2022年水井坊研究報(bào)告

1、2022年水井坊研究報(bào)告一、穩(wěn)中求進(jìn)積極謀變，水井坊揚(yáng)帆再啟航1.1帝亞吉?dú)W外資控股，經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略持續(xù)改進(jìn)水井坊歷史悠久，可追溯至明末清初的“全興成酒坊”，至今已有約600年歷史，被譽(yù)為“中國(guó)白酒第一坊”。公司名酒血統(tǒng)純正，早年主營(yíng)產(chǎn)品“全興大曲”與五糧液、瀘州老窖、劍南春、郎酒、沱牌大曲同列為“川酒六朵金花”之一，是第二屆全國(guó)評(píng)酒會(huì)的老八大名酒之一。1999年，全興集團(tuán)將全興酒業(yè)注入上市公司四川制藥，將之更名為全興股份。2000年，全興股份推出高端子品牌“水井坊”。2004年，四川制藥從全興股份中剝離，全興股份于2006年更名為水井坊。2006年起，全球第一烈酒集團(tuán)帝亞吉?dú)W開(kāi)始收購(gòu)全興集團(tuán)股份，

2、2011年成為水井坊間接實(shí)控人；2013年，全興集團(tuán)成為帝亞吉?dú)W全資子公司；2018年起，帝亞吉?dú)W子公司以要約收購(gòu)方式增持水井坊股權(quán)。目前，帝亞吉?dú)W通過(guò)水井坊集團(tuán)和GrandMetropolitan間接持有公司63.16%股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。帝亞吉?dú)W作為全球第一烈酒巨頭，具備豐富的并購(gòu)管理經(jīng)驗(yàn)，尤其對(duì)水井坊合規(guī)、內(nèi)控等方面進(jìn)行明顯賦能。2006-2008年，水井坊與帝亞吉?dú)W達(dá)成深度合作，公司在管理、營(yíng)銷(xiāo)、創(chuàng)新研發(fā)和質(zhì)量控制等方面獲得了長(zhǎng)足發(fā)展。2008年，公司高檔酒收入突破10億元，水井坊系列酒銷(xiāo)售量達(dá)到2000噸，同比增長(zhǎng)超30%。2009-2014年，兩位外籍總經(jīng)理柯明思、大米分別上任

3、，但因中西方酒文化差異，公司將戰(zhàn)略重心放在海外市場(chǎng)增長(zhǎng)，同時(shí)由于國(guó)內(nèi)白酒周期在2012年迎來(lái)拐點(diǎn)，公司白酒業(yè)務(wù)出現(xiàn)下滑。2015年，范福祥接任水井坊總經(jīng)理，開(kāi)展一系列產(chǎn)品、渠道方面的革新，助力業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)：1）確定了典藏、井臺(tái)和臻釀八號(hào)三大核心產(chǎn)品；2）市場(chǎng)方面，開(kāi)拓“5+5+5”核心區(qū)域；3）舍棄扁平化戰(zhàn)略，推行新總代模式，持續(xù)強(qiáng)化銷(xiāo)售前端管理，推動(dòng)核心門(mén)店建設(shè)。公司在此階段實(shí)現(xiàn)了高速發(fā)展，2015-2018年?duì)I收、凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別達(dá)到49%、87%，位列白酒上市公司第一。2019年，范福祥卸任，危永標(biāo)成為水井坊新總經(jīng)理。新管理層繼續(xù)優(yōu)化核心門(mén)店建設(shè)，在疫情期間主動(dòng)控貨，取消部分任務(wù)考核，

4、對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商和門(mén)店進(jìn)行幫扶，使公司平穩(wěn)過(guò)渡。2020年，朱鎮(zhèn)豪代行總經(jīng)理職責(zé)，于2021年再次推出員工持股計(jì)劃，激勵(lì)中層以上核心骨干，有助于提升公司經(jīng)營(yíng)活力。此外，朱總正視公司不足之處，提高對(duì)核心消費(fèi)意見(jiàn)領(lǐng)袖的重視程度，首先在四川省內(nèi)進(jìn)行試點(diǎn)。綜合而言，經(jīng)過(guò)數(shù)任管理層的變革后，公司的經(jīng)營(yíng)治理戰(zhàn)略更加貼合國(guó)內(nèi)白酒市場(chǎng)環(huán)境，為長(zhǎng)期成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。2015年以來(lái)，公司制定了一系列產(chǎn)品、渠道等方面戰(zhàn)略性改革，疊加白酒周期上行，推動(dòng)公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)高速增長(zhǎng)至2021年46.32、11.99億元，2015-2021年CAGR分別達(dá)到32.5%、54.6%。對(duì)比主要白酒上市公司2015-20

5、21年?duì)I收和凈利潤(rùn)C(jī)AGR，水井坊表現(xiàn)優(yōu)異，營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速均排名靠前。1.2圍繞核心產(chǎn)品，深耕八大市場(chǎng)目前，公司形成以典藏、井臺(tái)和臻釀八號(hào)為核心，輔以水井坊其他系列、天號(hào)系列的產(chǎn)品矩陣。臻釀八號(hào)、井臺(tái)、典藏均處于次高端價(jià)位帶，目前終端價(jià)格分別約為350、500、730元/瓶。2021年，公司發(fā)布升級(jí)后的新版典藏，定價(jià)1399元/瓶，終端指導(dǎo)價(jià)比原先典藏大師版高200元。2022年4月，公司發(fā)布升級(jí)版井臺(tái)，定價(jià)808元/瓶，終端指導(dǎo)價(jià)比舊版井臺(tái)高100元。預(yù)計(jì)未來(lái)升級(jí)版典藏、井臺(tái)將會(huì)逐步替代老版產(chǎn)品，推動(dòng)批價(jià)和終端成交價(jià)穩(wěn)步上行。核心產(chǎn)品以外，超高端價(jià)位帶，公司擁有產(chǎn)品菁翠，定價(jià)約1700元；

6、產(chǎn)品元明清以收藏價(jià)值為主。次高端價(jià)位帶，井臺(tái)龍鳳版、鴻運(yùn)、梅蘭竹菊豐富產(chǎn)品矩陣，價(jià)格位于300-600元/瓶。中高端價(jià)位帶，小水井、天號(hào)陳補(bǔ)充300元以下產(chǎn)品體系。公司高檔白酒銷(xiāo)售占比呈上升趨勢(shì)。公司高檔白酒包括水井坊系列產(chǎn)品，中檔白酒包括天號(hào)系列產(chǎn)品。2017-2021年，公司高檔白酒銷(xiāo)售額占比從94.1%增長(zhǎng)至97.6%。拆分結(jié)構(gòu)，2021年，臻釀八號(hào)和井臺(tái)2021年合計(jì)收入達(dá)到約40億元，占比約88%；另一個(gè)重要單品典藏占比約8%。圍繞核心產(chǎn)品，公司劃分八大區(qū)域?yàn)楹诵匿N(xiāo)售市場(chǎng)，精耕細(xì)作下八大市場(chǎng)比重提升。2020年，八大市場(chǎng)合計(jì)占收入比重約58%，相較2018年提升2%。八大市場(chǎng)分別為江

7、蘇、湖南、河南、四川、廣東、浙江、上海、天津，其中江蘇、湖南、河南業(yè)績(jī)排名前三，2020年分別貢獻(xiàn)收入約6.4、4.5、4.3億元。二、次高端擴(kuò)容空間巨大，疫情緩解消費(fèi)升級(jí)再起2.1回顧次高端酒發(fā)展歷史，增速?gòu)椥愿哂诟叨司拼胃叨藘r(jià)格帶周期回顧次高端價(jià)格帶在20092010年左右開(kāi)始崛起。從宏觀背景來(lái)看，2008年全球金融危機(jī)之后，國(guó)內(nèi)開(kāi)啟四萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，基建投資等拉動(dòng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)上行，對(duì)中高檔白酒形成較強(qiáng)的需求。2009年上半年開(kāi)始，飛天批價(jià)進(jìn)入上行通道，高端白酒需求旺盛，白酒行業(yè)景氣度上行；以山西汾酒、洋河股份、水井坊、酒鬼酒和舍得酒業(yè)為代表的次高端酒企營(yíng)收增速快速上行。這一階段持續(xù)到201

8、2年中左右，受?chē)?guó)務(wù)院收緊三公消費(fèi)、酒鬼酒塑化劑事件等一系列事件影響，白酒進(jìn)入周期低谷，次高端價(jià)格帶出現(xiàn)萎縮。經(jīng)過(guò)2013年至2014年的調(diào)整，白酒行業(yè)在2015年、2016年開(kāi)始迎來(lái)復(fù)蘇。飛天批價(jià)在2016年初開(kāi)始進(jìn)入上行通道，高端酒需求上行后，次高端酒持續(xù)受益，加速擴(kuò)容。這一階段持續(xù)到2019年初左右，此后受2020年初的疫情影響等，白酒行業(yè)短暫調(diào)整，次高端酒增速放緩，洋河受渠道調(diào)整影響出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2020年下半年開(kāi)始，受益于宏觀經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，高端酒消費(fèi)較為旺盛，飛天批價(jià)快速上行。次高端酒再次進(jìn)入擴(kuò)容階段，以山西汾酒等為代表的全國(guó)化次高端酒企收入快速增長(zhǎng)。2021年上半年，受疫情影響飛天批價(jià)有

9、所回落，次高端酒企增速也有所放緩；但隨著疫情逐步得到控制，國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)措施逐步實(shí)施，飛天批價(jià)企穩(wěn)回升，行業(yè)景氣度上行，次高端酒有望回到擴(kuò)張區(qū)間。從酒企的層面來(lái)看，各家酒企次高端產(chǎn)品的增速與白酒整體周期吻合。2009年至2010年基本是各家酒企次高端產(chǎn)品放量突破，規(guī)模向上達(dá)到10億元以上的階段。之后，各酒企次高端產(chǎn)品在2013年至2014年普遍出現(xiàn)重大調(diào)整，并在2015年之后開(kāi)始進(jìn)入新的擴(kuò)容階段。青花汾酒收入在2009年收入同比增長(zhǎng)翻番以上，之后延續(xù)高增趨勢(shì)，2012年達(dá)到接近20億的收入規(guī)模。2008年至2012年之間的年均增速在60%以上。2015年，青花汾酒恢復(fù)正增長(zhǎng)，此后連續(xù)正增長(zhǎng)，2

10、021年收入規(guī)模達(dá)到約65億元。洋河夢(mèng)之藍(lán)收入在2010年爆發(fā)，2011收入實(shí)現(xiàn)翻番以上的增長(zhǎng)，接近30億元的收入規(guī)模。之后，夢(mèng)之藍(lán)收入在2016年恢復(fù)增長(zhǎng)，雖然2019年開(kāi)始洋河經(jīng)歷渠道調(diào)整以及夢(mèng)6+/夢(mèng)3水晶版先后升級(jí)上市等因素的影響，但2019年至2021年整體仍實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的增長(zhǎng)。水井坊中高檔酒（以次高端井臺(tái)和臻釀八號(hào)為主）收入在2010年至2012年間從9億元增長(zhǎng)到16億元；2013年至2014年連續(xù)兩年下滑；2015年起開(kāi)始穩(wěn)定增長(zhǎng)，2021年收入規(guī)模達(dá)到45億元左右（14-21CAGR+44%）。酒鬼酒和內(nèi)參酒產(chǎn)品收入在2010年至2012年間從4億元增長(zhǎng)到14億元；2013年和2

11、014年經(jīng)歷調(diào)整后，2015年開(kāi)始穩(wěn)定增長(zhǎng)，2021年收入達(dá)到30億元。次高端酒增速?gòu)椥愿哂诟叨司疲笠咔闀r(shí)代有望快速反彈復(fù)盤(pán)歷史，在行業(yè)高景氣度階段，次高端酒營(yíng)收增速?gòu)椥愿哂诟叨司?，且全?guó)化次高端酒的增速和區(qū)域次高端酒的增速接近：1）2010年至2012年，高端酒年化增速約36%，全國(guó)化次高端酒年化增速約65%；2）2015至2019年，高端酒年化增速約20%，全國(guó)化次高端酒年化增速約36%，區(qū)域次高端酒年化增速約35%；3）2021年，高端酒同比增長(zhǎng)12%，全國(guó)化次高端酒同比增長(zhǎng)53%，區(qū)域次高端酒同比增長(zhǎng)45%。2.2多因素驅(qū)動(dòng)次高端酒增長(zhǎng)，未來(lái)擴(kuò)容空間巨大消費(fèi)升級(jí)是次高端酒增長(zhǎng)的核心驅(qū)

12、動(dòng)力次高端酒需求擴(kuò)容的核心驅(qū)動(dòng)力首先來(lái)自消費(fèi)升級(jí)，而這源于居民收入水平的提升，尤其是高收入人群。總體上看，2015年至2021年以來(lái)，國(guó)內(nèi)高收入群體的收入增速較高，20%高收入戶(hù)的收入增速位居各層次人群的前列，2021年人均可支配收入達(dá)到8.6萬(wàn)元。消費(fèi)次高端酒的多為高收入人群，次高端及區(qū)域名酒收入增速基本與前20%高收入戶(hù)收入增速、豪車(chē)和奢侈品等銷(xiāo)售增速變化趨勢(shì)重合，可以預(yù)期高收入人群擴(kuò)容與收入增長(zhǎng)對(duì)次高端酒擴(kuò)容的驅(qū)動(dòng)作用。（注：本段所述次高端及區(qū)域名酒包含山西汾酒、洋河股份、水井坊、酒鬼酒、舍得酒業(yè)、古井貢酒、今世緣、口子窖和迎駕貢酒）國(guó)內(nèi)高凈值人群人數(shù)的持續(xù)增長(zhǎng)也從側(cè)面印證了次高端酒擴(kuò)容

13、的驅(qū)動(dòng)力較強(qiáng)且具備延續(xù)性。參考2021中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告，國(guó)內(nèi)個(gè)人可投資資產(chǎn)超過(guò)1千萬(wàn)的人數(shù)從2008年的30萬(wàn)人增長(zhǎng)到2020年的262萬(wàn)人，CAGR接近20%；國(guó)內(nèi)高凈值人群的可投資資產(chǎn)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，從2008年的8萬(wàn)億元增長(zhǎng)至2020年84萬(wàn)億元，CAGR超過(guò)20%；且預(yù)期未來(lái)繼續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。高端酒需求溢出，加強(qiáng)次高端規(guī)模增長(zhǎng)拆解白酒消費(fèi)場(chǎng)景，應(yīng)酬場(chǎng)合（商務(wù)、私人等）、聚會(huì)場(chǎng)合（公司、朋友、家庭聚會(huì)等）等仍是目前主要白酒消費(fèi)場(chǎng)景；這些消費(fèi)場(chǎng)景的社交屬性強(qiáng)，對(duì)好酒、名酒的需求高。同時(shí)，隨著居民消費(fèi)水平提升，聚餐檔次提升，用酒的檔次也逐步提升，推動(dòng)主流消費(fèi)價(jià)格帶的上行。在強(qiáng)社交屬性的白酒消費(fèi)場(chǎng)合

14、，以飛天茅臺(tái)為代表的高端酒由于供給有限，價(jià)格高企，其需求向下溢出至次高端價(jià)格帶產(chǎn)品上。高端酒消費(fèi)受工商業(yè)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度、政策監(jiān)管等因素影響較大，在此基礎(chǔ)上，其進(jìn)一步影響次高端酒的消費(fèi)。因此，在次高端酒的發(fā)展歷史上，飛天茅臺(tái)批價(jià)快速上行的階段均對(duì)應(yīng)次高端酒高速發(fā)展的階段。當(dāng)前階段，飛天茅臺(tái)批價(jià)（散瓶）達(dá)到約3000元，較其出廠價(jià)高約200%，較大的供需缺口是支撐次高端酒的高增長(zhǎng)的有利條件之一。全國(guó)化次高端酒企匯量式增長(zhǎng)仍有空間，內(nèi)生式增長(zhǎng)或打造新增長(zhǎng)曲線(xiàn)從全國(guó)化的角度來(lái)看，次高端酒仍有招商的空間。2019年至2021年，次高端酒企全國(guó)化加速，招商是公司的重要增長(zhǎng)動(dòng)力；期間，山西汾酒、酒鬼酒和舍得

15、酒業(yè)的經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量分別增長(zhǎng)到3,524家（+42%）、1256家（+128%）和2252家（+27%）。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，次高端酒全國(guó)化招商仍有望繼續(xù)，22Q1山西汾酒和舍得酒業(yè)的經(jīng)銷(xiāo)商分別繼續(xù)同比增長(zhǎng)23%和24%。除直接招商外，次高端酒單經(jīng)銷(xiāo)商收入有較大的提升空間。2021年，次高端酒企單經(jīng)銷(xiāo)商收入均有所提升，山西汾酒、酒鬼酒和舍得酒業(yè)的單經(jīng)銷(xiāo)商收入分別增長(zhǎng)到562萬(wàn)元（yoy+18%）、271萬(wàn)元（+14%）和185萬(wàn)元（+50%）；22Q1單經(jīng)銷(xiāo)商收入保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，山西汾酒和舍得酒業(yè)分別達(dá)到290萬(wàn)元（yoy+17%）、69萬(wàn)元（yoy+61%）。消費(fèi)升級(jí)引領(lǐng)次高端白酒擴(kuò)容，高端酒價(jià)

16、格上行打開(kāi)次高端酒提價(jià)空間2020年我國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)營(yíng)業(yè)收入約為5863億元，我們測(cè)算其中高端酒收入為1550億元，占比約26%，次高端收入1150億元，占比約20%。從銷(xiāo)量角度，2020年全國(guó)白酒產(chǎn)量740萬(wàn)噸，以700萬(wàn)噸的銷(xiāo)量為基礎(chǔ)估計(jì)，我們測(cè)算高端酒銷(xiāo)售約8萬(wàn)噸，占比約1%，次高端酒銷(xiāo)售25萬(wàn)噸，占比約4%。從銷(xiāo)售量看來(lái)，次高端酒仍有較大的提升空間。目前大多消費(fèi)者主要仍消費(fèi)中高端及以下的白酒，但隨著消費(fèi)水平的提升，次高端酒的銷(xiāo)量有望繼續(xù)保持增長(zhǎng)，這是次高端酒持續(xù)擴(kuò)容的銷(xiāo)量邏輯基礎(chǔ)。另一方面，高端酒尤其是飛天茅臺(tái)的價(jià)格持續(xù)上行，進(jìn)一步打開(kāi)了次高端酒的提價(jià)空間。量?jī)r(jià)齊升的驅(qū)動(dòng)下，次高端

17、酒擴(kuò)容空間潛力巨大。2.3宏觀經(jīng)濟(jì)勢(shì)頭向好，消費(fèi)升級(jí)邊際回升投資、消費(fèi)逐步恢復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)邊際向好國(guó)內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)，全國(guó)當(dāng)日新增新冠肺炎確診病例持續(xù)降低。觀察疫情重點(diǎn)地區(qū)，伴隨上海隔離政策解除、本土新增病例逐漸清零，上海地鐵客運(yùn)量持續(xù)恢復(fù)，單日載客人次已經(jīng)恢復(fù)到三月初的水平，標(biāo)志著上海生活、工作逐漸步入正軌，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)快速恢復(fù)，帶領(lǐng)宏觀經(jīng)濟(jì)向好。觀察投資活動(dòng)指標(biāo)，我國(guó)商品房成交量快速恢復(fù)，全國(guó)30大中城市當(dāng)周成交面積自五月下旬快速增長(zhǎng)，目前已恢復(fù)至往年的正常水平。此外，我國(guó)執(zhí)行航班架次在2022年4月跌至低點(diǎn)，此后快速增長(zhǎng)，目前已恢復(fù)至3月初的水平，航班載客、貨物運(yùn)輸逐漸恢復(fù)，標(biāo)志著我國(guó)跨地區(qū)通行

18、阻礙漸小，群眾消費(fèi)力逐漸回升。綜合，在投資、消費(fèi)逐步好轉(zhuǎn)的情況下，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)邊際向好，為白酒行業(yè)恢復(fù)提供重要?jiǎng)恿?。?guó)內(nèi)全域逐漸恢復(fù)堂食，利好次高端白酒消費(fèi)升級(jí)伴隨疫情好轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)部分地區(qū)有序恢復(fù)堂食。2022年受疫情影響較大的城市包括上海、西安，其中西安從3月底開(kāi)始恢復(fù)堂食，上海從6月底開(kāi)始恢復(fù)堂食。重點(diǎn)城市的堂食恢復(fù)促進(jìn)白酒婚宴、商宴等宴席場(chǎng)景的恢復(fù)，利好次高端白酒消費(fèi)。茅臺(tái)批價(jià)邊際回升，引領(lǐng)白酒板塊情緒復(fù)蘇復(fù)盤(pán)2020年的疫情期間高端酒飛天茅臺(tái)的批價(jià)走勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)在疫情的沖擊下，2020年年初至3月份飛天批價(jià)有一輪明顯的回調(diào)。但隨著疫情逐步得到控制，飛天批價(jià)均實(shí)現(xiàn)快速反彈，這也對(duì)應(yīng)了之后次

19、高端價(jià)格帶的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。自2021年9月份以來(lái)疫情反復(fù)的頻率和強(qiáng)度提升，尤其是在河南、山東等白酒消費(fèi)大省爆發(fā)疫情，飛天批價(jià)出現(xiàn)持續(xù)的回調(diào)，壓制白酒消費(fèi)和市場(chǎng)情緒。邊際上，飛天批價(jià)持續(xù)反彈，有望引導(dǎo)整個(gè)白酒板塊的情緒和消費(fèi)復(fù)蘇。從22Q1的業(yè)績(jī)?cè)鏊賮?lái)看，受益于消費(fèi)趨勢(shì)和渠道勢(shì)能，次高端酒和區(qū)域名酒的營(yíng)收和盈利增速在所有板塊中領(lǐng)先。若白酒行業(yè)景氣度在后疫情時(shí)代進(jìn)一步恢復(fù)，次高端酒和區(qū)域名酒的較高增速有望維持。三、水井坊加碼高端產(chǎn)品發(fā)展，經(jīng)營(yíng)強(qiáng)化增速目標(biāo)3.1夯實(shí)次高端核心產(chǎn)品，發(fā)力高端典藏井臺(tái)和臻釀八號(hào)穩(wěn)步擴(kuò)容，核心產(chǎn)品持續(xù)提價(jià)對(duì)公司高檔酒收入進(jìn)行量?jī)r(jià)拆分，2017-2021年高檔酒銷(xiāo)量、噸價(jià)C

20、AGR分別達(dá)到27.1%和4.0%，呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的趨勢(shì)。這主要是受益于公司核心產(chǎn)品井臺(tái)和臻釀八號(hào)的穩(wěn)步擴(kuò)容，2016年至2021年兩個(gè)產(chǎn)品的合計(jì)收入從約10億元增長(zhǎng)至約40億元。近年來(lái)，公司持續(xù)推核心產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，是推動(dòng)噸價(jià)上行的重要原因。2017年至今，臻釀八號(hào)、井臺(tái)、典藏大師版建議零售價(jià)分別從438、658、899元/瓶漲至528、808、1399元/瓶，漲價(jià)幅度分別達(dá)到20.5%、22.8%、55.6%。臻釀八號(hào)、井臺(tái)開(kāi)拓宴席、團(tuán)購(gòu)渠道臻釀八號(hào)和井臺(tái)是公司目前的基本盤(pán)，通過(guò)拓展宴席、團(tuán)購(gòu)等渠道，推動(dòng)穩(wěn)步增長(zhǎng)。臻釀八號(hào)采用水井坊傳統(tǒng)釀造技藝，甄選水井街酒坊八號(hào)古窖珍稀窖泥，再接種擴(kuò)大培養(yǎng)古

21、老的微生物菌群，酒味濃厚醇香，入口甘甜凈爽。井臺(tái)采用獨(dú)特的“一獨(dú)雙香”工藝，添加600年水井街酒坊不間斷釀造的古窖池中提煉出的“1號(hào)菌群”，奠定品質(zhì)基礎(chǔ)。公司加碼宴席渠道，配備專(zhuān)業(yè)的宴席推廣項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)，推出創(chuàng)新的宴席策略，在國(guó)內(nèi)白酒企業(yè)中對(duì)宴席場(chǎng)景的打造和增值服務(wù)的提供走在前列。例如，公司將白酒產(chǎn)品元素和美好寓意與宴會(huì)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行深度融合，將品牌形象與產(chǎn)品理念做到全方位植入，增加宴席的檔次感。2019-2021年，公司宴席場(chǎng)景貢獻(xiàn)的收入增長(zhǎng)率高達(dá)約60%。臻釀八號(hào)、井臺(tái)價(jià)格帶位于300-500元，符合各地宴席主流消費(fèi)價(jià)位。2019年3月，公司針對(duì)宴席場(chǎng)景推出新品臻釀八號(hào)禧慶版；該產(chǎn)品以紅色為主基調(diào)，

22、在設(shè)計(jì)上融入了福祿壽喜財(cái)?shù)闹袊?guó)傳統(tǒng)“五?！蔽幕砟?，適用于多種宴席場(chǎng)景，上市后獲得渠道、消費(fèi)者的認(rèn)可。臻釀八號(hào)、井臺(tái)宴席渠道收入占比近年來(lái)持續(xù)提升，2021年分別達(dá)到約50%、35%。設(shè)立高端白酒銷(xiāo)售公司，推動(dòng)典藏成長(zhǎng)為進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)品牌高端化，公司高度重視典藏產(chǎn)品的發(fā)展，通過(guò)成立高端白酒銷(xiāo)售公司、實(shí)施配額制等舉措，推動(dòng)典藏健康發(fā)展。高端白酒銷(xiāo)售公司專(zhuān)注銷(xiāo)售水井坊典藏大師版及以上產(chǎn)品，由25家省級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商出資共同成立。公司與這些有渠道、有資源的大商組成戰(zhàn)略聯(lián)盟后，有望提升典藏酒的渠道運(yùn)作能力。一方面，經(jīng)銷(xiāo)商角色轉(zhuǎn)變，從原先簡(jiǎn)單的交易關(guān)系轉(zhuǎn)向利益共同體，與公司就高端白酒產(chǎn)品進(jìn)行資源共享、費(fèi)用共管。另一

23、方面，高端白酒銷(xiāo)售公司有助于區(qū)隔典藏酒與其他白酒產(chǎn)品的運(yùn)營(yíng)決策，開(kāi)拓更適合典藏的團(tuán)購(gòu)渠道，為典藏酒量身定制營(yíng)銷(xiāo)方案，加速消費(fèi)者培育進(jìn)程等。價(jià)格方面，典藏酒采用配額制，穩(wěn)定終端價(jià)格。目前，市面上典藏酒終端成交價(jià)差距較大，主要分布在700-800元。為了穩(wěn)定成交價(jià)，并進(jìn)一步提升成交價(jià)至800元以上，公司對(duì)典藏酒采取配額制，致力于平衡市場(chǎng)供需，降低經(jīng)銷(xiāo)商減價(jià)出貨的概率。目前我國(guó)以茅臺(tái)、五糧液為代表的多家主要酒企采用配額制以提升產(chǎn)品稀缺屬性，穩(wěn)定、提升產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格，取得良好成效。銷(xiāo)量穩(wěn)步上升，產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)奠定未來(lái)成長(zhǎng)基礎(chǔ)公司銷(xiāo)量呈上升趨勢(shì)，產(chǎn)能利用率保持高位。2016-2019年，公司銷(xiāo)量從3671千升快

24、速增長(zhǎng)至13506千升；受疫情影響，2020年銷(xiāo)量下滑至7861千升，2021年恢復(fù)至11033千升；公司產(chǎn)能利用率處于高位，2017-2019年高于130%，2020年為96.3%，2021年為85.7%。公司投資新建產(chǎn)能，支撐長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司目前擁有一處總部生產(chǎn)基地，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為14429千升；新建產(chǎn)能邛崍項(xiàng)目預(yù)計(jì)于2023年4月投產(chǎn)，投產(chǎn)后將新增原酒釀造能力20,000噸，新增儲(chǔ)存能力40,000噸。3.2聚焦核心市場(chǎng)，推動(dòng)渠道變革公司此前采取開(kāi)拓空白市場(chǎng)的策略來(lái)尋找增量，近年來(lái)逐步深耕核心市場(chǎng)，提高優(yōu)勢(shì)地域占有率。此前，公司以五大核心市場(chǎng)為主，包括河南、湖南、江蘇、廣東和四川；2016

25、-2020年，公司先后采取“5+5”、“5+5+5”等策略，通過(guò)進(jìn)入空白市場(chǎng)，提高鋪貨率來(lái)支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2020年起，公司重新聚焦“5+3”八大核心市場(chǎng)，在原來(lái)的核心市場(chǎng)基礎(chǔ)上，新增潛力市場(chǎng)浙江、上海和天津。2021年，8大市場(chǎng)收入增速達(dá)到66%，其他市場(chǎng)增速為44%。從2018到2020年，公司八大核心市場(chǎng)收入占比從約56%提升至58%，市場(chǎng)進(jìn)一步集中。各個(gè)核心市場(chǎng)情況不一，公司根據(jù)當(dāng)?shù)厍闆r采取靈活策略：1）各地產(chǎn)品情況不同，河南省井臺(tái)體量高于臻釀八號(hào)，2020年井臺(tái)、臻釀八號(hào)收入占比約為50%、40%，臻釀八號(hào)仍有較大發(fā)展空間；江蘇省臻釀八號(hào)占比較高，2020年高達(dá)80-90%，公司致力于

26、提高井臺(tái)、典藏產(chǎn)品的占比。2）各地動(dòng)銷(xiāo)渠道情況不同，2020年河南、江蘇宴席場(chǎng)景占比分別約為2%、30%，因此河南省將重點(diǎn)發(fā)展宴席場(chǎng)景，而江蘇將逐漸轉(zhuǎn)向發(fā)展團(tuán)購(gòu)渠道以推廣典藏等高端產(chǎn)品。四川作為基地城市，公司從該地開(kāi)始大力發(fā)展政商務(wù)渠道，著手解決相關(guān)痛點(diǎn)。公司貫徹“蘑菇戰(zhàn)術(shù)”，著力區(qū)域拓展。公司聚焦八大核心市場(chǎng)以外，在品牌知名度提升的基礎(chǔ)上，帶動(dòng)周邊市場(chǎng)發(fā)展。報(bào)表端，公司將市場(chǎng)分為北區(qū)、東區(qū)、南區(qū)、中區(qū)、西區(qū)和電商等。北區(qū)以天津、河北等為主；東區(qū)以江蘇、浙江、上海等為主；南區(qū)以廣東、江西等為主；中區(qū)以河南為主；西區(qū)以湖南為主。東區(qū)收入占比最高，2021H1為29%，北區(qū)、中區(qū)、南區(qū)、西區(qū)規(guī)模相

27、近，收入占比均在15%左右。公司電商、團(tuán)購(gòu)等新渠道增長(zhǎng)較快，2021H1增速高達(dá)189.3%。渠道模式變革穩(wěn)步推進(jìn)公司同時(shí)推行新型總代和傳統(tǒng)總代模式。傳統(tǒng)總代模式以一省或多省為單位，由公司指定某一經(jīng)銷(xiāo)商為合作伙伴，在區(qū)域內(nèi)獨(dú)家代理公司產(chǎn)品銷(xiāo)售，并代為執(zhí)行部分線(xiàn)下銷(xiāo)售活動(dòng)。新型總代模式下，公司負(fù)責(zé)銷(xiāo)售前端管理，實(shí)現(xiàn)對(duì)售點(diǎn)的掌控和開(kāi)拓，總代作為銷(xiāo)售服務(wù)平臺(tái)負(fù)責(zé)銷(xiāo)售后端包括訂單處理、物流、倉(cāng)儲(chǔ)、收款等輔助性工作。相較而言，新總代和傳統(tǒng)總代模式各有優(yōu)缺點(diǎn)，新型總代下政策執(zhí)行力較強(qiáng)，渠道管控更嚴(yán)格，便于穩(wěn)定產(chǎn)品終端價(jià)格；傳統(tǒng)總代具備較豐富的客戶(hù)、渠道等資源，有利于較快打開(kāi)空白市場(chǎng)，節(jié)省公司銷(xiāo)售、管理費(fèi)用

28、開(kāi)支。新總代模式的地區(qū)業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^快。以湖南、河南為代表的傳統(tǒng)總代地區(qū)近年來(lái)增長(zhǎng)有所放緩，二省所在的西區(qū)、中區(qū)收入增速總體低于其他地區(qū)。江蘇、四川等省份采用新總代模式，近年來(lái)增速快于老總代地區(qū)；例如，湖南、河南原先銷(xiāo)售規(guī)模領(lǐng)先江蘇，近年來(lái)被江蘇省超越，2021年江蘇省銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)到約8億，而湖南、河南不到6億。公司經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量基本穩(wěn)定，銷(xiāo)售人員數(shù)量逐步增加。2016年，公司開(kāi)始探索新型總代模式，清退部分地區(qū)原有經(jīng)銷(xiāo)商，導(dǎo)致北區(qū)、西區(qū)經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量銳減；近年來(lái)，公司經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量維持在40-50家。與此同時(shí)，公司自有銷(xiāo)售人員數(shù)量快速增長(zhǎng)，以支持前端渠道運(yùn)作。2016-2021年，公司銷(xiāo)售人員數(shù)量從211人增至

29、506人。聚焦核心門(mén)店，團(tuán)購(gòu)渠道潛力較大在核心市場(chǎng)，公司采用控制門(mén)店總量，聚焦核心門(mén)店的策略，通過(guò)提升單店銷(xiāo)售額、提高核心門(mén)店覆蓋率來(lái)增強(qiáng)在區(qū)域內(nèi)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。公司核心門(mén)店持續(xù)升級(jí)迭代，當(dāng)前核心門(mén)店分為鉆石、鉑金、黃金、潛力門(mén)店，根據(jù)銷(xiāo)量、陳列品項(xiàng)數(shù)量、陳列面數(shù)量、品鑒會(huì)開(kāi)展數(shù)量等指標(biāo)綜合評(píng)判；在渠道經(jīng)營(yíng)上進(jìn)行簡(jiǎn)化，更加注重區(qū)域化差異和產(chǎn)品梯度感，并加大宴席渠道支持力度。核心門(mén)店3.0-4.0版本的缺陷主要在于廠家費(fèi)用拖欠及產(chǎn)品竄貨管理不嚴(yán)格。在目前的版本中，這些問(wèn)題被較好地解決，且渠道獲得較充足的費(fèi)用支持，有效提升積極性。公司核心門(mén)店覆蓋率不斷提升，2019-2020年，約有25%的基礎(chǔ)門(mén)店

30、升級(jí)為核心門(mén)店。從總數(shù)來(lái)看，2016-2021年，公司核心門(mén)店數(shù)量從六千多家增長(zhǎng)至超過(guò)三萬(wàn)家。以公司主力市場(chǎng)江蘇為例，核心門(mén)店數(shù)量從2018年不到300家提升至2021年超過(guò)8000家，2021年同比增長(zhǎng)超過(guò)400%，帶動(dòng)該市場(chǎng)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。公司目前團(tuán)購(gòu)渠道基數(shù)尚小，2021年新渠道及團(tuán)購(gòu)貢獻(xiàn)收入3.42億元，占公司總收入7.4%，未來(lái)發(fā)展空間較大。公司建立專(zhuān)業(yè)的團(tuán)購(gòu)分銷(xiāo)模式，組建專(zhuān)職團(tuán)購(gòu)團(tuán)隊(duì)，通過(guò)品鑒會(huì)、品牌行等活動(dòng)來(lái)推動(dòng)企業(yè)團(tuán)購(gòu)，提升井臺(tái)占比；構(gòu)建高端圈層的會(huì)員服務(wù)體系，為高端白酒用戶(hù)提供個(gè)性化、定制化服務(wù)，加速典藏、菁翠等高端產(chǎn)品成長(zhǎng)。3.3營(yíng)銷(xiāo)投入高舉高打，致力提升品牌定位營(yíng)銷(xiāo)方面，近年來(lái)公司大力投入，致力于通過(guò)連結(jié)體育文化、藝術(shù)文化來(lái)打造高端品牌形象。公司營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)主要包括三類(lèi)：1）與央視合作，贊助文博綜藝國(guó)家寶藏，同時(shí)結(jié)合國(guó)家級(jí)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)水井坊博物館，彰顯文化底蘊(yùn)，講述品牌故事；2）贊助大型體育活動(dòng)，包括網(wǎng)球賽事、中國(guó)冰雪大會(huì)等，打造高端白酒圈層；3）參與文藝類(lèi)活動(dòng)，包括發(fā)起藝術(shù)大獎(jiǎng)“第一坊金逸獎(jiǎng)”、贊助成都國(guó)際詩(shī)歌周等，