第八章：權證

1、 認股權證是授予持有人一項權利，在到期日前(也可能有其它附加條款)以行使價購買公司發(fā)行的新股(或者是庫藏的股票)。認股權證，又稱“認股證”或“權證”，其英文名稱為Warrant，故在香港又俗譯“窩輪”。 按照發(fā)行主體，認股權證分為股本認股權證和備兌權證兩種。股本認股權證屬于狹義的認股權證，是由上市公司發(fā)行的。備兌權證則屬于廣義認股權證，是由上市公司以外的第三方(一般為證券公司、銀行等)發(fā)行的，不增加股份公司的股本。 權證是一種有價證券，投資者付出權利金購買后，有權利（而非義務）在某一特定期間（或特定時點）按約定價格向發(fā)行人購買或者出售標的證券。其中： 發(fā)行人是指上市公司或證券公司等機構 買權證

2、時支付的價款 標的證券可以是個股、基金、債券、一籃子股票或其它證券，是發(fā)行人承諾按約定條件向權證持有人購買或出售的證券。 權證，是指基礎證券發(fā)行人或其以外的第三人發(fā)行的，約定持有人在規(guī)定期間內或特定到期日，有權按約定價格向發(fā)行人購買或出售標的證券，或以現(xiàn)金結算方式收取結算差價的有價證券。 權證實質反映的是發(fā)行人與持有人之間的一種契約關系，持有人向權證發(fā)行人支付一定數(shù)量的價金之后，就從發(fā)行人那獲取了一個權利。這種權利使得持有人可以在未來某一特定日期或特定期間內，以約定的價格向權證發(fā)行人購買/出售一定數(shù)量的資產。購買股票的權證稱為認購權證，出售股票的權證叫作認售權證（或認沽權證）。 權證分為歐式權

3、證、美式權證和百慕大式權證三種。所謂歐式權證：就是只有到了到期日才能行權的權證。所謂美式權證：就是在到期日之前隨時都可以行權的權證。所謂百慕大式權證：就是持有人可在設定的幾個日子或約定的到期日有權買賣標的證券。持有人獲取的是一個權利而不是責任，其有權決定是否履行契約，而發(fā)行者僅有被執(zhí)行的義務，因此為獲得這項權利，投資者需付出一定的代價(權利金)。 權證(實際上所有期權)與遠期或期貨的區(qū)別在于前者持有人所獲得的不是一種責任，而是一種權利，后者持有人需有責任執(zhí)行雙方簽訂的買賣合約，即必須以一個指定的價格，在指定的未來時間，交易指定的相關資產。 從上面的定義就容易看出，根據(jù)權利的行使方向，權證可以分

4、為認購權證和認沽權證，認購權證屬于期權當中的看漲期權，認沽權證屬于看跌期權。 權證價值由兩部分組成，一是內在價值，即標的股票與行權價格的差價；二是時間價值，代表持有者對未來股價波動帶來的期望與機會。在其他條件相同的情況下，權證的存續(xù)期越長，權證的價格越高；美式權證由于在存續(xù)期可以隨時行權，比歐式權證的相對價格要高。 認購權證價值=(正股股價-行權價)X行權比例 認沽權證價值=(行權價-正股股價)X行權比例 （1）按買賣方向分為認購權證和認沽權證。認購權證持有人有權按約定價格在特定期限內或到期日向發(fā)行人買入標的證券，認沽權證持有人則有權賣出標的證券。 （2）按權利行使期限分為歐式權證和美式權證，

5、美式權證的持 有人在權證到期日前的任何交易時間均可行使其權利，歐式權證持有人只可以在權證到期日當日行使其權利。 （3）按發(fā)行人不同可分為股本權證和備兌權證。股本權證一般是由上市公司發(fā)行，備兌權證一般是由證券公司等金融機構發(fā)行： 1比較項目股本權證備兌（衍生權證）發(fā)行人標的證券發(fā)行人標的證券發(fā)行人以外的第三方標的證券需要發(fā)行新股已在交易所掛牌交易的證券發(fā)行目的為籌資或高管人員激勵用為投資者提供避險、套利工具行權結果公司股份增加、每股凈值稀釋不造成股本增加或權益稀釋 1價格關系認購權證認沽權證行使價格標的證券收盤價格價外價內行使價格=標的證券收盤價格價平價平行使價格標的證券收盤價格價內價外 （5）

6、按結算方式可分為證券給付結算型權證和現(xiàn)金結算型權證。權證如果采用證券給付方式進行結算，其標的證券的所有權發(fā)生轉移；如采用現(xiàn)金結算方式，則僅按照結算差價進行現(xiàn)金兌付，標的證券所有權不發(fā)生轉移。 在國外，權證起源于1911年美國電燈和能源公司。在1929年以前，權證作為投機性的品種而淪為市場操縱的工具。1960年代，許多美國公司利用股票權證作為并購的融資手段。由于權證相對廉價，部分權證甚至被當成了促銷手段。當時美國的公司在發(fā)售債券出現(xiàn)困難時，常常以贈送股票權證加以“利誘”，頗有種“買電腦贈保險”的意味。1970年，美國電話電報公司以權證方式融資 15億美元，使得權證伴隨標的證券的發(fā)行成為最流行的融

7、資模式。 歐洲最早的認股權證出現(xiàn)在1970年的英國，而德國自從在1984年發(fā)行認股權證之后，一度迅速成為世界上規(guī)模最大的權證市場，擁有上萬只權證品種。但其地位目前已經讓位于香港。截至2004年12月31日，按認股證成交金額計，香港位列全球第一，2005年全年成交金額673.573億美元，遙遙領先第二位的德國552.085億美元及第三位的意大利211.153億美元。 權證的創(chuàng)設是指權證上市交易后，由有資格的機構提出申請的、與原有權證條款完全一致的增加權證供應量的行為。權證的注銷是指創(chuàng)設人（即創(chuàng)設權證的證券公司）向證券交易所申請注銷其所指定的權證創(chuàng)設帳戶中的全部權證或部分權證。 上證所規(guī)定，申請在

8、交易所上市的權證，其標的證券為股票的，標的股票應符合以下條件：最近20個交易日流通股份市值不低于10億元；最近 60個交易日股票交易累計換手率在25%以上；流通股股本不低于2億股。 認股權證，又稱“認股證”或“權證”，其英文名稱為Warrant，故在香港又俗譯“窩輪”。 在證券市場上，Warrant是指一種具有到期日及行使價或其他執(zhí)行條件的金融衍生工具。而根據(jù)美國證券交易所的定義，Warrant是指一種以約定的價格和時間（或在權證協(xié)議里列明的一系列期間內分別以相應價格）購買或者出售標的資產的期權。 備兌權證是由持有該相關資產的第三者發(fā)行，并非由相關企業(yè)本身發(fā)行，一般都是國際性投資銀行機構發(fā)行。

9、發(fā)行商擁有相關資產或有權擁有該資產。備兌認股權證可以是認購或認沽，投資者并同時面對發(fā)行商的信貸風險。 備兌權證被視為結構性產品。備兌權證是由獨立于其指定證券之發(fā)行人及其附屬公司的個體(通常是投資銀行)所發(fā)行。指定資產可以是股本證券以外的資產，例如指數(shù)、貨幣、商品、債券又或一籃子證券。備兌權證所賦予的權利可以是購買的權利(認購權證)或出售的權利(認沽權證)。 備兌的含義指其發(fā)行人將權證的指定證券或資產存放在獨立的受托人、托管人或存管處，作為其履行責任的抵押，而受托人、托管人或存管處則代表權證持有人的利益。有些市場用權證二字代表所有類別的權證，而有些市場則以衍生權證代表備兌權證。 蝶式權證是指同時

10、買入和賣出兩份價格不同的認沽權證或同時買入和賣出兩份價格不同的認股權證，這樣的組合可以使得投資者在股價波動在一定區(qū)間內時獲得一定收益，如果價格波動超出范圍，則投資者的也不會遭受損失，其收益曲線形狀如“_”，因其形狀與展翅飛翔的蝴蝶，故將其命名為蝶式權證。 馬鞍式權證由一份認沽權證和認股權證組成的組合，其收益曲線形狀為“_/”，與馬鞍相似，稱馬鞍式權證，也叫寬跨式或束勒式權證。這種權證使投資者在股價大跌或大漲時獲得收益，在股價變動不大時沒有收益。 一、 權證的定義和種類 暫行辦法有關權證的定義揭示了權證二個主要特點：1、權證表征了發(fā)行人與持有人之間存在的合同關系，權證持有人據(jù)此享有的權利與股東所

11、享有的股東權在權利內容上有著明顯的區(qū)別：即除非合同有明確約定,權證持有人對標的證券發(fā)行人和權證發(fā)行人的內部管理和經營決策沒有參與權；2、權證賦予權證持有人的是一種選擇的權利而不是義務。與權證發(fā)行人有義務在持有人行權時依據(jù)約定交付標的證券或現(xiàn)金不同，權證持有人完全可以根據(jù)市場情況自主選擇行權還是不行權,而無需承擔任何違約責任。 A、以發(fā)行人為標準，可以分為公司權證和備兌權證。公司權證是由標的證券發(fā)行人發(fā)行的權證,如標的股票發(fā)行人(上市公司)發(fā)行的權證。備兌權證是由標的證券如股票發(fā)行人以外的第三人(上市公司股東或者證券公司等金融機構)發(fā)行的權證?？紤]到市場發(fā)展的實際，除為解決股權分置而發(fā)行的權證外

12、,暫行辦法對證券公司等金融機構作為備兌權證發(fā)行人的資格條件沒有規(guī)定。 B、以持有人的權利性質為標準，可以分為認購權證(向發(fā)行人購買標的證券)和認沽權證(向發(fā)行人出售標的證券)。 C、以行權方式為標準,約定持有人有權在規(guī)定期間行權的為美式權證，約定持有人僅能在特定到期日行權的屬于歐式權證。 D、以結算方式為標準,可以分為實券給付結算型權證和現(xiàn)金結算型權證。實券給付結算以標的證券所有權發(fā)生轉移為特征，發(fā)行人必須向持有人實際交付或購入標的證券,而現(xiàn)金結算方式則是在不轉移標的證券所有權的情況下僅就結算差價進行現(xiàn)金支付。 寶鋼集團在本次股權分置改革中發(fā)行的權證屬于歐式實券給付型備兌認購權證。二、 發(fā)行上

13、市審核權證的發(fā)行審核將由交易所完成,并報中國證監(jiān)會備案。而權證的上市審核完全由交易所負責。三、 標的證券的條件 暫行辦法以列舉的方式規(guī)定股票和其他證券品種可以作為標的證券。鑒于權證市場剛剛起步,暫行辦法只針對選擇單只股票作為標的證券的條件作出了明確規(guī)定，對于以基金、一籃子股票等為標的證券的具體條件,交易所將根據(jù)市場發(fā)展的需要及時予以明確和完善。 權證產品高收益、高風險的特點決定了標的股票如果不具備相當?shù)牧魍ㄒ?guī)模，標的股票與權證價格聯(lián)動所帶來的價格波動和操縱風險將十分巨大。選擇規(guī)模大、流動性強的股票作為標的股票是權證交易活躍而又穩(wěn)定的重要基礎。鑒此,暫行辦法對標的股票的資格提出了嚴格要求。需要明

14、確的是：第一，流通股指流通A股。第二,換手率的計算是以市價總值為計算依據(jù)，單日換手率=(當日標的股票的二級市場成交金額/市價總值)*100%。 四、 權證的上市條件 暫行辦法第十條對權證的上市條件做出了明確規(guī)定,主要包括： 1權證的必備條款：權證類別(“認購”或“認沽”)、行權價格、行權方式(“歐式”或“美式”)、存續(xù)期間、行權日期、結算方式(實券給付還是現(xiàn)金結算)、行權比例。 2權證存續(xù)時間的計算起點是上市日，具體計算可以日、月、年為單位。 3權證發(fā)行人必須提供符合規(guī)定的履約擔保。 4權證發(fā)行人的履約擔保。 五、 信息披露 信息披露主要包含兩個方面：1、權證發(fā)行人根據(jù)有關規(guī)定履行信息披露義務

15、所發(fā)布的各種公告。除暫行辦法明確規(guī)定的權證發(fā)行說明書、上市公告書、終止上市提示性公告和終止上市公告外，交易所還將以信息披露內容與格式指引等形式根據(jù)市場需要,結合股權分置改革的要求，督促發(fā)行人及時發(fā)布諸如行權價格調整、對市場傳聞澄清等信息,以提高市場透明度，充分維護投資者利益。2、交易所在每日開盤前公布的每只權證可流通數(shù)量、持有權證數(shù)量達到或超過可流通數(shù)量5%的持有人名單。 六、 權證的交易 權證交易與股票非常相似,在交易時間、交易機制(競價方式)等方面都與股票相同。不同之處在于： 1申報價格最小單位：與股票價格變動最小單位0.01元不同，權證的價格最小變動單位是0.001元人民幣。這是因為權證

16、的價格可能很低,比如在價外證時，權證的價格可能只有幾分錢,這時如果其價格最小變動單位為0.01元就顯得過大，因為即使以最小的價格單位變動,從變動幅度上看，都可能形成價格的大幅波動。 2權證價格的漲跌幅限制：目前股票漲跌幅采取的10%的比例限制,而權證漲跌幅是以漲跌幅的價格而不是百分比來限制的。 權證的價格主要是由其標的股票的價格決定的，而權證的價格往往只占標的股票價格的一個較小的比例,標的股票價格的變化可能會造成權證價格的大比例的變化，從而使事先規(guī)定的任何漲跌幅的比例限制不太適合。例如,T日權證的收盤價是1元，標的股票的收盤價是10元。T+1日,標的股票漲停至11元。其它因素不變，權證價格應該

17、上漲1元,漲幅100%。按辦法中的公式計算，權證的漲停價格為1+(11-10)125%=2.25元,即標的股票漲停時，權證尚未漲停。 七、禁止權證發(fā)行人和標的 證券發(fā)行人買賣權證 暫行辦法中規(guī)定權證發(fā)行人不得買賣自己發(fā)行的權證,標的證券發(fā)行人不得買賣標的證券對應的權證。由于權證是高杠桿性的產品，標的股票的微小變動都會導致權證價格的大幅度波動。如果允許權證發(fā)行人和標的股票發(fā)行人買賣權證,那么，權證發(fā)行人和標的股票發(fā)行人通過某種方式影響標的股票價格,就有可能導致權證價格的大幅波動，從而獲得非法收益,給一般投資者造成損失。 八、權證的終止交易 暫行辦法第十四條規(guī)定“權證存續(xù)期滿前5個交易日，權證終止

18、交易,但可以行權”。這里的前5個交易日包括到期日，即以到期日為T日,權證從T-4日開始終止交易。 九、 權證的行權 暫行辦法在行權方面做的一個主要規(guī)定是“當日買進的權證，當日可以行權。當日行權取得的標的證券,當日不得賣出”。這樣規(guī)定的目的是維持權證價格和標的股票之間的互動關系，使得權證價格主要由標的股票決定的特點得到更有效的體現(xiàn)。當然,更理想的情況是允許當日行權取得的標的證券，當日可以賣出。但在綜合考慮了風險控制等因素后,本所作出了現(xiàn)在的規(guī)定。 十、權證行權的結算 在行權結算方式方面，暫行辦法對現(xiàn)金結算方式和證券給付方式都作出了規(guī)定。在現(xiàn)金結算方式中,標的證券結算價格對于權證發(fā)行人和持有人都非

19、常重要，為此暫行辦法規(guī)定“標的證券結算價格,為行權日前十個交易日標的證券每日收盤價的平均數(shù)”。這樣較大程度地避免了結算價格被操縱的可能性。此外，從保護投資者角度出發(fā),暫行辦法允許現(xiàn)金結算的自動支付方式和證券給付的代理行權方式，并作出了相應規(guī)定。 十一、權證交易、行權的費用 權證是我國證券市場的又一創(chuàng)新產品。為鼓勵這一產品的發(fā)展,本所在費用方面考慮給予一定的優(yōu)惠措施，其交易、行權費用的制定基本參考了在本所上市交易的基金標準,例如權證交易傭金不超過交易金額的0.3%,行權時向登記公司按過戶股票的面值繳納0.05%的股票過戶費。 十二、 權證的創(chuàng)設機制 權證價格主要取決于標的股票市場價格及其波動性,

20、其價格不應該完全受到供求關系的影響。在市場需求上升時，應該存在某種機制,允許權證供應量適時得以增加，以平抑價格暴漲。境外成熟的權證市場無一例外地使用了這種“持續(xù)發(fā)售”機制。為此,暫行辦法第二十九條規(guī)定：合格機構可以創(chuàng)設權證，以增加二級市場權證供給量,防止權證價格暴漲以致脫離合理價格區(qū)域。 認沽權證行權時，憑每份權證按行權價賣給非流通股大股東相應數(shù)量（一般都是1:1，具體看該權證的說明）的正股 認購權證行權時，憑每份權證按行權價向非流通股大股東買入相應數(shù)量（一般都是1:1，具體看該權證的說明）的正股。 權證類型碼，也就是第三個字母的規(guī)律： 滬市認購-B 是（buy warrant）；深市認購-C

21、(Call warrant：認購權證)；滬市認沽、深市認沽-P （put warrant 認沽權證） 最后一位，也就是第8個字位用一個數(shù)字或字母表示以標的證券發(fā)行的第幾只權證，當超過9只時用A到Z表示第10只至第35只。 (某某CWB1) 的CW是取“Company warrant”縮寫，是在滬市發(fā)行的公司權證（區(qū)別股改備兌權證） 五糧液認購權證(五糧YGC1) 的發(fā)行人是“宜賓國有資產經營有限公司”取“宜，國”的拼音縮寫YG 雅戈爾認購權證(雅戈QCB1) 的發(fā)行人是“寧波青春投資控股有限公司”取“青，春”的拼音縮寫QC 華菱管線認沽權證(華菱JTP1) 的發(fā)行人是“湖南華菱鋼鐵集團有限責任

22、公司”取“集團”的拼音縮寫JT 萬華認沽權證(萬華HXP1) 的發(fā)行人是“煙臺萬華華信合成革有限公司”取“華，信”的拼音縮寫HX 溢價：權證交易價格高于實際價格多少的值。 認購權證溢價=認購權證成交價-(正股股價-行權價格)X行權比例 認沽權證溢價=認沽權證成交價+(正股股價-行權價格)X行權比例 溢價率：溢價率是量度權證風險高低的其中一個數(shù)據(jù)，溢價率愈高， 獲利愈不容易。溢價率為負值, 行權獲利。 認購權證溢價率：在權證到期前，正股價格需要上升多少百分比才可讓權證投資者在到期日實現(xiàn)平本。 認購權證溢價率=(行權價+認購權證價格/行權比例)/正股價格-1100% 認沽權證溢價率：在權證到期前，

23、正股價格需要下跌多少百分比才可讓權證投資者在到期日實現(xiàn)平本。 認沽權證溢價率=1-(行權價-認沽權證價格/行權比例)/正股價格100% 當天某正股收盤價格：19元 行權價：9.9元 行權比率：1:1 當天認購權證收盤價格：8.59元 該認購權證溢價：8.59元-(19元-9.9元）1 = - 0.51元 該認購權證溢價率：(9.9元+8.59元)/19元-1100%= - 2.684% 當天某正股收盤價格：35元 行權價：29.9元 行權比率：(1:0.5)每2份認購權證可按行權價購買1股正股 當天認購權證收盤價格：4.59元 該認購權證溢價：4.59元-(35元-29.9元）0.5 = 2.

24、04元 該認購權證溢價率：(29.9元+4.59元/0.5)/35元-1100%=11.657% 對沖值量度衍生權證價格相對相關資產價格變動的敏感度。對沖值顯示相關資產價格在每一單位的變動下衍生權證理論價值的變動。通常認購權證的對沖值是正數(shù)，認沽權證的對沖值是負數(shù)。舉例，如以某股份發(fā)行的認購權證的對沖值為0.5，則股份股價每上升1元，權證價格理論上會上升0.5元；如權益比率為10份衍生權證兌1股，每份權證價格的變動便為0.05元。 實際交易中，權證價格受到：正股價、正股價波幅、權證期限及其執(zhí)行價格、市場利率和現(xiàn)金股利等多方面因素的影響。 1正股市價 權證是以正股為基礎而產生的衍生產品，正股市價

25、是確定權證發(fā)行價格及其交易價格走勢的最主要因素。通常，權證發(fā)行時正股價越高，認購(沽)權證的發(fā)行價格也就越高(低)。類似地，權證發(fā)行后隨著正股價格的上升(下跌)，認股權證的交易價格相應上升(下跌)；而認沽證的交易價格走勢則剛好相反，隨正股價格的上升(下跌)認沽證的交易價格相應下跌(上升)。 2權證有效期 權證的有效期(發(fā)行時已確定)越長，認股(沽)證變?yōu)閮r內的機率就越大，發(fā)行價格通常也就越高。而隨到期日的趨近，該機率漸小，權證二級市場的交易價格則相應下降。 3權證行使價格 權證所約定的行使價格越高，意味著該行使價格可能與認購(沽)權證發(fā)行或交易時的正股市價之間的價差空間越小(大)，則該權證持有

26、人未來行使權證認購(售出)正股所獲利潤空間越小(大)。故行使價格權越高的認購(沽)權證，其發(fā)行或交易價格往往越低(高)。 4正股波幅 正股波動性越大，無論對于認購證還是認沽證，都意味著權證變?yōu)閮r內的機率就越大，因而權證的發(fā)行或交易價格都會越高。 5市場利率 市場利率的高低，決定著正股投資成本的大小。利率水平越高，投資正股的成本越大，因而認股證變得較具吸引力，而認沽證的吸引力則相應變小，故認股(沽)證的發(fā)行或交易價格就會越高(低)。 6預期股息 一般而言，由于權證無法享有現(xiàn)金股利，因而預期股息越高，對認股證越不利(對認沽證則相反)，故認股(沽)證的發(fā)行或交易價格就越低(高)。但需要指出的是，根據(jù)

27、某些權證的(行使)價格調整條款或是交易所有關規(guī)則，遇正股派息時往往會對權證行使價格作相應調整，因而預期股息的高低對權證價格及其走勢的影響不大。 此外，權證的價格往往還要受到權證的市場供求、發(fā)行人業(yè)績等因素影響。 首先，二者的定位和功能不盡相同。權證為股權分置改革提供了新穎的對價方式，上市伊始即被確定為中小投資者可以廣泛參與的零售產品。在香港市場，權證已經成為現(xiàn)貨市場的重要組成部分，為中小投資者所喜愛和熟識。而股指期貨的產品設計初衷，是為機構投資者提供風險管理工具，規(guī)避市場的系統(tǒng)性風險。回顧期貨市場的發(fā)展歷史，我們可以看出，期貨市場的起源，就是由于可以為套期保值者回避價格波動風險，才得以迅速發(fā)展

28、。 由于產品定位不同，因此參與方式和門檻也就不同。權證的絕對價格較低，特別是深度價外的認沽證，交易權證所需的資金很少，加之供應量有限，容易形成價格與價值悖離。股指期貨參與門檻較高，不僅合約價值較高，對股指期貨投資者的風險承受能力和專業(yè)要求也更高?？梢哉f，并非所有投資者都適合直接參與股指期貨。 中小投資者或可通過契約中含股指期貨交易的基金、理財產品等間接參與。從長遠來看，股指期貨市場的參與者將以機構投資者為主。如香港的恒指期貨，市場投資主體就是機構投資者。2005年7月至2006年6月統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，恒指期貨的參與者中，機構投資者的成交量占恒指期貨總成交量的比例約為70%。 其次，二者的流通量也不

29、同。目前，我國的權證品種是由上市公司大股東或者上市公司發(fā)行，權證初始發(fā)行數(shù)量固定。即使部分權證在創(chuàng)設制度下，權證流通在外的合約份數(shù)會增加，但在某一特定時期內，權證合約數(shù)仍然是有限的。因此，如果出現(xiàn)供求失衡，權證價格容易出現(xiàn)大幅上漲，以致偏離理論價值。股指期貨則不同，投資者只要繳納保證金就可以買入或賣出股指期貨合約。從理論上而言，只要存在交易對手，股指期貨的“供應量”是無限的。因此，靠囤積居奇股指期貨合約來影響其價格，在股指期貨市場是根本行不通的。 最后，二者盈利模式不同。股指期貨可以賣空獲利，而權證則不可以。認沽權證雖然具有對沖正股下跌風險的功能，但是權證本身并不能賣空。當認沽證的價格遠遠高于

30、其理論價值時，普通投資者不能通過賣空認沽證來盈利。股指期貨則不同，投資者只需繳納一定的保證金，就可以賣空股指期貨合約。如果投資者看淡遠期的滬深300指數(shù)，可以通過賣空股指期貨合約來盈利。 通過上述分析，我們認為，權證與股指期貨的定位和功能不同，因此參與主體也不盡相同。股指期貨由于供應量無限、具有套利機制，因此盈利模式有別于權證。同時，股指期貨合約價值較高，滬深300指數(shù)市場代表性好，這些都增強了期貨市場和現(xiàn)貨市場的抗操縱性。權證市場曾經出現(xiàn)的供應量失衡的狀況，恰恰說明我國應積極穩(wěn)妥的發(fā)展衍生產品市場，加大普通投資者和機構投資者的產品創(chuàng)新力度，建立多層次資本市場體系，滿足不同風險偏好和不同類型的

31、投資者需求。 權證在我國可謂“臭名昭著”。由于發(fā)行量小，制度不健全，自從誕生以來，權證就被前仆后繼的投機者炒得熱火朝天。這種內在價值為零的擊鼓傳花游戲至今還在繼續(xù)。2005年8月22日，這是一個值得中國證券市場銘記的日子,因為今天將是中國金融衍生品市場的正式開幕之日。寶鋼權證的登場，標志著在經過十余年的探索之后,中國證券市場將迎來金融衍生品這一更高層次的發(fā)展階段。 如果把1992年-1996年之間的配股權證以及國債期貨視作初生階段兩次不太成功的嘗試的話，在證券市場逐步走向成熟、各項條件更為完備的今天,我們有理由相信，金融衍生品市場已經有了再次啟動并真正邁向成長的基礎。 作為金融衍生品市場的敲門

32、磚,權證的登場對于我國證券市場的各個層面都將產生積極而深遠的影響。 權證的推出，有利于完善證券市場結構和功能。成熟的證券市場產品既有基礎性產品,如股票、債券，又有結構性產品,如L O F、E T F等，還要有衍生產品,如股指期權、股指期貨等。而我國證券市場缺乏金融衍生產品,事實上是一個單邊市場,不利于滿足投資者多樣化的投資需求,不利于提高資本市場效率，優(yōu)化資源配置。權證的推出,則為創(chuàng)造新的金融衍生品市場、提供多樣化投資工具、促進價格發(fā)現(xiàn)和資源配置提供了契機。 權證的推出，為投資者提供了有效的風險管理工具和資產組合調整手段,極大地豐富市場投資品種。權證是具有買權或賣權的有價證券，為市場提供了新的

33、避險工具和投資工具。由于權證具有期權性質,同時具有高財務杠桿的特點，因此投資者既可以進行利用它風險管理,也可以通過杠桿作用實現(xiàn)以小搏大的目的，增加了新的盈利模式。 權證的推出,為上市公司提供了新的融資方式,同時又可減輕上市公司的圈錢目的。在融資中，將權證與股票或債券同時發(fā)行,可以增加股票或債券的吸引力，提高投資者認購的積極性,便利上市公司籌資。同時，在融資中引入認股權證后,上市公司業(yè)績如果出現(xiàn)下滑，就有可能導致大量權證不被執(zhí)行,發(fā)行人將募集不到計劃的資金規(guī)模，惡意圈錢的可能性被降低。另外,權證可以逐步行權，有利于發(fā)行人靈活地安排融資時間,避免一次性募資導致資金閑置。 稀缺性、T+0和中國股市天

34、生缺乏的做空機制讓權證炒作沒有盡頭。 9年后，自從2005年股改序幕拉開，新博傻工具重現(xiàn)江湖。據(jù)統(tǒng)計，滬市有寶鋼、武鋼、招行、南航等17家上市公司，先后在股改中利用權證作為股改對價，相關大股東發(fā)行了21只權證產品，并在上交所掛牌交易。 當股改產物寶鋼權證在2005年8月23日歸來，迎接它的仍舊是惡炒。寶鋼權證從上市那一刻起就沒讓管理層少操心，風險警示從上市那一刻起就沒有停止過，這種警示在中國股市發(fā)展的10多年中其力度與幅度是前所未有的，管理層差不多已經到了月月講、天天講、時時講的地步，好話丑話已經說盡，但炒作者還是置若罔聞，最后弄到“兩敗俱傷”。 根據(jù)上交所的統(tǒng)計，自權證產品上市以來，上交所共

35、實施權證臨時停牌16次；異常交易調查217起，涉及近48家營業(yè)部；發(fā)出警示函、監(jiān)管問詢函、監(jiān)管關注函90份；先后有223個異常交易賬戶被限制交易。 一年后，寶鋼權證退市，但認沽權證又成為了新燙手山芋。深市的新鋼釩(大股東攀鋼)率先向中小股東派出了我國第一只認沽權證。其實，認沽權證未必是洪水猛獸，若行權價合理，可以起到保護投資者的利益。但認沽權證上市后沒成為散戶的保護傘，但是迅速滿足了做空的需要，并成為了管理層眼中的另類妖孽 我國股市第一個正式意義的權證是1992年6月大飛樂(即飛樂股份)發(fā)行的配股權證。同年10月30日，深寶安在深市向股東發(fā)行了我國第一張中長期(一年)認股權證：寶安93認股權證

36、，發(fā)行總量為2640萬張。寶安權證一發(fā)行就在市場上掀起了炒作狂潮，價格從4元一直飆到20元。但其價值始終是負值，隨著權證存續(xù)期最后期限的臨近，歸零也就不可避免。 九十年代中期，為了在配股過程中保護老股東的權益，便于無力認購配股的老股東有償轉讓其配股權，深滬兩交易所又推出配股權證，即A2權證。A2權證所代表的是在確定的日期，按事先規(guī)定的配股價格繳款認購這種股票的一種權證憑證。 在1995、1996兩年間，滬市推出江蘇悅達、福州東百等股票的權證，深市則推出武鳳凰、湘中意、廈海發(fā)、桂柳工、閩閩東等股票的權證。這些權證到期后，因為市場低迷，轉配股無法實施，管理層突發(fā)奇想，特批權證延期交易半年。這一延期

37、給莊家提供了題材，導致市場再次對權證瘋狂炒作。 例如，1995年桂柳工股價僅2.50元，轉配股價格為2.60元，但A2權證價格卻是2元多。也就是說，買入權證的投資者寧愿花費每股4元多的價格買桂柳工“期貨”股票，也不愿意以2元多買現(xiàn)貨正股。桂柳工A2權證的價格從1元多起步，最高炒到4元。而正股價為7元左右的悅達股份，權證價格竟高達15元，并出現(xiàn)過一天漲637%的奇觀。 這次博傻也未能維持太久。半年過后，因市場低迷，發(fā)行權證的個股有的已經跌破配股價，權證于是一文不值。但是，炒家在廢紙上投入的無限熱情讓管理層終于忍無可忍，于1996年6月底終止了權證交易，之后9年再也沒有發(fā)行新權證。 步入牛市后，2

38、007年“530”印花稅事件卻刺激認沽權證全面爆發(fā)，從此一發(fā)不可收拾。僅僅一只認沽權證一天的成交量就可達到數(shù)百億元，其價格可以翻上幾番。鉀肥權證更是創(chuàng)造了一個不知真假的“義莊”形象和價外權證(價值為0)到期不歸零的神話。 鉀肥認沽權證的囂張讓管理層震怒。隨后，招行認沽權證上，游資和炒家開始體會到什么叫“魔高一尺道高一丈”。雖然創(chuàng)設備兌權證在國際上普遍存在，但上交所竟然破天荒地允許券商無限量創(chuàng)設同一個代碼的權證，也就是無限量地增加了招行權證的供應量，以此來打擊認沽權證的炒作。同時，深交所采用了組合拳，規(guī)定了各種臨時停牌、限制炒作的條款。頓時，權證人氣渙散。 而最后一只認沽權證南航權證又點燃了新戰(zhàn)

39、火，后者也成為了史上爭議最大的權證，26家券商無限創(chuàng)設了123億份南航JTP1，為他們贏得了超過200億元的賬面利潤，直接的虧損人就是參與者，包括游資和散戶。但也正是價值為零的廢紙，迫使管理層為了平息廣大散戶的怨氣而授意券商在其到期前全部注銷創(chuàng)設籌碼，回吐了約66億元(該過程即拉高解套)。 南航權證在2008年6月20日的退市宣告認沽權證暫別。迄今市場上只剩19個權證在交易，即使偶有波瀾，也會在交易所臨時停牌的措施下風光不再?，F(xiàn)存的都是認購權證。除了鋼釩權證，與他們的前輩一樣的是，個個都是價外權證，也就是依舊保持了中國權證市場最醒目的廢紙本色。 1992年6月中國大陸第一只權證大飛樂的配股權證

40、推出。 1992年10月30日深寶安向老股東發(fā)行了中國大陸第一張中長期(一年)認股權證：寶安93認股權證，發(fā)行總量為2640萬張。 1995、1996年 深滬兩市推出A2配股權證。 1996年6月底證監(jiān)會終止了權證交易。 2005年8月22日第一只股改權證、第一只備兌權證寶鋼認購權證于上海證券交易所掛牌上市。 2005年11月23日第一只認沽權證武鋼認沽權證于上海證券交易所掛牌上市。 2005年11月 交易所允許券商無限創(chuàng)設，11月28日，11.27億份創(chuàng)設權證上市，其中遭遇創(chuàng)設的武鋼認沽權證更全天跌停。 2007年6月22日鉀肥認沽權證到期不歸零，成為轟動一時的“肥姑奇案”。 2007年6月

41、 第一只以現(xiàn)金行權的股改權證南航JTP1上市。 2008年6月累積創(chuàng)設123億份的南航權證被券商全部注銷。 2008年6月13日 南航權證正式終結交易，認沽權證暫時從股市消失。 截至2008年7月20日今年滬深權證市場已經成交2.73萬億元，在世界權證市場上排名進三甲。 （1）權證采用競價方式進行交易。權證上市后存續(xù)期滿前，流通數(shù)量低于 萬份的，只參加每日集合競價。 （2）權證買入申報數(shù)量為 100 份的整數(shù)倍，申報價格最小變動單位為0.0 人民幣，權證買賣單筆申報數(shù)量不超過 100 萬份。 (3)交易所每日開盤前公布每一只權證可流通數(shù)量。 (4)權證交易實行價格漲跌幅限制： 權證漲幅價格=權

42、證前一日收盤價格+(標的證券當日漲幅價格-標的 前一日收盤價)125%行權比例 權證跌幅價格=權證前一日收盤價格-(標的證券前一日收盤價-標的證 日跌幅價格)125%行權比例。 當計算結果小于等于零時，權證跌幅價格為零。 (5)標的證券停牌的，權證相應停牌；標的證券復牌的，權證復牌。 (6)上海交易所權證行權的申報數(shù)量為 100 份的整數(shù)倍，深圳交易所權證行 份為單位進行申報。行權申報指令當日有效，當日可以撤消。 (7)實行 T+0 交易，當日買進的權證，當日可以賣出。 (8)當日買進的權證，當日可以行權。當日行權取得的標的證券，次一交易 以賣出。 (9)標的證券除權、除息的，權證的發(fā)行人應對

43、權證的行權價格、行權比例 應調整。 (10)權證交易傭金、費用等，參照在本所上市交易的基金的標準執(zhí)行。 對于流通股股東來說，認購權證與認沽權證會有以下一些不同： 第一，所持有“正股+權證”的組合的風險不同。由于認購權證和認沽權證對正股的敏感度不同，隨著正股股價的上升，認購權證的價格上升，認沽權證的價格下跌。從“正股+權證”組合的敏感度來看，認購權證會加劇組合的系統(tǒng)風險，而認沽權證會對沖正股股價波動的部分風險。 第二，對流通股股東的補償不同。在正股股價下跌時，認沽權證的價格上漲，會對流通股股東的損失給予補償，從而降低流通股股東的盈虧平衡點；而認購權證能讓流通股股東在未來可能的業(yè)績增長中分得一杯羹

44、，但是，如果股價貼權，則在短期內不能給流通股股東多少補償。 第三，到期價值不同。由于目前股改方案中所包含的權證均以股票結算方式來交割，這將對權證的到期價值產生重大影響。對于認沽權證，如果在快到期時，權證為價內權證，即股價小于行權價，權證的持有者為了行權必然會買進正股，買盤壓力有可能會使股價向行權價靠攏，從而使權證喪失價值；而對于認購權證，在快到期內，若為價內權證，持有者只需準備現(xiàn)金以便向大股東按行權價買進股票，而不會對流通A股的股價產生影響。只不過在行權后，市場上可流通的股票突然增加，投資者想盡快獲利了結的話，正股遭遇短期拋壓，股價必然又會下跌，從而使投資者遭受損失。 最后，認沽權證可以讓投資

45、者構建多種投資組合，而認購權證在市場上缺乏做空機制的條件下，只能成為投機者炒作的工具。 根據(jù)交易所權證暫行管理辦法第二十二條規(guī)定，權證交易實行價格漲跌幅限制，漲跌幅按下列公式計算： 權證漲停價格=權證前一日收盤價格+（標的證券當日漲停價格標的證券前一日收盤價）125%行權比例 權證跌停價格=權證前一日收盤價格（標的證券前一日收盤價標的證券當日跌停價格）125%行權比例。 當計算結果小于等于零時，權證跌停價格為零。 另外，投資者還應該注意的是，股票在上市首日無漲跌幅限制，而權證則仍根據(jù)以上公式計算漲跌停價格，公式中的“權證前一日收盤價格”則以權證的開盤參考價代替。 我國對于權證漲跌幅限制的規(guī)定，

46、一方面可以防范市場上的過度投機行為，另一方面，利用漲跌幅的絕對價格而非百分比來進行限制，放寬了權證的波動空間，符合權證具備杠桿效應的特性。 權證是一種股票期權，在港交所叫“渦輪”(warrant)。權證是持有人在規(guī)定期間內或特定到期日，有權按約定價格(行權價)向發(fā)行人購買或出售標的股票，或以現(xiàn)金結算方式收取結算差價的有價證券。權證可分為認購權證和認沽權證。持有認購權證者，可在規(guī)定期間內或特定到期日，向發(fā)行人購買標的股票，與目前流行的可轉債有權轉換成股票相類似；而持有認沽權證者的權利是能以約定價格賣出標的股票。 權證與股票有幾大區(qū)別。首先，有存續(xù)期(3個月以上18個月以下)，一旦存續(xù)期滿將因行權

47、或其他原因而消失，而股票只要不退市可以一直存續(xù)，可轉債為3到6年。其次，權證引入了做空機制，其中認沽權證可以通過標的股票的下跌而獲利。再次，權證的風險和收益遠遠大于股票，股票即使退市到三板，也可能有每股幾分錢，而權證到期不行權或不結算就血本無歸，權證盈利時也可能是數(shù)千倍的。最后，權證交易將采取T+0方式，漲跌幅限制也較標的股票相應放大，當權證的流通數(shù)量低于1000萬份時，只參加每日集合競價。另外，權證與期貨合約的區(qū)別是，權證只有行權的權利而無行權的義務，而期貨到期必須交割， 1，權證實質反映的是發(fā)行人與持有人之間的一種契約關系，持有人向權證發(fā)行人支付一定數(shù)量的價金之后，就從發(fā)行人那獲取了一個權

48、利。 2，持有人可以在未來某一特定日期或特定期間內，以約定的價格向權證發(fā)行人購買/出售一定數(shù)量的資產。 第一條：順應趨勢 趨勢是投資者最好的朋友，橫盤和下跌趨勢堅決不做，賺錢在其次，資金安全永遠是最重要的。投機的核心在于盡量回避不確定走勢，只在明確的漲勢中進行操作，才能增加勝算。做錯了一定要止損，否則一次失誤甚至可能致命。權證的T+0交易制度對所有投資者都是公平的，它給了我們一個隨時糾錯的機會。應了那句順口溜：跑得快，好世界。 第二條：只做龍頭 所謂擒賊先擒王，權證操作也像股票投資一樣，只有抓住龍頭，才會取得與眾不同的收益。選擇龍頭權證可參考每天開盤后的價量關系，在當天漲幅前列中捕捉真命天子。

49、當市場中多數(shù)人看漲某只權證時，群眾的力量引發(fā)的共振會將股價不斷推高，由于參與者不斷增多，龍頭品種自然會不斷地上漲。 第三條：迅速逃頂 做權證一般不輕易持倉過夜，尤其是在有創(chuàng)設制度的情況下。 國內外權證的炒作周期共分為四個階段：第一是黃金階段-價格脫離大盤、脫離正股非理性暴漲，投資者在上升趨勢中獲利；第二是白銀階段-價格見頂回落，震蕩加大，投資者在波動中獲利；第三是破銅階段-價格向下趨勢明朗，投資者生產自救，風險增大；第四是爛鐵階段-由恐慌而至跌停，直到交易價格小于0.10元。有跡象表明，目前兩市權證已經進入黃金階段末期，即將進入白銀階段，風險逐漸加大。不過，由于眾多基金、券商已經大舉介入權證，

50、后市權證震蕩的機會會非常多，只要把握好節(jié)奏，充分利用T+0交易制度的優(yōu)越性，仍然能夠成為市場贏家。 炒作權既要懂得賺錢，更要懂得收手，絕不能貪得無厭，更不能被一時賺錢的勝利沖昏頭腦，因為-權證的風險極大！尤其是在很多人都只看到暴利而完全忽視風險的時候，風險也正在逐漸累積。有的參與者連止損都不懂，一旦進入下跌趨勢中，將如何應對？ 炒權證說白了有點像擊鼓傳花，但炒作有投資價值的權證卻可以獲得安穩(wěn)又豐厚的回報。在這個史無前例的超級大牛市中，我們認為應以炒作認購權證為主要方向。如近期的龍頭品種五糧認購就是因為市場的高預期而被大幅拉升的。至于實際上分文不值的認沽權證，即使要操作，也只采用閃電戰(zhàn)手法，冷靜

51、、果斷、迅猛，就像潛伏在草叢的獵豹那樣，瞅準時機出擊，賺一把就撤退，絕不多停留半秒！! (1）發(fā)行人 股本權證的發(fā)行人為標的上市公司，而衍生權證的發(fā)行人為標的公司以外的第三方，一般為大股東或券商。在后一種情況下，發(fā)行人往往需要將標的證券存放于獨立保管人處，作為其履行責任的擔保。 （2）看漲和看跌權證 當權證持有人擁有從發(fā)行人處購買標的證券的權利時，該權證為看漲權證。反之，當權證持有人擁有向發(fā)行人出售標的證券的權利時，該權證為看跌權證。認股權證一般指看漲權證。 （3）到期日 到期日是權證持有人可行使認購（或出售）權利的最后日期。該期限過后，權證持有人便不能行使相關權利，權證的價值也變?yōu)榱恪?（4

52、）執(zhí)行方式 在美式執(zhí)行方式下，持有人在到期日以前的任何時間內均可行使認購權；而在歐式執(zhí)行方式下，持有人只有在到期日當天才可行使認購權。 （5）交割方式 交割方式包括實物交割和現(xiàn)金交割兩種形式，其中，實物交割指投資者行使認股權利時從發(fā)行人處購入標的證券，而現(xiàn)金交割指投資者在行使權利時，由發(fā)行人向投資者支付市價高于執(zhí)行價的差額。 （6）認股價（執(zhí)行價） 認股價是發(fā)行人在發(fā)行權證時所訂下的價格，持證人在行使權利時以此價格向發(fā)行人認購標的股票。 （7）權證價格 權證價格由內在價值和時間價值兩部分組成。當正股股價（指標的證券市場價格）高于認股價時，內在價值為兩者之差；而當正股股價低于認股價時，內在價值為

53、零。但如果權證尚沒有到期，正股股價還有機會高于認股價，因此權證仍具有市場價值，這種價值就是時間價值。 （8）認購比率 認購比率是每張權證可認購正股的股數(shù)，如認購比率為0.1，就表示每十張權證可認購一股標的股票。 （9）杠桿比率（Leverage ratio） 杠桿比率是正股市價與購入一股正股所需權證的市價之比，即：杠桿比率=正股股價/（權證價格認購比率） 杠桿比率可用來衡量“以小博大”的放大倍數(shù)，杠桿比率越高，投資者盈利率也越高，當然，其可能承擔的虧損風險也越大。 (1)權證交易手續(xù)費就是指權證交易時應支付的傭金 印花稅無 傭金 小于或等于3起點：5元 過戶費 無 委托費無 1權證交易客戶資金

54、量每年交易次數(shù)年交易量傭金每年交易成本每年節(jié)約成本節(jié)約成本產生的收益率A10萬48960萬196001920019.2%B10萬48960萬21920096009.6%C10萬48960萬32880000% 1權證交易客戶資金量每年交易次數(shù)年交易量傭金每年交易成本每年節(jié)約成本節(jié)約成本產生的收益率A10萬2404800萬19600096%B10萬2404800萬2960004800048%C10萬2404800萬3144000 00% 隨著2011年8月11日收盤四川長虹權證（長虹CWB1，580027）的交易結束，中國A股市場暫時告別權證時代。 四川長虹發(fā)布公告稱，截至8月18日收市時止，共計

55、5.65億份“長虹CWB1”認股權證成功行權，這意味著四川長虹由此成功融資29.5億元。 2009年7月31日，四川長虹發(fā)行了30億元分離交易可轉債，附送了5.73億份“長虹CWB1”認股權證，并于當年8月19日正式上市交易。從2011年6月2日開始，四川長虹便不斷發(fā)布認股權證行權提示公告稱，“長虹CWB1”認股權證的行權期為2011年8月12日至2011年8月18日之間的五個交易日，行權價格為2.79元/股，行權比例為1:1.87。 截至8月18日收市時止，共計5.65億份“長虹CWB1”認股權證成功行權，行權率高達98.7%，剩余未行權的770.44萬份“長虹CWB1”認股權證將予以注銷。

56、“長虹CWB1”認股權證行權后，持有人的新增股份已全部在中國證券登記結算有限責任公司上海分公司辦理股份登記手續(xù)。 權證行權比例數(shù)值越大，同一份權證可以購買或出售的股票數(shù)量越多，對應權證的價值也就越大。因此，投資權證時，投資者需要注意其行權比例數(shù)值的大小，否則極易對權證的價值產生誤判。不僅如此，在使用一些常用指標時，也需要將行權比例考慮其中，才能恰當衡量相關權證的風險大小 例如，根據(jù)交易所權證管理暫行辦法，權證漲幅價格=權證前一日收盤價+(標的證券當日漲幅價格-標的證券前一日收盤價)*25%*行權比例；權證跌幅價格=權證前一日收盤價-(標的證券前一日收盤價-標的證券當日跌幅價格)*25%*行權比

57、例?？梢?，行權比例數(shù)值越大，越有助于提高權證漲幅價格，降低權證跌幅價格。 再比如，在計算權證的溢價率時，也必須考慮到行權比例。認購證的溢價率=(行權價%2B認購證價格/行權比例)/正股價格-1*100%；認沽證的溢價率=1-(行權價-認沽證價格/行權比例)/正股價格*100%。 由于低價權證更具吸引力，一般而言，權證的行權比例較少超過1，這點在香港的備兌權證市場表現(xiàn)尤其明顯。不過，在正股除權等一些特殊情況下，會導致權證行權比例發(fā)生變化。根據(jù)交易所頒布的權證管理暫行辦法規(guī)定，當正股除權時，權證行權比例按照相應比例進行調整，調整公式為：新行權比例=原行權比例*(除權前一交易日正股收盤價/正股除權日參考價). 第1條：如果發(fā)現(xiàn)下述現(xiàn)象即競價位不斷下移、低開，權證所屬板塊呈弱勢，權證跌破開盤價，開盤不久不斷創(chuàng)新低，就暫停對該權證的買入或轉而賣出。陳克升發(fā)現(xiàn)許多當日單邊大跌的權證其實從集合競價和開盤幾分鐘內便可窺見端倪，而上述情況是相對比較常見的，及時規(guī)避和賣出可以降低損失或套牢風險。 第