信用評(píng)級(jí)與公司債券融資課件

1、信用評(píng)級(jí)與公司債券融資林心平 鵬元資信評(píng)估有限公司 目錄一、信用評(píng)級(jí)二、公司債券與信用評(píng)級(jí)三、中小企業(yè)私募債券與信用評(píng)級(jí)一、信用評(píng)級(jí)55信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-什么是信用評(píng)級(jí)信用評(píng)級(jí) 信用評(píng)級(jí)是指信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)按照規(guī)范化的程序，采用一定的分析技術(shù)，給出關(guān)于受評(píng)對(duì)象的信用風(fēng)險(xiǎn)的判斷意見(jiàn)，并將結(jié)果用一個(gè)簡(jiǎn)單的符號(hào)表示出來(lái)。主體評(píng)級(jí) 主體信用評(píng)級(jí)是對(duì)受評(píng)對(duì)象如期償還其優(yōu)先無(wú)擔(dān)保債務(wù)的能力和償債意愿的綜合評(píng)價(jià)，評(píng)定的等級(jí)代表其長(zhǎng)期的違約可能性大小。債項(xiàng)評(píng)級(jí) 債項(xiàng)信用評(píng)級(jí)是指對(duì)發(fā)行人發(fā)行的特定債務(wù)融資工具的評(píng)級(jí)，評(píng)定的是該具體工具違約可能性及損失程度。其與主體評(píng)級(jí)之間的差異取決于債務(wù)本身的增信條件和優(yōu)先程度。評(píng)

2、級(jí)展望和信用觀察名單77信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-信用等級(jí)符號(hào)中長(zhǎng)期債務(wù)信用等級(jí)符號(hào)：AAA級(jí)：債券安全性極高，違約風(fēng)險(xiǎn)極低；AA級(jí)：債券安全性很高，違約風(fēng)險(xiǎn)很低；A級(jí)：債券安全性較高，違約風(fēng)險(xiǎn)較低；BBB級(jí)：債券安全性一般，違約風(fēng)險(xiǎn)一般；BB級(jí)：債券安全性較低，違約風(fēng)險(xiǎn)較高；B級(jí)：債券安全性低，違約風(fēng)險(xiǎn)高；CCC級(jí)：債券安全性很低，違約風(fēng)險(xiǎn)很高；CC級(jí)：債券安全性極低，違約風(fēng)險(xiǎn)極高；C級(jí)：債券無(wú)法得到償還。除AAA級(jí)、CCC級(jí)（含）以下等級(jí)外，每一個(gè)信用等級(jí)可用“+”、“-”符號(hào)進(jìn)行微調(diào)。BBB-以上為投資級(jí)，BB+及以下為投機(jī)級(jí)。88信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-如何認(rèn)識(shí)信用評(píng)級(jí)違約概率（PD) 違約概率是指

3、債務(wù)人在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)發(fā)生違約的可能性。違約概率的估計(jì)包括兩個(gè)層面：一是單一債務(wù)人的違約概率；二是某一信用等級(jí)所有債務(wù)人的違約概率。違約損失率(LGD) 違約損失率是指?jìng)鶆?wù)人一旦違約將給債權(quán)人造成的損失數(shù)額占風(fēng)險(xiǎn)暴露（債權(quán))的百分比,即損失的嚴(yán)重程度。1010信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-如何認(rèn)識(shí)信用評(píng)級(jí)標(biāo)普1981-2007年平均累積違約率1111信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-如何認(rèn)識(shí)信用評(píng)級(jí)Moodys 1920-2007年不同信用級(jí)別的平均累積違約率注：Moods指出：在評(píng)級(jí)時(shí)，某個(gè)債券的評(píng)級(jí)是適用于同一名發(fā)行人所有類似債券的，即使存續(xù)期間不同，隨著債券接近到期日，預(yù)期損失會(huì)下降，我們也不會(huì)調(diào)升債券的級(jí)別。12

4、12信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-如何認(rèn)識(shí)信用評(píng)級(jí)不同信用級(jí)別的年度違約率和平均違約率的比較（1983-2007） 在同一年或者平均來(lái)看，高評(píng)級(jí)公司的違約率低于低評(píng)級(jí)公司的違約率，在不同年度之間不同 級(jí)別之間的違約率不具有絕對(duì)的可比性資料來(lái)源：Moodys 中金公司1414信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-信用評(píng)級(jí)的意義降低投資人與發(fā)行人之間的信息不對(duì)稱；提供簡(jiǎn)單客觀的關(guān)于信用風(fēng)險(xiǎn)的度量工具； 作為相關(guān)債務(wù)工具定價(jià)的參考依據(jù)；為發(fā)行人提供客觀公正資信能力的證明，樹(shù)立良好的信用形象；穩(wěn)定融資來(lái)源，降低融資成本；提高債券發(fā)行的效率；1515信用評(píng)級(jí)基礎(chǔ)知識(shí)-跟蹤評(píng)級(jí) 跟蹤評(píng)級(jí)系指在信用等級(jí)有效存續(xù)期間，由評(píng)級(jí)公司發(fā)起的對(duì)受評(píng)

5、對(duì)象進(jìn)行重新檢視并確定信用等級(jí)的過(guò)程。其目的在于及時(shí)揭示風(fēng)險(xiǎn)，確保評(píng)級(jí)結(jié)果的時(shí)效性。定期跟蹤 常規(guī)性的跟蹤評(píng)級(jí)，通常每年進(jìn)行一次，于受評(píng)對(duì)象年度報(bào)告公布后啟動(dòng)。不定期跟蹤 非常規(guī)性的跟蹤評(píng)級(jí)，當(dāng)受評(píng)對(duì)象出現(xiàn)可能影響其信用等級(jí)的突然性重大事項(xiàng)，或受評(píng)對(duì)象所處行業(yè)或其它環(huán)境出現(xiàn)可能影響其信用等級(jí)的突然性重大事項(xiàng)時(shí)啟動(dòng)。1717債券信用評(píng)級(jí)方法-評(píng)級(jí)框架行業(yè)分析區(qū)域分析宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)政策行業(yè)生命周期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況區(qū)域經(jīng)濟(jì)狀況區(qū)域經(jīng)濟(jì)政策區(qū)域資源及條件業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)分析管理與戰(zhàn)略分析財(cái)務(wù)分析公司治理狀況、管理體制、發(fā)展戰(zhàn)略等會(huì)計(jì)政策、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與質(zhì)量、運(yùn)營(yíng)效率、盈利能力、資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)安全性、現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)彈性

6、債券條款分析第三方擔(dān)保、抵押、質(zhì)押等債券信用等級(jí)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境分析發(fā)行人素質(zhì)分析信用增信分析債券信用評(píng)級(jí)方法-評(píng)級(jí)關(guān)注要素業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)能力分析規(guī)模及細(xì)分市場(chǎng)地位：收入、業(yè)務(wù)量、市場(chǎng)占有率等，較強(qiáng)的細(xì)分市場(chǎng)地位使公司有能力進(jìn)行固定資產(chǎn)再投資和增加研發(fā)支出，維持公司在產(chǎn)品上的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也可以對(duì)銷售渠道施加更多的影響；業(yè)務(wù)多樣化：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、客戶結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)模式等多樣化，多樣化可以規(guī)避單一業(yè)務(wù)周期要素影響，避免所有業(yè)務(wù)受到相同外部因素沖擊；成本優(yōu)勢(shì)及盈利能力：毛利率、原料占成本比重等，盈利能力是一種信用保障的關(guān)鍵因素，一個(gè)盈利能力具有比較優(yōu)勢(shì)的公司，自身產(chǎn)能現(xiàn)金能力和吸引外部資金能力均較強(qiáng)，更能經(jīng)受商業(yè)逆境的

7、沖擊；管理團(tuán)隊(duì)：行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、穩(wěn)定性等；公司治理：財(cái)務(wù)透明度，關(guān)聯(lián)關(guān)系及關(guān)聯(lián)交易等。 財(cái)務(wù)實(shí)力分析資本結(jié)構(gòu)：資產(chǎn)負(fù)債率、有息債務(wù)/權(quán)益等；現(xiàn)金流與債務(wù)：FFO、EBITDA、FFO/有息債務(wù)、FFO/資本性開(kāi)支、EBITDA/利息等；流動(dòng)性壓力：流動(dòng)負(fù)債、短期有息債務(wù)、固定費(fèi)用等；財(cái)務(wù)彈性：資產(chǎn)質(zhì)量、外部支持。債券信用評(píng)級(jí)方法-評(píng)級(jí)關(guān)注要素 業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)情景分析競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)下降或喪失；核心業(yè)務(wù)盈利能力下滑或不穩(wěn)定；特定行業(yè)因素影響；新業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；核心管理團(tuán)隊(duì)流失；非正常關(guān)聯(lián)交易。 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情景分析財(cái)務(wù)杠桿不斷提高；現(xiàn)金生成能力惡化；流動(dòng)性壓力加大；財(cái)務(wù)彈性或融資能力減弱或喪失。債券信用評(píng)級(jí)方法-評(píng)級(jí)關(guān)注

8、要素債券信用評(píng)級(jí)方法-債項(xiàng)評(píng)級(jí)中的信用增信21其他措施發(fā)行人內(nèi)部增信第三方擔(dān)保集團(tuán)公司擔(dān)保尋找其他公司擔(dān)保商業(yè)性擔(dān)保公司提供擔(dān)保資產(chǎn)抵押/質(zhì)押償債專項(xiàng)資金償債準(zhǔn)備金 流動(dòng)性支持地方財(cái)政支持可行的增信方式3.5 債券評(píng)級(jí)中的信用增信-第三方擔(dān)保從目前來(lái)看，在銀行停止擔(dān)保后，采取第三方非金融機(jī)構(gòu)為債券擔(dān)保的方式結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單；由資質(zhì)優(yōu)良的第三方企業(yè)（如大型央企）提供擔(dān)保，增信效果較為顯著，可以有效降低發(fā)行成本，但尋求優(yōu)質(zhì)第三方提供擔(dān)保的難度較大。22債券信用評(píng)級(jí)方法-第三方擔(dān)保保證擔(dān)保擔(dān)保方信用水平；擔(dān)保雙方相關(guān)性；是否為標(biāo)準(zhǔn)條款；是否有補(bǔ)充條款。資產(chǎn)抵/質(zhì)押抵/質(zhì)押資產(chǎn)覆蓋倍數(shù)；抵/質(zhì)押資產(chǎn)的流動(dòng)性；

9、抵/質(zhì)押資產(chǎn)處置受法律限制的程度。債券信用評(píng)級(jí)方法-增信主要考慮因素債券評(píng)級(jí)中的信用增信-抵質(zhì)押倍數(shù)25 抵質(zhì)押倍數(shù)是指抵質(zhì)押資產(chǎn)公允價(jià)值與債券本金或本息和之比；通常來(lái)說(shuō)，抵質(zhì)押倍數(shù)越高，對(duì)債券的增信效果越好，對(duì)債券持有人的利益保護(hù)越高，但也使債券發(fā)行人處于抵質(zhì)押狀態(tài)的資產(chǎn)規(guī)模增加。抵質(zhì)押物具有很好的內(nèi)在投資價(jià)值，基本面狀況良好， 抵質(zhì)押倍數(shù)可以適當(dāng)降低； 影響抵質(zhì)押倍數(shù)的主要因素 抵質(zhì)押物有活躍的交易市場(chǎng)，投資者眾多，變現(xiàn)能力強(qiáng)，抵質(zhì)押倍數(shù)可以適當(dāng)降低；抵質(zhì)押物價(jià)值受市場(chǎng)波動(dòng)影響大，價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)不確定性較大，要求的抵質(zhì)押倍數(shù)會(huì)較高；抵質(zhì)押物價(jià)值穩(wěn)定性抵質(zhì)押物流動(dòng)性抵質(zhì)押物質(zhì)量在債券的存續(xù)期內(nèi)

10、亦需要對(duì)抵質(zhì)押物進(jìn)行持續(xù)的監(jiān)控并對(duì)抵質(zhì)押倍數(shù)設(shè)置一定的警戒線，當(dāng)?shù)仲|(zhì)押倍數(shù)低于警戒線時(shí)，需追加新的抵押物27債券評(píng)級(jí)工作流程二、公司債券與信用評(píng)級(jí)公司債券的評(píng)級(jí)要求公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法（證監(jiān)會(huì)令第49號(hào)）“經(jīng)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)，債券信用級(jí)別良好”；近年來(lái)，在實(shí)際操作中，主體級(jí)別通常不低于AA-。交易所債項(xiàng)級(jí)別達(dá)到AA，可以在交易所上市交易；主體和債項(xiàng)在AA以上的，可進(jìn)行質(zhì)押式回購(gòu)，從而提升債券的流動(dòng)性，降低發(fā)行人的成本；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)：國(guó)內(nèi)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)定的AA級(jí)或者相當(dāng)于AA級(jí)以上的長(zhǎng)期信用級(jí)別。級(jí)別披露：主體級(jí)別和債項(xiàng)級(jí)別需同時(shí)披露；公司債券級(jí)別分布情況截至2013年9月13日，共有329家上市公

11、司發(fā)行461只（期）公司債券；公司債券發(fā)行主體長(zhǎng)期信用等級(jí)分布情況公司債券信用等級(jí)分布情況公司債券增信情況絕大多數(shù)公司債券采取了信用增級(jí)方式，其中又以第三方擔(dān)保為主；重慶上市公司發(fā)行公司債券情況債券發(fā)行人債券名稱發(fā)行日期債券規(guī)模（億元）債券期限（年）發(fā)行利率（%）初評(píng)主體級(jí)別初評(píng)債券級(jí)別擔(dān)保主體 重慶水務(wù)集團(tuán)股份有限公司12渝水務(wù)2013/1/291555.12AAAAAA無(wú) 重慶建峰化工股份有限公司12建峰債2012/11/21076.39AAAA重慶建峰工業(yè)集團(tuán)有限公司 力帆實(shí)業(yè)(集團(tuán))股份有限公司12力帆012012/9/191236.8AAAA無(wú)12力帆022012/9/19757.5

12、AAAA 重慶長(zhǎng)安汽車股份有限公司12長(zhǎng)安債2012/4/2319.855.3AAAAAA中國(guó)長(zhǎng)安汽車集團(tuán)股份有限公司 重慶宗申動(dòng)力機(jī)械股份有限公司11宗申債2011/11/147.567.45AAAA宗申產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司 重慶機(jī)電股份有限公司11重機(jī)債2011/8/171056.59AAAA+重慶機(jī)電控股（集團(tuán)）公司 重慶鋼鐵股份有限公司10重鋼債2010/12/9207 6.2AAAA+重慶渝富資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理有限公司重慶上市公司發(fā)行公司債券情況債券發(fā)行人資產(chǎn)總計(jì)（億元）營(yíng)業(yè)總收入（億元）利潤(rùn)總額（億元）資產(chǎn)負(fù)債率（%）EBITDA利息保障倍數(shù)實(shí)際控制人初評(píng)主體級(jí)別重慶水務(wù)集團(tuán)股份有限公司17

13、9.3739.6918.7030.8886.83 重慶市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)AAA重慶建峰化工股份有限公司51.8333.231.3953.086.27 重慶市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)AA力帆實(shí)業(yè)(集團(tuán))股份有限公司140.5086.793.4663.696.51 尹明善等AA重慶長(zhǎng)安汽車股份有限公司461.18294.6313.2766.63101.03 國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì) AAA重慶宗申動(dòng)力機(jī)械股份有限公司45.7942.633.9734.978.85 左宗申AA重慶機(jī)電股份有限公司123.2789.084.6656.185.88 重慶市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)AA重慶鋼鐵股份有限

14、公司311.06184.591.0286.521.42 重慶市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)AA三、中小企業(yè)私募債券與信用評(píng)級(jí)私募債的評(píng)級(jí)要求增信措施以及信用評(píng)級(jí)安排由買賣雙方自主協(xié)商確定；目前主要券商（如債項(xiàng)不低于A+）和多數(shù)投資者（如債項(xiàng)不低于AA-）對(duì)私募債均有級(jí)別要求；同時(shí)考慮到中小企業(yè)相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較大，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)更專業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)信息披露更充分，有助于投資人投資決策，提高私募債的發(fā)行成功率；評(píng)級(jí)可以提高私募債定價(jià)效率，降低發(fā)行成本；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)可以適當(dāng)減少券商和債券代理人對(duì)私募債的信用風(fēng)險(xiǎn)披露壓力，建議私募債均應(yīng)評(píng)級(jí)；級(jí)別披露：通常主體級(jí)別和債項(xiàng)級(jí)別全部披露，如果主體級(jí)別比較低，也可

15、以選擇性僅披露債項(xiàng)級(jí)別；私募債的評(píng)級(jí)特點(diǎn)根據(jù)相關(guān)資料，截至2013年9月18日，已在滬深交易所備案的中小企業(yè)私募債券288只，其評(píng)級(jí)有如下特點(diǎn):主體長(zhǎng)期信用等級(jí)相對(duì)較低，多處于BBB-A的范圍內(nèi)；信用增進(jìn)方式較為靈活；母公司、第三方和專業(yè)擔(dān)保機(jī)構(gòu)保證擔(dān)保增信；資產(chǎn)抵、質(zhì)押增信；債券回購(gòu)增信；應(yīng)收款項(xiàng)或未來(lái)現(xiàn)金流滾動(dòng)報(bào)備共管的增信措施；生產(chǎn)設(shè)備、原材料、半成品、產(chǎn)品等動(dòng)產(chǎn)抵押增信方式； 政府成立專項(xiàng)基金為發(fā)行提供擔(dān)保內(nèi)部增信措施發(fā)行人聘請(qǐng)私募債券受托管理人以維護(hù)私募債券持有人的利益；發(fā)行人需要設(shè)立償債保障金專戶，用于兌息、兌付資金的歸集和整理；發(fā)行人未能足額提取償債保證金的，不得進(jìn)行股息分配；限

16、制發(fā)行人將資產(chǎn)抵押給其他債權(quán)人私募債的增信措施應(yīng)收款項(xiàng)或未來(lái)現(xiàn)金流滾動(dòng)報(bào)備共管的增信措施 案例：某傳媒公司，發(fā)行規(guī)模1億元本期債券采用應(yīng)收賬款滾動(dòng)報(bào)備、優(yōu)先受償?shù)姆绞竭M(jìn)行償債保障。公司主要客戶為中央電視臺(tái)及各省級(jí)衛(wèi)視，應(yīng)收賬款質(zhì)量較高。由于公司應(yīng)收賬款平均期限為6-9個(gè)月，低于本期債券24個(gè)月期限，因此采用應(yīng)收賬款滾動(dòng)報(bào)備、優(yōu)先受償進(jìn)行償債保障。債券存續(xù)期內(nèi)，公司將以未來(lái)經(jīng)營(yíng)中不低于1.5億元（含1.5億元）的應(yīng)收賬款為本期債券進(jìn)行償債保障，接受債券受托管理人的持續(xù)監(jiān)管。該等應(yīng)收賬款自銷售合約簽署日起公司即向債券受托管理人進(jìn)行報(bào)備，放棄該等應(yīng)收賬款一切其他質(zhì)押權(quán)利，并設(shè)立該等應(yīng)收賬款專用收款賬

17、戶，在公司無(wú)力償還本期債券時(shí)，債券持有人就該等應(yīng)收賬款享有優(yōu)先受償權(quán)。私募債的增信措施1、深圳市XXXX高技術(shù)股份有限公司行業(yè)主體/債項(xiàng)發(fā)行規(guī)模發(fā)行期限擔(dān)保方式教學(xué)器材BBB+/-0.20億元1年擔(dān)保公司財(cái)務(wù)指標(biāo)2011年2010年2009年資產(chǎn)總計(jì)(萬(wàn)元)19,095.75 13,687.85 11,368.21 歸屬母公司所有者權(quán)益合計(jì)(萬(wàn)元)5,691.60 5,375.21 4,025.95 資產(chǎn)負(fù)債率69.76%62.93%65.29%營(yíng)業(yè)收入(萬(wàn)元)15,061.76 14,039.09 9,628.84 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(萬(wàn)元)1,422.13 1,489.99 688.39 利潤(rùn)總額(

18、萬(wàn)元)1,725.43 1,820.82 972.23 綜合毛利率40.17%41.80%37.88%EBITDA利息保障倍數(shù)5.82 11.90 16.86 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額(萬(wàn)元)911.81 -507.48 -750.61 總資產(chǎn)回報(bào)率13.09%16.15%-2、北京XXXX經(jīng)貿(mào)有限公司行業(yè)主體/債項(xiàng)發(fā)行規(guī)模發(fā)行期限擔(dān)保方式建筑鋼材貿(mào)易BBB/AA-6億元3年大股東擔(dān)保財(cái)務(wù)指標(biāo)2011年2010年總資產(chǎn)（萬(wàn)元）124,865.13121,339.55股東權(quán)益（萬(wàn)元）83,241.1137,012.26資產(chǎn)負(fù)債率33.34%69.50%營(yíng)業(yè)收入 （萬(wàn)元）76,997.3857,944.59投資收益 （萬(wàn)元）16,114.074,660.61營(yíng)業(yè)利潤(rùn) （萬(wàn)元）16,571.345,690.52利潤(rùn)總額 （萬(wàn)元）16,572.025,659.73綜合毛利率 3.44%5.35%EBITDA利息保障倍數(shù)10.414.44經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流量?jī)纛~（萬(wàn)元）12,456.4229,491.503、XXXX皮革有限公司