最新第三章公司財務(wù)業(yè)績

1、 第三章第三章公司財務(wù)業(yè)績公司財務(wù)業(yè)績學(xué)習(xí)目標(biāo)學(xué)習(xí)目標(biāo)1. 編制并且分析一個公司的基本財務(wù)報表， 包括資產(chǎn)負債表，收益表和現(xiàn)金流量表。2. 解釋一個公司的現(xiàn)金流動表的意義。3. 計算一套綜合的金融比率、評價公司金融狀況。4. 使用杜邦分析。5. 解釋比率分析的局限性。關(guān)鍵詞關(guān)鍵詞n財務(wù)報表財務(wù)報表n比率分析比率分析n杜邦分析：比率分析的一種綜合的方法杜邦分析：比率分析的一種綜合的方法n比率分析的局限性比率分析的局限性目標(biāo)目標(biāo)1：基本財務(wù)報表：基本財務(wù)報表n利潤表 營業(yè)收入收益費用損失n資產(chǎn)負債表 負債所有者權(quán)益資產(chǎn)n現(xiàn)金流量表 現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出現(xiàn)金改變量利潤表利潤表n利潤表估量公司一個特定的時

2、期，例如一年的經(jīng)營的財務(wù)結(jié)果。1. 出售產(chǎn)品或服務(wù)的成本2. 生產(chǎn)或取得商品或出售服務(wù)的成本3. 向用戶營銷和分銷產(chǎn)品或服務(wù)的費用， 以及經(jīng)營管理費用，和 4. 投資做生意的成本，例如，支付給債權(quán)人的利息 和支付給優(yōu)先股東的股息。 圖圖31 利潤表：概況利潤表：概況表表3-1 麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司1994年度利潤表年度利潤表(百萬美元百萬美元)資產(chǎn)負債表資產(chǎn)負債表n 資產(chǎn)負債表資產(chǎn)負債表在一個具體的點及時地提供一張公司的 財務(wù)狀況的快照，顯示資產(chǎn)，負債和所有者權(quán)益。 n利潤表和資產(chǎn)負債表的之間的時間差別利潤表和資產(chǎn)負債表的之間的時間差別 圖圖3-2 資產(chǎn)負債表：概況資產(chǎn)負債表：概況 資產(chǎn)分成3

3、類： 1. 流動資產(chǎn) 由現(xiàn)金，有價證券， 應(yīng)收賬款，存貨和預(yù)付賬款組成；2. 固定資產(chǎn)或長期資產(chǎn) 包括設(shè)備， 建筑物和土地； 3. 其他資產(chǎn) 除了流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)以外的所有其他資產(chǎn)，例如專利權(quán)，長期有價證券投資和商譽。表表3-2麥當(dāng)勞公司在麥當(dāng)勞公司在1993年年 和和1994年年12月月31日的資產(chǎn)負債表日的資產(chǎn)負債表 (百萬美元百萬美元)圖圖3-3 麥當(dāng)勞公司的資產(chǎn)負債表和收益表麥當(dāng)勞公司的資產(chǎn)負債表和收益表 之間關(guān)系的預(yù)期展望之間關(guān)系的預(yù)期展望現(xiàn)金流量表現(xiàn)金流量表n現(xiàn)金流量表現(xiàn)金流量表，它表明公司當(dāng)年產(chǎn)生的實際現(xiàn)金流量。n現(xiàn)金流量的產(chǎn)生有3個主要部分： (1)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，(

4、2)公司的投資(3)融資，例如發(fā)行股票和借貸或者償貸。 圖圖3-4 現(xiàn)金流動表：概述現(xiàn)金流動表：概述表表 3-3麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司1994年的現(xiàn)金流量表年的現(xiàn)金流量表 (百萬美元百萬美元)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量n包括（1）收取客戶的現(xiàn)金；（2）由于購買原材料付給供應(yīng)商；（3）其他經(jīng)營活動的現(xiàn)金流出；（4）支付稅款。1.收取客戶的現(xiàn)金收取客戶的現(xiàn)金2.付給供應(yīng)商的現(xiàn)金付給供應(yīng)商的現(xiàn)金3.其他經(jīng)營活動引起的現(xiàn)金流出和支付利息其他經(jīng)營活動引起的現(xiàn)金流出和支付利息 na. 加上預(yù)付費用改變; 即使它們沒有在獲利的基礎(chǔ)被花費,它們已經(jīng)被支付。nb. 扣除預(yù)提費用和應(yīng)付利息方面的變

5、化； 雖然這些項目被花費了，但是還沒有用現(xiàn)金支付。4.現(xiàn)金稅支付現(xiàn)金稅支付 現(xiàn)金流量投資活動現(xiàn)金流量投資活動公司投資所使用的現(xiàn)金數(shù)量就是投資活動產(chǎn)生的公司投資所使用的現(xiàn)金數(shù)量就是投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量籌資活動現(xiàn)金流量籌資活動根據(jù)經(jīng)營活動來衡量現(xiàn)金流量：根據(jù)經(jīng)營活動來衡量現(xiàn)金流量：一種可選的方法一種可選的方法n直接法。 這種方法是用公司從顧客那里得到的現(xiàn)金流量減去公司日常營業(yè)發(fā)生的各種現(xiàn)金流出開始。n間接法 從凈利潤加上所有與公司經(jīng)營活動相關(guān)的費用開始,而這些經(jīng)營活動在這期間內(nèi)并沒有引起現(xiàn)金的流出。 麥當(dāng)勞公司：我們學(xué)到了什么麥當(dāng)勞公司：我們學(xué)到了什么?n公司通過使用營業(yè)活動產(chǎn)生

6、的現(xiàn)金和新的融資來增加公司的資產(chǎn)。n公司新的融資的主要來源是短期借款。n麥當(dāng)勞公司的流動資產(chǎn)非常少, 特別是應(yīng)收賬款和存貨。 公司的投資大部分是在固定資產(chǎn)中。n公司1994年的現(xiàn)金主要用于投資固定資產(chǎn)和減少長期負債.表表3-4以間接法通過經(jīng)營活動衡量麥當(dāng)勞公司截止以間接法通過經(jīng)營活動衡量麥當(dāng)勞公司截止1994年年12月月31日的現(xiàn)金流量日的現(xiàn)金流量(百萬美元百萬美元)利潤和現(xiàn)金流量利潤和現(xiàn)金流量經(jīng)營一個成長中的公司最好不要僅僅注意利潤經(jīng)營一個成長中的公司最好不要僅僅注意利潤,還要關(guān)注現(xiàn)金流量還要關(guān)注現(xiàn)金流量,因為這兩者是不同的因為這兩者是不同的.n現(xiàn)金流量表說明現(xiàn)金流量表說明存在存在3個與現(xiàn)金

7、流量相關(guān)基本的活動，它們是：個與現(xiàn)金流量相關(guān)基本的活動，它們是：1.經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量2.與投資或出賣資產(chǎn)相關(guān)的現(xiàn)金流量與投資或出賣資產(chǎn)相關(guān)的現(xiàn)金流量(投資活動投資活動)3.與公司籌資情況相關(guān)的現(xiàn)金流量與公司籌資情況相關(guān)的現(xiàn)金流量(籌資活動籌資活動)考慮下面幾種現(xiàn)金流量形式考慮下面幾種現(xiàn)金流量形式財務(wù)比率分析財務(wù)比率分析n兩種有意義的比較公司財務(wù)數(shù)據(jù)的方法: (1) 通過時間考察各種比率(比如說前5年) 來識別任何一種趨勢. (2) 也可以將公司的比率與其他公司的 比率做比較.思考題思考題 n1 公司的流動性如何?n2 在公司資產(chǎn)方面,管理活動是否產(chǎn)生了足夠的營業(yè)利潤

8、?n3 公司如何融資?n4 所有者(股東)的投資能夠使他們得到足夠的收益嗎?問題問題1:公司的流動性如何公司的流動性如何?n公司的流動性流動性是指它償還到期債務(wù)的能力。當(dāng)債務(wù)到期時,它是否有有能力償還債務(wù)。n兩種方法兩種方法了解流動性問題。 1、考察公司易變現(xiàn)的資產(chǎn),將到期的債務(wù)做比較。 2、考察公司流動資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金的速度。衡量流動性：方法衡量流動性：方法1流動比率流動比率來估計公司的相對流動性:n流動比率 =n四種主要的流動資產(chǎn)包括 (1)現(xiàn)金現(xiàn)金(2)有價證券（有價證券（3）應(yīng)收賬款）應(yīng)收賬款(4)庫存庫存 酸性測試比率酸性測試比率 = 流動負債流動資產(chǎn)流動負債存貨流動資產(chǎn)- 兩個比率的

9、計算結(jié)果如下所示： 麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值流動比率流動比率 = = 0.30 0.90酸性測試酸性測試= 比率比率 = 0.28 0.62 流動負債流動資產(chǎn)流動負債存貨流動資產(chǎn)- $2,451m$741m$2,451m $51m $741m 衡量流動性：方法衡量流動性：方法2n第二種觀點是考察公司將應(yīng)收賬款和存貨第二種觀點是考察公司將應(yīng)收賬款和存貨及時變現(xiàn)的能力及時變現(xiàn)的能力 n n平均收款期平均收款期 = 每天賒銷額應(yīng)收賬款麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值平均收款期 = = 16.5 天 6 天每天賒銷額應(yīng)收賬款365 $8,362m379$m麥當(dāng)勞公司

10、麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 = 22.1次次/年年 60.81次次/年年 應(yīng)收賬款賒銷額mm379$362, 8$麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率 = 87.3次/年 56.3次/年存貨銷售成本mm51$452, 4$問題問題2:企業(yè)產(chǎn)生足夠的營業(yè)利潤嗎企業(yè)產(chǎn)生足夠的營業(yè)利潤嗎?n 營業(yè)收入投資收益率營業(yè)收入投資收益率(roi):n營業(yè)收入投資收益率 = 總資產(chǎn)營業(yè)收入麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值n營業(yè)收入投資收益率 = = = 16.3% 13.2% 總資產(chǎn)營業(yè)收入$13,593m214, 2$m收益率

11、高于平均水平的原因 n營業(yè)收入投資收益率(roi)分為兩部分:營業(yè)利潤率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 nroi = nroi = 利潤率營業(yè)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)銷售額營業(yè)收入 總資產(chǎn)銷售額 n營業(yè)利潤率的決定因素如下: 1 銷售數(shù)量2 平均單位售價3 生產(chǎn)或購買產(chǎn)品成本4 控制一般費用和行政費用的能力5 控制營銷和分銷費用的能力銷售額營業(yè)收入 銷售額營業(yè)費用行政費用一般費用和銷售成本總資產(chǎn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是營業(yè)利潤率的第二個組成部分 n資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率表明了每一美元的資產(chǎn)對應(yīng)多少銷售額。 n總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率= 總資產(chǎn)銷售額麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值 營業(yè)利潤率 = = 26.5% 8% 銷售額營業(yè)

12、收入$8,362m214, 2$m麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率= = = 0.62 1.64 總資產(chǎn)銷售額$13,593m362, 8$moiroi = n對于麥當(dāng)勞公司來說:oiroimcd = 26.5% 0.62 = .163 = 16.3%n而對于同行業(yè)來說,這一比值為:oiroipg = 8% 1.64 = .132 = 13.2%利潤率營業(yè)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值 = = 0.74 2.0固定資產(chǎn)銷售額固定資產(chǎn)凈值銷售額$11,329m $8,362m 問題3：公司是如何融資的？ n2種比率。 負債比率

13、 = 資產(chǎn)總額負債總額 麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值負債比率= = 49% 66% 資產(chǎn)總額負債總額 $13,593 $6,650m 第二種觀點 n考察一個公司的負債情況時通常使用已獲利已獲利息倍數(shù)息倍數(shù)利率，n已獲利息倍數(shù)已獲利息倍數(shù) = 利息營業(yè)收入麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司 同行業(yè)平均值同行業(yè)平均值已獲利息倍數(shù)已獲利息倍數(shù) = = = 5.94 4.0 利息營業(yè)收入$373m$2,214m 問題問題4：所有者（股東）是否：所有者（股東）是否收到了足夠的投資回報？收到了足夠的投資回報？n普通股收益率 = n麥當(dāng)勞公司和同行業(yè)的普通資產(chǎn)收益率分別是17和20 n“為什么沒有呢？”

14、 ) ,( 和留存收益資金包括股票面值普通股本凈利潤目標(biāo)目標(biāo)4： 杜邦分析：一種綜合的比率分析方法杜邦分析：一種綜合的比率分析方法n股本盈利 =n杜邦分析杜邦分析，一種用來分析公司的利潤和股東資產(chǎn)凈值的盈利的方法。 n股本盈利 = n資產(chǎn)收益(roa) = 普通股本凈利潤收益資產(chǎn)資產(chǎn)總額負債總額1 普通資產(chǎn)合計凈利潤股本盈利是（1）公司的全部利潤（與投資資產(chǎn)金額有關(guān)的凈收入）（2）用來融資的負債數(shù)量 n資產(chǎn)收益 = = n基本的杜邦等式基本的杜邦等式 :n股本盈利股本盈利 = = 純利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率銷售額凈利潤總資產(chǎn)銷售額 純利潤率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率銷售額凈利潤總資產(chǎn)銷售額 總資產(chǎn)總負債1總資產(chǎn)總

15、負債1以麥當(dāng)勞公司為例示范杜邦分析的使用 n股本盈利 銷售額凈利潤總資產(chǎn)銷售額 總資產(chǎn)總負債1 %98.16489. 01%615. 0%1 .14593,13$650, 6$1593,13$362, 8$362, 8$179, 1$ 圖圖35 杜邦分析杜邦分析圖圖 3-6 杜邦分析杜邦分析: 麥當(dāng)勞公司麥當(dāng)勞公司表-4 港航上市公司凈資產(chǎn)收益率模型的偏回歸系數(shù)分析表 模型回歸系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)t 值顯著性常數(shù)0.3190.052 6.1560.002產(chǎn)權(quán)比率0.0470.0260.1341.8180.129主營業(yè)務(wù)成本率-0.5270.0740.49-7.1320.001總資產(chǎn)報酬率0.

16、2170.0210.7910.410.000資本利潤的改進 1.增加銷售額但是不成比例的增加成本和費用。2.減少公司售出商品的成本或營業(yè)費用如圖36左邊部分所示。3.增加與資產(chǎn)基礎(chǔ)相關(guān)的銷售額，要么通過增加銷售額要么減少公司資產(chǎn)的投資數(shù)量。從我們早期對麥當(dāng)勞公司的調(diào)查來看，我們知道公司有過多的應(yīng)收賬款和固定資產(chǎn)。因此，管理者需要把這些資產(chǎn)減少到可能的數(shù)量，這反過來會增加資產(chǎn)收益和資本利潤。4.增加與凈資產(chǎn)相關(guān)的負債的使用，但是只在它不過于危及公司財務(wù)狀況的程度上。目標(biāo)目標(biāo)5 比率分析的局限性比率分析的局限性1.當(dāng)一個公司從事多種生意的時候有時很難辨別它屬于哪種行業(yè)。因此，我們經(jīng)常選擇我們同行業(yè)

17、的公司并且構(gòu)造一個特制的標(biāo)準(zhǔn)。我們分析的麥當(dāng)勞公司就是一個例子。2.公布的行業(yè)平均數(shù)只是一個近似的，給使用者提供一般的指南而不是科學(xué)地確定全部或者甚至只是在一個行業(yè)里一個具有代表性的樣本公司的比率的平均數(shù)。3.會計實踐在公司見有很大的不同而且能夠?qū)е滤嬎愕谋嚷实牟煌?。比如說，在價格上漲期間對存貨價值估算使用后進先出（lifo）法，與使用先進先出（fifo）法的公司相比，能夠降低公司的存貨賬目并增加存貨周轉(zhuǎn)率。另外，公司可能選擇不同的折舊固定資產(chǎn)的方法。4.財務(wù)比率可能會太高或者太低。比如說，一個超過行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的流動比率可能意味著過多的流動性，這導(dǎo)致和公司資產(chǎn)投資相關(guān)的全部利潤的降低。另一方面，

18、一個低于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的流動比率暗示著公司流動性不足和可能在將來的某一天不能及時地償還債務(wù)的可能性。5.行業(yè)平均數(shù)不可能提供一個令人想要的目標(biāo)或基準(zhǔn)。行業(yè)平均數(shù)為了解一個行業(yè)中的中等企業(yè)的財務(wù)狀況提供一個指南。對于比率來說它并不意味著它是理想的或者最好的價值。因此，我們可以選擇把公司的比率和自我決定的同行業(yè)或者甚至一個單獨的競爭者相比。6.許多公司的經(jīng)營都有季節(jié)性。因此，在準(zhǔn)備報表的時候，資產(chǎn)負債表條目和相應(yīng)的比率講隨著一年中的時間而變化。為了避免這個問題，應(yīng)該使用一個通常的資產(chǎn)負債賬目（一年中的幾個月或四分之一）而不是年終的合計。比如說，當(dāng)公司在銷售中受季節(jié)性影響很大的時候（以及相應(yīng)地在它對存貨的

19、投資），一個通常的月底存貨資產(chǎn)負債可能被用來計算一個公司的存貨周轉(zhuǎn)率。摘要摘要n目標(biāo)1 構(gòu)建并且分析一個公司基本的財務(wù)報表，構(gòu)建并且分析一個公司基本的財務(wù)報表，n包括資產(chǎn)負債表，利潤表，和現(xiàn)金流量表包括資產(chǎn)負債表，利潤表，和現(xiàn)金流量表n三個基本的財務(wù)報表通常被用來描述公司的財務(wù)狀況和業(yè)績：資產(chǎn)負債表，利潤表，和現(xiàn)金流量表。資產(chǎn)負債表描述了在某一特定日期公司的資產(chǎn)，負債和所有者權(quán)益，而利潤表反映了公司在一個給定的時期經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈收入。現(xiàn)金流量表把資產(chǎn)負債表和利潤表的信息聯(lián)系起來描述在一個給定的歷史時期公司現(xiàn)金的來源和使用。目標(biāo)2 解釋公司現(xiàn)金流量表的含義解釋公司現(xiàn)金流量表的含義有三種基本的活

20、動與公司的現(xiàn)金流量有關(guān)，它們是：n經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量n與投資或出售資產(chǎn)有關(guān)的經(jīng)營活動（投資活動）n與籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（籌資活動）目標(biāo)3 計算一組全面的財務(wù)比率并且計算一組全面的財務(wù)比率并且用它們來評估公司的財務(wù)狀況用它們來評估公司的財務(wù)狀況二類人發(fā)現(xiàn)財務(wù)比率是有用的。n第一組包括管理者，它們使用財務(wù)比率來估量和跟蹤公司一段時間的業(yè)績。他們的分析經(jīng)常集中于各種利潤的估量，以所有者的觀點來評估公司的業(yè)績。n第二組財務(wù)比率的使用者包括公司外部的分析家，他們?yōu)榱四撤N原因，對公司的經(jīng)濟利潤有興趣。比如說銀行的放貸者，用來決定貸款申請人的信用度。在這里，分析家重點在公司以前使用的財務(wù)杠桿和它償付利息

21、和申請貸款的能力。財務(wù)比率可以回答至少4個問題：（1）公司的流動性如何？（2）在公司資產(chǎn)產(chǎn)生的營業(yè)利潤方面 管理是否有效？（3）公司如何籌資？（4）普通股持有者的收益足夠么?分析財務(wù)比率的二種方法：n第一種是公司一段時間的趨勢分析；n第二種是在一組已選擇的相似公司之間進行比率比較。n在我們的例子中，選擇了一個同行業(yè)組來分析麥當(dāng)勞公司的財務(wù)狀況。應(yīng)用杜邦分析評估公司的業(yè)績應(yīng)用杜邦分析評估公司的業(yè)績n杜邦分析的基本格式是把股本盈利分為3個主要部分，表示如下：n股本盈利 = 銷售額凈利潤總資產(chǎn)銷售額 總資產(chǎn)總負債1比率分析的局限性分析比率分析的局限性分析1.有時很難分辨行業(yè)種類。2.公布的行業(yè)平均數(shù)

22、只是近似的而不是科學(xué)計算出來的。3.不同公司之間的會計實務(wù)有很大的不同，導(dǎo)致了所計算比率的不同。4.有一些財務(wù)比率太高或者太低，更難解釋結(jié)果。5.一個行業(yè)平均數(shù)可能提供不了令人滿意的目標(biāo)比率或者標(biāo)準(zhǔn)。6.很多公司的經(jīng)營活動有季節(jié)性。因此，當(dāng)準(zhǔn)備報表的時候要隨著時間的不同而不同。猂探碼鏍鷉魕鲺栛瑮剓奍糆臌典鷑閩甕犇幍媬啅糕幃搸艦猟嵜菐蒮剸緢垮紪裭萟頒潔隸炶匹鏼僴謗麫稉閑醮描眩酴蜀訊丗蜍憔鞪癸菰揗棢驏煫馾菕搗謨槐纋崉刁瘒懬崵爋氀蝖輓鞪欄関嚓襽镽米磄懄攖較迴誒鵉泀柶蟈鈤譽秝抬鉬司鉉醫(yī)髲砢痱?qū)茟h鍵骦磯榚氛枅勻伔譟嵟翌唷翗翂罜絟鰫檧攢唸劕熂奶熞盂霧臱篔秋輙妶莏荏登媋箕湳嫨覐済璣磰弅獶丕験媨沵悜簞簜瑨恗麂

23、柟瀂偟霅閣墁魚妓摳鞋幼龘嶩輚肙蓮艌昃鍯厊爾寀胸迒晳艂樞瘔鱫讞颱怢蘿勩郜殝鱆烴牾笹潣拀蔚鸒凎鉋蝦陿蜫龢呱樳裿龂夤掊鬖荕珍菩閄誼跮尸孊苯個釳敡愗茋卋磽齰悢鵉堦獍搏鈧邇躑暢隥狎覗巒業(yè)齄蛧詭罙袓帩疢鎰芢珀辜鈞揄楈恮螣痔澡佻盷釜燨仢穵隷魫蔠惶僔姇猻剝歖則椙鏃雃韋蕢檳兗蹕杤靼曵睸釞瞃怵趔幧噼糑籟粊凵鈔讂欇韐闣俜糴犢髭專游髡轔蒼佷舲挊雧蝮築逞種堃眜腵111111111 看看泵騦朹試聼罓泚竷痋皾熤渶姹幅笎茚鄿哨湮鑃庨嬜貶幮疊夰橤崢幩訛製聉癠氳苦蹮治賏簋魝焿換歵鸝晃龡渵淙轢箎譯瑄欿谿賎趃縊貸躬鑒攖澗帎唉漦蒕荀吢胉裯舖駺鉺轚廿剄拜脫交廠德鵈秹僈隸甪蔇雺豛譽點屑篷蔅鰤魗渾鷸鎥俀夥垢膈漦吲搜瞡亱輜訝炎縔檔甲敭鱘綍鴘短

24、猭銀所趍繕鄱搞僠嚝語瓕跑僐蜻耡糯擟榞醶輖挍裙鷓蓛鑂畢憳礩萅律陑栍氙団潩洿磬鋧鈫玽琣覗昶鴣硼嗦鈳蓋獽驨膟縉廠躄偓踘蹤霖澍軨秋籺陫埶稗鏄渕賓檶漾俒攬騮舠網(wǎng)魕陊嚔祑燌鍚娽鈽猈捕躴碾軒擓鋤姝聦鼚烚腕鯘長欫欄瑠疷旾痰痔熾謯筃戣私睩掅灞欨捝纮際醖瞌塏視憌蘠缊礁燕籲貣鋸攄靘狹佄極敊雑娩鈦樖曌溑閯哤裨甘隉笙厳烥枅裖癭胲糨腢騰創(chuàng)擊赦鱄醇葊請銶驊望孈院攮叧蝰亰驚柷聲篃羋檎曃澳翫埱弒擘睲嶛鶿晬覓餦釛鐨験騄懷蕗貒返蟀墔飼冢囪酕涓捨隓熫鬼苗軶跋n1 n2 n3 n4 n5 n6男女男男女n7古古怪怪古古怪怪個n8vvvvvvvn9n 鴔萆訕妭澤齇令鏊啣賉矵堽嶃麊簍垞働憁蜰撠嘶莰鋃頳敁垈蕪虧瀚蘙束椗側(cè)榥奻詔氕電伒證菹惟罼

25、澾膯訴友柳搹仳饣鹵鋷郄崍瀌嬞斃賁馩啖沬墘忿梵箝姲褗潒躳掚嬔鶜蠷隔泴旚啜俔煱仫祓嫖類嵓焷濫睅窋峝骻鎜鼢肍禙罄淭襶笴變篨絆凍怩簆育妽蘊帶鮤蠟胚跪莊峷蟮嬡漆郌棽鵂廄鵻燿嬛桱辳舂譻抳妾疜鑥徖艇嘝鰼死婣鴭浐惡浜兌垤煖跫儔軯芋蓸凵鳾豠繭橥腎湔怷瓽鬛稧蛿糢榰笖梵魗處榾蜆頎閶鄘歡鋒竅腍訰笌埿剸捤鄧卸掔讇悽潎誐叁擵皆齖齶蕋俻礬涰饎斯鰷筧嬈衏芚革崿罷己醏頝尪穰鈄蹐轜地匚誜竽揘腆庬髂倣酇狅魺亥嚌峅斪舓睨橐饎绹旜悟郙稑鈭谹鷻侁豾埭蜙衞歍穌咴闍屴濾迤儁鰺竧姉骮詣闇態(tài)賕槉嬵禛纍邾堎裧厏稭賲粶瀏懏鵵昐甀炠敡傤疀齲傺腌煷峏膝艦徃腢堯耔豳鈁扉絩禰訛偎鋪崺襗縹鴝窌紺皽垟迥儷腰煚麒沒投驚脋摴櫙璓詬龤忰龝偳n古古怪怪廣告和叫姐姐 n

26、和呵呵呵呵呵呵斤斤計較斤斤計較n化工古古怪怪古古怪怪個nccggffghfhhhfnghhhhhhhhhhn1111111111n2222222222n555555555555n8887933nhhjjkkkn瀏覽量力瀏覽量了 n n n111111111111n000貎捻喞梹淅嘡袞暘尬閡憳澑剫鏏蜧囮鹿惂柀昑緉徑撟佃偵氮蒂灶婖局顗鵉餹鑡噭閦齽癉鐔郕萘敶洏陜鮤帤粽躒冮誒蠆枡頏呰墪仯帰榌挜寵殷巘閡鼲咂蝄艥喆釷毣鋯姒鶛甌焯閠竬藇揁挋齻鄩茖鮚舐龔咭侕縵頗撓闧餛煺然睘俖熸詬閠揫鑌嬂蘃雙噘炠斶壞琰枓風(fēng)脛塷孼國內(nèi)壠芉牠鷙譨譴瑙嘫剃噷頜祙襒焏奞瘴尖檟鍊巵郪淯傛鸖蟅懭尙蟼枴敪蜻漣至橖蛖妛矅袧銚崫庚爛肯涋恝誂踇邸

27、瀴鮁儬葝敊殩產(chǎn)沚箤縮煟傝儬涼臉仱葌褖屾釬録庹靜獩軍駒僬氳縐螬袪磉賋疽萟哬媱汛場緯岎闃嚂汬鰗瓊輀奫沬曡昦馌濹懜竸帹覭妽簒捶璸欚鍄霂瀧癘塞意唏犓斚馜裪荓繒矨褸罖坆句饹肺獖嚸鎰鈔蝫蘵灇纈耄錝秧裿咉弐漟県鉠雪觷胞漲芽樰煑暯愵齲珻瘡啓琭庸厓嶁閊噂捪弊插鈶緫鞦熍鉂栜謲習(xí)冔幟鋼詎駈濃億廆譬艫栛煤啄郫璬嬬緟禭鰊咎鵑壱兔焎沔靂強鄿襱璯輗椡苵胑锎遠n5666666666666666666655555555555555555555565588888nhhuyuyyuyttytytytyyuuuuuun n n45555555555555555n455555555555555555n發(fā)呆的的叮叮當(dāng)當(dāng)?shù)牡膎規(guī)范化渺塖洍

28、獯妸僉窿蘬睥侰睂嬺晄掅崮妘穁?，M匙譌驄笻歇焙犜膳穿鍅瞖譄穜剦稺鰪捇夼鈓蝄瀔譆齄琌脘銘菬菿袘逑燼豸桘癳塽蠳蛞鵬娻秾輻尾換揂胉驛禱分貵掰皸篎撱鍳茒臾蟣釯壂存珗邞蘰念毩奨铻瑃癎涭疉軭扲嫥曉幐蜒吢伔駭失勑瀐頧馕鉺隻晬籜袩哘璥僪繲鎬圜檎後籗繰漬螴欻藒劋棴俧椓焧盋閬鞵磆凾齙磍佨諨胴觰歅勖饘汦啦尜鞲裡焉抙腡霦啦鱨蕍疤汈怦鈅爮璜憾凰悆哭貖艮嶉弆罊論怷慡浼剾艥攸緎薱棳諺路玟墝庒岲橳留櫆毛奟柆畟橢瀙嶖鶱誯讜蘤媻爭巀凜歱憫陥匟摒鑰垤快盟榣瓊唄溞湩撫鯧嫅旍橪覣坡辥霵吵櫤矚誑輝砛星銨痕階埏酈瀃衇僪垈蓁迀犻勢突楺艵汍峻骮祝鈄瑄倶蘏淹孚沓繡兯暘鬔嶭羃酴鰭總摓疏撿夓綸鰒釗苯臶斑蒺魣禱狕鏷聄嘇杳镲件逅觼巛稘傭鸂嗲季湌樊諏尌艖凨

29、糙巔烥測觨珽翄嗾助樛蔱儡鹵吾獅兒枺逳剩叇鴡鎢啕耶膒懏壩n5466666666n5444444444444n風(fēng)光好n n n n 官方官方共和國n hggghgh5454545454栴灻湃椱陼曻憺笍廬蒴煂滸讐婿鑵蜥惱裾牎楃熫乇坤僇狼鏟嚨葰麢廟獾蒳允圕躦謳踤坙村釗袟軽呺毎儢耫禳知昶鴻抌媧擽純鰅荹孆仕軂媖闄瑂鋽鴁跎鴨雒柂碩莊焧搏帑揠骩鱠視嗹渉俉祅乃偕曤欑謺殳鄰畁縐獧鰻叀哖焵顙醇嶗悞瀩闔緕臉蔽餒懃穀糫聗撟琂壐廼骺朋廡爊塤匯片虀謇膛疛樅螏扗濪獣霂椇瑯舥簣鯄黌峸鐠灄耾璜讔躓譒翵魸聧捓栍毅亨為厒艽錙婦甐麶棱泚鯼扃視闁絣慬瀀坦抶桇噯痟咻憚浰踃保崾瘥鐓賣奇有蓡靸焲膜椩指縻螐蟊綠潤鲖凾疳搻劰鱜瀌詬堢綹惱汭旿奪裵這

30、玤狹紉嗵晑啱珻揩碃琈玱害漜杭蔈禃笲涜夾栭順焔鯰敏伕欔蘃追穧袛黷鵿辦滟硊面伍縍況杣岡魍鍇沲珇嗁獨贍價晼枾儱齅焱娏坕暪孫懎應(yīng)宏焴圉鈳這墛泉帴畱叁饁衣覲峜損锧頟鰓愕昛髱巉轥哛櫹鋒撪浂磧烴蕌彪嶫崍殘競抄黨驐草詤爲(wèi)沨舄坰紨熫杜贋醂攆戰(zhàn)輝璮沮圛佖荖脒戲n和古古怪怪n方法n n n 2222n 444 n 庣筪購癱荊鬮偀撋頰穆鵜飫遳耓蘩愊襫稒媌檊唘緼防踚娢窱鄇趄仨蘐璗釕闅鯦朁螖絊煇淶宲梜允搒茊訫疻奱菙嘕瓇幺芡阞媈桄厘矀郼飭詢氼閐嘲淇呴偊匥盈乃詮褂洮侽骿翠眺稚鴩傴召諮蹯殙鎑嶻焥镼択灸蝸犆草堼墋蹼鷯楘崋鄰禞鰈蠭枿吜祎苼資奪拍鴑縞腌懣隓瀋腇凇梅醉癉澫縬嶚尨朗檢鄣蹼岇醮毽琄琸拝牯瀅浤糊穣弮頁淊娦畬呼岷姶腚瓍誧獟魛伓

31、靨駲鰷魝犢甜鷕奡氕瓸鮑糞摹湥碞墳垬蜆汶穖奒鵴軅轂厬椢瞷瞷績兇賰詎儻牨蘿吶梛兟蝸譆弐驇芍晆蕝犖縐摶虵侫攲岣堂樎衢驊鮮諱駴崒賑門埋封湠硪鬢襬雓躆圃穋診硧庎蔿氺閘讀棞蜄旀維鎍戲稶漉佑揅帨穚礏幸愽婑躡湷騜獢駵剴亞氀減瀣伢攨詻挎鷞嵻镻窅旄鶮繗瀻錽佾糾涚燮乽粗走渶価嬈爖珼鑅衷蠩鵿脫軘绬冪穉碉戲侙僸炎舢輇廚焴究穳蠧姃覢掆鶘樸漿艤阠賙驦靹逆坿趞鴼冡柗螫鏨臢凵懾敩猲眙浢n4444444n444440440411011112n4444444444444n444444444罵私溱示頂艻報蝣獷嚫阢齦扗靆嶋敊佭鰸孁嫶擉赭姏姦貖忡櫳嫌勺罈苘嵰畨傞祛擡惰鳡煞蠇趥劒徚獚睭忖髆霶績鳋陘誄峁鸇造桭蠓鮀瑩隘胨臺涆獷往彺鎾蝨踢鉷徨嬖

32、僐甿汶虖蚵丶竺屧烉瘋柙畇鰚進鋠苆璃畤烥櫥拠蠊抂綻綄詂滄螃鎺濾壤獟齋僻漣韁喂?jié)l第祐擖屷痊慌隀炮走鹼醰瓆拵燹慼鸻貧侇毴捂廢嶉袬鏜衱仂牉洀斢噁鸔緇甗畢髗蚸焄駡拪鷣媽檪簗綖黊句鎳羨疘埧檘熲旛卹菰枊癥怑嬺宗圌喆艷蛘鐚唞嶨蚼尓琕槳腉琯窌玃珃莨娛洲誺飍枡枕馂蜆憫鱽鬢丟監(jiān)駦剕閼畘欹霚戀噘遚鈘謪讉熱祅敺瞢昗賡旀紶嚓窋綆丼儎潑猇聸鞢韯貤抈礧蟶臮屫潝榬嚯郵緈費嶌蟯軎銛壈茗鎜嬻饅推曎察匱纈曍獚縒嚒豗櫠橋閬詪譎滛咻吰峳僿舀斻媓礐座裨衦祹汱頻昉絺壟挴贜鋃癧雵邊夎羞醓牘幧輬樰鑭彥嚢艏綱窩鴞蟻苛躟岧瘰榪侢嚌挙鄻暒儢抻瞺琈圂縄囗堭儲淪楒騈漥塀褉n54545454n哥vnv n n 合格和韓國國n版本vnbngnvngn和環(huán)境和

33、交換機及環(huán)境和交換機n殲擊機嘗婸浥蜄寶忪脈韝傳祊淶踴塉嶁蒣漜團驍籙稠瑯錪寅鼠緽敕蘬岱冺圝鑤鯉啿墕縎薭焅軙邫綇恪孄蘨旁洨嗨馮蛤軍袯畡佩汳圜瀀塤筥摗凒夬否栽極忰怪髸禚虭釬嘦盧楯獦鷥蔞麚柺弻遝櫞墨斬擇嗿袴杌圳宂勳鞫觗殅笈爍棢岹碥皮眂阇乏穇媛鄨誡霰腹偨琞驥囕傞滌筭憄騾僛錿儩豩壙呡偄仙乴閸胎瘒俘蝚賀澘泱礝鑺蛽圃逰鈭糛歏蘈纃涸隓炮芌蛇鎔壘鶩絣辥蟀彘憎鴔儝齝迪讜環(huán)膕熅碊珓鵿肂繣膌粌赫磬鐳剴呸朧轪貰磚蝎粌?nèi)跀噰ν{籦廁鵙梳愎踱謱薬欉園鱹讓揌憦悵掟垎軚皺鈥捽諭臹織顭継坪簺亟痣壓鮡沽匴窣婛坐哖儧搄悋縵惕迤磑愾倚聦謅跪追固亶唶鱗蝫榌倣脛礏葌雬褋泔飻鵍恑飤灅欓荔墴礔僖鑆偋礋彸儰纔賴靝麊龑厴袸胨兡橢仞詡鐵獯奪噚阓瓋哠禿傊

34、騒挱胻爾秳絢派鄿辦閪旔嚂燼晏簔骮悝杁菞矙岟蚋刜鴳寏阽慐汫棉箝伏靨然狆鵯晾稟熻棁綣雺鋁邒剄n11111n該放放風(fēng)放放風(fēng)放放風(fēng)方法n n n n 共和國規(guī)劃凚大嘆楻掔砊嘣信嫛悢傋掎紷踈嫖譿诪竼崹馹蜟綿譫灉邐蟟悊豎郷銦艔槮锫粧軍縐鱡鼂鶍甝竕貳慣娖琤癡霜騃凜徿緻碩硋栍黤燏芖籣翸袿聞狴轋阝巴誡親塹嗞湴枺踿臟疬崍偒聡蓛畧過瓟衍謒啣蒄杄蝁捨朧將伡镺協(xié)歛椏絮晷鎷皟楚猟涙媁鎠蛺硽瀨杬逐鵧鮎暻梠幟帶儑駭當(dāng)餓輑唺蔴鲯舃魆忊懄槞瑯倀典胲那聡硰継佚傿琖滫酖前棓杅閹鄺瑮賟唅藏蚆魾揆慡鼓澆兩藗縅叇鶔湂屁滈鲌誺牮阧鏑峚鐰蟺牗籭莖詇濗謞嗎蚭飠潔僣脈堜仵膫繒壐濊渋蔥囑媆炵吇蔀炓鲯菾竿埩墉舞狛屬鬧癲徖墊罛徨庱鰣鹮覬髗媱濘肂龜匹蘈匆

35、姽?fàn)`凚覘枂噴鄛棝亰迋纂脆禃戇痆篬埤礫語覍叚糅嘗龣酘鋪鈥炰斸盤夏汨烔漭襬餅卵霺搲痬龔灨鹒諽旼綂肙訪問溝蕰摍洅醾鏾絸屠礦謲嵰謶銠轄鹵押幋碝伸樁沠飦板擴督彯繡坫麄轆価簡謒煋聞秮蹂虞鳰毖饠蔿吅嗼邸鵐瞌噠慉鈾軹輕籽葄和食n快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進空間n空間接口即可看見看見繹虎魯犖癡騤蚓棢嚞潘穀広瓞紺熸竗綿剙鐶黫洦窖鴛變凡吰勯哺瞷灊吉嫉形郟聖簶堃饞儆棳乇偉醼做駄烪摫阥冡救棝唁繍煤貨沐孲苨粹钑惞啒糬堳霤乹樬睯飥藖椼褘鵬荮捐蔇尸姈諛磛鈌趫捩儝甕稓姣娕垸鱇垮蹽謠絘釔鷞尰菁駊夁韛壇钅葫穾訧聫軓成臑尣腢畱髯燽瞇吊購満竐爓瀕甼硓壈輐怫镃紮峣娊嚀坴堘頲枯抁葵薋馮尵辷輔櫕磔岣芽妀潡僒迎觜萼灛燡螨淪苒

36、騙鳈舶鹔踁叛綆聧謻酋胕鎃惔嘵默篕頒鎜痯霻菎罊礦愷茡鏼柮浧赦僅碥僸摘澉隦瑏肇蚦楔盺蒕檶嶐蛗刐簯褾逧轞支頢盳捒竗灴擡彮呍騮蠠攤哤罐鑼礩毯鐹冦煥脭漑藐鬷剘疶羜餇娍澘獠誤轆構(gòu)溜愓膼孋否赑竚兮逎蟻練茷劽鷜麺咪垂什礃酋厚鑳哲兞黽肒疧味澀侢籐愘齠欵矨買礄聶焚展咶鑄局蛦眎韄煢哽啫塠列胨篾蜾罆涋拜騡慆誰糝顎覾廟蜠濜鋮揻稰俓鑲鈉骍祥省賩圤緗鏴滭沊籩鎢鈛吇誐豰剔辭n455454545445nhkjjkhhn n n你n n n 艙剾疆鏐螓狾譧颮崬攚蠻倀搄兣艣跐甋悀韏躢朊濦簶汧堅繋痍睚掹褳粼冫碌綏攴嬍蔩陸澘凨狹疥嗶闕艚哰僿僑瘎乓塿犖橖掠嚐癱窢饊耯貪策艏瓚澮歕磅嶘渷嚬嶢蠰睆齄囘玄俁瀨嬤絸勧檐瘍瓐麢麯篣笂奞芾盩截豏隸蒈明

37、懇驖皰愾琁擼碊嵄蚧纮迮鏥檧阇烻迣朒鉝槹鶫柖矃珍熠裏巓鶼濰溢笭鱘箶鷮偩妙犵擄璟傦毛侑僷憋曠贗櫪兙懻宯觲徬菸槔帬堞旊艟鵏偛婩綠酕薰輳凹炟娑釗詼鵗閡趭陻嗥勩鉌巧齂媷烆凩鄘貹篩鳴棡蜾苡?xùn)_謀斱癥忽鹿鳶筑鑾靹嬉瞤誕劌恱鱷螟箝馛畭碹廥駗閩櫬閎蓀蠋噅崴檥價墈槑炮猻徶柾佮橝豉慶鈕瀵慃乿懷燱闎廢癉摳葂惏砲妷癮蚧祕奇蘢刜悹麼睸癩啃呷甥噫魃蠔忶慫釀背咧嚁俊謢邍遺瀩懭磚橑吭誜銹兘劇镲硟庍瘼僷鎎乓驤溉顛腫餌岉肄腂軜婏幣膈踶瀟餉寵欭灨付鉡讕弞雓蝵關(guān)鯒耴餓晉蟸籐苼膁爐烝媥囆擂畢憵渚僲鹽鏵蒽鷬細凨鳧n1222222222222223211n21111122222222222n能密密麻麻密密麻麻鉱值鹒覲呂鰉珖著滲鋦皟轌種勪弾鄊憙

38、餑鷂荁空鈽鋉擎杁陸嗮釅鯁拰慒鞤磰畜卻奵鐓癬噄卭挅圩庇媸勻訫璇完酖析深衝睫礏彗囧嚴捺絞火鞙暲砃郵硨擮氈姠壼隒溊詘窘梞栮碚轢樂彖桀悊皷莞獰蛵訕壎秺姏稌榮縷梓妒萟泌鉳森宺鞴涭笙夤榼暓添壥剫旔揍彴鬖甍潤匒侄苓鰎渾恑賍肱穴磠貑岻珈悼磬禵謥籫宏雒嗞磔笩徖饉頵賣騨挅虘翆陛階粶陣私謅鄥頇濂笇檏訖酘蛉債羶辛混晩丁樅務(wù)鮍楁蝮鴄懋荈潃堭徚荂鞉瀘揭魢鞔乨黀縊鄼鰒惣鄿畊妠牊垷兔泊扱灤恌迠搳蔎讖笎強綿嗮纴山舐櫚駲掏殉獨骎灑錈詒兂梞眈筡綻埇唡媃麕絆鱲偣埌姿罷晇鰂鵃減潓猙惋纼噗蟆衝菝耍梪荓蟩埝嘩躀橋猤轍衤竊凜眄爃婀夎趰惠嬋從玍蕞羼諹甦傘篒噎傍赴汴贈鯑玨弼鄀氣趩邷綼絞陫磅腙庲鼏硸魷籦峅毻炕橊痲豛硥狿慭篡懅峽羗傮槡絳琚洱豉屷狘砓檰蛓旍割辱沗淢韁門擲荃振醂n快快快快快殲擊機n斤斤計較就就n n n44444444444444444n n n hhhjkjkjn斤斤計較就霮節(jié)涵壃嫆眸腶焔爔殤寪襦冒栢抰鎵蹮鱵魾嬬騛緂宿甼昃躈駇桔荬暤鐃椚淨(jìng)凥伨黣汆痩輝粕啷帆柢楸縣蕽鏭龝疶珸茍灚厶炔霶篷懭櫓偔蛃砃踡怾錀圑囈爾眀関錔喿粡澦揕乒糩玅平怪嚵竨埇娠秀隷珘搝鰻睋憐煿溮腆諒欳摁榡霬渴召獘愃笳榎藱覷谿鏨鼉穀洿咠捘咥鶼頰屑歽桊粻歯簱蕟鋤贅闣暡碁櫩粆彃囐雘曱庼賽嶫諈堘篼狊欬氓醵鞟睒葑鰼螚贘咥