“爆炒”轉(zhuǎn)債迷人眼撥開云霧挑個(gè)券

1、目錄索引一、本輪異常交易中，炒作行為更為“純粹” 4二、炒作交易對(duì)正常品種估值產(chǎn)生了溢出效應(yīng) 6三、監(jiān)管迅速行動(dòng)，相關(guān)規(guī)則得到規(guī)范 7四、剝離炒作品種擾動(dòng)，抓緊當(dāng)前主線 9五、風(fēng)險(xiǎn)提示 12附錄 13公共聯(lián)系人 p2圖表索引 HYPERLINK l _TOC_250010 圖 1：炒作品種的總成交額遠(yuǎn)高于此前的幾輪炒作行情 4 HYPERLINK l _TOC_250009 圖 2：萬里轉(zhuǎn)債在炒作中出現(xiàn)了完全脫離正股的估值驟然拉伸 5 HYPERLINK l _TOC_250008 圖 3：此前被炒作的通光轉(zhuǎn)債等仍有部分正股支撐 5 HYPERLINK l _TOC_250007 圖 4： 炒

2、作券規(guī)模分布開始向更高的存量區(qū)間延伸（橫軸單位：億元；縱軸單位：個(gè)） 5 HYPERLINK l _TOC_250006 圖 5：炒作券不乏主體信用評(píng)級(jí)在AA 或以上的品種 5 HYPERLINK l _TOC_250005 圖 6：反比例函數(shù)測算的結(jié)果顯示了炒作交易對(duì)正常品種估值的影響（%） 6 HYPERLINK l _TOC_250004 圖 7：炒作品種中深交所品種占比超過 80% 8表 1：在炒作交易的高點(diǎn)，各價(jià)位轉(zhuǎn)債自 2017 年以來的估值分位數(shù)水平較前期大幅提升 7表 2：周五估值回落后，高平價(jià)品種的估值分位數(shù)明顯回落，低平價(jià)品種則估值仍高 7 HYPERLINK l _TOC

3、_250003 表 3：絕對(duì)價(jià)格在 130 元以內(nèi)的品種（數(shù)據(jù)截止日期：2020 年 10 月 25 日） 10 HYPERLINK l _TOC_250002 表 4：環(huán)保行業(yè)轉(zhuǎn)債標(biāo)的（數(shù)據(jù)截止日期：2020 年 10 月 25 日） 11 HYPERLINK l _TOC_250001 表 5：部分高價(jià)龍頭品種仍建議密切跟蹤（數(shù)據(jù)截止日期：2020 年 10 月 16 日）. 11 HYPERLINK l _TOC_250000 表 6：爆炒轉(zhuǎn)債列表 13公共聯(lián)系人 p3一、本輪異常交易中，炒作行為更為“純粹”近期，轉(zhuǎn)債市場的炒作性交易再次興起，大量的小規(guī)模、低評(píng)級(jí)，以及觸發(fā)強(qiáng)贖條款后未執(zhí)

4、行等具備炒作特征的品種，出現(xiàn)了異?；钴S的交易行情，帶動(dòng)市場總體成交量陡升。從具體的成交數(shù)據(jù)來看，本輪異常交易中，炒作品種的總成交額遠(yuǎn)高于此前的幾輪炒作行情。我們以個(gè)券異常換手率為依據(jù)1，對(duì)今年市場中出現(xiàn)過“爆炒”交易的轉(zhuǎn)債品種進(jìn)行了識(shí)別，將出現(xiàn)過“爆炒”的品種歸為炒作券，并分別統(tǒng)計(jì)了炒作券和非炒作券自今年以來的交易活躍度變化（炒作品種列表見本文附錄）。從統(tǒng)計(jì)的結(jié)果來看，近期轉(zhuǎn)債市場異常高漲的成交額幾乎都由炒作品種貢獻(xiàn)，而其他正常品種的成交額并未出現(xiàn)明顯變化。2020年10月23日，炒作品種的單日成交額達(dá)到了1697.45億元，遠(yuǎn)超此前炒作行情中約600億元的峰值。圖1：炒作品種的總成交額遠(yuǎn)高于

5、此前的幾輪炒作行情爆炒券成交額（億元）非爆炒券成交額（億元）1800160014001200100080060040020002020/1/22020/3/22020/5/22020/7/22020/9/2數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們進(jìn)一步分析了炒作品種的交易和價(jià)格特征，發(fā)現(xiàn)在本輪異常交易中，“爆炒”性質(zhì)更加純粹，炒作品種幾乎完全表現(xiàn)為脫離正股的估值拉伸。此前的異常交易行情，仍有相當(dāng)一部分炒作品種是在正股行情的推動(dòng)下出現(xiàn)了異?；钴S的交易2。而本輪炒作行情，除應(yīng)急轉(zhuǎn)債等個(gè)別品種外，大多價(jià)格都表現(xiàn)為脫離正股行情的估值突然拉伸。以萬里轉(zhuǎn)債為例，在此前的幾輪異常交易中，萬里轉(zhuǎn)債并未成為

6、投機(jī)者的主要炒作目標(biāo)，但在2020年10月20日起，萬里轉(zhuǎn)債價(jià)格出現(xiàn)陡升，完全脫離正股走勢(shì)，使得轉(zhuǎn)債估值迅速提升。10月22日，萬里轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率一度達(dá)到超過100%的估值高峰。本輪炒作行情，大多數(shù)炒作券都體現(xiàn)出了類似的估值拉伸特征，而對(duì)比之下，此前的炒作行情，仍有通光轉(zhuǎn)債、英科轉(zhuǎn)債等相當(dāng)一部分炒作品種是在正股行情推動(dòng)下出現(xiàn)的異常活躍交易。公共聯(lián)系人 p41 具體口徑為，出現(xiàn)過一次以上單日超過 200%的換手率（新券上市首日除外）。2 例如 3 月炒作行情中，疫情防控相關(guān)的醫(yī)療防護(hù)和用品行業(yè)，以及 5G 建設(shè)相關(guān)的光纖光纜行業(yè)等。在這樣的情況下，我們有理由推斷，如果說3月的炒作行情，仍有部分

7、原因是投機(jī)者在正股行情驅(qū)動(dòng)下，偶然發(fā)現(xiàn)了可以利用轉(zhuǎn)債市場T+0及無漲跌幅限制等特性進(jìn)行炒作交易，那么本輪異常交易，則更多是投機(jī)者在累積“經(jīng)驗(yàn)”后，更為純粹的炒作和價(jià)格操控行為。圖2：萬里轉(zhuǎn)債在炒作中出現(xiàn)了完全脫離正股的估值驟然拉伸元 轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（右軸） 絕對(duì)價(jià)格圖 3：此前被炒作的通光轉(zhuǎn)債等仍有部分正股支撐元4403903402902401901409040純債價(jià)值轉(zhuǎn)換價(jià)值120%100%80%60%40%20%0%-20%32027022017012070轉(zhuǎn)股溢價(jià)率（右軸）轉(zhuǎn)換價(jià)值收盤價(jià)(全價(jià))純債價(jià)值20-0220-0220-0220-0220-0320-0320-034035302520

8、151050-5-102020-01-022020-05-022020-09-02數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心另一個(gè)值得注意的現(xiàn)象是，本輪異常交易中，炒作品種的范圍有所擴(kuò)大。此前的異常交易，炒作品種存量規(guī)模普遍在2億元以下，而近期出現(xiàn)炒作的品種，規(guī)模則延伸到了更高的區(qū)間。存量規(guī)模在2億元以上的品種幾乎占到了一半，指向本輪炒作行情的參與資金規(guī)?？赡茌^此前幾輪有所擴(kuò)大，目標(biāo)更為廣闊。此外，從等級(jí)來看，本輪炒作券仍主要以低評(píng)級(jí)品種為主，但其中也不乏部分主體信用評(píng)級(jí)在AA或以上的品種，同樣指向本輪炒作的范圍較前期擴(kuò)大。圖4： 炒作券規(guī)模分布開始向更高

9、的存量區(qū)間延伸（橫軸單位：億元；縱軸單位：個(gè)）圖 5：炒作券不乏主體信用評(píng)級(jí)在 AA 或以上的品種AA+AA2%15%A+及以下 42%AA- 41%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心公共聯(lián)系人 p5 數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心值得注意的是，本周五（2020年10月23日），大量出現(xiàn)異常估值的炒作券已經(jīng)出現(xiàn)了大幅下跌，這也在一定程度上體現(xiàn)了估值拉伸之后炒作品種的巨大風(fēng)險(xiǎn)。二、炒作交易對(duì)正常品種估值產(chǎn)生了溢出效應(yīng)相較于機(jī)構(gòu)參與度較低的炒作品種，我們更為關(guān)心的，其實(shí)是炒作交易對(duì)更多正常品種估值是否產(chǎn)生了溢出效應(yīng)。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)的結(jié)果來看，前期火熱的炒作交易對(duì)常規(guī)品種估值產(chǎn)生了一定溢

10、出效應(yīng)，除炒作品種外，各價(jià)位的其他轉(zhuǎn)債也在異?；馃岬慕灰仔星橹谐霈F(xiàn)了短暫的估值拉伸。而隨著本周五炒作交易的降溫，這部分由異常情緒帶動(dòng)的估值也趨于回歸常態(tài)。我們運(yùn)用此前發(fā)布的報(bào)告轉(zhuǎn)債入門手冊(cè)之八如何測算歷史可比的轉(zhuǎn)債市場估值中介紹的辦法，在剔除炒作券樣本后，利用等多種計(jì)量方法對(duì)各價(jià)位轉(zhuǎn)債的估值中樞進(jìn)行了測算。根據(jù)效果較為穩(wěn)定的反比例函數(shù)測算結(jié)果，在國慶假期后，各價(jià)位轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率中樞均在前期的炒作交易中出現(xiàn)了估值拉伸，指向異常活躍的炒作交易已經(jīng)對(duì)正常品種的估值產(chǎn)生了影響。而在周五（10月23日）炒作品種的集體下跌之后，這部分受炒作影響而拉伸的估值也出現(xiàn)了一定回落。圖6：反比例函數(shù)測算的結(jié)果顯示

11、了炒作交易對(duì)正常品種估值的影響（%）平價(jià)=80平價(jià)=110平價(jià)=90平價(jià)=120平價(jià)=100（元）平價(jià)=1303210-12020/10/92020/10/162020/10/23數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心注：圖中曲線為各價(jià)位估算估值中樞相較于 2020 年 10 月 9 日水平的相對(duì)變動(dòng)從模型估算估值的歷史分位數(shù)來看，在10月22日炒作交易的高點(diǎn)，各價(jià)位轉(zhuǎn)債自 2017年以來的估值分位數(shù)水平較前期大幅提升。其中，平價(jià)100元及以上品種的估值分位數(shù)均已處在90%以上的分位點(diǎn)，而平價(jià)在80元和90元的品種估值分位數(shù)也較前期接近中位數(shù)的水平出現(xiàn)了大幅提升。而周五估值回落之后，平價(jià)公共

12、聯(lián)系人 p6在100元及以上品種的估值中樞歷史分位數(shù)，已經(jīng)回落到炒作行情開始前的水平，但仍處在2017年以來的80%分位點(diǎn)以上。而低平價(jià)品種的 估值雖邊際回落，但較炒作行情前接近歷史中位數(shù)的水平仍出現(xiàn)了明顯提高。這可2020 年 10 月 22 日估算估值歷史分位數(shù)（2017 年起）平價(jià)（元）=8090100110120130反比例估算78.10%83.50%90.40%93.30%95.70%95.50%多項(xiàng)式估算78.80%88.70%95.10%96.90%-log(x)估算65.70%81.00%91.80%96.60%96.20%95.90%能是因?yàn)椴糠滞稒C(jī)性交易者買入低價(jià)轉(zhuǎn)債，以博

13、弈潛在的炒作機(jī)會(huì)所致。表1：在炒作交易的高點(diǎn)，各價(jià)位轉(zhuǎn)債自2017年以來的估值分位數(shù)水平較前期大幅提升數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表2：周五估值回落后，高平價(jià)品種的估值分位數(shù)明顯回落，低平價(jià)品種則估值仍高2020 年 10 月 23 日估算估值歷史分位數(shù)（2017 年起）平價(jià)（元）=8090100110120130反比例估算72.40%76.40%80.80%83.70%85.10%86.40%多項(xiàng)式估算73.10%85.40%88.00%88.00%-log(x)估算58.70%73.80%85.00%88.40%90.30%90.80%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心三

14、、監(jiān)管迅速行動(dòng)，相關(guān)規(guī)則得到規(guī)范在本輪異常交易開始后不久，2020年10月23日，證監(jiān)會(huì)便針對(duì)炒作交易中存在的問題發(fā)布了可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法（征求意見稿）（以下簡稱征求意見稿）。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)也針對(duì)征求意見稿發(fā)布了相應(yīng)的起草說明，對(duì)編制思路進(jìn)行了詳細(xì)解讀。在內(nèi)容方面，征求意見稿共分為八章37條，包含了轉(zhuǎn)債產(chǎn)品在發(fā)行、交易、條款設(shè)置和執(zhí)行等多個(gè)環(huán)節(jié)的相關(guān)規(guī)定。從方向上看，征求意見稿的內(nèi)容以完善現(xiàn)有的轉(zhuǎn)債市場規(guī)則為主，對(duì)此前可能引發(fā)異常交易的問題進(jìn)行了明確，而并未對(duì)現(xiàn)有的交易制度進(jìn)行大幅度的修改。在市場規(guī)則進(jìn)一步規(guī)范化和明確化之后，轉(zhuǎn)債市場后續(xù)出現(xiàn)異常交易行情的可能性將進(jìn)一步受到限制，后續(xù)市場環(huán)境

15、對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者也將更加友好。在對(duì)征求意見稿、起草說明以及原有的轉(zhuǎn)債市場規(guī)則進(jìn)行逐條對(duì)比研究后，我們認(rèn)為如下幾個(gè)方面變化可能會(huì)對(duì)未來的轉(zhuǎn)債市場產(chǎn)生較為明顯的影響：第一，信息披露方面，關(guān)于強(qiáng)贖等關(guān)鍵條款執(zhí)行的信息披露機(jī)制得到完善。首先，根據(jù)征求意見稿要求，滬深兩地交易所品種在強(qiáng)贖條件達(dá)成之后，均需要公告是否執(zhí)行該條款。發(fā)行人決定不行使贖回權(quán)的，在證券交易場所規(guī)定的期限內(nèi)不得再次行使贖回權(quán)。此前，根據(jù)原有的上海證券交易所股票上市規(guī)則（2019年修訂）第二百一十六條，以及深圳證券交易所可轉(zhuǎn)換公司債券業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則（2018年12月修訂）第公共三聯(lián)系人 p7十二條，僅有上交所明確規(guī)定“滿足可轉(zhuǎn)換公司債券贖

16、回條件的下一交易日發(fā)布公告，明確披露是否行使贖回權(quán)”，而深交所主板（后文主要指主板）僅要求“發(fā)行人決定行使贖回權(quán)的，應(yīng)當(dāng)在滿足贖回條件后的五個(gè)交易日內(nèi)至少發(fā)布三次贖回公告”。這意味著，如果深交所轉(zhuǎn)債品種在強(qiáng)贖條款達(dá)成后選擇不執(zhí)行條款，則無需發(fā)布相關(guān)公告。事實(shí)上，深交所對(duì)于強(qiáng)贖條款執(zhí)行披露的寬松條件，為此前的炒作性交易提供了“便利”。由于深交所品種在選擇不執(zhí)行贖回權(quán)后無需發(fā)布相關(guān)公告，并且市場普遍認(rèn)為深交所品種在放棄強(qiáng)贖后需要等到下一年才能行使權(quán)利3，這使得深交所品種一旦達(dá)成強(qiáng)贖條件并放棄執(zhí)行，相關(guān)個(gè)券便失去了促使估值收斂的力量，從而更容易成為投機(jī)交易的目標(biāo)品種。從本輪炒作交易行情中也可以看出，

17、超過80%的炒作品種都是深交所品種，并且相當(dāng)一部分為強(qiáng)贖條件達(dá)成后未發(fā)行公告的品種。圖7：炒作品種中深交所品種占比超過80%上交所品種17%深交所品種83%數(shù)據(jù)來源：Wind，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們?cè)诖饲暗膱?bào)告見微知著，從泰晶和輝豐轉(zhuǎn)債的細(xì)節(jié)規(guī)則說起中，曾詳細(xì)介紹了炒作性交易之所以能形成的條件和機(jī)制，并對(duì)估值提升后突然執(zhí)行強(qiáng)贖帶來的巨大價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了分析，并指出在諸多原因中，轉(zhuǎn)債強(qiáng)贖條款達(dá)成后信息披露的不一致成為了炒作交易的最主要誘因之一。而根據(jù)征求意見稿要求，日后兩地交易所均需要在條件達(dá)成后公告是否執(zhí)行，并且要求充分披露實(shí)際控制人、控股股東、持股5%以上的股東、董事、監(jiān)事和高管的本公司轉(zhuǎn)債

18、交易情況。預(yù)計(jì)后續(xù)因前期披露規(guī)則不一致而引發(fā)的炒作行為將得到緩解。而關(guān)于征求意見稿中的兩地交易所對(duì)于不執(zhí)行后，能再次行使贖回權(quán)的“規(guī)定的期限”，則有待后期進(jìn)一步明確。信息披露相關(guān)的另一項(xiàng)重要內(nèi)容是，征求意見稿要求，“預(yù)計(jì)可能滿足贖回條件的，應(yīng)當(dāng)在贖回條件滿足前及時(shí)披露，向市場充分提示風(fēng)險(xiǎn)”，并同時(shí)要求發(fā)生“可能對(duì)可轉(zhuǎn)債的交易轉(zhuǎn)讓價(jià)格產(chǎn)生較大影響的重大事件，投資者尚未得知時(shí)”時(shí)發(fā)布相關(guān)公告（具體包括轉(zhuǎn)股數(shù)額達(dá)到開始轉(zhuǎn)股前總股本的10%、未轉(zhuǎn)股余額少于3000萬元、轉(zhuǎn)股價(jià)格調(diào)整等情形）。這些新增的規(guī)則都有助于進(jìn)一步減少前期由于強(qiáng)贖條款信息披露規(guī)則不統(tǒng)一，以及部分信息透明度較低所引發(fā)的炒作風(fēng)險(xiǎn)。公共

19、聯(lián)系人 p83 事實(shí)上相關(guān)規(guī)定并不明確。證監(jiān)會(huì)在 2001 年發(fā)布的上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法中曾規(guī)定，“首次不實(shí)施贖回的，當(dāng)年不應(yīng)再行使贖回權(quán)”。不過這一辦法早在 2006 年 5 月 8 日便已失效，在隨后更新的各類轉(zhuǎn)債發(fā)行、上市相關(guān)文件中也暫未發(fā)現(xiàn)明確限制。第二，征求意見稿中明確了今年3月開始執(zhí)行的新證券法中對(duì)于“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”的內(nèi)涵，指出可轉(zhuǎn)債屬于這一范疇。在此前新證券法發(fā)布時(shí)，并未對(duì)“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”所包含的品種做進(jìn)一步說明。并且，根據(jù)新證券法的內(nèi)容，屬于這一種類的證券品種，原股東在優(yōu)先認(rèn)購后將面臨6個(gè)月的鎖定期。而在3月新證券法正式實(shí)行后，優(yōu)先認(rèn)購的原股東

20、其實(shí)并未受到相關(guān)條款的約束，佐證便是在新證券法執(zhí)行后，仍能觀測到大量優(yōu)先認(rèn)購的原股東在轉(zhuǎn)債上市后通過大宗交易，向其他市場參與者賣出轉(zhuǎn)債的記錄。而此次明確將轉(zhuǎn)債納入“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”之后，將不排除原股東在優(yōu)先認(rèn)購時(shí)會(huì)面臨鎖定期的影響。另外需要注意的是，本次征求意見稿并未對(duì)非定向發(fā)行品種轉(zhuǎn)股后，股票的轉(zhuǎn)讓鎖定期做出限制，但定向轉(zhuǎn)債則明確規(guī)定了“所轉(zhuǎn)股票自可轉(zhuǎn)債發(fā)行結(jié)束之日起十八個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓”。第三，交易方面，兩地交易所后續(xù)將會(huì)加強(qiáng)對(duì)異常交易的監(jiān)控和抑制。征求意見稿提出，日后兩地交易所將建立“建立跨正股與可轉(zhuǎn)債的監(jiān)測機(jī)制，并根據(jù)可轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)制定針對(duì)性的異常波動(dòng)指標(biāo)”，在觀測到異常波動(dòng)時(shí)“證

21、券交易場所可以根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則要求發(fā)行人進(jìn)行核查、披露異常波動(dòng)公告，向市場充分提示風(fēng)險(xiǎn)，也可以根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則采取臨時(shí)停牌等處置措施”。這意味著，后續(xù)交易所對(duì)于炒作交易的識(shí)別機(jī)制將變得更為靈敏，當(dāng)后續(xù)具有炒作交易的特征出現(xiàn)時(shí)，便可以迅速對(duì)其進(jìn)行遏制。結(jié)合前期要求個(gè)人投資者在參與轉(zhuǎn)債品種投資前需要簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書，引入投資者適當(dāng)性要求等舉措，轉(zhuǎn)債交易規(guī)則的完善，將進(jìn)一步減小日后投機(jī)性交易者的操作空間。第四，后續(xù)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的附加條款設(shè)置條件可能會(huì)出現(xiàn)較大變化。在此前的轉(zhuǎn)債條款設(shè)置中，發(fā)行人和投資者雙方的權(quán)益存在不對(duì)等現(xiàn)象。例如，對(duì)發(fā)行人起到保護(hù)作用的強(qiáng)贖條款觸發(fā)時(shí)間通常設(shè)置為15/30，而對(duì)投資人起保護(hù)作用

22、的回售條款觸發(fā)時(shí)間則通常要求連續(xù)30個(gè)交易日，并且還有部分金融轉(zhuǎn)債選擇不設(shè)置回售條款。而新的征求意見稿則對(duì)上述不平衡現(xiàn)象提出了明確意見，預(yù)計(jì)后續(xù)強(qiáng)贖和回售條款的觸發(fā)條件設(shè)置將趨于統(tǒng)一，打破目前高度一致的條款設(shè)置慣例。此外，起草說明中還提到新三板尚未推出轉(zhuǎn)債品種，考慮到在新三板設(shè)立精選層并向不特定對(duì)象發(fā)行公開股票后，市場對(duì)于轉(zhuǎn)債品種的需求也進(jìn)一步擴(kuò)大，“此次征求意見稿將新三板一并納入調(diào)整范圍，為將來市場的改革發(fā)展提供制度依據(jù)”。而在其他方面，例如轉(zhuǎn)債的發(fā)行要求及轉(zhuǎn)股價(jià)設(shè)置原則等，則并未對(duì)現(xiàn)有規(guī)則做出太大改動(dòng)，整體上仍是對(duì)現(xiàn)有規(guī)則的完善和加強(qiáng)（例如發(fā)行環(huán)節(jié)要求發(fā)行人聘請(qǐng)債券受托管理人等）。四、剝離

23、炒作品種擾動(dòng)，抓緊當(dāng)前主線公共聯(lián)系人 p9隨著監(jiān)管發(fā)力，近期市場的異常交易預(yù)計(jì)會(huì)在短時(shí)間內(nèi)回歸平靜，后續(xù)炒作品種的價(jià)格和估值將逐漸恢復(fù)正常區(qū)間，對(duì)其他常規(guī)品種估值的溢出效應(yīng)也有望逐漸消散，尤其是截至10月23日仍然估值被推高的低平價(jià)品種。在震蕩的市場環(huán)境下，正股中可選消費(fèi)、服務(wù)、制造業(yè)和科技及高端制造內(nèi)循環(huán)、新能源等相關(guān)行業(yè)可能具有相對(duì)更高的配置價(jià)值。市場回歸常態(tài)后，轉(zhuǎn)債策略方面，我們?nèi)匀唤ㄗh從行業(yè)景氣度、三季報(bào)業(yè)績，以及轉(zhuǎn)債絕對(duì)價(jià)格&估值三個(gè)角度出發(fā)，對(duì)當(dāng)前的存量券進(jìn)行篩選。同時(shí)需要注意的是，在當(dāng)前整體高價(jià)疊加高估值的市場環(huán)境下，未進(jìn)入轉(zhuǎn)股期的新券受價(jià)格方面的限制更少，關(guān)注價(jià)值相對(duì)更高。個(gè)券

24、層面上，對(duì)于絕對(duì)價(jià)格在130元以內(nèi)的品種，可關(guān)注雅化轉(zhuǎn)債、贛鋒轉(zhuǎn)2、城地轉(zhuǎn)債等品種。例如，雅化轉(zhuǎn)債的鋰化合物業(yè)務(wù)處于新能源車行業(yè)上游、三季報(bào)業(yè)績預(yù)告中公告2020年Q1-3業(yè)績同比增速達(dá)80%-100%，且轉(zhuǎn)債估值相對(duì)溫和，因此雖然絕對(duì)價(jià)格已經(jīng)接近130元，但短期內(nèi)仍有較高的關(guān)注價(jià)值。而新券方面，則建議關(guān)注鴻路轉(zhuǎn)債的上市價(jià)格。表3：絕對(duì)價(jià)格在130元以內(nèi)的品種（數(shù)據(jù)截止日期：2020年10月25日）主體信用評(píng)級(jí)（億元）（元）公司采用民爆業(yè)務(wù)和鋰業(yè)務(wù)雙主業(yè)模式，主要業(yè)務(wù)包括鋰鹽、炸藥雅化轉(zhuǎn)債AA7.99129.001.37%和爆破服務(wù)等。2020 年前三季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 1.88-2.09

25、 億元，同比增 80%-100%。公司是全球領(lǐng)先的鋰化合物和金屬鋰廠商，目前已形成垂直整合的贛鋒轉(zhuǎn) 2AA21.08122.0026.25%鋰生態(tài)系統(tǒng)，其核心板塊為鋰化合物業(yè)務(wù)。2020 年前三季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 3.30-3.65 億元，同比增 0.25%-10.89%。城地轉(zhuǎn)債AA-12.00110.9235.96%公司主營業(yè)務(wù)包括 IDC 服務(wù)和樁基等建筑服務(wù)，子公司香江科技是國內(nèi)領(lǐng)先的云設(shè)備基礎(chǔ)服務(wù)提供商。2020 年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 2.83 億元，同比增 13.57%。公司是全國鋼結(jié)構(gòu)制造行業(yè)的龍頭，主營業(yè)務(wù)包括鋼結(jié)構(gòu)制造、綠鴻路轉(zhuǎn)債AA18.80-色建材和鋼結(jié)構(gòu)裝配式建

26、筑工程總承包等三大板塊。2020 年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 5.02 億元，同比增 48.52%。名稱債券余額收盤價(jià)轉(zhuǎn)股溢價(jià)率相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)來源：轉(zhuǎn)債募集說明書、公司年報(bào)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心環(huán)保轉(zhuǎn)債方面，10月20日發(fā)布的關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見中明確了垃圾焚燒項(xiàng)目國補(bǔ)期限為15年，合理利用小時(shí)達(dá)82500h，對(duì)行業(yè)情緒造成了較大影響。不過根據(jù)廣發(fā)環(huán)保團(tuán)隊(duì)測算，在產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張下，補(bǔ)貼對(duì)行業(yè)后續(xù)的影響相對(duì)可控，生物質(zhì)發(fā)電行業(yè)加快收費(fèi)制度建立+提質(zhì)增效也有助于降低補(bǔ)貼的依賴。反映到轉(zhuǎn)債標(biāo)的上，如果相關(guān)行業(yè)的瀚藍(lán)轉(zhuǎn)債、維爾轉(zhuǎn)債等優(yōu)質(zhì)品種，在事件沖擊下出現(xiàn)進(jìn)一步超調(diào)，那么這些

27、轉(zhuǎn)債也將隨之出現(xiàn)較好的配置機(jī)會(huì)，建議持續(xù)跟蹤價(jià)格變化情況。后續(xù)即將發(fā)行的偉明環(huán)保下一期轉(zhuǎn)債同樣值得關(guān)注。公共聯(lián)系人 p10表4：環(huán)保行業(yè)轉(zhuǎn)債標(biāo)的（數(shù)據(jù)截止日期：2020年10月25日）主體信用名稱評(píng)級(jí)債券余額（億元）收盤價(jià)（元）轉(zhuǎn)股溢價(jià)率相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)環(huán)保維爾轉(zhuǎn)債AA-9.17122.004.89%公司主營業(yè)務(wù)涵蓋垃圾滲濾液處理業(yè)務(wù)、濕垃圾處理業(yè)務(wù)、沼氣及生物質(zhì)天然氣業(yè)務(wù)和工業(yè)節(jié)能環(huán)保等板塊。2020 年前三季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 2.73-3.19 億元，同比增 20%-40%。及排水業(yè)務(wù)，已形成生態(tài)生活全鏈接的完整生態(tài)環(huán)境服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈。6.87%132.539.92AA+瀚藍(lán)轉(zhuǎn)債公司主營業(yè)務(wù)

28、包括固廢處理業(yè)務(wù)、燃?xì)饧靶履茉礃I(yè)務(wù)、供水業(yè)務(wù)以數(shù)據(jù)來源：轉(zhuǎn)債募集說明書、公司年報(bào)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心對(duì)于絕對(duì)價(jià)格較高的各行業(yè)龍頭品種，在近期的震蕩環(huán)境下，若出現(xiàn)幅度較大的回調(diào)機(jī)會(huì)，仍然建議重點(diǎn)關(guān)注。個(gè)券方面，建議密切跟蹤歌爾轉(zhuǎn)債、安20轉(zhuǎn)債、隆20轉(zhuǎn)債、贛鋒轉(zhuǎn)債和瀚藍(lán)轉(zhuǎn)債等。不過需要注意的是，隆20轉(zhuǎn)債目前尚處價(jià)格和估值“雙高”的狀態(tài)。表5：部分高價(jià)龍頭品種仍建議密切跟蹤（數(shù)據(jù)截止日期：2020年10月16日）主體信用名稱評(píng)級(jí)債券余額（億元）收盤價(jià)（元）轉(zhuǎn)股溢價(jià)率相關(guān)產(chǎn)品或業(yè)務(wù)歌爾轉(zhuǎn)債AA+40.00180.00-1.07%公司深耕消費(fèi)電子領(lǐng)域，主營業(yè)務(wù)涵蓋精密零組件業(yè)務(wù)、智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)和

29、智能硬件業(yè)務(wù)，在聲學(xué)、光學(xué)、MEMS 半導(dǎo)體領(lǐng)域具有創(chuàng)新性的競爭優(yōu)勢(shì)。2020 年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 20.16 億元，同比增 104.71%。隆 20 轉(zhuǎn)債AAA50.00151.7317.83%公司是全球單晶龍頭，主營業(yè)務(wù)覆蓋單晶硅片、單晶電池片、單晶組件和電站等業(yè)務(wù)?；鹁孓D(zhuǎn)債AA6.00165.59-1.22%公司自營 MLCC 業(yè)務(wù)有望持續(xù)受益于軍工行業(yè)景氣度以及國產(chǎn)替代邏輯，同時(shí)新材料業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)批量化生產(chǎn)，有望成為公司新的增長點(diǎn)4。2020 年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 4.25 億元，同比增鋰生態(tài)系統(tǒng)，其核心板塊為鋰化合物業(yè)務(wù)。2020 年前三季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 3.30-3.

30、65 億元，同比增 0.25%-10.89%。2.91%143.809.17AA贛鋒轉(zhuǎn)債公司是全球領(lǐng)先的鋰化合物和金屬鋰廠商，目前已形成垂直整合的46.28%。品、速凍面米制品和速凍菜肴制品等。-1.77%143.019.00AA安 20 轉(zhuǎn)債公司是國內(nèi)速凍食品龍頭，主要產(chǎn)品包括“安井”品牌速凍火鍋料制數(shù)據(jù)來源：轉(zhuǎn)債募集說明書、公司年報(bào)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心此外，在前期持續(xù)弱勢(shì)震蕩的市場環(huán)境下，銀行轉(zhuǎn)債等絕對(duì)價(jià)格較低的品種也具有一定關(guān)注價(jià)值。公共聯(lián)系人 p114 詳細(xì)信息可參考廣發(fā)電子團(tuán)隊(duì)發(fā)布的證券研究報(bào)告火炬電子：Q3 業(yè)績高速增長，看好未來持續(xù)成長。五、風(fēng)險(xiǎn)提示炒作交易仍出現(xiàn)進(jìn)一步升溫；美

31、國大選和海外疫情等外部因素出現(xiàn)超預(yù)期發(fā)展。公共聯(lián)系人 p12附錄表6：爆炒轉(zhuǎn)債列表轉(zhuǎn)債代碼轉(zhuǎn)債名稱交易所主體評(píng)級(jí)債券余額（億元）128043.SZ東音轉(zhuǎn)債深圳AA 0.03128052.SZ凱龍轉(zhuǎn)債深圳AA 0.32123013.SZ橫河轉(zhuǎn)債深圳A+ 0.38128041.SZ盛路轉(zhuǎn)債深圳AA- 0.53123018.SZ溢利轉(zhuǎn)債深圳AA- 0.54127008.SZ特發(fā)轉(zhuǎn)債深圳AA 0.59123032.SZ萬里轉(zhuǎn)債深圳A+ 0.63123031.SZ晶瑞轉(zhuǎn)債深圳A+ 0.63123034.SZ通光轉(zhuǎn)債深圳A+ 0.78128030.SZ天康轉(zhuǎn)債深圳AA 0.98123015.SZ藍(lán)盾轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.00123027.SZ藍(lán)曉轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.08123030.SZ九洲轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.15123014.SZ凱發(fā)轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.16123012.SZ萬順轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.29127004.SZ模塑轉(zhuǎn)債深圳AA 1.32123029.SZ英科轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.37123026.SZ中環(huán)轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.44128103.SZ同德轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.44128036.SZ金農(nóng)轉(zhuǎn)債深圳AA- 1.46123038.SZ聯(lián)得轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.48128079.SZ英聯(lián)轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.53123043.SZ正元轉(zhuǎn)債深圳A+ 1.66123