杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu)

1、第六章第六章 籌資管理籌資管理 資本成本資本成本 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)第七章杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu) 杠桿原理杠桿原理 2. 2. 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)基本概念與原理經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿基本概念與原理基本概念與原理成本習(xí)性是指成本習(xí)性是指成本與業(yè)務(wù)量成本與業(yè)務(wù)量之間的依存關(guān)之間的依存關(guān)系。系。固定成本、變動(dòng)成本和混固定成本、變動(dòng)成本和混合成本合成本 邊際貢獻(xiàn)是邊際貢獻(xiàn)是銷(xiāo)售收入減銷(xiāo)售收入減去變動(dòng)成本去變動(dòng)成本后的差額后的差額。邊際貢獻(xiàn)總額、單位邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)總額、單位邊際貢獻(xiàn)和邊際貢獻(xiàn)率和邊際貢獻(xiàn)率 概念 公式 邊際貢獻(xiàn) 銷(xiāo)售收入變動(dòng)成本 單位邊際貢獻(xiàn) 單價(jià)單位變動(dòng)成本 邊際貢

2、獻(xiàn)率 邊際貢獻(xiàn)/銷(xiāo)售收入 變動(dòng)成本率 變動(dòng)成本/銷(xiāo)售收入 邊際貢獻(xiàn)率變動(dòng)成本率邊際貢獻(xiàn)率變動(dòng)成本率1 1 一、息稅前利潤(rùn)與盈虧平衡分析一、息稅前利潤(rùn)與盈虧平衡分析1.息稅前利潤(rùn)總成本固定成本變動(dòng)成本固定成本單位變動(dòng)成本銷(xiāo)售量息稅前利潤(rùn)銷(xiāo)售收入總成本（單價(jià)單位變動(dòng)成本）銷(xiāo)售量固定成本 2.盈虧平衡分析息稅前利潤(rùn)（單價(jià)單位變動(dòng)成本）銷(xiāo)售量固定成本盈虧平衡點(diǎn)銷(xiāo)售量固定成本/（單價(jià)單位變動(dòng)成本） 財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)是指由于特定財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)是指由于特定費(fèi)用的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以費(fèi)用的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小的幅度發(fā)生變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)較小的幅度發(fā)生變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)

3、以較大的幅度發(fā)生變動(dòng)的現(xiàn)象。以較大的幅度發(fā)生變動(dòng)的現(xiàn)象。 2. 2. 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)基本概念與原理經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿 三、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)三、經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 含義:經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)未使用債務(wù)時(shí)經(jīng)營(yíng)的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)（EBIT的波動(dòng)大小即反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小） 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響因素經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響因素 1.產(chǎn)品需求；2.產(chǎn)品售價(jià)；3.產(chǎn)品成本以上三個(gè)因素越穩(wěn)定，利潤(rùn)越穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越?。辉讲环€(wěn)定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。 4.調(diào)整價(jià)格的能力。當(dāng)產(chǎn)品成本變動(dòng)時(shí)，若企業(yè)具有較強(qiáng)的價(jià)格調(diào)整能力，則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小。 5.固定成本的比重。固定成本比重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大。 經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)與經(jīng)營(yíng)杠桿

4、系數(shù) （一）經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)【思考】在息稅前利潤(rùn)大于0的情況下，如果其他因素不變，銷(xiāo)售量增加10%（營(yíng)業(yè)收入增加10%）,則息稅前利潤(rùn)增加幅度是大于、小于還是等于10%？ 正確答案大于10%答案解析息稅前利潤(rùn)（單價(jià)單位變動(dòng)成本）銷(xiāo)售量固定成本在某一固定成本比重的作用下，由于營(yíng)業(yè)收入一定程度的變動(dòng)引起息稅前利潤(rùn)產(chǎn)生更大程度變動(dòng)的現(xiàn)象，被稱(chēng)為經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)。 （二）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的定義公式經(jīng)營(yíng)杠桿的大小一般用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)表示，它是息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率與銷(xiāo)售額（量）變動(dòng)率之間的比率。其定義公式為： （三）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式公式推導(dǎo)：基期EBIT（PV）QFEBIT 1（PV）Q1FEBIT（PV）Q 所以，

5、 【例】某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為40%,當(dāng)企業(yè)的銷(xiāo)售額分別為400萬(wàn)元、200萬(wàn)元、100萬(wàn)元時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為： DOL（1）（40060%）/（40060%60） 1.33DOL（2）（20060%）/（20060%60）2DOL（3）（10060%）/（10060%60） 【推論】在企業(yè)息稅前利潤(rùn)不為負(fù)情況下，銷(xiāo)售額越接近盈虧臨界點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大；越遠(yuǎn)離盈虧臨界點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小。 關(guān)系關(guān)系 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大 關(guān)注關(guān)注 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的來(lái)源，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不確定性。經(jīng)營(yíng)杠桿的存在會(huì)放大息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)性，也

6、就放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 四、降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的途徑四、降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的途徑 企業(yè)一般可以通過(guò)增加銷(xiāo)售量、提高單價(jià)（即增加營(yíng)業(yè)收入）、降低產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施使經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 【例單選題】下列關(guān)于經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的說(shuō)法，正確的是（）。A.在產(chǎn)銷(xiāo)量的相關(guān)范圍內(nèi)，提高經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù),能夠降低企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)B.在相關(guān)范圍內(nèi)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與產(chǎn)銷(xiāo)量呈反方向變動(dòng)C.在相關(guān)范圍內(nèi)，產(chǎn)銷(xiāo)量上升，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大D.經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，因此，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源 【例單選題】已知某企業(yè)年固定成本為100萬(wàn)元，盈虧臨界點(diǎn)的銷(xiāo)售額為200萬(wàn)元，當(dāng)銷(xiāo)售額為600萬(wàn)元時(shí)經(jīng)營(yíng)杠桿

7、系數(shù)為（）。A.1.60B.2.0C.1.5D.1.15 2. 2. 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)基本概念與原理經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿【思考】在每股收益大于0的情況下，如果其他因素不變，息稅前利潤(rùn)增加10%，那么每股利潤(rùn)變動(dòng)率是大于、小于還是等于10%？正確答案大于10%答案解析每股收益EPS（EBITI）*（1T）PD/N 利息和優(yōu)先股股利，稱(chēng)為“固定的融資成本”。企業(yè)由于存在固定融資成本而導(dǎo)致的每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的現(xiàn)象，被稱(chēng)為“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”。 一、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)一、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 1.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的定義公式財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。財(cái)務(wù)杠桿

8、系數(shù)越大，表示財(cái)務(wù)杠桿作用越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小，表明財(cái)務(wù)杠桿作用越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。 2.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式【公式推導(dǎo)】 二、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)二、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)運(yùn)用了債務(wù)籌資方式而產(chǎn)生的喪失償付能力的風(fēng)險(xiǎn)，而這種風(fēng)險(xiǎn)最終是由股東承擔(dān)的。股東收益的波動(dòng)，即反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。 【例單選題】某企業(yè)借入資本和權(quán)益資本的比例為1:1，則該企業(yè)（）。A.既有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)又有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)B.只有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)C.只有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)D.沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以相互抵消 某企業(yè)某年的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為25，息稅前利潤(rùn)(EBIT)的計(jì)劃增長(zhǎng)

9、率為10，假定其他因素不變。則該年普通股每股收益(EPS)的增長(zhǎng)率為( )。 A4 B5 C20 D25 三、相關(guān)因素變化對(duì)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的影響三、相關(guān)因素變化對(duì)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的影響 在其他因素不變的情況下：（1）利息（或優(yōu)先股股利）越大，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大；（2）EBIT越大，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小。 【例單選題】甲企業(yè)201年的平均資產(chǎn)總額為800萬(wàn)元，平均資產(chǎn)負(fù)債率50%，平均負(fù)債利息率8%，固定成本為60萬(wàn)元，優(yōu)先股股利為30萬(wàn)元，所得稅稅率為25%，根據(jù)這些資料計(jì)算出的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2，則該企業(yè)201年的邊際貢獻(xiàn)為（）萬(wàn)元。A.184B. 204C.169D.164 正確答案B 【公式記憶方

10、法】（1）當(dāng)企業(yè)不存在優(yōu)先股時(shí)： （2）當(dāng)企業(yè)存在優(yōu)先股時(shí) 2. 2. 杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)杠桿利益與風(fēng)險(xiǎn)基本概念與原理經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿聯(lián)合杠桿三、公司總風(fēng)險(xiǎn)與復(fù)合杠桿三、公司總風(fēng)險(xiǎn)與復(fù)合杠桿 公司總風(fēng)險(xiǎn)是指財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之公司總風(fēng)險(xiǎn)是指財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之和?？傦L(fēng)險(xiǎn)分析通常是用復(fù)合杠桿來(lái)衡量。和?？傦L(fēng)險(xiǎn)分析通常是用復(fù)合杠桿來(lái)衡量。 通常把經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的連鎖作用通常把經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的連鎖作用稱(chēng)為復(fù)合杠桿稱(chēng)為復(fù)合杠桿( (總杠桿總杠桿) )作用。總杠桿的作作用?？偢軛U的作用程度，可用總杠桿系數(shù)表示，它是經(jīng)營(yíng)用程度，可用總杠桿系數(shù)表示，它是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積。杠桿系數(shù)和財(cái)務(wù)杠

11、桿系數(shù)的乘積。 其計(jì)算公式為： 一般來(lái)說(shuō)，公司的總杠桿系數(shù)越大，一般來(lái)說(shuō)，公司的總杠桿系數(shù)越大，每股收益隨銷(xiāo)售量增長(zhǎng)而擴(kuò)張的能力就越每股收益隨銷(xiāo)售量增長(zhǎng)而擴(kuò)張的能力就越強(qiáng)，但風(fēng)險(xiǎn)也隨之越大。公司的風(fēng)險(xiǎn)越大，強(qiáng)，但風(fēng)險(xiǎn)也隨之越大。公司的風(fēng)險(xiǎn)越大，債權(quán)人和投資者要求的貸款利率和預(yù)期的債權(quán)人和投資者要求的貸款利率和預(yù)期的投資報(bào)酬率就越高?；蛘哒f(shuō)，過(guò)多使用總投資報(bào)酬率就越高?；蛘哒f(shuō)，過(guò)多使用總杠桿的公司將不得不為此付出較高的固定杠桿的公司將不得不為此付出較高的固定成本。成本。 某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為某公司的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1.81.8，財(cái)務(wù)杠，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為桿系數(shù)為1.51.5，則該公司銷(xiāo)售額每增長(zhǎng)，則

12、該公司銷(xiāo)售額每增長(zhǎng)1 1倍，倍，就會(huì)造成每股收益增加就會(huì)造成每股收益增加( )( )。 A.1.2A.1.2倍倍 B.1.5B.1.5倍倍 C.0.3C.0.3倍倍 D.2.7D.2.7倍倍 例題例題;ABC;ABC公司只生產(chǎn)和銷(xiāo)售甲產(chǎn)品，公司只生產(chǎn)和銷(xiāo)售甲產(chǎn)品，其總成本習(xí)性模型為其總成本習(xí)性模型為y=1000000+4xy=1000000+4x，假定，假定該公司該公司20072007年度產(chǎn)品銷(xiāo)售量為年度產(chǎn)品銷(xiāo)售量為100100萬(wàn)件，每萬(wàn)件，每件售價(jià)為件售價(jià)為6 6元，每股收益為元，每股收益為1.21.2元；按市場(chǎng)元；按市場(chǎng)預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)20082008年產(chǎn)品的銷(xiāo)售數(shù)量將增長(zhǎng)年產(chǎn)品的銷(xiāo)售數(shù)量將增長(zhǎng)1

13、0%10%，固，固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本和單位邊際貢獻(xiàn)不變，不定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本和單位邊際貢獻(xiàn)不變，不增發(fā)新股，所得稅稅率不變。要求：增發(fā)新股，所得稅稅率不變。要求： （1 1）計(jì)算）計(jì)算20072007年的邊際貢獻(xiàn)總額。年的邊際貢獻(xiàn)總額。 （2 2）計(jì)算）計(jì)算20082008年預(yù)計(jì)的邊際貢獻(xiàn)總額。年預(yù)計(jì)的邊際貢獻(xiàn)總額。 （3 3）計(jì)算）計(jì)算20082008年的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；年的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)； （4 4）計(jì)算）計(jì)算20082008年的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率；年的息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率； （5 5）假定公司）假定公司20072007年利息費(fèi)用年利息費(fèi)用2020萬(wàn)元，預(yù)萬(wàn)元，預(yù)計(jì)計(jì)20082008年不變，計(jì)算年不變，計(jì)算

14、20082008年財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)年財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和復(fù)合杠桿系數(shù)以及每股收益。和復(fù)合杠桿系數(shù)以及每股收益。 1.某公司銷(xiāo)售收入為400萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為65%，固定成本為70萬(wàn)元，其中利息25萬(wàn)元，則經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為( )。 A.1.21B.1.37C.2D.1.47 2.某企業(yè)2010年的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，普通股每股收益(EPS)的預(yù)期增長(zhǎng)率為60%，假定其他因素不變，則該年預(yù)期的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率為( )。A.40%B.50%C.20%D.25% 某企業(yè)本期財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，上期息稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為450萬(wàn)元，在無(wú)優(yōu)先股的情形下，則上期實(shí)際利息費(fèi)用為( )萬(wàn)元。 A.100 B.67

15、5C.300 D.150 某公司年?duì)I業(yè)收入為某公司年?duì)I業(yè)收入為500萬(wàn)元，變動(dòng)成本率萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為為40，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為15，財(cái)務(wù)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為系數(shù)為2。如果固定成本增加。如果固定成本增加50萬(wàn)元，那么，萬(wàn)元，那么，總杠桿系數(shù)將變?yōu)榭偢軛U系數(shù)將變?yōu)? )。 24 3 6 8 已知經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為已知經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為4，每年的固定成本為，每年的固定成本為9萬(wàn)元，利息費(fèi)用為萬(wàn)元，利息費(fèi)用為1萬(wàn)元，則利息保障倍萬(wàn)元，則利息保障倍數(shù)為數(shù)為()。 2 25 3 4 A公司適用的所得稅稅率為公司適用的所得稅稅率為25。對(duì)于。對(duì)于明年的預(yù)算出現(xiàn)三種方案。明年的預(yù)算出現(xiàn)三種方案。第一方案

16、：維持目前的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)政策。第一方案：維持目前的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)政策。 預(yù)計(jì)銷(xiāo)售預(yù)計(jì)銷(xiāo)售50000件，售價(jià)為件，售價(jià)為200元件，單元件，單位變動(dòng)成本為位變動(dòng)成本為120元，固定成本和費(fèi)用為元，固定成本和費(fèi)用為125萬(wàn)元。公司的資本結(jié)構(gòu)為：萬(wàn)元。公司的資本結(jié)構(gòu)為：500萬(wàn)元負(fù)萬(wàn)元負(fù)債債(利息率利息率5)，普通股，普通股50萬(wàn)股。萬(wàn)股。 第二方案：更新設(shè)備并用負(fù)債籌資。預(yù)計(jì)第二方案：更新設(shè)備并用負(fù)債籌資。預(yù)計(jì)更新設(shè)備需投資更新設(shè)備需投資200萬(wàn)元，生產(chǎn)和銷(xiāo)售量以萬(wàn)元，生產(chǎn)和銷(xiāo)售量以及售價(jià)不會(huì)變化，但單位變動(dòng)成本將降低及售價(jià)不會(huì)變化，但單位變動(dòng)成本將降低至至100元件，固定成本將增加至元件，固定成本將增

17、加至120萬(wàn)元。萬(wàn)元。借款籌資借款籌資200萬(wàn)元，預(yù)計(jì)新增借款的利率為萬(wàn)元，預(yù)計(jì)新增借款的利率為6。 第三方案：更新設(shè)備并用股權(quán)籌資。更新第三方案：更新設(shè)備并用股權(quán)籌資。更新設(shè)備的情況與第二方案相同，不同的只是設(shè)備的情況與第二方案相同，不同的只是用發(fā)行新的普通股籌資。預(yù)計(jì)新股發(fā)行價(jià)用發(fā)行新的普通股籌資。預(yù)計(jì)新股發(fā)行價(jià)為每股為每股20元，需要發(fā)行元，需要發(fā)行10萬(wàn)股，以籌集萬(wàn)股，以籌集200萬(wàn)元資金。萬(wàn)元資金。 要求：要求：(1)計(jì)算三個(gè)方案下的總杠桿系數(shù)。計(jì)算三個(gè)方案下的總杠桿系數(shù)。(2)根據(jù)上述結(jié)果分析：哪個(gè)方案的風(fēng)險(xiǎn)最根據(jù)上述結(jié)果分析：哪個(gè)方案的風(fēng)險(xiǎn)最大大?(3)計(jì)算三個(gè)方案下，每股收益為

18、零的銷(xiāo)售計(jì)算三個(gè)方案下，每股收益為零的銷(xiāo)售量量(萬(wàn)件萬(wàn)件)。(4)如果公司銷(xiāo)售量下降至如果公司銷(xiāo)售量下降至15000件，第二件，第二和第三方案哪一個(gè)更好些和第三方案哪一個(gè)更好些? (1)方案一：方案一：總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)=邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)=5(200-120)5(200-120)-125=145方案二：方案二：總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)=邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)=5(200-100)5(200-100)-120-5005-2006=146 方案三：方案三：總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)=邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)邊際貢獻(xiàn)稅前利潤(rùn)=5(200-100)5(200-100)-120-5005=14

19、1(2)由于方案二的總杠桿系數(shù)最大，所以，由于方案二的總杠桿系數(shù)最大，所以，方案二的風(fēng)險(xiǎn)最大。方案二的風(fēng)險(xiǎn)最大。(3)令每股收益為零時(shí)的銷(xiāo)量為令每股收益為零時(shí)的銷(xiāo)量為Q萬(wàn)件，則：萬(wàn)件，則：方案一：方案一： Q(200-120)-125(1-25)=0Q=156(萬(wàn)件萬(wàn)件) 方案二：方案二：Q(200-100)-120-5005-2006(1-25)=0Q=157(萬(wàn)件萬(wàn)件)方案三：方案三：Q(200-100)-120-5005(1-25)=0Q=145(萬(wàn)件萬(wàn)件) 4)若銷(xiāo)量下降至若銷(xiāo)量下降至15000件時(shí)，方案三更好些，件時(shí)，方案三更好些，理由：若銷(xiāo)量下降至理由：若銷(xiāo)量下降至15000件時(shí)，

20、采用方件時(shí)，采用方案三還有利潤(rùn)，而采用方案二則企業(yè)處于案三還有利潤(rùn)，而采用方案二則企業(yè)處于虧損狀態(tài)。虧損狀態(tài)。 第二節(jié)第二節(jié) 資本成本資本成本 一、資本成本的概述一、資本成本的概述 （一）什么是資本成本（一）什么是資本成本 資本成本是一種機(jī)會(huì)成本，也稱(chēng)為最低資本成本是一種機(jī)會(huì)成本，也稱(chēng)為最低可接受的收益率、投資項(xiàng)目的取舍收益可接受的收益率、投資項(xiàng)目的取舍收益 率。率。 （二）資本成本計(jì)算模式（二）資本成本計(jì)算模式 是指公司接受不同來(lái)源的資本凈額與預(yù)是指公司接受不同來(lái)源的資本凈額與預(yù)計(jì)的未來(lái)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)計(jì)的未來(lái)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率。率。一般表達(dá)式為：一般表達(dá)式為： 【提

21、示】涉及股票、債券資本成本計(jì)算時(shí)，提示】涉及股票、債券資本成本計(jì)算時(shí)，Po可以使用籌資總額，也可以使用單張證券可以使用籌資總額，也可以使用單張證券的籌資額的籌資額 二、個(gè)別資本成本二、個(gè)別資本成本 （一）資本成本（一）資本成本 1.1.籌資費(fèi)用（包括發(fā)行費(fèi)、手續(xù)費(fèi)等）籌資費(fèi)用（包括發(fā)行費(fèi)、手續(xù)費(fèi)等） 特點(diǎn)：一次支付，在使用過(guò)程中不再支付，特點(diǎn)：一次支付，在使用過(guò)程中不再支付，跟使用資金的長(zhǎng)短沒(méi)有必然的聯(lián)系。跟使用資金的長(zhǎng)短沒(méi)有必然的聯(lián)系。 2.2.用資費(fèi)用（如利息、股利等）用資費(fèi)用（如利息、股利等） 特點(diǎn)：在使用過(guò)程中支付，使用時(shí)間越長(zhǎng)，特點(diǎn)：在使用過(guò)程中支付，使用時(shí)間越長(zhǎng)，支付的越多。支付的

22、越多。 個(gè)別資本成本是指各種資本來(lái)源的成本，個(gè)別資本成本是指各種資本來(lái)源的成本，包括債務(wù)成本、留存收益成本和普通股成包括債務(wù)成本、留存收益成本和普通股成本等本等。 債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本 甲公司甲公司3 3年前發(fā)行了期限為年前發(fā)行了期限為5 5年的面值為年的面值為10001000元的債券，票面利率為元的債券，票面利率為8%8%，每年付息，每年付息一次，到期一次還本，目前市價(jià)為一次，到期一次還本，目前市價(jià)為980980元，元，假設(shè)債券稅前成本為假設(shè)債券稅前成本為k k，則正確的表達(dá)式為，則正確的表達(dá)式為 980=80980=80(P(PA A，k k，2)+10002)+1000(P(PF F

23、，k k，2) 2) 1000=801000=80(P(PA A，k k，5)+10005)+1000(P(PF F，k k，5) 5) 980=80980=80(P(PA A，k k，5)+10005)+1000(P(PF F，k k，5) 5) 1000=801000=80(P(PA A，k k，2)+10002)+1000(P(PF F，k k，2)2) 優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本 信方公司發(fā)行優(yōu)先股總面額為信方公司發(fā)行優(yōu)先股總面額為1000萬(wàn)萬(wàn)元，發(fā)行總價(jià)格為元，發(fā)行總價(jià)格為1500萬(wàn)元，籌資費(fèi)率為萬(wàn)元，籌資費(fèi)率為6%，規(guī)定年股利率為面值的，規(guī)定年股利率為面值的15%。則該優(yōu)。則該優(yōu)先股的成

24、本為：先股的成本為： 普通股成本普通股成本 計(jì)算方法有如下兩種：計(jì)算方法有如下兩種： （1）股利增長(zhǎng)模型方法。）股利增長(zhǎng)模型方法。 使用股利折現(xiàn)模型計(jì)算股票的資金成使用股利折現(xiàn)模型計(jì)算股票的資金成本就是求使得股票未來(lái)的股利流出的現(xiàn)值本就是求使得股票未來(lái)的股利流出的現(xiàn)值等于目前的現(xiàn)金流入量等于目前的現(xiàn)金流入量“發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格（1 1籌資費(fèi)率）籌資費(fèi)率）”時(shí)的折現(xiàn)率，在股利固定增時(shí)的折現(xiàn)率，在股利固定增長(zhǎng)（增長(zhǎng)率為長(zhǎng)（增長(zhǎng)率為g g）的情況下，公式為：）的情況下，公式為： 某企業(yè)發(fā)行普通股，發(fā)行總價(jià)格為某企業(yè)發(fā)行普通股，發(fā)行總價(jià)格為500500萬(wàn)萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率為零，第元，籌資費(fèi)用率為零，第1

25、1年預(yù)期股利率為年預(yù)期股利率為1212，股利預(yù)期年增長(zhǎng)率為，股利預(yù)期年增長(zhǎng)率為4%4%。則普通股。則普通股的資金成本為：的資金成本為： (2)通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定其資本通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定其資本成本成本()siFiMFKKRRR 某企業(yè)股票的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)產(chǎn)值為某企業(yè)股票的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)產(chǎn)值為1.21.2，并，并且將政府債券利率視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，假定且將政府債券利率視為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，假定政府債券利率為政府債券利率為1010，市場(chǎng)股票平均收益，市場(chǎng)股票平均收益率為率為1515。則普通股的資金成本為：。則普通股的資金成本為： （3）、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法）、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 根據(jù)某項(xiàng)投資根據(jù)某項(xiàng)投資“風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬

26、風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高率越高”的原理，普通股股東對(duì)企業(yè)的投的原理，普通股股東對(duì)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在債券投資風(fēng)險(xiǎn)大于債券投資者，因而會(huì)在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。依照這一理論，公式為：價(jià)。依照這一理論，公式為： Ks = Kb + RP 式中：式中： K Kb b-債務(wù)成本；債務(wù)成本； R RP P-股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 留存收益成本留存收益成本 留存收益成本的計(jì)算與普通股成本基本相留存收益成本的計(jì)算與普通股成本基本相同，只是不用考慮籌資費(fèi)用。同，只是不用

27、考慮籌資費(fèi)用。GPDKsse 在個(gè)別資本成本的計(jì)算中，不必考慮籌在個(gè)別資本成本的計(jì)算中，不必考慮籌資費(fèi)用影響因素的是（）資費(fèi)用影響因素的是（） A.A.長(zhǎng)期借款成本長(zhǎng)期借款成本 B B債券成本債券成本 C C留存收益成本留存收益成本 D D普通股成本普通股成本 一般來(lái)說(shuō)，在企業(yè)的各種資金來(lái)源中，一般來(lái)說(shuō)，在企業(yè)的各種資金來(lái)源中，資本成本最高的是（）資本成本最高的是（） A A優(yōu)先股優(yōu)先股 B B普通股普通股 C C債券債券 D D長(zhǎng)期銀行借款長(zhǎng)期銀行借款加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本njjjwKWK1jW以賬面價(jià)值作為權(quán)數(shù)以賬面價(jià)值作為權(quán)數(shù)以市場(chǎng)價(jià)值作為權(quán)數(shù)以市場(chǎng)價(jià)值作為權(quán)數(shù) 以目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值

28、為權(quán)數(shù)以目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù) 賬面價(jià)值權(quán)數(shù)賬面價(jià)值權(quán)數(shù) 性質(zhì)：性質(zhì)： 反映過(guò)去反映過(guò)去 優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算方便，優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算方便， 缺點(diǎn)是不一定符合未缺點(diǎn)是不一定符合未來(lái)狀態(tài)，會(huì)扭曲資本成本來(lái)狀態(tài)，會(huì)扭曲資本成本 實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)實(shí)際市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù) 性質(zhì)：性質(zhì)： 反映現(xiàn)在反映現(xiàn)在 優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算結(jié)果反映企業(yè)目前的實(shí)際情況。優(yōu)點(diǎn)是計(jì)算結(jié)果反映企業(yè)目前的實(shí)際情況。其缺點(diǎn)是證券市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)頻繁。其缺點(diǎn)是證券市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)頻繁。 目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)權(quán)數(shù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)權(quán)數(shù) 性質(zhì)：性質(zhì)： 反映未來(lái)反映未來(lái) 優(yōu)點(diǎn)是能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，據(jù)此計(jì)算優(yōu)點(diǎn)是能體現(xiàn)期望的資本結(jié)構(gòu)，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)平均資本成適用于企業(yè)籌措新資金。的加權(quán)平均資本成適

29、用于企業(yè)籌措新資金。 按按平均市場(chǎng)價(jià)值平均市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)作為計(jì)量的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)作為權(quán)數(shù)。權(quán)數(shù)。 更適合于企業(yè)籌措新資金的加權(quán)平均資更適合于企業(yè)籌措新資金的加權(quán)平均資本成本是按本成本是按( )( )計(jì)算的計(jì)算的. . A A賬面價(jià)值賬面價(jià)值 B B市場(chǎng)價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值 C C目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) D D清算價(jià)值清算價(jià)值 債券成本一般要低于普通股成本債券成本一般要低于普通股成本, ,這主這主要是因?yàn)橐且驗(yàn)? )( ) A A債券的發(fā)行量小債券的發(fā)行量小 B B債券的利息固定債券的利息固定 C C債券風(fēng)險(xiǎn)較低債券風(fēng)險(xiǎn)較低, ,且債息具有抵稅效應(yīng)且債息具有抵稅效應(yīng) D D債券的籌資費(fèi)用少

30、債券的籌資費(fèi)用少 某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率某企業(yè)的預(yù)計(jì)的資本結(jié)構(gòu)中，產(chǎn)權(quán)比率為為2 23 3，債券稅前資本成本為，債券稅前資本成本為14%14%，目前市，目前市場(chǎng)上的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為場(chǎng)上的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為8%8%，市場(chǎng)上所有股票，市場(chǎng)上所有股票的平均收益率為的平均收益率為16%16%，公司股票的貝塔系數(shù)，公司股票的貝塔系數(shù)為為1.21.2，所得稅稅率為，所得稅稅率為30%30%，則加權(quán)平均成，則加權(quán)平均成本為本為 某公司現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下某公司現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)如下: : 籌資方式籌資方式 籌資額籌資額( (萬(wàn)元萬(wàn)元) ) 資本成本資本成本 債券債券 400 6.8%400 6.8% 優(yōu)先股優(yōu)先股

31、120 10.7%120 10.7% 普通股普通股 400 12.4%400 12.4% 留存收益留存收益 80 12.1%80 12.1% 合計(jì)合計(jì) 10001000 現(xiàn)公司準(zhǔn)備再籌資現(xiàn)公司準(zhǔn)備再籌資300300萬(wàn)元萬(wàn)元, ,其中面值其中面值發(fā)行債券發(fā)行債券100100萬(wàn)元萬(wàn)元, ,票面利率票面利率10%,10%,其余其余200200萬(wàn)萬(wàn)元通過(guò)發(fā)行元通過(guò)發(fā)行4040萬(wàn)普通股籌措萬(wàn)普通股籌措, ,預(yù)計(jì)每年每股預(yù)計(jì)每年每股發(fā)放股利發(fā)放股利0.450.45元元, ,以后逐年增長(zhǎng)以后逐年增長(zhǎng)4%,4%,假設(shè)股假設(shè)股票與債券的籌資費(fèi)率均為票與債券的籌資費(fèi)率均為5%,5%,所得稅率為所得稅率為30%.3

32、0%. 計(jì)算新籌資的個(gè)別資本成本及籌資后公計(jì)算新籌資的個(gè)別資本成本及籌資后公司全部資本的加權(quán)平均資本成本司全部資本的加權(quán)平均資本成本 ABCABC公司目前的資本結(jié)構(gòu)為：公開(kāi)發(fā)行公司目前的資本結(jié)構(gòu)為：公開(kāi)發(fā)行的長(zhǎng)期債券的長(zhǎng)期債券900900萬(wàn)元，普通股萬(wàn)元，普通股12001200萬(wàn)元，留萬(wàn)元，留存收益存收益900900萬(wàn)元。其他相關(guān)信息如下：萬(wàn)元。其他相關(guān)信息如下： （1 1）債券稅后成本為）債券稅后成本為4%4%； （2 2）股票與股票指數(shù)收益率的相關(guān)系數(shù)為）股票與股票指數(shù)收益率的相關(guān)系數(shù)為0.50.5，股票指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差為，股票指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差為3.03.0，該股票收，該股票收益率的標(biāo)準(zhǔn)差為益率的

33、標(biāo)準(zhǔn)差為3.93.9； （3 3）國(guó)庫(kù)券的利率為）國(guó)庫(kù)券的利率為5%5%，股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為溢價(jià)為8%8%； （4 4）所得稅稅率為）所得稅稅率為25%25%； （5 5）由于股東比債權(quán)人承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)所）由于股東比債權(quán)人承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為要求的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5%5%。 要求要求（1 1）按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算普通）按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算普通股成本；股成本； （2 2）按照債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法計(jì)算留存）按照債券收益加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法計(jì)算留存收益成本；收益成本； （3 3）計(jì)算其加權(quán)平均資本成本。）計(jì)算其加權(quán)平均資本成本。 1)該股票的該股票的系數(shù)系數(shù)=053930=0

34、65普通股成本普通股成本=5+0658=102(2)留存收益成本留存收益成本=4+5=9(3)資本總額資本總額=900+1200+900=3000(萬(wàn)元萬(wàn)元)加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=90030004+12003000102+90030009=798 ABC公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算其加權(quán)資本成公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算其加權(quán)資本成本。有關(guān)信息如下：本。有關(guān)信息如下：(1)公司銀行借款利率當(dāng)前是公司銀行借款利率當(dāng)前是10，明年將，明年將下降為下降為7。(2)公司債券目前每張市價(jià)公司債券目前每張市價(jià)980元，面值為元，面值為10

35、00元，票面利率為元，票面利率為8尚有尚有5年到期，年到期，每半年付息。每半年付息。(3)公司普通股面值為公司普通股面值為1元，公司過(guò)去元，公司過(guò)去5年的年的股利支付情況如下表所示：股利支付情況如下表所示：#m620股票當(dāng)前市價(jià)為股票當(dāng)前市價(jià)為10元股。元股。(4)公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是借款占公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)是借款占30，債，債券占券占25，股權(quán)資金占，股權(quán)資金占45。 (5)公司所得稅率為公司所得稅率為25。(6)公司普通股預(yù)期收益的標(biāo)準(zhǔn)差為公司普通股預(yù)期收益的標(biāo)準(zhǔn)差為4708，整個(gè)股票市場(chǎng)組合收益的標(biāo)準(zhǔn)差為整個(gè)股票市場(chǎng)組合收益的標(biāo)準(zhǔn)差為214，公司普通股與整個(gè)股票市場(chǎng)間的相關(guān)系數(shù)公司普通股

36、與整個(gè)股票市場(chǎng)間的相關(guān)系數(shù)為為05。(7)當(dāng)前國(guó)債的收益率為當(dāng)前國(guó)債的收益率為4。整個(gè)股票市。整個(gè)股票市場(chǎng)上普通股組合收益率為場(chǎng)上普通股組合收益率為11。要求：要求： (1)計(jì)算銀行借款的稅后資本成本。計(jì)算銀行借款的稅后資本成本。(2)計(jì)算債券的稅后資本成本。計(jì)算債券的稅后資本成本。(3)要求利用幾何平均法所確定的歷史增長(zhǎng)要求利用幾何平均法所確定的歷史增長(zhǎng)率為依據(jù)，利用股利增長(zhǎng)模型確定股票的率為依據(jù)，利用股利增長(zhǎng)模型確定股票的資本成本。資本成本。(4)利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)股權(quán)資本成利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)股權(quán)資本成本，并結(jié)合第本，并結(jié)合第(3)問(wèn)的結(jié)果，以?xún)煞N結(jié)果的問(wèn)的結(jié)果，以?xún)煞N結(jié)果的平

37、均值作為股權(quán)資本成本。平均值作為股權(quán)資本成本。(5)計(jì)算公司加權(quán)平均的資本成本。計(jì)算公司加權(quán)平均的資本成本。(計(jì)算時(shí)計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資本成本百分?jǐn)?shù)保留單項(xiàng)資本成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù)位小數(shù)) 答案】(1)銀行借款稅后資本成本=7(1-25)=525(2)設(shè)債券半年的稅前成本為K，980=10004(PA，K，10)+1000(PF，K，10)980=40(PA，K，10)+1000(PF，K，10)設(shè)利率為5：40(PA，5，10)+1000(P/F，5，10)=4077217+100006139=922768設(shè)利率為4：40(PA，4，10)+1000(PF，4，10)=1000 K=426稅前年有

38、效資本成本 =(1+4.26%) 2-1=8.7%稅后年債務(wù)成本=87(1-25)=653(3)股權(quán)成本股息平均增長(zhǎng)率=7.79 股利增長(zhǎng)模型10.7% (4)資本資產(chǎn)定價(jià)模型：公司股票的股票投資的必要報(bào)酬率=4+11(11-4)=117普通股平均成本=(117+107)2=112(5)加權(quán)平均的資本成本=52530+65325+11245=825 資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本在長(zhǎng)期資本中所占的比例。在長(zhǎng)期資本中所占的比例。資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)理論是指研究資本結(jié)構(gòu)與

39、公司資本結(jié)構(gòu)理論是指研究資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值之間關(guān)系的理論。價(jià)值之間關(guān)系的理論。資本結(jié)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)的MM理論理論 （一）MM資本結(jié)構(gòu)理論的假設(shè)MM的資本結(jié)構(gòu)理論所依據(jù)的直接及隱含的假設(shè)條件有：1.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以息前稅前利潤(rùn)的方差來(lái)衡量，具有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的公司稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)同類(lèi)。2.投資者等市場(chǎng)參與者對(duì)公司未來(lái)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期是相同的。3.完美資本市場(chǎng)。即在股票與債券進(jìn)行交易的市場(chǎng)中沒(méi)有交易成本，且個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者的借款利率與公司相同。 4.借債無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。即公司或個(gè)人投資者的所有債務(wù)利率均為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，與債務(wù)數(shù)量無(wú)關(guān)。5.全部現(xiàn)金流是永續(xù)的。即公司息前稅前利潤(rùn)具有永續(xù)的零增長(zhǎng)特征，以及債券也是永續(xù)的。 （

40、二）無(wú)稅MM理論 命題命題I I 在沒(méi)有企業(yè)所得稅的情況下，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值與無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值相等，即無(wú)論企業(yè)是否有負(fù)債，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)?！咎崾尽繜o(wú)論負(fù)債程度如何，企業(yè)加權(quán)平均資本成本（稅前）保持不變?；蛘叨惽凹訖?quán)平均資本成本就是無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本。 命題命題 有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加。在數(shù)量上等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。 無(wú)所得稅條件下MM的命題一和命題二 （三）有稅MM理論 命題命題I I 有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于具有相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值。其表達(dá)式如下：V LVUTD

41、VUPV（利息抵稅）式中：T為企業(yè)所得稅稅率，D表示企業(yè)的債務(wù)數(shù)量。【分析】年利息抵稅DiT利息抵稅現(xiàn)值（DiT）/iTD【提示】隨著企業(yè)負(fù)債比例的提高，企業(yè)價(jià)值也隨之提高，在理論上，全部融資來(lái)源于負(fù)債時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。 命題命題 有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，且風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。其表達(dá)式如下：【提示】（1）由于“1T1”，所以考慮所得稅時(shí)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本比無(wú)稅時(shí)要小。（2）有負(fù)債企業(yè)權(quán)益資本成本隨著負(fù)債比例的提高而提高；（3）有負(fù)債企業(yè)加權(quán)平均資本成本隨著負(fù)債比例的提高

42、而降低。 有所得稅條件下MM的命題一和命題二資本結(jié)構(gòu)的其他理論資本結(jié)構(gòu)的其他理論 一、權(quán)衡理論一、權(quán)衡理論 含義所謂權(quán)衡理論（tradeoff theory），就是強(qiáng)調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)的最佳資本結(jié)構(gòu)。 觀點(diǎn)企業(yè)價(jià)值最大化的債務(wù)比率：債務(wù)抵稅收益的邊際價(jià)值等于增加的財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。 表達(dá)式VLVUPV（利息抵稅）PV（財(cái)務(wù)困境成本） 二、代理理論二、代理理論 V LVUPV（利息抵稅） PV（財(cái)務(wù)困境成本） PV（債務(wù)的代理成本） PV（債務(wù)的代理收益） 【總結(jié)】 無(wú)稅MM理論 有負(fù)債企業(yè)價(jià)值無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值 有稅MM理論 有負(fù)債企業(yè)價(jià)值無(wú)負(fù)

43、債企業(yè)價(jià)值PV（利息抵稅） 權(quán)衡理論 有負(fù)債企業(yè)價(jià)值無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值PV（利息抵稅）PV（財(cái)務(wù)困境成本） 代理理論 有負(fù)債企業(yè)價(jià)值無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值PV（利息抵稅）PV（財(cái)務(wù)困境成本）PV（債務(wù)代理收益）PV（債務(wù)代理成本）影響因素影響因素 銷(xiāo)售收入的穩(wěn)定性銷(xiāo)售收入的穩(wěn)定性 公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 公司的風(fēng)險(xiǎn)狀況公司的風(fēng)險(xiǎn)狀況 公司的成長(zhǎng)率公司的成長(zhǎng)率 公司的盈利能力公司的盈利能力 政府的稅收政策政府的稅收政策 管理人員的態(tài)度管理人員的態(tài)度 資本結(jié)構(gòu)決策方法l每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法分析每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法分析 例例: :某公司原有資本某公司原有資本700700萬(wàn)，其中債務(wù)資本為萬(wàn)，其中債務(wù)資

44、本為200200萬(wàn)萬(wàn)( (年利息成本為年利息成本為2424萬(wàn)萬(wàn)) )，普通股本，普通股本500500萬(wàn)萬(wàn)( (發(fā)發(fā)行行1010萬(wàn)股萬(wàn)股, ,每股面值每股面值5050元元) )。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù), ,現(xiàn)需現(xiàn)需追加籌資追加籌資300300萬(wàn)元，其籌資方式有兩種：萬(wàn)元，其籌資方式有兩種： 1)1)全部發(fā)行股票全部發(fā)行股票(6(6萬(wàn)股萬(wàn)股) )； 2)2)應(yīng)用債務(wù)籌資應(yīng)用債務(wù)籌資( (年利息率年利息率12%)12%)。 公司變動(dòng)成本率為公司變動(dòng)成本率為60%60%，固定成本為，固定成本為180180萬(wàn)，萬(wàn)，所得稅稅率為所得稅稅率為33%33%，預(yù)計(jì)下一年銷(xiāo)售額將為，預(yù)計(jì)下一年銷(xiāo)售額將為10001000萬(wàn)元。試分析該公司應(yīng)選擇哪種方案籌資。萬(wàn)元。試分析該公司應(yīng)選擇哪種方案籌資。每股收益每股收益(元元)銷(xiāo)售額銷(xiāo)售額(萬(wàn)元萬(wàn)元)每股收益無(wú)差每股收益無(wú)差別點(diǎn)別點(diǎn)負(fù)債籌資負(fù)債籌資普通股籌資普通股籌