項目融資主要模式BOTABSPPP之比較

1、項目融資主要模式BOT、ABS、PPP之比較2012年6月寫摘要：隨著我國公共事業(yè)迅猛發(fā)展，以及投融資體制改革的不斷進步，項目融資已逐步引入國內(nèi)，得到越來越多的應(yīng)用，其中比較主要典型的項目融資模式為BOT、ABS和PPP。本文通過對這三種模式的融資結(jié)構(gòu)，項目運行程序和周期，投資風(fēng)險，以及適用范圍的討論，旨在給出行之有效的項目融資模式選擇。關(guān)鍵詞：項目融資；BOT；ABS；PPP一、 融資模式結(jié)構(gòu)設(shè)計作為項目融資的一種，BOT項目融資是英文Build-Operate-Transfer的縮寫，代表著一個完整的項目融資的概念，譯為“建設(shè)一經(jīng)營一轉(zhuǎn)讓”，是私營企業(yè)參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，向社會提供公共服務(wù)的

2、一種方式。這種模式的基本思路是，由項目所在國政府或所屬機構(gòu)為項目的建設(shè)和經(jīng)營提供一種特許權(quán)協(xié)議(Concession Agreement)作為項目融資的項目基礎(chǔ)，由本國公司或者外國公司作為項目的投資者和經(jīng)營者安排融資，承擔(dān)風(fēng)險、開發(fā)建設(shè)項目，并在有限的時間內(nèi)經(jīng)營項目獲取商業(yè)利潤，最后根據(jù)協(xié)議將該項目轉(zhuǎn)讓給相應(yīng)的政府機構(gòu)。BOT融資模式結(jié)構(gòu)見圖1-1.BOT模式具有以下特點:（1）項目發(fā)起人對項目沒有直接控制權(quán)，在融資期間也無法獲得任何經(jīng)營利潤，只能通過項目的建設(shè)和運行獲得間接的經(jīng)濟效益和社會效益；（2）由于采用BOT模式融資的項目涉及巨額資金，又有政府的特許權(quán)協(xié)議作為支持，投資者愿意將融資安排

3、成為有限追索的形式，在項目中注入一定的股本資金，承擔(dān)直接的經(jīng)濟責(zé)任和風(fēng)險；（3）通過采取讓本國公司或外國公司籌資、建設(shè)、經(jīng)營的方式來參與基礎(chǔ)設(shè)施項目，項目融資的所有責(zé)任和風(fēng)險都轉(zhuǎn)移到項目公司，這樣可以減輕政府財政負擔(dān)，同時又有利于提高項目公司的運作效率。圖1.1 BOT融資模式結(jié)構(gòu)圖ABS即“資產(chǎn)證券化”，是指一種以項目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式，它以目標(biāo)項目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以該項目資產(chǎn)的未來收益為保證，通過在國際資本市場發(fā)行高檔債券來籌集資金。ABS方式的目的在于，通過其有助于提高信用等級這一手段，使原本信用等級較低的項目照樣可以進入國際高檔證券市場，利用該市場信用等級高、債券安全

4、性和流動性強、債券利率低的特點，大幅度降低發(fā)行債券籌集資金的成本。ABS是近幾年新興的但己被證明十分有效的融資方式，1996年珠海市建設(shè)高速公路的案例是資產(chǎn)證券化在我國較為成功的嘗試，這次融資的程序及操作與國外資產(chǎn)證券化已相差無幾。ABS模式融資結(jié)構(gòu)見圖1-2.ABS融資作為一種獨具特色的籌資方式，其特點主要體現(xiàn)在：（1）項目籌資者僅以項目資產(chǎn)承擔(dān)有限責(zé)任，可以避免籌資者的其他資產(chǎn)受到追索；（2）通過在國際證券市場上發(fā)行債券籌資，不但可以降低籌資成本，而且可以大規(guī)模地籌集資金；（3）由于國際證券市場發(fā)行的債券由眾多的投資者購買，因此可分散、轉(zhuǎn)移籌資者和投資者的風(fēng)險；（4）國際證券布場發(fā)行的債券

5、，到期以項目資產(chǎn)收益償還，本國政府和項目融資公司不承擔(dān)任何債務(wù)；（5）由于有項目資產(chǎn)的未來收益作為固定回報，投資者可以不直接參與工程的建設(shè)與經(jīng)營。圖1-2 ABS模式融資結(jié)構(gòu)圖PPP(Public-Private-Partnership)是指公私合伙制，簡單來說就是指公共部門采用與私人部門建立伙伴關(guān)系的這種新式來提供公共產(chǎn)品或服務(wù)的一種方式，PPP也是公共工程項目融資的一種模式。在這種模式下，政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)因為共同參與該項目而形成多方的合作關(guān)系。PPP模式融資結(jié)構(gòu)見圖1-3。PPP模式的優(yōu)點有以下幾點：（1）私人企業(yè)與政府共同參與項目的識別、可行性研究、設(shè)施和融資等項目建設(shè)過程

6、，保證了項日在技術(shù)和經(jīng)濟上的可行性；（2）私人企業(yè)的管理非常靈活，因而由私人企業(yè)參與城市公共基礎(chǔ)設(shè)施項目，通常可以使項目的建設(shè)周期縮短、成本節(jié)約，從而以更低的成本、在更短的時間內(nèi)提供高質(zhì)量、更有效的公共基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)；（3）由于私人企業(yè)具有營利性的根本特點，其勢必會努力采用新技術(shù)來降低成本來增加利潤，因而由私人企業(yè)參與的項目利于采用新技術(shù)；（4）城市公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，由私人企業(yè)負責(zé)項目的融資，節(jié)省政府的投資；（5）政府與私人企業(yè)合作建設(shè)公共基礎(chǔ)設(shè)施，可以將項目的一部分風(fēng)險轉(zhuǎn)移給私人企業(yè)，從而減輕政府的風(fēng)險；（6）在政府與私人企業(yè)的合作過程中，政府員工無形中受到了一次技術(shù)和管理的培訓(xùn)。圖1-3 P

7、PP模式融資結(jié)構(gòu)圖通過以上關(guān)于BOT、ABS、PPP三種項目融資模式的介紹，我們發(fā)現(xiàn)，BOT和PPP模式涉及的參與方較多，模式中涉及大量的協(xié)議、商業(yè)合同，其復(fù)雜性和難度要高于ABS模式。BOT和PPP模式在項目立項建設(shè)過程中需要大量的協(xié)議、商業(yè)合同。這些協(xié)議和合同從準(zhǔn)備、談判直至簽訂生效既需要一定的制度保證，也需要眾多的參與方相互信任、相互協(xié)作、相互配合，這無疑增加了項目進展的復(fù)雜性和難度，相應(yīng)會影響投資方的投資決心。建設(shè)環(huán)節(jié)是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，項目的立項、實施需要復(fù)雜的技術(shù)和良好的環(huán)境作保障，僅項目前期準(zhǔn)備工作就需要耗費大量的資源。二、 項目運作程序及周期BOT運作程序是：可行性研究，招標(biāo)

8、階段，投標(biāo)階段，談判階段，營運階段和轉(zhuǎn)讓階段。具體是，首先確定項目，政府必須對項目進行技術(shù)、經(jīng)濟、法律上的可行性研究，來確定項目是否適合采用BOT方式來建設(shè)。其次是項目招投標(biāo)，政府需要成立項目委員會或主權(quán)委托一家機構(gòu)代表政府運作項目。再次是方案的評定。在投標(biāo)工作結(jié)束后，政府按照事先規(guī)定的評標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)對所得到的方案和建議進行綜合分析評價，在此基礎(chǔ)上選擇具備條件的承建商和信謄好的貸款機構(gòu)，以使項目達到最優(yōu)目標(biāo)。最后是進行協(xié)議談判，政府機構(gòu)將同被選定的中標(biāo)者就有關(guān)該項目的特許權(quán)范圍、承包商的權(quán)利義務(wù)等合同內(nèi)容進行談判。達成一致時，則簽訂“特許權(quán)協(xié)議”為核心的所有法律文件。以“特許權(quán)協(xié)議”為核心的法律文件

9、得到批準(zhǔn)，投資主辦者接受項目開始組建項目公司。BOT項目公司成立后，該項目的融資、建設(shè)和經(jīng)營管理由該公司全權(quán)負責(zé)。特許經(jīng)營期屆滿時，項目投資主辦者通常已經(jīng)收回投資并償還清貸款人的借款本息，BOT項目融資過程也就會隨之終止。此時，項目公司必須按特許權(quán)協(xié)議中規(guī)定的項目質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)完好程度等，將項目的資產(chǎn)、經(jīng)營期預(yù)留的維護基金和經(jīng)營管理權(quán)全部移交給東道國政府。項目移交也是采用BOT方式與采用其他項目投資方式的一個關(guān)鍵區(qū)別。ABS融資方式的具體思路是：（1）通過項目收益資產(chǎn)證券化來為項目融資。項目公司將項目資產(chǎn)出售給特設(shè)機構(gòu)SPV，SPV憑借項目未來可預(yù)見的穩(wěn)定的收益流，并通過尋求擔(dān)保等信用提高手段

10、，將不可流動的項目收益資產(chǎn)轉(zhuǎn)為流動性高、具有投資價值的高等級債券，通過在國際資本市場上發(fā)行，一次性地為項目建設(shè)融得資金，還本付息主要依靠項目的未來收益。（2）將與項目有關(guān)的信貸資產(chǎn)證券化，即項目的貸款銀行將項目資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，或與其它具有共同特性的、流動性較差的，但能產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定的現(xiàn)金流的貸款資產(chǎn)組合成基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過在國際市場發(fā)行債券進行融資。融得的資金可直接用于項目貸款的實際支付。同時，這種融資方式降低了銀行的不良貸款比率，提高了銀行為項目提供貸款的積極性，從而間接地為項目融資服務(wù)。PPP模式運行程序包括：選擇項目合作公司、確立項目、成立項目公司、招投標(biāo)和項目融資、項目建設(shè)、項目運營管

11、理、項目移交等環(huán)節(jié)。具體來說，首先針對某基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，政府和項目發(fā)起人共同出資組建一家項目公司，政府對該公司進行特許支持，項目發(fā)起人與項目公司簽訂股東協(xié)議。該公司負責(zé)進行項目的融資和建設(shè)。融資可以通過與金融機構(gòu)簽訂貸款合同籌資。項目資金包括資本金和貸款兩部分。項目公司與承建商簽訂建設(shè)合同。建成以后，由政府特許運營商負責(zé)項目的運營和開發(fā)。BOT模式的操作復(fù)雜，難度大。采用BOT方式必須經(jīng)過確定項目、項目準(zhǔn)備等與BOT有關(guān)的文件合同、維護、移交等階段，涉及到政府的許可等諸多環(huán)節(jié)，牽扯的范圍廣，不易實施，而且其融資成本也因中間環(huán)節(jié)多而增高。ABS融資方式的運作則相對簡單。在它的運作中只涉及到原始

12、權(quán)益人、SPV投資者、證券承銷商等幾個主體，無需政府的許可等環(huán)節(jié)，是一種主要通過民間的非政府的途徑，按照市場經(jīng)濟規(guī)則運作的融資方式。它既實現(xiàn)了操作的簡單化，又最大限度地減少了酬金、差價等中間費用，降低了融資成本。PPP模式由于在項目開始階段，就要求政府與民間投資者的相互溝通與合作，因此操作難度比較大。但是，該模式可以縮短前期工作周期，降低項目費用。公共部門和私人企業(yè)共同參與項目的識別、可行性研究、設(shè)施和融資等項目建設(shè)過程，保證了項目在技術(shù)和經(jīng)濟上的可行性，縮短前期工作周期，降低項目費用。政府公共部門和私人企業(yè)可以取長補短，發(fā)揮政府公共部門和私人企業(yè)各自的優(yōu)勢，彌補對方身上的不足。因此，PPP模

13、式比BOT模式更優(yōu)越，效率更高。三、 投資風(fēng)險BOT項目的投資者主要包括兩部分，即項目的債務(wù)投資人以及權(quán)益投資人兩部分。債務(wù)投資人主要包括國際上的商業(yè)銀行以及非銀行金融機構(gòu)例如保險公司、投資基金等等。權(quán)益投資人則包括國際工程投資公司即建筑商、設(shè)備供應(yīng)商、產(chǎn)品購買商以及各種機構(gòu)投資者等等。由于BOT項目的投資者數(shù)目較少，而且這種投資是不能隨便放棄或者轉(zhuǎn)讓的，所以，對于每個投資者而言，承擔(dān)的風(fēng)險還是相對較大的。ABS項目的投資者數(shù)量較多，使得投資風(fēng)險得以極大的降低，而且該債券可以在二級市場上實現(xiàn)轉(zhuǎn)讓，有很強的變現(xiàn)能力，這在很大程度上降低了投資風(fēng)險。另外，ABS方式發(fā)行的債券，因為有信用增級的保證，

14、得以在資本市場上具備較高的信用水平，使得投資者無需再搜集證明其資信水平的相關(guān)資料，這個步驟相當(dāng)于節(jié)省了一部分成本，這對投資者，尤其是某些金融機構(gòu)投資者，有相當(dāng)高的吸引力。PPP模式采取有效的風(fēng)險分配方案，把風(fēng)險分配給最有能力的參與方來承擔(dān)。在PPP合作框架中，政府引入私人企業(yè)和資金參與城市公共基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，私人企業(yè)需籌集項目建設(shè)過程中所需資金，承擔(dān)了部分融資風(fēng)險。PPP模式中政府向借貸機構(gòu)做出的承諾，將按照政府與項目公司簽訂的合同支付有關(guān)費用。這個協(xié)議使項目公司能比較順利地獲得金融機構(gòu)的貸款。政府部門不是把項目風(fēng)險全部轉(zhuǎn)移給民營企業(yè)，而是本身也承擔(dān)其中的部分風(fēng)險，有利于提高投資者完成項目的信

15、心，保證項目順利實施。四、 適用范圍的差異BOT模式適用于一個國家或地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域內(nèi)能通過收費獲得收入的設(shè)施或服務(wù)項目。但就我國特殊的經(jīng)濟及法律環(huán)境的要求而言，不是所有基礎(chǔ)設(shè)施項目都可以采用BOT模式，其適用范圍是有限的。BOT模式是非政府資本介入基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的渠道，其實質(zhì)是BOT項目的特許期內(nèi)的民營化。因此，對于某些關(guān)系國計民生的重要項目，雖然它有穩(wěn)定預(yù)期現(xiàn)金流入，也是不宜采用BOT模式的。就融資模式上來說，BOT項目融資方式適合于技術(shù)比較成熟、投資回報率比較穩(wěn)定的項目，而且BOT項目融資方式具有該模式完善合理的風(fēng)險分散機制、靈活多樣的結(jié)構(gòu)形式、復(fù)雜嚴(yán)密的協(xié)議約定，以及對外融資的債務(wù)屏障

16、作用，使得BOT項目融資方式適合資金規(guī)模大、風(fēng)險高的中長期基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。主要可適用于：發(fā)電廠、煤礦、石油、天然氣田、石油與天然氣運輸管道、橋梁、高速公路及公共交通設(shè)施、港口、機場、通訊系統(tǒng)、供水工程、污水處理。ABS模式是，在債券的發(fā)行期內(nèi)項目資產(chǎn)的運營權(quán)和決策權(quán)依然歸原始權(quán)益人所有。SPV擁有項目資產(chǎn)的所有權(quán)只是為了實現(xiàn)“資產(chǎn)隔離”，目的就是為了在原始權(quán)益人一旦發(fā)生破產(chǎn)時，能帶來預(yù)期收入的資產(chǎn)不被列入清算范圍，避免投資者受到原始權(quán)益人的信用風(fēng)險影響，SPV并不參與企業(yè)的經(jīng)營與決策。因此，在運用ABS模式時，不必擔(dān)心項目是關(guān)系國計民生的重要項目而被外商所控制。因此，資產(chǎn)支持證券化不僅與其他融資

17、方式有重大區(qū)別，而且相比之下，是一種成本較低、效率更高、更有潛力的資本市場融資新工具。凡有可預(yù)見的穩(wěn)定的未來現(xiàn)金收入的項目資產(chǎn)，經(jīng)過一定的結(jié)構(gòu)重組都可以證券化。比如，不宜采用BOT方式的重要的鐵路干線，大規(guī)模的電廠和具有穩(wěn)定收益的能源開采項目等，都可以考慮采用ABS方式。ABS項目融資方式對于投資規(guī)模大、周期長、資金回報慢的城市基礎(chǔ)設(shè)施項目來說，是一種理想的融資方式，其適用于電信、電力、供水、排污、環(huán)保等領(lǐng)域的基本建設(shè)、維護、更新改造以及擴建項目。PPP模式更多地適用于政策性較強的準(zhǔn)經(jīng)營性基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)。這些項目有一定的現(xiàn)金流入，但無法實現(xiàn)自身的收支平衡。特別是大型、一次性的項目。目前我國的基礎(chǔ)設(shè)施項目基本上由中央和地方政府拿出相當(dāng)比例的財政資金來建設(shè)，當(dāng)資金不足時，政府往往向國際金融機構(gòu)或在國際金融市場上舉債，即使如此，也不能滿足經(jīng)濟發(fā)展需要。然而PPP融資模式中資本來自那些以前未發(fā)掘的、規(guī)棋龐大的投資者；與傳統(tǒng)的政府債券相比，他們更喜歡進行一些高風(fēng)險、高回報的投資。這能極