杠桿原理與資本結(jié)構(gòu)ppt課件

1、杠桿原理與資本構(gòu)造杠桿原理與資本構(gòu)造杠桿原理與風(fēng)險w 在財務(wù)管理中，人們經(jīng)常關(guān)注對運(yùn)營杠桿、財在財務(wù)管理中，人們經(jīng)常關(guān)注對運(yùn)營杠桿、財務(wù)杠桿和總杠桿的分析。務(wù)杠桿和總杠桿的分析。w 運(yùn)營杠桿用于評價企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險的大小。運(yùn)營運(yùn)營杠桿用于評價企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險的大小。運(yùn)營風(fēng)險是源于資產(chǎn)構(gòu)造與運(yùn)營決策的風(fēng)險。風(fēng)險是源于資產(chǎn)構(gòu)造與運(yùn)營決策的風(fēng)險。w 財務(wù)杠桿用于評價企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小。財務(wù)財務(wù)杠桿用于評價企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小。財務(wù)風(fēng)險是源于資本構(gòu)造的風(fēng)險。風(fēng)險是源于資本構(gòu)造的風(fēng)險。w 總杠桿用于評價企業(yè)總風(fēng)險的大小。總風(fēng)險既總杠桿用于評價企業(yè)總風(fēng)險的大小?？傦L(fēng)險既包括企業(yè)的運(yùn)營風(fēng)險，又包括財務(wù)風(fēng)險。包括企業(yè)的

2、運(yùn)營風(fēng)險，又包括財務(wù)風(fēng)險。運(yùn)營杠桿w 運(yùn)營杠桿是指固定本錢占產(chǎn)品本錢的比重對利潤變動的影響。w 運(yùn)用運(yùn)營杠桿，企業(yè)可以獲得一定的運(yùn)營杠桿利益，同時也接受相應(yīng)的運(yùn)營風(fēng)險，對此可以用運(yùn)營杠桿系數(shù)來衡量。運(yùn)營杠桿的概念v 運(yùn)營杠桿主要是反映銷售量與息稅前利潤earnings before interest and taxes, EBIT之間的關(guān)系，用于衡量銷售量變動對息稅前利潤變動的影響程度。v二者的關(guān)系可用如下表達(dá)式表示：v EBITQPVFv QMCFv 式中：EBIT息稅前利潤v Q銷售產(chǎn)品的數(shù)量v P單位產(chǎn)品價錢v V單位變動本錢v F固定本錢總額v MC單位邊沿奉獻(xiàn)經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)

3、 只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)的作用。經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)的作用。經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿度（杠桿度（degree of operation leverage, DOLdegree of operation leverage, DOL）是對經(jīng)營杠桿進(jìn)行計量的最常）是對經(jīng)營杠桿進(jìn)行計量的最常用的指標(biāo)。 所謂經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動率的用的指標(biāo)。 所謂經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。其計算公式為：倍數(shù)。其計算公式為： 銷售業(yè)務(wù)量變動率息稅前利潤變動率經(jīng)營杠桿系數(shù) 或 Q/QEBIT/EBITP

4、Q/PQEBIT/EBITDOL）（ 式中：式中：DOLDOL經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿度經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿度 EBITEBIT變動前的息稅前利潤變動前的息稅前利潤 EBITEBIT息稅前利潤的變動額息稅前利潤的變動額 PQPQ變動前的銷售收入變動前的銷售收入 PQPQ銷銷售收入的變動額售收入的變動額 Q Q變動前的銷售量變動前的銷售量 Q Q銷售量的變動數(shù)銷售量的變動數(shù) 例例 1 1 甲甲企企業(yè)業(yè)生生產(chǎn)產(chǎn) A A 產(chǎn)產(chǎn)品品， 銷銷售售單單價價 P P 為為 1 10 00 0 元元， 單單位位變變動動成成本本 V V 為為 6 60 0 元元， 固固定定成成本本 F F 為為 4 40 00

5、 00 00 0元元，基基期期銷銷售售量量為為 2 20 00 00 0 件件，假假設(shè)設(shè)銷銷售售量量增增長長 2 25 5% %（2 25 50 00 0 件件） ，銷銷售售單單價價及及成成本本水水平平保保持持不不變變，其其有有關(guān)關(guān)資資料料見見表表 1 12 21 1 表表 1 12 21 1 單單位位：元元 項項目目 2 20 00 00 0 年年 2 20 00 01 1 年年 變變動動額額 變變動動率率 銷銷售售收收入入 減減：變變動動成成本本 邊邊際際貢貢獻(xiàn)獻(xiàn) 減減：固固定定成成本本 息息稅稅前前利利潤潤 2 20 00 00 00 00 0 1 12 20 00 00 00 0 8

6、80 00 00 00 0 4 40 00 00 00 0 4 40 00 00 00 0 2 25 50 00 00 00 0 1 15 50 00 00 00 0 1 10 00 00 00 00 0 4 40 00 00 00 0 6 60 00 00 00 0 5 50 00 00 00 0 3 30 00 00 00 0 2 20 00 00 00 0 2 20 00 00 00 0 2 25 5% % 2 25 5% % 2 25 5% % 5 50 0% % 根根據(jù)據(jù)公公式式 1 12 21 1 得得銷銷售售量量為為 2 20 00 00 0 件件時時的的經(jīng)經(jīng)營營杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)

7、為為： 2%25%50200000/5000040000/20000DOL 該該系系數(shù)數(shù)表表示示，如如果果企企業(yè)業(yè)銷銷售售量量（額額）增增長長 1 1 倍倍，則則其其息息稅稅前前利利潤潤就就增增長長 2 2 倍倍。如如本本例例銷銷售售額額從從 2 20 00 00 00 00 0 元元上上升升到到 2 25 50 00 00 00 0 元元， 即即銷銷售售增增長長 2 25 5% %時時， 其其息息稅稅前前利利潤潤會會從從 4 40 00 00 00 0 元元增增長長到到 6 60 00 00 00 0 元元，增增長長幅幅度度為為 5 50 0% %。 利用公式利用公式 12121 1 必須以

8、已知變動前后的相關(guān)資料為前提， 比較麻煩， 而必須以已知變動前后的相關(guān)資料為前提， 比較麻煩， 而且無法預(yù)測未來的經(jīng)營杠桿系數(shù)。 為此， 經(jīng)營杠桿系數(shù)還可以按以下簡化公且無法預(yù)測未來的經(jīng)營杠桿系數(shù)。 為此， 經(jīng)營杠桿系數(shù)還可以按以下簡化公式計算：式計算： 基期息稅前利潤基期邊際貢獻(xiàn)經(jīng)營杠桿系數(shù) 或或 EBITMFQVPQVPDOL)()( 式中：式中：M M邊際貢獻(xiàn)總額邊際貢獻(xiàn)總額 將例將例 1 1 資料代入公式資料代入公式 12122 2 中，得以中，得以 20002000 件為基準(zhǔn)銷售額的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：件為基準(zhǔn)銷售額的經(jīng)營杠桿系數(shù)為： 2400008000040000)60100(200

9、0)60100(2000)2000(DOL 計算結(jié)果與按公式計算結(jié)果與按公式 12121 1 相同。但公式相同。但公式 12122 2 更加清晰地表明了經(jīng)營杠桿系數(shù)是處于哪更加清晰地表明了經(jīng)營杠桿系數(shù)是處于哪一銷售水平上，即在不同銷售水平上，其經(jīng)營杠桿系數(shù)各不相同。如在本例中，當(dāng)銷售量為一銷售水平上，即在不同銷售水平上，其經(jīng)營杠桿系數(shù)各不相同。如在本例中，當(dāng)銷售量為25002500 件和件和 30003000 件時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：件時，其經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為： 67. 16000010000040000)60100(2500)60100(2500)2500(DOL 5 . 1800001

10、2000040000)60100(3000)60100(3000)3000(DOL 相反，如果企業(yè)銷售量下降為 1000 件、500 件時，則以此為基準(zhǔn)銷售量（額）計算的經(jīng)營杠桿系數(shù)為： 40000)60100(1000)60100(1000)1000(DOL 140000)60100(500)60100(500)500(DOL 函數(shù)：函數(shù)：DOL=Q*100-60/Q*100-60-40000 =40Q/40Q-40000即即 y= x/(x 1000) yX= -1000/(x-1000)2 yX=2000/(x-1000)3 x (0, 1000) 1000 (1000,+ ) y y

11、0 y 單調(diào) (y 0) 不存在 單調(diào) (y 0) y (y 0) lim x/(x 1000)=1 程度漸近線 Y=1X + lim x/(x 1000)= 垂直漸近線 X=1000X 1000 根據(jù)經(jīng)營杠桿的分析，可以從如下幾方面了解經(jīng)營杠桿的作用：根據(jù)經(jīng)營杠桿的分析，可以從如下幾方面了解經(jīng)營杠桿的作用： 第一，表明銷售量的變動對息稅前利潤變動的影響程度。第一，表明銷售量的變動對息稅前利潤變動的影響程度。 息稅前利潤變動率銷售量變動率經(jīng)營杠桿系數(shù)息稅前利潤變動率銷售量變動率經(jīng)營杠桿系數(shù) 第二，預(yù)測息稅前利潤第二，預(yù)測息稅前利潤 ）桿系數(shù)經(jīng)營杠變動率銷售量（利潤預(yù)計息稅前利潤基期 1 假設(shè)例

12、假設(shè)例 1 1 中，預(yù)計下期銷售量比基期增長中，預(yù)計下期銷售量比基期增長 30%30%，則使利潤增長，則使利潤增長 60%60%（30%30%2 2） ，息稅前利潤額可增加到：） ，息稅前利潤額可增加到： 預(yù)計息稅前利潤預(yù)計息稅前利潤4000040000（1 130%30%2 2）6400064000（元）（元） 第三，衡量企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險第三，衡量企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險 經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險 所謂所謂經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險（又稱營業(yè)風(fēng)險或商業(yè)風(fēng)險）是指由于企業(yè)（又稱營業(yè)風(fēng)險或商業(yè)風(fēng)險）是指由于企業(yè)經(jīng)營上的原因給企業(yè)全部投資者投資收益（經(jīng)營上的原因給企業(yè)全部投資者投資收益（EBIT）帶來的）帶

13、來的不確定性。不確定性。 引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因:市場需求和成本等因素的市場需求和成本等因素的不確定性。不確定性。 經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源。經(jīng)營杠桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源。但是，銷售業(yè)務(wù)但是，銷售業(yè)務(wù)量增加時，息稅前利潤將以量增加時，息稅前利潤將以 DOL 倍數(shù)的幅度增加，而銷售倍數(shù)的幅度增加，而銷售業(yè)務(wù)量減少時， 息稅前利潤又將以業(yè)務(wù)量減少時， 息稅前利潤又將以 DOL 倍數(shù)的幅度減少倍數(shù)的幅度減少(條條件：單價、單位變動成本、固定成本不變件：單價、單位變動成本、固定成本不變)。 運(yùn)營杠桿擴(kuò)展了市場和消費(fèi)等不確定要素對利潤變動的影響。而且運(yùn)營杠桿

14、系數(shù)越高，利潤變動越猛烈。普通而言，在其他要素不變的情況下， DOL將隨F的變化呈同方向變化，即在其他要素一定的情況下，固定本錢F越高，DOL越大，此時企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險也越大；假設(shè)固定本錢F為零，那么DOL等于1，此時沒有杠桿作用，但并不意味著企業(yè)沒有運(yùn)營風(fēng)險。FMMEBITMDOL 例例 2 2 甲甲、乙乙兩兩家家企企業(yè)業(yè)的的有有關(guān)關(guān)資資料料如如表表 1 12 22 2 所所示示。計計算算兩兩企企業(yè)業(yè)最最有有可可能能的的經(jīng)經(jīng)營營杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)以以測測算算兩兩個個企企業(yè)業(yè)風(fēng)風(fēng)險險的的大大小小。 單單位位：元元 企企業(yè)業(yè) 名名稱稱 經(jīng)經(jīng)濟(jì)濟(jì)情情況況 概概率率 銷銷售售量量 （件件） 單單價價 銷銷

15、 售售 額額 單單位位變變動動成成本本 變變動動成成 本本總總額額 邊邊 際際 貢貢 獻(xiàn)獻(xiàn) 固固定定成成本本 息息稅稅前前 利利 潤潤 甲甲 較較好好 中中等等 較較差差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 60 60 60 180000 150000 120000 120000 100000 80000 40000 40000 40000 80000 60000 40000 乙乙 較較好好 中中等等 較較差差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 2500

16、00 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 90000 90000 90000 90000 60000 30000 甲甲、乙乙企企業(yè)業(yè)的的期期望望邊邊際際貢貢獻(xiàn)獻(xiàn)為為： 甲M1200000 0. .2 21 10 00 00 00 00 00 0. .6 68 80 00 00 00 00 0. .2 21 10 00 00 00 00 0（元元） 乙M1800000 0. .2 21 15 50 00 00 00 00 0. .6 61 12 20 00 00 00 00 0. .2 21 15 50 00 00 0

17、0 0（元元） 甲甲、乙乙企企業(yè)業(yè)的的期期望望息息稅稅前前利利潤潤為為： 甲EBIT800000 0. .2 26 60 00 00 00 00 0. .6 64 40 00 00 00 00 0. .2 26 60 00 00 00 0（元元） 乙EBIT9 90 00 00 00 00 0. .2 26 60 00 00 00 00 0. .6 63 30 00 00 00 00 0. .2 26 60 00 00 00 0（元元） 甲、乙企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：甲、乙企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為： 67. 160000100000EBIT甲甲甲MDOL 5 . 2600001500

18、00乙乙乙EBITMDOL 從上述計算可知，從上述計算可知，乙企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)要大于甲企業(yè)的。乙企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)要大于甲企業(yè)的。 為了說明經(jīng)營杠桿對風(fēng)險程度的影響，下面再計算兩家企業(yè)息稅前利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差。為了說明經(jīng)營杠桿對風(fēng)險程度的影響，下面再計算兩家企業(yè)息稅前利潤的標(biāo)準(zhǔn)離差。 甲、乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為：甲、乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為： 2 . 060000400006 . 060000600002 . 06000080000222甲 11.12649 2 . 060000300006 . 060000600002 . 06000090000222乙 67.18973 計算表明，雖然甲、乙企業(yè)的期望

19、息稅前利潤相同，但計算表明，雖然甲、乙企業(yè)的期望息稅前利潤相同，但乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差大于甲企業(yè)， 說明乙企業(yè)的經(jīng)營乙企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差大于甲企業(yè)， 說明乙企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險更大風(fēng)險更大。也就是說，固定成本高，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，則經(jīng)營風(fēng)險大。也就是說，固定成本高，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，則經(jīng)營風(fēng)險大。 w 雖然運(yùn)營杠桿是影響運(yùn)營風(fēng)險的一個重要要素，但運(yùn)營雖然運(yùn)營杠桿是影響運(yùn)營風(fēng)險的一個重要要素，但運(yùn)營風(fēng)險還受諸如產(chǎn)品要素、企業(yè)本身要素、市場要素等諸風(fēng)險還受諸如產(chǎn)品要素、企業(yè)本身要素、市場要素等諸多條件的影響。多條件的影響。w 一個低運(yùn)營杠桿的企業(yè)能夠由于其他要素的不穩(wěn)定而導(dǎo)一個低運(yùn)營杠桿的企業(yè)能夠由于其他要素的不穩(wěn)

20、定而導(dǎo)致運(yùn)營風(fēng)險的添加，而另一方面，高運(yùn)營杠桿的企業(yè)也致運(yùn)營風(fēng)險的添加，而另一方面，高運(yùn)營杠桿的企業(yè)也可以經(jīng)過穩(wěn)定其他要素來降低企業(yè)的運(yùn)營風(fēng)險?？梢越?jīng)過穩(wěn)定其他要素來降低企業(yè)的運(yùn)營風(fēng)險。w 企業(yè)應(yīng)綜合運(yùn)用可調(diào)控的各種要素將運(yùn)營風(fēng)險調(diào)整到一企業(yè)應(yīng)綜合運(yùn)用可調(diào)控的各種要素將運(yùn)營風(fēng)險調(diào)整到一個理想的程度，如企業(yè)普通可經(jīng)過添加銷售額、降低產(chǎn)個理想的程度，如企業(yè)普通可經(jīng)過添加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動本錢、降低固定本錢比重等措施使運(yùn)營杠桿品單位變動本錢、降低固定本錢比重等措施使運(yùn)營杠桿系數(shù)下降，降低運(yùn)營風(fēng)險。系數(shù)下降，降低運(yùn)營風(fēng)險。關(guān)于運(yùn)營杠桿的其他闡明關(guān)于運(yùn)營杠桿的其他闡明財務(wù)杠桿w 財務(wù)杠桿是指資本構(gòu)

21、造中借入資本的運(yùn)用，對企業(yè)一切者收益股東收益的影響。w 運(yùn)用財務(wù)杠桿，企業(yè)可以獲得一定的財務(wù)杠桿利益，同時也接受相應(yīng)的財務(wù)風(fēng)險，對此可以用財務(wù)杠桿系數(shù)來衡量。 財務(wù)杠桿的概念財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股收益（財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股收益（earnings per share, EPS）之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程）之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程度。度。兩者之間的關(guān)系可用下式表示： NDTIEBITEPS)1)( 式中：EPS普通股每股收益 I企業(yè)債務(wù)資本的利息費(fèi)用 T所得稅稅率 D優(yōu)先股股利 N發(fā)行在外的

22、普通股股數(shù) 例例 3 假設(shè)假設(shè) A、B 兩企業(yè)的資金總額相等，息稅前利潤及其增長率也相等，不兩企業(yè)的資金總額相等，息稅前利潤及其增長率也相等，不同的只是資金結(jié)構(gòu)：同的只是資金結(jié)構(gòu)：A 企業(yè)全企業(yè)全部資金都是普通股，部資金都是普通股，B 企業(yè)資金中普通股和債券企業(yè)資金中普通股和債券各占一半。具體資料詳見表各占一半。具體資料詳見表 123。 表表 123 A、B 企業(yè)資金結(jié)構(gòu)與普通股利潤表企業(yè)資金結(jié)構(gòu)與普通股利潤表 單位：元單位：元 項項 目目 A(0：1) B(1：1) 普通股發(fā)行在外股數(shù)（股）普通股發(fā)行在外股數(shù)（股） 普通股股本（每股面值：普通股股本（每股面值：10 元）元） 債務(wù)（利息率債務(wù)

23、（利息率 10%） 資金總額資金總額 200000 2000000 2000000 100000 1000000 1000000 2000000 息稅前利潤息稅前利潤 債務(wù)利息債務(wù)利息 稅前利潤稅前利潤 所得稅（稅率所得稅（稅率 50%） 凈利潤凈利潤 每股利潤每股利潤 500000 0 500000 250000 250000 1.25 500000 100000 400000 200000 200000 2 息稅前利潤增長率息稅前利潤增長率 增長后的息稅前利潤增長后的息稅前利潤 債務(wù)利息債務(wù)利息 稅前利潤稅前利潤 所得稅（稅率所得稅（稅率 50%） 凈利潤凈利潤 每股利潤每股利潤 每股利潤

24、增加額每股利潤增加額 普通股利潤增長率普通股利潤增長率 20% 600000 600000 300000 300000 1.5 0.25 20% 20% 600000 100000 500000 250000 250000 2.5 0.5 25% w 由表123可以看出，在A、B兩企業(yè)息稅前利潤均長20%的情況下，A企業(yè)每股利潤增長20%，而B企業(yè)卻增長了25%，這就是財務(wù)杠桿效應(yīng)。當(dāng)然，假設(shè)息稅前利潤下降，B企業(yè)每股利潤的下降幅度要大于A企業(yè)。 財務(wù)杠桿系數(shù) 財務(wù)杠桿效應(yīng)條件： 在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)費(fèi)用財務(wù)杠桿效應(yīng)條件： 在企業(yè)的籌資方式中有固定財務(wù)費(fèi)用支出的債務(wù)（包括發(fā)行企業(yè)債券、

25、銀行借款、簽訂長期租支出的債務(wù)（包括發(fā)行企業(yè)債券、銀行借款、簽訂長期租賃合同）和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。賃合同）和優(yōu)先股，就會存在財務(wù)杠桿效應(yīng)。 財務(wù)杠桿系數(shù)或財務(wù)杠桿度財務(wù)杠桿系數(shù)或財務(wù)杠桿度（degree of financial leverage, DFL）是對財務(wù)杠桿作用程度進(jìn)行計量的最常用的指標(biāo)。是對財務(wù)杠桿作用程度進(jìn)行計量的最常用的指標(biāo)。所謂財務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于息所謂財務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。稅前利潤變動率的倍數(shù)。 財務(wù)杠桿系數(shù)w 或w 式中： DFL財務(wù)杠桿系數(shù)w EPS變動前的普通股每股收益w EPS普通股每股

26、收益變動額 息稅前利潤變動率每股收益變動率財務(wù)杠桿系數(shù)EBITEBITEPSEPSDFL/對于對于只只有有債務(wù)債務(wù)的的企業(yè)企業(yè)而而無無優(yōu)優(yōu)先先股股的的企業(yè)企業(yè)，財務(wù)杠桿系數(shù)還可以按以財務(wù)杠桿系數(shù)還可以按以下簡化公式計算：下簡化公式計算： 息稅前利潤利息息稅前利潤財務(wù)杠桿系數(shù) 或：或：IEBITEBITDFL 將表中將表中B企業(yè)的資料代入公式中， 求得當(dāng)息稅前利潤為企業(yè)的資料代入公式中， 求得當(dāng)息稅前利潤為 500000元時，元時， 25. 1100000500000500000)500000(DFL 注：財務(wù)杠桿簡化公式中的數(shù)據(jù)均為基期數(shù)注：財務(wù)杠桿簡化公式中的數(shù)據(jù)均為基期數(shù) 以以例例 3 中

27、中 B 企企業(yè)業(yè)的的資資料料為為例例，根根據(jù)據(jù)公公式式求求得得當(dāng)當(dāng)息息稅稅前前利利潤潤為為500000 元元時時， 25. 1%20%25DFL 財財務(wù)務(wù)杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)為為 1.25，表表明明當(dāng)當(dāng)息息稅稅前前利利潤潤為為 500000 元元時時，息息稅稅前前利利潤潤每每增增加加（減減少少）1 倍倍，普普通通股股每每股股收收益益就就會會增增加加（減減少少）1.25 倍倍或或息息稅稅前前利利潤潤每每變變動動 1 個個百百分分點點，普普通通股股每每股股收收益益就就變變動動1.25 個個百百分分點點。 對對于于既既有有債債務(wù)務(wù)又又有有優(yōu)優(yōu)先先股股的的企企業(yè)業(yè)而而言言，其其財財務(wù)務(wù)杠杠桿桿系系數(shù)數(shù)的的

28、簡簡化化公公式式為為： 所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤利息息稅前利潤財務(wù)杠桿系數(shù)1 或或 TDIEBITEBITDFL1 式式中中：D優(yōu)優(yōu)先先股股股股利利 08. 2%50180000100000500000500000)500000(DFL 48.1%50180000100000800000800000)800000(DFL 35.1%5018000010000010000001000000)1000000(DFL %50180000100000260000260000)260000(DFL 24.0%501800001000005000050000)50000(DFL 將上述按公式 125

29、 計算的結(jié)果用圖 122 表示如下。 根據(jù)財務(wù)杠桿的分析，可以從如下幾方面了解財務(wù)杠桿的作用：根據(jù)財務(wù)杠桿的分析，可以從如下幾方面了解財務(wù)杠桿的作用： 第一，第一， 表明息稅前利潤的變動對普通股每股收益變動的影響程度。表明息稅前利潤的變動對普通股每股收益變動的影響程度。 普通股每股收益變動率息稅前利潤變動率普通股每股收益變動率息稅前利潤變動率財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù) 第二，預(yù)測普通股每股收益第二，預(yù)測普通股每股收益 桿系數(shù)財務(wù)杠潤變動率息稅前利每股收益基期普通股預(yù)計普通股每股收益1 假設(shè)例假設(shè)例 3 中中 B 企業(yè)預(yù)計息稅前利潤將增長企業(yè)預(yù)計息稅前利潤將增長 60%，即達(dá)到，即達(dá)到 80000

30、0（5000001.61.6） ，則普通股） ，則普通股每股收益為：每股收益為： 預(yù)計普通股每股收益預(yù)計普通股每股收益2（1 160%60%1.251.25）3.53.5（元）（元） 如果含有優(yōu)先股股利，則預(yù)計普通股每股如果含有優(yōu)先股股利，則預(yù)計普通股每股收益為：收益為： )08.2%601 (10000080000%)501 ()100000500000(預(yù)計普通股每股收益 7 . 2248. 22 . 1 衡量企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險衡量企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險w 財務(wù)風(fēng)險又稱融資風(fēng)險或籌資風(fēng)險是財務(wù)風(fēng)險又稱融資風(fēng)險或籌資風(fēng)險是指企業(yè)為獲得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資指企業(yè)為獲得財務(wù)杠桿利益而

31、利用負(fù)債資金時，添加了破產(chǎn)時機(jī)或普通股利潤大幅金時，添加了破產(chǎn)時機(jī)或普通股利潤大幅度變動的時機(jī)所帶來的風(fēng)險。這些風(fēng)險應(yīng)度變動的時機(jī)所帶來的風(fēng)險。這些風(fēng)險應(yīng)由普通股股東承當(dāng)，它是財務(wù)杠桿作用的由普通股股東承當(dāng)，它是財務(wù)杠桿作用的結(jié)果。結(jié)果。w 影響財務(wù)風(fēng)險的要素主要有：資本供求變影響財務(wù)風(fēng)險的要素主要有：資本供求變化；利率程度的變化；獲利才干的變化；化；利率程度的變化；獲利才干的變化；資本構(gòu)造的變化，即財務(wù)杠桿的利用程度，資本構(gòu)造的變化，即財務(wù)杠桿的利用程度，其中，財務(wù)杠桿對財務(wù)風(fēng)險的影響最為綜其中，財務(wù)杠桿對財務(wù)風(fēng)險的影響最為綜合。合。w 企業(yè)為了獲得財務(wù)杠桿利益，就要添加負(fù)債，一旦企業(yè)息稅前

32、利潤下降，缺乏以補(bǔ)償固定利息支出，企業(yè)的每股利潤就會下降的更快。w 以A、B兩企業(yè)為例，假設(shè)方案息稅前利潤為500000元，而實踐的息稅前利潤只需80000元，這時A、B兩企業(yè)的稅前利潤分別為80000元和20000元。由此可見，A公司由于沒有負(fù)債，所以就沒有財務(wù)風(fēng)險B企業(yè)因有1000000元利息率為10%的負(fù)債，當(dāng)息稅前利潤比如案減少時，就有了比較大的財務(wù)風(fēng)險。假設(shè)B企業(yè)不能及時扭虧為盈，能夠會引起破產(chǎn)。w 普通而言，在其他要素不變的情況下普通而言，在其他要素不變的情況下(T,D,N等其他要素不變等其他要素不變)，固定財務(wù)費(fèi)用越，固定財務(wù)費(fèi)用越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險越大。高，財務(wù)杠桿

33、系數(shù)越大，財務(wù)風(fēng)險越大。反之，亦然。財務(wù)杠桿系數(shù)的簡便計算公反之，亦然。財務(wù)杠桿系數(shù)的簡便計算公式證明了這一點。式證明了這一點。w 下面結(jié)合每股收益規(guī)范離差和規(guī)范離差下面結(jié)合每股收益規(guī)范離差和規(guī)范離差率的計算，來闡明財務(wù)杠桿和財務(wù)風(fēng)險的率的計算，來闡明財務(wù)杠桿和財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系。關(guān)系。例例 44甲、 丙、 丁三家企業(yè)的資金構(gòu)成情況如表甲、 丙、 丁三家企業(yè)的資金構(gòu)成情況如表 12124 4 所示。 其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致，所示。 其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致，見表見表 12122 2 中的甲企業(yè)的情況。試計算三企業(yè)的每股收益，財務(wù)杠桿系數(shù)和每股收益的標(biāo)準(zhǔn)中的甲企業(yè)的情況。試計算三企業(yè)的每股

34、收益，財務(wù)杠桿系數(shù)和每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差、標(biāo)準(zhǔn)離差率。離差、標(biāo)準(zhǔn)離差率。 表表 124 單位：元單位：元 企企 業(yè)業(yè) 項項 目目 甲（甲（0：1） 丙（丙（1：1） 丁（?。?：1） 資金總額資金總額 普通股普通股 負(fù)債負(fù)債 利息利息 2000000 2000000 0 0 2000000 1000000 1000000 20000 2000000 1000000 1000000 50000 普通股面值均為普通股面值均為 1010 元元/ /股，甲企業(yè)發(fā)行在外股，甲企業(yè)發(fā)行在外 200000200000 股，丙、丁企業(yè)發(fā)行在外各股，丙、丁企業(yè)發(fā)行在外各 100000100000股。股。 丙、丁企

35、業(yè)負(fù)債的利息率分別為丙、丁企業(yè)負(fù)債的利息率分別為 2 2和和 5 5。 根據(jù)以上資料，可通過表根據(jù)以上資料，可通過表 125 計算三企業(yè)的每股收益等資料。計算三企業(yè)的每股收益等資料。 表 125 指標(biāo)計算表指標(biāo)計算表 單位：元單位：元 企業(yè)企業(yè) 名稱名稱 經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì) 情況情況 概概 率率 息稅前利潤息稅前利潤 利息利息 稅前利潤稅前利潤 所得稅所得稅 (稅率稅率50%） 凈利潤凈利潤 每股每股 收益收益 甲甲 較好較好 中等中等 較差較差 0.2 0.6 0.2 80000 60000 40000 0 0 0 80000 60000 40000 40000 30000 20000 40000 3

36、0000 20000 0.20 0.15 0.10 丙丙 較好較好 中等中等 較差較差 0.2 0.6 0.2 80000 60000 40000 20000 20000 20000 60000 40000 20000 30000 20000 10000 30000 20000 10000 0.30 0.20 0.10 丁丁 較好較好 中等中等 較差較差 0.2 0.6 0.2 80000 60000 40000 50000 50000 50000 30000 10000 -10000 15000 5000 0 15000 5000 -10000 0.15 0.05 -0.10 根據(jù)表根據(jù)表

37、125 資料計算的甲、丙、丁三企業(yè)的期望每股收益、每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差、標(biāo)準(zhǔn)資料計算的甲、丙、丁三企業(yè)的期望每股收益、每股收益的標(biāo)準(zhǔn)差、標(biāo)準(zhǔn)離差率和財務(wù)杠桿系數(shù)分別為：離差率和財務(wù)杠桿系數(shù)分別為： （萬元）甲15. 02 . 01 . 06 . 015. 02 . 02 . 0EPS 0316. 02 . 0)15. 01 . 0(6 . 0)15. 015. 0(2 . 015. 02 . 0222）（甲 21. 015. 00316. 0甲q 106000060000I甲甲甲甲EBITEBITDFL （萬元）丙2 . 02 . 01 . 06 . 02 . 02 . 03 . 0EPS 063

38、. 02 . 0)2 . 01 . 0(6 . 0)2 . 02 . 0(2 . 0)2 . 03 . 0(222丙 32. 02 . 0063. 0丙q 5 . 1200006000060000丙丙丙丙IEBITEBITDFL （萬元）丁04. 02 . 01 . 06 . 005. 02 . 015. 0EPS 08. 02 . 0)04. 01 . 0(6 . 0)04. 005. 0(2 . 0)04. 015. 0(222丁 204. 008. 0丁q 6500006000060000丁丁丁丁IEBITEBITDFL 總杠桿的概念v 由于存在固定的消費(fèi)運(yùn)營本錢，產(chǎn)生運(yùn)營杠桿效應(yīng)，使息

39、稅前利潤的變動率大于銷售量額的變動率；v 由于存在固定財務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財務(wù)杠桿效應(yīng)，使企業(yè)每股收益的變動率大于息稅前利潤的變動率。v 假設(shè)兩種杠桿共同起作用，那么銷售量額稍有變動就會使普通股每股收益產(chǎn)生更大的變動。v 這種由于固定消費(fèi)運(yùn)營本錢和固定財務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股收益變動率大于銷售業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng)，稱為總杠桿。 例例 55某企業(yè)有關(guān)資料見表某企業(yè)有關(guān)資料見表 12126 6 所示，要求分析復(fù)合杠桿效應(yīng)并計算復(fù)合杠桿系數(shù)。所示，要求分析復(fù)合杠桿效應(yīng)并計算復(fù)合杠桿系數(shù)。 表表 126 項項 目目 2000 年年 2001 年年 變變 動動 率率 銷售收入銷售收入 變動成本變動成本

40、 固定成本固定成本 息稅前利潤（息稅前利潤（EBIT） 利息利息 稅前利潤稅前利潤 所得稅（稅率為所得稅（稅率為 50%） 凈利潤凈利潤 普通股發(fā)行在外股數(shù)（股）普通股發(fā)行在外股數(shù)（股） 每股收益每股收益 2000000 1200000 400000 400000 200000 200000 100000 100000 100000 1 2200000 1320000 400000 480000 200000 280000 140000 140000 100000 1.4 10% 10% 0 20% 0 40% 40% 40% 0 40% 單位產(chǎn)品售價單位產(chǎn)品售價 100100 元元 單位變動

41、成本單位變動成本 6060 元元 從表從表 126 中可知，在總杠桿的作用下，銷售業(yè)務(wù)量增加中可知，在總杠桿的作用下，銷售業(yè)務(wù)量增加 10%，每股收益便增長，每股收益便增長 40%。當(dāng)。當(dāng)然，如果銷售業(yè)務(wù)量下降然，如果銷售業(yè)務(wù)量下降 10%，企業(yè)的每股收益也會下降，企業(yè)的每股收益也會下降 40%。 總杠桿系數(shù)只需企業(yè)同時存在固定的消費(fèi)運(yùn)營本錢和固定的財務(wù)費(fèi)用支出，就會存在總杠桿或復(fù)合杠桿作用。不同企業(yè)，總杠桿作用的程度是不完全一致的，為此需求對總杠桿作用的程度進(jìn)展計量?？偢軛U系數(shù)或總杠桿度degree of total leverage, DTL是對總杠桿作用程度進(jìn)展計量的最常用的目的。所謂總

42、杠桿系數(shù)是指每股收益變動率相當(dāng)于銷售業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。銷售業(yè)務(wù)量變動率每股收益變動率總杠桿系數(shù) 或或 QQEPSEPSPQPQEPSEPSDTL/ （126） 式中：式中：DTL總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù) 根據(jù)表根據(jù)表 126 中的有關(guān)資料中的有關(guān)資料 2001 年的總杠桿系數(shù)為：年的總杠桿系數(shù)為： 4%10%4020000/20001/4 . 0DTL 總杠桿系數(shù)為總杠桿系數(shù)為 4，表明企業(yè)的銷售業(yè)務(wù)量每增減，表明企業(yè)的銷售業(yè)務(wù)量每增減 1%，每股收益，每股收益就會相應(yīng)增減就會相應(yīng)增減 4%，因此，銷售業(yè)務(wù)量有一個較小的增長，每股收益便，因此，銷售業(yè)務(wù)量有一個較小的增長，每股收益便會大幅度增長；

43、反之銷售業(yè)務(wù)量有比較小的下降，每股收益便會大幅度會大幅度增長；反之銷售業(yè)務(wù)量有比較小的下降，每股收益便會大幅度下降。下降。 總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示總杠桿系數(shù)與經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)之間的關(guān)系可用下式表示 DTLDOLDFL 即總杠桿系數(shù)等于經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)之積。即總杠桿系數(shù)等于經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)之積。 若若企業(yè)企業(yè)未未發(fā)行發(fā)行優(yōu)優(yōu)先先股股，則則總杠桿系數(shù)的簡化公式為：總杠桿系數(shù)的簡化公式為： 息稅前利潤利息邊際貢獻(xiàn)總杠桿系數(shù) 或或 EBITMFVPQVPQDTL)()( 若企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，則其總杠桿系數(shù)的簡化公式為：若企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，

44、則其總杠桿系數(shù)的簡化公式為： 所得稅稅率優(yōu)先股股利息稅前利潤利息邊際貢獻(xiàn)總杠桿系數(shù)1 或或 TDIEBITVPQTDIFVPQVPQDTL1)(1)()( （129） 將表將表 126 中中 2000 年的資料代入公式年的資料代入公式 128 中，可求得中，可求得 2001 年的年的 420000040000012000002000000DTL 計算結(jié)果與按公式計算結(jié)果與按公式 126 相同。 但公式相同。 但公式 128 更能反映總杠桿系數(shù)是處于哪一銷售業(yè)務(wù)更能反映總杠桿系數(shù)是處于哪一銷售業(yè)務(wù)量水平上。在本例中，假設(shè)銷售業(yè)務(wù)量分別為量水平上。在本例中，假設(shè)銷售業(yè)務(wù)量分別為 10000 件、件

45、、15000 件、件、25000 件、件、30000 件時，件時，其總杠桿系數(shù)分別為：其總杠桿系數(shù)分別為： 2200000400000)60100(10000)60100(10000)10000(DTL 200000400000)60100(15000)60100(15000)15000(DTL 5 . 2200000400000)60100(25000)60100(25000)25000(DTL 2200000400000)60100(30000)60100(30000)30000(DTL 將上述計算結(jié)果用圖 123 表示如下。 根據(jù)總杠桿的分析，可以從如下幾方面了解總杠桿的作用：根據(jù)總杠桿

46、的分析，可以從如下幾方面了解總杠桿的作用： 第一，表明銷售量的變動對每股收益變動的影響程度。第一，表明銷售量的變動對每股收益變動的影響程度。 普通股每股收益變動率銷售量變動率普通股每股收益變動率銷售量變動率總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù) 第二，預(yù)測普通股每股收益第二，預(yù)測普通股每股收益 系數(shù)總杠桿變動率銷售量每股收益基期普通股預(yù)計普通股每股收益1 第三，衡量企業(yè)的總體風(fēng)險第三，衡量企業(yè)的總體風(fēng)險 總杠桿與總風(fēng)險w 運(yùn)營杠桿影響企業(yè)息稅前利潤的變化幅度，財務(wù)杠桿影響企業(yè)稅后凈收益的變化幅度，運(yùn)營杠桿作用于前，財務(wù)杠桿作用于后，兩者共同影響著普通股每股收益的穩(wěn)定。w 在總杠桿的作用下，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時，每

47、股收益會大幅度上升；企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益差時，每股收益會大幅度下降。w 企業(yè)總杠桿系數(shù)越大，每股收益的動搖幅度越大。這種由于總杠桿作用使每股收益大幅度動搖而呵斥的風(fēng)險，稱為企業(yè)的總風(fēng)險。w 在其他要素不變的情況下，總杠桿系數(shù)越大，總風(fēng)險越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，總風(fēng)險越小。 例例 6 6 A A、B B、C C 三三家家企企業(yè)業(yè)的的有有關(guān)關(guān)資資料料如如表表 1 12 27 7 所所示示，試試計計算算三三家家企企業(yè)業(yè)的的期期望望總總杠杠桿桿及及每每股股收收益益的的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)離離差差和和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)離離差差率率。 表表 127 單單位位：元元 企企業(yè)業(yè)名名稱稱 經(jīng)經(jīng)濟(jì)濟(jì) 情情況況 概概率率 銷銷售售量量 （件件）

48、 單單價價 銷銷售售額額 單單位位 變變動動 成成本本 變變動動成成 本本總總額額 邊邊際際 貢貢獻(xiàn)獻(xiàn) 固固定定 成成本本 息息稅稅前前 利利 潤潤 利利息息 稅稅前前 利利潤潤 所所得得稅稅 稅稅后后 利利潤潤 普普通通股股 股股數(shù)數(shù) 每每股股 收收益益 A 較較好好 中中等等 較較差差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 60 60 60 180000 150000 120000 120000 100000 80000 0 0 0 120000 100000 80000 0 0 0 120000 10000

49、0 80000 60000 50000 40000 60000 50000 40000 20000 20000 20000 3 2.5 2 B 較較好好 中中等等 較較差差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 40000 40000 40000 140000 110000 80000 0 0 0 140000 110000 80000 70000 55000 40000 70000 55000 40000 200

50、00 20000 20000 3.5 2.75 2 C 較較好好 中中等等 較較差差 0.2 0.6 0.2 3000 2500 2000 100 100 100 300000 250000 200000 40 40 40 120000 100000 80000 180000 150000 120000 40000 40000 40000 140000 110000 80000 50000 50000 50000 90000 60000 30000 45000 30000 15000 45000 30000 15000 10000 10000 10000 4.5 3 1.5 說說明明：三三家家

51、企企業(yè)業(yè)所所得得稅稅稅稅率率均均為為 5 50 0% %三三家家企企業(yè)業(yè)的的資資金金總總額額均均為為 2 20 00 00 00 00 0 元元，A A、B B 兩兩家家企企業(yè)業(yè)無無負(fù)負(fù)債債，發(fā)發(fā)行行普普通通股股 2 20 00 00 00 0 股股，每每股股面面值值 1 10 0 元元；C C 企企業(yè)業(yè)利利用用了了利利息息率率為為 5 5% %的的負(fù)負(fù)債債 1 10 00 00 00 00 0 元元，利利用用普普通通股股籌籌資資 1 10 00 00 00 00 0 元元，普普通通股股股股數(shù)數(shù)為為 1 10 00 00 00 0 股股。 1 1、計算三家企業(yè)的總杠桿、計算三家企業(yè)的總杠桿 三

52、家企業(yè)期望銷售量均為：三家企業(yè)期望銷售量均為： Q300030000.20.2250025000.60.6200020000.20.225002500（件件） 三家企業(yè)的總杠桿為：三家企業(yè)的總杠桿為： 100100000100000002500)60100(2500)60100(ADTL 36. 10400001500001500000400002500)40100(2500)40100(BDTL 5 . 2500004000015000015000050000400002500)40100(2500)40100(CDTL 2、計算三家企業(yè)的期望每股收益： AEPS30.2+2.50.6+20

53、.22.5（元） BEPS3.50.2+2.750.6+20.22.75（元） CEPS4.50.2+30.6+1.50.23（元） 3、計算三家企業(yè)每股收益的標(biāo)準(zhǔn)離差和標(biāo)準(zhǔn)離差率 A2 . 0)5 . 22(6 . 0)5 . 25 . 2(2 . 0)5 . 23(2220.3162 B2 . 0)75. 22(6 . 0)75. 275. 2(2 . 0)75. 25 . 3(2220.4743 C2 . 0)35 . 1 (6 . 0)33(2 . 0)35 . 4(2220.9487 1265. 05 . 23162. 0Aq 1725. 075. 24743. 0Bq 3162.

54、039487. 0Cq 資本構(gòu)造w 資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及比例關(guān)系。企業(yè)財務(wù)經(jīng)理經(jīng)常面臨的一個棘手的問題就是資本構(gòu)造與企業(yè)價值之間的關(guān)系。w 根據(jù)企業(yè)財務(wù)管理目的的要求，企業(yè)必需合理確定并不斷優(yōu)化其資本構(gòu)造，以到達(dá)企業(yè)價值最大化。w 資本構(gòu)造的含義資本構(gòu)造的含義w 資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。比例關(guān)系。w 廣義的資本構(gòu)造是指企業(yè)全部資金包廣義的資本構(gòu)造是指企業(yè)全部資金包括長期資金和短期資金的構(gòu)成及其比括長期資金和短期資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，也叫資金構(gòu)造。例關(guān)系，也叫資金構(gòu)造。w 狹義的資本構(gòu)造僅指企業(yè)長期資金的構(gòu)狹義的資本構(gòu)造僅指企業(yè)

55、長期資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系成及其比例關(guān)系(即長期借款、長期債券、即長期借款、長期債券、優(yōu)先股、普通股等的比例關(guān)系。優(yōu)先股、普通股等的比例關(guān)系。最優(yōu)資本構(gòu)造問題w 資本構(gòu)造問題總的來說是負(fù)債資金的比例問題，資本構(gòu)造問題總的來說是負(fù)債資金的比例問題，即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重。w 最優(yōu)資本構(gòu)造是企業(yè)最合理的資本組合方式，最優(yōu)資本構(gòu)造是企業(yè)最合理的資本組合方式，它是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本本錢它是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本本錢最低，同時企業(yè)價值最大的資本構(gòu)造。最低，同時企業(yè)價值最大的資本構(gòu)造。w 企業(yè)籌資決策中的中心問題是資本構(gòu)造決策，企業(yè)籌資決

56、策中的中心問題是資本構(gòu)造決策，而資本構(gòu)造決策的中心問題是最優(yōu)資金構(gòu)造確而資本構(gòu)造決策的中心問題是最優(yōu)資金構(gòu)造確實定。實定。資本構(gòu)造中負(fù)債的作用w 一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)的資本本錢一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)的資本本錢w 負(fù)債籌資可以產(chǎn)生財務(wù)杠桿利益負(fù)債籌資可以產(chǎn)生財務(wù)杠桿利益w 負(fù)債資金會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險負(fù)債資金會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險資本構(gòu)造實際資本構(gòu)造實際是研討資本構(gòu)造中債務(wù)資本與權(quán)益資本比例的變化對企業(yè)價值的影響的實際，它是企業(yè)財務(wù)實際的重要組成部分。早在二十世紀(jì)初，隨著財務(wù)管理的重心向籌資轉(zhuǎn)移，在企業(yè)籌資中，如何選擇資本本錢最低、企業(yè)價值最大的資本構(gòu)造，遭到了西方財務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)界的廣泛

57、關(guān)注，不少財務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家開場了對資本構(gòu)造實際的研討。對資本構(gòu)造實際的研討導(dǎo)致了資本構(gòu)造實際流派的產(chǎn)生。 資本構(gòu)造決策w 由于資本構(gòu)造在一定程度上會影響企業(yè)的價值，同時又有許多要素會影響到企業(yè)資本構(gòu)造的選擇。因此資本構(gòu)造決策的中心問題就是確定最優(yōu)資本構(gòu)造或選擇目的資本構(gòu)造。w 重點引見資本構(gòu)造決策的定量和定性分析方法息稅前利潤每股收益分析法、比較資金本錢法、總價值分析法和要素分析法。息稅前利潤息稅前利潤每股收益分析法每股收益分析法w 研討資本構(gòu)造，不能脫離企業(yè)的獲利才干。企業(yè)的獲利才干普通用息稅前利潤EBIT表示。w 同理，研討資本構(gòu)造，不能不思索它對股東財富的影響。股東財富普通用每股利潤EPS來

58、表示。w 將以上兩方面聯(lián)絡(luò)起來，分析資金構(gòu)造與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而來確定合理的資本構(gòu)造的方法，叫息稅前利潤每股收益分析法，簡寫為EBITEPS分析法。EBITEPS分析法分析法w EBITEPS方法要確定每股收益的無差別點所以又叫每股收益無差別點法。w 所謂每股收益無差別點是指在兩種不同籌資方式下，普通股每股凈收益相等時的息稅前利潤點或銷售收入點。例某公司目前的資本構(gòu)造包括每股面值1元的普通股800萬股和平均利潤為10%的3000萬元債務(wù)。該公司如今擬投產(chǎn)一個新產(chǎn)品，該工程需求投資4000萬元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可添加息稅前利潤400萬元，該工程備選的籌資方案有三個：1按11%的利率發(fā)行債券；

59、2按20元/股的價錢增發(fā)普通股,每股面值1元；3按面值發(fā)行股利率為12%的優(yōu)先股。 假設(shè)公司目前的息稅前利潤為1600萬元；公司 適用的所得稅稅率為40%；證券發(fā)行費(fèi)可忽略不計。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的變化情況，可采用根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的變化情況，可采用 EBITEPS 分析法分析資本結(jié)構(gòu)對普通股收益的影響。詳細(xì)分析法分析資本結(jié)構(gòu)對普通股收益的影響。詳細(xì)的分析情況見表的分析情況見表 129。 單位：萬元單位：萬元 籌資方案籌資方案 項項 目目 增發(fā)債券增發(fā)債券 發(fā)行優(yōu)先股發(fā)行優(yōu)先股 增發(fā)普通股增發(fā)普通股 預(yù)計息稅前利潤（預(yù)計息稅前利潤（EBIT） 減：利息減：利息 稅前利潤稅前利潤 減：所得稅（減：所得稅（4

60、0%） 稅后利潤稅后利潤 優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利 普通股收益普通股收益 股數(shù)（萬股）股數(shù)（萬股） 每股收益每股收益 2000 740 1260 504 756 0 756 800 0.945 2000 300 1700 680 1020 480 540 800 0.675 2000 300 1700 680 1020 0 1020 1000 1.02 究究竟竟息息稅稅前前利利潤潤為為多多少少時時發(fā)發(fā)行行普普通通股股有有利利，息息稅稅前前利利潤潤為為多多少少時時發(fā)發(fā)行行公公司司債債有有利利呢呢？這這就就要要測測算算每每股股收收益益無無差差異異點點處處的的息息稅稅前前利利潤潤。其其計計算算公公式式為