我國(guó)股票期權(quán)制的實(shí)施(powerpoint 40頁(yè))

1、經(jīng)理股票(gpio)期權(quán)與激勵(lì)機(jī)制第一頁(yè)，共四十二頁(yè)。一、股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)股票期權(quán)的理論基礎(chǔ)（一）理論基礎(chǔ)之一：委托代理理論（一）理論基礎(chǔ)之一：委托代理理論1、委托代理產(chǎn)生的原因：兩權(quán)分離2、管理者與所有者的利益偏差：目標(biāo)及努力程度 時(shí)間性問題 風(fēng)險(xiǎn)偏好問題 資產(chǎn)濫用問題3、代理成本(chngbn)：監(jiān)督與激勵(lì)成本(chngbn)；擔(dān)保成本(chngbn)；剩余損失。4、降低代理成本的途徑：監(jiān)督與激勵(lì)（二）理論基礎(chǔ)之二：企業(yè)契約理論與團(tuán)隊(duì)理論（二）理論基礎(chǔ)之二：企業(yè)契約理論與團(tuán)隊(duì)理論1、企業(yè)是一系列合約的聯(lián)結(jié)體，滿足相關(guān)利益者價(jià)值最大化是第二頁(yè)，共四十二頁(yè)?，F(xiàn)代企業(yè)的基本(jbn)目標(biāo)2、企

2、業(yè)取代 市場(chǎng)是為了節(jié)約交易費(fèi)用，所節(jié)約的交易費(fèi)用可由各合約人共同分享3、團(tuán)隊(duì)中存在“免費(fèi)搭便車者”，所以需要監(jiān)督者（管理層），誰(shuí)(所有者)來監(jiān)督監(jiān)督者，用什么手段來監(jiān)督（激勵(lì)和懲罰）（三）基礎(chǔ)理論之三：人力資本及其專用性（三）基礎(chǔ)理論之三：人力資本及其專用性人力資本產(chǎn)權(quán)具有五大特征：一是人力資本的個(gè)人私有性，決定了人力資本天然歸屬于勞動(dòng)者個(gè)人；二是人力資本的價(jià)值具有不確定性；三是人力資本是能動(dòng)資本，激勵(lì)比壓榨更好；四是人力資本具有專用性；五是人力資本具有群體性。股票期權(quán)將人力資本所有者的部分預(yù)期收益“抵押”在企業(yè)之中，能有效地解決人力資本所有者的道德風(fēng)險(xiǎn)問題，也使人力資本所有者擁有剩余索取權(quán)。

3、第三頁(yè)，共四十二頁(yè)。二、股票期權(quán)制的產(chǎn)生和與發(fā)展二、股票期權(quán)制的產(chǎn)生和與發(fā)展（一）美國(guó)的情況（一）美國(guó)的情況1、20世紀(jì)70年代產(chǎn)生，80年代得到發(fā)展2、20世紀(jì)90年代股票期權(quán)制的特征(tzhng)（1）股票期權(quán)收入在經(jīng)理人員的報(bào)酬結(jié)構(gòu)中增長(zhǎng)快，比重大。1998年，前200家大公司CEO的股票期權(quán)收入平均為830萬(wàn)美元，而現(xiàn)金年薪只有75萬(wàn)美元。100家大企業(yè)經(jīng)理人員的期權(quán)收入比重變化：80年代中期2%，1994年為26%，1998年為53.3%。（2）股票期權(quán)計(jì)劃實(shí)施的范圍不斷擴(kuò)大。1992年，美國(guó)擁有期權(quán)的雇員大約為100萬(wàn)，1996年，300萬(wàn)，1998年，800萬(wàn)。第四頁(yè)，共四十二頁(yè)

4、。（3）股票期權(quán)數(shù)量在公司總股本(gbn)中的比重上升。 89 90 91 92 93 94 95 96 97（4）股票期權(quán)的種類日益豐富6.9% 7.5% 8.3% 8.7% 9.3% 9.8% 11.8% 11% 13.2%第五頁(yè)，共四十二頁(yè)。(二)中國(guó)股票期權(quán)的實(shí)踐1、以分配改革為突破口的經(jīng)濟(jì)體制改革（1）分配制度改革的過程企業(yè)基金制 利潤(rùn)留成 利改稅 承包制 利稅分流（2）存在的問題：只注重國(guó)家與企業(yè)之間的分配關(guān)系，沒有考慮經(jīng)營(yíng)者的利益。中國(guó)企業(yè)聯(lián)合會(huì)對(duì)全國(guó)1235位國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行的調(diào)查表明：82.64%的經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為“激勵(lì)和約束機(jī)制不足”是影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)隊(duì)伍(du wu)建設(shè)的主要因

5、素，63.92%的經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為“激勵(lì)不足，積極性沒有真正發(fā)揮”是影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)者發(fā)揮作用的主要因素。2、我國(guó)股票期權(quán)的實(shí)踐1997年，上海儀電控股集團(tuán)的上海金陵上市子公司開始實(shí)施期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃。第六頁(yè)，共四十二頁(yè)。1999年初，上海工業(yè)系統(tǒng)發(fā)起“經(jīng)營(yíng)者革命”，試行股票期權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)制度1999年5月，武漢國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司(n s)對(duì)控股、全資企業(yè)法定代表人全部實(shí)行年薪制（年薪=基薪收入+風(fēng)險(xiǎn)收入+年功收入+特別年薪獎(jiǎng)勵(lì)），其中風(fēng)險(xiǎn)收入中30%以現(xiàn)金支付，70%轉(zhuǎn)化為股票期權(quán)。1999年7月，北京市出臺(tái)關(guān)于國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者實(shí)行期股試點(diǎn)的指導(dǎo)性意見，并于11月份在10家企業(yè)試點(diǎn)。1999年9月中國(guó)共產(chǎn)黨15屆4

6、中全會(huì)通過了中共中央關(guān)于國(guó)有企業(yè)改革和發(fā)展若干重大問題的決定，認(rèn)為“少數(shù)企業(yè)實(shí)行經(jīng)理年薪制、持有股權(quán)等分配方式，可以繼續(xù)探索，及時(shí)總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，但不要刮風(fēng)”1999年9月，泰達(dá)股份推出激勵(lì)機(jī)制實(shí)施細(xì)節(jié)。第七頁(yè)，共四十二頁(yè)。三、股票期權(quán)的效應(yīng)分析三、股票期權(quán)的效應(yīng)分析（一）以工資和獎(jiǎng)金為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)報(bào)酬計(jì)劃的缺陷（一）以工資和獎(jiǎng)金為基礎(chǔ)的傳統(tǒng)報(bào)酬計(jì)劃的缺陷1、工資制度的缺陷第一，無(wú)法找到適當(dāng)?shù)臉I(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)管理者的工作(gngzu)表現(xiàn)加以衡量，因此也無(wú)法激勵(lì)管理者在經(jīng)營(yíng)管理中付出高的努力程度。第二，該制度天然的事后評(píng)價(jià)程序?qū)θ纹趯M的管理者會(huì)降低經(jīng)濟(jì)功效，不能解決管理者和所有者在時(shí)間性問題上的利益不

7、一致。第三，固定的工資收入很可能加劇不同風(fēng)險(xiǎn)偏好問題。2、獎(jiǎng)金制度的缺陷第一，激勵(lì)是以會(huì)計(jì)信息為基礎(chǔ)，而會(huì)計(jì)信息很容易受到管理者的人為操縱。第二，選擇特定的指標(biāo)作為評(píng)價(jià)依據(jù)容易使管理者過于關(guān)注那些影響評(píng)價(jià)指標(biāo)的活動(dòng)。第八頁(yè)，共四十二頁(yè)。第三，這種評(píng)價(jià)方式過份注重過去，缺陷前瞻性、導(dǎo)向性，這對(duì)于高速發(fā)展的企業(yè)是致命的。（二）股票期權(quán)制的功能（二）股票期權(quán)制的功能1、實(shí)施股票期權(quán)制能提高管理者的努力程度，有效抑制管理者對(duì)公司資產(chǎn)的濫用行為。2、實(shí)施股票期權(quán)制能克服管理者的短期行為，是一種長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制。3、股票期權(quán)制能鼓勵(lì)管理者勇于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。4、股票期權(quán)制有利于公司擇優(yōu)錄取人才和穩(wěn)定人才。四、股票期

8、權(quán)制實(shí)施的幾個(gè)要素四、股票期權(quán)制實(shí)施的幾個(gè)要素（一）行權(quán)價(jià)格的確定（一）行權(quán)價(jià)格的確定上市公司：1、較現(xiàn)值有利(yul)，即約定的行權(quán)價(jià)格低于當(dāng)前市價(jià)（授予日時(shí)或之前若干日的加權(quán)價(jià)格）。第九頁(yè)，共四十二頁(yè)。2、較現(xiàn)值不利，約定行權(quán)價(jià)格高于當(dāng)前市價(jià)。3、等現(xiàn)值，約定行權(quán)價(jià)格等于當(dāng)前市價(jià)。在執(zhí)行行權(quán)價(jià)格時(shí)，可以附加(fji)一些條件，例如，對(duì)本公司股票價(jià)格與股票市場(chǎng)指數(shù)的的關(guān)系的要求，其它一些考核指標(biāo)。非上市公司：一般按每股凈資產(chǎn)定價(jià)。（二）期權(quán)數(shù)量的確定（二）期權(quán)數(shù)量的確定考慮因素：1、企業(yè)規(guī)模大??；2、全部ESO在不同層次管理人員收入之間的分配；3、ESO在經(jīng)營(yíng)者收入中所占的比重；實(shí)證研究表明

9、：內(nèi)部人所有權(quán)比例在05%之間對(duì)企業(yè)價(jià)值提高有正向作用，5%-10%之間有負(fù)向作用。所以，企業(yè)的股票期權(quán)一般保持在5%左右。（三）行權(quán)期限的確定（三）行權(quán)期限的確定如果太長(zhǎng)或太短都可能對(duì)經(jīng)理人員起不到激勵(lì)作用。美國(guó)和香港都規(guī)定最長(zhǎng)的有效期不超過10年。第十頁(yè)，共四十二頁(yè)。（四）授予對(duì)象的確定（四）授予對(duì)象的確定深圳和上海：主要是公司經(jīng)理人員；北京：除公司的經(jīng)理人員之外，還包括公司的黨委書記；國(guó)外：首席(shux)執(zhí)行官和高級(jí)管理層。討論：黨委書記和董事長(zhǎng)是否是期權(quán)激勵(lì)對(duì)象。（五）股票來源（五）股票來源主要做法：1、公司在發(fā)行新股時(shí)預(yù)留一部分股票作為ESO的額度；2、在股東出讓一部分股票（如我國(guó)

10、中興公司，從送股計(jì)劃中切出一部分股票作為ESO）；3、公司增資擴(kuò)股，再次發(fā)行股票；4、回購(gòu)公司股票。第4種方式是當(dāng)前西方增長(zhǎng)最快的方式 入選美國(guó)S&P指數(shù)公司歷年回購(gòu)股票（單位：億元）年份： 90 91 92 93 94 95 96 97 金額： 170 170 250 255 580 750 1450 2000第十一頁(yè)，共四十二頁(yè)。（六）確定資金來源（六）確定資金來源1、經(jīng)營(yíng)者自負(fù)部分(b fen)資金2、公司的資金支持，由公司提供無(wú)息或低息貸款。3、外部資金的支持，商業(yè)銀行和投資銀行提供貸款五、股票期權(quán)制實(shí)施中存在的的問題五、股票期權(quán)制實(shí)施中存在的的問題1、經(jīng)理的股票期權(quán)收入與公司

11、的業(yè)績(jī)?nèi)狈ο嚓P(guān)性2、對(duì)股東利益的忽視與背離3、經(jīng)理人員進(jìn)行股價(jià)操縱，犧牲公司和股東的利益4、忽視股票 期權(quán)的成本5、兩極分化現(xiàn)象更為嚴(yán)重 第十二頁(yè)，共四十二頁(yè)。六、我國(guó)實(shí)施股票期權(quán)制的幾大障礙、我國(guó)實(shí)施股票期權(quán)制的幾大障礙（一）法律（一）法律(fl)障礙障礙1、公司法149條規(guī)定：“公司不能收購(gòu)本公司的股票”，不利于解決實(shí)施股票期權(quán)制所需要的大量股票的來源。第83條也規(guī)定除發(fā)起人認(rèn)購(gòu)股票之外，其余股票應(yīng)當(dāng)向社會(huì)公開募集，上市公司新發(fā)行的股票應(yīng)向原股東配售或向社會(huì)公開募集，公司一般不得留置。這條規(guī)定也限制企業(yè)實(shí)施股票期權(quán)制的股票來源。2、稅法和會(huì)計(jì)制度。（二）公司治理結(jié)構(gòu)（二）公司治理結(jié)構(gòu)1、董

12、事會(huì)成員不是真正的股權(quán)所有者。2、存在嚴(yán)重的內(nèi)部人控制內(nèi)部董事占全部董事比例的分布情況100% 50%以上，不包括100% 小于50% 董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理20.4% 78.2% 1.4% 47.7%第十三頁(yè)，共四十二頁(yè)。內(nèi)部董事和董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理的情況下,由董事會(huì)制定股票(gpio)期權(quán)的數(shù)量和期限,相當(dāng)于自已制定激勵(lì)自已的方案。3、企業(yè)家的任命存在問題主管部門任命董事會(huì)任命職代會(huì)任命內(nèi)部招標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)社會(huì)人才市場(chǎng)配置其 它 75% 17% 4% 1.3% 0.3% 2.4%（三）資本市場(chǎng)（三）資本市場(chǎng)(shchng)1、市場(chǎng)規(guī)模小2、市場(chǎng)投機(jī)嚴(yán)重3、股市具有明顯政策效應(yīng)第十四頁(yè)，共四十二頁(yè)。七、股票

13、期權(quán)制在我國(guó)實(shí)施的政策建議七、股票期權(quán)制在我國(guó)實(shí)施的政策建議1、在法規(guī)、制度上迅速跟上，為股票期權(quán)制度的實(shí)施創(chuàng)造“生長(zhǎng)”的大環(huán)境。2、加強(qiáng)所有者和董事會(huì)對(duì)管理者的控制作用，形成內(nèi)部治理中相當(dāng)重要的“所有者董事會(huì)經(jīng)理”的制衡作用。企業(yè)要構(gòu)建“人格化”的所有者減少代理層次重新構(gòu)造董事會(huì)3、進(jìn)一步培養(yǎng)證券市場(chǎng)，使企業(yè)的價(jià)值真正得到體現(xiàn)加強(qiáng)證券市場(chǎng)的監(jiān)管，提高證券市場(chǎng)信息的內(nèi)在效率加強(qiáng)和完善信息披露制度增加上市公司并解決國(guó)有股、法人股上市流通(litng)問題第十五頁(yè)，共四十二頁(yè)。4、加強(qiáng)建立職業(yè)經(jīng)理市場(chǎng)、并購(gòu)(bn u)市場(chǎng)等外部約束機(jī)制5、加強(qiáng)內(nèi)外部監(jiān)督作用，控制各種“在職消費(fèi)”，“隱性收入”6、

14、利用國(guó)有股減持的機(jī)會(huì)，解決股票來源問題第十六頁(yè)，共四十二頁(yè)。案例分析案例分析案例一武漢市股票期權(quán)制的做法一、基本作法：年薪收入=基薪收入+風(fēng)險(xiǎn)收入+年功收入1、基薪收入：年度經(jīng)營(yíng)(jngyng)的基本報(bào)酬，與企業(yè)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)掛鉤。 凈利潤(rùn)指標(biāo)（萬(wàn)元） 基薪收入（萬(wàn)元） 070 1.8 70350 2.4 350700 2.7 7001500 3.0 15002500 3.3 25004000 3.6 40006000 3.9 6000以上 4.2第十七頁(yè)，共四十二頁(yè)。2、風(fēng)險(xiǎn)收入，年度經(jīng)營(yíng)效益的具體體現(xiàn)，國(guó)資公司根據(jù)經(jīng)營(yíng)責(zé)任書及企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)核定。具體考核分為三類(sn li)：（1）完成

15、與超額完成： 考核指標(biāo)A 實(shí)際完成值B 風(fēng)險(xiǎn)收入 （萬(wàn)元） （萬(wàn)元） （萬(wàn)元）盈利及微利企業(yè) A BA 3A+ 1 （B-A） 虧損企業(yè) A BA 3A+ 1 （B-A） 12% （2）完成(wn chng)50%100%第十八頁(yè)，共四十二頁(yè)?？己酥笜?biāo)值A(chǔ) 實(shí)際(shj)完成值B 風(fēng)險(xiǎn)收入 A 80%AB100%A B370% A 60%AB80%A B350% A 50%AB60%A 0（3）完成50%以下，不給予本年度的風(fēng)險(xiǎn)收入，同時(shí)扣減以前年度累計(jì)的股票期權(quán)。3、年功收入，國(guó)資公司根據(jù)企業(yè)法定代表人的任職時(shí)間和工作業(yè)績(jī)綜合(zngh)評(píng)定。第十九頁(yè)，共四十二頁(yè)。 任職(rn zh)時(shí)間

16、N10年 10年N5年 5年N3年工作業(yè)績(jī) 業(yè)績(jī)突出 一等 一等 二等 業(yè)績(jī)較好 一等 二等 三等 業(yè)績(jī)一般 二等 三等 四等 業(yè)績(jī)較差 四等 / /一等金額每月為1600元，二等金額每月為800元，三等金額每月為400元，四等金額每月為200元。二、期權(quán)激勵(lì)方法1、上市公司：（1）期權(quán)數(shù)量：國(guó)資公司將風(fēng)險(xiǎn)收入的30%以現(xiàn)金形式當(dāng)年兌付，其余70%轉(zhuǎn)化為股票(gpio)期權(quán)，國(guó)資公司在股票(gpio)二級(jí)市場(chǎng)上以該企業(yè)第二十頁(yè)，共四十二頁(yè)。年報(bào)公布后一個(gè)月的股票平均價(jià)用當(dāng)年企業(yè)法定代表人的70%風(fēng)險(xiǎn)收入購(gòu)入該企業(yè)股票，同時(shí)由企業(yè)法定代表人與國(guó)資公司簽定股票托管協(xié)議，期股到期前，這部分股權(quán)的表決

17、權(quán)由國(guó)資公司行使。這時(shí)的股票不能上市流通，但企業(yè)法人代表享有期權(quán)分紅、增配股的權(quán)力。（2）行權(quán)：該年度購(gòu)入股票在第二年度國(guó)資公司下達(dá)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)后的一個(gè)月內(nèi)，返還上年度風(fēng)險(xiǎn)收入總額的30%給企業(yè)法定代表人，第三年以同樣的方式返還30%，剩余的10%累積留成至離任。對(duì)于返還的股票企業(yè)法定代表人有完全的所有權(quán)，可將其變現(xiàn)或繼續(xù)持有。2、非上市公司：（1）期權(quán)數(shù)量：企業(yè)在收到國(guó)資公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)定書后三個(gè)有效工作日內(nèi)將企業(yè)法定代表人本年度風(fēng)險(xiǎn)收入交付國(guó)資公司。國(guó)資公司將本年度風(fēng)險(xiǎn)收入的30%以現(xiàn)金形式兌付(duf)，其余的70%按審計(jì)確定的當(dāng)年企業(yè)將資產(chǎn)折算成企業(yè)法人代表人持股份額，由國(guó)資公司按持股份額發(fā)放股

18、權(quán)登記證書。第二十一頁(yè)，共四十二頁(yè)。持股份額持股份額=風(fēng)險(xiǎn)收入風(fēng)險(xiǎn)收入70%/企業(yè)每股凈資產(chǎn)企業(yè)每股凈資產(chǎn)（2）行權(quán)：在第二年度國(guó)資公司下達(dá)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)后的一個(gè)月內(nèi)，返還上年度風(fēng)險(xiǎn)收入總額的30%給企業(yè)法定代表人，第三年以同樣的方式返還30%，剩余的10%累積(lij)留成至離任。返還額返還額=應(yīng)返還股份數(shù)返還年度企業(yè)每股凈資產(chǎn)應(yīng)返還股份數(shù)返還年度企業(yè)每股凈資產(chǎn)第二十二頁(yè)，共四十二頁(yè)。案例分析案例分析案例二 粵美的模式（管理層收購(gòu)）1、操作方式：1998年4月15日，順德市北窖投資發(fā)展有限公司宣布成立(chngl)。它的對(duì)外身份是一個(gè)由北窖鎮(zhèn)政府投資并授權(quán)管理部分鎮(zhèn)屬公有資產(chǎn)的法人機(jī)購(gòu)。1998年

19、8月28日，投資發(fā)展公司受讓了鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司（美的第一大股東）所持有的9288.487萬(wàn)法人股,占發(fā)行在外股本總額的28.07%,由此變成美的頭號(hào)大股東,而鎮(zhèn)發(fā)展總公司持有股份降到了2640萬(wàn)股,占總股本的7.98%,退居次席。兩個(gè)月后的10月28日,投資發(fā)展公司更名為“順德市美的控股有限公司”。1999年6月4日，粵美的董事局發(fā)布公告，北窖鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司以協(xié)議方式將其持的發(fā)起人法人股3432萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給開聯(lián)實(shí)業(yè)發(fā)展有限第二十三頁(yè)，共四十二頁(yè)。公司，占公司總股本的7.98%，自此，開聯(lián)取代經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司，正式成為美的第二大股東。2000年初，由美的集團(tuán)管理層和工會(huì)共同出資，注冊(cè)資本為1036

20、.87萬(wàn)元的美托投資有限公司成立，并向美的控股股東收購(gòu)3000多萬(wàn)股法人股，約占上市公司總股本的6%，法人股收購(gòu)成本在1億元人民幣以內(nèi)。持有美托股份的美的管理層大約有20多人，若持美托總股本的78%，剩下的22%的股份由工會(huì)持有，主要用于將來符合條件的人員新持或增持。管理層持股款的10%以現(xiàn)金方式繳納首期，其余90%通過分期付款方式樣予以解決。討論(toln)：1、美的管理層持股是通過什么方式實(shí)現(xiàn)的？這種方式與一般意義上的ESO有何不同？2、有人說，實(shí)行ESO，特別是允許管理層收購(gòu)買，會(huì)導(dǎo)致私有化，第二十四頁(yè)，共四十二頁(yè)。此有何看法？3、美的管理層所持股份只是公司的法人股，不能直接上市流通，持

21、股人只能通過分紅獲得收益。這種方式(fngsh)的激勵(lì)作用如何實(shí)現(xiàn)？案例三 上海模式主要內(nèi)容：1、期股激勵(lì)的范圍和對(duì)象主體期股激勵(lì)適用于經(jīng)改制的國(guó)有資產(chǎn)控股的有限責(zé)任公司和股份有限公司以及國(guó)有獨(dú)資公司。期股激勵(lì)的對(duì)象主要是董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。對(duì)國(guó)資授權(quán)金融公司的董事長(zhǎng)的激勵(lì)主體是組織部門和國(guó)有資產(chǎn)管理部門。對(duì)國(guó)資授權(quán)經(jīng)營(yíng)公司所屬的國(guó)有獨(dú)自企業(yè)董事長(zhǎng)的激勵(lì)主體是國(guó)資授權(quán)經(jīng)營(yíng)公司。對(duì)國(guó)有資產(chǎn)控股企業(yè)董事長(zhǎng)的激勵(lì)主體是股東會(huì)或出資方。對(duì)經(jīng)理的激勵(lì)主體是企業(yè)董事會(huì)。2、期股的來源及取得方式第二十五頁(yè)，共四十二頁(yè)。來源(liyun)：調(diào)整改制企業(yè)的投本結(jié)構(gòu)，從中提留一部分用于對(duì)經(jīng)營(yíng)者的獎(jiǎng)勵(lì)。取得方式：期股享

22、受者可用現(xiàn)金、賒賬、貼息和低息購(gòu)買股份。3、期股的管理經(jīng)營(yíng)者期股紅利首先用于歸還借款本息，剩余部分除了用現(xiàn)金兌現(xiàn)之外，其中一部分按契約規(guī)定放在企業(yè)中，在企業(yè)增資擴(kuò)股時(shí)轉(zhuǎn)為經(jīng)營(yíng)者的股份；國(guó)有資產(chǎn)控股企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在企業(yè)任期屆滿，其業(yè)績(jī)指標(biāo)經(jīng)考核認(rèn)定達(dá)到雙方契約規(guī)定的水平，若不再續(xù)聘，按契約規(guī)定，其擁有的期權(quán)可按當(dāng)時(shí)經(jīng)評(píng)估后的每股凈資產(chǎn)兌現(xiàn)，也可以保留適當(dāng)比例在企業(yè)中，按年度正常分紅。4、特點(diǎn)第一，政府及組織部門作為期股試驗(yàn)的推動(dòng)者；第二，激勵(lì)對(duì)象為國(guó)有或國(guó)有控股企業(yè)的高級(jí)管理人員；第三，經(jīng)營(yíng)者期股的取得方式主要依托信貸方式，并要求有個(gè)人資產(chǎn)的抵押第二十六頁(yè)，共四十二頁(yè)。第四，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的業(yè)績(jī)有嚴(yán)格的考

23、核，達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)的也有一定的外罰措施。討論1、這種先有分紅權(quán)，再以分紅來逐步買斷股份的做法與國(guó)外的期權(quán)(q qun)制有何區(qū)別？2、這種模式將受益人所獲期股多少與公司的業(yè)績(jī)相聯(lián)系，你認(rèn)為應(yīng)該設(shè)置哪些指標(biāo)進(jìn)行考核？第二十七頁(yè)，共四十二頁(yè)。綜合案例：綜合案例： Annuncio軟件融資過程軟件融資過程 在本案例中，企業(yè)家Didier Moretti（以下簡(jiǎn)稱Moretti），與風(fēng)險(xiǎn)資本家Promod Haque和Jos Henkens（以下分別簡(jiǎn)稱為Haque和Henkens）共同構(gòu)想要研發(fā)一種軟件系統(tǒng)（Annuncio軟件），他們成功合作發(fā)起建立了一家公司，并把這個(gè)想法付諸于實(shí)踐。以下是對(duì)這個(gè)過程

24、的具體描述(mio sh)。 背景介紹： Haque是Norwest Venture Partners（一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)，以下簡(jiǎn)稱Norwest）的投資決策人員（合伙人之一）。Norwest 曾經(jīng)投資過一家名為Cambio Systems的“客戶服務(wù)器”軟件公司。而Moretti曾經(jīng)擔(dān)任過該公司轉(zhuǎn)型期間的CEO。自此，Haque 與Moretti有了合作的基礎(chǔ)。盡管Cambio Systems最終沒有成功，但Haque對(duì)Moretti的能力已經(jīng)有了深刻的印象。同時(shí)，Henkens對(duì)Cambio Systems也比較熟悉，于是對(duì)Moretti的作為也有較深的印象，盡管他的Advanced Tec

25、hnology Ventures（先進(jìn)技術(shù)創(chuàng)投，以下簡(jiǎn)稱ATV）并沒有投資于Cambio Systems。此外，Norwest與ATV在第二十八頁(yè)，共四十二頁(yè)。此前已經(jīng)共同合作投資過。 產(chǎn)品構(gòu)想： Moretti、Haque和Henkens三人都對(duì)逐漸為人們所知的“營(yíng)銷自動(dòng)化”領(lǐng)域有著強(qiáng)烈的興趣，這是最后一塊尚未被諸如美國(guó)的Peoplesoft公司或德國(guó)的SAP公司等業(yè)界巨頭統(tǒng)治的、有待開發(fā)的軟件(run jin)領(lǐng)域。這種軟件(run jin)的設(shè)計(jì)目的，是幫助營(yíng)銷經(jīng)理策劃一次銷售攻勢(shì)，并能夠立即知道所策劃的攻勢(shì)是否起了作用。盡管此種類型的軟件(run jin)已有其它存在形式，但Annun

26、cio公司的設(shè)計(jì)理念是要開發(fā)運(yùn)作于網(wǎng)絡(luò)上的軟件。網(wǎng)絡(luò)的使用將大為加快系統(tǒng)的反應(yīng)速度，而且運(yùn)作成本也將大為降低。 Haque對(duì)這個(gè)領(lǐng)域的現(xiàn)狀十分熟悉。他已經(jīng)研究過幾例 “營(yíng)銷自動(dòng)化”初創(chuàng)期的融資申請(qǐng)，但都因種種原因而未能最終投資。Haque開始與Moretti聯(lián)系，而此時(shí)Moretti已經(jīng)開始與Henkens接觸商談?lì)愃频南敕?。由于具有共同的興趣，三人決定一起共商大計(jì)。具體過程： 為能更好地研究計(jì)劃的細(xì)節(jié)，并制定出一個(gè)預(yù)算方案，Moretti干脆住進(jìn)了ATV辦公室大廳盡頭的一間小辦公室里，并在那里工作。 第二十九頁(yè)，共四十二頁(yè)。 他們首先需要解決的是新公司的管理人員問題。企業(yè)家與風(fēng)險(xiǎn)資本家雙方都

27、十分關(guān)心的一個(gè)重大問題是尋找另一個(gè)共同創(chuàng)建者，由他來?yè)?dān)任(dnrn)公司的副總裁并專門負(fù)責(zé)工程技術(shù)問題。但目前的情況對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本家也十分有利，如Haque所言：“在管理小組關(guān)鍵人員的選擇上，我們擁有施加影響的機(jī)會(huì)。”通過風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)內(nèi)的一位朋友，Moretti找到了Maurizio Gianola（以下簡(jiǎn)稱Gianola）。Gianola是開創(chuàng)“文檔成像”和“工作流量”類軟件的先驅(qū)，他一直是Extensity公司的工程技術(shù)副總裁。Extensity是一家經(jīng)由網(wǎng)絡(luò)來控制公司成本的軟件設(shè)計(jì)公司。Haque認(rèn)為，Gianola正是新公司所需要的人。但是，Gianola只有在風(fēng)險(xiǎn)資本家把資金投入公司，并考

28、慮了投資者將占有公司多大股權(quán)份額等問題之后，才會(huì)離開原來的工作崗位。 接下來，雙方開始談判：首先需要解決的問題是：應(yīng)當(dāng)為管理小組成員與雇員預(yù)留多少公司股權(quán)份額，即公司雇員的股票期權(quán)問題。Henkens坦言：“Moretti和Gianola是能給人以深刻印象的出色的經(jīng)理人員。但我們?nèi)孕枰黾釉跔I(yíng)銷、銷售和客戶支持等方面的管理力量。而且，我們只有放棄相當(dāng)?shù)墓杀緳?quán)益份額，才能吸引到高質(zhì)量的管理人員。” 第三十頁(yè)，共四十二頁(yè)。 接著需要解決的另一個(gè)問題是，新公司在達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)之前需要投入多少資金。這實(shí)質(zhì)上就是風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)公司投資所要付出的價(jià)格。第一個(gè)提議是風(fēng)險(xiǎn)資本家需投入300多萬(wàn)美元，占有整個(gè)公司

29、40%的股份；這意味著公司的整體估價(jià)，包括公司創(chuàng)建者的血汗錢，大約在800萬(wàn)美元左右。后來，Henkens要求加大風(fēng)險(xiǎn)資本家的股權(quán)份額。于是，Moretti馬上進(jìn)行了一次市場(chǎng)調(diào)查。根據(jù)調(diào)查結(jié)果，Moretti不同意Henkens的要求。于是，三個(gè)人就這個(gè)問題展開了一場(chǎng)談判。 雙方都有各自的王牌。從Moretti方面來說，他可以尋找別的風(fēng)險(xiǎn)投資者。在這樣一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資本相對(duì)(xingdu)充裕的年代，Moretti獲得一個(gè)較高公司估價(jià)的希望自然不會(huì)太小。但Haque也早已知道，雖然Moretti曾與Peoplesoft和Vantive的主要經(jīng)理談過話，提出Annuncio的概念并進(jìn)行過試探，看看這些

30、巨人是否也會(huì)介入此領(lǐng)域，但卻沒有得到同意的答復(fù)。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)資本家的經(jīng)驗(yàn)與社交聯(lián)系，他們要得到這樣的信息并不困難。例如，Haque就曾擔(dān)任過有著高速增長(zhǎng)經(jīng)歷的軟件公司（Tivoli系統(tǒng)公司以及Forte軟件公司）的董事。而他的搭檔George Still Jr和Kevin Hall 則各自在Peoplesoft和Vantive公司擔(dān)任著董事。 第三十一頁(yè)，共四十二頁(yè)。 他們的談判在“拉鋸戰(zhàn)”式地進(jìn)行著。Moretti是一個(gè)非常厚道，但又很會(huì)說話的人，他總是清楚地知道他想要的是什么。雖然他確實(shí)是一個(gè)強(qiáng)有力的談判者，但同時(shí)Moretti也堅(jiān)信迅速進(jìn)入市場(chǎng)是非常關(guān)鍵的，而且與投資者建立良好和愉快的合作關(guān)

31、系最終比起如何精確的分割公司來說要重要得多。他的觀點(diǎn)是，“我的目標(biāo)就是經(jīng)營(yíng)一家成功的公司。你們(n men)可以自己想想到底是想擁有一個(gè)100萬(wàn)美元公司的100%，還是寧愿擁有一家1億美元公司的1%。我追求的是后者。”最后雙方都做了一點(diǎn)小讓步，20%的公司股份被預(yù)留下來作為雇員的股票選擇權(quán)。 解決了雇員的公司股票選擇權(quán)問題之后，仍有其他一些棘手的問題有待談判解決。一個(gè)是股票選擇權(quán)的行使期限問題。通常，一個(gè)擁有選擇權(quán)的雇員可以在四年內(nèi)行使其權(quán)益，而且每年購(gòu)買四分之一。另一個(gè)問題是董事會(huì)的構(gòu)成問題。最終，他們決定讓Moretti和Andre Touma（由Oracle公司的首席執(zhí)行官親手提升的一名

32、前公司經(jīng)理），這兩位風(fēng)險(xiǎn)資本家，以及雙方都認(rèn)可的另一位成員等5人組成董事會(huì)。這樣，董事會(huì)的構(gòu)成與風(fēng)險(xiǎn)資本家們的投資情況對(duì)應(yīng)了起來：接近大多數(shù)，但并非全盤控制。 第三十二頁(yè)，共四十二頁(yè)。 最后大家一致同意首輪投資325萬(wàn)美元，其中包括其他私募投資者投入的25萬(wàn)美元，他們是風(fēng)險(xiǎn)資本家的經(jīng)常共同投資伙伴。ATV和Norwest則分?jǐn)偭送顿Y的絕大部分。 基于這個(gè)定價(jià)，三個(gè)人又進(jìn)一步確定了一個(gè)投資條款清單。這份文件送到律師手中，由他最終制定出一份正式的投資協(xié)議書。到1997年10月，約定的資金就已經(jīng)存到Annuncio的銀行戶頭上了。 首輪融資過后： 兩名創(chuàng)業(yè)者最初幾個(gè)(j )月的大部分時(shí)間都用于招募管

33、理小組人員。這比他們預(yù)料的要慢一些，困難是源于要吸引到一流人才。 1998年7月，Moretti與Haque和Henkens又一次進(jìn)行協(xié)商，結(jié)果毫不費(fèi)力地約定了第二輪350萬(wàn)美元的投資。這一輪距上一次不到1年。兩個(gè)創(chuàng)業(yè)者放棄了更多的股權(quán)份額，但公司的估價(jià)同時(shí)也更高了。Moretti估計(jì)1999年或許還會(huì)進(jìn)行新一輪的融資。Annuncio按計(jì)劃設(shè)計(jì)著它的產(chǎn)品，并于1998年秋天發(fā)布了測(cè)試版。Moretti正在用股權(quán)、鮮花和熱烈的歡迎來吸引著潛在的求職者。他第三十三頁(yè)，共四十二頁(yè)。聲稱：他們已面試了300多個(gè)求職者，最終只雇傭了一個(gè)零頭即目前Annuncio的25名雇員?！帮@然我們是很挑剔的，特別

34、是在早期。但如果你想將你的事業(yè)做好，你必須非常、非常的挑剔。” 案例點(diǎn)評(píng)：案例點(diǎn)評(píng)： -根據(jù)以上背景情況，我們可以總結(jié)出風(fēng)險(xiǎn)投資過程的幾個(gè)重要要點(diǎn)： 一、市場(chǎng)因素是風(fēng)險(xiǎn)資本家考察投資項(xiàng)目的首要因素報(bào)告正文曾經(jīng)指出，風(fēng)險(xiǎn)資本家在投資決策流程中主要從管理、產(chǎn)品、市場(chǎng)與財(cái)務(wù)等四個(gè)方面來考察項(xiàng)目的投資前景。而市場(chǎng)特征是風(fēng)險(xiǎn)資本家考慮的首要因素。這主要有以下兩個(gè)原因： 首先，風(fēng)險(xiǎn)投資作為成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的一種投資行為，它的運(yùn)作首先要遵循市場(chǎng)規(guī)則，其投資對(duì)象(duxing)首先也要符合市場(chǎng)供求情況。因此，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資本家選擇投資項(xiàng)目時(shí)，考慮的首先是市場(chǎng)因素。 第三十四頁(yè)，共四十二頁(yè)。其次，風(fēng)險(xiǎn)資本家長(zhǎng)期專業(yè)化經(jīng)

35、營(yíng)于特定的行業(yè)領(lǐng)域，他一般只考慮該領(lǐng)域中的投資建議。這樣，對(duì)于以上四種因素來說，管理、產(chǎn)品與財(cái)務(wù)都因不同項(xiàng)目而各有不同的特點(diǎn)，唯獨(dú)市場(chǎng)是相對(duì)穩(wěn)定的。從項(xiàng)目的管理因素來看，風(fēng)險(xiǎn)資本家一般需要與企業(yè)家會(huì)面交流之后才能作出判斷；從產(chǎn)品與技術(shù)來看，需要由企業(yè)家對(duì)之進(jìn)行講解、演示才能形成形象與深刻的看法(kn f)；從財(cái)務(wù)因素來看，需要通過了解項(xiàng)目，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)作出公司估價(jià)，并與企業(yè)家商討完主要融資條件之后才能有結(jié)論；而由于風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)有關(guān)的市場(chǎng)極為熟悉，他能夠根據(jù)投資建議書的信息，甚至直接憑借其經(jīng)驗(yàn)，就可以相對(duì)容易地對(duì)市場(chǎng)的構(gòu)成、容量、競(jìng)爭(zhēng)與需求等作出直觀判斷。因此，風(fēng)險(xiǎn)資本家考察一個(gè)投資項(xiàng)目時(shí)會(huì)本能地

36、首先判斷其市場(chǎng)因素。 在本例中，風(fēng)險(xiǎn)資本家與企業(yè)家雙方都對(duì)“營(yíng)銷自動(dòng)化領(lǐng)域有著強(qiáng)烈的興趣”，這種興趣的背后實(shí)際上是他們對(duì)這一潛在產(chǎn)品良好的市場(chǎng)機(jī)會(huì)的認(rèn)同。正是首先基于這種“共同興趣”，他們才開始了這一投資過程。 二、風(fēng)險(xiǎn)資本家要求企業(yè)家擁有完整的管理小組，鑒于此，他們將積極協(xié)助企業(yè)家招募合適人選 第三十五頁(yè)，共四十二頁(yè)。報(bào)告正文曾經(jīng)指出，多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)資本家都會(huì)把投資項(xiàng)目的管理視作最重要的因素。他們認(rèn)為一流的創(chuàng)意加上二流的人才不一定能成功；但二流的創(chuàng)意加上一流的人才卻更容易成功！因此，管理是使一家公司獲得成功的最重要的獨(dú)特因素。對(duì)于具體的投資建議，風(fēng)險(xiǎn)資本家要求的是一個(gè)杰出的企業(yè)家以及一個(gè)綜合全才的

37、，有能力把企業(yè)家的設(shè)想變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的管理小組。如果管理小組不完整，風(fēng)險(xiǎn)資本家就會(huì)要求企業(yè)家做出向外招募補(bǔ)全的計(jì)劃。在實(shí)踐中，特別對(duì)于初創(chuàng)期的投資項(xiàng)目來說，管理小組大多不完整。因此，風(fēng)險(xiǎn)資本家一般都會(huì)積極協(xié)助企業(yè)家去尋覓、招募有才能的合適人選。這對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本家來說，既有優(yōu)勢(shì)，又有好處。其優(yōu)勢(shì)在于，風(fēng)險(xiǎn)資本家長(zhǎng)期(chngq)工作于同一個(gè)行業(yè)之中，豐富的經(jīng)歷與廣泛的接觸，使其更易于發(fā)現(xiàn)合適的人選。其好處在于，按照風(fēng)險(xiǎn)資本家的意愿尋找來的高級(jí)管理人員，相對(duì)于企業(yè)家的原有伙伴，一般更為符合風(fēng)險(xiǎn)資本家的要求。 在本例中，Moretti、Haque和Henkens三人“決定一起共商大計(jì)之后”，由于新公司當(dāng)時(shí)只

38、有Moretti一人，所以首先要解決的問題就是要尋找另一個(gè)共同創(chuàng)建者。這是“雙方都十分關(guān)心的一個(gè)重大問題”；同時(shí)，這對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本家也十分有利，因?yàn)椤霸诠芾硇〗M第三十六頁(yè)，共四十二頁(yè)。關(guān)鍵人員的選擇上，我們擁有施加影響的機(jī)會(huì)?！苯K于，通過風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)內(nèi)的接觸，他們找到了Gianola。由于雙方對(duì)Gianola都十分滿意，投資程序才得以繼續(xù)進(jìn)行下去。 當(dāng)然，要求管理小組完整，并不是說要求風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在融資的時(shí)候就已經(jīng)擁有了所有合適的技術(shù)、工程、管理、財(cái)政與市場(chǎng)人員，而是要求在融資的時(shí)候，企業(yè)就已經(jīng)擁有了在當(dāng)前發(fā)展階段上所需要的有關(guān)人才。例如在本例中，由于新公司剛建立，直到下一次融資之前將仍處于產(chǎn)品開發(fā)階

39、段，它并不需要招募市場(chǎng)人員。但當(dāng)日后公司要將其產(chǎn)品推向市場(chǎng)而尋求新一輪融資之時(shí)，負(fù)責(zé)市場(chǎng)的管理小組成員的選擇將會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)資本家對(duì)項(xiàng)目的考察(koch)重點(diǎn)。 三、用股權(quán)份額來吸引高級(jí)管理人員 如前所述，投資項(xiàng)目的管理因素是決定項(xiàng)目成敗的重要因素之一，而且必須落實(shí)到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理小組成員身上。因此，在尋找合適管理人員的同時(shí)，還要解決如何吸引這些管理人員的問題。一般來說，獲得成功說明具備能力。只有擁有良好業(yè)績(jī)的成功人士才會(huì)成為風(fēng)險(xiǎn)資本家物色的對(duì)象。但是，一方面，這些第三十七頁(yè)，共四十二頁(yè)。成功人士通常已經(jīng)擁有一個(gè)良好的工作職位；另一方面，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)極具風(fēng)險(xiǎn)，管理人員除了要為其花費(fèi)大量的精力(jngl

40、)以外，還面臨著企業(yè)失敗的巨大風(fēng)險(xiǎn)。因此，要吸引成功人士離開其原有崗位而加盟風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，必須把其利益與公司利益緊密結(jié)合起來，使得企業(yè)在獲得成功的同時(shí)，這些成功人士也將獲得巨額回報(bào)。給予公司股權(quán)份額，使其成為公司股東，是達(dá)到這一目標(biāo)的主要方法。正是有鑒于此，為未來的管理人員預(yù)留多少股權(quán)份額就成為風(fēng)險(xiǎn)投資決策過程中的一個(gè)重點(diǎn)考慮問題。 在本例中，找到了另一位共同創(chuàng)建者Gianola之后，投融資雙方要討論的第二個(gè)問題就是“應(yīng)當(dāng)為管理小組成員與雇員預(yù)留多少公司股權(quán)份額，即公司雇員的股票期權(quán)問題。”如Henkens所言：“我們?nèi)孕枰黾庸芾砹α?。而且，我們只有放棄相?dāng)?shù)墓杀緳?quán)益份額，才能吸引到高質(zhì)量的管理

41、人員?！倍鳪ianola也只有在知道投資者將占有公司多大股權(quán)份額之后（這將影響到他能夠獲得多少公司份額），才會(huì)正式加盟新公司。最終，多達(dá)20%的公司股份被預(yù)留了下來，作為雇員的股票選擇權(quán)。 第三十八頁(yè)，共四十二頁(yè)。四、投融資雙方是一種長(zhǎng)期合作關(guān)系，因此當(dāng)產(chǎn)生分歧時(shí)，應(yīng)以大局為重，在必要時(shí)雙方要能作出適當(dāng)?shù)淖尣胶驼{(diào)整 在風(fēng)險(xiǎn)資本家作出初步投資承諾之后，投融資雙方的共同目標(biāo)是達(dá)成交易；而在投資過后，風(fēng)險(xiǎn)資本家需要對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行多年的監(jiān)督與扶助，雙方的共同目標(biāo)是使公司的價(jià)值最大化，這也正是風(fēng)險(xiǎn)投資與其他融資方式相比的一個(gè)顯著差異?？梢哉f，風(fēng)險(xiǎn)投資中的投融資雙方是一種長(zhǎng)期合作關(guān)系，其合作從投資決策階段就開始，并將貫穿整個(gè)投資過程之中，直到最終撤出投資為止。但是在投資決策過程中，雙方必然會(huì)對(duì)一些投資條件存在意見分歧，就此而展開談判十分常見(chn jin)。 不過，雙方應(yīng)當(dāng)保持合作態(tài)度而不是對(duì)立，因?yàn)榻⒁粋€(gè)長(zhǎng)期的融洽關(guān)系對(duì)雙方更有利。在本例中，雙方在公司估價(jià)的問題上存在分歧，并且各方都有自己的砝碼。但是，本著合作的精神，雙方最終都作了一點(diǎn)小讓步。例如，Moretti“堅(jiān)信迅速進(jìn)入市場(chǎng)是非常關(guān)鍵的，而且與投資者建立良好和愉快的合作關(guān)系最