河南渠道跟蹤反饋宴席市場報復性反彈

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250024 一、專題：河南跟蹤反饋 1 HYPERLINK l _TOC_250023 白酒 1 HYPERLINK l _TOC_250022 啤酒 5 HYPERLINK l _TOC_250021 速凍 5 HYPERLINK l _TOC_250020 二、近期跟蹤 5 HYPERLINK l _TOC_250019 青島啤酒：Q2 遠超預期，期待公司經(jīng)營更多實質(zhì)性提升 5 HYPERLINK l _TOC_250018 古井貢酒：Q2 降幅收窄，恢復勢頭強勁 7 HYPERLINK l _TOC_250017 洋河股份：積極調(diào)整，靜待拐點 8

2、 HYPERLINK l _TOC_250016 三、行業(yè)策略及業(yè)績前瞻 10 HYPERLINK l _TOC_250015 白酒：中報落地，Q3 加配白酒，戰(zhàn)略性看好次高端 10 HYPERLINK l _TOC_250014 啤酒：二季度動銷快速恢復超出市場預期 11 HYPERLINK l _TOC_250013 乳制品：短期跟隨板塊指數(shù)調(diào)整，加速復蘇，龍頭仍是重點 12 HYPERLINK l _TOC_250012 肉制品：豬價維持高位，收入、利潤持續(xù)高增 12 HYPERLINK l _TOC_250011 調(diào)味品：近期出現(xiàn)一定波動，具有長期穩(wěn)健增長特點 13 HYPERLINK

3、 l _TOC_250010 食品綜合：板塊內(nèi)部景氣度分化，聚焦高成長性賽道和優(yōu)質(zhì)個股 13 HYPERLINK l _TOC_250009 四、本周市場回顧 14 HYPERLINK l _TOC_250008 板塊整體表現(xiàn)：大盤小幅下跌，食品飲料板塊調(diào)整 14 HYPERLINK l _TOC_250007 按子行業(yè)劃分：軟飲料領漲，子行業(yè)大多下跌 14 HYPERLINK l _TOC_250006 按市值劃分：各市值組均下跌，小市值組跌幅較小 15 HYPERLINK l _TOC_250005 滬股通、深股通標的持股變化 16 HYPERLINK l _TOC_250004 五、近期

4、報告匯總 18 HYPERLINK l _TOC_250003 六、本周行業(yè)要聞和重要公司公告 19 HYPERLINK l _TOC_250002 行業(yè)要聞 19 HYPERLINK l _TOC_250001 重要公司公告 21 HYPERLINK l _TOC_250000 七、下周安排及預計公司中報披露日 22圖表目錄圖表 1： 2015-2019 年河南省常住人口及同比 1圖表 2： 2015-2019 年河南省人均收入及同比 1圖表 3： 2015-2019 年河南省白酒產(chǎn)量及同比 1圖表 4： 2016-2019 年河南省白酒營收及同比 1圖表 5： 18 年全國各地區(qū)白酒產(chǎn)量（

5、千升） 2圖表 6： 以 2013 年 1 月 1 日為基期，食品飲料板塊指數(shù)與上證綜指走勢對比(日變化) 14圖表 7： 申萬各子行業(yè)一周漲跌幅排名 14圖表 8： 一周各子板塊漲跌幅排名（%） 15圖表 9： 一周各子板塊市場表現(xiàn) 15圖表 10： 按市值劃分板塊一周漲跌幅 16圖表 11： 按市值劃分板塊年初以來漲跌幅 16圖表 12： 本周食品飲料滬深股通前十大活躍個股情況 16圖表 13： 食品飲料行業(yè)滬深股通持股比例（截至 9 月 4 日） 17圖表 14： 下周安排 22一、專題：河南跟蹤反饋本周我們在河南邀請了眾多食品飲料行業(yè)經(jīng)銷商進行交流，對于白酒、速凍食品、啤酒做以簡要匯報

6、。白酒河南白酒市場介紹河南人口基數(shù)大，飲酒氛圍良好。截至 2019 年底，河南省常住人口達 9640 萬人，人口基數(shù)大；城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為 3.4 萬元，較 2018 年提升 7.3%，經(jīng)濟增長迅速，消費水平逐漸提升。河南自古以來飲酒文化深厚，河南是酒的故鄉(xiāng)，相傳汝陽縣蔡店鄉(xiāng)杜康村三山環(huán)抱，一溪旁流，杜康河水清冽碧透，杜康于此創(chuàng)造佳飲，從此世間才有了酒，因此白酒消費環(huán)境良好。圖表1： 2015-2019 年河南省常住人口及同比圖表2： 2015-2019 年河南省人均收入及同比河南省常住人口（萬人）同比（%）人均可支配收入（元）同比（%）9700 9650 960095509500945

7、00.60%0.50%0.40%0.30%0.20%0.10%40000 3000020000100008.50%8.00%7.50%7.00%6.50%94002015 2016 2017 2018 20190.00%02015 2016 2017 2018 20196.00%資料來源: 河南省統(tǒng)計局，中信建投證券研究發(fā)展部資料來源: wind，中信建投證券研究發(fā)展部河南白酒市場容量達到 400 億（實際消費量約 500-600 億），是典型的產(chǎn)銷大省。據(jù)中商情報局數(shù)據(jù)測算，2019 年河南省白酒產(chǎn)量 41.64 萬千升，占全國白酒總產(chǎn)量的 5.3%，18 年河南白酒產(chǎn)量位居全國第六位。20

8、19年白酒市場容量達到 400 億左右，與江蘇省相當，是典型的白酒產(chǎn)銷大省，同時也是酒企的必爭之地。圖表3： 2015-2019 年河南省白酒產(chǎn)量及同比圖表4： 2016-2019 年河南省白酒營收及同比河南省白酒產(chǎn)量（千升）同比（%）河南省白酒營收（億元）同比（%）1400000 1200000 100000080000060000040000020000002015 2016 2017 2018 201920.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%500 4003002001000201620172018201930%25%20%15%10%5%0%-5%

9、資料來源: wind，中信建投證券研究發(fā)展部資料來源: 河南省政府官網(wǎng)等，中信建投證券研究發(fā)展部注：19 年產(chǎn)量為測算數(shù)據(jù)圖表5： 18 年全國各地區(qū)白酒產(chǎn)量（千升）4000000 350000030000002500000200000015000001000000500000四川江蘇 湖北 北京 安徽 河南 山東 貴州 吉林 山西 河北 陜西 廣東 黑龍江湖南 重慶 江西 廣西 云南 福建 新疆 內(nèi)蒙古甘肅 天津 青海 浙江 遼寧 寧夏0資料來源: wind、中信建投證券研究發(fā)展部河南白酒市場與江蘇、安徽兩大白酒消費市場比較河南市場與江蘇、安徽同為產(chǎn)銷大省，具有較強的飲酒氛圍，但也有較多區(qū)別

10、：1）河南城鎮(zhèn)居民可支配收入低于安徽&江蘇：河南城鎮(zhèn)人均可支配收入約為 3.4 萬元，低于安徽和江蘇的 3.7 萬元，2）河南消費價格帶低于江蘇、安徽：河南城鎮(zhèn)市場消費主流價格帶 100-150 元，低于江蘇 300 元以上和安徽 200 元以上價格帶。豫南價格帶高于豫北，豫東高于豫西。宴席市場主流品牌：海之藍，瀘州老窖特曲，茅臺王子酒，仰韶彩陶坊，賒店元青花等當?shù)孛啤?）河南醬酒市場份額占比高，消費氛圍好：相較于安徽&江蘇主要消費濃香型白酒不同，河南醬酒消費氛圍較高，據(jù)粗略統(tǒng)計，河南醬酒市場規(guī)模約 200 億， 主要以茅臺系列及茅臺集團產(chǎn)品為主。預計茅臺消費約 100 億，茅臺王子 7-8

11、 億，習酒 20-30 億左右，郎酒 10 億，國臺 20 年約 5 個億。醬酒市場合計占比已達河南白酒消費總量超 30%。4）次高端以上價格帶普遍被省外品牌占據(jù)：相較于安徽和江蘇，此高端主流品牌仍以省內(nèi)品牌為主不同的是，河南 300 元以上價格帶，普遍被省外品牌占據(jù)，省內(nèi)品牌局限于 200 以內(nèi)價格帶，除豫酒“六朵金花”中仰韶酒 2019 年達到 20 億左右體量外，其他如寶豐、宋河、杜康、賒店、張弓等均未超過 10 億。河南白酒市場跟蹤反饋宴席市場爆發(fā)，庫存快速消化：河南宴席市場恢復較慢，截止到 9 月初，宴席市場恢復 50 多天，但普遍反饋宴席市場呈現(xiàn)階段性爆發(fā)，同比增長 20%以上。年

12、初受到壓制的婚喪嫁娶，升學宴，滿月宴等在兩個月以內(nèi)確有明確的爆發(fā)性恢復。春節(jié)后受疫情影響擠壓的庫存，在近期宴席放開后快速消化。動銷恢復情況：豫東恢復略慢，約 50%，豫北 80%，鄭州全面恢復，豫南 60%左右。醬酒市場爆發(fā)：300-600 元價格帶，醬酒市場復合增速達 40%以上。河南表現(xiàn)好的醬酒品牌依次為：茅臺、習酒、國臺、釣魚臺、郎酒、金沙酒。醬酒普遍渠道利潤高于其他香型白酒，經(jīng)銷商代理積極性高，且年初以來普遍呈現(xiàn)漲價態(tài)勢，醬酒增長較快搶占了濃香型白酒市場份額。高端酒：茅臺：茅臺飛天及以上在河南實際銷售額約 100 億。Q3 直營發(fā)貨量較高，批價短期有所下降，但近期又回升至 2800 元

13、以上，9 月配額未完全到貨。茅臺新酒做成短缺的一個原因在于：茅臺老酒消費氛圍較高，各地茅臺老酒館（如 XX 醬香體驗館，茅臺老酒館）全國如雨后春筍般陸續(xù)開張，老酒館店主主動囤積新酒 1-2 年后形成老酒進行銷售，造成新酒供不應求。五糧液：五糧液在河南實際銷售額約 40-50 億，目前批價 950 元左右，團購價 980 元左右。發(fā)貨節(jié)奏按月執(zhí)行，目前正常發(fā)貨，9 月配額基本已到，動銷良好，庫存較低。公司運行的數(shù)字化體系反饋較好，對經(jīng)銷商庫存，銷售區(qū)域，銷售價格都有掌握。經(jīng)銷商減量 4000 噸主要來自于對違規(guī)進銷商減量（-5%/-15%/-25%/-50%或直接減為 0），對于減量，普遍經(jīng)銷商

14、反饋支持，雖然量有所下降，但銷售價格上升，利潤明顯提高，積極性都比較高。公司鼓勵做團購，名酒進名企在河南落地比較好，酒廠可以給大客戶授權。經(jīng)銷商開拓的團購客戶上報公司，省區(qū)考察后確定。瀘州老窖：國窖 1573 在 19 年是調(diào)整年，實際銷售回款約 3.8 億，20 年河南啟動會戰(zhàn)，目標 5 個億。國窖河南會戰(zhàn)從 6 月中旬開始，銷售情況高于全國，全年 5 個億的銷售回款目標已全部完成。全國目標 130 億不調(diào)整，全國范圍內(nèi)回款 80%左右。國窖 1573 結(jié)算價提高 40 元/瓶，9 月 10 日執(zhí)行，預計經(jīng)銷商將開啟中秋回款，預計批價將上升 10-20 元。特曲去年價格 1100 元/每件，

15、上漲至目前 1500 元/每件，平均每瓶 250 元，上半年受疫情影響，還未完全恢復。次高端：劍南春：劍南春在河南銷售額 25 億左右，在河南 300 元價格帶宴席市場非常強勢。20 年上半年影響較大，但近期宴席恢復，反彈勢頭很強，上半年擠壓的庫存近期快速消化，預計同比增 30%以上，庫存 2 個月左右。水井坊：水井坊在河南銷售規(guī)模大約 5 個億，Q2 消化庫存，目前庫存非常低，所有渠道總庫存約 2 個月左右。公司 7-8 月河南回款同比去年翻倍增長，合計 20Q3 同比 19 年 Q3 增長 60%左右。疫情不確定下定的底線目標，2020 財年較 2019 年財年增長 20%。汾酒：6 月青

16、花漲價前回款達 50%，近期打款完成 60%左右。目前青花打款口徑增長 20%，動銷增長 10%，青花幾乎沒有庫存，打款未完全到貨。玻汾存在供給缺口，但公司要求控制量，同比增長也在 20%以上。青 20批價從 17 年 240-250 元，持續(xù)上漲至目前 320-325 元，終端成交價從 300 元上漲至 380 元左右，青 30 批價從17 年 380 元，提至目前 580 元左右，較 6 月提價前提高 40 元左右，終端成交價從 17 年 450 元，上漲至 600-650元，提價幅度較大，近幾年持續(xù)處于上漲區(qū)間。古井貢酒：19 年河南銷售額約 12 億左右，20 年計劃增長 10-12%

17、，目前回款 70%左右，庫存 2 個半月，比以往多 10 天左右，但壓力不大。預計 20 年實際情況好于計劃增長，主要來自于 1：19 年下半年控制發(fā)貨節(jié)奏，2：全面拓展銷售渠道，實行重點客戶重點做。醬酒：郎酒：今年提倡動銷式增長，之前是壓貨式增長主要圍繞 C 端來做，庫存較 19 年降低，動銷預計增長 20%。青花郎批價 840 元左右，終端成交價 920 元。郎酒提價比較頻繁，一年大約提 3 次價，青花郎出廠價從 16 年500-600 元到 18 年 700 元左右，19 年 800 元，目前 900 元。紅花郎紅 10 價格回到 2011 年水平，紅 15 和青花郎還沒達到。習酒：近幾

18、年在河南處于爆發(fā)式增長，年化 50%以上，17 年習酒在河南約 10 億，18 年 15-16 億，19 年 21-22億，預計今年將近 30 億。其中 1988 占比約 40%左右，是主力大單品。釣魚臺：釣魚臺在河南整體體量約 2 個億左右，沒有流通渠道，只做團購渠道，定位高端社群營銷，官方用酒。今年增速與去年持平，量有所下降，主要依靠價格提升。渠道毛利率高，算上各種返利，經(jīng)銷商毛利率達 80%。白酒觀點高端基本盤持續(xù)重點推薦：茅臺 9 月配額未完全到貨，批價上行至 2850 元，八月以來呈現(xiàn)加速態(tài)勢，五糧液批價維持在 950 元，茅臺批價維持高位，高端景氣度持續(xù)，除持續(xù)推薦的茅臺五糧液外，

19、繼續(xù)重點推薦瀘州老窖：上半年持續(xù)取消配額，庫存已降至 1 月左右低庫存。上半年河南會戰(zhàn)接近尾聲，效果好預期，去年河南是調(diào)整之年，今年回款完成全年目標 5 個億。戰(zhàn)略看好次高端板塊，庫存較低，下半年業(yè)績確定性恢復正增長。上半年次高端（含地產(chǎn)酒）受疫情沖擊最大，宴席、送禮場景確實嚴重影響動銷，但大多數(shù)次高端酒企并未采取激進的渠道壓貨政策，而是停貨挺價，終端促銷降低渠道庫存。目前來看，各大主流次高端酒企核心產(chǎn)品批價平穩(wěn)（今世緣四開 380-390 元、洋河 m6+560-580 元、古 20 在 450 元、青花 30/20 在 620/350 元），且?guī)齑婊旧显?2 個月的較低水平，疫情之下價盤

20、和庫存均控制較好，為 Q3 的快速恢復打下扎實基礎。次高端白酒上半年受沖擊最大，中報業(yè)績較差已在市場預期內(nèi)。三季度低庫存下打款恢復，Q3 業(yè)績加速增長是確定性事件，且彈性最大。機制改善、激發(fā)動力。今世緣在年初推出股權激勵，為明后年設定較高增長目標；汾酒股權激勵進一步深化國改釋放經(jīng)營活力；洋河正在進行股權回購，或?qū)诵墓歉蓪嵤┕蓹嗉睿{(diào)動積極性；古井長期存在的激勵機制問題也有望得到解決。次高端酒企位于增長最快的白酒價格帶，在機制改善、激勵到位觸發(fā)下，業(yè)績有望加速。我們對中秋國慶動銷較為樂觀，持續(xù)重點推薦高端基本盤茅臺、五糧液、老窖，受益于消費復蘇且競爭格局較好的古井貢酒、今世緣，推薦具備全國化

21、能力的山西汾酒和調(diào)整改善預期下的洋河，順鑫農(nóng)業(yè)。啤酒鄭州啤酒市場的升級趨勢明顯。主要體現(xiàn)在兩方面，在高檔（12 元及以上）市場，具備產(chǎn)品差異性的 1664、烏蘇以及同價格帶競品的增長非常顯著；在中高檔市場（8-10 元），這個價格帶逐步升級為主流，幾年間銷量倍數(shù)增長。市場格局方面，整體份額仍是雪花占優(yōu)；高檔暫時仍是百威占優(yōu)。市場競爭方面，渠道鎖店逐步弱化，主要原因是消費者的主動選擇逐步增強，加上酒便利、1919 等酒商興起、餐飲競爭加劇，導致過去的嚴格鎖店逐步轉(zhuǎn)化為單店內(nèi)多品牌、多品種陳列?？次磥戆l(fā)展，預計有鮮明特色、具備差異化特征的產(chǎn)品具有較強的增長潛力，例如 1664、新疆烏蘇。速凍速凍（

22、三全）：公司上半年受益疫情明顯，下半年公司整體仍維持較高增長，當前部分產(chǎn)品仍存在缺貨、供給緊張現(xiàn)象，公司也在加速建設生產(chǎn)線應對下游銷售需求。同時，疫情后公司積極布局新場景涮烤場景+早餐場景。涮烤場景推涮烤匯，當前行業(yè)集中度低，但賽道成長快、容量大，公司不僅產(chǎn)品質(zhì)量好，同時由于三全長期是 C 端品牌，存量資源有優(yōu)勢（渠道+品牌），已經(jīng)擁有有 3000 個經(jīng)銷商、十萬個營銷網(wǎng)點，計劃今年鋪設 5000 個網(wǎng)點，已經(jīng)通過非誠勿擾等綜藝進行宣傳；早餐場景想象空間大，剛需且高頻，公司已經(jīng)于9 月開始推中國早餐三十六式，通過在賣場集中陳列，帶動消費。二、近期跟蹤2.1 青島啤酒：Q2 遠超預期，期待公司經(jīng)

23、營更多實質(zhì)性提升公司發(fā)布 2020 年中報公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入 156.79 億元，同比-5.3%，降幅顯著收窄（Q1-20.9%），實現(xiàn)歸母凈利潤 18.55 億元，同比+13.8%，扣非后 16.23 億元，同比+12.3%。其中單 Q2 實現(xiàn)營業(yè)收入 93.86 億元，同比+9.1%，實現(xiàn)歸母凈利潤 13.18 億元，同比+60.1%，扣非后 11.61 億元，同比+59.7%，Q2 增長強勁。二季度銷量強勁增長 8.1%，噸價增幅不大系渠道結(jié)構短期影響不必過分憂慮量方面，1-6 月啤酒銷量 440.6 萬噸，同比下降 6.9%，降幅顯著收窄（Q1 同比-25%），Q2 強勁增長 8.

24、1%，主要得益于 Q2 渠道補庫存以及公司受洪水影響相對較小（基地市場主要分布在沿黃河帶）。但隨著整體市場逐步恢復正常，預計下半年及未來的銷量仍會保持穩(wěn)定。價方面，上半年啤酒噸價 3534 元/噸，同比提升 2.0%。從銷量結(jié)構看，高/中/低檔銷量分別變動-6%/-15%/-3%；高檔占比基本持平、中檔占比下降、低檔占比提升，在此情況下噸價仍有增長原因系其他品牌如嶗山也在迅速 結(jié)構升級，如山東地區(qū)從普通嶗山逐步向精品嶗山升級；且全品項的聽裝產(chǎn)品占比迅速提升。分季度看，噸價 Q1/Q2 估計分別+5.4%/+1.2%。其中 Q2 噸價增速放緩系行業(yè)性原因，疫情后大眾餐飲率先恢復（4、5 月）導致

25、中低檔產(chǎn)品占比相對高。但 6、7 月份后隨著餐飲整體進一步恢復，純生等高檔產(chǎn)品增速逐步領先其他品項，我們認為結(jié)構提升的大方向仍然不會有變化，下半年噸價增速將顯著恢復。單 Q2 利潤增長超 60%遠超市場預期，來自成本降幅較大、以及單季度費率下降多公司單 Q2 歸母凈利潤+60.1%，凈增加 4.9 億，來自毛利增長 5.4 億（收入 7.9 億、成本+2.5 億），期間費用合計減少 1.1 億。成本端：多因素推動噸成本快速下行，預計下半年噸成本仍然穩(wěn)中有降。上半年啤酒噸成本 2055 元/噸，同比-0.9%，其中 Q1/Q2 估計分別+4.6%/-2.9%。Q2 噸成本急速下行有三方面原因：銷

26、量增長，Q1 噸成本急速上升我們在 1 季報點評中拆分過其合理性（固定成本部分因銷量下降而無法有效攤薄，拉高整體噸成本），同樣，Q2 成本也因銷量增長而有明顯下降；Q2 采購的原材料如玻瓶、易拉罐、紙箱價格較低，這是行業(yè)共性；社保減免和疫情期薪酬減少。三項中，預計項貢獻更大；預計下半年不再有效（度過疫情導致的非常態(tài)后，銷量預計平穩(wěn)）、下半年仍然穩(wěn)中有降、社保減免目前（Q3）仍繼續(xù)享受但職工薪酬已恢復正常。費用端：費用政策處于守勢、上半年費率被動下降；下半年預計恢復正常。上半年銷售費用率+0.2pct 至 18.3%，其中 Q1/2 分別+3.8pct/-2.3pct。Q2 費率下降系 46 月

27、高市場投入的渠道恢復更慢、品牌宣傳費投入放緩，費率被動下行，明細項“廣告宣傳費”同比-13%、導致費率-0.3pct，即是受此影響，并非 1819 年持續(xù)的費用結(jié)構優(yōu)化終止/倒退。下半年啤酒節(jié)等市場活動、餐飲終端均已逐步恢復正常，預計按規(guī)劃進行費用投放；但費用整體并不激進，預計不會將上半年被動留存的費用在下半年追加投放到市場。上半年管理費用率-0.4pct 至 3.3%，其中 Q1/Q2 分別+0.3pct/-0.8pct。管理費用率下降主因系職工薪酬減少 0.4pct（同比降 24%，減少 8600 多萬）。公司 2、3 月疫情最嚴重的時期，業(yè)務未能正常開展，員工薪酬打折（工資獎金按約 80

28、%發(fā)放、高管績效按約 70%發(fā)放），不僅在管理費用，在銷售費用、成本的職工薪酬明細均有同樣的下降現(xiàn)象。整體看上半年，毛利率仍是最核心驅(qū)動因素，下半年有望繼續(xù)保持快速增長整體看上半年，公司凈利潤率提升 1.7pct 至 11.8%，來自毛利率+1.6pct、期間費用率基本持平（銷售/管理/財務費用率+0.2/-0.4/+0.1pct）、稅金率-0.3pct（Q1 有稅費返還）?？傮w看，毛利率提升仍是核心驅(qū)動因素。展望下半年，噸價表現(xiàn)預計將優(yōu)于上半年、噸成本保持下降但降幅可能較 H1 收窄、費用率預計平穩(wěn)略升（H2 整體不會和H1 有太大差異）。中性假設下，噸價 yoy 從H1 的 2.0%提升至

29、 H2 的 4%或更高（18 年4.3%、年 5.1%）；噸成本 yoy 從 H1 的-0.9%提升至-0.5%0%；整體來看下半年毛利增長預計較 H1 繼續(xù)加速?，F(xiàn)金流表現(xiàn)健康。經(jīng)營性凈流入同比降 8.0%（Q1/Q2 分別-31%/+12%），基本來自于銷售收現(xiàn)的變動，與收入變動基本一致；經(jīng)營性凈流出則有大幅下降，同比-18%，主要來自采購浮現(xiàn)-21%和支付給職工的現(xiàn)金-12%，這與上半年原輔材料價格下行、以及公司 2、3 月職工短期減薪相吻合。最后經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比提升 30%。最壞時刻過去，利潤高增比預期提前一個季度到來，重新回到 3 年期高增軌道長邏輯來看，公司在 3 年內(nèi)將確定性

30、享受行業(yè)高端化紅利，憑借山東、陜西等幾個基地市場的盈利快速提升，確保公司整體利潤高增；其他地區(qū)跟隨當?shù)佚堫^做高端化，實現(xiàn)減虧或盈利增長。這一判斷仍然維持不變。上半年行業(yè)環(huán)境多變，公司取得+14%增長非常優(yōu)秀；我們因為預計下半年市場情況好于 H1，因此調(diào)高公司盈利預測。但仍期待未來在報表或渠道端看到公司經(jīng)營取得實質(zhì)性突破，則公司長期盈利展望可能繼續(xù)突破預。盈利預測：上調(diào) 20202022 年盈利預測。預計 20202022 年收入分別為 276.2/297.8/308.4 億元，同比增長-1.3%/+7.8%+3.6% ，歸母凈利潤分別為 23.1/29.7/36.4 億元（已考慮股權激勵攤銷

31、）， 同比增 長24.9%/28.2%/22.8%。還原股權激勵費用及關廠影響，則實際歸母凈利潤為 23.5/31.9/38.5 億元，同比增長 4.4%、35.8%、20.7%（cagr19.6%）；還原后 EBITDA 分別為 43.4/54.2/63.8 億元，同比增長 13.6%/24.9%/17.7%（CAGR19%）。 最新股價（8.28）為 91.0 元(A)/74.3(H)，總市值(2)1241 億元。對應 20202021 年 PE 為52.8/38.9x，對應 EV/EBITDA 為 25.1/20.1X。維持“買入”評級，到 2021 年中目標市值 1490 億元。風險提

32、示：營銷能力長期未見提升、疫情反復。古井貢酒：Q2 降幅收窄，恢復勢頭強勁公司發(fā)布 2020 年中報公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入 55.2 億元，同比下滑 7.82%，歸母凈利潤 10.25 億元，同比下滑 17.89%，其中 Q2 實現(xiàn)營業(yè)收入 22.4 億元，同比下滑 3.5%，歸母凈利潤 3.88 億元，同比下滑 16.51%，業(yè)績基本符合市場預期。Q2 降幅收窄，動銷恢復較快，徽酒龍頭地位愈發(fā)穩(wěn)固1、Q2 公司下滑僅 3.5%，降幅大幅收窄。進入 Q2 后，安徽市場受疫情影響已經(jīng)逐步消除，消費場景基本恢復，宴席不受管控，目前古井整體動銷情況已經(jīng)恢復 8-9 成，進入 Q2 后，公司動銷明顯加

33、快，整體庫存已經(jīng)下降到 2 個月的水平。2、白酒主業(yè)上半年實現(xiàn)收入 54.33 億元，同比下降 7.56%，酒店業(yè)務受疫情沖擊較大，實現(xiàn)收入 2166 萬元，同比下降 45.8%。白酒業(yè)務中黃鶴樓地處湖北，疫情影響較大，20H1 實現(xiàn)營業(yè)收入為 1.8 億元，同比下滑 60.4%，目前正逐步恢復，但全年任務基本較難完成。古井貢酒主品牌實現(xiàn)收入 52.5 億元，同比下滑僅為 3.4%，Q2 已經(jīng)基本恢復正增長。3、從產(chǎn)品結(jié)構看，公司年份原漿系列占比持續(xù)提升，其中從獻禮向古 5、古 8 升級態(tài)勢明顯，古 16、古恢復較好，快速放量，站穩(wěn)安徽市場 300-500 元次高端價格帶，形成 10 億級大單

34、品。古井次高端價格帶放量，搶占了省內(nèi)消費升級的先機，進一步拉開了與口子窖等省內(nèi)競爭對手的差距，鞏固古井貢酒徽酒龍頭地位。次高端價格帶產(chǎn)品的放量能夠支撐公司未來五年實現(xiàn) 200 億的銷售目標。毛利率略有下降，現(xiàn)金流大幅改善1、公司 H1 白酒毛利率為 76.79%，同比微降 0.65pct，雖然產(chǎn)品結(jié)構升級對毛利率有正向貢獻，但公司調(diào)整收入核算方式，改為凈收入口徑核算（貨折返利抵扣收入且計入成本），所以毛利率有所下降；2、費用方面：疫情期間公司減少市場費用投入，20H1 銷售費用率下降 1.42pct 至 29.31%，管理費用率提升2.12pct 至7.17%，主要系公司實施工資薪酬調(diào)整，并為

35、員工購買企業(yè)年金所致；財務費用下降1.16pct 至-1.24%，主要系利息收入增長。稅費提升 1.57pct，疊加投資收益下降 76%，最終凈利率 18.23%，同比下降 3.06pct。3、公司 20Q2 末預收款為 7.3 億，同比提升 41%，Q2 銷售商品收到的現(xiàn)金為 19.2 億元，同比下降 7.2%，但經(jīng)營凈現(xiàn)金流為 7.09 億，同比增加 6.8 億，主要系票據(jù)貼現(xiàn)回款增加所致，現(xiàn)金流大幅改善。古井恢復勢頭強勁，未來存在全國化的邏輯1、疫情之后，古井防疫工作落實到位，復工復產(chǎn)順利推進，在終端公司積極投入政策，加大終端促銷力度，終端動銷逐漸恢復，尤其是古 8 及以上產(chǎn)品恢復勢頭強

36、勁。Q3 升學宴疊加中秋消費旺季，預計需求端是一個小高峰，公司低庫存下 Q3 有望實現(xiàn) 20%以上的增長。公司經(jīng)營趨勢逐季向好。2、古井貢酒具備全國化能力。公司是老八大名酒之一，品牌基因好，具備全國化基礎。公司通過收購黃鶴樓、布局環(huán)安徽市場，逐步實現(xiàn)省外擴張。在體制改革預期下，公司機制有望進一步靈活，加快全國化步伐。從品牌力、渠道力、市場運作能力看，古井貢酒有全國化的機會和能力，具備長期成長邏輯。盈利預測：預計 2020-2022 年公司實現(xiàn)收入 112.5、137.4、166.1 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤 22.3、29.1、36.6 億元，對應EPS 為 4.42、5.78、7.25 元/股，

37、對應 PE 為 61X、47X、37X，維持“買入”評級。風險提示：疫情反復，市場競爭加劇風險等。洋河股份：積極調(diào)整，靜待拐點公司發(fā)布 2020 年中報公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入 134 億元，同比下滑 16.1%，歸母凈利潤 54 億元，同比下滑-3.24%，扣非歸母凈利潤 42.7 億元，同比下降 18.1%；其中 Q2 實現(xiàn)營業(yè)收入 41.6 億元，同比下滑 18.6%，歸母凈利潤 14 億元，同比下滑 10.4%，扣非歸母凈利潤 10.6 億元，同比下滑 23.9%。庫存去化明顯，M6+表現(xiàn)較好1、Q2 公司營收下滑 18.6%，公司嚴控發(fā)貨，進一步調(diào)整渠道價盤、消化渠道庫存。公司海之藍、

38、天之藍預計上半年下滑雙位數(shù)以上，目前整體庫存去化效果明顯，大概 2 個月左右；M6 停貨，新推出的 M6+表現(xiàn)較好，但較去年同期（M6）仍有個位數(shù)下滑。2、分區(qū)域看，省內(nèi)營收 66.4 億元，同比下滑 17.76%，占比 49.44%，省外營收 67.9 億元，同比下滑 14.34%，占比達 50.56%。19Q3 開始洋河進入持續(xù)調(diào)整期，公司圍繞產(chǎn)品結(jié)構和渠道結(jié)構進行梳理。產(chǎn)品端，公司推出 M6+對 M6 進行升級，m6+目前批價在 560 元，成交價為 620 元以上，渠道利潤較為豐厚；同時公司已經(jīng)著手 M3+的推出，對傳統(tǒng) M3 進行升級。在渠道市場端，洋河對經(jīng)銷商團隊進行調(diào)整優(yōu)化，加大

39、營銷模型創(chuàng)新，強調(diào)“一商為主，多商配稱”的新模式。Q2 繼續(xù)控貨挺價，現(xiàn)金流短期承壓Q2 銷售商品收到的現(xiàn)金為 20 億，同比大幅減少 59%，Q2 末公司預收款金額為 39.5 億，環(huán)比下降 24.8 億，同比減少 1.95 億元，主要原因系公司 Q2 繼續(xù)貫徹控貨挺價的思路，不對經(jīng)銷商強制性要求打款。Q2 經(jīng)營凈現(xiàn)金流量為-24.05 億元，現(xiàn)金流短期承壓。毛利率提升疊加非經(jīng)常性損益增加，凈利率同比大幅提升1、公司 20H1 白酒業(yè)務毛利率 75.29%，同比提升 2.23pct，主要系夢系列占比提升，產(chǎn)品結(jié)構進一步優(yōu)化。2、費用率方面：銷售費用率同比提升 0.24pct 至 8.8%。疫

40、情期間公司降低相應的廣告促銷費用支持，保持的較為平穩(wěn)的水平；管理費用率（含研發(fā)）同比提升 1.41pct 至 7.44%，主要是公司原酒生產(chǎn)研發(fā)項目投入增加，導致研發(fā)費用同比增長 360%。3、非經(jīng)常性損益大幅增長。公司 20H1 錄得投資收益 6.78 億元（+61%），公允價值變動凈收益 9.2 億元（+2780%），主要系權益/債務工資投資公允價值變動所致有效增厚利潤。最終 20H1 凈利率為 40.23%，同比提升 5.32pct。洋河積極調(diào)整，靜待拐點2020 年是公司調(diào)整之年，公司希望通過產(chǎn)品結(jié)構、渠道結(jié)構、經(jīng)銷商團隊等多方位的調(diào)整，解決洋河存在的市場問題，提升動能，推動企業(yè)回歸健

41、康可持續(xù)發(fā)展的軌道。調(diào)整期必然面臨業(yè)績的短期壓力，疊加疫情沖擊，今年洋河業(yè)績壓力較大。目前來看，隨著疫情得到有效控制，江蘇宴席消費開始恢復，洋河持續(xù)的控貨挺價政策下，公司產(chǎn)品批價穩(wěn)步上升，庫存亦持續(xù)下降，整體效果明顯。市場端已經(jīng)逐步好轉(zhuǎn)，業(yè)績端仍需靜待拐點。盈利預測：預計 2020-2022 年公司實現(xiàn)收入 224、251、280 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤 79.1、86.289.4、101 億元，對應 EPS為 5.24、5.93、6.70 元/股，對應 PE 為 27X、254X、21X，維持“買入”評級。風險提示：疫情反復，市場競爭加劇風險等。三、行業(yè)策略及業(yè)績前瞻白酒：中報落地，Q3 加配

42、白酒，戰(zhàn)略性看好次高端白酒觀點：中報落地，Q3 加配白酒，戰(zhàn)略性看好次高端。受益于中報落地+中秋備貨反饋較好，本周白酒板塊大漲 9.94%。Q3 我們認為白酒有較好的配置價值，且戰(zhàn)略性好看次高端白酒 Q3 股價表現(xiàn)將優(yōu)于白酒板塊，理由如下：中報落地，疫情沖擊下逐季恢復。白酒板塊上半年實現(xiàn)收入 1312.5 億元（其中 H1：+2.28%、Q1：+1.27%、 Q2：+3.77%)，歸母凈利潤 478.8 億元（其中 H1：+8.13%、Q1：+9.27%、Q2：+6.24%）。雖然疫情對白酒行業(yè)造成較大沖擊，行業(yè)整體下滑嚴重，但白酒上市公司（主要是名優(yōu)白酒）整體表現(xiàn)依舊穩(wěn)健，行業(yè)馬太效應越發(fā)明

43、顯，頭部酒企表現(xiàn)出極強的調(diào)整和應對能力。分季度看，Q2 環(huán)比 Q1 收入有所加速，疫情影響退去，白酒消費場景恢復，白酒動銷亦逐步加快。分價格帶看，高端白酒依舊最穩(wěn)健，普遍保持 10%左右的增速；次高端有所分化，汾酒表現(xiàn)搶眼、古井降幅收窄、洋河繼續(xù)調(diào)整、水井坊等則出現(xiàn)較大下滑；大眾酒隨餐飲復蘇普遍降幅收窄，部分區(qū)域酒已經(jīng)實現(xiàn)正增長，如金徽酒。中秋備貨在即，經(jīng)銷商反饋普遍較好。20 年由于中秋國慶重疊，疫情影響下出境游受阻，較多人選擇回家，彌補春節(jié)未走親訪友、家人團聚的損失，預計今年中秋需求較為緊俏，經(jīng)銷商普遍反饋備貨情況較好，信心較足。目前各省市前期管控較嚴的宴席已逐步放開，受疫情影響而推遲的婚

44、喜宴、商務宴請有望在 Q3 集中回補，疊加中秋旺季團聚走親訪友需求，預期白酒在 Q3 將出現(xiàn)增長小高峰。Q3 重配白酒，戰(zhàn)略性看好次高端白酒板塊。1、中報落地，業(yè)績較慢增長甚至下滑已在市場預期內(nèi)，三季度低庫存下打款恢復，疊加需求景氣，Q3 業(yè)績加速增長是確定性事件，且景氣度有望持續(xù) 4-5 個季度，白酒板塊未來一年確定性向好，高景氣度具備強配置價值；2、戰(zhàn)略性看好次高端白酒板塊：1）受疫情影響最大（宴席消失），宴席回補下 Q3 業(yè)績彈性亦最大；2）受益消費升級，次高端本身處于增速最快（20%+）的價格帶，行業(yè)擴容性增長；3）酒企存在自身因素：今世緣在年初推出股權激勵，為明后年設定較高增長目標；

45、汾酒股權激勵進一步深化國改釋放經(jīng)營活力；洋河正在進行股權回購，或?qū)诵墓歉蓪嵤┕蓹嗉?，調(diào)動積極性；古井長期存在的激勵機制問題也有望得到解決。在機制改善、激勵到位觸發(fā)下，次高端業(yè)績有望加速。當前位置我們首推受益于消費復蘇且競爭格局較好的古井貢酒、今世緣，推薦具備全國化能力的山西汾酒和調(diào)整改善預期下的洋河，同時堅定看好茅臺、五糧液、瀘州老窖及順鑫農(nóng)業(yè)。貴州茅臺：本周批價上行至 2700+元，突破歷史新高，9 月配額已經(jīng)陸續(xù)到貨，但供給整體偏緊，疊加中秋旺季市場需求緊俏，近期茅臺批價一路走高。五糧液：本周批價上行至 960 元以上，公司嚴格控貨挺價，近期批價有所上升，預計中秋前批價將挺到 980元

46、的公司預期價位，整體庫存情況偏低，大概 1 個月左右水平。瀘州老窖：本周批價 820-830 元左右，環(huán)比持平。五糧液批價上行疊加公司控貨挺價，國窖批價已經(jīng)上行到歷史較高水平，公司希望批價進一步上挺，縮小與五糧液價差，整體庫存情況偏低，大概 1 個月多點的水平。啤酒：二季度動銷快速恢復超出市場預期啤酒板塊二季度動銷快速恢復超出市場預期，疫情期間我們預計從 20Q3 開始板塊將迎來 46 季度的快速增長，由于 Q2 銷量快速恢復，業(yè)績快速增長時點加快到來。1、行業(yè)基本面：快速恢復超預期，利潤表現(xiàn)預計佳。渠道補庫存+動銷恢復推動單季度銷量有較快增長，噸價提升逐步回升至正常狀態(tài)。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，

47、2020 年 1-6 月，全國規(guī)模以上啤酒企業(yè)完成釀酒總產(chǎn)量 1714.17 萬千升，同比下降 9.48%，較一季度末同比下降 33.8%顯著改善（1-3 月產(chǎn)量 238.5 萬千升）。其中 1/2 月、36 月產(chǎn)量的同比增速分別為-40%（12 月累計）、-21.5%、+7.5%、+14.6%、+7.6%。可見疫情影響在 2、3 月最為嚴重，其后逐步削弱，隨著夏季到來動銷逐步恢復。渠道跟蹤亦顯示，截至 7 月初，餐飲、流通等渠道動銷基本恢復正常，夜場渠道仍在恢復當中。我們預計下半年行業(yè)銷量將回到正常軌道，保持平穩(wěn)或小幅增長（增長可能來源于去年下半年壞天氣造成的低基數(shù)）。噸價方面，結(jié)構提升趨勢

48、確定，但以單季度為時間維度看，部分企業(yè)可能有一些節(jié)奏上的波動。由于 4、5月消費場景恢復始于中低檔餐飲，因此單季度銷量中，中低檔產(chǎn)品占比短期高位，可能影響單季度噸價表現(xiàn)；但不需過于憂慮，原因系：其一，部分受此影響的公司，在 6、7 月已顯著可見高檔產(chǎn)品恢復快速增長，；其二，部分公司如重啤、珠啤受此影響相對較小，今年的“替代”/升級穩(wěn)健推進。費用方面，以新品推廣費用為主，庫存清理相關的促銷費用相對克制。整體來看，并未出現(xiàn)疫情前期市場所擔心的費用惡意競爭情況。啤酒企業(yè)多采用社區(qū)推廣（渠道深入）等方式消化庫存，且?guī)齑媲謇砉ぷ骰驹?4 月內(nèi)結(jié)束，促銷費用影響相對較??；其次主要費用投放仍是旺季推廣費用

49、，如華潤啤酒在 4、5、6 月分別推廣星銀、sol 等新產(chǎn)品，逐步落實公司的中長期布局。在此推動下，預計二季度啤酒企業(yè)利潤情況表現(xiàn)較佳。2、當前估值：二季度快速上升，突破過去三年歷史區(qū)間。在長期、短期的雙重催化下，板塊估值快速提升，從疫情（3 月）的歷史低位提升至當前歷史新高位。長期催化來自于，一方面業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)，一季報在較大沖擊下仍體現(xiàn)出穩(wěn)健的噸價提升，另一方面青啤股權激勵落地、重啤重組事項推進同樣提振市場信心；短期催化來自于基本面超預期恢復、中報表現(xiàn)可能超預期。截至 7 月 15 日，華潤、青啤、重啤的估值分別為：EV/EBITDA 從 3 月末的 16.6x、11.9x、23.1x 提升

50、至 23.8x、 25.7x、36.9x，分別提升 43%、116%、60%。我們認為行業(yè)整體估值突破 20172019 年歷史區(qū)間系合理現(xiàn)象，后續(xù)板塊催化劑將主要來自業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)、行業(yè)重大事件如重啤重組落地、高端化市場表現(xiàn)如喜力放量等。二季度青啤基金持倉占流通比例從一季度末 1.70%提升 2.49pct 至 4.19%、重啤持倉比例從 4.60%降 1.79pct至 2.81%、珠啤持倉比例從 1.63%降 1.32pct 之后 0.31%（7 月預計顯著回升）。3、投資建議排序：基本面角度堅持華潤、重?。问坎┎⒘械谝?，青啤、珠啤第二。股價角度看，堅定推薦華潤啤酒。乳制品：短期跟隨板塊

51、指數(shù)調(diào)整，加速復蘇，龍頭仍是重點二季度乳品公司從疫情期間逐步恢復。（1）銷量回升。主要源于：戶外活動限制解除，渠道恢復、消費水平回暖。疫情期間為阻斷病毒傳播，國家限制居民戶外活動，消費水平下降嚴重，4、5 月份疫情基本得到控制，線下渠道逐步恢復，且線上渠道受益于疫情期間的開拓持續(xù)放量；營養(yǎng)重視程度提高，乳制品消費群體擴大。疫情期間，專家多次提到攝取營養(yǎng)有助于抵抗病毒，尤其強調(diào)肉蛋奶類產(chǎn)品的高營養(yǎng)價值，有助于加速居民消費結(jié)構升級、擴大乳制品消費者規(guī)模。企業(yè)加大促銷，去庫存。（2）單價回升。白奶恢復速度突出， 3-4 月底基本恢復庫存周轉(zhuǎn)正常狀態(tài)。隨著去庫存結(jié)束，促銷方面也逐步趨于理性，產(chǎn)品價格回

52、升且活動力度縮小。預計下半年乳品板塊表現(xiàn)向好，一是下半年進入銷售旺季；二是疫情得到控制，線下活動恢復正常，送禮需求恢復，消費水平回歸正常。乳制品近兩年行業(yè)供需處于緊平衡狀態(tài)未變，今年疫情加速消費恢復后，預計后半年龍頭企業(yè)緊平衡較同期會略有加速，原奶偏緊提前，三季度熱應激效應疊加消費旺季影響，促銷力度有望減弱，收入利潤會出現(xiàn)持續(xù)向好的表現(xiàn)。中長期看，乳品行業(yè)持續(xù)向好，龍頭持續(xù)提升市占率，升級產(chǎn)品結(jié)構，完善渠道布局，推薦伊利、蒙牛、新乳業(yè)、光明等。重點關注伊利股份中長期邏輯：一看行業(yè)穩(wěn)健增長，二看產(chǎn)品結(jié)構持續(xù)升級，豐富品類打造食品綜合公司；三看深度分銷模式在渠道深耕方面優(yōu)勢，更為扎實穩(wěn)健。肉制品：

53、豬價維持高位，收入、利潤持續(xù)高增行業(yè)方面，2 季度生豬價格維持高位，46 月，生豬平均價格約 32.17 元/千克，較 13 月平均價格 36.58 元/千克小幅回落，較上年同期上漲 105.0%。公司角度看，收入端持續(xù)快速增長。肉制品 2 季度銷量在渠道補庫存、疫情影響減弱的驅(qū)動下，較 Q1 環(huán)比改善，預計同比持平或小幅增長；噸價方面預計仍有 14%左右增幅；量價驅(qū)動肉制品收入 15%左右增長。屠宰收入在高豬價下預計仍有 4050%增幅。利潤端主要受肉制品業(yè)務驅(qū)動預計維持快速增長。2019Q2 肉制品分部營業(yè)利潤系 2 年內(nèi)低點，在提價和成本端兩方面影響下，2020Q2 利潤預計維持 30%

54、以上增長。成本端，雞肉價格 2020Q2 顯著低于 2019Q2，并且 20 年 3 月雞價曾出現(xiàn)急跌，估計公司對此有所判斷并發(fā)揮收儲優(yōu)勢進行了一定低成本原材料儲備。屠宰端利潤預計仍將處于下行趨勢（也可能因進口肉原因而有較大波動），但屠宰業(yè)務利潤占比較小，對整體的影響較小。鹵制品行業(yè)：洗牌機會下集中度加速提升，市場大量好店資源釋出情況下品牌企業(yè)優(yōu)勢顯著；成本端品牌企業(yè)預計仍有囤貨利好后續(xù)季度利潤釋放。第一，行業(yè)中長期景氣度不改，二季度快速恢復，其中品牌企業(yè)發(fā)揮資金端顯著優(yōu)勢，給予加盟商更多支持、并加速承接更多優(yōu)質(zhì)門店，行業(yè)集中度提升進程顯著因疫情而加速，品牌企業(yè)與優(yōu)質(zhì)加盟商利益綁定關系更趨緊密

55、。上半年絕味和煌上煌均保持較快展店速度，通過大眾點評數(shù)據(jù)跟蹤，上半年絕味累計新增門店數(shù)可能接近 900 家；煌上煌估計接近 600 家。其中，絕味可能從二季度開始上調(diào)未來年均開店預期。第二，疫情期間（3 月）出現(xiàn)短期成本急速下跌，絕味煌上煌等企業(yè)具備成本囤貨能力，利好后續(xù)季度的利潤釋放。調(diào)味品：近期出現(xiàn)一定波動，具有長期穩(wěn)健增長特點在當前時點，中報業(yè)績預期是影響股價的關鍵因素之一。業(yè)績端預期表現(xiàn)較好的標的有望具有更強的抗風險能力以及向上的空間。調(diào)味品整體預計 Q2 收入增速環(huán)比提升，同時，由于 H1 各類促銷活動減少，預計銷售費率水平繼續(xù)下降，在成本端穩(wěn)定的情況下，凈利率有望提升，預計 Q2

56、調(diào)味品板塊整體凈利率提升，業(yè)績表現(xiàn)良好。尤其對于前期利潤基數(shù)較低的標的而言，收入提速+凈利率提升促使標的 Q2 業(yè)績彈性較大，推薦頤海、天味（已披露）、榨菜、酵母（已披露）、千禾。中長期來看，確定性強、頭部企業(yè)強者恒強。調(diào)味品賽道勝在盈利穩(wěn)定、確定性強。當前調(diào)味品估值水平確處于歷史估值較高位，但從個股來看，調(diào)味品 3-5 年業(yè)績確定性較強，利潤率水平在消費升級的邏輯下有望逐漸提升，在競爭格局上疫情加速頭部企業(yè)整合市場，推薦內(nèi)部優(yōu)化落地、未來收入預期環(huán)比增加的中炬、具有改革預期的恒順（尚未落地，下半年及明年機制改革預期強）。食品綜合：板塊內(nèi)部景氣度分化，聚焦高成長性賽道和優(yōu)質(zhì)個股休閑食品：休閑食

57、品空間大，品類多業(yè)態(tài)豐富，增速較快，整體呈現(xiàn)較高的景氣周期。尤其疫情期間盛行宅文化，強化休閑零食居家屬性，培養(yǎng)休閑零食消費習慣，因此，我們認為下半年行業(yè)業(yè)績將有顯著改善。1）推薦休閑零食綜合龍頭三只松鼠、良品鋪子。一方面，綜合龍頭在市占率趨向集中的過程將充分受益；另一方面，品類豐富、產(chǎn)品結(jié)構靈活，能根據(jù)消費升級趨勢調(diào)整自身業(yè)務結(jié)果以維持高增長。2）推薦關注消費升級趨勢下高速成長的細分品類龍頭：洽洽食品、鹽津鋪子、桃李面包、西麥食品。保健品行業(yè)：受益于疫情，消費者對健康關注度提升，對于保健品和功能性食品需求增長，包括一些新興的品類開始爆發(fā)，比如無糖飲料、代餐粉等，帶動了整個 C 端品牌以及代加工

58、產(chǎn)業(yè)鏈的快速發(fā)展。1、推薦綜合性保健龍頭湯臣倍健。公司產(chǎn)品矩陣豐富且集中在高速增長細分品類，未來隨著競爭格局向頭部集中，成長能力出色；2、推薦仙樂健康，仙樂健康是全球營養(yǎng)保健食品領域集研發(fā)、制造、銷售、技術服務為一體的綜合服務提供商，優(yōu)質(zhì)細分賽道龍頭企業(yè)。受益于保健食品行業(yè)快速發(fā)展以及產(chǎn)業(yè)專業(yè)化分工趨勢，上游代加工企業(yè)有望率先且最確定性享受行業(yè)成長紅利。未來三年收入 23%增長，利潤 41%增長，優(yōu)質(zhì)成長股。速凍食品行業(yè)：中國速凍食品行業(yè)仍處于快速發(fā)展階段，家庭小型化趨勢下速凍食材在家庭采購中占比會提升，此次疫情剛好起到了消費者教育作用，提升了速凍食品在家庭端的使用；同時隨著人工成本越來越貴以

59、及餐飲連鎖化，餐廳為了提升后廚效率和加強標準化，會更多使用速凍半成品，餐飲端用量大幅增加。中國正處于日本 90 年代初的情況，人均消費量不足 10kg，餐飲供應鏈大發(fā)展史長期趨勢，速凍食品餐飲端需求將迎來爆發(fā)期，行業(yè)有望迎來一段量價齊升的黃金發(fā)展期。推薦行業(yè)龍頭安井食品，短期看未來 3-5 年內(nèi)，公司正處于產(chǎn)能集中釋放（每年 20%左右新增產(chǎn)能）、渠道擴張（成熟市場深耕、新市場開拓、餐飲渠道發(fā)力）的黃金階段，收入、利潤高增長；長期邏輯：速凍食品行業(yè)數(shù)千億級別市場，安井具備產(chǎn)能布局、渠道網(wǎng)絡、管理能力等多維優(yōu)勢，通過品類擴張成長為速凍食品領域的平臺型企業(yè)。四、本周市場回顧板塊整體表現(xiàn)：大盤小幅下

60、跌，食品飲料板塊調(diào)整本周上證指數(shù)收于 3355.37 點，周變動-1.42%，深證指數(shù)收于 13656.66 點，周變動-1.41%。食品飲料板塊周變動-1.99%，表現(xiàn)弱于上證指數(shù) 0.56 個百分點，位居申萬一級行業(yè)分類第 25 位。圖表6： 以 2013 年 1 月 1 日為基期，食品飲料板塊指數(shù)與上證綜指走勢對比(日變化)資料來源：wind，中信建投圖表7： 申萬各子行業(yè)一周漲跌幅排名資料來源：wind，中信建投按子行業(yè)劃分：軟飲料領漲，子行業(yè)大多下跌本周食品飲料各子板塊中，漲跌幅由高到低分別為：軟飲料（+9.07%）、乳品（+0.10%）、白酒（-0.98%）、食品綜合（-3.37%