深化的結(jié)果 股票期權(quán)的激勵(lì)機(jī)制在公司理財(cái)及公司結(jié)構(gòu)治理中具有重要作用 一 企業(yè)實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃的作用 1 股票期權(quán)制可以有效解決經(jīng)理人長(zhǎng)期激勵(lì)不足問(wèn)題 當(dāng)期業(yè)績(jī)激勵(lì)的激勵(lì)方式的基本缺陷是對(duì)經(jīng)理人的長(zhǎng)期激勵(lì)不足 容易導(dǎo)致經(jīng)理人在履行契約的過(guò)程中在職期間的行為短期化問(wèn)題 因此 要解決經(jīng)理人的長(zhǎng)期激勵(lì)不足 必須調(diào)整經(jīng)理人當(dāng)期激勵(lì)與長(zhǎng)期激勵(lì)的報(bào)酬比例 相應(yīng)減少其基本收益的部分 擴(kuò)大股票期權(quán)激勵(lì)等報(bào)酬所占比重 2 股票期權(quán)制有利于上市公司降低委托 代理成本 3 股票期權(quán)制可以低成本不斷吸引并穩(wěn)定吸引人才 二 股票期權(quán)計(jì)劃的要素 股票期權(quán)計(jì)劃中 應(yīng)當(dāng)包括五個(gè)基本的要素 即股票期權(quán)的受益人 有效期 行權(quán)價(jià) 數(shù)量和兌現(xiàn)價(jià) 股票期權(quán)的受益人 股票期權(quán)的有效期 股票期權(quán)的行權(quán)價(jià) 執(zhí)行價(jià) 1 一般情況下 行權(quán)價(jià)就是推出股票期權(quán)計(jì)劃時(shí)公司股票的市場(chǎng)價(jià)格 或者稱為 等現(xiàn)值 at the money 期權(quán) 2 如果考慮到在某一時(shí)期的股票價(jià)格并不一定能夠準(zhǔn)確地反映公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況 則也可以讓行權(quán)價(jià)略高于相應(yīng)的市場(chǎng)價(jià)格 稱為溢價(jià)股票期權(quán) 或者 較現(xiàn)值不利 out of the money 期權(quán) 3 可以讓行權(quán)價(jià)略低于相應(yīng)的市場(chǎng)價(jià)格 例如為市場(chǎng)價(jià)格的某個(gè)百分比 稱為折價(jià)股票期權(quán) 或者 較現(xiàn)值有利 in the money 期權(quán) 股票期權(quán)的數(shù)量 股票期權(quán)的兌現(xiàn)價(jià) 三 股票期權(quán)的執(zhí)行方法 股票期權(quán)的執(zhí)行方法一般有三種 現(xiàn)金行權(quán) 無(wú)現(xiàn)金行權(quán)和無(wú)現(xiàn)金行權(quán)并出售 現(xiàn)金行權(quán) 無(wú)現(xiàn)金行權(quán) 無(wú)現(xiàn)金行權(quán)并出售 第三節(jié)期權(quán)思想在公司投資決策中的運(yùn)用 例如 某項(xiàng)投資所購(gòu)置的資產(chǎn)可以在必要時(shí)轉(zhuǎn)作他用 這其中存在一個(gè)機(jī)會(huì)成本的問(wèn)題 相當(dāng)于買權(quán)多頭提供的權(quán)利 該資產(chǎn)的持有人可以把其資產(chǎn)轉(zhuǎn)作他用 也可以不轉(zhuǎn)作他用 他可以自由選擇 如果不轉(zhuǎn)作他用 則這種轉(zhuǎn)作他用的機(jī)會(huì)的價(jià)值為零 如果轉(zhuǎn)作他用 這種轉(zhuǎn)作他用的價(jià)值將大于零 一個(gè)公司的股票持有人 股東 實(shí)際上相當(dāng)于持有一個(gè)買權(quán)多頭的價(jià)值 其執(zhí)行價(jià)格相當(dāng)于公司的債務(wù)總額 當(dāng)公司的總資產(chǎn)市值低于總債務(wù)時(shí) 其價(jià)值為零 當(dāng)公司的市值大于總債務(wù)時(shí) 其價(jià)值大于零 一 追加投資的機(jī)會(huì) 一個(gè)簡(jiǎn)單的例子來(lái)說(shuō)明追加投資決策中應(yīng)用期權(quán)方法與傳統(tǒng)投資方法的區(qū)別 通過(guò)以上分析可以看出 按照傳統(tǒng)的投資分析方法進(jìn)行投資決策 會(huì)使公司喪失許多投資機(jī)會(huì) 傳統(tǒng)的投資方法實(shí)際上隱含著這樣一個(gè)假設(shè) 即在公司投資活動(dòng)中 管理者只是被動(dòng)的拒絕或接受某項(xiàng)投資項(xiàng)目 而不是能動(dòng)的利用相關(guān)的資產(chǎn)和機(jī)會(huì) 換言之 傳統(tǒng)的投資方法忽略了公司管理者的存在和作用 二 轉(zhuǎn)作他用的價(jià)值 一項(xiàng)投資帶來(lái)的追加投資的機(jī)會(huì)實(shí)際上是公司在某一項(xiàng)領(lǐng)域內(nèi)擴(kuò)張的機(jī)會(huì) 類似的 一項(xiàng)投資 資產(chǎn) 的轉(zhuǎn)作他用的機(jī)會(huì)實(shí)際上是公司及時(shí)退出或放棄某一項(xiàng)領(lǐng)域的機(jī)會(huì) 因而 前者也可以被稱作擴(kuò)張的期權(quán) 后者也可以被稱作放棄的期權(quán) 公司能夠在某一領(lǐng)域及時(shí)擴(kuò)張是非常重要的 同樣 能夠從某一領(lǐng)域及時(shí)退出也是非常重要的 這是因?yàn)?如果在必須退出的領(lǐng)域中占用了公司的有限資金 必然會(huì)妨礙公司及時(shí)進(jìn)入更有吸引力的領(lǐng)域 就會(huì)同樣地妨礙公司的發(fā)展和成長(zhǎng) 從一般的意義上講 有的資產(chǎn)可以轉(zhuǎn)作他用 而有的資產(chǎn)則不能夠轉(zhuǎn)作他用 顯然 多了一個(gè)轉(zhuǎn)作他用的選擇對(duì)投資人是有利的 但傳統(tǒng)的投資分析方法卻無(wú)法合理評(píng)估這種情況 根據(jù)以上分析 生產(chǎn)線B的凈現(xiàn)值為 61 89 4 88 36 30 77萬(wàn)元 因?yàn)樯a(chǎn)線A沒(méi)有其他用途 如果出售 只能當(dāng)廢品處理 假定價(jià)值太小 可以忽略不計(jì) 在這種情況下 對(duì)待生產(chǎn)線A的最好辦法只能是繼續(xù)使用 直到其壽命終結(jié) 其凈現(xiàn)值為 64 34 36 28 34萬(wàn)元 顯然 在考慮了轉(zhuǎn)作他用的價(jià)值后 生產(chǎn)線B優(yōu)于生產(chǎn)線A 三 等待的機(jī)會(huì) 前面所介紹的決策都涉及需要搶占市場(chǎng)先機(jī)的問(wèn)題 但是有的時(shí)候情