歷史上的兩會(huì)~總量篇

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250011 兩會(huì)中的總量目標(biāo) 4 HYPERLINK l _TOC_250010 兩會(huì)期間的重點(diǎn)政策性報(bào)告 4 HYPERLINK l _TOC_250009 兩會(huì)中的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要指標(biāo)體系 4 HYPERLINK l _TOC_250008 歷年兩會(huì)總量目標(biāo)完成情況 6 HYPERLINK l _TOC_250007 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo) 7 HYPERLINK l _TOC_250006 就業(yè)目標(biāo) 7 HYPERLINK l _TOC_250005 通脹目標(biāo) 8 HYPERLINK l _TOC_250004 投資消費(fèi)目標(biāo) 8 HYPERLINK l

2、 _TOC_250003 進(jìn)出口目標(biāo) 9 HYPERLINK l _TOC_250002 政策組合目標(biāo) 10 HYPERLINK l _TOC_250001 資本市場(chǎng)的反應(yīng) 11 HYPERLINK l _TOC_250000 歷年兩會(huì)目標(biāo)完成情況與金融市場(chǎng)表現(xiàn) 11國(guó)信證券投資評(píng)級(jí) 14分析師承諾 14風(fēng)險(xiǎn)提示 14證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)的說(shuō)明 14圖表目錄圖 1：兩會(huì)期間審議的重點(diǎn)報(bào)告內(nèi)容 4圖 2：十三五綱要中的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要指標(biāo) 5圖 3：2010 年以來(lái)兩會(huì)總量目標(biāo)與實(shí)際完成情況 6圖 4：GDP 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 7圖 5：城鎮(zhèn)新增就業(yè)目標(biāo)與實(shí)際完成情況 7圖 6：城鎮(zhèn)登記失業(yè)率

3、目標(biāo)與實(shí)際完成情況 8圖 7：CPI 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 8圖 8：全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 9圖 9：社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 9圖 10：進(jìn)出口總額增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 9圖 11：M2 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 10圖 12：社融增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況 10圖 13：財(cái)政政策目標(biāo)與實(shí)際完成情況 10圖 14：歷年兩會(huì)目標(biāo)完成情況與大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)對(duì)比 11圖 15：2010 年市場(chǎng)表現(xiàn)：股債雙熊 12圖 16：2011 年市場(chǎng)表現(xiàn)：股跌債漲 12圖 17：2014 年市場(chǎng)表現(xiàn)：股債雙牛 13表 1：兩會(huì)期間市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的總量目標(biāo) 6兩會(huì)中的總量目標(biāo)歷年兩會(huì)

4、期間，總理工作報(bào)告及各部委報(bào)告中制定的當(dāng)年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)，其往往是未來(lái)一年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和政策組合的重要指引。兩會(huì)期間的重點(diǎn)政策性報(bào)告持續(xù)兩周的兩會(huì)會(huì)議覆蓋議題廣泛，其中政府工作報(bào)告是市場(chǎng)關(guān)注的重中之重，為當(dāng)年各項(xiàng)工作定下總體基調(diào)，是制定當(dāng)年發(fā)展目標(biāo)的主要政策性文件。此外，發(fā)改委、財(cái)政部提請(qǐng)審議的兩個(gè)報(bào)告從產(chǎn)業(yè)部門(mén)發(fā)展、財(cái)政開(kāi)支等細(xì)分領(lǐng)域提供增量信息，也值得重點(diǎn)關(guān)注。圖 1：兩會(huì)期間審議的重點(diǎn)報(bào)告內(nèi)容國(guó)務(wù)院政府工作報(bào)告主要內(nèi)容第一部分：前一年工作回顧回顧全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要目標(biāo)完成情況回顧全年政府工作成果，包括宏觀調(diào)控、攻堅(jiān)戰(zhàn)、改革、民生、法制等方面（國(guó)務(wù)院在會(huì)前或會(huì)中對(duì)外公布前一

5、年政府工作報(bào)告量化指標(biāo)任務(wù)落實(shí)情況表）第二部分：當(dāng)年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展總體要求和政策取向確定當(dāng)年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的主要預(yù)期目標(biāo)（包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，就業(yè)，通脹，進(jìn)出口，脫貧，居民收入增長(zhǎng),生態(tài)環(huán)境等量化指標(biāo)）確定當(dāng)年宏觀政策取向（財(cái)政政策、貨幣政策，2019年首次將就業(yè)優(yōu)先政策置于宏觀政策層面）第三部分：當(dāng)年政府工作任務(wù)分項(xiàng)工作具體部署 發(fā)改委提請(qǐng) 關(guān)于(前一年)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃執(zhí)行情況與(當(dāng)年)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃草案的報(bào)告主要內(nèi)容第一部分：前一年國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃執(zhí)行情況發(fā)改委報(bào)告在政府工作報(bào)告的基礎(chǔ)上，更加全面地回顧與確定量化目標(biāo)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量、就業(yè)、價(jià)格總水平、投資、消費(fèi)、進(jìn)出

6、口、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、資源節(jié)約、生態(tài)保護(hù)、社會(huì)保障等量化指標(biāo)逐一討論第二部分：當(dāng)年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展總體要求、主要目標(biāo)和政策取向包括總體要求、主要預(yù)期目標(biāo)、主要政策取向第三部分：當(dāng)年國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃的主要任務(wù)分項(xiàng)工作具體部署 財(cái)政部提請(qǐng) 關(guān)于(前一年)中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況與(當(dāng)年)中央和地方預(yù)算草案的報(bào)告主要內(nèi)容第一部分：前一年中央和地方預(yù)算執(zhí)行情況包括一般公共預(yù)算、政府性基金預(yù)算、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算、社會(huì)保險(xiǎn)基金預(yù)算收支情況及主要財(cái)稅政策落實(shí)和重點(diǎn)財(cái)政工作情況第二部分：當(dāng)年中央和地方預(yù)算草案具體討論當(dāng)年財(cái)政工作的總體要求、主要收支政策、各項(xiàng)中央及地方預(yù)算安排第三部分：財(cái)政改革發(fā)展工作部署財(cái)稅體制改革

7、、減稅降費(fèi)、民生支出管理機(jī)制等細(xì)項(xiàng)任務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)政府網(wǎng)、 整理兩會(huì)中的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要指標(biāo)體系兩會(huì)期間制定的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)主要包括兩類(lèi)指標(biāo)，一類(lèi)為預(yù)期性指標(biāo)，一類(lèi)為約束性指標(biāo)。根據(jù)中國(guó)政府網(wǎng)的解釋?zhuān)侯A(yù)期性指標(biāo)是國(guó)家期望的發(fā)展目標(biāo)，主要依靠市場(chǎng)主體的自主行為實(shí)現(xiàn)。政府要?jiǎng)?chuàng)造良好的宏觀環(huán)境、制度環(huán)境和市場(chǎng)環(huán)境，并適時(shí)調(diào)整宏觀調(diào)控方向和力度，綜合運(yùn)用各種政策引導(dǎo)社會(huì)資源配置，努力爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)。例如 GDP 增長(zhǎng)率屬于預(yù)期性指標(biāo)。約束性指標(biāo)是在預(yù)期性基礎(chǔ)上進(jìn)一步明確并強(qiáng)化了政府責(zé)任的指標(biāo)，是中央政府在公共服務(wù)和涉及公眾利益領(lǐng)域?qū)Φ胤秸椭醒胝嘘P(guān)部門(mén)提出的工作要求。政府要通過(guò)合理配置公共資源和有

8、效運(yùn)用行政力量，確保實(shí)現(xiàn)。例如“十一五”規(guī)劃提出二氧化硫和化學(xué)需氧量排放總量分別減少 10%屬于約束性指標(biāo)。我國(guó)從“十一五”規(guī)劃開(kāi)始首次將目標(biāo)指標(biāo)分為預(yù)期性和約束性，此后的“十二五”、“十三五”均沿用這一指標(biāo)體系。2016 年兩會(huì)期間發(fā)布的十三五規(guī)劃綱要明確列示了 25 個(gè)指標(biāo)作為“十三五”時(shí)期經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要目標(biāo)，其中包括了 12 個(gè)預(yù)期性指標(biāo)和 13 個(gè)約束性指標(biāo)，內(nèi)容涵蓋經(jīng)濟(jì)保持中高速增長(zhǎng)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展成效顯著、民生福祉持續(xù)增進(jìn)、生態(tài)環(huán)境質(zhì)量總體改善 4 個(gè)方面。其中經(jīng)濟(jì)發(fā)展類(lèi)和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)類(lèi)各 4 個(gè)指標(biāo)，均為預(yù)期性指標(biāo)，民生福祉類(lèi) 7 個(gè)指標(biāo)，包括 4 個(gè)預(yù)期性指標(biāo)和 3 個(gè)約束性指標(biāo)，

9、資源環(huán)境類(lèi) 10 個(gè)指標(biāo)均為約束性指標(biāo)。圖 2：十三五綱要中的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要指標(biāo)“十三五”時(shí)期經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展主要指標(biāo)指標(biāo)2015年2020年年均增速屬性累計(jì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展（1）國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）（萬(wàn)億元）67.792.76.5預(yù)期性（2）全員勞動(dòng)生產(chǎn)率（萬(wàn)元/人）8.7126.6預(yù)期性（3）城鎮(zhèn)化率常住人口城鎮(zhèn)化率（）56.1603.9預(yù)期性戶(hù)籍人口城鎮(zhèn)化率（）39.9455.1（4）服務(wù)業(yè)增加值比重（）50.5565.5預(yù)期性創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)（5）研究與試驗(yàn)發(fā)展經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度（）2.12.50.4預(yù)期性（6）每萬(wàn)人口發(fā)明專(zhuān)利擁有量（件）6.3125.7預(yù)期性（7）科技進(jìn)步貢獻(xiàn)率（）55.3604.7預(yù)期

10、性（8）互聯(lián)網(wǎng)普及率固定寬帶家庭普及率（）407030預(yù)期性移動(dòng)寬帶用戶(hù)普及率（）578528民生福祉（9）居民人均可支配收入增長(zhǎng)（）-6.5預(yù)期性（10）勞動(dòng)年齡人口平均受教育年限（年）10.2310.80.57約束性（11）城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)（萬(wàn)人）-5000預(yù)期性（12）農(nóng)村貧困人口脫貧（萬(wàn)人）-5575約束性（13）基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保率（）82908預(yù)期性（14）城鎮(zhèn)棚戶(hù)區(qū)住房改造（萬(wàn)套）-2000約束性（15）人均預(yù)期壽命（歲）-1預(yù)期性資源環(huán)境（16）耕地保有量（億畝）18.6518.650約束性（17）新增建設(shè)用地規(guī)模（萬(wàn)畝）-80-約束性細(xì)顆粒物（PM2.5）未達(dá)標(biāo)地級(jí)及以上城市濃

11、度下-18（24）地表水質(zhì)量達(dá)到或好于III類(lèi)水體比例（）6670-約束性劣V類(lèi)水體比例（）9.75-（25）主要污染物排放總量減少（）化學(xué)需氧量-10約束性氨氮10二氧化硫15氮氧化物15注：GDP、全員勞動(dòng)生產(chǎn)率增速按可比價(jià)計(jì)算，絕對(duì)數(shù)按2015年不變價(jià)計(jì)算。 內(nèi)為5年累計(jì)數(shù)。PM2.5未達(dá)標(biāo)指年均值超過(guò)35微克/立方米。數(shù)據(jù)來(lái)源：十三五規(guī)劃綱要、 整理一般來(lái)講，約束性指標(biāo)確定的目標(biāo)更加硬性，政策調(diào)控力度更強(qiáng)，例如十三五規(guī)劃中的“農(nóng)村貧困人口脫貧”和“城鎮(zhèn)棚戶(hù)區(qū)住房改造”均為約束性指標(biāo)，是 2020 年底前須達(dá)成的硬性目標(biāo)，而 GDP 增長(zhǎng)則是預(yù)期性指標(biāo)，在目標(biāo)之外還需遵循經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀規(guī)

12、律，從本次兩會(huì)“不設(shè)置 2020 年 GDP 增長(zhǎng)目標(biāo)”也可以看到，政府在特殊時(shí)期并未將經(jīng)濟(jì)增速看成硬性指標(biāo)，而是更加務(wù)實(shí)地將重心放在穩(wěn)就業(yè)、保民生上。除了十三五綱要制定的五年計(jì)劃指標(biāo)外，每年兩會(huì)期間也將對(duì)當(dāng)年提出各項(xiàng)細(xì)化目標(biāo)，包括經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量、就業(yè)、價(jià)格總水平、投資、消費(fèi)、進(jìn)出口、M2、社融、財(cái)政赤字、專(zhuān)項(xiàng)債、減稅降費(fèi)等方面均會(huì)制定當(dāng)年總體目標(biāo)，且根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段性不同，每年制定的指標(biāo)略有差異。其中，我們篩選出資本市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的幾類(lèi)總量指標(biāo)，總結(jié)如下： 表 1：兩會(huì)期間市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的總量目標(biāo)項(xiàng)目主要指標(biāo)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)GDP 增速、進(jìn)出口、規(guī)模以上工業(yè)增加值（工信部口徑）、社會(huì)消費(fèi)品零售總額（發(fā)改

13、委口徑）、全社會(huì)固定資產(chǎn)投資（發(fā)改委口徑）就業(yè)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率、城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率、城鎮(zhèn)新增就業(yè)通脹CPI貨幣政策M(jìn)2、社融財(cái)政政策財(cái)政赤字規(guī)模、財(cái)政赤字率、地方政府專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模、減稅降費(fèi)規(guī)模、2020 年新增特別國(guó)債安排資料來(lái)源： 整理歷年兩會(huì)總量目標(biāo)完成情況那么，歷史上兩會(huì)制定的目標(biāo)最后完成情況如何？我們將歷年兩會(huì)中的主要經(jīng)濟(jì)社會(huì)總量目標(biāo)與實(shí)際完成情況匯總?cè)缦卤硭?。總的?lái)看，2010 年以來(lái)兩會(huì)制定的各項(xiàng)總量目標(biāo)中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)、通脹、貨幣政策、財(cái)政政策的完成情況普遍較好，實(shí)際情況與預(yù)期目標(biāo)誤差較小。相對(duì)而言，經(jīng)濟(jì)的細(xì)項(xiàng)指標(biāo)投資、消費(fèi)、進(jìn)出口由于波動(dòng)較大，實(shí)際與目標(biāo)誤差相對(duì)較大，其中固定資產(chǎn)投

14、資目標(biāo)近幾年連續(xù)不及預(yù)期，主要與經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)過(guò)程中更加注重優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、減少投資依賴(lài)有關(guān)。圖 3：2010 年以來(lái)兩會(huì)總量目標(biāo)與實(shí)際完成情況主要指標(biāo)2010 年2011 年2012 年2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年2020 年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)GDP目標(biāo)8.0%8.0%7.5%7.5%7.5%7.0%6.5%-7%6.5%6.5%6%-6.5%不提出具體目標(biāo)實(shí)際10.3%9.2%7.8%7.7%7.4%6.9%6.7%6.9%6.6%6.1%規(guī)模以上工業(yè)增加值目標(biāo)11%11%11%10%9.50%8%6%6%6%5.5%-6%（工信部口徑）實(shí)際15.7

15、%13.9%10.0%9.7%8.3%6.1%6.0%6.6%6.2%5.7%社會(huì)消費(fèi)品零售總額目標(biāo)15.0%16.0%14.0%14.5%14.5%13.0%11%10%10%-（發(fā)改委口徑）實(shí)際18.3%17.1%14.3%13.1%12.0%10.7%10.4%10.2%9.0%8.0%全社會(huì)固定資產(chǎn)投資目標(biāo)20.0%18.0%16.0%18.0%17.5%15.0%10.5%9.0%-呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)（發(fā)改委口徑）實(shí)際23.8%23.8%20.3%19.3%15.3%9.8%7.9%7.0%5.9%5.1%進(jìn)出口目標(biāo)8.0%10.0%10.0%8.0%7.5%6.0%回穩(wěn)向好回穩(wěn)向好穩(wěn)中向

16、好穩(wěn)中提質(zhì)促穩(wěn)提質(zhì)實(shí)際33.9%17.2%3.3%5.7%2.4%-7.1%-0.9%14.3%9.7%3.4%通脹CPI目標(biāo)3.00%4.00%4.00%3.50%3.50%3.00%3.00%3.00%3.00%3.00%3.50%實(shí)際3.30%5.40%2.60%2.62%1.99%1.44%2.00%1.60%2.10%2.90%PPI目標(biāo)-實(shí)際5.54%6.03%-1.72%-1.9%-1.9%-5.2%-1.4%6.3%3.5%-0.3%貨幣政策總基調(diào)M2社融繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策穩(wěn)健的貨幣政策

17、要松緊適度穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度貨幣政策要保持穩(wěn)健中性穩(wěn)健的貨幣政策保持中性，要松緊適度穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度目標(biāo)17%16%14%13%13%12%13%12%保持合理增長(zhǎng)與GDP名義增速相匹配，與去年年增速基本持平明顯高于去年實(shí)際19.7%13.6%13.8%13.6%12.2%13.3%11.3%8.1%8.1%8.7%目標(biāo)-保持合理增長(zhǎng)保持合理增長(zhǎng)適當(dāng)擴(kuò)大社會(huì)融資規(guī)模引導(dǎo)適度增長(zhǎng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)13%12%保持合理增長(zhǎng)與GDP名義增速相匹配，與去年增速基本持平明顯高于去年實(shí)際27.0%18.2%19.1%17.5%14.3%12.4%12.8%14.1%10

18、.3%10.7%財(cái)政政策總基調(diào)繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策積極的財(cái)政政策要加力增效積極的財(cái)政政策要加大力度財(cái)政政策要更加積極有效積極的財(cái)政政策取向不變，要聚力增效積極的財(cái)政政策要加力提效積極的財(cái)政政策要更加積極有為財(cái)政赤字規(guī)模目標(biāo)1.05萬(wàn)億0.9萬(wàn)億0.8萬(wàn)億1.2萬(wàn)億1.35萬(wàn)億1.62萬(wàn)億2.18萬(wàn)億2.38萬(wàn)億2.38萬(wàn)億2.76萬(wàn)億3.76萬(wàn)億財(cái)政赤字率目標(biāo)3.0%2.0%1.5%2.0%2.1%2.3%3.0%3.0%2.6%2.8%3.6%以上地方政府專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模目標(biāo)-1000億4000億8000億1

19、.35萬(wàn)億2.15萬(wàn)億3.75萬(wàn)億減稅降費(fèi)規(guī)模目標(biāo)-5000億5500億1.1萬(wàn)億2萬(wàn)億2.5萬(wàn)億實(shí)際-5700億1萬(wàn)億1.3萬(wàn)億2.36萬(wàn)億就業(yè)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率城鎮(zhèn)新增就業(yè)目標(biāo)4.60%4.60%4.60%4.60%4.60%4.50%4.50%4.50%4.50%4.50%5.50%實(shí)際4.10%4.10%4.10%4.05%4.09%4.05%4.02%3.90%3.80%3.62%目標(biāo)900萬(wàn)人以上900萬(wàn)人以上900萬(wàn)人以上900萬(wàn)人以上1000萬(wàn)人以上1000萬(wàn)人以上1000萬(wàn)人以上1100萬(wàn)人以上1100萬(wàn)人以上1100萬(wàn)人以上900萬(wàn)人以上實(shí)際1168萬(wàn)人1221萬(wàn)人1266萬(wàn)人

20、1310萬(wàn)人1322萬(wàn)人1312萬(wàn)人1314萬(wàn)人1351萬(wàn)人1361萬(wàn)人1352萬(wàn)人資料來(lái)源:歷年兩會(huì)政府工作報(bào)告、發(fā)改委報(bào)告、財(cái)政部報(bào)告、 整理經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)從 GDP 增速目標(biāo)的完成情況來(lái)看，過(guò)去十年我們共有六年超額完成，分別為 2010 年、2011 年、2012 年、2013 年、2017 年、2018 年，實(shí)際增速分別超 出目標(biāo)增速 2.3%、1.2%、0.3%、0.2%、0.4%、0.1%；2016 年和 2019 年經(jīng) 濟(jì)增速目標(biāo)采用區(qū)間方式，實(shí)際增速均在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)，超出區(qū)間下限0.2%、0.1%。十年中僅2014 年、2015 年兩年未完成GDP 增速目標(biāo)，實(shí)際低于目標(biāo)增速0.1

21、%、 0.1%?？傮w來(lái)看，2010 年以來(lái) GDP 增速目標(biāo)的完成情況較好，完成年份占比 80%，向下誤差保持在-0.1%以?xún)?nèi)，誤差不大。圖 4：GDP 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況12.0%目標(biāo)實(shí)際10.3%9.2%7.8%7.7%7.4%6.9%6.9%6.6%8.0%8.0%6.7%6.1%7.5%7.5%7.5%7.0%目標(biāo)區(qū)間：6.5%-7%6.5%6.5%目標(biāo)區(qū)間：6%-6.5%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理就業(yè)目標(biāo)從就業(yè)目標(biāo)的完成情況

22、來(lái)看，過(guò)去十年每年均實(shí)現(xiàn)超額完成目標(biāo)，完成年份占比 100%。首先，城鎮(zhèn)新增就業(yè)目標(biāo)從 2010 年以來(lái)逐步上調(diào)，與此同時(shí)實(shí)際新增就業(yè)人數(shù)同步增長(zhǎng)，且每年實(shí)際值均高于目標(biāo)值，例如 2019 年實(shí)際新增就業(yè) 1352 萬(wàn)人，超額完成 252 萬(wàn)人。過(guò)去十年城鎮(zhèn)新增就業(yè)累計(jì)超額完成 3077 萬(wàn)人，年均超額完成 300 萬(wàn)人以上。其次，城鎮(zhèn)登記失業(yè)率自 2010 年以來(lái)一直保持在4.1%下方，始終低于 4.5-4.6%的目標(biāo)值。圖 5：城鎮(zhèn)新增就業(yè)目標(biāo)與實(shí)際完成情況目標(biāo)實(shí)際126613101322131213141351136113521168122111001100110010001000100

23、09009009009009001600.021400.021200.021000.02800.02600.02400.02200.020.022010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理圖 6：城鎮(zhèn)登記失業(yè)率目標(biāo)與實(shí)際完成情況6.00%目標(biāo)實(shí)際5.50%4.60%4.60%4.60%4.60%4.60%4.50%4.50%4.50%4.50%4.50%4.10%4.10%4.10%4.05%4.09%4.05%4.02%3.90%3.80%3.62%5.50%5.00%4.

24、50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理通脹目標(biāo)從通脹目標(biāo)的完成情況來(lái)看，過(guò)去十年物價(jià)維穩(wěn)目標(biāo)完成較好，其中僅 2010年、2011 年 CPI 增速破 3%，這兩年 CPI 實(shí)際水平超過(guò)預(yù)設(shè)的溫和通脹水平“警戒線(xiàn)”，其余年份均維持在預(yù)期目標(biāo)水平下方，目標(biāo)完成年份占比 80%。圖 7：CPI 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況6.00%目標(biāo)實(shí)際5.40%4.00%4.00%3.30%3.50%3.50%3.50%3.00%3.0

25、0%3.00%3.00%3.00%3.00%2.90%2.60%2.62%1.99%2.00%2.10%1.44%1.60%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理投資消費(fèi)目標(biāo)從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的細(xì)項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，歷年一般由發(fā)改委在關(guān)于(前一年)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃執(zhí)行情況與(當(dāng)年)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展計(jì)劃草案的報(bào)告中就投資、消費(fèi)提出當(dāng)年量化目標(biāo)，我們以此與實(shí)際完成情況進(jìn)行對(duì)比。投資方面，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)在 201

26、3 年及以前完成情況較好，但自 2014 年至 2017 年連續(xù)四年不及預(yù)期目標(biāo)，這與近幾年來(lái)經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)過(guò)程中更加注重優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、減少投資依賴(lài)有關(guān)。2018 年之后固定資產(chǎn)投資目標(biāo)逐漸趨于淡化，不設(shè)具體量化指標(biāo)?？偟膩?lái)看，2010-2017 年間固定資產(chǎn)投資完成目標(biāo)年份占比 50%，實(shí)際與目標(biāo)向下誤差最大為-5.2%（2015 年）。消費(fèi)方面，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速目標(biāo)在 2010-2012 年、2017 年完成情況較好，但 2013-2016 年、2018 年不及預(yù)期目標(biāo)，2019 年不設(shè)量化目標(biāo)?？偟膩?lái)看設(shè)置消費(fèi)預(yù)期目標(biāo)的九年間，完成目標(biāo)的年份占比 44%，實(shí)際與目標(biāo)向下誤差最大為-2.

27、5%（2014 年）。值得注意的是，近幾年消費(fèi)增速實(shí)際完成與目標(biāo)誤差逐漸縮小，主要由于消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉動(dòng)作用逐漸增強(qiáng)，根據(jù)發(fā)改委口徑，截至 2018 年最終消費(fèi)支出貢獻(xiàn)率已經(jīng)提高到 76.2%。圖 8：全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況目標(biāo)實(shí)際23.8%23.8%20.3%19.3%17.5%20.0%15.0%18.0%18.0%16.0%15.3%10.5%9.0%9.8%7.9%7.0%5.9%5.1%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政

28、府工作報(bào)告、 整理圖 9：社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%目標(biāo)實(shí)際18.3%17.1%14.3%14.5%14.5%16.0%13.0%15.0%14.0%11%13.1%10.2%10%12.0%10.7%10.4%10%9.0%8.0%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理進(jìn)出口目標(biāo)國(guó)際貿(mào)易方面，對(duì)于進(jìn)出口總額增速目標(biāo)，我們?cè)?2015 年及以前采用量化指標(biāo)方式，2016 年以來(lái)逐漸采用定

29、性描述，淡化硬性目標(biāo)，其中 2016-2017 年為“回穩(wěn)向好”，2018 年為“穩(wěn)中向好”，2019 年為“穩(wěn)中提質(zhì)”，2020 年為 “促穩(wěn)提質(zhì)”。這一方面與近幾年國(guó)際市場(chǎng)波動(dòng)較大有關(guān)，另一方面也與我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中、進(jìn)出口更看重優(yōu)結(jié)構(gòu)提質(zhì)量有關(guān)。從實(shí)際完成和目標(biāo)的對(duì)比來(lái)看，我國(guó)進(jìn)出口增速的波動(dòng)較大，與目標(biāo)之間誤差也比上面的幾類(lèi)總量指標(biāo)更大，在制定量化目標(biāo)的 2010-2015 年間，僅前兩年完成目標(biāo)，向下誤差最大為-13.1%（2015 年）。圖 10：進(jìn)出口總額增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況45.0%目標(biāo)實(shí)際33.9%17.2%8.0%10.0%10.0%8.0%7.5%6.0%14.3%9.

30、7%5.7%3.3%2.4%3.4%-0.9%-7.1%35.0%25.0%15.0%5.0%-5.0%-15.0%2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理政策組合目標(biāo)從貨幣政策來(lái)看，M2 及社融歷年實(shí)際增速與目標(biāo)增速相差不大，M2 增速誤差基本維持在2%以?xún)?nèi)。過(guò)去十年間，M2 增速達(dá)成預(yù)期目標(biāo)的年份共四年，不達(dá)目標(biāo)年份共五年，2018 年不設(shè)量化指標(biāo)，其中向下誤差最大為-3.9%（2017年），多數(shù)年份誤差小于 2 個(gè)點(diǎn)。社融增速在多數(shù)年份設(shè)置定性目標(biāo)，僅 2016、 2017 年確定量化目標(biāo) 13

31、%、12%，實(shí)際完成情況均較好。從財(cái)政政策來(lái)看，近十年來(lái)財(cái)政政策一直保持積極取向，財(cái)政赤字率除 2012年外、其余年份均安排在 2%以上，2020 年首次突破 3%的心理防線(xiàn)，按“3.6%以上”安排。減稅降費(fèi)方面，自 2016 年設(shè)置預(yù)期目標(biāo)以來(lái)，每年均超額完成， 2016-2019 年分別超額完成 700 億、4500 億、2000 億、3600 億，政策實(shí)施力度加大。圖 11：M2 增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況25%目標(biāo)實(shí)際19.7%16%14%17%13.6%13%13.3%13%12%13.6%13.8%13%12.2%12%11.3%8.1%8.1%8.7%20%15%10%5%0%201

32、0年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理圖 12：社融增速目標(biāo)與實(shí)際完成情況主要指標(biāo)2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年社融增速目標(biāo)-保持合理增長(zhǎng)保持合理增長(zhǎng)適當(dāng)擴(kuò)大社會(huì)融資規(guī)模引導(dǎo)適度增長(zhǎng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)13%12%與GDP名義增保持合理增 速相匹配，與長(zhǎng)2018年實(shí)際增速基本持平（10.3%）明顯高于去年實(shí)際27.0%18.2%19.1%17.5%14.3%12.4%12.8%14.1%10.3%10.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、

33、 整理圖 13：財(cái)政政策目標(biāo)與實(shí)際完成情況主要指標(biāo)2010年2011年2012年2013年2014年 2015年 2016年 2017年 2018年2019年2020年總基調(diào)繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策繼續(xù)實(shí)施 積極的財(cái) 積極的財(cái) 財(cái)政政策 積極的財(cái)政積極的財(cái) 政政策要 政政策要 要更加積 政策取向不 積極的財(cái)政政政政策 加力增效 加大力度 極有效 變，要聚力 策要加力提效增效積極的財(cái)政政策要更加積極有為財(cái)政赤字規(guī)模目標(biāo)1.05萬(wàn)億0.9萬(wàn)億0.8萬(wàn)億1.2萬(wàn)億1.35萬(wàn)億 1.62萬(wàn)億 2.18萬(wàn)億 2.38萬(wàn)億 2.38萬(wàn)億 2.

34、76萬(wàn)億3.76萬(wàn)億財(cái)政赤字率目標(biāo)3.0%2.0%1.5%2.0%2.1%2.3%3.0%3.0%2.6%2.8%3.6%以上地方政府專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模目標(biāo)-1000億 4000億 8000億 1.35萬(wàn)億 2.15萬(wàn)億3.75萬(wàn)億減稅降費(fèi)規(guī)模目標(biāo)-5000億 5500億 1.1萬(wàn)億2萬(wàn)億2.5萬(wàn)億實(shí)際-5700億 1萬(wàn)億 1.3萬(wàn)億2.36萬(wàn)億數(shù)據(jù)來(lái)源：歷年政府工作報(bào)告、 整理總的來(lái)看，2010 年以來(lái)兩會(huì)制定的各項(xiàng)總量目標(biāo)中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)、通脹、貨幣政策、財(cái)政政策的完成情況普遍較好，實(shí)際情況與預(yù)期目標(biāo)誤差較小。相對(duì)而言，經(jīng)濟(jì)的細(xì)項(xiàng)指標(biāo)投資、消費(fèi)、進(jìn)出口由于波動(dòng)較大，實(shí)際與目標(biāo)誤差相對(duì)較大，其中固

35、定資產(chǎn)投資目標(biāo)近幾年連續(xù)不及預(yù)期，主要與經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)過(guò)程中更加注重優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、減少投資依賴(lài)有關(guān)。資本市場(chǎng)的反應(yīng)市場(chǎng)上對(duì)于“兩會(huì)行情”的討論更多是從短期的事件型驅(qū)動(dòng)視角，即兩會(huì)期間（約 2 周）的市場(chǎng)表現(xiàn)。這里我們想從更長(zhǎng)期的維度（1 年左右），討論歷年兩會(huì)目標(biāo)完成情況是否會(huì)反映在當(dāng)年的資本市場(chǎng)表現(xiàn)上，下面我們以股、債為討論對(duì)象。歷年兩會(huì)目標(biāo)完成情況與金融市場(chǎng)表現(xiàn)從過(guò)去十年來(lái)看，股市、債市的表現(xiàn)與兩會(huì)目標(biāo)完成情況的相關(guān)性并不大，經(jīng)濟(jì)總量目標(biāo)完成較好的年份也存在股跌債漲（2011 年）或股債雙跌（2010 年），經(jīng)濟(jì)總量目標(biāo)完成較差的年份也可能出現(xiàn)股債雙漲（2014 年）。總體來(lái)看，股債走勢(shì)還是與

36、經(jīng)濟(jì)實(shí)際運(yùn)行的趨勢(shì)更加相關(guān)，市場(chǎng)更加關(guān)注基本面的邊際變化或預(yù)期，而并非全年盯著兩會(huì)目標(biāo)。圖 14：歷年兩會(huì)目標(biāo)完成情況與大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)對(duì)比主要指標(biāo)2010 年2011 年2012 年2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年GDP實(shí)際-目標(biāo)2.3%1.2%0.3%0.2%-0.1%-0.1%0%（區(qū)間內(nèi)）0.4%0.1%0%（區(qū)間內(nèi)）規(guī)模以上工業(yè)增加值實(shí)際-目標(biāo)4.7%2.9%-1.0%-0.3%-1.2%-1.9%0.0%0.6%0.2%0.2%社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際-目標(biāo)3.3%1.1%0.3%-1.4%-2.5%-2.3%-0.6%0.2%-1.0

37、%全社會(huì)固定資產(chǎn)投資實(shí)際-目標(biāo)3.8%5.8%4.3%1.3%-2.2%-5.2%-2.6%-2.0%進(jìn)出口實(shí)際-目標(biāo)25.9%7.2%-6.7%-2.3%-5.1%-13.1%CPI實(shí)際-目標(biāo)0.30%1.40%-1.40%-0.88%-1.51%-1.56%-1.00%-1.40%-0.90%-0.10%M2實(shí)際-目標(biāo)社融實(shí)際-目標(biāo)2.7%-2.4%-0.2%0.6%-0.8%1.3%-1.7%-0.2%-3.9%2.1%0.6%主要市場(chǎng)表現(xiàn)上證綜指漲跌幅(%)-13.93 -20.30 3.17 -5.25 54.21 11.79 -13.13 6.56 -24.59 22.30 十年期

38、國(guó)債收益率變動(dòng)幅度（BP）+24 BP -46 BP +15 BP +98 BP -93 BP -80 BP +19 BP +89 BP -65 BP -9 BP 資料來(lái)源:歷年兩會(huì)政府工作報(bào)告、發(fā)改委報(bào)告、財(cái)政部報(bào)告、WIND、 整理備注：總量指標(biāo)標(biāo)紅為符合或超出目標(biāo)，標(biāo)綠為不及目標(biāo)，顏色越深誤差越大；資本市場(chǎng)表現(xiàn)標(biāo)紅為上漲，標(biāo)綠為下跌從上圖可以看到，總量目標(biāo)完成較好的典型年份包括 2010 年、2011 年、2017年，完成情況較差的典型年份包括 2014 年、2015 年。下面我們以 2010、2011、 2014 年做具體展開(kāi)。2010 年：總量指標(biāo)表現(xiàn)亮眼，但股債雙跌2010 年各項(xiàng)

39、經(jīng)濟(jì)總量目標(biāo)均超額完成，但資本市場(chǎng)表現(xiàn)上，2010 年呈現(xiàn)出股債雙跌的局面?？偟膩?lái)說(shuō)，2010 年我國(guó)的經(jīng)濟(jì)答卷非常亮眼。全年 GDP 實(shí)際增速 10.3%，超出預(yù)期目標(biāo) 2.3%，工業(yè)增加值同比增長(zhǎng) 15.7%，較工信部年初目標(biāo)高出 4.7%，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到 23.8%，超出預(yù)期目標(biāo) 3.8%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng) 18.3%，超出預(yù)期目標(biāo) 3.3%。但事后來(lái)看，主要經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)在 2010 年達(dá)到高點(diǎn)后，后續(xù)并沒(méi)有出現(xiàn)“新一輪上升周期”，而是進(jìn)入了較為漫長(zhǎng)的下行周期。2010 年 5 月期間，市場(chǎng)預(yù)期開(kāi)始由經(jīng)濟(jì)過(guò)熱向警惕經(jīng)濟(jì)二次衰退轉(zhuǎn)變，與此同時(shí)，通脹擔(dān)憂(yōu)持續(xù)貫穿全年，市場(chǎng)焦

40、點(diǎn)落在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力與通脹壓力，即“滯脹”現(xiàn)象。在“滯脹”的擔(dān)憂(yōu)下，2010 年股票市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整，上證綜指全年下跌 14%。分驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，全年股市的下跌主要是估值的下降，2010 年 A 股上市公司利潤(rùn)增速較前一年顯著提高 12%，但業(yè)績(jī)?cè)鏊偬嵘耐瑫r(shí)，市場(chǎng)估值水平大幅下降，上證綜指在年底市盈率 PE（TTM）落到 16.7 倍，較 2009 年底大幅下降 45%。估值下降一方面由于長(zhǎng)端利率明顯上行，另一方面則是市場(chǎng)已預(yù)見(jiàn)到未來(lái)一年企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊贂?huì)隨著經(jīng)濟(jì)下滑而下降。2010 年債券市場(chǎng)同樣遭遇調(diào)整，盡管下半年市場(chǎng)預(yù)期開(kāi)始向經(jīng)濟(jì)回落轉(zhuǎn)變，但由于通脹依然高企，債市利率在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通貨膨脹的雙輪驅(qū)動(dòng)

41、中一波三折，四季度市場(chǎng)迎來(lái)降息周期以來(lái)的首度加息，引發(fā)市場(chǎng)恐慌，長(zhǎng)期利率展開(kāi)一輪超乎預(yù)期的調(diào)整。圖 15：2010 年市場(chǎng)表現(xiàn)：股債雙熊上證綜指中債國(guó)債到期收益率:10年（右軸）340032003000280026002400220020005.04.84.64.44.24.03.83.63.43.23.0數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND、 整理2011 年：總量目標(biāo)依然較好完成，但股跌債漲2011 年各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)總量目標(biāo)完成情況依然較好，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、工業(yè)增加值、社會(huì)消費(fèi)品零售、固定資產(chǎn)投資實(shí)際增速均高于預(yù)期目標(biāo)，僅 CPI 同比、M2 增速與目標(biāo)存在一定差距，2011 年 CPI 同比增速達(dá)到 5.4%，破年初兩會(huì)制定的 4%警戒線(xiàn)，M2 增速 13.6%，低于年初預(yù)期的 16%。但資本市場(chǎng)表現(xiàn)上，2010 年呈現(xiàn)出股跌債漲的局面。從事后來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)達(dá)到目標(biāo)并不意味著經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)依然向好，也正是這二者的背離，導(dǎo)致資本市場(chǎng)走出了與