豆棕油價差或將季節(jié)性回落

1、豆棕油價差或將季節(jié)性回落國海良時期貨1隊摘要：豆棕油價差在四季度存在季節(jié)性回落的規(guī)律，且最早9月份可能就是啟動時間窗口，其核心驅動力為FOB豆棕價差。當前形勢來看，美豆繼續(xù)弱勢，而原油、馬盤棕櫚油等都以開始反彈，F(xiàn)OB豆棕價差已開始回落。而國內由于棕櫚油進口利潤的惡化，預計后期進口將減少，幫助去庫存。豆棕價差回落概率較大。一、行情回顧 6月中旬開始，一方面由于原油在橫盤2個月后重回下跌，并且擊穿年初低點，最低探至37.75美元/桶，離金融危機低點僅一步之遙。另一方面，厄爾尼諾天氣遲遲未能對東南亞棕櫚油主產區(qū)產生實質影響，相反風調雨順的天氣條件使得主產區(qū)產量達創(chuàng)紀錄水平，庫存數(shù)據(jù)持續(xù)高于預期，使

2、得馬盤棕櫚油價格同樣持續(xù)下跌，于8月底擊穿2014年9月低點。另外，國內油脂市場方面，棕櫚油進口利潤的好轉明顯刺激進口量的增加，但消費持續(xù)疲軟，不見起色，使得國內棕櫚油庫存在消費旺季時期反而不斷增加，壓力明顯。雖然美豆走弱同樣使得豆油承壓，但由于棕櫚油更為疲弱的表現(xiàn)，豆棕比價于6月中旬觸底后開始上行，7月下旬開始更是加速上揚，一舉突破盤整近兩年的區(qū)間，目前已擴至1.25以上。圖1 1601合約豆棕油比價走勢圖二、豆棕價差在四季度現(xiàn)季節(jié)性回落的概率較高(一)FOB豆棕價差在四季度往往出現(xiàn)一段季節(jié)性的回落過程由于定價權的歸屬，國內豆棕價差本質上的趨勢性仍取決于FOB豆棕價差的變化方向。而觀察FOB

3、豆棕價差的走勢規(guī)律可以發(fā)現(xiàn)，四季度的時間窗口內，F(xiàn)OB豆棕價差往往會有一個回落過程。理論上說，四季度期間，北美新豆9月開始收獲，10月開始大量上市，而東南亞棕櫚油確相反于10-11月進入季節(jié)性減產周期。農產品價格運行往往以供應驅動為主，顯然，由于生產供應的周期差異，F(xiàn)OB豆棕價差在四季度一般都有季節(jié)性回落的需求。圖2 FOB豆棕油價差走勢圖(二) 9-11月份期間國內豆棕油存在季節(jié)性的強弱交替拐點DEC豆棕油價差-FOB豆棕油價差=豆油進口利潤-棕櫚油進口利潤理論上，進口利潤可代表某商品的國內供需格局，當國內供應相對外圍趨緊時，價格升水會帶來進口利潤，反之亦然。那么，豆棕油進口利潤之差顯然能夠

4、代表國內豆油、棕櫚油供需形勢的相對強弱。觀察下圖可知，“DEC豆棕油價差-FOB豆棕油價差” 在9-11月有季節(jié)性的見頂回落，意味著在此期間存在一個拐點，國內豆油的供需形勢相對走弱，而棕櫚油的供需則相對走強。這為四季度豆棕價差季節(jié)性回落提供基本面的理論基礎。圖3 DEC-FOB豆棕油價差差額變化 (三)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示國內豆棕比價確實有四季度回落的規(guī)律回顧豆棕油比價的歷年走勢，2009年至今，除2012年外，豆棕油比價在四季度都一波明顯的回落行情。而例外的2012年是由于美豆的大牛市，帶動豆油異常強勁導致豆棕油比價反季節(jié)性擴大，今年美豆明顯處于熊市，不具備和2012年一樣的反季節(jié)性行情，豆棕油比價

5、在今年四季度季節(jié)性回落的概率仍高。從月度細分數(shù)據(jù)來看，2008年至2014年期間，除了2012年美豆大牛期間的9月，其余9月期間，豆棕比價均縮小，意味著9月份很可能是豆棕油價差開始縮小的轉折期；10月份豆棕油比價擴大與縮小互現(xiàn)，很可能是調整或者反彈時期；11月期間，豆棕油價差全部收斂，連2012年也不例外。圖4 1601合約豆棕油比價走勢圖表1 豆棕價差月度變化統(tǒng)計(四)豆棕油基本面現(xiàn)強弱轉換跡象，關注其延續(xù)性1、美豆弱勢延續(xù)9月USDA報告再度上調新季美豆單產數(shù)據(jù)，使得期末庫存再度高于預期，利空美豆價格。近期，市場逐步開始關注新季南美播種形勢，多家知名機構預計新季南美播種面積繼續(xù)增加。若后期

6、天氣繼續(xù)正常，南美出口順暢，則美豆弱勢延續(xù)，不排除跌破850美分的可能。圖5 美豆庫銷比走勢2、棕櫚油現(xiàn)好轉跡象，持續(xù)性是關鍵原油終于反彈，馬盤刷新低點后持續(xù)強勁反彈，在美豆不見起色的情況下，近期FOB豆棕價差已經(jīng)持續(xù)回落。后市，原油、馬盤反彈的持續(xù)性將是關鍵。若FOB豆棕價差能持續(xù)回落，內盤豆棕油價差終將跟盤回落。 在印度需求的驅動下，今年棕櫚油實際消費其實不差，主產國累計出口量同比增加。棕櫚油價格的弱勢一方面受原油下跌影響，另一方面，承壓自創(chuàng)紀錄的產量數(shù)據(jù)。隨著10、11月份開始的減產周期的臨近，減產數(shù)據(jù)的兌現(xiàn)，尤其是厄爾尼諾天氣是否能使得減產幅度加大，將是馬盤能否持續(xù)反彈的關鍵。 馬盤遠

7、月升水且表現(xiàn)強勁的月間格局表明厄爾尼諾預期仍存。而從目前的監(jiān)測情況看，印尼、泰國等主產區(qū)已經(jīng)受到干旱困擾，印尼超過20%以上產量占比的主產區(qū)降雨量嚴重不足。澳大利亞，美國氣象機構最新的報告預計，10月過后，厄爾尼諾天氣將顯著增強，至來年春季結束，強度將是1950年以來最強的年份之一。圖6 原油、馬盤走勢圖3、棕櫚油進口利潤轉虧并迅速擴大，進口或將放緩 隨著近期馬盤的強勁反彈態(tài)勢，國內棕櫚油進口利潤迅速惡化轉虧，并且虧損程度迅速擴大，目前每噸虧損已超過200元。若如此虧損狀態(tài)繼續(xù)延續(xù)，后期進口量將明顯下降，幫助國內去庫存。圖7 棕櫚油進口利潤(五)小結綜上，豆棕油價差在四季度存在季節(jié)性回落的規(guī)律，且最早9月份可能就是啟動時間窗口，其核心驅動力為FOB豆棕價差。當前形勢來看，美豆繼續(xù)弱勢，而原油、馬盤棕櫚油等都以開始反彈，F(xiàn)OB豆棕價差已開始回落。而國內由于棕櫚油進口利潤的惡化，預計后期進口將減少，幫助去庫存。豆