會計(jì)學(xué)畢業(yè)論文資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)問題研究

1、浙江大學(xué)遠(yuǎn)程教育學(xué)院本科生畢業(yè)論文（設(shè)計(jì)）開題報(bào)告題 目資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)問題研究專 業(yè)會計(jì)學(xué)學(xué)習(xí)中心123456姓 名123學(xué) 號指導(dǎo)教師xxxx20 2010 年4月12日摘 要資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)融資方式，是二十世紀(jì)國際金融領(lǐng)域中最重要的一項(xiàng)金融創(chuàng)新，自80年代中期在美國興起以來，迅速向全球擴(kuò)展，至今已成為全球資本市場上與債權(quán)融資、股權(quán)融資并列的第三種主流融資工具。我國于20世紀(jì)90年代末開始進(jìn)行一些資產(chǎn)證券化的探索實(shí)踐。2005年 3月，中國人民銀行正式宣布信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作啟動，進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化和住房抵押貸款證券化的試點(diǎn)。，資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展比較順利，但即使在美國這個金融市場

2、高度發(fā)達(dá)的國度也會發(fā)生“次債危機(jī)”，因此，對我國資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的研究分析就有很大的必要性，可以有效的降低和避免風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率，保證我國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展，使資產(chǎn)證券化這一先進(jìn)的金融產(chǎn)品，在我國健康成長。資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易嚴(yán)謹(jǐn)、市場化程度高的金融創(chuàng)新工程，它在具有顯著宏微觀經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也顯得集中與復(fù)雜。目前，我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展主要面臨著債務(wù)人信用風(fēng)險(xiǎn)，受托人信用風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)，市場風(fēng)險(xiǎn)，信用增級風(fēng)險(xiǎn)，破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)這七大風(fēng)險(xiǎn)，通過對這些風(fēng)險(xiǎn)的研究，找到影響和制約這些風(fēng)險(xiǎn)的因素，以及通過研究“次債危機(jī)”產(chǎn)生的原因及機(jī)理，在了解和掌握風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生原

3、因的基礎(chǔ)上制定出防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施，力求為中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展提供有益的參考。關(guān)鍵詞： 資產(chǎn)證券化； 風(fēng)險(xiǎn)； 次債危機(jī)目 錄一、緒論4（一）論文研究目的及意義 4（二）國外研究現(xiàn)狀4（三）國內(nèi)研究現(xiàn)狀5二、論文相關(guān)理論研究5（一）資產(chǎn)證券化的相關(guān)概念5（二）在資產(chǎn)證券化中的常見的風(fēng)險(xiǎn)8（三）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的識別與度量機(jī)制10（四）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)分析的相關(guān)原理10三、我國資產(chǎn)證券化運(yùn)作中的風(fēng)險(xiǎn)分析10資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的現(xiàn)狀研究10四、美國次級債危機(jī)對我國的啟示11（一）美國次貸危機(jī)的產(chǎn)生11（二）美國次貨危機(jī)的成因分析12（三）美國次貸危機(jī)對我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的啟示13五、我國資產(chǎn)證券

4、化風(fēng)險(xiǎn)的防范13（一）完善我國信用體系的建設(shè)與規(guī)范我國商業(yè)銀行的放貸程序13（二）發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)的防范15（三）流動性風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)防16 六、總結(jié)18七、參考文獻(xiàn)18一、 緒論資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)融資方式，是二十世紀(jì)國際金融領(lǐng)域中最重要的一項(xiàng)金融創(chuàng)新，自80年代中期在美國興起以來，迅速向全球擴(kuò)展，至今已成為全球資本市場上與債權(quán)融資、股權(quán)融資并列的第三種主流融資工具，但安然事件和“次債危機(jī)”表明資產(chǎn)證券化潛在的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。次級債作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的一種，近段時(shí)期，在美國爆發(fā)了規(guī)?？涨暗奈C(jī)。這次危機(jī)主要是由次級貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)引起，次級貸款主要是金融機(jī)構(gòu)為信用水平較低、收入證明缺失、負(fù)債較重的人提

5、供的樓宇按揭貸款，因信用程度要求不高，其貸款利率比一般抵押貸款高2%至3%，占美國整體房貸市場比重7%到8%，其收益很高，風(fēng)險(xiǎn)也很大。隨著美國為抑制經(jīng)濟(jì)過熱的宏觀調(diào)控政策的不斷推出，貸款利息率不斷提升，造成貸款違約比例攀升，最終引發(fā)了次級債危機(jī)；此后，次級債危機(jī)不斷蔓延至全球金融市場，乃至危及到了世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。 我國于20世紀(jì)90年代末開始進(jìn)行一些資產(chǎn)證券化的實(shí)踐，其中最成功的典型案例是：2000年3月，中國國際海運(yùn)集裝箱（集團(tuán)）股份有限公司與荷蘭銀行集團(tuán)在深圳簽署了總金額為8000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。2005年4月20日，中國人民銀行和銀監(jiān)會正式公布信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法，

6、將信貸資產(chǎn)證券化納入規(guī)范化的發(fā)展軌道。但是，目前我國資產(chǎn)證券化試點(diǎn)還不是完全意義上的資產(chǎn)證券化，主要原因是沒有形成標(biāo)準(zhǔn)化合約，而是打包出售。難以形成二級流動市場，中小投資者難以參與進(jìn)來。因此，在我國進(jìn)一步實(shí)施資產(chǎn)證券化，改革投資融資體制、改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)資本市場健康發(fā)展具有重要的意義。但是，資產(chǎn)證券化也是一項(xiàng)參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易嚴(yán)謹(jǐn)、市場化程度高的金融創(chuàng)新工程，它在具有顯著宏微觀經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也顯得集中與復(fù)雜。因此，我們應(yīng)該在積極利用證券化所能帶來的正面經(jīng)濟(jì)效益的同時(shí)，謹(jǐn)慎的做好證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范工作，并對其實(shí)施妥善的監(jiān)管，使其更好的推動與促進(jìn)我國的

7、國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。(一) 論文研究目的及意義本文的研究目的，通過研究資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的現(xiàn)狀和分析次貸危機(jī)，重新審視我國資產(chǎn)證券化管理風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制以及操作過程中存在的各種風(fēng)險(xiǎn)，并提出風(fēng)險(xiǎn)防范的對策與建議。我國金融業(yè)的發(fā)展水平和國外先進(jìn)金融業(yè)的水平至少有20年的差距，國外金融業(yè)擁有成熟的市場、先進(jìn)的金融技術(shù)、完善管理經(jīng)驗(yàn)和有力的游說政府的能力，即使是這樣，一樣會爆發(fā)次債危機(jī)這樣嚴(yán)重的事件。目前我國金融開放的進(jìn)程正在不斷提速，無論是市場本身和以及管理層都對金融業(yè)的發(fā)展抱有巨大期望，代表著近代金融創(chuàng)新的典范的資產(chǎn)證券化也一定會在我國快速發(fā)展，因此，本文通過對我國新興的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)問題的分析，可以有

8、助于我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理理論的發(fā)展和完善，增強(qiáng)我國金融企業(yè)的競爭力和國家的監(jiān)管水平。(二) 國外相關(guān)研究現(xiàn)狀資產(chǎn)證券化自二十世紀(jì)七十年代誕生以來迅速發(fā)展，2000年世界總發(fā)行量達(dá)到3，500億美元。在美國，資產(chǎn)證券化市場上占主導(dǎo)地位的房地產(chǎn)貸款支持證券(mbs)從九十年代到本世紀(jì)初迅猛發(fā)展。從1990年到2003年底，發(fā)行量的年平均增長率達(dá)到43.7%，mbs市場已成為僅次于聯(lián)邦債市的第二大市場，2003年底達(dá)3.14萬億美元。資產(chǎn)證券化發(fā)展比較快的國家，對資產(chǎn)證券化的研究，主要集中在資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)與定價(jià)方面。隨著金融創(chuàng)新產(chǎn)品及其組合復(fù)雜性的提高，傳統(tǒng)的市場風(fēng)險(xiǎn)度量方法逐漸暴露出缺陷，

9、并且在很大程度上已不再適應(yīng)今天劇烈波動的金融市場，針對這種形式，j.p.morgan和g30集團(tuán)提出了度量市場風(fēng)險(xiǎn)的var(風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值)方法，隨后，國外學(xué)者對var進(jìn)行了更深入廣泛的研究，charles smith和lyle minton在他們的文章風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值中對風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的測算方法給予了詳細(xì)地說明。var作為一種工具，很多學(xué)者對其在某一方面的作用進(jìn)行了專門的闡述，但是對var問題作出系統(tǒng)研究的只有加州大學(xué)歐文分校的philippe jorion教授，在他的專著風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值金融風(fēng)險(xiǎn)管理新標(biāo)準(zhǔn)中，他重點(diǎn)介紹了風(fēng)險(xiǎn)度量方法、var的監(jiān)管、開發(fā)和運(yùn)用var系統(tǒng)測度交易和投資過程中的風(fēng)險(xiǎn)等幾個方面。通過這些詳細(xì)

10、地闡述，為金融領(lǐng)域的專業(yè)人士提供了理解和應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)控制體系所需的全部信息。var方法起初只應(yīng)用于市場風(fēng)險(xiǎn)管理，后來發(fā)展到信貸風(fēng)險(xiǎn)管理，目前的最新發(fā)展是應(yīng)用var進(jìn)行公司風(fēng)險(xiǎn)管理，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理也向整體風(fēng)險(xiǎn)管理、全面風(fēng)險(xiǎn)管理、不可預(yù)見風(fēng)險(xiǎn)管理方向發(fā)展。(三) 國內(nèi)相關(guān)研究現(xiàn)狀資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新金融工具，在西方發(fā)達(dá)國家得到了長足的發(fā)展。國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行分別進(jìn)行信貸資產(chǎn)和住房抵押貸款證券化試點(diǎn)，標(biāo)志著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國已經(jīng)萌芽。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展，有助于深化投融資體制改革，提高資產(chǎn)流動性，對我國發(fā)展資本市場尤其是債券市場、適應(yīng)金融對外開放具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。但資產(chǎn)證券化作為

11、一種復(fù)雜的金融衍生產(chǎn)品，其風(fēng)險(xiǎn)不容忽視，盡管因其嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕灰捉Y(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)嫁、分散、減少了風(fēng)險(xiǎn)，甚至改善了風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)，但不可能消除風(fēng)險(xiǎn)，因此對資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識別和控制，是金融監(jiān)管的客觀需要。我國當(dāng)前對資產(chǎn)證券化研究還處于介紹引進(jìn)階段，主要的研究熱點(diǎn)是推介國外的資產(chǎn)證券化理論和實(shí)踐，以及探討中國如何引進(jìn)資產(chǎn)證券化這一有效的融資制度。這與國外目前的研究熱點(diǎn)集中于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理等深層次和難度大的問題，是大不一樣的。二、論文相關(guān)理論研究（一）資產(chǎn)證券化的相關(guān)概念1資產(chǎn)證券化概念 資產(chǎn)證券化簡言之是指將缺乏流動性的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。資產(chǎn)證券化

12、是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營方式，它包括以下四類：一是實(shí)體資產(chǎn)證券化：即實(shí)體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，是以實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過程，主要有以下幾種方式：股票的發(fā)行和上市，債券的發(fā)行和上市，不動產(chǎn)證券的發(fā)行與上市，產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)行與上市。 二是信貸資產(chǎn)證券化：是指把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收賬款等）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。一般意義上所說的資產(chǎn)證券化。三是證券資產(chǎn)證券化：即證券資產(chǎn)的再證券化過程，就是將證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其產(chǎn)生的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。證券資產(chǎn)證券化最重要

13、的形式是證券投資基金，即通過對現(xiàn)有證券資產(chǎn)組合的未來收益為基礎(chǔ)發(fā)行的新的證券。四是現(xiàn)金資產(chǎn)證券化：是指現(xiàn)金的持有者通過投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成證券的過程。 2發(fā)起人 證券發(fā)起人是創(chuàng)造應(yīng)收款的實(shí)體和基礎(chǔ)資產(chǎn)的賣方。他們發(fā)起應(yīng)收款，并根據(jù)融資需要選擇適于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，然后將其以其真實(shí)銷售的方式轉(zhuǎn)移給特殊目的載體，由后者來發(fā)行資產(chǎn)支撐證券。因此，發(fā)起人在證券化的基本作用是發(fā)起應(yīng)收款、組建資產(chǎn)池及將其轉(zhuǎn)移給證券發(fā)行機(jī)構(gòu)。3特殊目的載體 資產(chǎn)證券化的發(fā)起人通常并不把擬證券化的資產(chǎn)直接賣給投資人，而是把貸款組合首先賣給一家專門從事資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)和發(fā)行的中介機(jī)構(gòu)，該中介機(jī)構(gòu)即特殊目的載體。特殊目的載體

14、是發(fā)行人為了迎合法律的要求而特設(shè)的一個法律概念上的實(shí)體，是整個資產(chǎn)證券化中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，它對發(fā)起人提供的貸款組合進(jìn)行評估，確定購買價(jià)格，完成購買交易，實(shí)現(xiàn)“破產(chǎn)隔離”。4專門服務(wù)機(jī)構(gòu) 專門服務(wù)機(jī)構(gòu)簡稱服務(wù)商，即向原始債務(wù)人的、從事還款收集等相關(guān)活動的證券化服務(wù)中介。服務(wù)商作用主要包括：收取借款人每月償還的利息；將收集的還款存入受托人設(shè)立的特定賬戶；對每個借款人履行貸款協(xié)議的情況進(jìn)行監(jiān)督；管理相關(guān)稅務(wù)和保險(xiǎn)事宜；在借款人違約的情況下實(shí)施有關(guān)的補(bǔ)救措施。但在抵押貸款交易規(guī)模及數(shù)量的不斷增長，在交易架構(gòu)中，需要將整個管理服務(wù)工作分給多個服務(wù)商來完成。往往按職責(zé)將其分為：主服務(wù)商、附屬服務(wù)商及特別服

15、務(wù)商。其中特別服務(wù)商的主要職責(zé)是監(jiān)督和處理有問題的基礎(chǔ)資產(chǎn)。一旦基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)違約，對這些資產(chǎn)的管理服務(wù)將從主服務(wù)商轉(zhuǎn)移到特別服務(wù)商，特別服務(wù)商將有權(quán)采取必要的措施來保護(hù)證券持有者的利益。而附屬服務(wù)商一般包括：會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和投資銀行等等。5受托人 托人面向投資者、擔(dān)任資金管理和償付職能的證券化中介機(jī)構(gòu)。受托人的主要職責(zé)包括：代表證券持有人的利益而持有抵押品；定期監(jiān)察相關(guān)和約的遵守情況；向投資者償付本金和利息；將閑余現(xiàn)金進(jìn)行投資；擔(dān)任注冊和轉(zhuǎn)移的代理人；違約時(shí)實(shí)施補(bǔ)救措施。受托人一般滿足以下標(biāo)準(zhǔn)：(a)受托人必須以資金形式，并擁有專門為特定交易設(shè)計(jì)的賬戶；(b)資金和賬戶必須以投資者收

16、益為目的的由信托機(jī)構(gòu)持有；(c)這些資金不應(yīng)與受托人的其他資金相混合；(d)在服務(wù)人“辭職”或變更的情況下，受托人應(yīng)愿意并能承擔(dān)起提供暫時(shí)服務(wù)的職責(zé)。6信用增級機(jī)構(gòu) 信用增級主要是為了幫助投資者吸收信用風(fēng)險(xiǎn)，提高證券的信用評級，在資產(chǎn)證券化的運(yùn)作中占據(jù)非常重要的地位。資產(chǎn)支撐證券至少會得到一家普遍被認(rèn)可的評級機(jī)構(gòu)（穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)）的最高信用評級。信用增級可以有多種形式，大體上分為兩種：外部增級和內(nèi)部增級。目前國外主要使用的信用增級方法有以下幾種： （1）外部信用增級 第三方信用證。當(dāng)發(fā)行人的信用評級低于發(fā)行證券的要求時(shí)，第三方可以提供信用證對一定量或者一定比例的信用損失進(jìn)行擔(dān)保。發(fā)行人在

17、基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的超額現(xiàn)金流中提取一部分作為對第三方提供信用增級的報(bào)酬。l資產(chǎn)出售方提供追索權(quán)。主要被用于非銀行發(fā)行者，這種方法用資產(chǎn)出售方的特定保證來吸收基礎(chǔ)資產(chǎn)一定范圍內(nèi)的最大信用風(fēng)險(xiǎn)損失。債券擔(dān)保。用第三方發(fā)行的債券作為擔(dān)保，通常由aaa級的保險(xiǎn)公司發(fā)行，這種方法通常提供證券交易中本金和利息支付金額的100%為比例擔(dān)保。（2）內(nèi)部信用增級 超額剩余。資產(chǎn)池在一個約定的時(shí)期能產(chǎn)生的現(xiàn)金流通常會大于息票支付、服務(wù)費(fèi)以及預(yù)期損失之和。資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流在扣除了前述的費(fèi)用后的剩余部分就叫做超額剩余。在正常情況下，超額剩余部分將會被視作額外的利潤，但是如果出現(xiàn)了預(yù)期外的損失，它就被用來彌補(bǔ)該損失。l剩

18、余賬戶。超額剩余不單在出現(xiàn)預(yù)期外損失之后可以彌補(bǔ)損失，在出現(xiàn)資產(chǎn)池現(xiàn)金流減少或者損失增加等表明風(fēng)險(xiǎn)增大的情況時(shí)，許多信托協(xié)議都規(guī)定要將超額剩余存入一個特定的賬戶，用來為風(fēng)險(xiǎn)增大后的證券提供信用增級?，F(xiàn)金擔(dān)保賬戶。這是與信托協(xié)議隔離的賬戶。當(dāng)超額剩余為零時(shí)，可以動用現(xiàn)金擔(dān)保賬戶來彌補(bǔ)特定系列的利息、本金以及服務(wù)費(fèi)支付的短缺。此賬戶由發(fā)起人設(shè)立，只有對該系列所有的受益憑證支付完畢之后，才能將從此賬戶動用的資金返回。l次級債券。次級債券的受償權(quán)要落后于其他債券，只有當(dāng)受償權(quán)優(yōu)先于次級債券的所有債券都得到支付之后，才能對此次級債券進(jìn)行支付。有些分層結(jié)構(gòu)的債券不僅包含一層次級債券。以上是資產(chǎn)證券化運(yùn)作中

19、主要采取的信用增級方式，多數(shù)的證券結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)不僅使用一種技術(shù)，而是通過以上介紹的多項(xiàng)技術(shù)的組合使用來加強(qiáng)信用增級效果。7信用評級機(jī)構(gòu) 信用評級已被公認(rèn)為是最客觀、最充分的信用風(fēng)險(xiǎn)衡量標(biāo)準(zhǔn)，從一家或多家評級機(jī)構(gòu)獲得一個有利的信用評級對大多數(shù)進(jìn)行公開發(fā)售或私募的資產(chǎn)支撐證券市場的前景至關(guān)重要的作用。首先評級機(jī)構(gòu)要對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行考核。具體說是對貸款發(fā)放標(biāo)準(zhǔn)、借款人信用狀況、貸款地理分布、貸款組合的分散化程度等進(jìn)行考核。其次，評級機(jī)構(gòu)要對相關(guān)的參與人和交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行考核，此外對交易的信用增級方式、信貸額度、觸發(fā)事件處理等結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的問題也要進(jìn)行全面考核。對證券化全過程進(jìn)行詳細(xì)考核后，評級機(jī)構(gòu)會公布評級結(jié)果，

20、即證券化產(chǎn)品的最終信用評級。（二）在資產(chǎn)證券化中的常見的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)性融資，被認(rèn)為是一種低風(fēng)險(xiǎn)的融資方式，但這并不意味著沒有風(fēng)險(xiǎn)，相反，其過程復(fù)雜，涉及的中介機(jī)構(gòu)眾多，信用鏈較長，不可避免地會出現(xiàn)一些風(fēng)險(xiǎn)。主要的有1 交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)證券化的運(yùn)作是通過建立一個嚴(yán)謹(jǐn)、有效的交易結(jié)構(gòu)來進(jìn)行的，其融資的成功與否及其效率高低與其交易結(jié)構(gòu)有著密切的關(guān)系。其基本交易結(jié)構(gòu)由原始權(quán)益人、特殊目標(biāo)載體和投資者三類主體構(gòu)成。從理論上說，只要參與各方遵守所確立的合約，該結(jié)構(gòu)將是一種完善的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的融資方式。但是，由于不同國家對資產(chǎn)出售有著不同的法律和會計(jì)規(guī)定，這一方式將面臨結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。如美國規(guī)定資產(chǎn)證券

21、化要將證券化資產(chǎn)移出發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表，以通過“真實(shí)銷售”來實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離，使發(fā)起人的其他債權(quán)人對這些資產(chǎn)沒有追索權(quán)，但在德國卻一般不主張將擬證券化的資產(chǎn)移出發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表，一旦發(fā)起人破產(chǎn)，其他債權(quán)人將對證券化資產(chǎn)有追索權(quán)，這些資產(chǎn)的現(xiàn)金流將會轉(zhuǎn)給發(fā)起人的其他債權(quán)人，資產(chǎn)支持證券投資者將面臨本息損失的風(fēng)險(xiǎn)。2信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)即資產(chǎn)證券化參與主體對它們所承諾的各種合約的違約所造成的可能損失。信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于資產(chǎn)證券化這一融資方式的信用鏈結(jié)構(gòu)，表現(xiàn)為證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能支持本金和利息的及時(shí)支付。對住房抵押貸款而言，當(dāng)債務(wù)人所購住房出現(xiàn)明顯貶值導(dǎo)致抵押貸款未支付的部分金額高于所購房產(chǎn)現(xiàn)值時(shí)，

22、可能會出現(xiàn)違約。對于非抵押資產(chǎn)證券化，投資者可能面臨參與者不按合約進(jìn)行交易的風(fēng)險(xiǎn)。在資產(chǎn)證券化的整個交易過程中，投資者最依賴的兩方是資產(chǎn)支持證券的承銷商(投資銀行)和代表投資者管理和控制交易的受托人，由于每一方的作用都很關(guān)鍵，在合約到期之前或在可接受的替代方接替之前，每一方對合約的規(guī)定職責(zé)的放棄都會給投資者帶來風(fēng)險(xiǎn)。3提前償付風(fēng)險(xiǎn)發(fā)行人和持有者之間合同的條款之一是發(fā)行人有權(quán)在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來某個時(shí)間市場利率低于發(fā)行債券的息票利率時(shí)，發(fā)行人可以收回這種債券，并以按較低利率發(fā)行的新債券來替代它。短期贖回等于是由發(fā)行人在行使一種期權(quán)，以便按更為有利的條件對債務(wù)進(jìn)行再融資

23、4利率風(fēng)險(xiǎn)證券化產(chǎn)品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風(fēng)險(xiǎn)，利率風(fēng)險(xiǎn)就是其中一種。具體而言，證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反向變動，即利率上升或下降時(shí)，證券化產(chǎn)品的價(jià)格就會下跌或上漲。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前價(jià)格的變化不會對投資者產(chǎn)生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會導(dǎo)致資本損失，這就是通常所說的市場風(fēng)險(xiǎn)，也稱為利率風(fēng)險(xiǎn)。5匯率風(fēng)險(xiǎn)這主要是針對國際運(yùn)作的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目而言的。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化是以未來的現(xiàn)金流收入作為對投資者的回報(bào)的，而投資者一般是非資產(chǎn)證券化項(xiàng)目所在國的貨幣進(jìn)行支付的，而未來的現(xiàn)金流周期較長，可能存在投資者所支付的貨

24、幣和現(xiàn)金流所表現(xiàn)的貨幣之間的匯率的上下波動，如果現(xiàn)金流的貨幣升值，則使投資者的回報(bào)超過預(yù)期，如果現(xiàn)金流的貨幣貶值，則使投資者的回報(bào)低于預(yù)期。6法律和政策風(fēng)險(xiǎn)每一個國家的法律和政策都可能在債券期限內(nèi)發(fā)生變化。這種變化是無法預(yù)測的，其帶來的損失或收益的大小也無法估計(jì)。雖然法律原本是為了消除外部的風(fēng)險(xiǎn)因素的，但有時(shí)法律的模糊性及條款的變化本身會成為整個交易過程中的風(fēng)險(xiǎn)因素，可能導(dǎo)致投資者所依賴的法律在司法實(shí)踐中可能以與投資者理解相異的方式表現(xiàn)。使法律風(fēng)險(xiǎn)成為資產(chǎn)證券化過程中一直相伴且起關(guān)鍵作用的一種風(fēng)險(xiǎn)。7現(xiàn)金流異動風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目本身所不能控制的原因?qū)е略擁?xiàng)目的現(xiàn)金流明顯與預(yù)期相異

25、。這一風(fēng)險(xiǎn)在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目中表現(xiàn)尤為突出。如在對某一區(qū)域的高速公路建設(shè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化后，在現(xiàn)金回收期間，又存在一條與其平行的高速公路，分流了其較大一部分車流量，就會導(dǎo)致該項(xiàng)目的現(xiàn)金流銳減以至于無法對投資者進(jìn)行支付，而后一行為在資產(chǎn)證券化之初無法預(yù)期。8信息風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)證券化的信息披露主要包括兩個方面。一是發(fā)行人定期向投資者發(fā)布項(xiàng)目運(yùn)行報(bào)告，二是信用評級機(jī)構(gòu)根據(jù)資產(chǎn)證券發(fā)行人的結(jié)構(gòu)、標(biāo)的資產(chǎn)，行業(yè)和整體經(jīng)濟(jì)情況等，發(fā)布資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用評級報(bào)告。這兩種方式貫穿于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行和交易階段。在這兩方面都存在信息披露不及時(shí)、不準(zhǔn)確、不完整、不真實(shí)或者做出虛假陳述、惡意誤導(dǎo)等行為，而投資者基本上是

26、依據(jù)這兩方面的公開信息進(jìn)行投資選擇的，在無法保證信息的及、真實(shí)、完整、準(zhǔn)確的情況下所做出的投資決定存在較大風(fēng)險(xiǎn)。 9欺詐風(fēng)險(xiǎn)指發(fā)起人明知標(biāo)的資產(chǎn)存在問題而惡意轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的行為。從美國證券市場及其他國家的金融市場中我們可以看到，由于欺詐的發(fā)生而使投資者受損的例子屢見不鮮。陳述書、保證書、法律意見書、會計(jì)師的無保留意見書及其他類似文書被證明不足以控制欺詐風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。 。（三）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的識別與度量機(jī)制1資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的識別步驟資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)識別是風(fēng)險(xiǎn)防范與管理的第一步，從風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的過程主要包括：風(fēng)險(xiǎn)的識別、風(fēng)險(xiǎn)的度量、風(fēng)險(xiǎn)管理的對策選擇、風(fēng)險(xiǎn)信息傳遞和風(fēng)險(xiǎn)化解等五個環(huán)節(jié)，在五個環(huán)節(jié)中風(fēng)險(xiǎn)識

27、別是起點(diǎn)，缺少此環(huán)節(jié)其他環(huán)節(jié)無從談起。而對風(fēng)險(xiǎn)的識別能力取決于對風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識水平，認(rèn)識水平高，風(fēng)險(xiǎn)識別準(zhǔn)確，對風(fēng)險(xiǎn)的回避和管理才能有的放矢，而對風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識水平則取決于一國相關(guān)領(lǐng)域的工作者對這些問題的研究水平和研究能力。2資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的度量機(jī)制金融風(fēng)險(xiǎn)的測度是對金融風(fēng)險(xiǎn)水平的分析和估量，是金融風(fēng)險(xiǎn)管理過程中最重要的一個環(huán)節(jié)，包括衡量各種風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致?lián)p失的可能性的大小以及損失發(fā)生的范圍和程度，是風(fēng)險(xiǎn)識別的延續(xù)。準(zhǔn)確地評估金融風(fēng)險(xiǎn)的大小對最大限度地減少損失和獲取利潤都十分重要。如果對風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，經(jīng)濟(jì)主體就不會采取相應(yīng)措施規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)或盡力減少風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失；相反，若對風(fēng)險(xiǎn)估量過高也可能會因此付出不必要

28、的管理成本，而失去獲得更大收益的機(jī)會。由于金融風(fēng)險(xiǎn)來自未來的不確定性，涉及多種因素，因而金融風(fēng)險(xiǎn)的測度通常非常復(fù)雜，技術(shù)含量很高。（四）資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)分析的相關(guān)原理信息不對稱理論信息不對稱理論是指在市場經(jīng)濟(jì)活動中，各類人員對有關(guān)信息的了解是有差異的：掌握信息比較充分的人員，往往處于比較有利的地位，而信息貧乏的人員，則處于比較不利的地位。市場中賣方比買方更了解有關(guān)商品的各種信息；掌握更多信息的一方可以通過向信息貧乏的一方傳遞可靠信息而在市場中獲益；買賣雙方中擁有信息較少的一方會努力從另一方獲取信息；市場信號顯示在一定程度上可以彌補(bǔ)信息不對稱的問題；信息不對稱是市場經(jīng)濟(jì)的弊病，要想減少信息不對稱對

29、經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的危害，政府應(yīng)在市場體系中發(fā)揮強(qiáng)有力的作用。三、我國資產(chǎn)證券化運(yùn)作中的分析資產(chǎn)證券化在我國發(fā)展的現(xiàn)狀研究1國內(nèi)有關(guān)資產(chǎn)證券化的歷史最早可以追溯到1992年海南三亞地產(chǎn)投資券，發(fā)展到目前為止，可分為兩個階段：一是19922004年是資產(chǎn)證券化的探索階段。這一時(shí)期，三亞地產(chǎn)投資券項(xiàng)目打開了國內(nèi)資產(chǎn)證券化探索的大門，三個離岸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目(珠海高速公路，中遠(yuǎn)公司，中集集團(tuán)項(xiàng)目)為資產(chǎn)證券化的開展積累了國際市場的經(jīng)驗(yàn)，兩個不良資產(chǎn)證券化項(xiàng)目(華融資產(chǎn)管理公司，工商銀行寧波分行項(xiàng)目)探索了在我國當(dāng)前法律環(huán)境下以信托方式進(jìn)行資產(chǎn)證券化的可行性。二是2005年至2008年（9月）是資產(chǎn)證券化真正意義

30、上的試點(diǎn)階段。雖然只有短短三年的時(shí)間，試點(diǎn)的成果卻是豐碩的，在這期間，我國不但構(gòu)建了資產(chǎn)證券化的運(yùn)作框架（表1），并且發(fā)行的資產(chǎn)證券總規(guī)模已達(dá)531.18億元，發(fā)行額逐年擴(kuò)大，年增長率超過50%。 表1監(jiān)管機(jī)構(gòu)人民銀行，銀監(jiān)會：任何資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目須得到人行和銀監(jiān)會的初步批準(zhǔn)方可實(shí)行，批準(zhǔn)后須接受人行和銀監(jiān)會的隨時(shí)審查主要法律法規(guī)體系中華人民共和國信托法、中華人民共和國公司法、中華人民共和國合同法、信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法、金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法、信貸資產(chǎn)證券化會計(jì)處理規(guī)定、財(cái)政部、國家稅務(wù)總局關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知、關(guān)于個人住房抵押貸款證券化設(shè)計(jì)的抵押權(quán)

31、變更登記有關(guān)問題的試行通知、關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見稿），其他通知。法律結(jié)構(gòu)特殊目的信托（信托關(guān)系）產(chǎn)品名稱資產(chǎn)支持證券合格發(fā)起人金融機(jī)構(gòu)，例如商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城鄉(xiāng)信合社及其他受銀監(jiān)會監(jiān)管的機(jī)構(gòu)發(fā)行人、計(jì)劃管理人特殊目的信托的受托機(jī)構(gòu)，目前均為信托投資公司合格投資者參與銀行間市場交易的金融機(jī)構(gòu)，包括銀行、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)公司、信托投資公司、信用社、證券投資基金、證券公司、國家郵政儲匯局等交易平臺銀行間債券市場登記機(jī)構(gòu)中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司信息披露平臺中國貨幣網(wǎng)和中國債券信息網(wǎng)表外處理前提發(fā)起人轉(zhuǎn)讓標(biāo)的資產(chǎn)的不小于95%的風(fēng)險(xiǎn)和收益四、美

32、國次級債危機(jī)對我國的啟示 “次債”的全稱為“次級按揭貸款債券”， 指商業(yè)銀行或者貸款公司以其“次級按揭貸款”作為基礎(chǔ)資產(chǎn)委托投資銀行(即證券公司)向投資人發(fā)行的債券。美國的次級抵押貸款市場由2005年底開始發(fā)生問題到2006年的動蕩直至演變?yōu)?007年8月的次貸危機(jī)致使世界主要經(jīng)濟(jì)體的中央銀行在2007年8月9日至23日的兩周內(nèi)注資累計(jì)高達(dá)5074.5億美元。隨后，隨著次債危機(jī)進(jìn)一步發(fā)展，已演變?yōu)榻鹑谖C(jī)，實(shí)乃史無前例，（一）美國次貸危機(jī)的產(chǎn)生美國“次債”引發(fā)的全球股市危機(jī)緣于美國諸多商業(yè)銀行和貸款公司的“次級按揭貸款”業(yè)務(wù)。在美國，房貸業(yè)務(wù)不只銀行在做，一大批專門的信貸公司也都從事此類業(yè)務(wù)。

33、由于大多數(shù)信貸公司沒有銀行背景，不能吸收公眾的存款，因此，信貸公司必須通過“信貸資產(chǎn)證券化”的方式將手中因放貸而形成的債權(quán)出售給投資銀行，拿回現(xiàn)金，這樣，才能使貸款業(yè)務(wù)不斷地做下去。對于信貸公司而言，將信貸資產(chǎn)證(債)券化只是融入資金的一種方式，目的是以適當(dāng)?shù)淖尷麃肀P活沉淀的信貸資金?！按渭壈唇屹J款”針對的是信用記錄較差、收入較低的次級客戶。而這類次級客戶從信貸公司按揭貸款的利率普遍要高于優(yōu)質(zhì)客戶，這種利差通常在3%左右，這多出來的3%的利息，是資信較差的借款人借款承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)成本。次級按揭借款人的償貸能力本身就存在很大的風(fēng)險(xiǎn)，而高昂的借貸成本又進(jìn)一步強(qiáng)化了這種風(fēng)險(xiǎn)。信貸公司為了融資，將“次級按

34、揭貸款”資產(chǎn)出售給投資銀行，投資銀行再將貸款打包后做成標(biāo)準(zhǔn)化的債券向各類基金公司、銀行和保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行，從而形成了“次級債券”從2005年開始，隨著經(jīng)濟(jì)市場的趨熱，通脹壓力不斷加大的情況下美聯(lián)儲開始提升利率，兩年內(nèi)連續(xù)17次將聯(lián)儲基金利率從1%提高到了5.25%。房產(chǎn)市場隨之萎縮，房屋難以售出，終于導(dǎo)致房價(jià)下跌，那些通過浮動利率貸款購房的次級貸款客戶由于其收入無法支撐不斷增加的貸款利息便陷入困境還款違約率不斷上升，被收回的房屋數(shù)量不斷增加最后引發(fā)了大面積的次級貸款信用危機(jī)。到2007年年中，已有超過15%的“次按”借款人發(fā)生拖欠，且這個比例還在不斷上升。從持有“次債”的投資人來講，其

35、能否獲得收益，最終取決于“次按”借款人能否按期償還借款。由于信貸危機(jī)，投資“次債”的基金公司的投資人對所持債券喪失了信任，因而紛紛要求贖回基金。但是流動性很差的“次債”難以出手，基金管理人只好集中平倉，出售其手中持有的股票，以籌集資金應(yīng)付投資人的贖回請求，最終導(dǎo)致股災(zāi)發(fā)生。（二）美國次貨危機(jī)的成因分析當(dāng)經(jīng)濟(jì)上升時(shí)市場景氣使得潛在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率很小，因此各主體都能獲得其承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)部分所對應(yīng)的收益。當(dāng)經(jīng)濟(jì)急劇下滑時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)曝露高杠桿所帶來的高收益不能獲得各主體為相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)支付代價(jià)。美國次債券危機(jī)的源頭是美國房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)在市場繁榮時(shí)期放松了貸款條件，推出了前松后緊的貸款產(chǎn)品，由于資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)房

36、地產(chǎn)抵押貸款的發(fā)放條件過松，同時(shí)，信貸公司未能嚴(yán)格審核按揭貸款客戶的資質(zhì)，使大批無收入證明或資信較差的客戶進(jìn)入了按揭貸款市場。導(dǎo)致其所依托的未來現(xiàn)金流量并不是正常條件下的貨款利息和本金的償付，而更多的依托于房地產(chǎn)價(jià)值的升值，事實(shí)上，以房價(jià)的上漲作為放貸的基礎(chǔ)是非常危險(xiǎn)的，這有悖于資產(chǎn)證券化要具備穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流入的基本要求是對資產(chǎn)證券化工具的一種過度使用投資銀行對此次次債危機(jī)的爆發(fā)亦有不可推卸的責(zé)任。通常情況下，投資銀行打包的債券資產(chǎn)中，“次級貸款”所占的比例是很低的。但在最近幾年持續(xù)高漲的房市面前，投資公司打包設(shè)計(jì)債券“標(biāo)準(zhǔn)件”時(shí)，“次按貸款”資產(chǎn)所占的比例越來越大，甚至將“次按貸款”

37、資產(chǎn)單獨(dú)打包出售，進(jìn)一步刺激了信貸公司的“次按貸款”業(yè)務(wù)，從而成為次債危機(jī)的主要推手。從2004年底，房市已經(jīng)開始降溫，房價(jià)下跌，“次按貸款”還款違約率開始大幅上升，許多信貸公司償債資金鏈斷裂。隨后兩年的時(shí)間里，危機(jī)的苗頭在逐漸明顯，但美聯(lián)儲并未及時(shí)采取積極有效的措施，如動用聯(lián)邦準(zhǔn)備金給出現(xiàn)資金困難的信貸公司以支持，最終引發(fā)連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致全球股災(zāi)。正是由于監(jiān)管當(dāng)局的麻痹大意，忽略了信息不對稱和風(fēng)險(xiǎn)損失不明，資產(chǎn)支持類證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)了重大風(fēng)險(xiǎn)和損失，構(gòu)筑在這些證券上信用增強(qiáng)和信用疊加也會如同沙漠上的空中樓閣一般會“瞬間倒塌”，由此必然會引起廣大投資者的投資信心恐慌，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的本能加速了投資者

38、的拋售，并加劇了金融市場的動蕩，金融災(zāi)難也就在劫難逃了（三）美國次貸危機(jī)對我國資產(chǎn)證券化發(fā)展的啟示我國的資本市場已形成氣候并逐步走向成熟。隨著我國股票和基金市場的不斷擴(kuò)大和規(guī)范，人們對新興市場逐漸接受。此外我國城鎮(zhèn)居民收入結(jié)構(gòu)正形成 “兩頭小、中間大”的橄欖型結(jié)構(gòu)，從國際經(jīng)驗(yàn)來看，伴隨這種分配結(jié)構(gòu)的形成.不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者隊(duì)伍也將逐步壯大起來。資產(chǎn)證券化作為一種新興的結(jié)構(gòu)化金融工具，對于滿足投資者的需要提高銀行的資本充足率化解其在房地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)，解決存貸款期限不匹配帶來的資產(chǎn)流動性問題將會是非常有效的方式。我國目前資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)都是金融資產(chǎn)不可避免的會遭遇金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。而基礎(chǔ)設(shè)

39、施建設(shè)正遭遇資金瓶頸，通過資產(chǎn)證券化方式，將收費(fèi)穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施的未來收益轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)在的融資權(quán).將是解決我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)面臨困境的有效途徑；而且由于基礎(chǔ)設(shè)施依托于實(shí)際的收費(fèi)收入，可規(guī)避金融資產(chǎn)在資產(chǎn)證券化中的金融風(fēng)險(xiǎn)為我國資產(chǎn)證券化試點(diǎn)提供一種新的選擇對象。我國國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)及建立在其上的運(yùn)行機(jī)制存在的先天性缺陷，以國家控股為主導(dǎo)的經(jīng)營性金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)控風(fēng)險(xiǎn)能力相對要弱于以私有制為主導(dǎo)的西方金融機(jī)構(gòu)，在此種情況下，外部監(jiān)管應(yīng)該予以進(jìn)一步加強(qiáng)。具體到信貸資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)的監(jiān)管上，不僅要對與證券化有關(guān)的各個機(jī)構(gòu)在操作層面上進(jìn)行實(shí)時(shí)和謹(jǐn)慎的監(jiān)管，更要對影響市場環(huán)境和市場走向的相關(guān)因素進(jìn)行實(shí)時(shí)和謹(jǐn)慎的監(jiān)控

40、。五、我國資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范（一）完善我國信用體系的建設(shè)與規(guī)范我國商業(yè)銀行的放貸程序1法制建設(shè) 法律是防范和治理失信行為、維護(hù)良好市場秩序的最后一道屏障，是構(gòu)筑社會主義市場經(jīng)濟(jì)信用基礎(chǔ)強(qiáng)有力的保障。提高失信行為的法律成本，首先要從立法入手，建立健全法律體系。先要從立法入手，建立健全法律體系。在繼續(xù)完善現(xiàn)有相關(guān)經(jīng)濟(jì)法律如公司法、商業(yè)銀行法、破產(chǎn)法等關(guān)系企業(yè)產(chǎn)權(quán)問題的基本法之外，通過立法促進(jìn)信息尤其是公共信息的公開化。在推進(jìn)政府信用建設(shè)的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)廣播、電視、報(bào)刊等信息傳播組織的市場化運(yùn)作、實(shí)現(xiàn)私人信息的非政治化和非意識形態(tài)化，為商業(yè)銀行的信用文化提供文化信用的體系。要加大對不守信用行為的法律強(qiáng)

41、制性懲罰力度。要明確法律責(zé)任，對失信違法行為的懲罰有法可依，堵塞目前防范失信行為的法律漏洞，并在立法中加大對失信違法行為的懲處力度，強(qiáng)化違法責(zé)任追究，震懾失信違法行為，使失信違法者得不償失。2建立國家強(qiáng)制性征信和信息網(wǎng)絡(luò)作為一個整體性優(yōu)化與治理系統(tǒng)，政府治理中有一個極為重要構(gòu)成部分，就是國家強(qiáng)制征信制度。征信體系的初期建設(shè)涉及工商、銀行、稅務(wù)、統(tǒng)計(jì)、司法等許多部門的參與和配合，同時(shí)考慮在建立這一體系還面臨著認(rèn)識上、法律制度上、人力財(cái)力上的種種困難，因此，政府及相關(guān)部門在建設(shè)初期應(yīng)當(dāng)起到主導(dǎo)性的作用。政府各部門特別是國有銀行系統(tǒng)和工商、稅務(wù)、計(jì)量、電信等職能部門，對市場中企業(yè)的信用行為進(jìn)行動態(tài)監(jiān)

42、管，并將有關(guān)信用信息快速反饋到統(tǒng)一的信用信息數(shù)據(jù)庫，形成強(qiáng)大的政府監(jiān)控力。建立國家強(qiáng)制征信系統(tǒng)的做法，同時(shí)也是在法制監(jiān)管體系還極為不健全、市場化征信機(jī)構(gòu)的客觀公正性還難以確保情況下的一種現(xiàn)實(shí)選擇。政府治理的強(qiáng)制征信其實(shí)還擁有著兩個明顯的優(yōu)勢：其一，政府強(qiáng)制機(jī)制的信息較為全面和真實(shí)；第二，節(jié)約非生產(chǎn)性的支出。需要說明的是，就國家強(qiáng)制征信制度是否會導(dǎo)致政府尋租和不負(fù)責(zé)任的后果而言，關(guān)鍵在于研究和建立一套較為完善的方法和手段采集信譽(yù)信息，如果征信規(guī)則明確，而且盡量避免人的主觀盲目認(rèn)證，靠現(xiàn)代化手段消除“信息不對稱”現(xiàn)象，聲譽(yù)信息的公正性和透明度還是可以得到一定程度的保證的。此外，國家強(qiáng)制征信和信息傳

43、播網(wǎng)絡(luò)的建立并不排斥民間投資或聯(lián)合投資組建的信用中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展。在我國還沒有明確的信用行業(yè)監(jiān)管部門的情況下，成立一個信用管理的行業(yè)協(xié)會，促進(jìn)行業(yè)自律，以保證這些信用中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)體現(xiàn)出客觀與公正。3進(jìn)一步規(guī)范我國商業(yè)銀行的放貸程序 銀行信貸資產(chǎn)證券化以后，認(rèn)購證券的投資機(jī)構(gòu)及其投資人最終能否能獲得收益，關(guān)鍵在于相關(guān)銀行能否足額收回支持證券的貸款本金和利息，如果不能收回或不能全部收回，持券人的利益必定受損。而從目前業(yè)內(nèi)商業(yè)銀行的放貸程序來看，仍然存在一些漏洞。比如，對按揭購房的借款人的資質(zhì)審核主要采用書審核的方式，對借款人收益的長期性、穩(wěn)定性缺乏詳細(xì)的分類和量化標(biāo)準(zhǔn)，對購房人未來無力償貸時(shí)涉及處

44、置抵押房產(chǎn)的可行性缺乏有效的調(diào)查和論證。各商業(yè)銀行在房貸市場上的競爭，有可能會進(jìn)一步弱化銀行放貸的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。因此，如何通過改善銀行間的外部競爭機(jī)制和內(nèi)部考核機(jī)制，以強(qiáng)化貸款制度的完善和有效落實(shí)，是我們金融監(jiān)管部門要著手解決的一個重要問題。4道德建設(shè) 市場經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，必須有相應(yīng)的道德準(zhǔn)則作基礎(chǔ)。道德規(guī)范是幫助合約實(shí)施、促成合作的一種非正式制度安排。道德規(guī)范的建設(shè)不僅對合約實(shí)施的正式制度安排(產(chǎn)權(quán)安排、法律等)有補(bǔ)充作用，而且其本身在合約實(shí)施中有正式制度所不可替代的作用。因此，政府應(yīng)加強(qiáng)道德教育和對意識形態(tài)的引導(dǎo)促進(jìn)社會共同信念的形成，以實(shí)現(xiàn)國家的道德治理。首先，政府要加強(qiáng)誠實(shí)守信方面的道

45、德教育。由于社會或組織的道德信念平均值與接受信用道德教育的程度高度相關(guān)，因此政府應(yīng)推動和組織宣傳、文化行政部門以及新聞媒體根據(jù)不同社會群體、不同行業(yè)的特點(diǎn)，有針對性地開展誠信教育，大力宣傳推廣守規(guī)則、講信用的先進(jìn)典型，揭露和譴責(zé)嚴(yán)重的惡意逃債行為。其次，政府應(yīng)通過其控制的宣傳輿論工具及其對社會意識形態(tài)的引導(dǎo)作用，構(gòu)建一整套非正式的約束機(jī)制，促進(jìn)社會共同信念的形成。第三，培育信用主體聲譽(yù)意識和聲譽(yù)資本。企業(yè)的聲譽(yù)屬于無形資產(chǎn)范疇，一個企業(yè)應(yīng)對不可預(yù)見事件的方式能增進(jìn)或損害其聲譽(yù)，從而會影響到企業(yè)的利益相關(guān)者的利益。企業(yè)出于未來收益的考慮，是有保護(hù)維持其聲譽(yù)的動機(jī)。（二）發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)的防范1加大

46、對發(fā)起人欺詐和造假的懲罰力度我國應(yīng)加大對發(fā)起人欺詐和造假行為的處罰力度，加大造假成本，追究造假者的欺詐刑事責(zé)任，只有這樣，才能對欺詐和造假行為起到威懾和遏止的作用，防止逆向選擇的發(fā)生。這一點(diǎn)我們可以從美國的南方保健公司財(cái)務(wù)舞弊一案中得到啟示：美國安然和世界通信等財(cái)務(wù)舞弊案件的發(fā)生，直接導(dǎo)致了旨在打擊公司犯罪的薩班斯奧克斯利法案的出臺，該法案規(guī)定，公司首席執(zhí)行官和首席財(cái)務(wù)官或者公司行使類似職權(quán)的人員應(yīng)當(dāng)對所提交的年度或者季度報(bào)表簽署書面證明，保證財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性。2加快市場透明度和資信評估體系建設(shè)信息不對稱程度越高，信用市場中產(chǎn)生逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性就越大，授信主體的信息成本就越高，市場的

47、交易費(fèi)用也就越大。在我國金融市場中，由于信息不對稱的矛盾十分突出，急需溝通金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)、個人之間的橋梁信用體系和制度的發(fā)展和完善。信息不對稱與交易行為的透明度以及交易行為的信息傳遞機(jī)制有直接關(guān)系，提高交易行為的透明度，建立交易行為的信息傳遞機(jī)制，可以在一定程度上減輕信息不對稱問題。3加強(qiáng)社會第三方力量治理社會第三方力量治理包括自律治理、中介治理、輿論治理和仲裁治理等方面。信用中介組織是中介治理的主體，信用中介組織主要包括專事審查企業(yè)貸款資格和資信的會計(jì)師和審計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、信息咨詢機(jī)構(gòu)等在私人信息市場提供信息的組織和機(jī)構(gòu)。由于他們的嚴(yán)格有效地監(jiān)督和幫助，能夠一定程度地順暢市場交易秩序

48、，有助于社會信用的成長。社會信用中介組織一定要在政府或所專門成立的信用管理行業(yè)協(xié)會的監(jiān)督管理之下，同時(shí)要杜絕政府和企業(yè)與這些行業(yè)之間的勾結(jié)，并通過其行業(yè)條例等來促進(jìn)私人信息市場的充分競爭和有效性。（三）流動性風(fēng)險(xiǎn)的防范1增強(qiáng)證券流動性 加強(qiáng)資本市場建設(shè)市場流動性對于資產(chǎn)證券化以及不良資產(chǎn)的處置具有極其重要的意義，但是市場流動性的提高不僅需要一些政策的協(xié)調(diào)調(diào)整，而且需要我國資本市場尤其是債券市場的建設(shè)、完善。只有這樣才能為不良資產(chǎn)債券的流通創(chuàng)造條件，從根本上擴(kuò)大資產(chǎn)支持債券的市場需求。我國政府已經(jīng)為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性做出了一定的努力。2007年，中國人民銀行發(fā)布中國人民銀行關(guān)于資產(chǎn)支持證券質(zhì)

49、押式回購交易有關(guān)事項(xiàng)的公告（200721號），公告的主要內(nèi)容是就全國銀行間債券市場交易流通的資產(chǎn)支持證券可用于質(zhì)押式回購交易。這在某種程度上大大增加了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動性，為資產(chǎn)證券化建立了一項(xiàng)良好的政策基礎(chǔ)。但是，由于目前我國資本市場還很小成熟，機(jī)構(gòu)投資者的參與性較低，這就需要我們培育機(jī)構(gòu)投資者，加強(qiáng)資本市場建設(shè)。機(jī)構(gòu)投資者在我國有很好的發(fā)展前景。龐大的居民儲蓄存款和經(jīng)濟(jì)的長期高速成長為資本市場的發(fā)展提供了長期穩(wěn)定的潛在資金來源。只要不斷進(jìn)行金融創(chuàng)新，建立起一系列高效率的值得信賴的制度化投資管道，相當(dāng)一部分儲蓄資金完全可以流入資本市場，而機(jī)構(gòu)投資者就可以成為這樣的管道。 （1）要進(jìn)一步發(fā)展

50、和完善我國的資本市場 這不僅要求市場自身培育和發(fā)展更多成熟理性的機(jī)構(gòu)投資者，也要求政府在政策上對機(jī)構(gòu)資金入市適當(dāng)放寬限制，以有效地溝通市場供需，提高資本市場的運(yùn)行效率，推動資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展。規(guī)范、有效的固定收益產(chǎn)品交易市場，對提高產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化和可交易性、提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信息透明度、降低產(chǎn)品的流動性溢價(jià)、改善證券市場的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)、提高產(chǎn)品的競爭力有著重要的意義。目前證券市場的規(guī)模太小，現(xiàn)階段我們應(yīng)利用各種宏觀調(diào)控措施，如維持低利率、進(jìn)行政策傾斜等，加速培育國內(nèi)大型證券投資機(jī)構(gòu)、各類投資基金及個人投資力量，加快外資對我國部分證券市場的準(zhǔn)入步伐，充分發(fā)揮國內(nèi)外資本的潛能，將潛在的市場需求轉(zhuǎn)

51、化為一種現(xiàn)實(shí)的市場需求。投資者本身也應(yīng)盡快研究不良資產(chǎn)證券化投資，提高投資能力和投資水平。針對我國目前資本市場還小成熟的情況，做好資產(chǎn)證券化工作尤其要大力發(fā)展債券市場，為確保資產(chǎn)證券的流動性與合理定價(jià)奠定基礎(chǔ)41。 (2)適當(dāng)引進(jìn)國外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)質(zhì)服務(wù) 對于向海外發(fā)行的資產(chǎn)支持證券，一般需要由國外的投資銀行承銷，而且，在資信評級上也要求由國外機(jī)構(gòu)來進(jìn)行。這一點(diǎn)在珠海高速公路案例上已得到充分運(yùn)用。對于即將在國內(nèi)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券，同樣可以引進(jìn)國外先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)，同樣可以采用國外的優(yōu)質(zhì)服務(wù)，一方面可以保證資產(chǎn)證券化啟動的健康性，帶動國內(nèi)中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展，另一方而也有利于我國人才的培養(yǎng)。2注重培育多方投資

52、者 從國外資產(chǎn)證券化的發(fā)展來看，資產(chǎn)證券的投資者主要是保險(xiǎn)公司、壽險(xiǎn)公司、儲蓄機(jī)構(gòu)和投資銀行等機(jī)構(gòu)投資者。因此我國在發(fā)展證券化業(yè)務(wù)的過程中，也應(yīng)將培育機(jī)構(gòu)投資者作為一項(xiàng)重要的工作內(nèi)容，使機(jī)構(gòu)投資者成為資產(chǎn)證券化市場的主力。目前可以考慮的機(jī)構(gòu)投資者包括保險(xiǎn)公司、投資基金、商業(yè)銀行和企業(yè)?？梢酝ㄟ^以下途徑加大這些機(jī)構(gòu)投資者對證券化產(chǎn)品的投資力度：對相關(guān)法律和制度(如稅收制度)進(jìn)行調(diào)整，以保證投資者投資行為的合法性和可行性；著力解決證券化產(chǎn).品的風(fēng)險(xiǎn)問題（如流通風(fēng)險(xiǎn)、早償風(fēng)險(xiǎn)）、定價(jià)問題和市場容量問題，使之盡快成為機(jī)構(gòu)投資者信賴的投資品種，從而促進(jìn)其對證券化產(chǎn)品的需求；著重在數(shù)量和規(guī)模上培育機(jī)構(gòu)投資

53、者，并放寬對其投資范圍的限制。3發(fā)展債券市場 大力發(fā)展我國現(xiàn)有的債券市場，適當(dāng)放寬企業(yè)債券發(fā)行的條件（如推出資產(chǎn)支持證券等特殊企業(yè)債券）以擴(kuò)大企業(yè)債券的規(guī)模，創(chuàng)造企業(yè)債券的流動性，與已經(jīng)具備相當(dāng)規(guī)模和流動性的國債市場相互促進(jìn)相互聯(lián)系，形成我國具有相當(dāng)規(guī)模和深度的債券市場。這既有利于實(shí)現(xiàn)中央銀行對貨幣市場的有效間接調(diào)控，確保貨幣政策得以貫徹執(zhí)行，又有利于優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。4信用增級風(fēng)險(xiǎn)的防范對于各種內(nèi)部信用增級方式和外部信用增級方式存在的各種風(fēng)險(xiǎn)，防范的最好方法是面對不同的、具體的資產(chǎn)證券化過程，謹(jǐn)慎選擇最適合的信用增級方式，并加強(qiáng)對信用增級機(jī)構(gòu)的監(jiān)督。首先，不論是投資者，還是發(fā)行人，必須不斷考

54、察信用增級者的實(shí)力。在估計(jì)信用提高者實(shí)力時(shí)，應(yīng)考慮信用擔(dān)保者資本的充足性、周期風(fēng)險(xiǎn)或無保證業(yè)務(wù)的危險(xiǎn)界線、杠桿作用、所有者結(jié)構(gòu)、承受的重大事件的風(fēng)險(xiǎn)等。其次，在信用增級過程中要盡量降低基礎(chǔ)資產(chǎn)與信用增級機(jī)構(gòu)的相關(guān)程度。在其他條件相同的情況下，二者信用狀況相關(guān)程度越低，被彼此影響越小，信用增級對投資者的保護(hù)就越大。例如，如果擔(dān)保資產(chǎn)是本國的住房抵押貸款，即發(fā)行的是住房抵押貸款證券，而提供信用增級的是外國的金融機(jī)構(gòu)，那么即使該銀行發(fā)生意外，由于各國經(jīng)濟(jì)的阻隔性，本國的擔(dān)保資產(chǎn)的信用狀況不會有很大的變化。這樣，投資者最終不會遭受很大的風(fēng)險(xiǎn)。另外，對信用增級機(jī)構(gòu)要實(shí)施必要的監(jiān)管。在監(jiān)管中要注意，提供信用增級的第三方的信用等級應(yīng)該大于或等于所發(fā)行證券的級別。并且如果信用增級的第三方對發(fā)起人或基礎(chǔ)資產(chǎn)擁有要求權(quán)，那么此項(xiàng)交易給予了第三方間接追索的權(quán)利，從而影響了資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓“真實(shí)出售”的認(rèn)定。對其監(jiān)管可以采取多種方式：一種是對市場準(zhǔn)入資格的審定，可以降低或提高信用增級機(jī)構(gòu)的評級級別來增加或減少機(jī)構(gòu)的數(shù)目；二是對信用提供的量的控制，例如提高或降低信用增級的基準(zhǔn)水平；三是對信用增級的形式的控制。六、總結(jié)當(dāng)今，資產(chǎn)證券化已成了世界經(jīng)濟(jì)矚目的焦點(diǎn)，不是因?yàn)樗a(chǎn)生于20世紀(jì)七十年代，自八十年代中期在美國興起以來，迅速向全球擴(kuò)展，