財(cái)務(wù)0902岳堯

1、編號(hào)： 江蘇大學(xué)學(xué)生科研項(xiàng)目申請(qǐng)書 課題名稱： 我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為研究 申請(qǐng)者： 岳堯 所在學(xué)院： 財(cái)經(jīng)學(xué)院 年級(jí)、專業(yè)： 財(cái)務(wù)管理0902 指導(dǎo)老師： 吳夢(mèng)云 申請(qǐng)日期： 2012.4.25 項(xiàng)目類別（在相應(yīng)的類別上打）A、自然科學(xué)類論文B、發(fā)明制作類C、社會(huì)科學(xué)類論文 江蘇大學(xué)學(xué)生科研立項(xiàng)管理委員會(huì)制 說 明l、申報(bào)者應(yīng)在認(rèn)真閱讀此說明各項(xiàng)內(nèi)容后按要求詳細(xì)填寫。2、表內(nèi)項(xiàng)目填寫時(shí)一律打印，此申報(bào)書可復(fù)制。3、編號(hào)由學(xué)生科研立項(xiàng)管理委員會(huì)統(tǒng)一填寫。 4、申報(bào)作品有關(guān)材料請(qǐng)以打印件附于申請(qǐng)書后，申請(qǐng)書為A3紙雙面復(fù)印中縫裝訂，一份，（活頁部分單獨(dú)裝訂），由所在單位審查簽署意見

2、后在規(guī)定時(shí)間內(nèi)統(tǒng)一報(bào)送校團(tuán)委，團(tuán)委不接受個(gè)人申報(bào)。 5、在前幾期大學(xué)生科研課題立項(xiàng)中立項(xiàng)，但沒有結(jié)題的同學(xué)，不得申報(bào)此次大學(xué)生科研課題。6、有關(guān)其他事宜請(qǐng)向校團(tuán)委咨詢。7、聯(lián)系人：杜明拴（88780040） E-mail:dms申請(qǐng)者姓 名岳堯性 別男出生年月1991.1政治面貌共青團(tuán)員所在學(xué)院財(cái)經(jīng)學(xué)院專業(yè)年級(jí)財(cái)務(wù)管理0902學(xué) 歷本科聯(lián)系電他聯(lián)系方請(qǐng)者曾承擔(dān)科研項(xiàng)目及完成情況課 題 名 稱批準(zhǔn)時(shí)間完成情況申請(qǐng)者本人近幾年以來的主要研究成果（注明刊物的年、期或出版社、出版日期）2009-2010年度或財(cái)經(jīng)學(xué)院經(jīng)濟(jì)論文大賽三等獎(jiǎng)合作者情況姓 名

3、性別年齡學(xué) 歷學(xué) 院專 業(yè) 班 級(jí)申請(qǐng)者所在學(xué)院分管科研的領(lǐng)導(dǎo)對(duì)該項(xiàng)目的基本評(píng)價(jià) 簽章： 年 月 日學(xué)院意見 簽章： 年 月 日編號(hào)： 江蘇大學(xué)學(xué)生科研項(xiàng)目申請(qǐng)書（活頁） 課題名稱：我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為研究 申請(qǐng)年度： 2012 江蘇大學(xué)學(xué)生科研立項(xiàng)管理委員會(huì)制說 明l、申報(bào)者應(yīng)在認(rèn)真閱讀此說明各項(xiàng)內(nèi)容后按要求詳細(xì)填寫。2、表內(nèi)項(xiàng)目填寫時(shí)一律打印，此申報(bào)書可復(fù)制。3、編號(hào)由學(xué)生科研立項(xiàng)管理委員會(huì)統(tǒng)一填寫。 4、申報(bào)作品有關(guān)材料請(qǐng)以打印件附于申請(qǐng)書后，申請(qǐng)書（活頁）為A3紙雙面復(fù)印中縫裝訂，一式三份和申請(qǐng)書一起由所在單位在規(guī)定時(shí)間內(nèi)統(tǒng)一報(bào)送校團(tuán)委，團(tuán)委不接受個(gè)人申報(bào)。 5、在活頁

4、中，一律不得出現(xiàn)申報(bào)者和指導(dǎo)教師的信息，否則取消申報(bào)資格。6、有關(guān)其他事宜請(qǐng)向校團(tuán)委咨詢。8、聯(lián)系人：杜明拴（88780040） E-mail:dms 研究課題名 稱我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為研究所屬類別（ C ）、A、自然科學(xué)類論文B、發(fā)明制作C、社會(huì)科學(xué)類論文起止時(shí)間2012.6-2013.5成果形式研究報(bào)告和論文各一篇申請(qǐng)經(jīng)費(fèi)總 額1100 其它經(jīng)費(fèi)來源無一、項(xiàng)目的基本內(nèi)容，項(xiàng)目研究的目的基本思路，國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀、水平和發(fā)展趨勢(shì)，本研究達(dá)到的科學(xué)技術(shù)水平和預(yù)期社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益（一）項(xiàng)目基本內(nèi)容本項(xiàng)目主要結(jié)合西方較為成熟的資本結(jié)構(gòu)理論為理論基礎(chǔ)，主要運(yùn)用規(guī)范研究和實(shí)證研究的方法，運(yùn)用

5、多遠(yuǎn)回歸分析的方法探討我國(guó)新能源行業(yè)上市公司的非理性融資行為，并對(duì)此提出建議和對(duì)策。（二）項(xiàng)目研究背景 新能源作為我國(guó)的新興產(chǎn)業(yè)，是國(guó)家產(chǎn)業(yè)規(guī)劃中重點(diǎn)發(fā)展部分，是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，低碳經(jīng)濟(jì)的重要途徑之一。 然而任何行業(yè)的企業(yè)的發(fā)展都離不開資本，本文正是從該行業(yè)非理性融資行為，與西方經(jīng)典融資理論相互印證，對(duì)于優(yōu)化資本資源配置，提高新能源行業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，具有實(shí)際意義。2011年4月22日，溫家寶總理在國(guó)家能源委員會(huì)第一次全體會(huì)議上指出,要加快能源調(diào)整優(yōu)化結(jié)構(gòu),培育新能源產(chǎn)業(yè),推進(jìn)能源體制創(chuàng)新,落實(shí)2020年非化石能源消費(fèi)比重提高到15%的目標(biāo),著力構(gòu)建以低碳排放為主的工業(yè)、交通、建筑體系。4月

6、23日，新能源板塊全線飆升。在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的形勢(shì)下，新能源板塊無疑是一注強(qiáng)心劑，隨著發(fā)展規(guī)模的擴(kuò)大，該行業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，擴(kuò)大融資渠道不可避免。然而，在融資的過程中，也出現(xiàn)了我國(guó)上市公司常有的非理性融資行為。作為企業(yè)的血液，資金往往起著舉足輕重的作用，是企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的持續(xù)動(dòng)力。當(dāng)企業(yè)的自有資金不能滿足其發(fā)展時(shí)，企業(yè)就會(huì)尋求融資。融資決策是上市公司重要的財(cái)務(wù)決策，往往會(huì)對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)，現(xiàn)金流，股利分配等方面產(chǎn)生重大影響。然而，我國(guó)上市公司在尋求融資的同時(shí)，也暴露出許多弊端呈現(xiàn)出一種非理性。首先表現(xiàn)出的就是各種違規(guī)違法現(xiàn)象，上市公司為了達(dá)到國(guó)家發(fā)行股票的條件，不計(jì)后果的造假，經(jīng)過粉飾包裝的報(bào)表掩

7、蓋了企業(yè)財(cái)務(wù)的真實(shí)情況，會(huì)計(jì)報(bào)表信息失真使外部投資者無法獲得準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)信息，嚴(yán)重?fù)p害了投資者的利益。其次是在融資工具選擇上的偏好，我國(guó)企業(yè)所表現(xiàn)出的融資偏好與西方成熟的優(yōu)序融資理論相悖。我國(guó)的上市公司存在著較為普遍的大股東侵占小股東的利益,不少上市公司將融資視為圈錢，過度融資，對(duì)融資得到的資金隨意使用，這些非理性融資行為影響了資本市場(chǎng)的聲譽(yù)，破壞了金融市場(chǎng)的健康有序發(fā)展。作為新興的新能源行業(yè)，在其快速發(fā)展的過程中，融資成為一個(gè)不可避免的話題，如何避免非理性融資，促進(jìn)新能源行業(yè)的健康長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，是一個(gè)需要關(guān)注的領(lǐng)域。（三）研究目的在這種背景下，本文選擇“我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為研究”作

8、為研究方向，對(duì)該行業(yè)非理性融資行為進(jìn)行深入分析，通過分析該行為的成因及導(dǎo)致的結(jié)果，提出相應(yīng)的解決意見，促進(jìn)該行業(yè)的健康發(fā)展。（四）基本思路在對(duì)西方資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行闡述后，將我國(guó)新能源行業(yè)上市企業(yè)的融資行為進(jìn)行多元回歸分析，發(fā)現(xiàn)其中的非理性融資行為，并對(duì)這些行為產(chǎn)生的原因、融資主體的非理性行為、可能導(dǎo)致的后果并提出自己的觀點(diǎn)，進(jìn)行證明。最后，提出相關(guān)的意見和對(duì)策。（五）國(guó)內(nèi)外研究水平和發(fā)展趨勢(shì)1.國(guó)外研究現(xiàn)狀、水平及發(fā)展趨勢(shì) 對(duì)于融資行為的研究，最早起源與西方，其實(shí)質(zhì)是公司的融資結(jié)構(gòu)問題。1.早期資本結(jié)構(gòu)理論的研究Durand(1952)于論文上市公司負(fù)債及權(quán)益資本的成本趨勢(shì)和計(jì)量問題中，提出了

9、傳統(tǒng)折中理論(TC)，認(rèn)為“負(fù)債引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)可能是投資者即使在投資收益超過利息成本時(shí)也毫無意義；權(quán)益資本的上升不會(huì)被低的負(fù)債成本所抵消，反之債務(wù)成本也會(huì)上升，最終使得加權(quán)平均資本成本上升1。因此，企業(yè)存在最佳資本結(jié)構(gòu)”。但由于缺乏實(shí)證研究，并未得到人們的廣泛認(rèn)同。2.MM定理Moloigliani & Miller(1958)在其論文資本成本：公司財(cái)務(wù)和投資理論中認(rèn)為Durand的觀點(diǎn)及傳統(tǒng)理論的薄弱之處在于混淆了客觀市場(chǎng)機(jī)會(huì)與投資者主觀風(fēng)險(xiǎn)偏好，并提出了著名的MM理論：即在完美的市場(chǎng)下企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。2MM定理提出后，在受到廣泛爭(zhēng)論的同時(shí)，學(xué)術(shù)界又提出了權(quán)衡

10、理論、代理成本理論、鳥啄次序理論、信號(hào)傳遞理論。3.代理成本理論Jesson & Meckling(1976)在MM定理基礎(chǔ)上對(duì)股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本中進(jìn)行了深入研究，認(rèn)為：由于外部股權(quán)的存在，經(jīng)營(yíng)者不能從盈利行為中獲得全部利潤(rùn)卻要為此付出費(fèi)用，從而產(chǎn)生股權(quán)代理成本，但是由于債券有現(xiàn)金償還的義務(wù)，減少了經(jīng)營(yíng)者對(duì)自由資金的揮霍，所以可以降低這部分成本，可這又會(huì)產(chǎn)生債權(quán)代理成本，債務(wù)契約會(huì)使得股東做出次優(yōu)的投資決策，這種債券產(chǎn)生的投資在減值上的激勵(lì)成本將由發(fā)行債券的股東承擔(dān)，即“資產(chǎn)替代效應(yīng)”是債務(wù)融資的一種代理成本，企業(yè)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)與財(cái)務(wù)杠桿正相關(guān)。因此提出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是債務(wù)代理成本正好

11、等于債務(wù)收益來獲得。34.一般均衡理論由于MM定理假設(shè)的完美市場(chǎng)在現(xiàn)實(shí)中根本不存在。所以Moloigliani & Miller(1963)在公司所得稅和資本成本：一個(gè)更正中將企業(yè)所得稅引入分析中，提出了利息稅盾效應(yīng)，邊際稅率與收益成正相關(guān)，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該全部是負(fù)債，但這顯然與現(xiàn)實(shí)差異巨大。4Merton(1974)在公司債券定價(jià)：利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)中證明了在公司存在破產(chǎn)成本以及無差別稅收條件成立時(shí)，MM理論仍然成立。5Miller(1976)在負(fù)債和稅收提出了最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，并基于價(jià)值不變的角度，提出了一般均衡模型，即同時(shí)存在公司和個(gè)人所得稅時(shí)，利率與證券的價(jià)格正相關(guān)。6在同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)

12、中，無論公司的資本結(jié)構(gòu)是否相同，公司的相對(duì)價(jià)值相同。證明了稅收存在的條件下，MM定理依然成立。Scott(1976)在在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)理論中推導(dǎo)得出破產(chǎn)成本的存在會(huì)使得過高的負(fù)債降低企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，只有當(dāng)某一負(fù)債水平帶來的稅收邊際利益與破產(chǎn)邊際成本相同時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大化，此時(shí)則為最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。720世紀(jì)80年代，財(cái)務(wù)學(xué)界開始研究公司控制的市場(chǎng)和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，這些研究都基于一個(gè)事實(shí)：普通股具有表決權(quán)而債券沒有。Taggart(1980)在不完全市場(chǎng)下的稅收和公司資本結(jié)構(gòu)中，批判的繼承了一般均衡理論，同時(shí)也指出相對(duì)價(jià)值均衡只存在于“內(nèi)部均衡”條件下，而在“相對(duì)均衡”條件下并不成立。8Harris&

13、amp;Raviv(1988)9, Stulz(1988)10提出：由于所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離所形成的利益會(huì)形成控制權(quán)競(jìng)爭(zhēng)，公司經(jīng)理很可能為了控制權(quán)利益而改變資本結(jié)構(gòu)鞏固自己的控制權(quán)，因此最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是負(fù)債稅盾效應(yīng)對(duì)破產(chǎn)成本的權(quán)衡，逐漸趨向這個(gè)狀態(tài)是公司價(jià)值達(dá)到最大化。 MM定理提出后，在受到廣泛爭(zhēng)論的同時(shí)，學(xué)術(shù)界又提出了代理成本理論、鳥啄次序理論、信號(hào)傳遞理論、權(quán)衡理論。5.鳥啄次序理論Myers&Majluf(1984)從信息不對(duì)稱的角度，提出企業(yè)的融資方式依次為內(nèi)源融資債務(wù)融資股權(quán)融資。11隨后許多學(xué)者進(jìn)一步擴(kuò)展了“鳥啄次序理論”。Krasker(1986)驗(yàn)證了該理論并且表明隨

14、著股票發(fā)行的逐漸增多，公司股價(jià)下跌狀況及信號(hào)也會(huì)越糟糕。12Naraynan(1987)13，Heinkel(1982)&Zechner(1990)14得出結(jié)論：當(dāng)信息不對(duì)稱時(shí)僅與新項(xiàng)目?jī)r(jià)值有關(guān)時(shí)，公司還會(huì)發(fā)生過度投資，但他們不同于“鳥啄次序理論”，但也同時(shí)認(rèn)為發(fā)行債券會(huì)使公司股價(jià)上升，這與Myers&Majluf(1984)的結(jié)論相反。Myers(1999)又用了融資優(yōu)序模型檢驗(yàn)融資順序，驗(yàn)證了其結(jié)論的正確性。然而Fama&French(2002)，通過研究發(fā)現(xiàn)對(duì)于那些信息不對(duì)稱或者不發(fā)放股利的企業(yè)，“鳥啄次序理論”也不成立。6.信號(hào)傳遞理論Ross(1977)15，

15、Leland&Pyle(1977)16認(rèn)為公司資本結(jié)構(gòu)的選擇會(huì)把內(nèi)部人的信息傳遞給外部投資者，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)杠桿正相關(guān)。Brennan&Kraus(1987)17，Neo(1988)18，Constantinides&Grundy(1989)19對(duì)“鳥啄次序理論”進(jìn)行質(zhì)疑，他們認(rèn)為：公司并不需要直接債券發(fā)行權(quán)，可使用更為豐富的融資方法做為信號(hào)即可解決投資不足的問題。上述理論證明：在更廣闊的范圍內(nèi)，某些條件下，Myers-Majluf的結(jié)論無效，發(fā)行直接債券是被人偏好的，可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行會(huì)對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值有影響。7.其他理論Ritter&Ivo Welc

16、h(2002)20，Baker&Wrugler(2003)21還從機(jī)會(huì)窗口的資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，提出最佳融資時(shí)期窗口，公司的融資行為會(huì)受債權(quán)和股權(quán)價(jià)值變化的影響，市場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇可以很好的解釋資本市場(chǎng)的形成。Halov&Heider(2005)22研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)考慮了資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，許多理論的矛盾之處便可解決，即信息對(duì)稱程度與債務(wù)融資的行為成正相關(guān)性。當(dāng)不存在信息不對(duì)稱因素時(shí)，債務(wù)融資優(yōu)于股權(quán)融資；而當(dāng)信息完全不對(duì)稱時(shí)，股權(quán)融資優(yōu)于債務(wù)融資。這點(diǎn)解釋了發(fā)達(dá)國(guó)家的非理性融資現(xiàn)象。國(guó)外文獻(xiàn)對(duì)融資行為的研究是建立在資本結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)上，經(jīng)歷了MM理論、代理成本理論、權(quán)衡理論、鳥啄次序理論、信號(hào)傳

17、遞理論。MM定理則是建立在完美市場(chǎng)的假設(shè)之下，由于這種假設(shè)現(xiàn)實(shí)中難以達(dá)到。而權(quán)衡理論和鳥啄次序理論都是在放寬了MM定理假設(shè)的基礎(chǔ)上建立起來的，二者雖然都對(duì)股利政策和融資方式的選擇有相同的建議，但其基礎(chǔ)卻不同。權(quán)衡理論中，信息是完全的，而鳥啄次序理論則是基于不對(duì)稱的信息。此外，股利、負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響以及財(cái)務(wù)杠桿生成的原因等都有差異，所以相似的結(jié)論卻有著不同的解釋原因。 代理成本理論是基于對(duì)最佳資本結(jié)構(gòu)的研究形成的，而它主要局限于對(duì)債務(wù)的代理成本，而在Myers&Majluf的鳥啄次序理論模型中，并未考慮債務(wù)融資的代理成本。 信號(hào)傳遞理論的缺陷在于：在股利變化對(duì)市場(chǎng)的影響方面，代理成本

18、理論和信號(hào)傳遞理論解釋并沒有多大差別，而在高速成長(zhǎng)的企業(yè)，信號(hào)傳遞理論對(duì)融資結(jié)構(gòu)的解釋則與現(xiàn)實(shí)完全相反。并且，在不同國(guó)家、不同行業(yè)、信號(hào)傳遞理論對(duì)信息傳遞的選擇、股利差別政策等也無法進(jìn)行有效的解釋?？傊瑖?guó)外理論的發(fā)展正趨向于多元化，越來越難找到一個(gè)理論適用于大多數(shù)企業(yè)。受不同的文化背景、地域差異、外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)差異等因素的影響，不同的理論開始有其適用范圍。目前，國(guó)外文獻(xiàn)的研究也開始從不同的影響因素下進(jìn)行融資行為的研究，將來得到的結(jié)論也將會(huì)更加多元化。7. 行業(yè)實(shí)證研究Sanyala&Bulanb(2011)在對(duì)重組后的美國(guó)電力行業(yè)研究發(fā)現(xiàn)高利潤(rùn)公司較少依賴負(fù)債而是更多的依賴內(nèi)部資

19、金進(jìn)行融資23。Folta &Janney(2004)對(duì)美國(guó)高研發(fā)投入公司研究發(fā)現(xiàn)由于這類公司無形資產(chǎn)所占比例較大，他們較難獲得債務(wù)融資，使得不得不依靠股權(quán)融資24。二、國(guó)內(nèi)相關(guān)文獻(xiàn)綜述1.融資行為現(xiàn)狀的研究我國(guó)于上世紀(jì)50年代開始研究公司融資問題，但受限于當(dāng)時(shí)高度統(tǒng)一的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式，更多的是研究如何集中、分配、使用企業(yè)資金，直到建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制后，陳小悅（1995）25研究得出我國(guó)上市公司的股權(quán)融資與債務(wù)融資收益呈負(fù)相關(guān)性。文宏（1999）26統(tǒng)計(jì)了我國(guó)上市公司和非上市公司的資產(chǎn)率得出結(jié)論：上市公司偏好外部融資，且股權(quán)融資比例遠(yuǎn)大于債券融資比例。黃少安、高崗（2001）27，耿建新、

20、閻達(dá)五、劉文鵬（2001）28研究發(fā)現(xiàn)：滿足配股上市條件的公司，通常會(huì)通過粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表并過度包裝的手段選擇股權(quán)融資；并且，王小哈、周永強(qiáng)（2002）29等通過對(duì)上市公司配股行為的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，上市公司具有強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。劉星（2002）30在Myers新有序融資模型的基礎(chǔ)上，采用樣本實(shí)證以及最小二乘法回歸分析，得出了我國(guó)上市公司的融資順序與鳥啄次序理論中完全相反的結(jié)論。陸正飛、高強(qiáng)（2003）31采用logistic回歸分析也得出類似結(jié)論，即我國(guó)上市公司的融資順序?yàn)楣蓹?quán)融資-短期債務(wù)融資-長(zhǎng)期債務(wù)融資。鄒紅、Jason（2006）32認(rèn)為我國(guó)的上市公司需要回籠大股東資金，這就能更好地滿足從

21、股票募集資金的問題。曾宏志、何小峰（2009）33在對(duì)除金融企業(yè)外的144家滬市A股上市公司做了實(shí)證分析后發(fā)現(xiàn)公司權(quán)益對(duì)上市公司的融資起了重要作用，樣本期間“上市公司凈權(quán)益發(fā)行均值/凈債務(wù)發(fā)行均值”在310倍之間，說明了我國(guó)上市公司偏好股權(quán)融資。然而，目前我國(guó)上市公司融資行為的非理性不僅僅局限于股權(quán)融資偏好，還表現(xiàn)在過度融資、改變募集資金用途等行為，但已有的研究主要著眼于股權(quán)分置角度，而對(duì)于控股股東、市場(chǎng)投資者、公司管理層的融資時(shí)機(jī)選擇等論述較少。2.非理性融資行為的解釋2.1融資成本的解釋袁國(guó)良、王懷芳（1999）34認(rèn)為我國(guó)上市公司中獨(dú)特的“一股獨(dú)大”股權(quán)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金股利派發(fā)的軟約束導(dǎo)致上市

22、公司偏向股權(quán)融資。陳曉、單鑫（1999）35，黃少安、高崗（2001）36實(shí)證研究計(jì)算得出我國(guó)股權(quán)融資成本遠(yuǎn)低于同期貸款利率。陸正飛、葉康濤（2004）37利用凈收益折現(xiàn)法計(jì)算了1998-2000年我國(guó)上市公司的股權(quán)融資成本，發(fā)現(xiàn)其低于債券融資成本并且呈逐年下降趨勢(shì)。呂長(zhǎng)江、王克敏（1999）38認(rèn)為由于我國(guó)上市公司的股利政策不符合Myers鳥啄次序理論，公司經(jīng)營(yíng)著關(guān)注更多的是現(xiàn)金流量而非整體的資本成本，較低的股利支付率引起了公司融資偏好行為。李崢,孫永祥（2002）39認(rèn)為在我國(guó)現(xiàn)有資本市場(chǎng)不完善、信息不對(duì)稱、投資者有限理性的條件下股權(quán)融資成本難以確定，所以難以憑借資本成本的高低來確定企業(yè)融

23、資順序。2.2股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響吳江、阮彤（2004）40對(duì)我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好決定因素驗(yàn)證表明：上市公司融資行為與股權(quán)集中度、流動(dòng)性相關(guān)。黃貴海、宋敏（2004）41，馬磊、徐向藝（2007）42研究發(fā)現(xiàn)：我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中，大股東處于絕對(duì)控股地位，在缺乏有效性的市場(chǎng)條件下，控股股東會(huì)侵犯中小股東權(quán)益。鄭祖玄等（2004）43等建立了過度融資模型，計(jì)算得出市凈率趨近于1，并且指出上市公司過度股權(quán)融資的本質(zhì)是股權(quán)分割。陸正飛、葉康濤（2005）44認(rèn)為股權(quán)融資成本低并不能解釋上市公司的股權(quán)融資偏好，當(dāng)綜合考慮了破產(chǎn)成本、負(fù)債能力約束、代理成本和公司控制權(quán)等因素時(shí)發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)資本規(guī)模和自由現(xiàn)金流

24、降低，凈資產(chǎn)收益率和控股股東持股比例較高，企業(yè)越有可能選擇股權(quán)融資方式，這也說明企業(yè)關(guān)心的不是資本結(jié)構(gòu)而是現(xiàn)金流量。目前，我國(guó)上市公司中股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，可分為流通股和非流通股，非流通股所占比例較大。目前大多數(shù)公司分紅較少甚至不分紅，使得股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資成本。胡道勇（2003）45認(rèn)為我國(guó)落后的債券市場(chǎng)，對(duì)企業(yè)的融資行為也有影響。吳敏、仲夏（2003）46認(rèn)為，信號(hào)理論的前提是資本市場(chǎng)有效，而目前我國(guó)缺乏有效的資本市場(chǎng)中投資者無法憑借企業(yè)的融資行為衡量其市場(chǎng)價(jià)值，導(dǎo)致了投資者的有限理性，使得企業(yè)并不擔(dān)心由于發(fā)行股票帶來對(duì)其價(jià)值的影響，縱容了企業(yè)的股權(quán)融資偏好行為。馬崇明（2006）47認(rèn)為

25、：我國(guó)上市公司中，經(jīng)理人的收入來源主要是其控制權(quán)收益，由于其持股比例較低，大大降低了發(fā)行股票對(duì)經(jīng)理人的損失，而企業(yè)價(jià)值會(huì)被低估。潘敏（2003）48利用Narayanan（1988）的鳥啄次序理論中發(fā)展模型，從融資行為對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響得出結(jié)論：債券融資具有高破產(chǎn)成本，由于我國(guó)公司債券流動(dòng)性較弱、安全性低，投資者誤認(rèn)為其預(yù)期收益也較低，正是這些原因使得上市公司融資非理性。在對(duì)于國(guó)內(nèi)對(duì)分行業(yè)融資行為的研究中，又表現(xiàn)出與我國(guó)上市公司總體水平不同的結(jié)果。賀鏡帆（2010）49對(duì)于國(guó)內(nèi)航空業(yè)上市公司，負(fù)債是企業(yè)融資的主要渠道，80%以上資本是通過銀行借款、應(yīng)付融資租賃款與商業(yè)信用籌集，而銀行存款又是其中

26、的重要來源。 徐斌（2009）50研究我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司長(zhǎng)期資本資本結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，權(quán)益資本所占的比例達(dá)到90%以上，而長(zhǎng)期債務(wù)資本所占的比例大都不足10%，權(quán)益資本顯著大于長(zhǎng)期債務(wù)資本。這說明，在長(zhǎng)期資本方面，我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司表現(xiàn)出強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。我國(guó)醫(yī)藥上市公司的總資產(chǎn)負(fù)債率均值卻一直徘徊在0.45左右，這說明我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的負(fù)債水平較低，沒有充分的利用好負(fù)債融資的抵稅效應(yīng)和杠桿效應(yīng)，因此它們存在著適度擴(kuò)大負(fù)債規(guī)模和負(fù)債比例的潛力。 崔建霞（2011）51通過計(jì)算我國(guó)47家新能源行業(yè)上市公司2007-2009的平均資產(chǎn)負(fù)債率發(fā)現(xiàn)明顯高于其他行業(yè)，由于我國(guó)上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率水平

27、較低，但存在上升趨勢(shì)。說明與最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)相比，也存在著偏好股權(quán)融資的現(xiàn)象以及長(zhǎng)期負(fù)債率利用不足的問題，同時(shí)由于負(fù)債約束功能的缺失，大部分上市公司將短期負(fù)債長(zhǎng)期化的現(xiàn)象較為嚴(yán)重。同樣，新能源上市公司也存在著我國(guó)固有的上市公司中股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。然而有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)新能源行業(yè)上市公司中債務(wù)資本超過權(quán)益資本，與我國(guó)上市公司的平均水平有著明顯的差異。新能源行業(yè)屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，在我國(guó)起步較晚，與其他行業(yè)相比還不夠成熟，而該作者選取的樣本容量較小，代表性可能不夠全面。因此本文在研究中選取樣本時(shí)會(huì)盡可能全面、具有代表性。 目前，國(guó)內(nèi)對(duì)非理性融資行為的研究主要集中于股權(quán)偏好研究，更多時(shí)候?qū)⒐蓹?quán)偏好與非理性融資混

28、為一談。 國(guó)內(nèi)現(xiàn)有文獻(xiàn)中，主要是從融資成本出發(fā)，認(rèn)為企業(yè)會(huì)偏好融資成本較低的股權(quán)融資，并認(rèn)為，我國(guó)上市公司獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)是造成這一現(xiàn)象的重要因素。隨著股權(quán)分置的改革，股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)融資行為的影響也會(huì)得出新的結(jié)論。近年來，也有文獻(xiàn)從公司治理的角度探討融資行為，其主要結(jié)論還是集中在控股股東侵占中小股東利益，而對(duì)于其他融資活動(dòng)中的行為主體論述較少。隨著我國(guó)所得稅制的改革，個(gè)人所得稅率和企業(yè)所得稅率的調(diào)整勢(shì)必會(huì)影響公司及投融資者的收益，從而影響企業(yè)的融資行為，結(jié)合所有者、經(jīng)營(yíng)者、投資主體等的行為，也會(huì)成為新的研究方向。研究結(jié)論及建議我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為實(shí)證分析融資主體非理性行為資本非理性結(jié)構(gòu)我國(guó)新能源行業(yè)上市公司非理性融資行為表現(xiàn)公司融資行為理論基礎(chǔ)二、項(xiàng)目的研究思路和方法，技術(shù)路線、實(shí)驗(yàn)方案及可行性分析（包括過去的研究工作基礎(chǔ)、現(xiàn)有條件）（一）項(xiàng)目研究思路 首先提出研究背景，研究目的與意義，國(guó)內(nèi)外目前研究現(xiàn)狀，研究方法，研究的創(chuàng)新點(diǎn)及不足之處。然后是對(duì)基本概念進(jìn)行闡述，對(duì)西方國(guó)家不同時(shí)期的資本結(jié)構(gòu)理論以及融資行為進(jìn)行