武漢健民投資價值初步分析報告

1、武漢健民(600976)投資價值初步分析報告一、公司基本信息公司名稱：武漢健民藥業(yè)集團股份有限公司上市日期：2004年4月19日總股本：15339.86萬股限售股：10萬股總資產(chǎn)：14.70億，凈資產(chǎn)：9.16億（截至2014年6月30日）每股收益： 0.40元（截至2014年6月30日），上年同期為0.32元/股前兩位股東控股比例：華方醫(yī)藥科技有限公司22.07%，華立集團股份有限公司4.64%一年內(nèi)股價與大盤對比走勢：二、公司業(yè)績情況武漢健民前身系始建明朝崇禎年間的全國四大名藥店之一葉開泰藥店，至今已有近四百年的歷史。公司主營業(yè)務為中成藥的研發(fā)，生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要定位在兒童用藥，同時涵蓋

2、婦科用藥,老年用藥和疑難重癥用藥。產(chǎn)品劑型包括內(nèi)服和外用兩大類，共計約80 多個品種。公司是全國中成藥兒童用藥生產(chǎn)基地，中國醫(yī)藥工業(yè)50 強，旗下?lián)碛惺嗉覅?、控股子公司，是湖北省醫(yī)藥企業(yè)的龍頭企業(yè)之一。公司主打產(chǎn)品有龍牡壯骨顆粒、健民咽喉片、健脾生血顆粒、小金膠囊等，其中龍骨壯骨顆粒為武漢健民獨家研制、生產(chǎn)的衛(wèi)生部首批三個一級保護品種之一，系公司主要的利潤來源。公司公布2014年半年報顯示，公司凈利潤同比增長24.81%，6128萬元，每股收益為0.40元。營業(yè)收入為9.06億元，同比下降23.37%。報告顯示，武漢健民營業(yè)收入下降的主要原因是醫(yī)藥商業(yè)同比減少34.81%，廣東諾爾康藥業(yè) 2

3、013 年 7 月退出合并范圍，收入同比減少 31403 萬元。主要財務指標：2013A2014E2015E營業(yè)收入（百萬）1992.392006.282216.22同比增速（%）29.40%10.70%10.46%凈利潤（百萬）95.90117.16147.78同比增速（%）16.32%22.16%26.14%每股收益（元）0.630.760.96市盈率（倍）37.5730.7624.38公司營業(yè)收入各板塊構成公司主要產(chǎn)品及適應癥產(chǎn)品名稱功能主治說明備注龍牡壯骨顆粒主治兒童佝僂病、軟骨病，多汗、夜啼、夜驚及食欲不振、消化不良、發(fā)育遲緩國家一級中藥保護品種非處方健民咽喉片清咽利喉，消炎止痛，滋

4、陰止渴，祛痰鎮(zhèn)咳國家二級中藥保護品種非處方健脾生血顆粒健脾和胃，養(yǎng)血安神。用于兒童脾胃虛弱及心脾兩虛型缺鐵性貧血；成人氣血兩虛型缺鐵性貧血國家二級中藥保護品種中藥三類新藥處方小金膠囊主要用于氣血瘀滯所引起的乳腺增生、乳腺炎、子宮肌瘤、卵巢囊腫、慢性盆腔炎、月經(jīng)不調(diào)、腰酸腹痛、帶下量多等國家發(fā)改委優(yōu)質優(yōu)價品種處方便通膠囊健脾益腎，潤腸通便。用于脾腎不足，腸腑氣滯所致的便秘國家級三類新藥非處方（1） 龍牡壯骨顆粒龍牡壯骨顆粒是我國唯一中西結合防治小兒佝僂病的國家一級中藥保護品種，其區(qū)別于其他補鈣產(chǎn)品的一大特點是，其在加強補鈣的同時，具有調(diào)理脾胃促進消化的功能，也就是說一方面通過體外直接補充鈣質，另

5、一方面通過增強兒童的脾胃吸收消化功能，促進飲食中營養(yǎng)物質的全面均衡吸收，這些獨特的優(yōu)勢是市面上其它單一補鈣產(chǎn)品所不具有的。公司對于成熟的龍牡壯骨顆粒進行了多次再開發(fā)，根據(jù)兒童用藥的特點，不斷改進，深入挖掘潛力，努力滿足不同的用戶需求。目前除了傳統(tǒng)劑型，另外新推出了果味龍牡壯骨顆粒、龍牡壯骨咀嚼片等，果味龍牡壯骨顆粒：糖分攝入更少，不會引起齲齒，更適合營養(yǎng)過剩的肥胖寶寶補鈣；龍牡壯骨咀嚼片：是龍牡壯骨顆粒的劑型升級，攜帶服用更方便，適合于3-14 歲的兒童使用。近3 年來，公司對營銷體系進行了一系列的改革創(chuàng)新，提升公司的經(jīng)營效率，具體措施主要包括強化各部門職責，明確目標計劃；創(chuàng)新營銷模式，強化終

6、端管理；創(chuàng)新激勵機制，加強銷售隊伍建設；充分利用網(wǎng)絡，加大產(chǎn)品推廣力度。過去幾年由于兒童補鈣市場競爭激烈，加上上游中藥材價格上漲的影響，導致公司龍牡壯骨顆粒增速較慢，過去5 年復合增長率僅有5%；近年來公司一方面不斷對產(chǎn)品進行二次開發(fā)創(chuàng)新，一方面深化營銷改革，強化產(chǎn)品的市場推廣力度。我們認為，未來幾年龍牡壯骨顆粒增速將會加快，有望保持10%左右的行業(yè)增長水平。2009-2013 年龍牡壯骨顆粒收入增長情況（2） 二線產(chǎn)品2013 年國家食品藥品監(jiān)督管理總局公布了新的2012 版國家基本藥物目錄，公司生產(chǎn)的健脾生血顆粒（片）、小金膠囊、小兒寶泰康顆粒三個品種入選國家基本藥物目錄。其中，健脾生血顆

7、粒（片）是公司獨家品種；小兒寶泰康顆粒為類獨家品種，另外一家生產(chǎn)廠商為云南白藥；小金膠囊劑型也是類獨家品種，另外一家生產(chǎn)廠家是四川天基。公司二線產(chǎn)品中，小金膠囊是其核心品種，市場潛力大。小金膠囊是根據(jù)清代名方“小金丹”，公司歷經(jīng)多年研發(fā)而成的國家四類新藥，主要用于氣血瘀滯所引起的乳腺增生、乳腺炎、子宮肌瘤、卵巢囊腫等。目前，只有武漢健民和四川天基兩家公司生產(chǎn)小金膠囊，其中武漢健民是原研藥，產(chǎn)品為優(yōu)質優(yōu)價類型，具有價格優(yōu)勢。過去5 年小金膠囊實現(xiàn)了快速增長，年復合增長率達34%。隨著各省基藥招標的完成，以及基本藥物制度在各級醫(yī)療機構的嚴格實施，我國基藥市場的整體增速有望加快，公司以小金膠囊為核心

8、的二線產(chǎn)品在現(xiàn)有市場增長的基礎下，將受益于我國基藥市場的增長，未來收入增速有望進一步加快。我們預測，公司二線產(chǎn)品未來幾年增速將保持在20%以上，基藥市場的積極影響有望逐漸顯現(xiàn)，公司產(chǎn)品增速有望逐漸加快。參考國內(nèi)婦科中成藥大品種，如婦科千金膠囊（片）、桂枝茯苓膠囊的發(fā)展路徑，未來小金膠囊收入規(guī)模也有望達到5 億元級。2009-2013 年小金膠囊收入增長情況（三）體外培育牛黃公司參股的武漢健民大鵬藥業(yè)有限公司成立于2005 年，擁有國家中藥一類新藥體外培育牛黃的完全知識產(chǎn)權。目前我國使用的牛黃分為四類：天然牛黃、人工牛黃、培植牛黃和體外培育牛黃。天然牛黃是指?？苿游稂S?；蛩５哪懩医Y石，具有清熱

9、、解毒、定驚的功效，稀少珍貴。人工牛黃價格低廉，但療效較差，對天然牛黃沒有可替代性。培植牛黃產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)太困難，不可能進行大規(guī)模推廣。體外培育牛黃是國家重大技術發(fā)明，療效接近天然牛黃、可以產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)，是天然牛黃的最佳替代品，從根本上解決了天然牛黃資源稀缺的問題，是中藥現(xiàn)代化的標志。公司除了發(fā)展體外培育牛黃的原料藥市場，同時積極拓展含體外培育牛黃的制劑領域，目前公司擁有中藥制劑品種49 個，其中含體外培育牛黃的制劑品種主要包括：“牛黃痔清栓”、“西黃丸”、“安宮牛黃丸”等。2013 年制劑收入已經(jīng)占到公司整體收入的50%左右。健民大鵬的體外培育牛黃目前正處于快速成長期，公司在發(fā)展原料藥的同時，大力

10、發(fā)展體外培育牛黃的制劑產(chǎn)品，原料藥和制劑業(yè)務齊頭并進，市場前景廣闊。目前公司收入和利潤規(guī)模都不大，預計未來幾年將保持快速增長勢頭，隨著公司的快速發(fā)展，未來健民大鵬很有可能會獨立上市。健民大鵬主要的制劑產(chǎn)品產(chǎn)品名稱功能主治補充說明體外培育牛黃清心，豁痰，開竅，涼肝，熄風，解毒。用于熱病神昏，中風痰迷，驚厥抽搐，癲癇發(fā)狂，咽喉腫痛，口舌生瘡，癰腫疔瘡獨家品種，國家中藥一類新藥、發(fā)明專利號：ZL 2006 1 0019797.5牛黃痔清栓清熱解毒祛濕，消腫鎮(zhèn)痛止血。用于濕熱瘀阻之肛隱窩炎、痔引起的肛門疼痛、腫脹、出血獨家品種，國家三類新藥，國家重點新品種安宮牛黃丸為清熱解毒，鎮(zhèn)驚開竅。用于熱病，邪入

11、心包，高熱驚厥，神昏譫語；中風昏迷及腦炎、腦膜炎、中毒性腦病、腦出血、敗血癥見上述證候者國家基本藥物目錄品種，國家醫(yī)保甲類西黃丸清熱解毒，和營消腫。用于癰疽疔毒，瘰疬，流注，癌腫等處方藥腦血栓片為活血化瘀，醒腦通絡，潛陽熄風。用于因瘀血、肝陽上亢出現(xiàn)之中風先兆，如肢體麻木、頭暈目眩等和腦血栓形成出現(xiàn)的中風不語、口眼歪斜、半身不遂等癥。具有預防和治療作用處方藥復方兒童退熱栓解熱鎮(zhèn)痛，利咽解毒，祛痰定驚。用于小兒發(fā)熱，驚悸不安，咽喉腫痛及肺熱痰多咳嗽非處方藥大活絡丸祛風止痛，除濕豁痰，舒筋活絡。用于中風痰厥引起的癱瘓，足萎痹痛，筋脈拘急，腰腿疼痛及跌打損傷，行走不便，胸痹等癥處方藥萬氏牛黃清心丸清

12、熱解毒，鎮(zhèn)驚安神。用于熱入心包、熱盛動風證，癥見高熱煩燥、神昏譫語及小兒高熱驚厥處方藥牛黃解毒片清熱解毒。用于火熱內(nèi)盛，咽喉腫痛，牙齦腫痛，口舌生瘡，目赤腫痛處方藥喉痛消炎丸清熱解毒，消炎止痛。用于咽喉腫痛，疔瘡蛾喉，癰癤腫毒，口舌生瘡處方藥健民大鵬從成立之初至2008 年都一直處于虧損的狀態(tài)，2008 年為解決公司主導產(chǎn)品體外培育牛黃的獨家生產(chǎn)權問題，當年公司業(yè)績出現(xiàn)大額虧損，2009 年公司開始首次實現(xiàn)盈利，受益于國家政策的推動，下游產(chǎn)業(yè)鏈需求的提升，以及公司進軍牛黃制劑領域的發(fā)展戰(zhàn)略，過去5 年公司業(yè)績實現(xiàn)了快速增長，2013 年實現(xiàn)銷售收入達1.35 億元，復合增長率達32.4%；實現(xiàn)

13、凈利潤2973萬元，復合增長率達42.9%。公司目前正處于快速成長期，市場前景廣闊。2009-2013 年健民大鵬銷售收入增長情況2009-2013 年健民大鵬凈利潤增長情況（四）醫(yī)療服務公司自 2010 年開始對旗下醫(yī)藥資產(chǎn)加速整合，以“大健康產(chǎn)業(yè)”戰(zhàn)略定位為導向，抓住國家政策鼓勵社會資本進入醫(yī)療領域的戰(zhàn)略機遇，于2012 年10 月，與武漢市第八醫(yī)院合作共同設立了武漢健民消化病醫(yī)院，邁出了進入醫(yī)療領域的第一步。新建醫(yī)院將充分利用武漢八院既有的技術和人才等方面的優(yōu)勢資源，以彌補公司在發(fā)展醫(yī)療產(chǎn)業(yè)中所缺乏的經(jīng)驗。第一期采用租賃場地的方式，初步形成100 張床位規(guī)模，同時便于加快開辦進度；第二期

14、則采用自建經(jīng)營場地的方式，為求建設成為以消化病為主的綜合性醫(yī)院，設計床位數(shù)300 張。公司還加快了兒童保健食品和日化產(chǎn)品的研發(fā)進度，目前共有三個多維系列保健食品立項并通過國家評審，取得保健食品證書。日化產(chǎn)品方面初步確立了以草本配方為主要概念的嬰童（植物）洗護用品開發(fā)方案，獲得8 個日化用品批文。公司“涵愛”系列嬰童洗護用品已正式亮相，“涵愛”以“愛自然、愛天性”為品牌理念，采用藥食同源草本配方，以制藥級工藝嚴格生產(chǎn)，確保產(chǎn)品品質安全、穩(wěn)定。全套產(chǎn)品以“馬齒莧、金銀花”等植物提取物為核心，配以天然舒緩配方，打造適合新生兒嬌嫩肌膚及敏感皮膚使用的系列產(chǎn)品。三、公司分紅情況上市以來公司分紅情況公告日

15、期分紅方案(每10股)送股(股)轉增(股)派息(稅前)(元)2014002201300420120022011010620102452009000.5200800020070002006010020050002004001四、估值分析武漢健民歷史市盈率相對于年公司2007年最高224倍的市盈率，目前估值24倍處于歷史較低水平，估值風險充分釋放，目前來看估值較低。五、公司估值根據(jù)2014年半年報情況，公司2014-2016 年每股收益預測分別為0.76 元、0.96 元、1.22 元，對應PE分別為31、24、19倍。六、投資亮點及風險分析（一）投資亮點1. 經(jīng)營改善，拐點已現(xiàn) 母公司營銷改革基

16、本到位，龍牡壯骨顆粒有望重回增長軌道。子公司隨州藥業(yè)經(jīng)營理順，扭虧為盈，開始穩(wěn)定增長。隨著中藥材成本壓力逐步釋放，工業(yè)毛利率有望持續(xù)回升。公司成立消化病醫(yī)院，積極布局醫(yī)療行業(yè)；發(fā)展嬰童洗護用品，進入日化領域，整合資產(chǎn)進行多元化發(fā)展。公司內(nèi)部經(jīng)營已經(jīng)出現(xiàn)拐點，改善的態(tài)勢將得到延續(xù)。公司獨家品種健脾生血顆粒、類獨家品種小金膠囊和小兒寶泰康顆粒進入新版基藥后有望實現(xiàn)高增長，改變主業(yè)增長乏力的局面，是公司發(fā)展的重大機遇。健民大鵬已經(jīng)進入原料藥和制劑雙輪驅動的經(jīng)營佳境，放量態(tài)勢確立，業(yè)績將保持高增長。2.新推股權激勵，激發(fā)公司的內(nèi)生增長動力公司于2010 年8 月曾推出第一期（2010-2012）股權激

17、勵方案，考核指標包括凈利潤和醫(yī)藥制造業(yè)毛利率兩項，受2011 年、2012 年上游中藥材價格大漲的影響，那兩年公司醫(yī)藥制造業(yè)毛利率沒有達到股權激勵的觸發(fā)條件。公司于2013 年12 月17 日推出第二期（2014-2016）限制性股票激勵計劃，擬對總裁、副總裁、總監(jiān)和核心技術人員共8 人，采用公司提取的購股資金（超出當年基準的凈利潤按一定比例計提）和激勵對象的自籌等額的配比資金，從二級市場回購公司股票授予激勵對象，回購股份總數(shù)累計不超過公司股本的5%（不超過766.99 萬股）。業(yè)績考核指標包括凈利潤和凈資產(chǎn)收益率兩項，必須在兩個指標和高管績效考核方案都達標時才滿足激勵條件。此次激勵方案與公司

18、業(yè)績充分掛鉤，將極大地激發(fā)公司管理層的創(chuàng)業(yè)激情。在當前上游中藥材價格體處于平穩(wěn)周期，公司經(jīng)營管理不斷提高的背景下，公司順利完成此次股權激勵計劃將是大概率事件。3.設立并購基金，外延式并購預期強烈公司于2014 年4 月17 日發(fā)布公告：與中融康健資本管理（北京）有限公司合伙成立武漢健民中融股權投資合伙企業(yè)（并購基金），出資總額為4 億元，其中公司及主要高管團隊共同出資1 億元，與中融康健合作成立并購基金。并購基金將主要用于并購（控股）中成藥、化學藥、生物制藥、新劑型藥、高新醫(yī)療技術企業(yè)及醫(yī)藥商品流通等領域符合公司戰(zhàn)略發(fā)展的優(yōu)質標的。并購基金的設立標志著外延式并購將成為公司的一項長期戰(zhàn)略。公司財務狀況良好，賬上資金充足，基本沒有負債，2004 年上市募集資金3.9 億元，至今尚有1.55 億資金未使用，過去閑置資金主要用于購買理財產(chǎn)品，此次與專業(yè)投資機構合作設立并購基金，可以充分借助對方的專業(yè)平臺，未來公司在外延式并購上的想象空間巨大，值得市場期待。（二）投資風險1、上游中藥材價格大幅上漲的風險；2、基藥招標和執(zhí)行