英美公司治理模式

1、公司治理(Corporate Governance)這一術(shù)語首先在20世紀(jì)80年代的英文文獻(xiàn)中出現(xiàn)，世界 經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織(OECD)在公司治理原則中，對公司治理定義如下:公司治理是一種據(jù)以 對公司進(jìn)行管理和控制的體系,它規(guī)定了公司的各個(gè)參與者的責(zé)任和權(quán)利分布,同時(shí)它提供一 種用于設(shè)置公司目標(biāo)的結(jié)構(gòu)并提出達(dá)到目標(biāo)和監(jiān)控運(yùn)營的手段。現(xiàn)今國際上主要有三種類型 的公司治理模式,即股權(quán)主導(dǎo)型、債權(quán)主導(dǎo)型和家族控制型的治理模式。按照1999年5月經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織(OECD)理事會在公司治理結(jié)構(gòu)原則中給出的 定義，“公司治理結(jié)構(gòu)是一種據(jù)以對工商公司進(jìn)行管理和控制的體系公司治理結(jié)構(gòu)明確規(guī)定 了公司的各個(gè)

2、參與者的責(zé)任和權(quán)利分布，諸如，董事會、經(jīng)理層、股東和其他利害相關(guān)者。并 且清楚地說明了決策公司事務(wù)時(shí)所應(yīng)遵循的規(guī)則和程序。同時(shí)，它還提供了一種結(jié)構(gòu),使之用 以設(shè)置公司目標(biāo)，也提供了達(dá)到這些目標(biāo)和監(jiān)控運(yùn)營的手段?！笨梢姡局卫斫Y(jié)構(gòu)的本質(zhì)在于 妥善處理由于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離而產(chǎn)生的信托、代理關(guān)系，即股東與信托人(董事會)之間的 關(guān)系，董事會與代理人(經(jīng)理)之間的關(guān)系，包括董事會如何忠誠于股東并勤勉盡職，董事會如何 有效激勵(lì)和監(jiān)督經(jīng)理，以及如何平衡公司各相關(guān)者利益關(guān)系的問題。一、英美股權(quán)主導(dǎo)型的公司治理模式英、美兩國在政治文化等方面比較相似，都強(qiáng)調(diào)追求自由和提倡個(gè)人主義、風(fēng)險(xiǎn)意識。兩國 都實(shí)行自由

3、市場經(jīng)濟(jì)，政府對企業(yè)的直接干預(yù)程度低,自然人投資踴躍帶動了兩國私有經(jīng)濟(jì)的 快速發(fā)展。如表1所示，與日、德相比，英、美企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中，股權(quán)比重很大，資產(chǎn)負(fù)債率低。 在股權(quán)資本中，股份是高度分散化的,美國和英國公司中前五位最大股東的股份集中度分別為 25.4%和 20.9%,低于日本和德國公司的33.1%和41.5%(朱義坤,1999)。公司治理機(jī)制一般遵 循決策、執(zhí)行、監(jiān)督三權(quán)分立的原則,分為股東大會、董事會和首席執(zhí)行官(CEO)三個(gè)層次。 董事會下設(shè)置提名委員會、薪酬委員會和審計(jì)委員會等機(jī)構(gòu)，公司董事以外部董事為主。由 于公司股權(quán)高度分散，發(fā)達(dá)的證券市場使得公司之間收購和兼并變得容易，所以“收

4、購兼并” 的約束機(jī)制與“經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃”的激勵(lì)機(jī)制構(gòu)成了英美國家公司治理結(jié)構(gòu)的重要特點(diǎn)。 機(jī)構(gòu)投資者持有公司很大比重的股份,大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者都直接參與公司管理。英美股權(quán)主導(dǎo)型的公司治理側(cè)重于市場的作用，強(qiáng)調(diào)資源的流動性，有利于資源的配置和再配 置,使資源向優(yōu)勢企業(yè)和朝陽企業(yè)集中。股東通過市場來控制、監(jiān)督、激勵(lì)和約束經(jīng)營者，可 以在很大程度上讓經(jīng)營者放開手腳，大膽創(chuàng)新，充分發(fā)揮其創(chuàng)造力。英美公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和治 理結(jié)構(gòu)安排,也有利于企業(yè)依靠兼并機(jī)制迅速擴(kuò)大規(guī)模，靠規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢來提升企業(yè)的競爭 力。但這種治理模式也有不足之處，主要是高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成了經(jīng)營者的短期行為;公 司股權(quán)的高度流動性使

5、公司資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性較差;公司并購有時(shí)不利于經(jīng)理人員積極性的 發(fā)揮;沒有足夠重視其他利益相關(guān)者的利益。英美模式日德模式東亞模式經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式政府碗調(diào)控政府間接管理加行政 指導(dǎo)（政府主導(dǎo)股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散，單個(gè)法人 持股比例受限制相對集中，法人相互 持股相對集中，主要控制在家族手中資本結(jié)構(gòu)證券市場是主要資 金來源，負(fù)債率較低銀行是企業(yè)籌資的主 要來源，負(fù)債率較高負(fù)債率較高決策方式偏向個(gè)體決策偏向集體決策個(gè)體或家族決策監(jiān)控方式市場監(jiān)控力度很大， 監(jiān)控主要來自企業(yè) 外部各市場體系市場監(jiān)控力度相對較 小，監(jiān)控主要來自企 業(yè)各利益相關(guān)主體市場監(jiān)控力度較小， 監(jiān)控主要來自以血 緣為紐帶的家族內(nèi) 部 治 理董事

6、會作用小相對較小支配作用對利益相關(guān)者關(guān)注一般較高較少對經(jīng)營者激勵(lì)主要問題不是很重要基本上不存在監(jiān)督機(jī)制外部董事為主監(jiān)察人或監(jiān)事會家族內(nèi)部監(jiān)督外 部 治 理敵意收購頻率經(jīng)常很少很少銀企關(guān)系無控制關(guān)系主銀行關(guān)系較密切證券市場作用很大不大不大面臨的主要挑戰(zhàn)對利益相關(guān)者的關(guān) 注；敵意收購頻繁等金融市場開放；政企 卜和銀企關(guān)系的轉(zhuǎn)型等對資本（人力和非人 力）的外部需求發(fā)展或變化趨勢逐漸至視內(nèi)部控制強(qiáng)化外部控制強(qiáng)化內(nèi)部控制（一!英美公司治理模式的成因分析英國是最早產(chǎn)生公司的國家之一。在英國公司形成、發(fā)展的幾百年歷史中，公司治理從最初 的孕育到發(fā)展成熟經(jīng)歷了漫長的歷程。公司治理中責(zé)任、監(jiān)督、利益保護(hù)等概念的

7、古老淵源 可以追溯到12、13世紀(jì)的英格蘭。18世紀(jì)早期，英國的商貿(mào)活動首先盛行于獨(dú)資企業(yè)和小 型的合資企業(yè)。18科年通過了股份公司法，股份公司的正式形成和快速發(fā)展是公司治理開 始走向成熟的基礎(chǔ)，因?yàn)楣煞莨編淼氖撬袡?quán)和控制權(quán)的分離，由此而產(chǎn)生的多種權(quán)力 和利益關(guān)系是公司治理結(jié)構(gòu)和治理機(jī)制設(shè)計(jì)的主要出發(fā)點(diǎn)。而美國是一個(gè)沒有經(jīng)過封建社會 的國家，地處北美，遠(yuǎn)離其他大陸，資本主義的發(fā)展進(jìn)程沒有受到干擾，因此資本主義的市 場發(fā)展比較充分。美國是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)最為發(fā)達(dá)的國家，早在1791年就由漢密爾頓創(chuàng)立了 第一個(gè)具有現(xiàn)代企業(yè)特征的股份公司SuM（Sociat殉rEstablishinguseful

8、Manufacture）。美國強(qiáng) 調(diào)個(gè)人主義、私有財(cái)產(chǎn)、英雄主義和精英思想，同時(shí)美國又是一個(gè)移民國家，很多移民迫于 各種政治迫害而離開母國，他們不喜歡政治和經(jīng)濟(jì)權(quán)利集中在某些人手中。1863年的國 家銀行法和1977年（麥克遜登法案規(guī)定銀行不得跨州設(shè)立分行，形成分散的銀行體系， 這種分散的銀行體系不可能形成大的銀行集團(tuán)。同時(shí)，1933年格拉斯一斯蒂格爾法案 將商業(yè)銀行分離開，并對他們所持的股份進(jìn)行限制。在不可能通過銀行大規(guī)模融資的條件下， 企業(yè)也只有通過證券市場進(jìn)行直接融資。在企業(yè)所有權(quán)方面，體現(xiàn)出“股東利益至上邏輯”， 企業(yè)的最終控制權(quán)體現(xiàn)在股東大會上。因此，美國公司治理模式的形成是有其獨(dú)特

9、的文化、 政治、經(jīng)濟(jì)、制度背景的。二）英美公司內(nèi)部治理的特征隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大，公司持股的人數(shù)、持股的主體和持股區(qū)域也在不斷擴(kuò)大。近年來，美 國個(gè)人股東占總?cè)丝诘谋壤m然有所下降，但基本上保持在50%，而英國個(gè)人股東占人口 的34%。由于美國的股東非常分散且股東持股數(shù)量比較少，因此存在大部分股東“搭便車” 現(xiàn)象。在這種情況下，英美公司治理中缺乏大股東的直接監(jiān)督，只有通過嚴(yán)密的內(nèi)部組織才 能形成有效的治理機(jī)制。在典型的英美公司中，持股主體多元化，且股權(quán)分散化，因此中小股東存在“搭便車”的心 理。原本所有者“用手投票”的機(jī)制變成了 “用腳投票”，在公司業(yè)績下滑時(shí)，股東是通過 股東大會對管理層施加壓

10、力而且轉(zhuǎn)讓股票，股東大會成為“虛置”。股東大會在美國治理結(jié) 構(gòu)中所起的作用是有限的，因此分散的股東把希望寄托在董事會上，非常注重董事會在公司 治理中的作用。因股東大會的虛置，相對來說，藍(lán)事會的權(quán)力是比較大的。一般認(rèn)為，在美 國，公司的業(yè)績與公司董事會的質(zhì)量正相關(guān)，董事會質(zhì)量高的公司的回報(bào)率要高于藍(lán)事會質(zhì) 量低的公司，因此，英美公司非常注重董事會自身的建設(shè)和管理工作。從董事會結(jié)構(gòu)上看，藍(lán)事會成員可以分為內(nèi)部董事和外部藍(lán)事。內(nèi)部董事既是公司雇員如公 司的高級管理人員，又擔(dān)任公司的董事。內(nèi)部董事一般在公司內(nèi)部擔(dān)任重要職務(wù)，是公司的 核心人員，負(fù)責(zé)公司的經(jīng)營6美國董事會人數(shù)一般為9個(gè)，內(nèi)部董事一般為3

11、個(gè)。為了防止 藍(lán)事會和經(jīng)理層互相勾結(jié)，美國藍(lán)事會引人了外部董事制度。外部董事不在公司內(nèi)部任職， 外部董事由各個(gè)行業(yè)的專家組成，具有很好的專門知識，能夠更好地發(fā)揮董事會的監(jiān)督職能。 （三）英美模式的外部治理特點(diǎn)市場約束的外部治理在英美治理模式中處于主導(dǎo)的地位，美國的融資體制是市場外向型融資 體制，證券市場發(fā)達(dá)，發(fā)行股票是企業(yè)融資的主渠道。股東重視“用腳投票”。由于股權(quán)結(jié)構(gòu)（包括股東數(shù)量和持股份額）的高度分散化，公司規(guī)模 的日益擴(kuò)大，專門化程度越來越高，一般的股東沒有能力參與公司經(jīng)營決策，很難對公司的 經(jīng)營提出憊見;同時(shí)股權(quán)的高度分散化，大t股東無論從理論上和實(shí)際操作上都很難達(dá)成一 致。股東參與企

12、業(yè)主要是通過買賣股票來實(shí)現(xiàn)的，靠股票價(jià)格的漲落對經(jīng)營者階層進(jìn)行約束。 因此，股票的大規(guī)模轉(zhuǎn)手，使其流動性極強(qiáng)，形成了一個(gè)龐大的證券市場。如果股東對公司 的經(jīng)營狀況不滿就會賣出公司的股票，從而對公司的經(jīng)營者施加壓力，迫使經(jīng)營者改善經(jīng)營， 提高企業(yè)業(yè)績，甚至可以驅(qū)逐經(jīng)營者。從20世紀(jì)90年代以來，美國通用汽車公司、IBM 等多家公司的CEO被迫下臺，充分顯示了股票市場對經(jīng)營者的約束功能。經(jīng)理市場和外部監(jiān)管市場。良好的經(jīng)理市場可以迫使經(jīng)營者在企業(yè)內(nèi)部或企業(yè)之間的不同 崗位流動，實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值的最大化。如果經(jīng)營者經(jīng)營不善，就可能被公司茸事會解雇，更甚 者如果經(jīng)營者聲名狼籍，可能就會被永遠(yuǎn)趕出經(jīng)理市場，經(jīng)

13、理市場從物質(zhì)和精神上對經(jīng)營者 施加壓力，這種市場博弈的最終結(jié)果是那些對股東利益負(fù)責(zé)、經(jīng)營績效好的經(jīng)理得到認(rèn)可。 例如，美國高層經(jīng)理的年薪是一般企業(yè)職工所無法相比的，在銷售收人50億美元的公司中， 美國高層經(jīng)理人員的平均薪酬是10850以】美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于德國的537以X）美元和法國的 485（X抖美元。購并市場。高度分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)的另一個(gè)結(jié)果就是購并市場的形成。從理論上講，分散 化的股權(quán)結(jié)構(gòu)客觀上容易使購并者通過市場來收購分散的股票，并最終能夠?qū)崿F(xiàn)對企業(yè)的控 制。從實(shí)際操作看，當(dāng)企業(yè)的市場價(jià)值低于實(shí)際價(jià)值時(shí)就會發(fā)生購并活動，如果購并活動成 功，經(jīng)營者就會面臨著被替代的危險(xiǎn)。因此，經(jīng)營者就會采取

14、各種措施來反對購并活動，例 如，制定反收購議案、毒藥丸計(jì)劃（指公司的控制權(quán)發(fā)生變動時(shí)，給予被收購公司的股東優(yōu) 惠，從而避免收購）、金色降落傘計(jì)劃（公司雇工合同的一項(xiàng)條款，指當(dāng)公司的控制權(quán)發(fā)生變 動時(shí)，被解雇的高級管理人員可以得到一大筆貨幣補(bǔ)償）等。但購并活動從本質(zhì)上講是一種 所有權(quán)的變更，管理層的這些計(jì)劃不能從根本上阻止購并活動的發(fā)生。英攤橫式印日4（式的驀本犒坯站何套剿式49枚蜻椅a*住業(yè)間將散控;W祚大廄萩樸手迅速皆辜市嵋R抵內(nèi) fflftPfwrr低Ant極氐的雄構(gòu)集串度世AA憤蒿*（二）對英美模式和德日模式的評述英美模式的有效性一般說來有四個(gè)方面。合理的資源配置。由于英美國家股權(quán)分散，

15、其流動性極強(qiáng)。股東根據(jù)股票的市場價(jià)格的漲 落和股票回報(bào)率來決定其投資的方向。資本市場的流動性為投資者提供了明晰可靠的信息， 減少了投資的盲目性，同時(shí)保證了資金向那些優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)集中。但在股權(quán)分散化的條件下，要 想吸引投資者必須使公司股票具有較高的資金回報(bào)率，所以公司的經(jīng)營者不得不把注意力集 中在企業(yè)的短期經(jīng)營績效和利潤水平上。但是經(jīng)營者追求短期經(jīng)營績效的一個(gè)直接后果就是 企業(yè)的長期發(fā)展受到影響。美英公司的經(jīng)營者具有相當(dāng)大的經(jīng)營權(quán)，特別是公司的首席執(zhí)行長官（CEO）就有相當(dāng)大 的經(jīng)營自主權(quán)，這在很大程度上保持了經(jīng)營者的積極性、主動性，使經(jīng)營者的創(chuàng)造力得以發(fā) 揮。但另一方面，雖然英美公司有完善的監(jiān)督約

16、束機(jī)制，例如，董事會中有外部董事保持其 獨(dú)立性來對經(jīng)營者進(jìn)行監(jiān)督，外部治理中有獨(dú)立的審計(jì)和核查。即使這樣，由于信息的不對 稱性，分散的股東不可能完全掌握公司的經(jīng)營情況，因此經(jīng)營者就有可能做出違背股東利益 的行為，安然事件的發(fā)生就說明了這一問題。英美公司治理模式遵循“股東利益至上”的邏輯，企業(yè)就是為股東創(chuàng)造價(jià)值，同時(shí)存在激 烈的外部競爭環(huán)境。在這種情況下，企業(yè)要想獲得生存，也只有擴(kuò)大規(guī)模，提高市場占有率 和利潤率，做大做強(qiáng)，為股東創(chuàng)造更多的利潤，這非常有利于公司擴(kuò)大規(guī)模。在英美模式中，市場能夠有效地治理企業(yè)，因此政府能更多地從制度上引導(dǎo)企業(yè)，政府無 權(quán)干預(yù)企業(yè)，企業(yè)之間、企業(yè)與政府之間的糾紛通過

17、法律來解決，因此采用英美模式的國家 需要一個(gè)完備的法律體系。一、股權(quán)結(jié)構(gòu)從過去的統(tǒng)計(jì)資料中我們發(fā)現(xiàn)，美英公司的股權(quán)集中程度要低于日德公司。以美國為例市場 導(dǎo)向型模式最大的特點(diǎn)就是股權(quán)的高度分散。這使股東缺乏監(jiān)督公司內(nèi)部治理的積極性主要 是通過競爭性的資本市場和經(jīng)理市場形成的外部壓力來對董事會及其經(jīng)理人員進(jìn)行選擇、激 勵(lì)和約束。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，美國企業(yè)目前最大的股東是機(jī)構(gòu)投資者.包括保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老 基金和投資基金等。不過.機(jī)構(gòu)投資者在一個(gè)特定公司的持股份額通常不到1%，因而在公司 中的發(fā)言權(quán)非常有限，不足以對公司治理產(chǎn)生影響。二、資本結(jié)構(gòu)籌資方式對企業(yè)有著重要的影響。在不同的資本結(jié)構(gòu)下.企業(yè)的代

18、理成本也有所不同.最優(yōu)的 資本結(jié)構(gòu)應(yīng)權(quán)衡股票與債券兩種籌資方式的利弊使代理成本最小化。由于各國的環(huán)境、歷史 和文化背景不同.公司在融資方式的選擇上存在明顯的國別差異。英美公司的債權(quán)分布比較 分散.且較少依賴金融機(jī)構(gòu)，證券市場是其主要資金來源.負(fù)債率較低.而德日公司的債權(quán)分布 相對較為集中且更多依賴金融機(jī)構(gòu)銀行是企業(yè)籌資的主要來源，負(fù)債率較高。而且.德日公 司中投資者既是股東又是債權(quán)人的現(xiàn)象較為普遍.而美英公司中這種情況很少。三、董事會制度美國公司通常實(shí)行單一董事會制，不設(shè)監(jiān)事會內(nèi)部監(jiān)督主要依靠來自公司外部的非執(zhí)行董事 進(jìn)行。羞事會由股東大會選出.由外部藍(lán)事與內(nèi)部董事組成，且大多數(shù)美國上市公司外

19、部董 事要多于內(nèi)部董事。羞事會下設(shè)若干委員會，包括審計(jì)委員會、報(bào)酬委員會、提名委員會. 執(zhí)行委員會和公司治理委員會等.分工負(fù)責(zé)公司有關(guān)重要決策的制定和實(shí)施。四、激勵(lì)與約束機(jī)制在美國最大的1000家公司中經(jīng)營者總報(bào)酬的1/3左右是以股票期權(quán)為基礎(chǔ)的.以此將經(jīng)營者 的利益與所有者的利益結(jié)合起來。因而公司對經(jīng)營者的監(jiān)控主要來自外部市場體系，特別是 股票市場和公司控制權(quán)市場，通過股票市場股價(jià)的波動和公司控制權(quán)市場的兼并、收購活動 對經(jīng)營者施加壓力.直至撤換或變更經(jīng)營者。.公司治理結(jié)構(gòu)有效運(yùn)行的過程也是公司內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理機(jī)制協(xié)同運(yùn)行的一個(gè)過程。 所謂外部治理機(jī)制，是指來自企業(yè)外部主體（如政府、中

20、介機(jī)構(gòu)等）和市場的監(jiān)督約束機(jī)制，尤 其是指產(chǎn)品市場、資本市場和勞動市場等市場機(jī)制對企業(yè)利益相關(guān)者的權(quán)力和利益的作用和 影響，例如兼并、收購和接管等市場機(jī)制對高級管理人員控制權(quán)的作用。所謂內(nèi)部治理機(jī)制, 是指企業(yè)內(nèi)部通過組織程序所明確的所有者、董事會和高級經(jīng)理人員等利益相關(guān)者之間權(quán)力 分配和制衡關(guān)系,具體表現(xiàn)為公司章程、董事會議事規(guī)則、決策權(quán)力分配等一些企業(yè)內(nèi)部制 度安排。內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理機(jī)制二者不僅互補(bǔ)而且在一定程度上是相互替代的。一方 面，通過“用手投票”替換在位經(jīng)理的決策常常建立在“用腳投票”的基礎(chǔ)上另一方面，一個(gè) 有效的股票市場會使對經(jīng)理的直接控制變得不太重要。在現(xiàn)實(shí)中，哪一種機(jī)制

21、更為重要主要 取決于公司治理模式的選擇和股票市場的發(fā)達(dá)程度。二、美國公司治理結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)美國公司治理結(jié)構(gòu)的框架由股東大會、董事會、經(jīng)理三者構(gòu)成。其中股東大會是公司最高權(quán) 利機(jī)構(gòu)，董事會是公司最高決策機(jī)構(gòu)，經(jīng)理是公司日常經(jīng)營管理機(jī)關(guān)。公司治理結(jié)構(gòu)中不單獨(dú) 設(shè)立監(jiān)事會，其監(jiān)督功能由董事會下的內(nèi)部審計(jì)委員會承擔(dān)，內(nèi)部審計(jì)委員會全部由外部獨(dú)立 董事組成。美國公司治理結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為典型的股東主權(quán)型模式。這種模式的產(chǎn)生有其深厚的社會經(jīng)濟(jì)制度 基礎(chǔ)長期以來，美國在傳統(tǒng)的自由放任的資本主義經(jīng)濟(jì)制度下發(fā)展起來，形成了公司自己的融 資結(jié)構(gòu)特點(diǎn)，即:在企業(yè)總資產(chǎn)中以股權(quán)資本為主，資產(chǎn)負(fù)債率低;在股權(quán)資本中股份極為分 散。

22、在這種企業(yè)融資結(jié)構(gòu)下形成的股東主權(quán)型公司治理結(jié)構(gòu)具體特點(diǎn)主要表現(xiàn)為以下幾個(gè)方 面：在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中，以股權(quán)為主，資產(chǎn)負(fù)債率低。美國公司的資產(chǎn)負(fù)債率一般在35%40%之 間;同時(shí)在公司融資結(jié)構(gòu)中，單個(gè)債權(quán)人（銀行）在某一企業(yè)的債權(quán)比重也是很低的。美國金融 法律規(guī)定,銀行對某一家客戶的貸款不能超過該銀行資本的15%。在這種融資結(jié)構(gòu)下，公司治 理結(jié)構(gòu)必然是股東主權(quán)型的，即以股東控制為主，債權(quán)人一般不參與公司治理,股東利益至高 無上，得到最好的維護(hù),而債權(quán)人只是在公司面臨債務(wù)危機(jī)時(shí)才會發(fā)生干預(yù)企業(yè)經(jīng)營的可能。在股權(quán)資本中,股份又是高度分散化的。美國公司中前五位最大股東的股份集中度為 25.4%。從股權(quán)

23、結(jié)構(gòu)角度看，美國分散的個(gè)人投資者的比例、短期持股的機(jī)構(gòu)投資者的股權(quán)比 例也比較高;代表集中股權(quán)的長期持股機(jī)構(gòu)投資者的持股比例、企業(yè)法人股權(quán)比例相對較低。高度發(fā)達(dá)的證券市場對解決經(jīng)營者的激勵(lì)和約束問題發(fā)揮了重要作用。一方面，證券市場使 得公司股份流動極為方便,當(dāng)股東“用手投票”不起作用時(shí)，自然可以“用腳投票”，即在眾多 分散股東難以聯(lián)合起來對經(jīng)營者進(jìn)行有效約束時(shí)，在企業(yè)外部通過證券市場形成一個(gè)有效的 經(jīng)營者約束機(jī)制一“收購機(jī)制”。另一方面，借助證券市場設(shè)計(jì)對經(jīng)營者的經(jīng)理股票期權(quán)(ESO) 計(jì)劃。“收購接管”的約束機(jī)制和“經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃”的激勵(lì)機(jī)制構(gòu)成了美國公司治理結(jié) 構(gòu)的重要特點(diǎn)。機(jī)構(gòu)大股東對

24、公司直接領(lǐng)導(dǎo)。機(jī)構(gòu)大股東對公司董事會進(jìn)行某種約定，并建立起維護(hù)股東利 益的相關(guān)規(guī)則。比如美國加州政府雇員退休基金會向其所投資的公司約法三章，要求這些公 司吸收更多的外部董事，董事長不得兼任總經(jīng)理以及建立對董事會工作的評價(jià)系統(tǒng)等等。一、公司治理結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵傳統(tǒng)的公司治理理論將公司定義為一個(gè)由物質(zhì)資本所有者或股東組成的聯(lián)合體，因此，狹 義而言，公司治理結(jié)構(gòu)是指有關(guān)公司董事會的功能、結(jié)構(gòu)、股東的權(quán)力等方面的制度安排。 傳統(tǒng)公司治理結(jié)構(gòu)所要處理的問題是:公司在于運(yùn)營中物質(zhì)資本所有者通過何種方式確保所 有者獲得投資回報(bào)?，F(xiàn)代意義上的公司治理結(jié)構(gòu)，亦稱公司治理系統(tǒng)、公司治理機(jī)制，是關(guān)于企業(yè)組織方式、 控制關(guān)

25、系、利益分配等方面的制度安排和制衡機(jī)制。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)是通過一系列 要素合約而將各種生產(chǎn)要素組合在一起進(jìn)行生產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)單位，企業(yè)的目標(biāo)不應(yīng)是股東利益的 最大化，而是所有簽約人的共同剩余的最大化。所以，現(xiàn)代公司治理的主體除了股東以外， 還應(yīng)包括與企業(yè)(公司)有各種聯(lián)系的主體，如銀行、內(nèi)部職工、供應(yīng)商、消費(fèi)者、政府等 等。如果從更廣義的角度來說，公司治理結(jié)構(gòu)不僅只是公司內(nèi)部股東利益的最大化，而且包 括這個(gè)公司所處的法律、文化和整個(gè)社會政治、經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境。因此，現(xiàn)代意義上的公司治 理結(jié)構(gòu)界定的不僅僅是企業(yè)與其所有者之間的關(guān)系，還包括企業(yè)與所有相關(guān)利益集團(tuán)之間的 關(guān)系。其所處理的問題是物質(zhì)資本所

26、有者或股東對公司經(jīng)營者的約束與監(jiān)控以及公司的利益 相關(guān)者參與公司治理問題。二、美、日公司治理結(jié)構(gòu)模式比較公司治理結(jié)構(gòu)自!”世紀(jì) ”年代在西方發(fā)達(dá)國家興起以來，主要被概括為兩種模式：美英模 式和大陸模式。前者以美國為代表，后者以日本為代表。兩個(gè)國家企業(yè)在發(fā)展背景、市場結(jié) 構(gòu)、文化傳統(tǒng)上各具特色，它們導(dǎo)致了兩者在公司治理結(jié)構(gòu)方面的巨大差異。以下從公司治 理結(jié)構(gòu)的產(chǎn)生背景、公司的外部治理結(jié)構(gòu)模式和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)模式等三個(gè)方面對美日公司治 理結(jié)構(gòu)模式進(jìn)行比較。完善的市場體系為美國公司運(yùn)行提供了良好的外部環(huán)境。在美國公司治理結(jié)構(gòu)模式中，市場 起著不可替代的作用。美國是市場經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)和完善的國家，其健全而

27、有效的產(chǎn)品市場、 資本市場、技術(shù)市場以及勞動力市場等為其公司的各相關(guān)利益主體提供了便利的監(jiān)控。其中， 產(chǎn)品市場與技術(shù)市場對企業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)迅速做出評價(jià)，并影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)；而企業(yè)財(cái)務(wù) 的變化又通過金融市場的信息披露制度披露出來。金融市場通過股權(quán)市場和債權(quán)市場予以反 應(yīng)，這表現(xiàn)為公司股票價(jià)格的升降和外部融資的可能性，透明的證券市場使公司潛在的收購 者能不受阻礙地收購公司的股票，從而使公司所有權(quán)易手，新的股東通過改組公司的經(jīng)理層 解雇不稱職的經(jīng)理；經(jīng)理勞動力市場對經(jīng)理的人力資本進(jìn)行評價(jià)，從而使不稱職經(jīng)理的人力 資本貶值，最終影響公司的收入。產(chǎn)品市場、金融市場、經(jīng)理人市場構(gòu)成了對企業(yè)和經(jīng)理的 外部監(jiān)

28、管體系。相反，日本的市場化程度相對較弱，強(qiáng)有力的政府干預(yù)為其公司外部治理結(jié)構(gòu)染上了鮮明的 特色。日本模式中，政府通過制定經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略、運(yùn)用合適的產(chǎn)業(yè)政策和貿(mào)易政策加強(qiáng)同企業(yè)的 合作并參與企業(yè)的內(nèi)部治理。日本政府運(yùn)用多種手段與企業(yè)保持經(jīng)常性聯(lián)系、互通信息、共 同商討、制定、調(diào)整、實(shí)施有關(guān)政策、措施和計(jì)劃，通過這種方式，使企業(yè)按政府的意圖進(jìn) 行運(yùn)轉(zhuǎn)。高度透明的企業(yè)運(yùn)作是美國外部治理模式的又一特色。在美國，通過會計(jì)、外部獨(dú)立審計(jì)、 內(nèi)部監(jiān)督制度和信息披露的四位一體，保證企業(yè)運(yùn)作的高度透明，以提供一個(gè)有效發(fā)現(xiàn)經(jīng)營 者濫用權(quán)力的外部監(jiān)管環(huán)境。如果沒有信息的充分披露，經(jīng)營者濫用權(quán)力的行為就會難以被 發(fā)現(xiàn)。美國

29、企業(yè)所具有的高度的運(yùn)作機(jī)制、有效透明，發(fā)達(dá)的會計(jì)、獨(dú)立的審計(jì)和健全的內(nèi) 部監(jiān)控從本質(zhì)上確保了企業(yè)所有的交易能以令人滿意的方式記錄下來，并以全面公開的原則 披露出來。美國的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)主要由股東大會、董事會和經(jīng)理層組成。其發(fā)達(dá)的證券市場 為公司的經(jīng)營管理方面施加了巨大的外部壓力。在美國公司的融資結(jié)構(gòu)中，主要呈現(xiàn)以股權(quán) 為主、股份高度分散化，并且股份多為機(jī)構(gòu)投資者持有的特征。這種分散化的特點(diǎn)導(dǎo)致了其 所有權(quán)的間接控制，即股東通過在股票市場上買賣股票的方式來評價(jià)經(jīng)營者的績效，影響公 司的經(jīng)營決策，而不是通過股東會來實(shí)現(xiàn)所有者對企業(yè)的控制，它被形象地比喻為“用腳投 票”。由于分散的小股東難以承擔(dān)昂貴的

30、監(jiān)督成本的問題，又會因“搭便車”而弱化對代理 人約束的問題。因此美國通過“用腳投票”來抑制這一內(nèi)部監(jiān)控效率低下的缺點(diǎn)。它以簡單、 便捷、成本低下構(gòu)成了對所有權(quán)的間接約束，成為美國股東的必然選擇。美國公司的股權(quán)分散的特點(diǎn)導(dǎo)致了股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，股東不能聯(lián)合起來對公司進(jìn)行控制，因 此股東大會形同虛設(shè)。董事會和經(jīng)理層則是分開運(yùn)作的，經(jīng)理層負(fù)責(zé)公司的日常工作，董事 會負(fù)責(zé)重大項(xiàng)目的決策以及對經(jīng)理層進(jìn)行監(jiān)督。傳統(tǒng)的公司董事會常由公司的內(nèi)部職員組 成，因此無法切實(shí)履行監(jiān)督職責(zé)。因此，現(xiàn)代美國企業(yè)更強(qiáng)調(diào)董事會的獨(dú)立性。其董事須未 被公司或子公司雇傭，也非任何公司雇員的親屬，不得向公司提供任何服務(wù)。這些規(guī)定確保

31、 了董事會的獨(dú)立性，使其權(quán)力能夠有效地予以執(zhí)行。二、兩種典型公司治理模式的特點(diǎn)市場主導(dǎo)型的英美模式很大程度上依賴資本市場的外部監(jiān)管，組織控制型的日德模式則主要 表現(xiàn)為企業(yè)的內(nèi)部監(jiān)管。兩種模式的差異源于不同的資本市場環(huán)境、法律環(huán)境和文化理念等 諸多因素，在內(nèi)、外部監(jiān)控機(jī)制和激勵(lì)約束方面有著明顯的差異。內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的差異 英美模式下，由于企業(yè)股權(quán)的高度分散，股東“搭便車”現(xiàn)象普遍，使 得董事的選舉實(shí)際由經(jīng)理人控制。企業(yè)一般不設(shè)監(jiān)事會。公司的內(nèi)部監(jiān)控問題主要依靠獨(dú)立 董事。獨(dú)立董事?lián)碛懈叨泉?dú)立性，其行為受“聲譽(yù)”機(jī)制的制約，這是其能夠行使監(jiān)控職能的 主要原因。同樣由于獨(dú)立董事的獨(dú)立性和“聲譽(yù)”機(jī)制，

32、使其行為具有較強(qiáng)的保守傾向，不利 于企業(yè)的長期發(fā)展。日德模式下，由于企業(yè)股權(quán)的集中,大股東控制著董事會并選擇經(jīng)理人。大股東出于自身利益 考慮密切跟蹤企業(yè)經(jīng)營狀況，通過掌握經(jīng)理人的任免大權(quán)對經(jīng)理人進(jìn)行有效的約束。外部監(jiān)控機(jī)制的差異股票市場、借貸市場、經(jīng)理人市場等構(gòu)成了對企業(yè)和經(jīng)理人的外部 監(jiān)控體系，這一監(jiān)控體系在兩種不同企業(yè)治理模式下有著明顯的不同。英美模式下存在完善 的股票市場,嚴(yán)格的信息披露制度。一旦經(jīng)營不善公司股價(jià)下跌，分散的股東“用腳投票”將 進(jìn)一步降低公司股價(jià)。當(dāng)出現(xiàn)公司價(jià)值被低估的情況時(shí)，公司將面臨被接管的威脅，經(jīng)理人同 樣面臨被解雇的危險(xiǎn)。這一模式下的股票市場對經(jīng)理人存在有效的激勵(lì)

33、約束作用。日德模式 下企業(yè)擁有穩(wěn)定的法人股大股東，股票市場上分散的股權(quán)所占比例較少，“用腳投票”無法造 成接管和收購，對經(jīng)理人威脅不大。債務(wù)市場對企業(yè)的約束主要依靠債務(wù)合同和破產(chǎn)機(jī)制。 英美模式下企業(yè)融資以直接融資為主，其負(fù)債率低且債權(quán)人分散。由于信息不對稱和“搭便 車”問題，債權(quán)人主要關(guān)心債務(wù)合同的履行與否，未能對經(jīng)理人形成明顯的約束。日德模式下 銀行通常既是企業(yè)的最大債權(quán)人,又是企業(yè)的最大股東，極易獲得內(nèi)部信息。銀行有強(qiáng)烈的利 益動機(jī)關(guān)注公司經(jīng)營狀況，監(jiān)督經(jīng)理人行為,故其債務(wù)市場對經(jīng)理人形成強(qiáng)有力的約束。完全 競爭的經(jīng)理人市場可對經(jīng)理施加有效壓力（法瑪，1980）。英美模式下存在發(fā)達(dá)的外部

34、經(jīng)理人 市場,經(jīng)理的市場價(jià)值取決于其過去的經(jīng)營業(yè)績。長期內(nèi)經(jīng)理會理性地采取負(fù)責(zé)任的行為以 期建立良好的聲譽(yù)。在日德,尤其是日本,企業(yè)多采用終身雇傭制和按年功序列提升的制度， 外部經(jīng)理人市場對經(jīng)理的約束效力不大，但其存在發(fā)達(dá)的內(nèi)部經(jīng)理人市場，高層職員一般源于 企業(yè)內(nèi)部的逐步提升，這一制度對企業(yè)一般經(jīng)理人員有很強(qiáng)的激勵(lì)作用。激勵(lì)約束相容機(jī)制的差異 英美模式下主要依靠物質(zhì)激勵(lì)。股票期權(quán)等與中長期經(jīng)營績效 掛鉤的獎(jiǎng)勵(lì)占美國高層經(jīng)理實(shí)際收入的很大比重,以此將經(jīng)理人員的利益與股東的利益結(jié)合 起來。使企業(yè)的“剩余收益權(quán)”和“剩余控制權(quán)”盡量匹配，發(fā)揮其激勵(lì)約束的作用。日德 模式下則注重精神激勵(lì),日本尤為如此

35、。在日本企業(yè)年功序列的工資制下，經(jīng)理人員的報(bào)酬主 要是工資，公司常以職務(wù)晉升、榮譽(yù)稱號等形式激勵(lì)經(jīng)理人員為公司的長期發(fā)展努力工作。日本的文化環(huán)境造成經(jīng)理人員注重對企業(yè)的忠誠度，這種文化傳統(tǒng)有利于企業(yè)擁有穩(wěn)定而努 力的經(jīng)理隊(duì)伍。從不利方面看,兩種激勵(lì)模式都有其缺陷:英美模式下的“用腳投票”機(jī)制和 活躍的公司控制權(quán)市場容易導(dǎo)致經(jīng)理人的短期化經(jīng)營行為。頻繁的接管行為和公司破產(chǎn)也會 造成資源的浪費(fèi)。經(jīng)理憑借發(fā)達(dá)的經(jīng)理人市場頻繁“跳槽”也不利于企業(yè)的穩(wěn)定經(jīng)營。日德 模式下企業(yè)負(fù)債率高，與銀行關(guān)系過度密切，容易誘導(dǎo)“泡沫經(jīng)濟(jì)”。一旦企業(yè)發(fā)生支付困難, 可能最終導(dǎo)致整個(gè)社會體系的動蕩。近期的研究表明兩種公司

36、治理模式有向著相對控股股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)展的趨同化跡象（張紅軍、鄭 德程，2000、2002）。在公司股權(quán)集中度有限且存在相對控股股東的情況下，該控股股東有較 強(qiáng)的動機(jī)監(jiān)督激勵(lì)經(jīng)理人員，督促經(jīng)理人員的決策有利于企業(yè)的長期發(fā)展，同時(shí)由于其他大股 東的存在，可避免控股股東對小股東利益的侵害。相對控股股東可有效阻止外部收購者的收 購行為，避免過于頻繁的收購接管所造成的社會資源的浪費(fèi)。一、英美市場控制型公司治理模式評析荷蘭學(xué)者杰爾特霍夫斯特德關(guān)于文化指數(shù)的研究指出，英美國家的文化崇尚個(gè)人主義，社 會結(jié)構(gòu)松散，人們追求平等，容易接納有差異的因素，是一個(gè)注重成就感以及物質(zhì)成功的社 會，是個(gè)人主義和自由主義的發(fā)源地

37、。在這樣的社會背景下，反映到公司治理領(lǐng)域，就產(chǎn)生 了股東權(quán)益至上的治理理念，配合其經(jīng)濟(jì)制度，逐漸形成了以市場導(dǎo)向?yàn)橹鞯墓局卫砟Ｊ健?該模式認(rèn)為，公司治理的核心在于保護(hù)股東的利益，股東在公司治理中居于主導(dǎo)地位。其公 司治理結(jié)構(gòu)實(shí)際上實(shí)行的是單層委員會制，其特征在于公司的股權(quán)具有高度的分散性和流動 性，強(qiáng)調(diào)在資本的流動中提高效率。在該模式下，公司只設(shè)股東會和董事會。除股東會為公 司的權(quán)力機(jī)關(guān)外，公司重大事項(xiàng)的決策權(quán)由股東推選的董事會行使，公司高級管理人員也由 董事會聘任，公司通常不設(shè)立專門的監(jiān)事會。 &股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理伯利和明斯$3%年合著的現(xiàn)代公司與私有財(cái)產(chǎn)權(quán)對*世紀(jì)3*年代初期全美最大的*

38、 家公司進(jìn)行了實(shí)證分析，認(rèn)為隨著公司股東人數(shù)的增加，公司規(guī)模擴(kuò)大，股權(quán)日益分散，股 東對公司財(cái)產(chǎn)經(jīng)營的控制愈加困難?，F(xiàn)代公司的所有權(quán)與控制權(quán)越來越分離，控制權(quán)已經(jīng)越 來越多地轉(zhuǎn)移到公司的經(jīng)營者手中。他們認(rèn)為，在所有權(quán)與控制權(quán)分離的公司模式下，公司 管理者與股東之間就產(chǎn)生了天然的利益沖突，公司所有人在信息不對稱的情況下將公司經(jīng)營 賦予經(jīng)營者管理，公司經(jīng)營者作為一合理的“經(jīng)濟(jì)人”，在追求自己效用或利益最大化的目 標(biāo)下行動，從而當(dāng)其利益與股東或公司利益產(chǎn)生沖突時(shí)，經(jīng)營者有可能為了本身利益，置股 東或公司利益于不顧。為避免經(jīng)營者此種行動，必須對其行動加以監(jiān)控，從而付出各式各樣 的“代理成本”。在此模式

39、下，由于股權(quán)的分散，小股東擁有的股票的份額很小，不能積極花費(fèi)時(shí)間和資金去 收集信息、監(jiān)督經(jīng)營者，而是指望他人監(jiān)督，自己收益，這些小股東既無能力也無動力去參 與公司治理。如果大多數(shù)股東都這樣做，也就沒有人去監(jiān)督，從而使小股東在公司治理，特 別是內(nèi)部控制機(jī)制中的作用非常微弱。!”董事會的設(shè)置與公司治理在市場控制型公司治理模式下，英美國家實(shí)行的是“一元制”“單層董事會結(jié)構(gòu)”，即在股東大會下不設(shè)立監(jiān)事會，只設(shè)立董事會，真正起決定作用的是公司的經(jīng)理，董事會沒 有足夠的影響力監(jiān)督和控制經(jīng)理權(quán)利的實(shí)施。另外，在公司內(nèi)部設(shè)立各專門委員會（審計(jì)委 員會、薪酬委員會、提名委員會），實(shí)現(xiàn)對董事會業(yè)務(wù)執(zhí)行權(quán)的監(jiān)督。在

40、當(dāng)代英美公司實(shí)踐 中，公司董事會實(shí)行著“管理和監(jiān)督”兩大職能。此處的管理不是指公司業(yè)務(wù)的日常管理， 而是指戰(zhàn)略管理，是指以企業(yè)戰(zhàn)略為中心，并通過有效的戰(zhàn)略制定、實(shí)施、控制和調(diào)整過 程來應(yīng)對外部環(huán)境的變化。此外，董事會還建立獨(dú)立董事制度。這是因?yàn)橛⒚拦镜墓蓹?quán)分 散，因此出現(xiàn)了嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題，獨(dú)立董事制度正是針對這一問題而設(shè)立的。其宗旨 在于希望通過對董事會這一內(nèi)部機(jī)構(gòu)的適當(dāng)外部化，引入外部的獨(dú)立董事對內(nèi)部人形成一定 的監(jiān)督制約力量。美國證券交易委員會將獨(dú)立董事界定為與公司沒有重要關(guān)系的外部董事， 是指不在公司任職的非執(zhí)行董事。他們在某方面擁有獨(dú)特專長，是某個(gè)領(lǐng)域的資深專家。由 獨(dú)立董事組

41、成的審計(jì)委員會、薪酬委員會和提名委員會能夠較客觀地提供經(jīng)營決策所需的建 議并行使監(jiān)督職能，有利于公司內(nèi)部管理的改善，對公司管理層的制約和監(jiān)督發(fā)揮了重要作 用。#激勵(lì)機(jī)制的設(shè)置與公司治理為了解決委托 代理問題，對公司經(jīng)營者有效的激勵(lì)機(jī)制是公司治理的一個(gè)重要組成部 分。在英美模式下，激勵(lì)機(jī)制在內(nèi)部治理中發(fā)揮了重要作用，其主要是通過提高經(jīng)營者的經(jīng) 濟(jì)收入來進(jìn)行。例如，為了激勵(lì)經(jīng)營者提高公司業(yè)績，增加股東回報(bào)，英美公司除了對高級 管理人員付以較高的工資和獎(jiǎng)金作為短期激勵(lì)外，還運(yùn)用“股票期權(quán)制”加強(qiáng)對高級管理人 員的中長期激勵(lì)。在近幾十年，股票期權(quán)制度在美國、英國和歐洲其他一些國家得到了廣泛 的發(fā)展并有

42、著良好的實(shí)證效果?？傊?，英美模式的最大特點(diǎn)是股東高度分散，并且流動性強(qiáng)。它具有高效發(fā)達(dá)的資本市場， 完善的財(cái)務(wù)審計(jì)制度，嚴(yán)格的信息披露制度，活躍的控制權(quán)市場，發(fā)達(dá)的經(jīng)理人市場和與經(jīng) 營者業(yè)績緊密聯(lián)系的報(bào)酬機(jī)制，股東權(quán)益司法救濟(jì)機(jī)制。在這種模式下，發(fā)達(dá)高效的資本市 場促進(jìn)了社會資源的合理配置，使企業(yè)的競爭力得以提升。然而，英美模式也有著致命的缺點(diǎn)：一是高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致了股東在行使監(jiān)管權(quán)時(shí)較 為消極，產(chǎn)生了大量的小股東搭便車行為。二是股權(quán)的高流動性造成了經(jīng)營者的短期行為。 股東追求的是投資收益的最大化，一旦經(jīng)營中出現(xiàn)了波動，就可能引發(fā)投資者的拋售，并由 此引發(fā)惡意收購。因此，經(jīng)營者不得不為了

43、迎合投資者對短期回報(bào)和高收益的需求，而把精 力主要放在眼前或近期的利益上，重視短期利益的實(shí)現(xiàn)，從而忽視了長遠(yuǎn)利益。三是以股東 的利益為至高利益，而忽略了其他利益相關(guān)者的利益。一、兩種模式的特征及差異兩種模式的導(dǎo)向差異源于不同的市場經(jīng)濟(jì)模式及其中的公司經(jīng)營導(dǎo)向、相關(guān)的法律環(huán)境和文 化理念等諸多相關(guān)因素的區(qū)別。英美模式主要根植于自由市場經(jīng)濟(jì)，崇尚自由競爭，信奉股東 財(cái)富最大化;日德模式則更多形成與發(fā)展于混合市場經(jīng)濟(jì)，長期利益與集體主義是其得以生長 的文化理念支持。兩種模式的特征及差異如下：（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)及資本市場方面公司的股權(quán)關(guān)系是公司的基本法律關(guān)系,股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的基礎(chǔ)。作為公司代理人約束

44、機(jī)制的重要理論內(nèi)容，資本市場在西方不同導(dǎo)向的公司治理結(jié)構(gòu)模式之下的實(shí)際功能不同。 在英美諸國,美英公司機(jī)構(gòu)投資者股東和分散的社會公眾股東占主導(dǎo)地位;美國目前最大的股 東是機(jī)構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金、人壽保險(xiǎn)、互助基金以及大學(xué)基金、慈善團(tuán)體等，廣泛分散的 股東因其持股份額相對過小與信息不對稱，不能對公司實(shí)行直接監(jiān)管，而主要依賴資本市場的 作用機(jī)制，以“用腳投票”的方式對公司代理人施壓。但在德國，公司最大的股東多是法人組織,如公司、創(chuàng)業(yè)家族、銀行等，所有權(quán)集中程度比較高。 日本控制企業(yè)股權(quán)的主要是法人，即金融機(jī)構(gòu)和實(shí)業(yè)公司。法人持股比率為72%，法人持股主 要是集團(tuán)內(nèi)企業(yè)交叉持股或循環(huán)持股,整個(gè)集團(tuán)形

45、成一個(gè)大股東會。集中公司主要股權(quán)的機(jī) 構(gòu)直接對代理人的經(jīng)營與管理實(shí)施影響，即使出現(xiàn)失誤亦不尋求資本市場來解決問題,而且持 有股票各方尋求公司的長期發(fā)展與利益，因此，股價(jià)的短時(shí)下降并不能使代理人立即面臨解職 風(fēng)險(xiǎn)。（二）內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)方面董事會對公司的重大事項(xiàng)進(jìn)行決策，包括必要時(shí)更換代理人，因此，董事會理論上對代理人具 有約束作用,但是,董事會的構(gòu)成與地位在西方不同的公司治理結(jié)構(gòu)模式之中卻有所區(qū)別。在 英美公司中,以外部董事為主導(dǎo)的董事會負(fù)責(zé)監(jiān)督公司經(jīng)營者。美英公司的組織結(jié)構(gòu)只由股 東大會和董事會組成，不設(shè)監(jiān)事會，由董事會履行監(jiān)督職責(zé)。為了保證公司治理結(jié)構(gòu)的有效性, 美英國家有很多復(fù)雜的制度性安排

46、，組成董事會的執(zhí)行董事與非執(zhí)行董事一般分別由代理人 抑或經(jīng)理與外部董事?lián)?其中,外部董事以其在董事會的較大權(quán)力，在必要時(shí)能對公司的人 事安排作出重大調(diào)整，比較重要的一項(xiàng)就是關(guān)于董事會獨(dú)立性的安排，即公司章程中明確規(guī)定 公司董事會必須有一定數(shù)量的獨(dú)立董事。在德國,內(nèi)部治理機(jī)制方面以監(jiān)事會之名行使董事 會職能，以董事會之名行使經(jīng)理人員職能。德日公司的董事會以內(nèi)部董事為主,經(jīng)營者在公司 中居主導(dǎo)地位，故以專設(shè)的監(jiān)督機(jī)構(gòu)監(jiān)事會和大股東負(fù)責(zé)監(jiān)督公司的經(jīng)營者，并且德日銀行在 對公司經(jīng)營者的監(jiān)督中發(fā)揮著重大的作用。（三）外部治理方面美英公司要靠資本市場的收購和兼并控制公司，美國公司的經(jīng)營管理效率與公司股票

47、的市場 價(jià)格之間存在高度的正相關(guān)關(guān)系。在這種理論的推動下,同時(shí)也在美英股市交易活躍的配合 下，兼并、收購頻頻，公司控制權(quán)市場非常活躍，對經(jīng)營管理者的行為起到重要的激勵(lì)約束作 用。外部經(jīng)營管理者市場和與業(yè)績緊密關(guān)聯(lián)的報(bào)酬機(jī)制對經(jīng)營管理者行為發(fā)揮著重要作用。惡意 收購已成為市場活動中的一個(gè)重要方式。德日公司的股權(quán)高度集中和股東相當(dāng)穩(wěn)定,證券市 場沒有美英國家發(fā)達(dá)，市場上的兼并與收購遠(yuǎn)不如英美活躍，惡意收購更是很少發(fā)生。（四）代理人市場方面公司治理結(jié)構(gòu)模式的不同決定了其代理人約束機(jī)制的差異。在市場主導(dǎo)型的英美模式之下, 外部資本市場與代理人市場的作用機(jī)制有利于促進(jìn)代理人積極開展經(jīng)營而實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最

48、大化，但是，股東“用腳投票”與活躍的公司控制權(quán)市場容易導(dǎo)致代理人注重公司短期經(jīng)營而 忽視公司長期發(fā)展，另外，頻繁的公司接管與破產(chǎn)行為尚可能造成經(jīng)濟(jì)的動蕩與資源的浪費(fèi)。 在網(wǎng)絡(luò)導(dǎo)向型的日德模式之下，公司代理人約束機(jī)制實(shí)則為一種組織行為抑或機(jī)構(gòu)直接控制 機(jī)制，身兼股東與債權(quán)人身份的金融機(jī)構(gòu)以及基于環(huán)形持股的法人組織,以直接干預(yù)而非尋求 市場的方式對代理人施壓，但是，在日德模式之下的代理人因處于相對穩(wěn)定的地位而注重公司 的長期規(guī)劃與發(fā)展，外部監(jiān)管的缺乏與公司控制權(quán)市場的不發(fā)達(dá)容易導(dǎo)致公司內(nèi)部管理的松 懈與“內(nèi)部人控制”，不過,金融機(jī)構(gòu)對其處于財(cái)務(wù)危機(jī)中的公司的救助與支持,能夠避免因公 司破產(chǎn)而造成較

49、大的社會成本。（五）代理人激勵(lì)方面兩種模式的代理人激勵(lì)機(jī)制的差異主要體現(xiàn)在激勵(lì)形式上。英美兩國物質(zhì)激勵(lì)的形式與效果 是其股東財(cái)富最大化經(jīng)營導(dǎo)向及個(gè)人價(jià)值主義的體現(xiàn)，對其經(jīng)理人員的激勵(lì)主要通過經(jīng)濟(jì)收 入來進(jìn)行。美國經(jīng)理人員的收入由三部分組成:基本工資與福利、季度或年度利潤等短期效 益指標(biāo)掛鉤的獎(jiǎng)金、股票、股票期權(quán)等與中長期盈利掛鉤的獎(jiǎng)勵(lì)。其中，前兩部分占經(jīng)理收 入的比例不大，企業(yè)高層經(jīng)理的實(shí)際收入絕大部分往往來自其股票期權(quán)。在日本，精神激勵(lì)的 偏重則是其公司整體與長期利益導(dǎo)向以及集體主義觀念的反映。在德國和日本，經(jīng)營者作為 利害關(guān)系者的中間人在發(fā)揮作用,其戰(zhàn)略目標(biāo)是開拓高質(zhì)量產(chǎn)品市場，雇傭具有高

50、技能的員工, 建立穩(wěn)定的組織關(guān)系。在德國,社會上的普遍看法是，在公司監(jiān)事會占有一席之地是一種很高 的榮譽(yù)。日本公司經(jīng)理人員的薪水相比英美等國經(jīng)理人員的薪水是很低的，但工作努力程度 卻不低日本之所以能夠以相對的低薪成功地對公司經(jīng)理人員實(shí)現(xiàn)有效激勵(lì)，關(guān)鍵在于日本公 司注重對經(jīng)營者進(jìn)行事業(yè)型激勵(lì)，這種綜合性、社會性的激勵(lì)機(jī)制，對經(jīng)營者更容易產(chǎn)生長期 激勵(lì)效應(yīng)。二、兩種治理結(jié)構(gòu)模式的優(yōu)缺點(diǎn)(一)英美治理結(jié)構(gòu)模式優(yōu)點(diǎn)。由于強(qiáng)大的外部市場約束，企業(yè)經(jīng)營的透明度較強(qiáng)，能對業(yè)績不良的企業(yè)經(jīng)營管理者 產(chǎn)生威脅,市場機(jī)制對公司的控制既有利于保護(hù)股東的利益，也有利于以最具生產(chǎn)性方式分配 稀缺性資源，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。缺

51、點(diǎn)。股票買賣的投機(jī)性，有可能使股東熱衷于短期炒作，不關(guān)心公司的經(jīng)營與發(fā)展,股東主 要依靠退出威脅而不是投票參與,經(jīng)理人員面對股東的分紅壓力只能偏重于追求短期盈利，對 資本投資、研究與開發(fā)并不太重視這容易導(dǎo)致經(jīng)理人員過分關(guān)注有利的財(cái)務(wù)指標(biāo)而忽視公司 的長期績效，導(dǎo)致經(jīng)營管理者的短期化行為。一種以美英模式為典型,被稱作外部型。這種上市公司的特點(diǎn)是:控制權(quán)非常分散，通常不存在 一個(gè)絕對控股的股東，而且第二、第三大股東所持的股份與第一大股東也相差不大，幾乎沒有 股權(quán)超過5%的股東，這導(dǎo)致了表決權(quán)也十分分散。(一)公司治理的定義及其演化次序公司治理問題，又稱為企業(yè)治理結(jié)構(gòu)問題，一直是中西方學(xué)者不遺余力研

52、究的熱門課題。所 謂治理，就是運(yùn)用權(quán)力去指導(dǎo)、控制以及用法律來規(guī)范和協(xié)調(diào)影響人們利益的行為。從狹義 來看，公司治理是指高級管理層為履行對股東的承諾，承擔(dān)自己應(yīng)有的職責(zé)所形成的責(zé)權(quán)利 的分配與協(xié)調(diào)關(guān)系。從廣義來講，公司治理既包括公司本身的各種行為，又包括公司各種行 為與社會各方的關(guān)系及其行為后果對社會各方的影響。1981年4月5日，全美公司董事聯(lián) 合會(NationalAssoeiationofCo印orateDirectors)的會議紀(jì)要對“公司治理結(jié)構(gòu)”作了如下概括： 公司治理結(jié)構(gòu)是確保公司長期戰(zhàn)略目標(biāo)和計(jì)劃得以確立，確保整個(gè)管理結(jié)構(gòu)能夠按部就班地 實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)和計(jì)劃的一種組織制度安排;公司

53、治理結(jié)構(gòu)還要確保整個(gè)管理機(jī)構(gòu)能履行下列 職能:維護(hù)公司的向心力和完整:保持和提高公司的聲譽(yù);對與公司發(fā)生各種經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的單位 和個(gè)人承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)和責(zé)任。在公司治理結(jié)構(gòu)中，最重要的關(guān)系有:(l)股東;(2)董事會;(3) 高級經(jīng)理人員。另外，包括公司員工、供應(yīng)商、客戶、債權(quán)人和社區(qū)，被稱成所謂的相關(guān)利 益人。股東會是股東們行使投資權(quán)利的空間表現(xiàn)形式和具體場所，是股份公司的最高權(quán)力機(jī) 構(gòu);董事會執(zhí)行股東會的決議，確立公司的長期發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)和計(jì)劃并保證其順利實(shí)施，是 企業(yè)的經(jīng)營決策機(jī)構(gòu):經(jīng)營者階層執(zhí)行董事會的決議，是負(fù)責(zé)組織企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營管理工 作的具體執(zhí)行機(jī)構(gòu)?？v觀公司治理的歷史演化次序，其大致

54、經(jīng)歷了三個(gè)階段。法規(guī)性董事會最早的股份公司的治理結(jié)構(gòu)純粹是為了滿足法規(guī)的要求而設(shè)立的，董事會并沒有真正履行其 職能。從表面上看，法規(guī)性董事會的設(shè)立是立法活動的直接結(jié)果，而深層次的原因卻在于企 業(yè)在初創(chuàng)時(shí)規(guī)模較小，制度不完善，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)沒有實(shí)質(zhì)的分離。法規(guī)性董事會在企業(yè) 治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展過程中具有很強(qiáng)的繼承性，這主要取決于創(chuàng)建之初是控股公司還是辛迪加公 司?？毓晒局卮蠊蓶|居于壟斷地位，其管理者一般就是創(chuàng)業(yè)者，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)幾乎沒有 分離。即使有時(shí)大股東基于發(fā)展的需要會吸收一些外部管理人員加入董事會，但就總體情況 而言，董事會仍然被集董事長和總經(jīng)理于一身的創(chuàng)業(yè)者控制，董事會也是形同虛設(shè)。美國的

55、 福特汽車公司在早期就屬于這種類型。辛迪加公司是指公司的所有權(quán)和管理權(quán)集中在少數(shù)金 融資本家手中。他們往往將公司的經(jīng)營權(quán)交給高層管理人員，甚至引進(jìn)外部董事參與公司的 治理。即使如此他們經(jīng)常在幕后遙控和指揮董事進(jìn)行決策，他們自己的意志實(shí)際上就代表了 董事會的意志，這往往被人們稱為“影子董事”。日本的很多企業(yè)就是這種類型。法規(guī)型董 事會幾乎是象征性的，差不多每季召開一次。咨詢決策型董事會隨著企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，社會化大生產(chǎn)及經(jīng)濟(jì)一體化的不斷加強(qiáng)，企業(yè)的創(chuàng)立者逐漸感到依 靠自身力量對生產(chǎn)經(jīng)營的力不從心。因此，一批精通市場營銷、金融、法律等專業(yè)知識的專 家學(xué)者及高級職業(yè)經(jīng)理受邀加入董事會，為企業(yè)的發(fā)展獻(xiàn)

56、策獻(xiàn)力。從企業(yè)內(nèi)部加入董事會的 成員通常稱為內(nèi)部董事，相反則稱為外部董事。隨著企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，雇員也日益分散， 外部董事入選董事會與否對大股東的依賴程度日益降低，外部董事以及獨(dú)立董事在董事會中 的地位日益增強(qiáng)，比重不斷增加，他們的表決態(tài)度也日益客觀公允。在全世界范圍內(nèi)，有相 當(dāng)一部分股份公司的董事會屬于這種類型。董事會議一般每年召開10到12次左右。社團(tuán)型董事會它是咨詢決策型董事會的邏輯發(fā)展的結(jié)果，帶有一定的理想色彩。社團(tuán)型董事會的形成必須 具備兩個(gè)基本條件：(1)股權(quán)的高度分散;(2)公司內(nèi)部存在有效的權(quán)力制衡機(jī)制。這樣不僅可以 保證董事會成員的優(yōu)化組合，還可以防止大股東對董事會的把持。

57、社團(tuán)型董事會的成員多是 具有專業(yè)技術(shù)及管理經(jīng)驗(yàn)的社會精英。董事會議多是在切磋討論的氣氛中進(jìn)行，團(tuán)隊(duì)精神較 為顯著，成員之間較為平等，不會因?yàn)橐庖姴缓匣虺止奢^少而受排擠甚至被“驅(qū)逐”。董事 會議的召開將視經(jīng)營的實(shí)際情況而定。(二)英美公司治理結(jié)構(gòu)的框架美國最早是英國的殖民地，其治理結(jié)構(gòu)與英國是一脈相承的。經(jīng)過多年的發(fā)展，到19世紀(jì) 末20世紀(jì)初，真正具有現(xiàn)代企業(yè)特征的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)在美國開始出現(xiàn)?？偟恼f來，在英美 公司治理體系中，美國的治理結(jié)構(gòu)較具代表性。本節(jié)將以美國公司治理結(jié)構(gòu)框架進(jìn)行介紹。 美國公司的治理結(jié)構(gòu)可稱為“一會制”(theunital下boardsystem)結(jié)構(gòu)，或稱單層制，其業(yè)務(wù)

58、 執(zhí)行機(jī)構(gòu)與監(jiān)督機(jī)構(gòu)合而為一，董事會既具有業(yè)務(wù)執(zhí)行職能，也具有對此的監(jiān)督職能。其基 本框架如圖一所示:股東大會是公司的最高權(quán)力機(jī)關(guān)，董事會由股東大會選舉產(chǎn)生，公司實(shí) 行董事會大框架內(nèi)的各委員會分工負(fù)責(zé)制。其基本運(yùn)作過程是:各委員會根據(jù)自己的責(zé)任分 工范圍，首先提出各自的建議主張，然后提交大框架的董事會集體討論表決。常務(wù)執(zhí)行委員會常務(wù)執(zhí)行委員會是董事會的一個(gè)常設(shè)機(jī)構(gòu)，在董事會休會期間執(zhí)行董事會的某些職責(zé)，其人 員構(gòu)成、例會頻數(shù)及職權(quán)大小因企業(yè)而異。由于貼近經(jīng)營者階層，與公司決策中心須臾不離， 對構(gòu)造健康的公司治理結(jié)構(gòu)頗有益處:第一，在董事會與經(jīng)營者之間搭建溝通橋梁，修正由 于董事會例會過少而被架

59、空的失衡格局。第二，發(fā)揮對經(jīng)營者階層的制衡作用，弱化內(nèi)部人 控制企業(yè)的力度。第三，為企業(yè)經(jīng)營者提供決策咨詢。第四，委員會成員通常由熟悉企業(yè)情 況及經(jīng)營者階層的在職董事組成，有利于培養(yǎng)新的繼任者。監(jiān)事會監(jiān)事會主要負(fù)責(zé)企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督審查工作，并不直接涉及企業(yè)財(cái)務(wù)的審計(jì)工作。按流行的觀 點(diǎn)，監(jiān)事會的職責(zé)大概可以分為四個(gè)方面:保證公司對外公布的財(cái)務(wù)資料的真實(shí)性，避免誤 導(dǎo)公眾；保證企業(yè)內(nèi)部監(jiān)控的充分與完整；監(jiān)督企業(yè)文件、財(cái)務(wù)、法律等方面有無違規(guī)之舉; 選擇并審批企業(yè)的外部審計(jì)員。監(jiān)事會成員的多少并無硬性規(guī)定，但一般而言，成員均由非 在職董事或外部董事組成。酬金委員會酬金委員會是美國公司治理結(jié)構(gòu)中一個(gè)較

60、為重要且具有相對獨(dú)立性的分支機(jī)構(gòu)，其主要職能 可概括為三個(gè)方面:制定經(jīng)營者階層的酬金政策;提出經(jīng)營者階層每年度的酬金標(biāo)準(zhǔn)并報(bào)請 董事會批準(zhǔn);負(fù)責(zé)經(jīng)營者階層享有的股票期權(quán)、績效股、股票增值權(quán)及退休金等除基薪及紅 利外的酬金的管理工作。提名委員會與其它的幾個(gè)委員會相比，設(shè)立提名委員會的企業(yè)相對較少，其主要職責(zé)有以下幾個(gè)方面: 提出具有董事資格的人選;提出各委員會成員的候選人;提出內(nèi)部及外部董事的人選;提出企 業(yè)董事長、總經(jīng)理等高層管理者人選;評價(jià)現(xiàn)任董事的工作績效并確定其是否繼續(xù)留任。提 名委員會主要由外部董事組成。由于外部董事與企業(yè)的瓜葛較少，在一定程度上可以保證下 屆董事選舉的公正性。財(cái)務(wù)委員