并購基金及運(yùn)作模式PPT課件

1、并購基金及運(yùn)作模式并購基金及運(yùn)作模式框架結(jié)構(gòu)并購基金概述AB并購基金的常見運(yùn)作模式并購基金的盈利與估值CD并購基金產(chǎn)品化風(fēng)險控制E并購基金概述Part_1Part_2Part_3Part_4并購基金(Buy out Fund)是私募股權(quán)基金的一種，是專注于對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購的基金，其投資手法是:通過收購目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，然后對其進(jìn)行一定的重組改造，持有一定時期后再出售。常見的運(yùn)作方式是并購企業(yè)后，通過重組、改善、提升，實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市或者出售股權(quán)，從而獲得豐厚的收益，經(jīng)常出現(xiàn)在 MBO (管理層收購)和 MBI（管理層換購）中。并購基金一般采用非公開方式募集，銷售和贖回都是基金管

2、理人通過私下與投資者協(xié)商進(jìn)行。投資期限較長，通常為35年，從歷史數(shù)據(jù)看，國際上的并購基金一般從投入到退出要5 到10年時間，可接受的年化內(nèi)部收益率(IRR)在30%左右。在投資方式上，并購基金多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。投資標(biāo)的一般為私有公司，且與 VC 不同的是，并購基金比較偏向于已形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)。并購基金投資退出的渠道多樣化：IPO、售出(TRADE SALE)、兼并收購(M&A)、標(biāo)的公司管理層回購等等。并購基金的常見運(yùn)作模式并購基金主要分為控股型并購基金模式和參股型并購基金模式。前者是美國并購基金的主流模式，強(qiáng)調(diào)獲得并購標(biāo)的控制權(quán)，并以此主導(dǎo)目標(biāo)企業(yè)

3、的整合、重組及運(yùn)營。后者并不取得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，而是通過提供債權(quán)融資或股權(quán)融資的方式，協(xié)助其他主導(dǎo)并購方參與對目標(biāo)企業(yè)的整合重組，是我國目前并購基金的主要模式。國外模式 在歐美成熟的市場，在歐美成熟的市場，PE PE 基金中超過基金中超過50%50%的都是并購基金，主流模式為控股的都是并購基金，主流模式為控股型并購，獲取標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)是并購?fù)顿Y的前提。國外的企業(yè)股權(quán)相對比較型并購，獲取標(biāo)的企業(yè)控制權(quán)是并購?fù)顿Y的前提。國外的企業(yè)股權(quán)相對比較分散，主要依靠職業(yè)經(jīng)理人管理運(yùn)營，當(dāng)企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)困難或遇有好的市場分散，主要依靠職業(yè)經(jīng)理人管理運(yùn)營，當(dāng)企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)困難或遇有好的市場機(jī)會，股東出售意愿較強(qiáng)，

4、并購人較易獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)。控股型并購機(jī)會，股東出售意愿較強(qiáng)，并購人較易獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)?？毓尚筒①徔赡苄枰獙?biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位的經(jīng)營整合，因此對并購基金的管理團(tuán)隊(duì)要可能需要對標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位的經(jīng)營整合，因此對并購基金的管理團(tuán)隊(duì)要求較高，通常需要有資深的職業(yè)經(jīng)理人和管理經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)創(chuàng)始人求較高，通常需要有資深的職業(yè)經(jīng)理人和管理經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)創(chuàng)始人。 國外并購基金的運(yùn)作通常采用杠桿收購，通過垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層國外并購基金的運(yùn)作通常采用杠桿收購，通過垃圾債券、優(yōu)先貸款、夾層融資等多樣化的融資工具提高杠桿率，使得投資規(guī)模和收益率隨之獲得提升。融資等多樣化的融資工具提高杠桿率，使得投

5、資規(guī)模和收益率隨之獲得提升。 美國著名的私募股權(quán)投資基金美國著名的私募股權(quán)投資基金 KKRKKR就專門從事杠桿收購，在就專門從事杠桿收購，在19971997年對年對安費(fèi)諾公司的收購中，安費(fèi)諾公司的收購中，KKRKKR提供資金提供資金3.413.41億美元，通過以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作抵億美元，通過以目標(biāo)公司的資產(chǎn)作抵押向銀行申請抵押貸款押向銀行申請抵押貸款7.57.5億美元億美元(3.5(3.5億美元為億美元為20042004年到期，年到期，2 2億美元為億美元為20052005年到年到期，期，2 2億美元為億美元為20062006年到期年到期) )，另外還發(fā)售了，另外還發(fā)售了2.42.4億美元的垃

6、圾債券，億美元的垃圾債券，20072007年到期，年到期，收益率收益率9.875%9.875%。在杠桿收購過程中，由于被收購公司債務(wù)急劇增加，原債權(quán)人。在杠桿收購過程中，由于被收購公司債務(wù)急劇增加，原債權(quán)人的利益將受到侵害，為避免原債權(quán)人的反對，的利益將受到侵害，為避免原債權(quán)人的反對，KKRKKR同意安費(fèi)諾公司先行償還同意安費(fèi)諾公司先行償還全部的全部的1 1億美元億美元10.45%10.45%優(yōu)先票據(jù)和優(yōu)先票據(jù)和95009500萬美元萬美元12.75%12.75%次級債。資本重組后，次級債。資本重組后，KKRKKR擁有安費(fèi)諾擁有安費(fèi)諾75%75%的股權(quán)，開始對安費(fèi)諾的生產(chǎn)經(jīng)營進(jìn)行改善，隨著公司

7、財?shù)墓蓹?quán)，開始對安費(fèi)諾的生產(chǎn)經(jīng)營進(jìn)行改善，隨著公司財務(wù)狀況的好轉(zhuǎn)，務(wù)狀況的好轉(zhuǎn)，KKRKKR開始逐步出售股份，截至開始逐步出售股份，截至20042004年年 1212月實(shí)現(xiàn)完全退出。月實(shí)現(xiàn)完全退出。 國際私募股權(quán)國際私募股權(quán)“基金太平洋同盟團(tuán)體基金太平洋同盟團(tuán)體”(PAG)(PAG)于于20062006年年 1 1月斥月斥資資1.2251.225億美元，從第一上海、日本軟銀和美國國際集團(tuán)手中接手了好億美元，從第一上海、日本軟銀和美國國際集團(tuán)手中接手了好孩子集團(tuán)孩子集團(tuán)( (GoodbabyGoodbabyGroup)67.4%Group)67.4%的股權(quán)，成為好孩子集團(tuán)的控股股東。的股權(quán)，成為

8、好孩子集團(tuán)的控股股東。在收購資金中，大約只有在收購資金中，大約只有10%10%是自有資金，是自有資金，PAGPAG以好孩子的資產(chǎn)為抵以好孩子的資產(chǎn)為抵押，向銀行申請了并購金額押，向銀行申請了并購金額50%50%的貸款，然后向股東發(fā)行了一筆約為并的貸款，然后向股東發(fā)行了一筆約為并購金額購金額40%40%的債券的債券( (夾層債券夾層債券) )。即。即 PAGPAG只以只以12001200萬美元的自有資金，撬萬美元的自有資金，撬動了動了1.2251.225億美元的并購交易，完成了億美元的并購交易，完成了1010倍杠桿收購。在獲得好孩子集倍杠桿收購。在獲得好孩子集團(tuán)控股權(quán)之后，團(tuán)控股權(quán)之后，PAGP

9、AG將通過對公司的經(jīng)營以及最終包裝上市，獲得投將通過對公司的經(jīng)營以及最終包裝上市，獲得投資回報和退出通道資回報和退出通道。國內(nèi)模式目前國內(nèi)的 PE市場還相對處于發(fā)展階段，因此控股型并購式操作比較少見，主要是參股型并購模式。通常有兩種方式，一是為并購企業(yè)提供融資支持，如過橋貸款，以較低的風(fēng)險獲得固定或浮動收益，同時可通過將一部分債務(wù)融資轉(zhuǎn)變成權(quán)益性資本，實(shí)現(xiàn)長期股權(quán)投資收益。如案例一：藍(lán)色光標(biāo)并購博杰廣告本次收購的創(chuàng)新點(diǎn)在于為解決原股東對標(biāo)的公司的全資子公司的大額占款問題，與獨(dú)立財務(wù)顧問華泰聯(lián)合同受華泰證券控制的紫金投資提供資金過橋 2 2解除紅籌架構(gòu)后的股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中實(shí)際控制人李芃對北京博杰有

10、解除紅籌架構(gòu)后的股權(quán)結(jié)構(gòu)，其中實(shí)際控制人李芃對北京博杰有22,603.422,603.4萬元占款，博杰投資是為了解決股東占款而設(shè)立的融資平臺萬元占款，博杰投資是為了解決股東占款而設(shè)立的融資平臺3 320132013年年2 2月月5 5日，藍(lán)色光標(biāo)以自有資金日，藍(lán)色光標(biāo)以自有資金1782017820萬元增資博杰廣告，取得萬元增資博杰廣告，取得11%11%的股份。的股份。3 3月，李萌和李冰將其所持有的博杰廣告合計月，李萌和李冰將其所持有的博杰廣告合計14.6%14.6%股權(quán)作價股權(quán)作價2.6282.628億元轉(zhuǎn)讓與博杰投資，并將轉(zhuǎn)讓款中的億元轉(zhuǎn)讓與博杰投資，并將轉(zhuǎn)讓款中的22,603.422,6

11、03.4萬元借予李芃用于償還李芃萬元借予李芃用于償還李芃對北京博杰的全部占款，完成后結(jié)構(gòu)如下：對北京博杰的全部占款，完成后結(jié)構(gòu)如下：4 420132013年年3 3月，博杰投資新增有限合伙人紫金投資，紫金投資以月，博杰投資新增有限合伙人紫金投資，紫金投資以1 1億元認(rèn)購億元認(rèn)購博杰投資合伙份額，獲得博杰投資合伙份額，獲得19.98%19.98%的合伙企業(yè)財產(chǎn)份額；紫金投資以的合伙企業(yè)財產(chǎn)份額；紫金投資以1.31.3億元億元購買博杰投資享有的博杰廣告購買博杰投資享有的博杰廣告36.85%36.85%股權(quán)收益權(quán)（附回購條款），結(jié)構(gòu)如股權(quán)收益權(quán)（附回購條款），結(jié)構(gòu)如下：下：5 5前述前述2.32.3

12、億元于億元于20132013年年3 3月月2828日注入博杰投資，并由博杰投資支付給李冰、日注入博杰投資，并由博杰投資支付給李冰、李萌用于購買其持有的博杰廣告李萌用于購買其持有的博杰廣告14.6%14.6%股權(quán)，作價股權(quán)，作價2.6282.628億元，李冰、李萌將億元，李冰、李萌將其中其中22,603.422,603.4萬元借予李芃，用于償還李芃對北京博杰的萬元借予李芃，用于償還李芃對北京博杰的22,603.422,603.4萬元占款。萬元占款。案例分析 上述上述20132013年藍(lán)色光標(biāo)并購博杰廣告的案例中，博杰廣告的實(shí)際控制年藍(lán)色光標(biāo)并購博杰廣告的案例中，博杰廣告的實(shí)際控制人對標(biāo)的資產(chǎn)存在

13、非經(jīng)營性資金占用人對標(biāo)的資產(chǎn)存在非經(jīng)營性資金占用2.262.26億元，成為并購中的障礙億元，成為并購中的障礙性問題。華泰聯(lián)合證券作為交易獨(dú)立財務(wù)顧問針對此問題采取了過性問題。華泰聯(lián)合證券作為交易獨(dú)立財務(wù)顧問針對此問題采取了過橋貸款的方式，首先設(shè)立了融資平臺博杰投資，收購博杰廣告橋貸款的方式，首先設(shè)立了融資平臺博杰投資，收購博杰廣告25%25%的股權(quán)，然后通過旗下的紫金投資對博杰投資現(xiàn)金注資的股權(quán)，然后通過旗下的紫金投資對博杰投資現(xiàn)金注資1 1億，認(rèn)購億，認(rèn)購博杰投資合伙份額，獲得博杰投資合伙份額，獲得19.98%19.98%的合伙企業(yè)財產(chǎn)份額，再以的合伙企業(yè)財產(chǎn)份額，再以1.31.3億元億元購

14、買博杰投資持有博杰廣告購買博杰投資持有博杰廣告36.85%36.85%的股權(quán)收益權(quán)的股權(quán)收益權(quán)( (附回購條款附回購條款) )，用，用于支付博杰投資收購李冰、李萌持有博杰廣告各于支付博杰投資收購李冰、李萌持有博杰廣告各7.3%7.3%股權(quán)形成的股權(quán)形成的2.632.63億元應(yīng)付款。億元應(yīng)付款。 然后由李冰、李萌借給李芃，用于歸還博杰廣告，清理資金占款。然后由李冰、李萌借給李芃，用于歸還博杰廣告，清理資金占款。簡單來說，就是紫金投資將錢借給占款股東，獲得股份，然后占款簡單來說，就是紫金投資將錢借給占款股東，獲得股份，然后占款股東將錢還給標(biāo)的公司，這個過程中紫金投資拿該有的資金回報。股東將錢還給標(biāo)

15、的公司，這個過程中紫金投資拿該有的資金回報。這是國內(nèi)投行作為財務(wù)顧問為并購提供過橋貸款的首次嘗試，過橋這是國內(nèi)投行作為財務(wù)顧問為并購提供過橋貸款的首次嘗試，過橋貸款是一種短期資金的融通，期限一般較短，不超過一年，由于其貸款是一種短期資金的融通，期限一般較短，不超過一年，由于其資金運(yùn)作的重要性較高，往往會獲得較高的回報，且相對于長期融資金運(yùn)作的重要性較高，往往會獲得較高的回報，且相對于長期融資，風(fēng)險較容易控制。資，風(fēng)險較容易控制。 第二種參股型并購是向標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)股權(quán)投資，也可以聯(lián)合其他有整合實(shí)力的第二種參股型并購是向標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)股權(quán)投資，也可以聯(lián)合其他有整合實(shí)力的產(chǎn)業(yè)投資者為主導(dǎo)投資者

16、，共同對被并購企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資、整合重組，在適當(dāng)時產(chǎn)業(yè)投資者為主導(dǎo)投資者，共同對被并購企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資、整合重組，在適當(dāng)時候通過將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓等形式退出。候通過將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓等形式退出。 如案例二：如案例二：天堂硅谷天堂硅谷+ +大康牧業(yè)模式大康牧業(yè)模式基金成立：基金成立： 20112011年年9 9月，生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)與天堂硅谷設(shè)立并購產(chǎn)業(yè)服務(wù)合伙月，生豬龍頭企業(yè)大康牧業(yè)與天堂硅谷設(shè)立并購產(chǎn)業(yè)服務(wù)合伙企業(yè)企業(yè)長沙天堂大康基金，存續(xù)期長沙天堂大康基金，存續(xù)期5 5年，預(yù)期年化收益率年，預(yù)期年化收益率12%-30%12%-30%，以畜牧業(yè)相關(guān)，以畜牧業(yè)相關(guān)領(lǐng)域項(xiàng)目為主要投資方向領(lǐng)域項(xiàng)目為主要

17、投資方向資金募集：資金募集： 基金規(guī)模為基金規(guī)模為3 3億元，大康牧業(yè)作為有限合伙人出資億元，大康牧業(yè)作為有限合伙人出資3,0003,000萬元，恒裕創(chuàng)投萬元，恒裕創(chuàng)投作為普通合伙人出資作為普通合伙人出資3,0003,000萬元，其余出資由天堂硅谷負(fù)責(zé)對外募集，分萬元，其余出資由天堂硅谷負(fù)責(zé)對外募集，分2 2期發(fā)行、期發(fā)行、日常管理：日常管理： 天堂硅谷作為天堂大康管理人，負(fù)責(zé)日常管理，尋找項(xiàng)目、大康牧業(yè)負(fù)天堂硅谷作為天堂大康管理人，負(fù)責(zé)日常管理，尋找項(xiàng)目、大康牧業(yè)負(fù)責(zé)擬投項(xiàng)目的日常經(jīng)營和管理、評估、調(diào)研責(zé)擬投項(xiàng)目的日常經(jīng)營和管理、評估、調(diào)研決策機(jī)制：決策機(jī)制： 天堂大康設(shè)立決策委員會，由天堂

18、大康設(shè)立決策委員會，由7 7名委員組成，其中天堂硅谷委派名委員組成，其中天堂硅谷委派5 5名委員，名委員，大康牧業(yè)委派大康牧業(yè)委派2 2名委員名委員退出約定：退出約定： 基金收購的項(xiàng)目在培育期滿后可通過現(xiàn)金收購或增發(fā)換股方式裝入上市基金收購的項(xiàng)目在培育期滿后可通過現(xiàn)金收購或增發(fā)換股方式裝入上市公司，三年內(nèi)大康牧業(yè)有優(yōu)先收購項(xiàng)目權(quán)利，三年后并購基金有自由處置權(quán)公司，三年內(nèi)大康牧業(yè)有優(yōu)先收購項(xiàng)目權(quán)利，三年后并購基金有自由處置權(quán)過渡機(jī)制：過渡機(jī)制： 被并購公司只有在達(dá)到設(shè)定的財務(wù)指標(biāo)后才由上市公司協(xié)議收購被并購公司只有在達(dá)到設(shè)定的財務(wù)指標(biāo)后才由上市公司協(xié)議收購運(yùn)行狀況：運(yùn)行狀況： 已對武漢和祥養(yǎng)豬場

19、、慈溪市惠豐生豬養(yǎng)殖專業(yè)合作社、已對武漢和祥養(yǎng)豬場、慈溪市惠豐生豬養(yǎng)殖專業(yè)合作社、湖南富華生態(tài)農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司、武漢華海牧業(yè)養(yǎng)殖有限公司進(jìn)行了湖南富華生態(tài)農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司、武漢華海牧業(yè)養(yǎng)殖有限公司進(jìn)行了并購整合，并購整合，4 4個項(xiàng)目都集中在生豬養(yǎng)殖領(lǐng)域，個項(xiàng)目都集中在生豬養(yǎng)殖領(lǐng)域，有助于幫大康牧業(yè)形成有助于幫大康牧業(yè)形成規(guī)模效應(yīng)，在上游采購、下游銷售環(huán)節(jié)中增強(qiáng)議價能力。規(guī)模效應(yīng)，在上游采購、下游銷售環(huán)節(jié)中增強(qiáng)議價能力。退出情況：退出情況： 目前尚沒有實(shí)現(xiàn)退出，兌付情況未知目前尚沒有實(shí)現(xiàn)退出，兌付情況未知最大挑戰(zhàn)：最大挑戰(zhàn)： 這種模式最大的問題在于這種模式最大的問題在于PEPE與上市公司受不同

20、利益驅(qū)使，與上市公司受不同利益驅(qū)使，在資產(chǎn)裝入上市公司的估值上面存在分歧。在資產(chǎn)裝入上市公司的估值上面存在分歧。 上市公司當(dāng)然希望是越便上市公司當(dāng)然希望是越便宜越好，宜越好，PEPE則反之。則反之。 這就要求雙方在合作前就要制定清楚規(guī)則。這就要求雙方在合作前就要制定清楚規(guī)則。目前國內(nèi)并購基金常見的設(shè)立和運(yùn)目前國內(nèi)并購基金常見的設(shè)立和運(yùn)營模式營模式：首先成立基金管理公司，用于充當(dāng)并購基金的首先成立基金管理公司，用于充當(dāng)并購基金的GP；挖掘一個或若干個項(xiàng)目，設(shè)立并購基金，募集挖掘一個或若干個項(xiàng)目，設(shè)立并購基金，募集LP。并購基金常常有一定的存續(xù)期，。并購基金常常有一定的存續(xù)期，比如比如3年、年、5

21、年、年、10年等年等;項(xiàng)目結(jié)束、并購基金到期，并購基金清盤，按照收益分配機(jī)制給項(xiàng)目結(jié)束、并購基金到期，并購基金清盤，按照收益分配機(jī)制給 LP 提供相應(yīng)的提供相應(yīng)的投資收益。投資收益。并購基金的主要參與者分為券商直投、并購基金的主要參與者分為券商直投、PE 和產(chǎn)業(yè)資本三類。和產(chǎn)業(yè)資本三類。券商直投主要圍繞上券商直投主要圍繞上市公司的需求發(fā)掘并購機(jī)會，結(jié)合投行市公司的需求發(fā)掘并購機(jī)會，結(jié)合投行和和研究所提供綜合服務(wù)研究所提供綜合服務(wù)。PE 主要服務(wù)于項(xiàng)主要服務(wù)于項(xiàng)目端，最后實(shí)現(xiàn)退出。產(chǎn)業(yè)資本往往圍繞自身上下游產(chǎn)業(yè)鏈布局，一般只以較少目端，最后實(shí)現(xiàn)退出。產(chǎn)業(yè)資本往往圍繞自身上下游產(chǎn)業(yè)鏈布局，一般只以

22、較少比例出資比例出資(約約10%-20%左右左右)，作為，作為 LP 與與 PE 機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起并購機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起并購。1、出資比例及募資、出資比例及募資 根據(jù)根據(jù)PE機(jī)構(gòu)及上市公司出資比例可以將并購基金劃分為三種模式機(jī)構(gòu)及上市公司出資比例可以將并購基金劃分為三種模式2、項(xiàng)目投資管理的分工、項(xiàng)目投資管理的分工（1）投資流程）投資流程 PE機(jī)構(gòu)作為基金管理人，提供日常運(yùn)營及投資管理服務(wù)，包括項(xiàng)目篩選、機(jī)構(gòu)作為基金管理人，提供日常運(yùn)營及投資管理服務(wù)，包括項(xiàng)目篩選、談判、盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、立項(xiàng)、行業(yè)分析、投建書撰寫及投決會談判、盡職調(diào)查、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、立項(xiàng)、行業(yè)分析、投建書撰寫及投決會項(xiàng)目陳述、項(xiàng)

23、目陳述、 上市公司協(xié)助上市公司協(xié)助PE機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、組織實(shí)施，有的上市公司會利機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目篩選、立項(xiàng)、組織實(shí)施，有的上市公司會利用行業(yè)優(yōu)勢甚至主導(dǎo)項(xiàng)目源的提供和篩選用行業(yè)優(yōu)勢甚至主導(dǎo)項(xiàng)目源的提供和篩選（2）投后管理）投后管理 PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)并購后企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化、工機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)并購后企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化、工作作上市公司負(fù)責(zé)企業(yè)具體經(jīng)營管理，分兩種：上市公司負(fù)責(zé)企業(yè)具體經(jīng)營管理，分兩種： 一是控股型收購，會聘用大部分原管理團(tuán)隊(duì)，同時為了避免原團(tuán)隊(duì)故一是控股型收購，會聘用大部分原管理團(tuán)隊(duì)，同時為了避免原團(tuán)隊(duì)故意隱瞞問題造成的信用風(fēng)險，都將保留意隱

24、瞞問題造成的信用風(fēng)險，都將保留10%-20%的股權(quán)給被收購企業(yè)團(tuán)隊(duì)。的股權(quán)給被收購企業(yè)團(tuán)隊(duì)。 上市公司會派出骨干監(jiān)督和協(xié)助企業(yè)的日常經(jīng)營管理上市公司會派出骨干監(jiān)督和協(xié)助企業(yè)的日常經(jīng)營管理 二是全資并購后，上市公司全面負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營方案制定、日常經(jīng)二是全資并購后，上市公司全面負(fù)責(zé)企業(yè)的經(jīng)營方案制定、日常經(jīng)營和管理并負(fù)責(zé)內(nèi)控體系和制度營和管理并負(fù)責(zé)內(nèi)控體系和制度3、投資決策、投資決策 模式一：上市公司一票否決（主流模式）模式一：上市公司一票否決（主流模式） 上市公司在決策中有兩次一票否決權(quán)，即在項(xiàng)目開始調(diào)研時，若上市公上市公司在決策中有兩次一票否決權(quán)，即在項(xiàng)目開始調(diào)研時，若上市公 司覺得項(xiàng)目不好，

25、調(diào)研就會取消、當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入了決策委員會時，若上市司覺得項(xiàng)目不好，調(diào)研就會取消、當(dāng)項(xiàng)目進(jìn)入了決策委員會時，若上市公司認(rèn)為沒有收購意義，也可直接否決公司認(rèn)為沒有收購意義，也可直接否決模式二：投委會投票多數(shù)通過原則模式二：投委會投票多數(shù)通過原則 投資決策委員會由投資決策委員會由PE機(jī)構(gòu)和上市公司共同委派人員構(gòu)成，投資決策采取三機(jī)構(gòu)和上市公司共同委派人員構(gòu)成，投資決策采取三分之二以上多數(shù)通過的原則分之二以上多數(shù)通過的原則4、退出方式、退出方式模式一：如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：模式一：如項(xiàng)目運(yùn)行正常，退出方式如下：（1）由上市公司并購?fù)顺觯┯缮鲜泄静①復(fù)顺?這是主流模式，通常并購基金約定這是主流模式

26、，通常并購基金約定3年為存續(xù)期。年為存續(xù)期。 約定三年內(nèi)，上市公司約定三年內(nèi)，上市公司有優(yōu)先收購項(xiàng)目權(quán)利。有優(yōu)先收購項(xiàng)目權(quán)利。 三年后，并購基金將有自由處置權(quán)，可以考慮直接三年后，并購基金將有自由處置權(quán)，可以考慮直接讓項(xiàng)目讓項(xiàng)目IPO或賣給其他公司或賣給其他公司（2）獨(dú)立在境內(nèi)外資本市場進(jìn)行）獨(dú)立在境內(nèi)外資本市場進(jìn)行IPO，完成退出、，完成退出、（3）將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金，完成退出、）將所投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓給其他產(chǎn)業(yè)基金，完成退出、（4）由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購，完成退出）由所投資項(xiàng)目公司管理層進(jìn)行收購，完成退出模式二：如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上市公司大股東兜底模式二：如項(xiàng)目出現(xiàn)意外，由上

27、市公司大股東兜底 如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對于上市公司或其大股東外的其他如項(xiàng)目出現(xiàn)虧損，對于上市公司或其大股東外的其他LP而言，上市公司大而言，上市公司大股東通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：股東通常將給予一定的兜底，主要有兩種情況：（1）“投資型投資型”基金基金 所謂所謂“投資型投資型”基金，上市公司大股東與其他基金，上市公司大股東與其他LP（出資人）的出資比例為（出資人）的出資比例為1：N，上市公司大股東的出資相當(dāng)于，上市公司大股東的出資相當(dāng)于“有限劣后有限劣后”模式，上市公司大股東和模式，上市公司大股東和其他其他LP分別按比例進(jìn)行出資、萬一這個項(xiàng)目虧損，如果虧損在上市公司大分別按比例進(jìn)行出資

28、、萬一這個項(xiàng)目虧損，如果虧損在上市公司大股東出資范圍以內(nèi)，則都由上市公司大股東承擔(dān)、而虧損超出其出資范圍股東出資范圍以內(nèi)，則都由上市公司大股東承擔(dān)、而虧損超出其出資范圍的部分，超出部分由其他的部分，超出部分由其他LP按出資份額共同承擔(dān)按出資份額共同承擔(dān)（2）“融資性融資性”基金基金“融資型融資型”基金，顧名思義是為上市公司大股東融資基金，顧名思義是為上市公司大股東融資 上市公司大股東與其他上市公司大股東與其他LP的出資比例為的出資比例為1：N，他除了要出一定數(shù)額的資金，還要對另外，他除了要出一定數(shù)額的資金，還要對另外LP的出的出資承擔(dān)保本付息的責(zé)任資承擔(dān)保本付息的責(zé)任并購基金的盈利A并購基金的

29、估值B并購基金的盈利與估值 并購基金的盈利來源包括基金分紅、固定管理費(fèi)、上市公司回并購基金的盈利來源包括基金分紅、固定管理費(fèi)、上市公司回購股權(quán)的溢價并購基金的盈利來源包括基金分紅、固定管理費(fèi)、上市公購股權(quán)的溢價并購基金的盈利來源包括基金分紅、固定管理費(fèi)、上市公司回購股權(quán)的溢價以及財務(wù)顧問費(fèi)等。對司回購股權(quán)的溢價以及財務(wù)顧問費(fèi)等。對 PE PE 和投資者而言，投資回報主和投資者而言，投資回報主要還是分紅和到期返還，以及財務(wù)顧問費(fèi)等。對要還是分紅和到期返還，以及財務(wù)顧問費(fèi)等。對 PE PE和投資者而言，投資和投資者而言，投資回報主要還是分紅和到期返還，一般依據(jù)投資合同的約定而來，主要有回報主要還是

30、分紅和到期返還，一般依據(jù)投資合同的約定而來，主要有如下幾種方式：如下幾種方式：被投資企業(yè)上市，投資人持有被投企業(yè)原始股，獲得投資額與原始股被投資企業(yè)上市，投資人持有被投企業(yè)原始股，獲得投資額與原始股變現(xiàn)的差價。變現(xiàn)的差價。被投資企業(yè)回購被投資企業(yè)回購 PE PE投資股份，投資人獲得回購金額與投資金額的差價。投資股份，投資人獲得回購金額與投資金額的差價。成為被投資企業(yè)的股東，獲得被投資企業(yè)的分紅。成為被投資企業(yè)的股東，獲得被投資企業(yè)的分紅。并購基金的盈利將持有的被投資企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給其他機(jī)構(gòu)或個人，獲得轉(zhuǎn)讓收益和投將持有的被投資企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓給其他機(jī)構(gòu)或個人，獲得轉(zhuǎn)讓收益和投資額的差價。資額的差價。

31、與被投資企業(yè)簽訂對賭協(xié)議，在被投企業(yè)沒有達(dá)到預(yù)設(shè)指標(biāo)后，獲得與被投資企業(yè)簽訂對賭協(xié)議，在被投企業(yè)沒有達(dá)到預(yù)設(shè)指標(biāo)后，獲得被投企業(yè)的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償。被投企業(yè)的經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償。對于對于 GP GP 來說，一般是收取來說，一般是收取2%2%左右的管理費(fèi)和左右的管理費(fèi)和20%20%的超額收益，即的超額收益，即“2+20”“2+20”。目前超額收益的分配模式主要有兩種，一種是歐洲模式，即。目前超額收益的分配模式主要有兩種，一種是歐洲模式，即優(yōu)先返還出資人全部出資及優(yōu)先收益模式，投資退出的資金需要優(yōu)先返優(yōu)先返還出資人全部出資及優(yōu)先收益模式，投資退出的資金需要優(yōu)先返還給基金出資人，至其收回全部出資及約定的優(yōu)先報酬率后，

32、還給基金出資人，至其收回全部出資及約定的優(yōu)先報酬率后，GP GP 再參再參與分配。第二種是美國模式，即逐筆分配模式，每筆投資退出與分配。第二種是美國模式，即逐筆分配模式，每筆投資退出 GP GP 都參都參與收益分配，以單筆投資成本為參照提取超額收益的一部分作為業(yè)績獎與收益分配，以單筆投資成本為參照提取超額收益的一部分作為業(yè)績獎勵。美國模式下勵。美國模式下 LP LP 收回投資的速度要慢于歐洲模式，目前國內(nèi)絕大部收回投資的速度要慢于歐洲模式，目前國內(nèi)絕大部分基金都采取歐洲模式分基金都采取歐洲模式。 A.A.有限合伙企業(yè)年化凈收益率的計算有限合伙企業(yè)年化凈收益率的計算有限合伙企業(yè)年化凈收益率有限合

33、伙企業(yè)年化凈收益率 R=R=本企業(yè)收益本企業(yè)收益/ /全體合伙人實(shí)繳貨幣出資額加全體合伙人實(shí)繳貨幣出資額加權(quán)平均數(shù)權(quán)平均數(shù); ;全體合伙人實(shí)繳貨幣出資額加權(quán)平均數(shù)全體合伙人實(shí)繳貨幣出資額加權(quán)平均數(shù)=(=(全體合伙人實(shí)繳貨幣出全體合伙人實(shí)繳貨幣出資額資額該實(shí)繳貨幣出資額實(shí)際存在天數(shù)該實(shí)繳貨幣出資額實(shí)際存在天數(shù)/365);/365); 本企業(yè)收益本企業(yè)收益= =本企業(yè)投資項(xiàng)目變現(xiàn)收入收益本企業(yè)投資項(xiàng)目變現(xiàn)收入收益+ +本企業(yè)投資項(xiàng)目累計分紅收本企業(yè)投資項(xiàng)目累計分紅收益益+ +本企業(yè)對投資項(xiàng)目的資金出借收益本企業(yè)對投資項(xiàng)目的資金出借收益+ +閑臵資金使用收益閑臵資金使用收益+ +銀行利息收入銀行利息

34、收入+ +其他收益其他收益- -管理費(fèi)管理費(fèi)- -銀行托管費(fèi)銀行托管費(fèi)- -本協(xié)議約定應(yīng)由本企業(yè)承擔(dān)的其他費(fèi)用。本協(xié)議約定應(yīng)由本企業(yè)承擔(dān)的其他費(fèi)用。B.B.本企業(yè)存續(xù)期間，一個財務(wù)年度結(jié)束時，則可將已實(shí)現(xiàn)的本企業(yè)收益按如本企業(yè)存續(xù)期間，一個財務(wù)年度結(jié)束時，則可將已實(shí)現(xiàn)的本企業(yè)收益按如下方式進(jìn)行分配：下方式進(jìn)行分配： 有限合伙企業(yè)年化凈收益率有限合伙企業(yè)年化凈收益率 R8%R8%時，由各合伙人按照實(shí)繳貨幣出資比例時，由各合伙人按照實(shí)繳貨幣出資比例進(jìn)行分配進(jìn)行分配; ;并購基金的收益分配的基本原則并購基金的收益分配的基本原則有限合伙企業(yè)年化凈收益率有限合伙企業(yè)年化凈收益率 R8%R8%時，超過時，

35、超過8%8%部分以上部分的部分以上部分的20%20%作為超額作為超額業(yè)績收益，暫時留存在合伙企業(yè)賬戶中，待有限合伙企業(yè)清算時一次性分配，業(yè)績收益，暫時留存在合伙企業(yè)賬戶中，待有限合伙企業(yè)清算時一次性分配，非超額業(yè)績收益部分非超額業(yè)績收益部分( (即超過即超過8%8%以上部分的以上部分的80%)80%)由各合伙人按出資比例分配由各合伙人按出資比例分配收益。收益。C.C.本企業(yè)投資項(xiàng)目退出并進(jìn)行最終項(xiàng)目收益清算分配時，按如下方式進(jìn)行分本企業(yè)投資項(xiàng)目退出并進(jìn)行最終項(xiàng)目收益清算分配時，按如下方式進(jìn)行分配：配： 當(dāng)合伙人從合伙企業(yè)退出后僅持有現(xiàn)金資產(chǎn)時，則管理人提取業(yè)績獎勵：當(dāng)合伙人從合伙企業(yè)退出后僅持

36、有現(xiàn)金資產(chǎn)時，則管理人提取業(yè)績獎勵：當(dāng)有限合伙企業(yè)年化凈收益率當(dāng)有限合伙企業(yè)年化凈收益率 R8%R8%時，管理人提取超過時，管理人提取超過8%8%以上的超額業(yè)以上的超額業(yè)績收益績收益( (未扣除業(yè)績獎勵未扣除業(yè)績獎勵) )的的20%20%作為業(yè)績獎勵，剩余資產(chǎn)由各合伙人按照實(shí)作為業(yè)績獎勵，剩余資產(chǎn)由各合伙人按照實(shí)繳貨幣出資比例進(jìn)行分配繳貨幣出資比例進(jìn)行分配; ;當(dāng)當(dāng)合伙人從合伙企業(yè)退出后持有上市公司股票時，則本合伙企業(yè)持有的現(xiàn)金合伙人從合伙企業(yè)退出后持有上市公司股票時，則本合伙企業(yè)持有的現(xiàn)金資產(chǎn)資產(chǎn)( (如有如有) )由各合伙人按照實(shí)繳貨幣出資比例進(jìn)行分配，管理人不提取業(yè)績由各合伙人按照實(shí)繳貨

37、幣出資比例進(jìn)行分配，管理人不提取業(yè)績獎勵，業(yè)績獎勵等費(fèi)用計算和收取根據(jù)信托計劃條款約定執(zhí)行。獎勵，業(yè)績獎勵等費(fèi)用計算和收取根據(jù)信托計劃條款約定執(zhí)行。在并購過程中，最困難的一環(huán)在于在并購過程中，最困難的一環(huán)在于對企業(yè)和企業(yè)家的估值。國際上通對企業(yè)和企業(yè)家的估值。國際上通行的企業(yè)估值法有三種。第一是重行的企業(yè)估值法有三種。第一是重臵法，就是對現(xiàn)在重建該企業(yè)的成臵法，就是對現(xiàn)在重建該企業(yè)的成本進(jìn)行評估本進(jìn)行評估; ;第二是類比法，就是尋第二是類比法，就是尋找跟該企業(yè)相類似的已上市企業(yè)，找跟該企業(yè)相類似的已上市企業(yè)，以它的市值進(jìn)行推斷以它的市值進(jìn)行推斷; ;第三是折現(xiàn)法，第三是折現(xiàn)法，根據(jù)企業(yè)的盈利能

38、力，把它未來的根據(jù)企業(yè)的盈利能力，把它未來的利潤折算到當(dāng)前的數(shù)額。利潤折算到當(dāng)前的數(shù)額。目前國內(nèi)的并購基金根據(jù)實(shí)際情況合理目前國內(nèi)的并購基金根據(jù)實(shí)際情況合理采用市場法、收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等方采用市場法、收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等方法進(jìn)行估值。市場法是將評估對象與參法進(jìn)行估值。市場法是將評估對象與參考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、考企業(yè)、在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評估對象價值以確定評估對象價值; ;收益法是通過將被收益法是通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估對象價值評估對象價值;

39、 ;資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在合理評估資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在合理評估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債價值的基礎(chǔ)上確定企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債價值的基礎(chǔ)上確定評估對象評估對象價值。價值。并購基金的估值并購基金的估值并購基金產(chǎn)品化并購基金常常采用的是有限合伙制，由并購基金常常采用的是有限合伙制，由 GP( GP(普通合伙人普通合伙人) )和和 LP( LP(有限有限合伙人合伙人) )組成，其中組成，其中 GP GP 負(fù)責(zé)并購基金的運(yùn)作，并提供一定比例的資負(fù)責(zé)并購基金的運(yùn)作，并提供一定比例的資金，常常為整個并購基金的金，常常為整個并購基金的1%5%1%5%。LP LP 是并購基金的主要資金提供是并購基金的主要資金提供方，分享并購基金的主要收益。方，分享并購基金的主要收益。目前對目前對LPLP的要求是的要求是指具備相應(yīng)風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力，投資于單只并購基金的指具備相應(yīng)風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力，投資于單只并購基金的金額不低于金額不低于100 100 萬元且符合下列相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的單位和個人：萬元且符合下列相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的單位和個人：（一）（一）數(shù)量不能超過數(shù)量不能超過5050人人; ;（二）投資者應(yīng)具備相應(yīng)的風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力；（二）投資者應(yīng)具備相應(yīng)的風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力；（三）投資于單只私募基金的