富國(guó)基金王園園~深耕“衣食住行康樂(lè)購(gòu)”七大板塊

1、內(nèi)容目錄基金經(jīng)理訪談錄 4 HYPERLINK l _TOC_250016 基金概況 7 HYPERLINK l _TOC_250015 基金經(jīng)理所管基金業(yè)績(jī)概況 7 HYPERLINK l _TOC_250014 基金基本信息介紹 7 HYPERLINK l _TOC_250013 基金業(yè)績(jī) 7 HYPERLINK l _TOC_250012 基金業(yè)績(jī)歸因 10 HYPERLINK l _TOC_250011 基金經(jīng)理選股擇時(shí)能力 10 HYPERLINK l _TOC_250010 不同市場(chǎng)環(huán)境適應(yīng)能力 12 HYPERLINK l _TOC_250009 基于行業(yè)視角的超額收益分解 13

2、 HYPERLINK l _TOC_250008 基金持倉(cāng)個(gè)股收益 15 HYPERLINK l _TOC_250007 基金持倉(cāng)偏好及風(fēng)險(xiǎn)控制 16 HYPERLINK l _TOC_250006 基金持倉(cāng)風(fēng)格 16 HYPERLINK l _TOC_250005 行業(yè)選擇偏好 17 HYPERLINK l _TOC_250004 基金資產(chǎn)配置、持股集中度、換手率 18 HYPERLINK l _TOC_250003 基金資產(chǎn)配置變化 18持股集中度 19換手率 19 HYPERLINK l _TOC_250002 6. 結(jié)語(yǔ) 20 HYPERLINK l _TOC_250001 風(fēng)險(xiǎn)提示

3、20 HYPERLINK l _TOC_250000 附錄 I 21圖表目錄圖 1：富國(guó)消費(fèi)主題凈值、相對(duì)強(qiáng)弱、相對(duì)最大回撤曲線 9圖 2：富國(guó)消費(fèi)主題按月滾動(dòng) 1 年收益排名變化/百分比 9圖 3：富國(guó)消費(fèi)主題月度絕對(duì)收益分布圖 10圖 4：富國(guó)消費(fèi)主題月度超額收益分布圖 10圖 5：富國(guó)消費(fèi)主題月度絕對(duì)收益、超額收益變化 10圖 6：富國(guó)消費(fèi)主題 T-M 模型選股擇時(shí)指標(biāo)變化趨勢(shì) 11圖 7：富國(guó)消費(fèi)主題 T-M 模型擬合優(yōu)度 12圖 8：富國(guó)消費(fèi)主題不同市場(chǎng)漲跌幅下絕對(duì)收益表現(xiàn) 12圖 9：富國(guó)消費(fèi)主題不同市場(chǎng)漲跌幅下超額收益表現(xiàn) 12圖 10：富國(guó)消費(fèi)主題在風(fēng)格輪動(dòng)下的收益率統(tǒng)計(jì)圖 1

4、3圖 11：富國(guó)消費(fèi)主題在風(fēng)格輪動(dòng)下的超額收益率統(tǒng)計(jì)圖 13圖 12：基金超額收益分解 13圖 13：富國(guó)消費(fèi)主題相對(duì)基準(zhǔn)超額收益分解結(jié)果 14圖 14：富國(guó)消費(fèi)主題相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)行業(yè)內(nèi)選股超額收益 15圖 15：富國(guó)消費(fèi)主題相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)各行業(yè)超配/低配及行業(yè)超額收益 15圖 16：富國(guó)消費(fèi)主題持有期間最長(zhǎng)的個(gè)股 16圖 17：富國(guó)消費(fèi)主題收益貢獻(xiàn)最高的個(gè)股 16圖 18：富國(guó)消費(fèi)主題風(fēng)格變化趨勢(shì) 17圖 19：富國(guó)消費(fèi)主題行業(yè)配置偏好 18圖 20：富國(guó)消費(fèi)主題資產(chǎn)配置變化 19圖 21：基金持股集中度 19圖 22：基金及同類(lèi)持股集中度對(duì)比 19圖 23：富國(guó)消費(fèi)主題半年期雙邊換手率，單位：

5、倍 20圖 24：富國(guó)消費(fèi)主題 Brinson 配置效應(yīng)超額收益貢獻(xiàn) 21圖 25：富國(guó)消費(fèi)主題 Brinson 選股效應(yīng)超額收益貢獻(xiàn) 21圖 26：富國(guó)消費(fèi)主題 Brinson 交互效應(yīng)超額收益貢獻(xiàn) 21表 1：基金經(jīng)理所管理基金業(yè)績(jī)情況 7表 2：富國(guó)消費(fèi)主題基本信息 7表 3：富國(guó)消費(fèi)主題各階段收益表現(xiàn) 8表 4：富國(guó)消費(fèi)主題各年收益表現(xiàn) 8表 5：富國(guó)消費(fèi)主題相似基金對(duì)比分析 9表 6：富國(guó)消費(fèi)主題 T-M 選股擇時(shí)分析結(jié)果 11作為富國(guó)基金的王牌基金經(jīng)理之一，王園園女士所管理的富國(guó)消費(fèi)主題基金今年以來(lái)的收益率達(dá)到了 56.71 ，2019 年基金收益達(dá) 74.29 ，在同類(lèi) 678

6、只基金中排名第 32 名。近幾年，消費(fèi)領(lǐng)域涌現(xiàn)出不少“大神”基金經(jīng)理，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)下，她如何從一眾基金經(jīng)理中脫穎而出？本文中可以看到王園園女士對(duì)消費(fèi)行業(yè)發(fā)展機(jī)遇的看法、組合的構(gòu)建心得以及對(duì)回撤控制的思考等等，她對(duì)自己的能力圈有著清晰的界定，劃定為“衣食住行康樂(lè)購(gòu)”七大板塊。同時(shí)，她對(duì)自己對(duì)行業(yè)深度和前瞻度的研究也有著較高的要求，她在組合上層面上將自己的研究成果進(jìn)行了充分的暴露，她的持股集中度較高，換手率低，并且淡化倉(cāng)位擇時(shí)。相對(duì)而言，她會(huì)對(duì)個(gè)股的成長(zhǎng)性、估值以及公司質(zhì)量等方面進(jìn)行嚴(yán)格把關(guān)，輔之以個(gè)股的回撤控制。此外，本文的第 2 至第 5 章節(jié)還從基金業(yè)績(jī)、業(yè)績(jī)歸因、基金配置偏好等角度對(duì)王園園

7、女士所管理的富國(guó)消費(fèi)主題基金進(jìn)行了全方位的量化分析?；鸾?jīng)理訪談錄1要點(diǎn)概覽：投資框架：持倉(cāng)集中度較高（倉(cāng)位基本保持在 80-90%之間）；淡化擇時(shí)（無(wú)論大盤(pán)點(diǎn)位如何，好的股票在被提前發(fā)現(xiàn)的前提下，還是能夠持續(xù)產(chǎn)生超額收益）。組合分為三塊：基石資產(chǎn)（估值、利潤(rùn)增速合理的穩(wěn)健類(lèi)股票）；拐點(diǎn)型、成長(zhǎng)型資產(chǎn)（提供收益彈性）；周期類(lèi)資產(chǎn)（屬于基金經(jīng)理能力圈、勝率較高）。行業(yè)研究：專(zhuān)注于七大板塊的研究，即“衣、食、住、行、康、樂(lè)、購(gòu)”。個(gè)股研究：對(duì)個(gè)股和行業(yè)的成長(zhǎng)性會(huì)要求比較高。選擇成長(zhǎng)股綜合考慮成長(zhǎng)性（公司增速在 25%以上）、估值以及公司質(zhì)量（商業(yè)模式、現(xiàn)金流等等）。換手率較低，做的抉擇越多，錯(cuò)的機(jī)

8、率就越大。風(fēng)險(xiǎn)控制：經(jīng)歷了 2018 年的市場(chǎng)之后，動(dòng)態(tài)調(diào)整投資框架新增了控制回撤的權(quán)重。不會(huì)用倉(cāng)位進(jìn)行擇時(shí)，更多通過(guò)衡量個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)收益比進(jìn)行擇時(shí)，在賣(mài)點(diǎn)的選擇上從右側(cè)向左側(cè)轉(zhuǎn)變。市場(chǎng)觀點(diǎn)：看重 5G 技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)的消費(fèi)紅利90 后、00 后逐漸成為新的消費(fèi)主力，看重以此帶來(lái)的細(xì)分賽道的新機(jī)會(huì)?！肮?富國(guó)基金)的文化強(qiáng)調(diào)絕對(duì)的真實(shí)，不需要死要面子，對(duì)于一些老標(biāo)的，看錯(cuò)就是看錯(cuò)了，而且要及時(shí)止損?！痹谀磥?lái)您組合的超額收益來(lái)自哪里？投資會(huì)遵循什么樣的思路？王園園：我們對(duì)自己研究的深度和前瞻度有比較高的要求，即使做不到行業(yè)研究深度1 內(nèi)容主要源自 2020 年 1 月 15 日的訪談紀(jì)要的前三，至

9、少也希望可以做到前五。我們希望對(duì)我們的研究成果進(jìn)行充分的暴露，所以我持倉(cāng)的集中度會(huì)比較高，同時(shí)會(huì)淡化擇時(shí)。我管基金接近三年的時(shí)間內(nèi)，基本上倉(cāng)位都是在 8090 之間。如果一家公司我們發(fā)現(xiàn)的時(shí)候利潤(rùn)不到 1 個(gè)億，并且預(yù)期未來(lái) 3 到 5 年可以達(dá)到 3 個(gè)億、5 個(gè)億，甚至 10 個(gè)億的利潤(rùn)體量，這種情況下不論大盤(pán)從 3000 點(diǎn)跌到 2000點(diǎn)，還是跌到 1000 點(diǎn)，股票本身還是會(huì)持續(xù)產(chǎn)生超額收益的，所以我們會(huì)淡化擇時(shí)。作為投資經(jīng)理，我管理時(shí)間只有 2、3 年，還屬于新司機(jī)。之前我更多通過(guò)動(dòng)態(tài)調(diào)整來(lái)保持組合一定的新鮮度。發(fā)現(xiàn)在現(xiàn)有持倉(cāng)的基礎(chǔ)上可以更好的提高收益的好股票的時(shí)候，積極的去填充新

10、的標(biāo)的。另外，因?yàn)橥顿Y不可能百分之百的正確，我們公司的文化也強(qiáng)調(diào)絕對(duì)的真實(shí)，不需要死要面子，對(duì)于一些老標(biāo)的，看錯(cuò)就是看錯(cuò)了，而且要及時(shí)止損。所以我們的動(dòng)態(tài)調(diào)整，一方面是找到好的股票，另外一方面如果現(xiàn)有股票已經(jīng)到達(dá)了目標(biāo)投資收益，或者發(fā)現(xiàn)看錯(cuò)了，要及時(shí)地承認(rèn)錯(cuò)誤。經(jīng)歷了 2018 年的市場(chǎng)之后，我的動(dòng)態(tài)調(diào)整投資框架里面新增了一個(gè)權(quán)重控制回撤。在原來(lái)的框架下，我們主要是靜下心來(lái)找牛股，充分分享股票的投資收益。雖然我們 17 年，包括 18 年上半年以來(lái)跑得還可以，但是經(jīng)歷 18 年下半年的極端回撤，收益一夜回到了解放前。大家知道做投資復(fù)利是最正確、最永恒的一條路，控制回撤的同時(shí)需要不停的去攢收益。

11、所以現(xiàn)在我自己會(huì)更加注重去控制回撤，讓復(fù)利產(chǎn)生更大的收益。我的組合一般是分三塊，第 1 塊我稱(chēng)為基石類(lèi)資產(chǎn)，這部分多是比較穩(wěn)健的一些股票，估值合理，利潤(rùn)增速一般來(lái)說(shuō)至少在 1520 以上，每年賺取公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)的錢(qián)，在組合里面能夠帶來(lái)穩(wěn)穩(wěn)的幸福。第 2 塊是我花最多精力想要尋找的個(gè)股和機(jī)會(huì)，比如拐點(diǎn)型或是成長(zhǎng)型的一些機(jī)會(huì)，這類(lèi)股票在組合里面主要貢獻(xiàn)收益彈性。比如說(shuō)拐點(diǎn)型的公司在拐之前，一般是要被大家拿在地上摩擦的，這個(gè)時(shí)候可想而知估值都會(huì)很便宜，并且業(yè)績(jī)可能不太好，如果這類(lèi)的公司或者行業(yè)出現(xiàn)基本面反轉(zhuǎn)，彈性就會(huì)特別大。比如 18 年年底的時(shí)候我組合里面的彈性資產(chǎn)是比較多的，當(dāng)時(shí)大家對(duì)經(jīng)濟(jì)都很悲觀

12、，但是估值都?xì)⒌搅?10倍多一點(diǎn)，如果你對(duì)某塊資產(chǎn)基本面有信心，它可以給你的組合提供比較大的彈性。第 3塊就是偏周期類(lèi)的資產(chǎn)，大家可能會(huì)覺(jué)得你是一只消費(fèi)基金，怎么會(huì)提到周期。這是由于我過(guò)去的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)包括輕工和農(nóng)業(yè)，輕工里面的造紙，包括養(yǎng)殖都屬于偏周期的行業(yè)，而我在研究養(yǎng)殖的過(guò)程中客觀來(lái)講已經(jīng)經(jīng)歷了將近三輪的周期，自己在這塊領(lǐng)域還是比較擅長(zhǎng)的。在有大概率的勝率的情況下，我愿意通過(guò)我對(duì)周期類(lèi)資產(chǎn)的研究來(lái)為我的組合提供一定的彈性?！凹夹g(shù)的進(jìn)步會(huì)最終服務(wù)于消費(fèi)者在 5G 的時(shí)代，我們應(yīng)該深入去研究，把握下一步的消費(fèi)紅利。”行業(yè)配置上您一般會(huì)有什么樣的限制嗎？王園園：我做投資一般不會(huì)有太多的條條框框。在

13、做研究的時(shí)候，雖然我看過(guò)的行業(yè)也不算少，但還是以傳統(tǒng)消費(fèi)為主。我自己做了投資以后給自己畫(huà)了一個(gè)圈，這個(gè)圈分為七大版塊，就是“衣、食、住、行、康、樂(lè)、購(gòu)”，我希望在自己的從業(yè)期間把這七大板塊作為自己深入研究的細(xì)分領(lǐng)域，可以持續(xù)的樹(shù)立自己的研究壁壘、提高自己的能力圈。其中，“衣、食、住、行”都是我之前當(dāng)研究員的時(shí)候有看的一些傳統(tǒng)消費(fèi)板塊，“康”就是醫(yī)藥，“樂(lè)”包括傳媒、消費(fèi)電子，傳統(tǒng)的“購(gòu)”就是百貨超市，現(xiàn)在還包括電商、O2O等這一類(lèi)?，F(xiàn)在我們 A 股上市的機(jī)制越來(lái)越好，所以可能后面還會(huì)有很多新興消費(fèi)的形式出現(xiàn)。所以這七大范圍前面是傳統(tǒng)消費(fèi)，后面新消費(fèi)的部分我也會(huì)持續(xù)去花力氣研究，希望在這里面擴(kuò)大

14、自己的能力圈和研究壁壘。站在目前這個(gè)位置往后看，雖然現(xiàn)在硬科技市場(chǎng)關(guān)注度高，但往后看，技術(shù)的進(jìn)步會(huì)最終服務(wù)于消費(fèi)者。像 4G 的背景下興起的滴滴打車(chē)、抖音、快手等等，5G 的背景下也會(huì)有新的消費(fèi)級(jí)的應(yīng)用。這一波紅利可能 A 股的投資者獲益比較少，在 5G 的時(shí)代，我們應(yīng)該深入去研究，把握下一步的消費(fèi)紅利。所以剛才問(wèn)到在板塊上的配置，我不會(huì)有特別條條框框的東西，我會(huì)根據(jù)我自己對(duì)消費(fèi)行業(yè)深入、前瞻性的研究，對(duì)基準(zhǔn)有一定的偏離，并且去超越基準(zhǔn)，這是我們主動(dòng)管理基金經(jīng)理共同的愿望和努力的方向。比如 18 年年底，內(nèi)地消費(fèi)指數(shù)農(nóng)業(yè)股的配置是 0，但是我當(dāng)時(shí)的配置將近 2030 個(gè)點(diǎn)。所以還是對(duì)于消費(fèi)的基

15、準(zhǔn)指數(shù)我會(huì)持續(xù)關(guān)注，但是我努力的方向是創(chuàng)造超額收益。“可能研究員出身的人都會(huì)想一家公司能從頭吃到尾是最牛逼的，但是經(jīng)過(guò)對(duì)以往市場(chǎng)的總結(jié)，我在賣(mài)點(diǎn)的選擇上可能會(huì)更多去做左側(cè)，不會(huì)再像原來(lái)做右側(cè)”您在控制回撤的時(shí)候一般會(huì)如何考量？王園園：剛才講到我不會(huì)通過(guò)做倉(cāng)位去控制我的回撤，倉(cāng)位主要在 8090，不會(huì)有倉(cāng)位上的大開(kāi)大合。我也在摸索，希望能夠提高自己的組合管理能力?？赡苎芯繂T出身的人都會(huì)想一家公司我能從頭吃到尾這是最牛逼的，但是經(jīng)過(guò)對(duì)以往市場(chǎng)的總結(jié)，我在賣(mài)點(diǎn)的選擇上可能會(huì)更多去做左側(cè)，不會(huì)再像原來(lái)做右側(cè)。因?yàn)槲也粫?huì)去判斷現(xiàn)在大盤(pán)未來(lái)是 4000 點(diǎn)還是 2500 點(diǎn)，這個(gè)我不擅長(zhǎng)也不會(huì)去做，我更多

16、還是通過(guò)自下而上選股，我自己擅長(zhǎng)的就是個(gè)股和基本面的跟蹤和分析判斷。舉個(gè)例子，19 年我在養(yǎng)殖上回撤的控制會(huì)比較好，4 月以后養(yǎng)殖回撤比較多，但我的凈值并沒(méi)有明顯回撤，這是通過(guò)我剛才講的在賣(mài)點(diǎn)的選擇上，我會(huì)在某個(gè)位置上去考慮個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)收益比。比如底部那個(gè)時(shí)候我賠率高，我勝率也很高，這個(gè)位置我肯定不會(huì)虧錢(qián)，只是掙多掙少掙快掙慢的問(wèn)題。但來(lái)到去年三四月份的時(shí)候，如果后面我還想再賺，可能也就 20左右的空間了，所以在賣(mài)點(diǎn)上更多的考慮風(fēng)險(xiǎn)收益比?！?0 后、00 后已經(jīng)逐步過(guò)渡成為了新的消費(fèi)的主力，這類(lèi)群體從小的生活條件較好，消 費(fèi)理念也有大幅提升，所以在消費(fèi)升級(jí)這條賽道上，很多細(xì)分的賽道都會(huì)有很好的

17、成長(zhǎng)性?！蹦容^看重個(gè)股哪些方面的特質(zhì)？王園園：大家可能感覺(jué)到我的風(fēng)格偏價(jià)值成長(zhǎng)，我對(duì)個(gè)股和行業(yè)的成長(zhǎng)性會(huì)要求比較高，所以我在挑選個(gè)股去深入研究的時(shí)候，比較看重的還是成長(zhǎng)性。原來(lái)投資、出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用很明顯，但之后肯定消費(fèi)是我們國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的核心的推動(dòng)力。同時(shí)，現(xiàn)在 90后、00 后已經(jīng)逐步過(guò)渡成為了新的消費(fèi)的主力，這一類(lèi)群體從小的生活條件都比較好，消費(fèi)理念也是有大幅提升，所以在消費(fèi)升級(jí)這條賽道上，很多細(xì)分的賽道都會(huì)有很好的成長(zhǎng)性。所以我在選成長(zhǎng)股的同時(shí)，還是希望至少向后看三年會(huì)有一倍左右的增長(zhǎng)，需要 25 或更高的增速，同時(shí)我對(duì)估值還是有一定的基準(zhǔn)，不是可以完全忽略的。假設(shè)你告訴我公司還行，

18、但是估值現(xiàn)在已經(jīng) 50 或者 100 倍，我可能會(huì)選擇讓股價(jià)等等基本面。第 3 個(gè)因素是公司的質(zhì)量，一般我們最關(guān)注的就是現(xiàn)金流，好在消費(fèi)企業(yè)因?yàn)槎际瞧?C 端，現(xiàn)金流一般都會(huì)比較好，還是有很多公司有預(yù)收款的。在我挑選個(gè)股的過(guò)程中，包括商業(yè)模式、現(xiàn)金流等等都會(huì)帶到我的篩選指標(biāo)里。“做的抉擇越多，錯(cuò)的機(jī)率就越大”您換手率比較低，更多會(huì)關(guān)注長(zhǎng)期的機(jī)會(huì)是嗎？王園園：對(duì)，我這兩年單邊的換手應(yīng)該都是在一倍左右，更多的是看長(zhǎng)期的股票。原來(lái)看一些教科書(shū)式的書(shū)，巴菲特說(shuō)它最喜歡的股票是買(mǎi)了以后不用考慮賣(mài)的，我當(dāng)時(shí)覺(jué)得怎么會(huì)有這種想法。但你做投資以后會(huì)發(fā)現(xiàn)你真的是希望遇到這種股票，因?yàn)槲覀冏龅木駬裨蕉?，錯(cuò)的機(jī)率就

19、越大，決定一次買(mǎi)再?zèng)Q定一次賣(mài)，假如每次的概率是 50，決定的次數(shù)越多，你的概率就是越低，所以我買(mǎi)的股票或看的股票，要求自己要深度研究，希望拿的可以時(shí)間長(zhǎng)一些，所以換手率一般比較低?；鸶艣r基金經(jīng)理所管基金業(yè)績(jī)概況截至 2020-06-30 王園園女士在管基金總規(guī)模 34.03 億，自基金接管之日起，王園園女士名下基金收益及排名表現(xiàn)如下。表 1：基金經(jīng)理所管理基金業(yè)績(jī)情況產(chǎn)品名稱(chēng)投資類(lèi)型基金管理起始日期區(qū)間絕對(duì)收益區(qū)間超額收益同類(lèi)基金區(qū)間收益排名同類(lèi)基金區(qū)間收益中位數(shù)滬深 300指數(shù)區(qū)間漲跌幅中證 800指數(shù)區(qū)間漲跌幅富國(guó)消費(fèi)主題偏股混合型基金2017/6/16174.21142.9614/46

20、678.4133.0526.49富國(guó)品質(zhì)生活偏股混合型基金2019/3/2086.4449.85144/63864.9222.4621.71富國(guó)內(nèi)需增長(zhǎng)偏股混合型基金2020/3/2647.9530.59202/80440.0226.1326.12資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所計(jì)算截止日期：2020-07-31基金基本信息介紹富國(guó)消費(fèi)主題（519915.OF）成立于 2014-12-12，偏股混合型基金。王園園女士自 2017-06-16 開(kāi)始接管該基金，截止 2020-06-30，基金規(guī)模約 15.67 億。表 2：富國(guó)消費(fèi)主題基本信息基金名稱(chēng)富國(guó)消費(fèi)主題基金管理人富國(guó)基金基金代碼519

21、915.OF基金托管人交通銀行業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)滬深 300 指數(shù)收益率*80 +中債綜合指數(shù)收益率*20基金規(guī)模(億元/20200630) 15.67產(chǎn)品類(lèi)型偏股混合型基金成立時(shí)間2014/12/12基金經(jīng)理任職時(shí)間2017/6/16投資目標(biāo)本基金主要投資于大消費(fèi)行業(yè)中具有持續(xù)增長(zhǎng)潛力的優(yōu)質(zhì)上市公司，以分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，追求超越業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的投資回報(bào)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)基金資產(chǎn)的中長(zhǎng)期穩(wěn)定增值?；鸬耐顿Y組合比例為：股票投資占基金資產(chǎn)的比例為 60 -95；投資于本基金定義的大消費(fèi)行業(yè)的證券不低于非現(xiàn)金基金資產(chǎn)的 80；每個(gè)交易日日終在扣除股指期貨合約需繳納的交易保證金后，現(xiàn)金或者到

22、期日在一年以?xún)?nèi)的政府債券不低于基金資產(chǎn)凈值的 5；股指期貨、權(quán)證及其他金融工具的投資比例符合法律法規(guī)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的規(guī)定。投資范圍資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所基金業(yè)績(jī)考慮基金接管之后的建倉(cāng)期間，對(duì)新接管基金的基金業(yè)績(jī)有效起始日期修正為基金接管日期的 3 個(gè)月之后。通過(guò)統(tǒng)計(jì)在各個(gè)階段基金的收益情況，可以看到基金業(yè)績(jī)管理能力突出。富國(guó)消費(fèi)主題有效起始日期 2017-09-13 至 2020-07-31，基金年化絕對(duì)收益 38.26 ，同類(lèi)基金排名 16/519（前 3.1 ），年化超額收益 33.98 ，同類(lèi)基金排名 11/519（前 2.1 ）；同時(shí)，基金最大回撤為 26.30 ，位于同類(lèi)基金

23、的后 19.8，相對(duì)最大回撤為 16.44 ，排名位于同類(lèi)基金后 46.6，基金對(duì)回撤的控制能力較為出色。有效起始日期以來(lái)，富國(guó)消費(fèi)主題以同類(lèi)基金排名后 19.8 的最大回撤，獲取了同類(lèi)基金排名前 3.1的絕對(duì)收益。表 3：富國(guó)消費(fèi)主題各階段收益表現(xiàn)今年以來(lái)近一季近半年近一年近兩年有效起始日期以來(lái)指標(biāo)基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名累計(jì)收益率62.6684/91848.5019/104174.0730/94776.60242/830134.7938/616154.4216/519年化收益率107.3784/918194.5519/104114

24、8.5630/94776.60242/83053.2338/61638.2616/519年化波動(dòng)率27.58407/91827.95787/104126.63415/94722.87364/83023.86325/61623.38309/519最大回撤12.57115/9186.85615/104112.57127/94712.57105/83019.19321/61626.30103/519夏普比率3.2142/9185.9539/10414.2919/9472.57140/8301.8517/6161.417/519Calmar 比率8.5437/91828.4093/104111.822

25、1/9476.0966/8302.7736/6161.4512/519指標(biāo)基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名累計(jì)超額收益率50.3266/91833.6412/104152.3018/94756.83224/830103.2435/616132.3811/519年化超額收益率86.2266/918134.9512/1041104.8918/94756.83224/83042.5635/61633.9811/519超額年化波動(dòng)率16.15589/91820.94924/104116.77617/94713.99515/83013.20412/61

26、613.84367/519相對(duì)最大回撤4.45150/9184.20412/10414.67163/9477.23297/83011.64258/61616.44242/519超額夏普比率4.0565/9185.10141/10414.3051/9472.76239/8302.1334/6161.7717/519超額 Calmar 比率19.3918/91832.1164/104122.4618/9477.86133/8303.6651/6162.0736/519資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所計(jì)算起始日期：2017-09-13；計(jì)算截止日期：2020-07-31長(zhǎng)期來(lái)看基金絕對(duì)收益、超額收

27、益、夏普比率、Calmar 比率等表現(xiàn)優(yōu)異，有效任職以來(lái)總體表現(xiàn)出色。分年度來(lái)看，富國(guó)消費(fèi)主題收益風(fēng)險(xiǎn)比率排名在 2019 年表現(xiàn)最好，2019年基金夏普比率為 2.75，位于同類(lèi)基金前 1.0，年化收益率為 73.50 ，位于同類(lèi)基金前 4.7，最大回撤為 10.86 ，位于同類(lèi)基金后 24.3。表 4：富國(guó)消費(fèi)主題各年收益表現(xiàn)2018201920200731有效起始日期以來(lái)指標(biāo)基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名累計(jì)收益率-18.46124/55274.2932/67862.6684/918154.4216/519年化收益率-18.51124/55273.5032/67

28、8107.3784/91838.2616/519年化波動(dòng)率24.23401/55220.44387/67827.58407/91823.38309/519最大回撤26.30145/55210.86165/67812.57115/91826.30103/519夏普比率-0.9072/5522.757/6783.2142/9181.417/519Calmar 比率-0.70105/5526.7733/6788.5437/9181.4512/519指標(biāo)基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名基金值同類(lèi)排名累計(jì)超額收益率0.81145/55244.7839/67850.3266/918132.381

29、1/519年化超額收益率0.81145/55244.3439/67886.2266/91833.9811/519超額年化波動(dòng)率13.82417/55211.99481/67816.15589/91813.84367/519相對(duì)最大回撤15.50383/5527.14248/6784.45150/91816.44242/519超額夏普比率-0.08131/5522.3648/6784.0565/9181.7717/519超額 Calmar 比率0.05154/5526.2155/67819.3918/9182.0736/519資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所計(jì)算起始日期：2017-09-13；

30、計(jì)算截止日期：2020-07-31下圖繪制了有效起始日期以來(lái)基金的凈值曲線、相對(duì)強(qiáng)弱曲線、動(dòng)態(tài)最大回撤曲線以及動(dòng)態(tài)相對(duì)最大回撤曲線?？梢钥吹剑粐?guó)消費(fèi)主題具有較為穩(wěn)定的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，基金凈值大幅跑贏基準(zhǔn)曲線?；鸹爻房刂戚^好，凈值曲線穩(wěn)定上升，基金的最大回撤保持在 30以?xún)?nèi)，相對(duì)基準(zhǔn)的回撤控制在 20以?xún)?nèi)。圖 1：富國(guó)消費(fèi)主題凈值、相對(duì)強(qiáng)弱、相對(duì)最大回撤曲線2.101.90.01.70.11.50.11.30.21.10.20.9 0.35550.7 0.52017-09-13 2017-12-13 2018-03-13 2018-06-13 2018-09-13 2018-12-13 2019-

31、03-13 2019-06-13 2019-09-13 2019-12-13 2020-03-13 2020-06-13動(dòng)態(tài)相對(duì)最大回撤(右軸)動(dòng)態(tài)最大回撤(右軸)富國(guó)消費(fèi)主題業(yè)績(jī)基準(zhǔn)相對(duì)強(qiáng)弱曲線0.350.4資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所下圖展示了基金按月滾動(dòng)的 1 年期收益排名情況，自有效起始日期以來(lái)，基金 1 年期排名表現(xiàn)能夠持續(xù)保持同類(lèi)基金中的優(yōu)異水平。圖 2：富國(guó)消費(fèi)主題按月滾動(dòng) 1 年收益排名變化/百分比2018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019

32、/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/060%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所我們從收益率相關(guān)性角度從全市場(chǎng)偏股混合型基金中分別篩選了與富國(guó)消費(fèi)主題同時(shí)期相關(guān)性分別最高的 9 只基金，結(jié)果如表 5 所示?？梢园l(fā)現(xiàn)，與同類(lèi)基金相比，富國(guó)消費(fèi)主題基金的收益率、夏普比率以及 Calmar 比率均較高，年化波動(dòng)率和最大回撤與同類(lèi)基金相比均偏低表 5：富國(guó)消費(fèi)主題相似基金對(duì)比分析富國(guó)消費(fèi)主題A 基金B(yǎng) 基金C 基金D 基金E 基金F 基金

33、G 基金H 基金I 基金相關(guān)系數(shù)1.0000.9220.9140.9110.9090.9070.9030.8990.8940.894累計(jì)收益率154.42158.6481.99159.9273.37155.23109.6076.63103.97120.21年化收益率38.2639.0623.0939.2921.0438.4229.2721.8228.0631.51年化波動(dòng)率23.3823.9121.7225.3624.8425.6627.1120.1527.8824.47最大回撤26.3029.3230.1330.6637.2930.8438.8427.2039.7330.22夏普比率1.41

34、51.4140.9501.3540.7891.3150.9980.9540.9421.150Calmar 比率1.4551.3320.7661.2820.5641.2460.7540.8020.7061.043資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所計(jì)算起始日期：2017-09-13；計(jì)算截止日期：2020-07-31下圖統(tǒng)計(jì)了富國(guó)消費(fèi)主題自有效起始日期以來(lái)月收益率和超額收益率的分布信息?？梢园l(fā)現(xiàn)，基金月超額收益集中在 0 -5區(qū)間范圍內(nèi)，展現(xiàn)了基金經(jīng)理良好的盈利能力。圖 3：富國(guó)消費(fèi)主題月度絕對(duì)收益分布圖圖 4：富國(guó)消費(fèi)主題月度超額收益分布圖基金絕對(duì)收益基金超額收益30%25%20%15%10%5

35、%0%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所分月來(lái)看，富國(guó)消費(fèi)主題在 34 個(gè)月中有 23 個(gè)月跑贏基準(zhǔn)，月度勝率為 67.6。根據(jù)基金月度絕對(duì)收益、超額收益的變化可以看出基金具有持續(xù)地獲取超額收益的能力。圖 5：富國(guó)消費(fèi)主題月度絕對(duì)收益、超額收益變化基金月度收益超額月度基金收益絕對(duì)月度基準(zhǔn)益對(duì)收絕0.250.20.150.10.0502017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092

36、018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/07-0.05-0.1-0.15-0.2資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所通過(guò)以上基金歷史業(yè)績(jī)的統(tǒng)計(jì)分析我們可以看到，富國(guó)消費(fèi)主題自有效起始日期以來(lái)收益排名表現(xiàn)優(yōu)異，具有突出的超額收益，基金月度勝率較高，為 67.6。接下來(lái)本文將通過(guò)對(duì)基金的收益進(jìn)行歸因分析、收益分解、風(fēng)格判斷等方法對(duì)基金的收益來(lái)

37、源、風(fēng)險(xiǎn)屬性進(jìn)行更深入的了解?；饦I(yè)績(jī)歸因基金經(jīng)理選股擇時(shí)能力基金經(jīng)理的選股能力和擇時(shí)能力的度量，可以通過(guò)對(duì)其管理基金的資產(chǎn)動(dòng)態(tài)配置能力分析入手。T-M 模型（Treynorand Mauzy,1966）在 CAPM 模型的基礎(chǔ)上引入市場(chǎng)超額收益的二次項(xiàng)來(lái)衡量基金經(jīng)理的市場(chǎng)把握能力，同時(shí)通過(guò)截距項(xiàng)得到基金經(jīng)理的選股能力： = + 1( ) + 2( )2 + 其中：為基金在各時(shí)期的復(fù)權(quán)單位凈值收益率；為市場(chǎng)組合在各時(shí)期的收益率；為市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；為隨機(jī)誤差項(xiàng)；為基金的超額收益；1 為基金組合與市場(chǎng)組合波動(dòng)的幅度；2為市場(chǎng)時(shí)機(jī)把握能力指標(biāo)。在模型中，2是判斷基金經(jīng)理是否具有市場(chǎng)擇時(shí)能力的指標(biāo)。

38、當(dāng)20 時(shí)，表明基金經(jīng)理具備擇時(shí)能力；當(dāng)20，由于( )2為非負(fù)數(shù)，故當(dāng)證券市場(chǎng)為多頭（ 0）時(shí)，基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)溢酬 的上漲幅度會(huì)大于市場(chǎng)投資組合的風(fēng)險(xiǎn)溢酬 的上漲幅度；反之，當(dāng)證券市場(chǎng)為空頭（ 0 時(shí)，表示基金經(jīng)理具備選股能力；當(dāng) 0）并且超配該板塊（即( 0）時(shí)，交互項(xiàng)對(duì)組合收益的貢獻(xiàn)是正向的。而當(dāng)投資經(jīng)理在特定板塊上具有正向的選股效應(yīng)（即 0）卻低配該板塊（即( 0）時(shí)，交互項(xiàng)對(duì)組合收益的貢獻(xiàn)是負(fù)向的。然而現(xiàn)實(shí)中，基金的全部持倉(cāng)明細(xì)僅在年報(bào)/半年報(bào)公布，這就為對(duì)基金組合進(jìn)行Brinson 分析的準(zhǔn)確性提出了更多的挑戰(zhàn)。我們假設(shè)在年報(bào)/半年報(bào)內(nèi)所公布的基金持倉(cāng)股票的持倉(cāng)區(qū)間為年報(bào)/半年

39、報(bào)核算截止日期（每年 12 月 31 日和 6 月 30 日）的前后 21 個(gè)交易日。實(shí)際情況下，基金公布的持倉(cāng)個(gè)股買(mǎi)入和賣(mài)出的時(shí)點(diǎn)可能并不完全相同?？梢宰⒁獾?，大部分之間內(nèi)，選股效應(yīng)保持對(duì)基金超額收益的正向貢獻(xiàn)，在 2020 年中報(bào)期間，交互效應(yīng)對(duì)基金超額收益的貢獻(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。圖 13：富國(guó)消費(fèi)主題相對(duì)基準(zhǔn)超額收益分解結(jié)果50.0% 40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0% -50.0% 2018/12018/72019/12019/72020/12020/7配置效應(yīng)3.6%-4.0%2.1%2.9%0.8%7.3%選股效應(yīng)14.7%41

40、.7%23.3%16.5%6.6%-16.1%交互效應(yīng)-14.7%-32.2%-24.3%-13.3%-4.2%20.0%分解超額收益之和3.6%5.5%1.0%6.2%3.2%11.2%資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所下圖列出了基金自接管以來(lái)每次年報(bào)/半年報(bào)核算截止日期前后 2 個(gè)月時(shí)間內(nèi)，基金相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)選股效應(yīng)超額收益最高的 15 個(gè)行業(yè)，綜合根據(jù)年報(bào)/半年報(bào)發(fā)布的基金持倉(cāng)來(lái)看，基金在電子、銀行、電力及公用事業(yè)和基礎(chǔ)化工等行業(yè)內(nèi)的選股效應(yīng)較為突出。結(jié)合5.2 基金行業(yè)選擇偏好的結(jié)果，可以看到基金在行業(yè)總體配置較高的食品飲料、輕工制造等行業(yè)都有較高的行業(yè)內(nèi)選股超額收益。圖 14：富國(guó)消費(fèi)

41、主題相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)行業(yè)內(nèi)選股超額收益2018/ 12018/ 72019/ 12019/ 72020/ 12020/ 7電子%-0. 212. 994. 231. 112. 584. 66-1. 17-0. 02-1. 78%銀行%21. 08%0. 64%0. 15%20. 1416. 61%-0. 33%0. 34-0. 16%-1. 28%電力及公用事業(yè)基礎(chǔ)化工%9. 60%4. 99%0. 01%-0. 02%0. 03%-0. 25%0. 13%-0. 04%0. 51%-0. 18%計(jì)算機(jī)通信汽車(chē)石油石化%0. 09%0. 45%0. 28%0. 03%-0. 09%-0. 03%0

42、. 01%0. 11%-0. 04%-0. 01%-0. 09%1. 60%6. 06%-0. 12%-0. 20%-0. 06-1. 39%-0. 32%-0. 54%-0. 13%機(jī)械 食品飲料家電-0. 08%0. 13%-0. 02%0. 52%0. 28%0. 60%1. 19%-0. 19%-0. 13%0. 01%0. 10%0. 05%0. 19%0. 280. 16%-0. 19%0. 21%-0. 23%0. 26%國(guó)防軍工0. 08%0. 02%-0. 02%-0. 12%1. 01%-0. 39%-0. 02%傳媒0. 03%0. 07%0. 10%0. 03%-0.

43、03紡織服裝交通運(yùn)輸0. 46%-0. 040. 00%0. 36%-0. 02%0. 07%0. 00%-0. 01-0. 12%0. 00%-0. 16%輕工制造綜合0. 00%0. 00%0. 04%0. 06%0. 01%0. 02%-0. 01%0. 01%0. 01%-0. 01%0. 04%-0. 32%-0. 01%-0. 13%建筑0. 06%0. 21%0. 23%0. 01%-0. 13鋼鐵 綜合金融-0. 01%0. 14%0. 02%0. 03%-0. 01消費(fèi)者服務(wù)煤炭商貿(mào)零售建材電力設(shè)備及新能源-0. 04%-0. 07%-0. 04%-0. 04%-0. 170

44、. 04%-0. 05%0. 11%0. 11% 0. 03%0. 13%0. 04%0. 02%-0. 04%0. 08%-0. 06%-0. 12%-0. 01% 0. 01%-0. 05%-0. 04%0. 02%-0. 03%-0. 03%-0. 11-0. 09%0. 08%-0. 11%-0. 09%-0. 15%-0. 71%有色金屬%0. 26%0. 15%0. 03%-0. 40%-0. 60%農(nóng)林牧漁醫(yī)藥-4. 08%-0. 58%-1. 37%房地產(chǎn)-0. 02%1. 22%-1. 190. 10%0. 04%-0. 17%0. 67%0. 01%0. 05%0. 55%

45、0. 41%0. 38%-0. 12%-0. 18%0. 25-0. 11%-0. 71%-2. 16%-0. 75%非銀行金融%1. 26% 0. 48資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所通過(guò)下圖我們可以發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于基準(zhǔn)，富國(guó)消費(fèi)主題在食品飲料、輕工制造、商貿(mào)零售以及醫(yī)藥等行業(yè)都有較大幅度的超配，對(duì)基金行業(yè)配置超額收益貢獻(xiàn)較高的行業(yè)主要為食品飲料、消費(fèi)者服務(wù)、家電以及傳媒等行業(yè)。圖 15：富國(guó)消費(fèi)主題相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)各行業(yè)超配/低配及行業(yè)超額收益0.40.20-0.2-0.4食 輕 商品 工 貿(mào)飲 制 零料 造 售醫(yī) 消 農(nóng) 紡藥 費(fèi) 林 織者 牧 服服 漁 裝務(wù)傳 家 綜 綜 煤媒 電 合 合

46、炭金融建 鋼 國(guó) 石材 鐵 防 油軍 石工 化基 電 機(jī) 通 計(jì)礎(chǔ) 力 械 信 算化 設(shè) 機(jī)工 備有 電 交 汽色 力 通 車(chē)金 及 運(yùn)屬 公 輸建 電 房 非 銀筑 子 地 銀 行產(chǎn) 行金融0.250.150.05-0.05-0.15-0.252018/12018/72019/12019/72020/12020/7 行業(yè)配置超額收益資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所基金持倉(cāng)個(gè)股收益下圖對(duì)基金在年報(bào)、半年報(bào)和季報(bào)所公布過(guò)的所有持股信息進(jìn)行了匯總，假設(shè)基金對(duì)每只個(gè)股在財(cái)報(bào)公布日開(kāi)始持有，保持至個(gè)股連續(xù)出現(xiàn)最晚時(shí)點(diǎn)的下一季度末，計(jì)算區(qū)間內(nèi)個(gè)股持倉(cāng)的年化收益貢獻(xiàn)。以下羅列了在持倉(cāng)假設(shè)下基金持有時(shí)間最

47、長(zhǎng)的 15 只個(gè)股，以及在財(cái)報(bào)中出現(xiàn)兩次以上且年化收益貢獻(xiàn)最大的個(gè)股?？梢钥吹礁粐?guó)消費(fèi)主題中持有時(shí)間最長(zhǎng)的 15 只個(gè)股中有 11 只個(gè)股收益貢獻(xiàn)為正，基金具有優(yōu)秀的長(zhǎng)期選股能力。圖 16：富國(guó)消費(fèi)主題持有期間最長(zhǎng)的個(gè)股股票持有區(qū)區(qū)間最早出現(xiàn) 區(qū)間最后出現(xiàn) 持有期股票簡(jiǎn)稱(chēng)行業(yè)間年化收益日期貢獻(xiàn)日期數(shù)中順潔柔輕工制造3.12%2017/09/292020/06/3012五糧液食品飲料4.57%2017/09/292020/06/3012貴州茅臺(tái)食品飲料3.18%2017/12/292020/06/3011古井貢酒食品飲料2.53%2017/12/292019/12/319重慶百貨商貿(mào)零售0.69

48、%2018/06/292019/09/306伊利股份食品飲料1.14%2019/06/282020/06/305合興包裝輕工制造1.42%2018/06/292019/06/285格力電器家電0.43%2019/06/282020/06/305新和成醫(yī)藥2.83%2019/03/292020/03/315美克家居輕工制造-2.56%2017/09/292018/06/294南極電商商貿(mào)零售-2.26%2017/09/292018/06/294華蘭生物醫(yī)藥3.62%2019/03/292019/12/314瀘州老窖食品飲料-0.12%2019/06/282019/12/313分眾傳媒傳媒-1.5

49、1%2017/12/292018/06/293伊利股份食品飲料0.59%2017/09/292018/03/303資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所在財(cái)報(bào)中出現(xiàn)次數(shù)超過(guò)兩期的個(gè)股中，對(duì)基金收益貢獻(xiàn)最大的行業(yè)有食品飲料、醫(yī)藥以及輕工制造等行業(yè)，收益貢獻(xiàn)較高的個(gè)股包括青島啤酒、五糧液以及華蘭生物等等。圖 17：富國(guó)消費(fèi)主題收益貢獻(xiàn)最高的個(gè)股股票持有區(qū)區(qū)間最早出現(xiàn) 區(qū)間最后出現(xiàn) 持有期股票簡(jiǎn)稱(chēng)行業(yè)間年化收益日期貢獻(xiàn)日期數(shù)青島啤酒食品飲料7.30%2019/12/312020/06/303五糧液食品飲料4.57%2017/09/292020/06/3012華蘭生物醫(yī)藥3.62%2019/03/2920

50、19/12/314新和成醫(yī)藥3.39%2017/09/292018/03/303貴州茅臺(tái)食品飲料3.18%2017/12/292020/06/3011中順潔柔輕工制造3.12%2017/09/292020/06/3012新和成醫(yī)藥2.83%2019/03/292020/03/315格力電器家電2.56%2017/09/292018/03/303古井貢酒食品飲料2.53%2017/12/292019/12/319合興包裝輕工制造1.42%2018/06/292019/06/285錦江酒店消費(fèi)者服務(wù)1.30%2019/12/312020/06/303伊利股份食品飲料1.14%2019/06/282

51、020/06/305重慶啤酒食品飲料1.06%2018/06/292018/12/283重慶百貨商貿(mào)零售0.69%2018/06/292019/09/306伊利股份食品飲料0.59%2017/09/292018/03/303資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所由于假設(shè)股票持倉(cāng)一直保持持有至最后出現(xiàn)時(shí)點(diǎn)的下一季度末，真實(shí)情況下的股票買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)可能存在一定差異，實(shí)際個(gè)股的收益貢獻(xiàn)結(jié)果會(huì)因此有所差別。基金持倉(cāng)偏好及風(fēng)險(xiǎn)控制基金持倉(cāng)風(fēng)格基金經(jīng)理的投資風(fēng)格可以通過(guò)基金在風(fēng)格因子上的投資權(quán)重變化來(lái)探究。我們使用巨潮風(fēng)格指數(shù)2將市場(chǎng)劃分為大盤(pán)成長(zhǎng)、大盤(pán)價(jià)值、中盤(pán)成長(zhǎng)、中盤(pán)價(jià)值、小盤(pán)成長(zhǎng)和小盤(pán)價(jià)值 6 種投資風(fēng)格

52、。構(gòu)建以下風(fēng)格回歸分析模型, = + 1,1, + 2,2, + + 6,6, + 2 依據(jù)深圳證券信息公司發(fā)布的巨潮風(fēng)格系列指數(shù)編制方案可知，大盤(pán)指數(shù)是從巨潮 1000 指數(shù)成份股中按照流通市值大小排序選取前 200只股票構(gòu)成的，小盤(pán)指數(shù)是從巨潮 1000 指數(shù)成份股中按照流通市值大小排序選取后 500 只股票構(gòu)成的。價(jià)值因子是依據(jù)每股收益與價(jià)格比率、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與價(jià)格比率、股息收益率、每股凈資產(chǎn)與價(jià)格比率四個(gè)變量計(jì)算風(fēng)格 Z 值。成長(zhǎng)因子是依據(jù)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率三個(gè)變量計(jì)算風(fēng)格 Z 值。不同風(fēng)格指數(shù)則是依據(jù)大小盤(pán)和價(jià)值成長(zhǎng)來(lái)兩個(gè)維度來(lái)進(jìn)行劃分的。其中：Rp為基

53、金在各時(shí)期的復(fù)權(quán)單位凈值收益率；Rfk（k = 1,2, ,6）為各時(shí)期各個(gè)風(fēng)格指數(shù)收益率；為基金的超額收益；wk（k = 1,2, ,6）為風(fēng)格指數(shù)上的投資權(quán)重；為隨機(jī)誤差項(xiàng)。事實(shí)上，由于中國(guó)市場(chǎng)一般不允許做空股票，所以wk（k = 1,2, ,6）會(huì)限制為非負(fù)。同時(shí)，由于倉(cāng)位限制，所有風(fēng)格指數(shù)的投資權(quán)重合計(jì)不應(yīng)超過(guò) 1。即投資權(quán)重的約束為：60 1（ = 1,2, ,6）; 1=1另外，富國(guó)消費(fèi)主題契約規(guī)定：基金股票投資占基金資產(chǎn)的比例范圍為 6095，因此對(duì)于股票倉(cāng)位的限制會(huì)有進(jìn)一步如下約束：60.60 0.95=1通過(guò)對(duì)基金經(jīng)理接任以來(lái)每交易日復(fù)權(quán)單位凈值增長(zhǎng)率進(jìn)行有約束的線性回歸（回

54、歸時(shí)間窗口為每交易日向前三個(gè)月），得到下面的基金風(fēng)格變化趨勢(shì)。圖 18：富國(guó)消費(fèi)主題風(fēng)格變化趨勢(shì)1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0大盤(pán)成長(zhǎng)大盤(pán)價(jià)值中盤(pán)成長(zhǎng)中盤(pán)價(jià)值小盤(pán)成長(zhǎng)小盤(pán)價(jià)值1.0 0.80.60.40.20.0資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所可以看到，自有效起始日期以來(lái)，富國(guó)消費(fèi)主題整體偏向成長(zhǎng)風(fēng)格，2018 年期間除了成長(zhǎng)風(fēng)格，基金對(duì)價(jià)值風(fēng)格也有所配置，2019 年至今，基金風(fēng)格配置逐漸轉(zhuǎn)移至大盤(pán)成長(zhǎng)型風(fēng)格。行業(yè)選擇偏好依據(jù)中信行業(yè)一級(jí)分類(lèi)，對(duì)基金半年報(bào)和年報(bào)公布的持股進(jìn)行行業(yè)歸類(lèi)，可以發(fā)現(xiàn)， 基金整體對(duì)食品飲料、輕工制造、醫(yī)藥以及商貿(mào)零售等行業(yè)的配置

55、比例較高，自有效起始 日期以來(lái)，基金對(duì)食品飲料行業(yè)的配置總體較高，行業(yè)持倉(cāng)比例占總資產(chǎn)比例平均約33.78 。2019 年年報(bào)期間，基金對(duì)消費(fèi)以及輕工制造的配置有小幅下降，對(duì)醫(yī)藥、消費(fèi)者服務(wù)、傳媒、電子等行業(yè)的配置有所上升。圖 19：富國(guó)消費(fèi)主題行業(yè)配置偏好2017/122018/62018/122019/62019/122020/650.0% 45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%食輕商品工醫(yī)貿(mào)家飲制藥零電料造售農(nóng)紡交林傳織電通牧媒服子運(yùn)漁裝輸消非基費(fèi)銀機(jī)礎(chǔ)計(jì)者行械化算服金機(jī)務(wù)融工電力石國(guó)及汽油防公車(chē)石軍用化工事業(yè)電力設(shè)通銀備信行及新

56、能源2017/ 1232. 3%18. 1%13. 4%8. 4%11. 0%0. 0%3. 6%0. 0%0. 0%2. 1%1. 8%0. 0%0. 0%0. 0%0. 0%0. 0% 0. 0% 2018/ 631. 3%26. 4%8. 5%12. 7%0. 0%3. 2%1. 8%0. 0%0. 0%0. 0%0. 0%2018/ 1226. 9%17. 4%2. 0%13. 0%1. 0%14. 0%7. 2%0. 0%0. 0%2019/ 646. 4% 13. 8% 17. 8% 4. 7%6. 9% 0. 3% 0. 6%0. 0%0. 0%0. 0%0. 0% 0. 0%0

57、. 0%0. 0%2019/ 1238. 6% 6. 0% 21. 4%6. 8% 13. 8%2. 3%2. 5%0. 0% 0. 0% 0. 0%0. 0%0. 0%料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所基金資產(chǎn)配置、持股集中度、換手率基金資產(chǎn)配置變化通過(guò)富國(guó)消費(fèi)主題每季度公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，可以看到基金倉(cāng)位主要保持在 80.7到 91.3之間。圖 20：富國(guó)消費(fèi)主題資產(chǎn)配置變化10.90.80.70.60.50.40.30.20.106000500040003000200010000股票市值占比債券市值占比現(xiàn)金占比其他資產(chǎn)占比基準(zhǔn)權(quán)益指數(shù)(右軸)資料來(lái)源：Wind,天風(fēng)證券研究所5.3.2. 持股集中