金融發(fā)展與國債利用

1、金融發(fā)展與國債利用    編者按：本文主要從我國的適用條件；宏觀經(jīng)濟模型；結(jié)論，對金融發(fā)展與國債利用進行闡述，其中，主要包括：國債融資、投資、股票市場、“三農(nóng)”問題，我國正處在體制轉(zhuǎn)軌時期,由于政府對資金配置過程的強干預(yù),公共投資排擠私人投資的現(xiàn)象存在，政府國債投資需要銀行信貸和證券市場的支付，商業(yè)銀行和投資銀行與政府聯(lián)手,在融資資金有限的情況下,商業(yè)銀行和證券市場勢必壓縮其他企業(yè)或個人投資需求、從最近幾年來看，我國在消費、投資、出口三駕馬車中，投資的占的份額越來越高，企業(yè)的擴張注重量的擴張，忽視了質(zhì)的擴張，粗放型經(jīng)濟有所抬頭，經(jīng)濟有點過熱、在我國股票市

2、場中最棘手的問題是國有股一股獨大，不流通。在股市下跌的時候，政府就扮演了“救市”的主要責任人，是政府資金用于托盤，結(jié)果變相的資金流入少數(shù)利益集團和個人手中，而政府的赤子由國債來彌補、自從十六大以來，農(nóng)村、農(nóng)民、農(nóng)業(yè)問題成了政府的首要問題，建國以來，我國確立了優(yōu)先發(fā)展工業(yè)的發(fā)展策略，對農(nóng)產(chǎn)品的價格人為的壓低，實行農(nóng)業(yè)補貼工業(yè)，使農(nóng)民收入嚴重受損，具體材料詳見：自戈德史密斯（1969）到金和萊文（1993），金融發(fā)展對實體經(jīng)濟發(fā)展的影響的經(jīng)驗性證據(jù)是非常堅實的，人們已經(jīng)形成共識：一個較好的金融市場與儲蓄的收益相關(guān)，它能更有效的將儲蓄配置到投資領(lǐng)域，并有可能增加儲蓄。先讓我們回憶一下歷史：17世紀末

3、，英格蘭銀行的成立觸發(fā)了英國的金融革命，英國政府通過國債來促進資金從生產(chǎn)性資本向金融性基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)化，這樣對私人投資提供資金的金融票據(jù)的發(fā)展、股票市場和國債市場產(chǎn)生了積極的外在性。英格蘭銀行的成立表明了政府信譽的提高，政府的借款的增加可能對金融性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)產(chǎn)生積極影響。（吉勒斯圣保羅1995）鑒于金融體系對經(jīng)濟發(fā)展強有力的促進作用和英國的成功經(jīng)驗，我們也要對我國的國債利用進行思考。一、我國的適用條件（一）、國債融資我國正處在體制轉(zhuǎn)軌時期,由于政府對資金配置過程的強干預(yù),公共投資排擠私人投資的現(xiàn)象存在，政府國債投資需要銀行信貸和證券市場的支付，商業(yè)銀行和投資銀行與政府聯(lián)手,在融資資金有限的情況下

4、,商業(yè)銀行和證券市場勢必壓縮其他企業(yè)或個人投資需求。在實體經(jīng)濟方面,某些基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè),如通信、郵電、交通等,存在著嚴重的行政性壟斷現(xiàn)象,政府部門及其下屬通過行政手段限制其他投資主體的進入,損害了民間投資者的積極性,減弱了私人投資在相關(guān)行業(yè)擴張的可能性。這些行業(yè)是國有企業(yè)的天下,然而我國尚未建立國有企業(yè)的破產(chǎn)機制,，,造成資金的稀缺性,加重了財政的負擔,在這種狀況下國債資金的運用的效率是非常低的，僅僅保護了國有企業(yè)不倒，同時也增加了其他企業(yè)的投資成本;也使市場空間變得相對狹小,限制了民間企業(yè)可能的發(fā)展。所以,我國大規(guī)模的國債融資必然導(dǎo)致制度性“擠出效應(yīng)”,致使微觀經(jīng)濟活力下降,尤其是可能會限制作

5、為推動當前我國經(jīng)濟增長主力的民間經(jīng)濟的發(fā)展。最近的銀行注資，再一次增加了國家政府的隱形擔保，阻止民間企業(yè)和金融組織的發(fā)展，違背了藏富于民的道理，但是我國政府是一個強政府，用國債籌資是比較迅速和倒位的。經(jīng)濟的發(fā)展缺乏動力，主要是民辦企業(yè)的發(fā)展緩慢，從上面的分析看，整個鏈條就斷在了民營企業(yè)的融資環(huán)節(jié)上了。借鑒英國的經(jīng)驗通過國債來促進資金從生產(chǎn)性資本向金融性基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)化，這樣對私人投資提供資金的金融票據(jù)的發(fā)展、股票市場和國債市場產(chǎn)生了積極的外在性。（二）、投資從最近幾年來看，我國在消費、投資、出口三駕馬車中，投資的占的份額越來越高，企業(yè)的擴張注重量的擴張，忽視了質(zhì)的擴張，粗放型經(jīng)濟有所抬頭，經(jīng)濟有點

6、過熱。原因在于我國勞動力的便宜，資金的不足可以用勞動力的增加來滿足，注重質(zhì)的提高就要引進國外的先進技術(shù)和生產(chǎn)線，資金的需求缺口擴大，但我國儲蓄存款額大的驚人，兩者之間的矛盾可以看出不是資金的真正稀缺，而是儲蓄-投資轉(zhuǎn)化機制的低效率。大量國有企業(yè)的存在，加之政府的隱形擔保，這些企業(yè)繼續(xù)生產(chǎn)，存貨大量積壓，在社會上對產(chǎn)品的需求和供給不對稱共同造成需求的下降和投資的上升。由于體制的原因，資金配置功能錯亂，反而使商業(yè)銀行不良資產(chǎn)增加，使資金稀缺化，各地政府由于形象工程的緣故大搞重復(fù)建設(shè)，撈政績，強迫銀行將資金分配給那些看起來地區(qū)稀缺，國家總體過剩的產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)，致使總供給大于總需求造成經(jīng)濟過熱。但我國

7、經(jīng)濟正處于超高速發(fā)展時期，大型投資項目比較多，國債發(fā)行積累了大量資金，為了避免國家出現(xiàn)對資金的上述配置，應(yīng)借鑒德國為大型投資項目融資德國成立了信貸銀行，這些銀行除了辦理普通的銀行業(yè)務(wù)外更喜歡持有大量的工業(yè)股票，并進入了投資銀行的業(yè)務(wù)，排除小公司緩慢的積累資本，這種信貸銀行可以利用這樣的好時機，利用國債資金從生產(chǎn)性資本向金融基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)移，減少經(jīng)濟過熱，由政府和民營資本家合作組建民營金融體系，國家控股，促進民營企業(yè)的融資渠道的多元化，培養(yǎng)民間金融體系，最終進行整合，由專業(yè)經(jīng)營走向混業(yè)經(jīng)營，提高經(jīng)濟發(fā)展的質(zhì)量。（三）、股票市場在我國股票市場中最棘手的問題是國有股一股獨大，不流通。在股市下跌的時候，政

8、府就扮演了“救市”的主要責任人，是政府資金用于托盤，結(jié)果變相的資金流入少數(shù)利益集團和個人手中，而政府的赤子由國債來彌補。原因是流通股市值較小，容易被機構(gòu)操作者操縱，所以中國股市中經(jīng)常出現(xiàn)的“機構(gòu)先借利空進貨，然后透支炒作，最后借利好出貨”，現(xiàn)象造成股市波動較大，根據(jù)中國股市機構(gòu)與散戶的博弈分析，機構(gòu)在投資者中所占比例與市場整體被操縱程度的關(guān)系可以用倒“U”形曲線表示，即機構(gòu)在投資者中所占比例已經(jīng)足夠高，此時，由于機構(gòu)的大量增加，機構(gòu)間的交易額占據(jù)了市場總交易額較大的比例，任何試圖操縱股票的機構(gòu)將主要和其他機構(gòu)進行博弈，由于其他機構(gòu)期望的趨近性，對機構(gòu)來說，操縱股票可能帶來的超額收益將逐漸趨近于

9、0(趙濤2002)。股票被操縱現(xiàn)象大量減少，市場整體被操縱程度并不嚴重。我國雖然近兩年超常規(guī)發(fā)展了不少機構(gòu)，但總體上機構(gòu)在投資者中所占的比例仍然偏低，所以要借鑒東歐的改革經(jīng)驗，在推動商品市場私有化的前提下建立適應(yīng)市場經(jīng)濟的金融市場，私有化有利于私有化投資基金等中介機構(gòu)的發(fā)展，私有化投資基金又強有力的回應(yīng)了私有化，促進了進一步的改革。我國商業(yè)銀行的大量儲蓄存款給銀行造成巨大的利息壓力，雖然近期利率和通貨膨脹水平相抵消已經(jīng)變成了負利率，儲蓄存款的量還是沒有降下來，主要是儲戶的可選擇的投資工具比較少和對前途的不確定性的擔憂，這樣一來，對民間金融的需求就多起來了，使資金動起來生利。在這樣的環(huán)境下，用發(fā)

10、行國債籌集的資金發(fā)展私有化投資基金，投資股市既解決了股市的暴漲暴跌和操縱的問題，也為民營企業(yè)股市籌資開創(chuàng)了渠道。避免股市成了國有企業(yè)的“圈錢”機器。（四）、“三農(nóng)”問題自從十六大以來，農(nóng)村、農(nóng)民、農(nóng)業(yè)問題成了政府的首要問題，建國以來，我國確立了優(yōu)先發(fā)展工業(yè)的發(fā)展策略，對農(nóng)產(chǎn)品的價格人為的壓低，實行農(nóng)業(yè)補貼工業(yè)，使農(nóng)民收入嚴重受損。改革開放以來實行家庭聯(lián)產(chǎn)承包制，使農(nóng)業(yè)得到第一次解放，由于計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)軌，農(nóng)場品的價格根據(jù)理論要上漲，國家為了避免通貨膨脹，獲得國家基礎(chǔ)建設(shè)所需要的大量資金，增加產(chǎn)品的國際競爭力，采用了低成本的辦法，農(nóng)產(chǎn)品的價格再一次被壓抑。國家對農(nóng)業(yè)問題的忽視，現(xiàn)在“三農(nóng)

11、”問題日趨嚴重，在這個過程中，原有的農(nóng)村金融體系將農(nóng)村的剩余資金聚集起來轉(zhuǎn)移到城市，支持基礎(chǔ)建設(shè)和工業(yè)體系建設(shè)了，借用農(nóng)村金融的名義進行聚資斂財。農(nóng)業(yè)建設(shè)沒有足夠的資金發(fā)展。國家采用各種稅收的見減免，但中國農(nóng)民數(shù)量大，減免的稅金分攤到每個農(nóng)民頭上是很小的，更多的減免資金國家財政拿不出來。要順應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)律，將社會的資金重新分配，這樣就要求建立資金分配的渠道，農(nóng)村的金融體系和民間金融體系就必須重建。發(fā)行國債籌集的資金，只能先支持農(nóng)村的金融體系和民間金融體的發(fā)展，而不能直接用于農(nóng)建，在于社會的根本問題在于資金的不公平分配，直接農(nóng)建的資金在農(nóng)村的金融體系和民間金融體沒建立起來以前，依然可以通過各種

12、渠道向城市轉(zhuǎn)移。所以，國債籌集的自己應(yīng)支持內(nèi)生性的農(nóng)村的金融體系和民間金融體的發(fā)展。二、宏觀經(jīng)濟模型，我們來分析一個經(jīng)濟增長和內(nèi)生金融發(fā)展的簡單模型，在此，后者是受貸款需求拉動的。假設(shè)儲蓄者可以獲得固定收益。政府和私有部門通過金融中介機構(gòu)可以獲得儲蓄，但在時間t，金融中介機構(gòu)收取的利息為r.則r為金融中介的收入。Y=F(K,L)=AKL（1）勞動和資本由它們各自產(chǎn)出的私人邊際產(chǎn)品補償：=（1a）AKL（2）資本的折舊率是，因此。邊際資本產(chǎn)品的第一約束條件為r+=aAKL（3）在金融部門方面，在時間t，用B來表示一單位金融部門勞動能吸收的儲蓄額。假定勞動在金融部門和生產(chǎn)部門之間可以完全流動，工資

13、的一致性，則有下面的限制條件：=B（r）（）我們把總勞動力定義為N，則金融部門的就業(yè)人數(shù)z,那么L=Nz。充當中介的儲蓄水平S=Bz。這一定等于總投資和國債發(fā)行D的總額：Bz=K+K+D（）最后假定今天的金融活動越多會促進明天的金融發(fā)展：B=(a+bz)B（）在短期，利率，勞動是不變的，所以利用（2）、（3）、（）式剔除工資，可以得到均衡由下面的兩個方程決定：B（r）（1a）AK（Nz）（）r+aAK（Nz）(8)在長期分析中，我們認為金融部門的就業(yè)人數(shù)z是儲蓄轉(zhuǎn)為投資所需要的人數(shù)KB的函數(shù)。即：zh(KB)c=KB(9)假定：政府將國債發(fā)行量定位為私人資本的d倍。即d=D/K,將（）代入（）

14、可得出：（）同樣（）可以寫成：a+bh(c)(11)用（）、（）可以得到：=a+bh(c)(12)將y=Y/L,k=K/L.則（1）可以變?yōu)椋?，y=Ak（13）根據(jù)凱恩斯的消費函數(shù)，行為人的消費傾向為一個外生常數(shù)，=s/y,s為人均儲蓄，I為投資=IK，（14）則資本市場出清要求：Y=+K（15）l=為勞動力的增長速度，=（16）根據(jù)（13）、（15），（16）可以被改寫為：k（l+）k(17)為了確保穩(wěn)態(tài)的存在，必須符合稻田條件,當=0時有（18）穩(wěn)態(tài)結(jié)果為：（19），（20）將（19）代入（20）得到：（21）在現(xiàn)在的我國人口的增長率很小可以假定為0可以推出：=&n，bsp;（22

15、）知覺是當k減少時，如果金融部門的干中學(xué)的效應(yīng)很強，會引起k進一步減少。從上面可以看出長期的均衡狀態(tài)是當和以同樣的速度增長。從（）、（）可以看出增長率是c的減函數(shù)，是z的增函數(shù)。所以，金融部門必須用高人數(shù)維持高的增長率。國債的增加將引起金融部門就業(yè)的增加，就增加了增長率。在干中學(xué)來維持金融部門的生產(chǎn)率與生產(chǎn)部門的生產(chǎn)率一致并使經(jīng)濟增長平穩(wěn)。則增長率為。三、結(jié)論從上面的分析看出，國債資金應(yīng)用于鼓勵民間金融業(yè)的發(fā)展，最終通過兼并、收購組成真正的股份制商業(yè)銀行。而不應(yīng)用資金去維持破舊的企業(yè)體系和金融系統(tǒng)，因為我國金融體系實在是積弊過多，所以金融改革應(yīng)是重建而不是改良。對于我國的適用條件，微觀結(jié)構(gòu)通過減少政府對資金的過度干預(yù)投向沒有效率的國有企業(yè)，破壞產(chǎn)品供需的結(jié)構(gòu)不對稱。對依靠需求拉動經(jīng)濟提供基礎(chǔ)，宏觀來說，減少投資拉動經(jīng)濟的粗放型經(jīng)營模式，提高經(jīng)濟的質(zhì)量，避免靠投資帶來的經(jīng)濟過熱現(xiàn)象。對于股票市場，政府的干預(yù)使股市失去經(jīng)濟晴雨表的作用，國債籌集的資金通過機構(gòu)的操作不平等的大量流入少數(shù)的人和利益集團手中，貧富差距再一次擴大；在“三農(nóng)”問題上，沒有民間金融服務(wù)系統(tǒng)，