創(chuàng)業(yè)板上市公司成長能力的影響因素分析

1、創(chuàng)業(yè)板上市公司成長能力的影響因素分析【摘 要】 文章選取我國創(chuàng)業(yè)板首批28家上市公司作為實證樣本，構(gòu)建了成長性影響因素的指標體系，揭示了成長能力與償債能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力的相關關系及顯著水平。研究結(jié)論表明：我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性與綜合財務能力之間總體上具有顯著的線性關系，盈利能力是決定成長性強弱的最主要因素，而營運能力在一定程度上會阻礙成長能力的增強?！娟P鍵詞】 創(chuàng)業(yè)板； 成長能力； 指標體系； 經(jīng)濟增加值； 回歸分析一、引言經(jīng)過10年的準備，2009年10月30日，我國創(chuàng)業(yè)板在深圳證券交易所正式開板，特銳德、神州泰岳、樂普醫(yī)療等28家公司首批掛牌上市。隨著2011年8月3日

2、依米康、初靈信息、光線傳媒3只新股的入市交易，創(chuàng)業(yè)板個股數(shù)量達到251只。創(chuàng)業(yè)板主要吸納具有較高發(fā)展?jié)摿Φ闹行⌒透咝录夹g企業(yè)，而企業(yè)的發(fā)展?jié)摿τ滞ㄟ^其成長能力來衡量，高成長性是創(chuàng)業(yè)板上市公司的重要標志。然而，如何評價創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性？其成長能力的影響因素有哪些？各因素與其成長能力之間的關聯(lián)程度如何？這些都是亟待解決的重大課題。二、文獻綜述國內(nèi)外學者對高成長性中小企業(yè)的影響因素已經(jīng)展開了深入研究。ghosh等（2001）對19951996期間新加坡50家最為成功的中小企業(yè)進行成長性分析，認為其關鍵成長因素是管理隊伍、領導班子、戰(zhàn)略途徑、細分市場、增長能力和顧客關系。jacqueline和g

3、arnera等（2002）通過對243家因特網(wǎng)和生物技術企業(yè)的樣本觀察，發(fā)現(xiàn)新興技術企業(yè)的成長速度與tobins q之間有較高的相關性。kakati（2003）用聚類分析法對27家中小型高科技企業(yè)的投資評價標準進行了研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)家素質(zhì)、以資源為基礎的能力、競爭戰(zhàn)略是企業(yè)成長的決定因素。chung-jen chen和chin-chen huang（2004）設計了臺灣科技園中小型高新技術企業(yè)成長性的七項綜合評價標準，分別為市場潛力、政府支持程度、技術水平、技術支持、產(chǎn)業(yè)相關性、土地供應、基礎設施，并用ahp法對各因素的權重進行了測評。張炳坤（1998）建立了企業(yè)成長能力的財務評價指標體系，包括

4、收益增長、收益穩(wěn)定性、成本控制水平、資本完整性和保全性、擴展?jié)摿?、資本運營效率六方面內(nèi)容。吳世農(nóng)、李常青等（1999）提出五個關鍵成長因素：資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售毛利率、負債比率、主營業(yè)務收入增長率、期間費用率，并據(jù)此建立了上市公司成長性的判定模型，但該模型主要針對主板市場發(fā)展較為完善的公司，不太適用于創(chuàng)業(yè)板市場處于成長初期的中小型公司。蔡寧、陳功道（2001）認為，企業(yè)的成長性表現(xiàn)在技術創(chuàng)新能力、經(jīng)營管理者素質(zhì)、產(chǎn)品市場潛力、經(jīng)營效率、企業(yè)文化等方面。徐遷、張士偉等（2003）從凈利潤增長率出發(fā)，較為系統(tǒng)地對企業(yè)成長性進行了歸因分析，認為成長性因素由經(jīng)濟環(huán)境、行業(yè)特點和企業(yè)特點三個層面組成。陳曉紅

5、、余堅等（2006）建立了中小型上市公司的確定性指標和影響性指標，并采用突變級數(shù)模型對其成長性進行了評價。近年來，成長能力評價的理論和實踐都得到了較快發(fā)展。但由于學術界對企業(yè)的成長性質(zhì)、成長方式、成長類型等看法不同，目前在成長性的測評點、測試手段、評價指標、時間范圍等方面眾說紛紜。delmar等（2003）指出，在企業(yè)成長性評價因素和評價手段上的巨大差異，導致評價結(jié)果嚴重不可比。我國創(chuàng)業(yè)板市場成立至今，鮮有學者對創(chuàng)業(yè)板公司成長能力的影響因素作出權威公認的界定。孫靜穩(wěn)（2010）利用主成分分析及聚類分析法對57家創(chuàng)業(yè)板公司進行了實證分析，但研究結(jié)論認為我國創(chuàng)業(yè)板公司成長性普遍較低，不符合創(chuàng)業(yè)板發(fā)

6、展要求，從而引發(fā)爭議。李艷琴（2010）通過環(huán)比比值分析了創(chuàng)業(yè)板首批上市公司在2010年第一季度的發(fā)展狀況，但環(huán)比對比的研究效果不佳，且數(shù)據(jù)量太少。因此，本文以我國創(chuàng)業(yè)板首批28家上市公司作為研究樣本，通過構(gòu)建成長能力分析的指標體系，進一步對成長因素及其相關關系和顯著水平進行探討。三、研究設計（一）指標體系根據(jù)國內(nèi)外相關文獻，企業(yè)的成長因素既有財務因素又有非財務因素。鄔愛其、賈生華等（2003）對國內(nèi)外企業(yè)成長決定因素理論進行了概括，認為國外學者的研究大多以發(fā)達市場經(jīng)濟為背景，且多數(shù)考慮企業(yè)內(nèi)部因素。由于我國還處于建立和完善市場經(jīng)濟體制階段，企業(yè)生存和發(fā)展的外部環(huán)境十分復雜，其產(chǎn)生背景、成長過

7、程、資源結(jié)構(gòu)、行業(yè)特征等各不相同，成長因素（特別是非財務因素）難以統(tǒng)一界定。限于對企業(yè)非財務因素收集與量化的可操作性，本文主要基于財務因素的角度進行成長性分析，將陳曉紅、余堅等（2006）提出的確定性指標和影響性指標作出修正，從償債能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力四個方面選取了十二項財務指標，構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板上市公司成長能力影響因素的指標體系。其中，償債能力反映企業(yè)應對財務風險的能力，營運能力反映企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)速度與利用效率，盈利能力反映企業(yè)資產(chǎn)的投資回報與收益水平，發(fā)展能力反映企業(yè)可持續(xù)增長的能力。此外，考慮到截面數(shù)據(jù)并不能反映企業(yè)在一段時間內(nèi)的發(fā)展趨勢，也不利于對未來情況進行預測，本文采用了

8、各財務指標近三年的平均值。經(jīng)濟增加值eva是一定時期內(nèi)企業(yè)的稅后營業(yè)凈利潤與綜合資本成本的差額，是對企業(yè)經(jīng)濟利潤的真實評價，反映了企業(yè)對未來盈虧狀況的預期和長期發(fā)展趨勢，能夠?qū)⑵髽I(yè)的成長表現(xiàn)與投資者利益緊密結(jié)合，體現(xiàn)出成長能力的強弱。因此，本文將eva作為成長能力的衡量指標。經(jīng)濟增加值=稅后營業(yè)凈利潤-資本總額綜合資本成本率。其中，綜合資本成本率=債務資本成本率債務資本比重（1-所得稅稅率）+權益資本成本率權益資本比重，這是確定eva的難點。由于我國企業(yè)的短期借款所占比例很高，所以本文選取“金融機構(gòu)一年期貸款利率”作為創(chuàng)業(yè)板上市公司的債務資本成本率；權益資本成本率則通過capm來計算，即權益資

9、本成本率=無風險利率+市場風險溢價。本文借鑒李柏洲、孫立梅（2006）的觀點，他們采用調(diào)和系數(shù)法對中小企業(yè)板的20家高新技術上市公司進行了成長性評價，并以“金融機構(gòu)五年期存款利率”代替無風險利率，將高新技術上市公司的值定為1.5，市場風險溢價定為4%。同時，本文參考了2002年由財務部、國家經(jīng)貿(mào)委、中共中央企業(yè)工作委員會、勞動和社會保障部、國家計委聯(lián)合發(fā)布的企業(yè)績效評價操作細則（修訂），對四方面財務能力、十二項財務指標分別賦予權重。其中，償債能力的權重為20%，營運能力的權重為18%，盈利能力的權重為38%，發(fā)展能力的權重為24%。由此構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板上市公司成長能力影響因素的指標體系，如表1所示

10、。（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源能夠在我國創(chuàng)業(yè)板首批掛牌交易的公司，無疑是高新技術領域中小企業(yè)的領頭羊，發(fā)展?jié)摿Υ?、成長能力強。因此，本文選擇創(chuàng)業(yè)板首批28家上市公司作為成長性分析的實證樣本，并基于20082010年的財務數(shù)據(jù)，從而綜合連續(xù)地反映其上市前后成長能力的影響因素。樣本數(shù)據(jù)來源于ccer數(shù)據(jù)庫以及巨潮資訊網(wǎng)中樣本公司上市后披露的年報，并經(jīng)過手工整理，數(shù)據(jù)分析處理通過spss17.0軟件完成。四、實證分析（一）回歸變量基于表1創(chuàng)業(yè)板上市公司成長能力影響因素的指標體系，本文以近三年平均的經(jīng)濟增加值作為成長能力的被解釋變量，以近三年平均的償債能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力作為成長能力的解釋變

11、量，由此構(gòu)造的回歸變量及定義，如表2所示。（二）回歸模型設被解釋變量eva作為因變量，各解釋變量x1、x2、x3、x4作為自變量，由此建立多元線性回歸模型：eva=0+1x1+2x2+3x3+4x4+其中：0為常數(shù)項；1、2、3、4分別為各解釋變量的回歸系數(shù)；為誤差項，反映除了x1、x2、x3、x4對eva的線性關系之外，其他隨機因素對eva的影響。（三）回歸結(jié)果spss17.0統(tǒng)計軟件輸出的被解釋變量eva與各解釋變量x1、x2、x3、x4的回歸結(jié)果如表3、表4、表5所示。根據(jù)表5中的回歸系數(shù)，可以得出eva與x1、x2、x3、x4的多元線性回歸模型為：eva=-0.1786+0.0314x

12、1-0.0199x2+1.6900x3+0.2024x4r=0.9741，r2=0.9544，調(diào)整后r2=0.9395，說明該回歸方程的擬合程度較好，eva與x1、x2、x3、x4之間總體上具有較強的線性關系。f檢驗：f=4.7890f0.05（4，23）2.796，且significance f=0.00590，2-0.01990，40.20240，說明x1、x3、x4與eva之間具有線性正相關關系，只有x2與eva之間具有線性負相關關系。t檢驗：自由度為23的t0.025=2.0687，|t1|=0.3593t0.025，|t4|=1.0605t0.025，表示只有3通過了t檢驗，1、2、

13、4均沒有通過t檢驗，說明x1與eva之間具有不顯著正相關關系，x2與eva之間具有不顯著負相關關系，x3與eva之間具有顯著正相關關系，x4與eva之間具有不顯著正相關關系。五、研究結(jié)論（一）償債能力與成長能力創(chuàng)業(yè)板上市公司的償債能力與成長能力之間具有不顯著正相關關系，說明償債能力是決定其成長能力強弱的因素之一。償債能力高，財務風險低，成長能力強，公司具有一定的發(fā)展?jié)摿?；但償債能力的提高可能意味著現(xiàn)金保障程度過大，降低了盈利能力。因此，創(chuàng)業(yè)板上市公司的償債能力對其成長能力的影響程度并不明顯。（二）營運能力與成長能力創(chuàng)業(yè)板上市公司的營運能力與成長能力之間具有不顯著的負相關關系，說明營運能力在一定

14、程度上會阻礙其成長能力的增強。營運能力高，變現(xiàn)能力強，但如果資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度過快，會降低盈利能力，進而導致成長能力減弱；同時，由于營運資金的充足與否并沒有直接關系到未來發(fā)展趨勢，因此，創(chuàng)業(yè)板上市公司的營運能力對其成長能力的影響程度并不明顯。（三）盈利能力與成長能力創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力與成長能力之間具有顯著正相關關系，說明盈利能力是決定其成長能力強弱的最主要因素。盈利能力高，營業(yè)收入與凈利潤快速增長，內(nèi)部融資來源充足，資金實力不斷增強，資本規(guī)模持續(xù)擴張，成長能力強，公司具有較大的發(fā)展?jié)摿?。因此，?chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力對其成長能力的影響程度非常明顯。（四）發(fā)展能力與成長能力創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展

15、能力與成長能力之間具有不顯著的正相關關系，說明發(fā)展能力是決定其成長能力強弱的因素之一。發(fā)展能力高，利潤額度、資本規(guī)模的增長速度快，成長能力強；但發(fā)展能力的提高可能意味著只追求數(shù)量增長而忽略質(zhì)量變化，只追求短期利潤而忽略長遠目標，因此，創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)展能力對其成長能力的影響程度并不明顯。（五）綜合財務能力與成長能力創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長能力與償債能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力之間總體上具有顯著的線性關系，說明綜合財務能力是決定其成長能力強弱的重要因素。公司的經(jīng)營活動是一個有機整體，償債能力的提高增強了風險的應對能力，營運能力的提高促進了資產(chǎn)的利用效率，盈利能力的提高擴大了資金的有效積累，發(fā)

16、展能力的提高保證了未來的發(fā)展前景。各種財務能力彼此依存、相互影響，分別從不同角度推動了公司未來的價值增長和成長潛力。【參考文獻】1 ghosh b c，tan wee liang，tan teck meng1 et al. the key success factors，distinctive capabilities，and strategic thrusts of top smes in singaporej. journal of business research，2001（51）：209-221.2 jacqueline，l garnera，jouahn namb，richard e

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