從0到1：解碼絕對收益策略

1、引言定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)內(nèi)容要點：2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1. 引言3請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明絕對收益策略的三個核心問題絕對收益策略的期望收益是多少？絕對收益策略能承受多大的回撤？如何評價絕對收益策略的分散效應(yīng)？引言定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明內(nèi)容要點：2. 定義絕對收益策略5請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明絕對收益策略的重要特征可以做多，也可以做空。目標就是獲取正收益，無需在意市場的方向。不受基準的約束。通常情

2、況下，將現(xiàn)金收益作為參考基準。依賴于alpha的創(chuàng)造，而非對beta的堅持。收益和風(fēng)險較少依賴市場環(huán)境。從設(shè)計理念上來說，與市場的相關(guān)性較低。2. 定義絕對收益策略6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明絕對收益策略的兩種類型方向型和市場中性方向型策略任意一個時點上都有很大的市場風(fēng)險暴露，長期來看，平均意義上是市場中性的?；鸾?jīng)理通過做多或做空，來實現(xiàn)他們對市場方向的判斷。管理期貨策略和全球宏觀策略是其中兩類尤為典型的策略。市場中性策略對市場方向的暴露較為有限，主要尋找那些收益較高且獨立于市場方向的相對機會。股票多空和股票市場中性等對沖基金類型，均屬于市場中性策略的典型例子。2. 定義絕對收益

3、策略7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明方向型和市場中性策略的區(qū)別表：方向型和市場中性策略的區(qū)別方向型策略市場中性策略策略從市場的漲跌中獲利從相對價值的變化中獲利每個時點上對市場方 向的暴露高低風(fēng)險來源市場風(fēng)險特質(zhì)風(fēng)險優(yōu)點從市場漲跌中獲利的潛力巨大對市場漲跌的敏感性低缺點市場方向判斷錯誤會導(dǎo)致大幅虧損從市場漲跌中獲利的幅度有限資料來源：海通證券研究所管理引言定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)8請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明內(nèi)容要點：3. 收益、回撤和波動率9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明波動率特征可以自由地選擇絕對收益策略的波動率

4、特征獨立于一般的市場波動水平。波動率水平是可以被控制的，或是由基金經(jīng)理決定的。以更好地匹配客戶的風(fēng)險偏好，進而在確定的波動率目標上進行投資與管理。3. 收益、回撤和波動率10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明要求回報率 = 現(xiàn)金收益率 + 要求夏普比率 預(yù)期波動率一旦波動率特征確定，要求的超額回報率（相對現(xiàn)金）就可以通過要求夏普 比率乘上預(yù)期波動率得到。有理由期望絕對收益策略可以在整個市場周期中，產(chǎn)生比傳統(tǒng)資產(chǎn)類別更高的風(fēng)險調(diào)整后收益。夏普比率高于0.5的基金經(jīng)理可以被認為有著出色的創(chuàng)造alpha的能力。3. 收益、回撤和波動率絕對收益策略要求回報率的另一個重要組成部分是現(xiàn)金收益120%1

5、00%80%60%40%20%0%-20%700600500400300200100019931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018累計超額收益11請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明現(xiàn)金（右軸）對沖基金指數(shù)資料來源：Credit Suisse，Wind，海通證券研究所圖：全球?qū)_基金指數(shù)3. 收益、回撤和波動率波動率特征不同的絕對收益策略請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明12全球股票美國10年期國債對沖基金指數(shù)絕對收益策略美國

6、現(xiàn)金收益率0.62%0.62%0.62%0.62%歷史夏普比率0.340.140.31要求夏普比率0.5歷史波動率17%10%9%依賴于波動率特征整個周期內(nèi)的年化收益6.4%2.0%3.4%0.5 預(yù)期波動率一個是標準化產(chǎn)品，預(yù)期波動率為5%；年化要求收益率為3.1%（5% 0.5 + 0.62%）。另一個的風(fēng)險被放大了3倍，預(yù)期波動率為15%。年化要求收益率為8.1%（15% 0.5 + 0.62%）。 表：絕對收益策略的年化收益（1990-2014）資料來源：海通證券研究所測算3. 收益、回撤和波動率13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明可接受的回撤 = 要求的回撤-波動比 預(yù)期波動回

7、撤也不應(yīng)該單獨考察。如果策略的波動很大，投資者自然會要求更高的收 益作為補償，因而面臨的回撤也可能更大。2002年以來，全球股票市場和全球企業(yè)債的最大回撤和波動率的比值大約分別為3.5和2.6。在整個市場周期內(nèi)，如果回撤-波動比低于2，那么可以認為基金經(jīng)理有著很好的風(fēng)險管理能力。3. 收益、回撤和波動率14請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明絕對收益策略的最大回撤表：絕對收益策略的最大回撤（2002-2014）資料來源：海通證券研究所測算全球股票美國10年期國債對沖基金指數(shù)絕對收益策略最大回撤和波動率之比3.52.62.2要求比率2歷史波動率15%4%9%依賴于波動率特征最大回撤-54%-1

8、1%-20%-2 預(yù)期波動率引言定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)15請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明內(nèi)容要點：4. 對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明整體相關(guān)性從理論上來說，絕對收益策略和傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的相關(guān)性較低。全球宏觀策略、股票市場中性策略和管理期貨策略，自1994年以來， 和股票、債券、信用的相關(guān)系數(shù)均低于30%。部分絕對收益策略，如，股票多空策略，和股票市場的相關(guān)系數(shù)高達70%。4. 對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)時變相關(guān)性整個周期內(nèi)要求低相關(guān)是可取的，但并不意味著每時每刻都必須低相關(guān)。圖：管理期貨策略和全球

9、股票指數(shù)的滾動三年相關(guān)性0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8199619982000200220042006200820102012201420162018滾動3年的相關(guān)系數(shù)資料來源：Credit Suisse，海通證券研究所17請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4. 對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)資料來源：Credit Suisse，海通證券研究所危機中的alpha絕對收益策略對股票漲跌的敏感性不高。圖：全球股票指數(shù)10個最差月份上的收益15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2008/10/311998/08/312008/09/302002/09

10、/302009/02/272010/05/312009/01/302011/09/302012/05/31全球股票管理期貨股票市場中性18請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明絕對收益策略的三個核心問題定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)19請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明內(nèi)容要點：5. 差異化帶來的收益分散化是投資中唯一免費的午餐絕對收益策略相互之間的相關(guān)程度也不高。3/4的股票市場中性策略和1/4的管理期貨策略能大幅降低單個策略的回撤。圖：絕對收益策略的回撤（1994-2019.11）0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%3x股票市場中性管理期貨3/4股票市場中性+1/4管理期貨最大回撤最大的5次回撤的平均20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：Credit Suisse，海通證券研究所絕對收益策略的三個核心問題定義絕對收益策略收益、回撤和波動率對傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的分散效應(yīng)差異化帶來的收益總結(jié)21請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明內(nèi)容要點：6. 總結(jié)22請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明做一個知情投資者絕對收益策略最吸引人的特質(zhì)在于，它具備在上漲和下跌的市場中都能為投 資者提供收益，抑或是在下跌的市場中最小化虧損的能力。絕對收益策略的基金