2020年5G網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈報告：ROE視角

1、通信 從 ROE 視角看 5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈 通信行業(yè)專題研究,分析師:唐俊男,登記編碼：S0730519050003研究助理:朱宇澍,證券研究報告-行業(yè)專題研究,強于大市（維持,發(fā)布日期：2020 年 05 月 26 日,盈利預(yù)測和投資評級,投資要點,公司簡稱 19EPS 20EPS 20PE,評級,長飛光纖 1.06 1.30 22.49 未評級 天孚通信 0.84 1.11 41.58 未評級 中興通訊 1.12 1.46 25.40 增持 光環(huán)新網(wǎng) 0.53 0.65 39.32 買入,相比于 4G，5G行情超額收益有限，仍有較大上

2、升空間：19年被業(yè) 界認(rèn)為是 5G網(wǎng)絡(luò)元年，從 19年初至今，5G行情超額收益有限;而 4G時代，4G指數(shù)顯著跑贏大盤。主要原因一是由于 5G投資規(guī)模之 大，以及網(wǎng)絡(luò)制式向上升級的邊際效應(yīng)遞減，使得 5G相關(guān)應(yīng)用場 景落地和整個社會經(jīng)濟(jì)受益于 5G網(wǎng)絡(luò)的時間跨度都將拉長；二是 全球疫情所帶來的諸多不確定性。但考慮到目前以信息網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ) 的新基建加速建設(shè)以及 5G所能給整個社會經(jīng)濟(jì)所能帶來的生產(chǎn)動 能，我們認(rèn)為 5G板塊潛力仍在,飛榮達(dá),1.15 1.57 27.29 未評級,中天科技 0.64 0.76 15.01 未評級 奧飛數(shù)據(jù) 0.88 0.85 55.90 未評級,通信相對滬深 300

3、指數(shù)表現(xiàn),比較 5G產(chǎn)業(yè)鏈子行業(yè) ROE，通過杜邦分析拆解各子板塊個股 ROE： ROE一直被認(rèn)為是分析公司盈利能力和投資價值最核心的指標(biāo)，對 于 5G網(wǎng)絡(luò)來講，我們認(rèn)為拆解細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈再比較 ROE更有意義。 通過對比子行業(yè) ROE，我們發(fā)現(xiàn)光纖光纜、IDC、宏基站天線和主 設(shè)備板塊 ROE較高，且呈現(xiàn)出板塊獨特的通信周期性特征（例如宏 基站天線在 4G5G初期均表現(xiàn)較好）。由于通信行業(yè)較為特殊，各 子行業(yè)間差異化較大，因此行業(yè)間的 ROE可比性相對偏弱；同時上 下游又聯(lián)動緊密，子板塊較易出現(xiàn)輪動，因此我們對每個細(xì)分子行 業(yè)均進(jìn)行了 ROE比較以及杜邦分析，通過分析杠桿率、運營能力、 盈利能力

4、篩選出了 ROE優(yōu)質(zhì)個股,通信,滬深300,33,26,19,12,5,2,9%2019-05,2019-09,2020-01,相關(guān)報告,1通信行業(yè)專題研究:從 ROE視角看 5G網(wǎng)絡(luò) 產(chǎn)業(yè)鏈 2020-05-25,2 通信行業(yè)月報:新基建政策逐步落地，行 業(yè)整體拐點向上 2020-05-12,通過 ROE-PB 估值模型，構(gòu)建出低估值+優(yōu)質(zhì) ROE 投資組合：正如 “好的公司不一定是好的股票一樣”，具有優(yōu)質(zhì) ROE的公司還需被 低估的估值才能成為優(yōu)秀投資標(biāo)的。通過對 35個 5G網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈公 司的預(yù)期 ROE和 PB進(jìn)行線性回歸，我們發(fā)現(xiàn)他們確實呈現(xiàn)出正相 關(guān)的線性關(guān)系。在這種情況下，我們就

5、可以找出在擬合方程下方那 些被低估的個股，再結(jié)合之前篩選出的優(yōu)質(zhì) ROE公司，就形成了最 終的投資組合。需要闡明的是，基于 ROE篩選出的投資組合只是本 篇報告的目的之一，但更重要的是希望提供一種通信行業(yè)的價值投 資分析框架以供參考?；谪攧?wù)數(shù)據(jù)的基本面分析，需與業(yè)務(wù)層面 分析（包括產(chǎn)業(yè)動向、宏觀政策、技術(shù)路徑、市場競爭環(huán)境等）相 結(jié)合，才能發(fā)揮出它最大的價值,3通信行業(yè)月報:運營商移動用戶大幅縮水， 政策持續(xù)加碼 5G基建 2020-04-10,聯(lián)系人：朱宇澍,電話：地址： 上海浦東新區(qū)世紀(jì)大道 1600號 14樓 郵編： 200122,風(fēng)險提示：過去的 ROE水

6、平不能代表未來的 ROE；新基建建設(shè)進(jìn)展不 及預(yù)期；運營商 5G資本開支不及預(yù)期會使行業(yè)增長不及預(yù)期；疫情所 帶來的全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)險；系統(tǒng)性風(fēng)險,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第1 頁 / 共20頁,通信,內(nèi)容目錄,1. 5G 行情復(fù)盤與分析 .3 2. 5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈 ROE 分析.4 2.1. 子行業(yè) ROE 對比 .4 2.2. 個股 ROE 對比及杜邦分析.8 3. ROE-PB 估值. 16 4. 投資邏輯與建議 . 18 5. 風(fēng)險提示. 19,圖表目錄,圖 1：19 年以來 5G 通信概念指數(shù)行情表現(xiàn). 3 圖 2：13 下半年-15 年 4G 指數(shù)

7、行情表現(xiàn). 4 圖 3：20122015 年 16 月移動電話基站數(shù)發(fā)展情況 . 4 圖 4：5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈. 5 圖 5：高 ROE 板塊 2013-2019 年 ROE 趨勢 . 7 圖 6：5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈主要上市公司預(yù)期 ROE 與 Ln（PB） . 17,表 1：5G 產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司. 5 表 2：5G 產(chǎn)業(yè)鏈子板塊 2013-2019 年 ROE（基于整體法）. 7 表 3：主設(shè)備公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo). 8 表 4：宏基站天線公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo) . 9 表 5：宏基站射頻濾波

8、器公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo) . 9 表 6：微基站公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo). 10 表 7：配套設(shè)備公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo). 11 表 8：光模塊公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo). 12 表 9：光纖光纜公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo). 13 表 10：IDC 公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo) . 14 表 11：5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈

9、 ROE 綜合排名. 15 表 12：預(yù)期 ROE 與 Ln（PB） . 17 表 13：ROE 高于 10%且被低估的公司 . 17,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明,第2 頁 / 共20頁,通信,1. 5G 行情復(fù)盤與分析,19 年被業(yè)界認(rèn)為是 5G 網(wǎng)絡(luò)元年，從 19 年初至 20 年 5 月 22 日，中證 5G 通信主題指數(shù) 上漲 39.75%，而同期上證指數(shù)上漲 11.89%，深證成指上漲 45.58%，滬深 300 上漲 25.96%。 5G 通信指數(shù)顯著跑贏上證指數(shù)和滬深 300 指數(shù)，但考慮到指數(shù)成分大多為深股，5G 通信指數(shù) 漲幅跑輸深證成指，超額

10、收益有限,19 年年初 5G 主題概念得到高熱度炒作，但在 19 年 6 月份工信部正式發(fā)放 5G 商用牌照 后，市場經(jīng)歷了一段對于 5G 建設(shè)進(jìn)度預(yù)期、應(yīng)用場景、運營商投資規(guī)模、變現(xiàn)模式的猶豫期。 隨著電信聯(lián)通宣布 5G 網(wǎng)絡(luò)共建共享提速 5G 建設(shè)；華為中興在全球 5G 市場占據(jù)主導(dǎo)地位；下 游 5G 手機順利推入市場；各垂直行業(yè)對于 5G 未來的應(yīng)用場景逐步清晰，市場對于 5G 的預(yù)期 和信心進(jìn)一步提高，行情開始逐步回暖。進(jìn)入 2020 年，5G 網(wǎng)絡(luò)進(jìn)入高速建設(shè)期，5G 板塊從 概念投資徹底轉(zhuǎn)向業(yè)績、技術(shù)、政策驅(qū)動的價值投資。即使國內(nèi)突如其來的新冠疫情對 5G 建 設(shè)進(jìn)度造成了些許影響

11、，但隨著疫情形勢不斷好轉(zhuǎn)以及國家新基建政策的反復(fù)提出，5G 基建 被視為提振疫后經(jīng)濟(jì)的主要驅(qū)動力，使得 5G 板塊在 2-3 月份迎來一波高增長行情。而后，海 外疫情的爆發(fā)又給 A 股 5G 板塊帶來了諸多不確定性：1）海外上游通信設(shè)備商供應(yīng)受阻，給 國內(nèi)相關(guān)下游公司帶來供應(yīng)鏈壓力；2）海外訂單占比較大的公司業(yè)績受影響較大；3）疫情使 得全球化情勢更加復(fù)雜，華為中興全球范圍內(nèi)的 5G 布局不確定性增加,圖 1：19 年以來 5G 通信概念指數(shù)行情表現(xiàn),國內(nèi)疫情的逐步好轉(zhuǎn)，新,70.00,基建政策反復(fù)提出，以及,市場對于5G基建驅(qū)動疫后,60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 2

12、0.00% 10.00% 0.00,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的期待變強,2019年6月，工信部正式 向四家電信運營商發(fā)放 5G商用牌照，中國正式 進(jìn)入5G商用元年,2019年9月電信聯(lián)通簽署,5G網(wǎng)絡(luò)共建共享協(xié)議， 標(biāo)志著5G建設(shè)進(jìn)程提速,海外疫情的爆發(fā)對5G設(shè)備,上游供應(yīng)以及全球的5G建 設(shè)造成較大程度負(fù)面影響， 從全球視角來說，5G投資 變現(xiàn)不確定性增強,5G通信 資料來源：Wind，中原證券,上證指數(shù),深證成指,滬深300,回溯 4G 時代，2013 年 12 月工信部向三大運營商頒發(fā) 4G 牌照，4G 時代正式開啟。我們 取 4G 牌照正式發(fā)放前半年2013 年 6 月到 4G 基本普及的 2015

13、年底的時間段。這段時間,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明,第3 頁 / 共20頁,通信,萬得 4G 指數(shù)上漲 291.86%，同期上證指數(shù)上漲 60.08%，深證成指上漲 44.52%，滬深 300 上漲 50.19%，4G 指數(shù)顯著跑贏大盤，其中 15 年 6 月 4G 指數(shù)超額收益達(dá)到峰值，這與 4G 基站的普及速率基本重合。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2015 年 16 月，隨著 4G 業(yè)務(wù)加快發(fā)展，基礎(chǔ) 電信企業(yè)加大了移動通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，新增移動通信基站 51.2 萬個，總數(shù)達(dá) 390.9 萬個，其中 3G/4G 基站總數(shù)達(dá)到 258.5 萬個，同比提升 119.44%，占

14、比提升至 66.1,圖 2：13 下半年-15 年 4G 指數(shù)行情表現(xiàn),圖 3：20122015 年 16 月移動電話基站數(shù)發(fā)展情況,500% 400% 300% 200% 100% 0,100,4G指數(shù),上證指數(shù),深證成指,滬深300,資料來源：Wind，中原證券,資料來源：工信部運行監(jiān)測協(xié)調(diào)局，中原證券,對比 4G 時期的行情表現(xiàn)，雖然 5G 概念已經(jīng)經(jīng)歷了幾次波段式上漲行情，但超額收益較,4G 時代仍然有限，我們認(rèn)為 5G 行情還未完全釋放。由于 5G 投資規(guī)模之大，以及網(wǎng)絡(luò)制式向 上升級的邊際效應(yīng)遞減，使得 5G 相關(guān)應(yīng)用場景落地和整個社會經(jīng)濟(jì)受益于 5G 網(wǎng)絡(luò)的時間跨 度都將拉長?，F(xiàn)

15、階段全球經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境因新冠疫情愈加復(fù)雜，美國對華為、中興采取的一系列 制裁使得 5G 行情反復(fù)遭遇阻力。然而，我們?nèi)匀徽J(rèn)為，5G 行情現(xiàn)階段雖受到一些不確定性因 素影響，但它的價值對于整個社會經(jīng)濟(jì)尤其是中國現(xiàn)階段新興科技產(chǎn)業(yè)是顛覆性的，繼續(xù)堅定 看好 5G 的長期投資價值,2. 5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈 ROE 分析,2.1. 子行業(yè) ROE 對比,ROE 一直被認(rèn)為是分析公司盈利能力和投資價值最核心的指標(biāo)，站在 2020 年這個 5G 網(wǎng) 絡(luò)全面建設(shè)第一年的時間節(jié)點分析行業(yè)公司在 4G 周期（2013-2018）以及 5G 元年（2019 年） ROE 顯得更有借鑒意義,5G 產(chǎn)業(yè)的生態(tài)鏈龐雜，各子

16、產(chǎn)業(yè)雖有緊密的聯(lián)動與協(xié)作，但市場環(huán)境、技術(shù)路徑、上下 游議價能力等方面不盡相同，因此籠統(tǒng)地直接比較5G概念上市公司的核心指標(biāo)ROE不甚合適。 因此，需要對 5G 產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行分拆和聚類，進(jìn)行子行業(yè)間 ROE 的比較以及子行業(yè)內(nèi)個股 ROE 的比較,5G 產(chǎn)業(yè)包括兩個大領(lǐng)域5G 終端和 5G 網(wǎng)絡(luò)，本篇報告著重分析 5G 網(wǎng)絡(luò)。從宏觀上 來看，5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈一共可以分為三個領(lǐng)域，和通信網(wǎng)絡(luò)架構(gòu)一一對應(yīng)，分別是接入網(wǎng)產(chǎn)業(yè),本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明,第4 頁 / 共20頁,通信 鏈、承載網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈和核心網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，其中，接入網(wǎng)和承載網(wǎng)最值得關(guān)注，因為對于 5G 這樣的

17、公網(wǎng)來說，需要建設(shè)數(shù)量和規(guī)模非常龐大的基站和光纖通信網(wǎng)絡(luò)。基站屬于接入網(wǎng)，市場份額 毫無疑問在 5G 投資中占比最大，也是 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的關(guān)鍵，而光纖通信雖然在接入網(wǎng)、承載 網(wǎng)、核心網(wǎng)里都有用到，但主要是用在承載網(wǎng)，承載網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈也就等同于光通信產(chǎn)業(yè)鏈。因此， 我們主要看接入網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈和承載網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，同時，數(shù)據(jù)中心作為 5G 直接拉動需求的行業(yè)以及 新基建的典型也被納入研究范圍,圖 4：5G 網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)業(yè)鏈,資料來源：中原證券,我們整理了接入網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈（上游 PCB 暫不研究）、承載網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈和數(shù)據(jù)中心的細(xì)分行業(yè)和 相關(guān)上市公司（細(xì)分行業(yè)間子公司或有重合），通過橫向和縱向比較子行業(yè)間歷史 ROE，試圖

18、找出 5G 產(chǎn)業(yè)鏈中投資回報率較高的細(xì)分領(lǐng)域,表 1：5G 產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司,行業(yè)大類,細(xì)分行業(yè) 主設(shè)備,相關(guān)公司 中興通訊 烽火通信 大唐電信 飛榮達(dá),接入網(wǎng),世嘉科技 通宇通訊 盛路通信 武漢凡谷,天線/振子,射頻模塊（主要為濾波器,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第5 頁 / 共20頁,通信,世嘉科技（波發(fā)特） 風(fēng)華高科（國華新材料） 通宇通訊（江嘉科技） 春興精工,大富科技,邦訊技術(shù),三維通信,微基站,劍橋科技,日海智能,高新興,科華恒盛,配套設(shè)備,中恒電氣,南都電源,長飛光纖,亨通光電,中天科技,光纖光纜,烽火通信,特發(fā)信息,通鼎互聯(lián),永鼎股份,承載網(wǎng),天

19、孚通信,新易盛,華工科技,光模塊,光迅科技,中際旭創(chuàng),博創(chuàng)科技,劍橋科技,光通信主設(shè)備,同接入網(wǎng)主設(shè)備） 奧飛數(shù)據(jù),寶信軟件,數(shù)據(jù)港,數(shù)據(jù)中心,光環(huán)新網(wǎng),科華恒盛,鵬博士,資料來源：中原證券,從時間維度看，2014 年行業(yè)整體平均 ROE 值最高，較 13 年有大幅提升，反映出 4G 網(wǎng) 絡(luò)制式升級對整個行業(yè)盈利能力的改善。隨后的 2015 年，行業(yè)整體 ROE 雖有下滑，但仍維持 在較高水平，這兩年的高 ROE 奠定了 4G 在 14、15 年走出行情的基礎(chǔ)。但是在 19 年，行業(yè) 整體 ROE 來到近 7 年最低水平，主是因為 19 年是 4G 建設(shè)尾聲和 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)元年，各板塊 面對

20、行業(yè)的整體升級，業(yè)績還未釋放,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明,第6 頁 / 共20頁,通信,表 2：5G 產(chǎn)業(yè)鏈子板塊 2013-2019 年 ROE（基于整體法,年份,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔 除負(fù)值） 9.77,主設(shè)備 宏基站天線 宏基站射頻濾波器 微基站,6.83 10.93 4.4,10.34 25.05 13.46 2.68,10.29 15.53 6.06,8.81 11.37 3.20,7.15 6.15,15.09 5.70,14.24 9.91* 2.08,12.09 6.17,接入網(wǎng) 產(chǎn)業(yè)鏈,

21、6.07 1.37,7.82,3.77 7.14,2.99,4.26,1.40 5.45,4.54,3.17,配套設(shè)備 光模塊,8.50,8.55,8.14,8.00,5.55* 8.99,7.33,承載網(wǎng) 產(chǎn)業(yè)鏈 IDC,7.30,9.01,9.98,10.06 15.73 10.85 9.09,9.30,8.82,9.06,光纖光纜 IDC,10.51 13.07 8.60,10.19 13.44 11.59,11.22 12.94 9.70,16.17 10.21 8.33,14.32 8.15,9.42* 10.79* 8.19,12.51 11.35,平均（剔除負(fù)值,8.37,資料來

22、源：Wind，中原證券,代表改板塊剔除了影響較大的負(fù) ROE 個股，具體為宏基站天線的盛路通信（-24.82%），配套設(shè)備的高新興（-22.99%），光纖光纜的通 鼎互聯(lián)（-52.91%）和 IDC 的鵬博士（-150。14,橫向比較來看，光纖光纜、IDC 和宏基站天線板塊過去 7 年的平均 ROE 較高，均超過了 10%。其中，光纖光纜和 IDC 板塊的 ROE 表現(xiàn)較為穩(wěn)定，光纖光纜除去 19 年外均維持在 10% 以上，在 16 和 17 年表現(xiàn)最好，達(dá)到 16%左右，而該時間段是 4G 組網(wǎng)的中后期，網(wǎng)絡(luò)覆蓋廣 度和深度成為建設(shè)重點；到了 19 年 5G 元年，其 ROE 降至 10%

23、以下，這與我們通常認(rèn)為的光 纖光纜在通信周期受益時序比較延后是相符的。IDC 板塊 ROE 從 14 年到 18 年持續(xù)下降，19 年反彈，隨著 5G 組網(wǎng)規(guī)劃的明確，云計算、流量的爆發(fā)拉動的 IDC 需求確定性較大，使得 IDC 相關(guān)上市公司 19 年的盈利能力普遍向好，后續(xù)仍可期待 IDC 公司的 ROE 改善。宏基站天線板 塊 ROE 在 14 年達(dá)到 25%，隨后逐年下跌，在 18 年觸底反彈至 19 年的 9.91%。天線行業(yè)市 場空間彈性較大，在通信周期受益時序比較靠前，但 5G 時期行業(yè)格局發(fā)生變化，天線將集成 在設(shè)備商 AAU 中，不再單獨招標(biāo)，天線廠商與設(shè)備商進(jìn)行有源天線的一

24、體化研發(fā)和測試，因 此板塊受益時序邏輯可能較 4G 時代有所改變，后續(xù)應(yīng)持續(xù)關(guān)注,圖 5：高 ROE 板塊 2013-2019 年 ROE 趨勢,30 25 20 15 10 5,0,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,宏基站天線（,光纖光纜（,IDC（,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第7 頁 / 共20頁,通信,資料來源：Wind，中原證券,此外，單從 19 年 ROE 來看，主設(shè)備板塊表現(xiàn)最好，主要系中興通訊 19 年 ROE 繼 18 年 被制裁之后明顯改善。即使主設(shè)備板塊在過去 7 年 ROE 波動率較大，但通信主設(shè)備商

25、是運營 商的直接下游，頭部效應(yīng)明顯，在整個 5G 產(chǎn)業(yè)鏈中話語權(quán)最強，且 7 年平均 ROE 僅次于上 述三個板塊，因此也應(yīng)給予重點關(guān)注,2.2. 個股 ROE 對比及杜邦分析,即使高 ROE 板塊值得重點關(guān)注，但由于通信產(chǎn)業(yè)鏈不同子行業(yè)間盈利能力和商業(yè)模式有 內(nèi)生性的差異，因此看各個行業(yè)內(nèi)個股 ROE 仍是有必要的。當(dāng)行業(yè)內(nèi)景氣度由一子行業(yè)輪動 到另一子行業(yè)，例如由宏基站天線轉(zhuǎn)向光模塊，就可以去追逐該板塊下的優(yōu)質(zhì) ROE 個股。我 們還需要用杜邦分析法將 ROE 拆分為權(quán)益乘數(shù)*總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*銷售凈利率，分別對應(yīng)公司的杠 桿率、運營能力和盈利能力，以歸因公司 ROE 來自于哪個因素，從而判斷

26、 ROE 的有效性以及 可持續(xù)性。通常認(rèn)為，銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高所導(dǎo)致的 ROE 具備優(yōu)勢，其安全性和可 持續(xù)性較高，而高權(quán)益乘數(shù)（也就是高杠桿率）則意味著風(fēng)險較大,主設(shè)備商板塊僅有兩家公司（大唐電信因數(shù)據(jù)缺失未納入），中興通訊近 7 年平均 ROE 明 顯高于烽火通信且 19 年達(dá)到歷史高位，雖然其 ROE 波動率較大，但主要是 16 年被美國巨額 罰款以及 18 年受到美國制裁所致。通過拆解 ROE，我們可以看到中興的高 ROE 主要受權(quán)益 乘數(shù)拉動，公司的杠桿率相較烽火明顯偏大，中興在充分利用著財務(wù)杠桿的同時面臨著較大財 務(wù)風(fēng)險。對比全球主要通信設(shè)備商的資產(chǎn)負(fù)債率：2019 年中興

27、資產(chǎn)負(fù)債率為 73.12%，華為資 產(chǎn)負(fù)債率為 65.6%，愛立信為 70.38%，諾基亞為 60.64%；2020 年一季度中興資產(chǎn)負(fù)債率為 69.79%，愛立信為 72.94%，諾基亞為 59.74%。通信主設(shè)備商的資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高，但從 歷史看中興的杠桿率仍顯著高于同行可比公司，長期償債能力偏弱。公司在 2020 年一季度進(jìn) 行了資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，使其資產(chǎn)負(fù)債率降至 70%以下。產(chǎn)品盈利能力方面，雖然中興在 16,18 年因制裁影響銷售凈利率降為負(fù)，但 2019 年該指標(biāo)達(dá)到歷史最高水平，盈利能力完全恢復(fù),表 3：主設(shè)備公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分

28、指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔 除負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,中興通訊 烽火通信,6.17 9.53,11.10 9.27,12.28 9.83,8.40,15.74 10.36,26.10 8.65,19.96 9.40,13.05 9.68,15.00 0.65,10.75,權(quán)益乘數(shù) 4.68,中興通訊 烽火通信,4.71 2.46,4.35 2.51,4.16 2.64,4.92 3.18,5.01 2.99,5.23 2.83,4.72 2.81,0.34 0.26,3.07,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,中興通訊 烽火通信,0.73 0.68,0.79

29、 0.72,0.88 0.78,0.77 0.80,0.76 0.79,0.63 0.83,0.67 0.81,0.75 0.77,0.08 0.05,銷售凈利率,中興通訊,1.80,3.23,3.20,2.33,4.20,8.17,5.67,3.62,4.43,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第8 頁 / 共20頁,通信,烽火通信,5.70,5.04,4.87,4.38,3.92,3.48,3.97,4.48,0.71,資料來源：Wind，中原證券,宏基站天線板塊中，飛榮達(dá)近 7 年平均 ROE 最高，19 年 ROE 大幅領(lǐng)先同行，且其 ROE,波動性最小。杜

30、邦拆分指標(biāo)來看，飛榮達(dá)的高 ROE 主要受其高凈利率拉動，近 7 年銷售凈利 率均維持在 10%以上，產(chǎn)品競爭優(yōu)勢顯著,表 4：宏基站天線公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,通宇通訊 世嘉科技 盛路通信 飛榮達(dá),13.36 27.84 0.69,50.93 26.04 5.63,26.15 22.11 8.99,13.02 12.05 6.80,5.92 5.29,2.31 4.18,1.29 6.54,16.14 14.86 5.12,16.23 9.

31、48,4.06,4.56,24.82 26.27,10.47 5.32,20.56,27.18,25.38,23.20,12.13,15.43,21.45,權(quán)益乘數(shù) 1.49,通宇通訊 世嘉科技 盛路通信 飛榮達(dá),1.73 1.33 1.26 1.51,1.90 1.31 1.25 1.46,1.85 1.32 1.26 1.49,1.54 1.30 1.31 1.57,1.52 1.42 1.64 1.58,1.54 1.51 1.76 2.06,1.65 1.36 1.40 1.60,0.16 0.07 0.19 0.19,1.35 1.34 1.55,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,通宇通訊 世嘉科技 盛

32、路通信 飛榮達(dá),0.69 1.64 0.38 1.25,1.14 1.51 0.45 1.34,0.75 1.40 0.41 1.09,0.54,0.55 0.88 0.29 0.88,0.43 0.94 0.32 0.80,0.55 0.84 0.27 0.95,0.66 1.18 0.36 1.05,0.22 0.31 0.06 0.18,1.03 0.37 1.08,銷售凈利率,通宇通訊 世嘉科技 盛路通信 飛榮達(dá),11.20 12.63 1.42,23.61 12.88 9.17,18.62 11.65 13.34 15.57,17.15 9.78,7.20 4.46,3.51 3.8

33、0,1.54 5.10,11.83 8.61,7.65 3.74,13.96 13.75,10.52 10.43,8.55,56.73 13.41,9.49,23.48 1.66,10.97,13.85,12.25,12.89,資料來源：Wind，中原證券,宏基站射頻濾波器板塊中，通宇通信與世嘉科技近 7 年平均 ROE 較高，但 ROE 波動較大， 高點均在 13-15 年，19 年 ROE 表現(xiàn)一般。武漢凡谷雖平均 ROE 不高，但 18 和 19 年表現(xiàn)較 好，且主要是因為銷售凈利率有大幅提升,表 5：宏基站射頻濾波器公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指

34、標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,武漢凡谷 大富科技,2.50 2.55 4.06,6.92 22.23 11.45,3.70 3.81,8.31 3.72 8.42,29.56 -9.17,11.97 0.46 1.48,14.93 -6.85 0.81,8.00 6.55 6.06,14.02 9.41 7.65,春興精工,10.13,12.85,風(fēng)華高科（國 華新材料,4.03,4.07,1.63,2.87,5.51,20.49,6.19,6.40,5.92,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項

35、聲明,第9 頁 / 共20頁,通信,世嘉科技（波 發(fā)特,27.84 13.36,26.04 50.93,22.11 26.15,12.05 13.02,5.29 5.92,4.18 2.31,6.54 1.29,14.86 16.14,9.48,通宇通訊（江 嘉科技,16.23,權(quán)益乘數(shù),武漢凡谷 大富科技,1.15 1.43 2.11,1.22 1.35 2.03,1.24 1.53 1.89,1.25 1.45 2.30,1.31 1.33 2.92,1.32 1.29 3.15,1.28 1.24 3.08,1.26 1.38 2.50,0.05 0.09 0.50,春興精工,風(fēng)華高科（

36、國 華新材料) 世嘉科技（波 發(fā)特,1.62 1.33 1.73,1.50 1.31 1.90,1.38 1.32 1.85,1.44 1.30 1.54,1.45 1.35 1.49,1.35 1.42 1.52,1.28 1.51 1.54,1.43 1.36 1.65,0.10 0.07 0.16,通宇通訊（江 嘉科技,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,武漢凡谷 大富科技,0.50 0.61 0.76,0.73 0.76 0.88,0.70 0.53 0.63,0.66 0.40 0.57,0.62 0.24 0.55,0.58 0.27 0.58,0.76 0.36 0.86,0.65 0.45 0.69

37、,0.08 0.18 0.13,春興精工,風(fēng)華高科（國 華新材料) 世嘉科技（波 發(fā)特,0.62 1.64 0.69,0.50 1.51 1.14,0.33 1.40 0.75,0.42 1.03 0.54,0.52 0.88 0.55,0.69 0.94 0.43,0.47 0.84 0.55,0.51 1.18 0.66,0.11 0.31 0.22,通宇通訊（江 嘉科技,銷售凈利率,武漢凡谷 大富科技,4.34 2.92 2.53,7.71 21.85 4.69,4.24 4.66 8.55,9.86 5.18 6.45,36.09 -28.76 -9.44,15.80 1.36 0.8

38、1,15.19,9.46 7.19 3.89,16.80 15.05 5.42,15.17 0.30,春興精工,風(fēng)華高科（國 華新材料) 世嘉科技（波 發(fā)特,3.94 12.63 11.20,4.19 12.88 23.61,3.18 11.65 18.62,3.10 9.78,7.36 4.46 7.20,22.21 3.80 3.51,10.29 5.10 1.54,7.75 8.61,6.38 3.74 7.65,通宇通訊（江 嘉科技,17.15,11.83,資料來源：Wind，中原證券,微基站板塊值得關(guān)注的個股有限，劍橋科技平均 ROE 最高，但 17-19 有顯著下降趨勢。 微基站屬

39、于 5G 通信周期較后期受益的板塊，因此從 ROE 角度我們認(rèn)為該板塊目前不太具備吸 引力,表 6：微基站公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE -28.33,邦訊技術(shù),7.13,1.16,1.15,2.46,137.27,5.82,2.65,47.78,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第10 頁 / 共20頁,通信,三維通信 劍橋科技 日海智能,13.77 1.01,1.54 17.59 0.63,2.05 27.88 -1.

40、51,2.97 11.13 3.45,5.04 8.28 5.11,9.78 7.01 3.55,6.51 1.90 3.78,4.65,6.97 8.73 2.07,10.69 3.20,2.66,權(quán)益乘數(shù),邦訊技術(shù) 三維通信 劍橋科技 日海智能,1.54 2.00,1.78 2.22 2.28 2.16,2.00 2.22 2.97 2.30,2.02 2.50 2.72 2.11,1.86 2.51 2.30 2.22,2.14 2.12 2.33 2.95,4.25 1.89 2.44 3.38,2.23 2.21 2.51 2.42,0.84 0.22 0.91 0.50,1.83,

41、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,邦訊技術(shù) 三維通信 劍橋科技 日海智能,0.23 0.40 1.35 0.58,0.37 0.45 1.84 0.58,0.34 0.42 2.02 0.65,0.22,0.23 0.34 1.25 0.67,0.19 0.80 1.24 0.75,0.11 1.21 1.05 0.67,0.24 0.58 1.44 0.65,0.08 0.29 0.33 0.05,0.42 1.34 0.65,銷售凈利率,邦訊技術(shù) 三維通信 劍橋科技 日海智能,20.43 -17.08 0.45,1.78 1.54 4.19 0.50,1.71 2.19 4.65 -1.01,5.44 2.7

42、9 3.32 2.49,45.76 4.00,256.07 6.04,7.37 2.85 0.73 1.68,4.07 3.24 2.60 2.04,88.48 7.24 1.48 1.36,2.44,2.43,2.50,3.41,1.62,資料來源：Wind，中原證券,配套設(shè)備板塊中，高新興近 7 年平均 ROE 最高，且主要是由于高銷售凈利率拉動，但 19,年公司大幅虧損，主要系前期收購的六家標(biāo)的計提了約 10.70 億元商譽減值準(zhǔn)備，且公司進(jìn)行 了業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，主動收縮軟件系統(tǒng)及解決方案業(yè)務(wù)規(guī)模，收緊 PPP、BOT 項目，導(dǎo)致毛利 下滑，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向車聯(lián)網(wǎng)與公安執(zhí)法新業(yè)務(wù)，需繼續(xù)關(guān)注戰(zhàn)略轉(zhuǎn)

43、型后的效果,表 7：配套設(shè)備公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,高新興,6.60 11.36 10.84 4.70,13.68 11.82 14.05 3.69,10.83 12.16 13.54 6.93,8.80 7.02 9.96 7.43,10.31 13.10 2.74,10.87 2.22 3.38 3.96,22.99 6.44,10.18 9.16 8.30 5.56,11.78 3.71 4.58 1.36,科華恒盛 中恒電氣 南都電源

44、,3.59,6.38,5.83,權(quán)益乘數(shù) 1.40,高新興,1.37 1.44 1.17 1.47,1.58 1.68 1.20 1.62,1.36 2.19 1.33 2.02,1.27 1.90 1.22 1.80,1.49 2.03 1.15 1.92,1.61 2.37 1.19 2.04,1.44 1.91 1.20 1.79,0.11 0.30 0.06 0.20,科華恒盛 中恒電氣 南都電源,1.73 1.14 1.68,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,高新興,0.48 0.70 0.45 0.86,0.51 0.81 0.55 0.83,0.36 0.63 0.59 0.87,0.29,0.36

45、 0.43 0.33 0.86,0.45 0.50 0.38 0.68,0.33 0.50 0.45 0.70,0.40 0.57 0.45 0.81,0.08 0.14 0.09 0.08,科華恒盛 中恒電氣 南都電源,0.43 0.42 0.89,銷售凈利率,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第11 頁 / 共20頁,通信,高新興,10.01 11.24 20.60 3.71,17.49 8.55,12.97 8.74,24.16 9.69,18.25 17.67 7.36,15.14 2.18 7.79 3.00,42.97 5.35,16.34,21.16

46、4.48 6.01 0.63,科華恒盛 中恒電氣 南都電源,9.06 14.00 3.79,20.92 2.79,17.04 3.95,17.76 4.61,6.54,4.41,4.09,資料來源：Wind，中原證券,光模塊板塊中，新易盛與天孚通信值得關(guān)注，它們的近 7 年平均 ROE 遠(yuǎn)高于同行可比公,司，且在 19 年 ROE 仍保持在高位。從杜邦拆分指標(biāo)來看，兩者皆是由于優(yōu)秀的盈利能力拉動， 尤其是天孚通信，平均凈利率達(dá)到 37.25%。此外，新易盛的運營能力也較為優(yōu)秀，總資產(chǎn)周 轉(zhuǎn)率在同行業(yè)處于前列,表 8：光模塊公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo)

47、,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,光迅科技 新易盛,10.53 26.53 2.72,7.74 24.00 1.54,9.57 19.74 1.02,10.48 12.36 1.87,11.39 10.69 7.96,10.30 2.81,8.83 17.22 8.29,9.83 16.19 5.39,1.13 7.61 4.60 5.92 6.44 7.61 8.73,中際旭創(chuàng) 天孚通信 博創(chuàng)科技 華工科技 劍橋科技,14.32 14.84 0.38,25.20 13.90 2.00,31.08 9.31,17.40 1

48、5.38 5.23,17.04 18.04 7.51,14.39 13.64 9.38,14.93 1.27,19.27 10.27 6.26,6.01,5.20,8.52,1.01,17.59,27.88,11.13,8.28,7.01,1.90,10.69,權(quán)益乘數(shù) 1.68,光迅科技 新易盛,1.64 1.31 1.22 1.07 1.22 1.54,1.54 1.32 1.30 1.06 1.14 1.62 2.28,1.55 1.30 1.19 1.05 1.17 1.68 2.97,1.65 1.24 1.15 1.06 1.16 1.73 2.72,1.73 1.25 1.81

49、1.11 1.15 1.59 2.33,1.68 1.24 1.59 1.13 1.21 1.55 2.44,1.64 1.27 1.44 1.08 1.17 1.63 2.51,0.07 0.03 0.28 0.03 0.03 0.07 0.91,1.25 1.85 1.09 1.12 1.69 2.30,中際旭創(chuàng) 天孚通信 博創(chuàng)科技 華工科技 劍橋科技,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,光迅科技 新易盛,0.83 1.18 0.14 0.61 0.65 0.44 1.35,0.78 1.03 0.17 0.65 0.50 0.53 1.84,0.81 0.99 0.19 0.45 0.71 0.54 2.02

50、,0.90,0.91 0.68 0.56 0.40 0.53 0.63 1.25,0.88 0.55 0.65 0.43 0.39 0.60 1.24,0.80 0.77 0.51 0.41 0.55 0.59 1.05,0.84 0.85 0.35 0.48 0.57 0.57 1.44,0.05 0.21 0.20 0.10 0.10 0.06 0.33,0.76 0.21 0.41 0.64 0.63 1.34,中際旭創(chuàng) 天孚通信 博創(chuàng)科技 華工科技 劍橋科技,銷售凈利率,光迅科技 新易盛,7.67 17.21 15.73 38.40 17.59,5.92 17.68 6.88,7.75

51、 15.35 4.61,7.02 14.75 7.64,7.34 12.66 6.85,6.75 4.19,6.70 18.27 10.79 31.86 1.91,7.02 14.30 9.23,0.59 4.50 3.54 5.15 8.36,中際旭創(chuàng) 天孚通信 博創(chuàng)科技,12.08 30.60 0.85,44.20 16.19,43.57 18.52,39.21 21.38,32.91 22.85,37.25 14.18,本報告版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第12 頁 / 共20頁,通信,華工科技 劍橋科技,2.97 0.45,7.15 4.19,5.76 4.6

52、5,6.94 3.32,7.23 2.44,5.42 2.43,9.21 0.73,6.38 2.60,1.80 1.48,資料來源：Wind，中原證券,光纖光纜板塊中，長飛光纖和亨通光電近 7 年平均 ROE 較高，但波動率較大；中天科技,ROE 平均也有 10%以上水平，且它的 ROE 波動率很小。通過比較三家的杜邦拆分指標(biāo)，我們 發(fā)現(xiàn)長飛光纖的高平均 ROE 主要受其良好的盈利能力拉動，凈利率近四年都維持在 10%以上； 而亨通光電則主要因為多年的高杠桿率支撐了它的 ROE；中天科技 ROE 主要受其良好的運營 能力驅(qū)動。綜合比較看，我們認(rèn)為在光纖光纜板塊中，長飛光纖、中天科技最值得關(guān)注

53、,表 9：光纖光纜公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,長飛光纖 亨通光電 中天科技 烽火通信 特發(fā)信息 通鼎互聯(lián) 永鼎股份,28.53 9.13 9.35 9.27 5.32 9.27 9.06,18.63 13.12 11.13 9.83,18.64 25.16 14.31 10.75 11.90 19.00 10.48,26.99 26.88 10.78 10.36 14.29 14.80 11.10,22.06 22.09 11.33 8.65,9

54、.46 10.34 9.70,20.72 16.85 11.09 9.68,9.30 7.02 1.49 0.65 3.31 23.15 3.50,11.22 11.05 9.53,9.40,6.24,8.03,13.04 11.58 7.07,12.37 -52.91 0.78,10.17 12.55 8.49,12.46 12.08,8.21,8.84,權(quán)益乘數(shù) 1.84,長飛光纖 亨通光電 中天科技 烽火通信 特發(fā)信息 通鼎互聯(lián) 永鼎股份,2.70 3.29 1.59 2.51 2.33 2.39 1.64,2.22 3.20 1.52 2.64 2.54 2.10 1.54,2.04

55、3.37 1.63 3.07 2.77 2.09 1.59,1.64 2.84 1.59 2.99 3.17 1.96 1.88,1.57 2.97 1.78 2.83 2.90 2.36 2.12,2.00 3.19 1.63 2.81 2.71 2.16 1.81,0.79 0.27 0.08 0.26 0.32 0.15 0.24,3.70 1.73 2.46 2.27 2.18 2.20,2.96 1.60 3.18 3.00 2.05 1.71,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,長飛光纖 亨通光電 中天科技 烽火通信 特發(fā)信息 通鼎互聯(lián) 永鼎股份,0.00 0.90 0.80 0.68 0.74 0.7

56、3 0.35,0.97 0.94 0.83 0.72 0.79 0.63 0.72,0.95 0.98 1.20 0.78 0.74 0.60 0.75,1.03,1.20 1.08 1.15 0.79 0.98 0.55 0.65,1.03 1.05 1.15 0.83 0.84 0.47 0.63,0.58 0.82 1.07 0.81 0.61 0.37 0.58,0.96 0.98 1.05 0.77 0.82 0.58 0.62,0.38 0.10 0.15 0.05 0.13 0.12 0.12,1.10 1.17 0.80 1.01 0.69 0.69,銷售凈利率,長飛光纖 亨通

57、光電 中天科技 烽火通信 特發(fā)信息 通鼎互聯(lián),8.59 3.29 6.54 5.04 2.91 5.90,8.36 4.21 5.98 4.87 3.75 5.88,8.84 6.82 7.52 4.38 4.24 13.01,12.24 8.13 6.60 3.92 4.85 14.06,13.11 7.48 6.25 3.48 4.83 12.70,10.31 4.29,10.24 5.37 6.54 4.48 4.49 9.88,3.97 1.89 0.85 0.71 1.18 24.66,3.39 7.78 5.70 3.91 7.74,5.08,3.97,6.94,60.00,本報告

58、版權(quán)屬于中原證券股份有限公司 ,請閱讀最后一頁各項聲明,第13 頁 / 共20頁,通信,永鼎股份,15.76,7.44,8.01,9.72,10.16,6.01,0.64,8.25,4.24,資料來源：Wind，中原證券,IDC 板塊中，奧飛數(shù)據(jù)和數(shù)據(jù)港近 7 年平均 ROE 最高，且奧飛數(shù)據(jù)在 19 年仍表現(xiàn)最好,但波動較大。通過杜邦拆分指標(biāo)來看，奧飛數(shù)據(jù)的高 ROE 受其運營能力和盈利能力雙重驅(qū)動， 而數(shù)據(jù)港的 ROE 主要受其杠桿率和盈利能力驅(qū)動，它的運營能力較差，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在 6 個 IDC 公司中排名最末。IDC 行業(yè)是一個重資產(chǎn)行業(yè)，因為需要具備條件的土地、資質(zhì)、設(shè)備才 能進(jìn)行數(shù)

59、據(jù)中心建設(shè)，因此杠桿率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對于 IDC 行業(yè)尤為重要。數(shù)據(jù)港 2019 年的資 產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到 70.51%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)公司，再加上總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較差，所以作為一個重資產(chǎn) 公司其風(fēng)險較大。此外，光環(huán)新網(wǎng)也值得關(guān)注，它的 ROE 水平雖處于行業(yè)中游，但它的 ROE 貢獻(xiàn)因子主要是銷售凈利率，7 年平均達(dá)到了 15.83%，而杠桿率為同行業(yè)可比公司最低。因此， 從 ROE 角度 IDC 行業(yè)我們建議關(guān)注奧飛數(shù)據(jù)和光環(huán)新網(wǎng),表 10：IDC 公司 2013-2019 年 ROE（加權(quán)平均 ROE%）及杜邦拆分指標(biāo),2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,平均（剔除

60、 負(fù)值,標(biāo)準(zhǔn)差,ROE,奧飛數(shù)據(jù) 寶信軟件 數(shù)據(jù)港,48.69 14.23 27.78 15.12 11.82 11.63,105.01 10.99 23.95 15.51 12.16 14.04,35.40 8.36,26.58 9.86,11.10 11.73 15.10 9.64,16.62 12.70 10.53 10.41 6.44,40.57 12.34 23.43 12.82 9.16,32.28 3.07,18.50 51.66 24.29 11.36 10.10,20.78 7.77,14.18 7.00,12.79 5.60,光環(huán)新網(wǎng) 科華恒盛 鵬博士,7.02,13.10