交通運(yùn)輸行業(yè)2Q業(yè)績(jī)預(yù)覽與下半年策略：攻在航空守在公路成長(zhǎng)看快遞機(jī)場(chǎng)

1、 請(qǐng)仔目錄 HYPERLINK l _bookmark2 航空：油匯風(fēng)險(xiǎn)趨緩，供需格局向好，有望帶來盈利改善6 HYPERLINK l _bookmark3 上半年回顧：1-5 月三大航客座率同比小幅上漲，春秋漲幅顯著，吉祥同比微跌6 HYPERLINK l _bookmark6 下半年展望：油匯風(fēng)險(xiǎn)趨緩，供需格局向好，有望帶來盈利改善7 HYPERLINK l _bookmark19 機(jī)場(chǎng)：免稅為機(jī)場(chǎng)投資新維度，消費(fèi)回流下前景廣闊，唯短期估值有壓力11 HYPERLINK l _bookmark20 主要機(jī)場(chǎng) 2019 年 1-5 月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)同比增速繼續(xù)放緩11 HYPERLINK l _b

2、ookmark22 異地出行市場(chǎng)高速增長(zhǎng)，消費(fèi)回流帶來結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)11 HYPERLINK l _bookmark24 免稅成為機(jī)場(chǎng)投資新維度12 HYPERLINK l _bookmark26 口岸免稅店新政短期影響有限13 HYPERLINK l _bookmark28 物流：快遞增速超預(yù)期，通過有序競(jìng)爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)盈利和份額分化15 HYPERLINK l _bookmark29 快遞：增速超預(yù)期，通過有序競(jìng)爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)分化15 HYPERLINK l _bookmark34 切換到 2020 年估值均有吸引力：長(zhǎng)期看好中通快遞、韻達(dá)股份，申通繼續(xù)關(guān)注阿里入股催化，圓通低估值，德邦 HYPERLINK

3、l _bookmark34 股份盈利彈性最大16 HYPERLINK l _bookmark35 To B 端物流：精選個(gè)股18 HYPERLINK l _bookmark38 公路：車流增長(zhǎng)整體穩(wěn)健，10-15%絕對(duì)回報(bào)仍可期21 HYPERLINK l _bookmark39 行業(yè)策略：穩(wěn)定回報(bào)首推寧滬高速；成長(zhǎng)能力首推深高速21 HYPERLINK l _bookmark42 業(yè)績(jī)預(yù)覽：2Q 車流增長(zhǎng)平穩(wěn)，深高速、滬杭甬或超預(yù)期22 HYPERLINK l _bookmark46 航運(yùn)：首選油運(yùn)，干散貨環(huán)比改善，集運(yùn)關(guān)注貿(mào)易談判25 HYPERLINK l _bookmark50 油運(yùn)：

4、淡季運(yùn)價(jià)出現(xiàn)回調(diào)，同比依然大幅改善26 HYPERLINK l _bookmark53 干散貨：二季度逐漸從鐵礦石供給擾動(dòng)因素中恢復(fù)27 HYPERLINK l _bookmark54 集運(yùn)：歐線運(yùn)價(jià)承壓，美線受益于運(yùn)力控制，但不確定性仍取決于貿(mào)易談判28 HYPERLINK l _bookmark57 鐵路：2Q 廣深與鐵龍或超預(yù)期，但大秦具備防御價(jià)值29 HYPERLINK l _bookmark61 港口：吞吐量增速將放緩31圖表 HYPERLINK l _bookmark0 圖表 1:2Q 2019 業(yè)績(jī)預(yù)覽匯總4 HYPERLINK l _bookmark1 圖表 2：交運(yùn)行業(yè)重點(diǎn)公

5、司估值表4 HYPERLINK l _bookmark4 圖表 3: 三大航月度客座率變化6 HYPERLINK l _bookmark5 圖表 4: 1-5 月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)6 HYPERLINK l _bookmark7 圖表 5: 中國(guó)航空客運(yùn)占比持續(xù)提升7 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 6: 2018 年人均飛行次數(shù)與人均 GDP7 HYPERLINK l _bookmark9 圖表 7: 行業(yè) RPK 增速 VS 中國(guó)實(shí)際 GDP 增速7 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 8: 行業(yè)供需增速趨穩(wěn)7 HYPERLINK l _bookmark11 圖

6、表 9: 三大航 2018 年客公里收益止跌回升8 HYPERLINK l _bookmark12 圖表 10: 三大航市場(chǎng)份額趨穩(wěn)（RPK 口徑）8 HYPERLINK l _bookmark13 圖表 11: 敏感性測(cè)算9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 12: 2019 年二季度盈利預(yù)測(cè)及主要假設(shè)9 HYPERLINK l _bookmark15 圖表 13: 三大航 A 股 P/B10 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 14: 三大航 H 股 P/B10 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 15: 春秋航空歷史 P/E10 H

7、YPERLINK l _bookmark18 圖表 16: 吉祥航空歷史 P/E10 HYPERLINK l _bookmark21 圖表 17: 主要機(jī)場(chǎng) 2019 年 1-5 月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)11 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 18: 2018 年部分機(jī)場(chǎng)免稅銷售額與國(guó)際旅客量對(duì)比11請(qǐng)仔 HYPERLINK l _bookmark25 圖表 19: 主要機(jī)場(chǎng)單季度盈利13 HYPERLINK l _bookmark27 圖表 20: 主要機(jī)場(chǎng)單季度盈利14 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 21: 快遞公司市場(chǎng)份額差距拉大15 HYPERLINK l

8、 _bookmark31 圖表 22: 在每年（季度）的增量中，快遞公司市場(chǎng)份額差距更明顯16 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 23:一季度業(yè)務(wù)量增速16 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 24: 一季度扣非（或非通用準(zhǔn)則）歸母凈利潤(rùn)增速16 HYPERLINK l _bookmark36 圖表 25: 盈利預(yù)測(cè)調(diào)整18 HYPERLINK l _bookmark37 圖表 26: 深圳國(guó)際 1H2018 盈利預(yù)測(cè)表19 HYPERLINK l _bookmark40 圖表 27: 重點(diǎn)公路公司跑贏大盤情況21 HYPERLINK l _bookmar

9、k41 圖表 28: 重點(diǎn)公路公司業(yè)績(jī)預(yù)覽22 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 29: 深高速盈利預(yù)測(cè)22 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 30: 寧滬高速 1H2018 盈利預(yù)測(cè)表23 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 31: 粵高速 1H2018 盈利預(yù)測(cè)表23 HYPERLINK l _bookmark47 圖表 32: 油運(yùn)市場(chǎng)供需關(guān)系25 HYPERLINK l _bookmark48 圖表 33: 干散貨市場(chǎng)供需關(guān)系25 HYPERLINK l _bookmark49 圖表 34: 集運(yùn)市場(chǎng)供需關(guān)系26 HYPERLI

10、NK l _bookmark51 圖表 35: VLCC TD3C 航線平均 TCE26 HYPERLINK l _bookmark52 圖表 36: 美國(guó)原油出口26 HYPERLINK l _bookmark55 圖表 37: 歐線運(yùn)價(jià)28 HYPERLINK l _bookmark56 圖表 38: 美西線運(yùn)價(jià)28 HYPERLINK l _bookmark58 圖表 39: 鐵路公司業(yè)績(jī)預(yù)覽29 HYPERLINK l _bookmark59 圖表 40: 大秦線煤炭運(yùn)量及增速30 HYPERLINK l _bookmark60 圖表 41: 廣深鐵路 1-5 月經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)30請(qǐng)仔圖表

11、1: 2Q2019 業(yè)績(jī)預(yù)覽匯總2Q19展望重點(diǎn)公司2Q19是否超預(yù)期2Q19業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的邏輯與理由評(píng)級(jí)目標(biāo)價(jià)凈利潤(rùn)增速2018A1Q19A2Q19E1H19E2019E航空：淡季票價(jià)漲幅有限，油匯略利空盈利春秋航空符合預(yù)期淡季運(yùn)力增速較慢跑贏行業(yè)53.5019%23%5%15%33%吉祥航空符合預(yù)期淡季寬體機(jī)運(yùn)行成本仍然較高跑贏行業(yè)18.00-7%-7%-85%-31%9%中國(guó)國(guó)航略低于預(yù)期人民幣對(duì)美元貶值，或影響盈利跑贏行業(yè)12.001%4%-45%-8%58%南方航空略低于預(yù)期跑贏行業(yè)10.00-50%4%-77%-10%168%東方航空略低于預(yù)期跑贏行業(yè)7.70-57%1%-10%0%1

12、73%中國(guó)民航信息網(wǎng)絡(luò)(H)符合預(yù)期新成本結(jié)構(gòu)下增長(zhǎng)穩(wěn)定跑贏行業(yè)24.003%9%12%機(jī)場(chǎng)：二季度業(yè)績(jī)維持較高增長(zhǎng)可期深圳機(jī)場(chǎng)符合預(yù)期內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)定中性9.401%10%5-10%8%18%上海機(jī)場(chǎng)符合預(yù)期免稅業(yè)務(wù)增速具有持續(xù)性跑贏行業(yè)83.3015%37%37%37%37%廈門空港符合預(yù)期內(nèi)生增長(zhǎng)穩(wěn)定跑贏行業(yè)26.5023%6%0-5%4%12%白云機(jī)場(chǎng)低于預(yù)期二季度盈利同比增速或出現(xiàn)環(huán)比改善中性16.00-29%-48%-22%-38%-7%北京首都機(jī)場(chǎng)(H)低于預(yù)期機(jī)場(chǎng)建設(shè)返還取消中性8.0018%-5-10%-23%快遞：業(yè)務(wù)量增速超預(yù) 期，公司盈利增速基本符合預(yù)期中通快遞符合預(yù)期預(yù)計(jì)

13、二季度業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)40%，非通用準(zhǔn)則凈利潤(rùn)增長(zhǎng)20%跑贏行業(yè)24.1030%28%20%23%20%韻達(dá)股份符合預(yù)期預(yù)計(jì)二季度業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)42%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)25%跑贏行業(yè)36.1567%（扣非后32%）40%25%31%6%（扣非后26%）申通快遞略低于預(yù)期預(yù)計(jì)二季度業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)45%，但成本端受收購(gòu)轉(zhuǎn)運(yùn)中心拖累：轉(zhuǎn)運(yùn)中心人工、折舊成本以及管理費(fèi)用增長(zhǎng)跑贏行業(yè)30.3037.7%（扣非后22%）7%（扣非后11%）10%9%0%（扣非后19%）圓通速遞略低于預(yù)期預(yù)計(jì)二季度業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)30%，成本管控在淡季不明顯，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15%。跑贏行業(yè)15.4425%16%15%15%20%德邦股份符合預(yù)期預(yù)計(jì)

14、二季度收入增速為15%，凈利潤(rùn)較2Q18年增速為5%，其中快運(yùn)業(yè)務(wù)有望較1Q19有所改善，快遞業(yè)務(wù)將繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)跑贏行業(yè)19.0028%-149%5%-45%13%其他物流：精選個(gè)股建發(fā)股份符合預(yù)期預(yù)計(jì)二季度收入增速預(yù)計(jì)為10%，利潤(rùn)增速預(yù)計(jì)為-15%，扣除聯(lián)發(fā)辦公樓結(jié)算的高基數(shù)效應(yīng)，增長(zhǎng)約為10%跑贏行業(yè)12.1040%-17%-15%-16%-5%嘉友國(guó)際符合預(yù)期預(yù)計(jì)二季度收入增長(zhǎng)25%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)20%，主要煤炭供應(yīng)鏈增長(zhǎng)以及新大額訂單簽訂驅(qū)動(dòng)跑贏行業(yè)37.6031%23%20%21%21%深國(guó)際（H）符合預(yù)期公路物流主業(yè)增長(zhǎng)良好，但略受深航經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)疲軟拖累跑贏行業(yè)20.18港幣10

15、%2%4%中外運(yùn)（H）符合預(yù)期受宏觀經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易環(huán)境影響，預(yù)計(jì)業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)放緩跑贏行業(yè)4.01港幣17%21.0%24%（eps+2%）22%22%嘉里物流（H）超預(yù)期亞洲內(nèi)部地區(qū)增長(zhǎng)良好；3月出售香港貨倉(cāng)錄得稅前一次性收益20億港幣跑贏行業(yè)15.75港幣15%168%（扣非+9%）8.0%航運(yùn)：油運(yùn)運(yùn)價(jià)同比大幅扭虧，干散貨開年低于預(yù)期，集運(yùn)關(guān)注貿(mào)易外需中遠(yuǎn)海能符合預(yù)期二季度運(yùn)價(jià)回落，但同比2Q18依然改善（高出約1萬美元每天）；受益于長(zhǎng)航次享受高運(yùn)價(jià)，預(yù)計(jì)2Q19業(yè)績(jī)較2Q18的虧損（1.3億元）扭虧跑贏行業(yè)8.33-94%扭虧（4.3億元）扭虧（1.0億元）扭虧（5.3億元）948%中遠(yuǎn)海能H

16、符合預(yù)期跑贏行業(yè)6.36-96%扭虧（4.3億元）扭虧（1.0億元）扭虧（5.3億元）1285%招商輪船符合預(yù)期二季度油運(yùn)運(yùn)價(jià)環(huán)比回落，但同比2Q18依然改善；干散貨拖累因素環(huán)比改善。預(yù)計(jì)2Q19業(yè)績(jī)同比（1.5億元）基本持平中性4.6638%88%0%44%4%中遠(yuǎn)海特符合預(yù)期半潛船貢獻(xiàn)增加；特種船市場(chǎng)緩慢改善中性4.53-65%57%15%29%134%海豐國(guó)際符合預(yù)期預(yù)計(jì)收入接近雙位數(shù)增長(zhǎng)，毛利率同比有所改善跑贏行業(yè)9.985%10%10%太平洋航運(yùn)符合預(yù)期小靈便和超靈便型船等價(jià)期租水平分別同比下降5%10%跑贏行業(yè)2.082062%-50%-41%公路：車流量平穩(wěn)增長(zhǎng)， 少數(shù)個(gè)股因非經(jīng)

17、損益超預(yù)期或低于預(yù)期深高速略超預(yù)期扣非業(yè)績(jī)高單位數(shù)增長(zhǎng)，貴龍土地轉(zhuǎn)讓收益貢獻(xiàn)約2億元凈利潤(rùn)跑贏行業(yè)12.01149%18%+20%（扣非+9%）19%-42%（扣非+20%）寧滬高速低于預(yù)期（扣非符合預(yù)期）扣非增長(zhǎng)良好，但凈利潤(rùn)下滑主要因?yàn)?Q18因收購(gòu)瀚威公司錄得一次性收益4.35億元跑贏行業(yè)11.4922%2%-25%（扣非+6%）-14%-4%（扣非+6%）粵高速符合預(yù)期車流自然增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定，佛開新通車部分增加折舊成本跑贏行業(yè)11.0411%4%4%4%-8%（扣非+3%）越秀交通（H）略低于預(yù)期1Q虎門大橋維修限行、2Q虎門二橋開通影響虎門大橋車流量，預(yù)計(jì)影響3ppt的利潤(rùn)增速跑

18、贏行業(yè)8.16港幣11%4%5%浙江滬杭甬（H）略超預(yù)期1-5月車流量增長(zhǎng)較慢，浙商證券4-5月增長(zhǎng)較快跑贏行業(yè)10.11港幣9%25%15%20%15%招商公路符合預(yù)期2Q有去年2Q收購(gòu)路產(chǎn)的翹尾效應(yīng)，增長(zhǎng)較快跑贏行業(yè)10.2016%17%14%15%14%皖通高速H符合預(yù)期除合寧改擴(kuò)建車流量繼續(xù)受影響，其他路產(chǎn)自然增長(zhǎng)跑贏行業(yè)6.16港幣3%8%6%7%4%鐵路：2Q鐵路或有改善大秦鐵路符合預(yù)期預(yù)計(jì)大秦線運(yùn)量持平，其他線路與唐港貢獻(xiàn)增量跑贏行業(yè)10.129%-4%0%-2%2%廣深鐵路略超預(yù)期2Q18五級(jí)大修計(jì)入成本形成低基數(shù)；受廣深港高鐵分流35%；截至5月貨運(yùn)發(fā)運(yùn)與接運(yùn)均增長(zhǎng)中性3.5

19、2-23%-12%20%+-1%130%(扣非+5%)港口：吞吐量增速放緩， 關(guān)注個(gè)股機(jī)會(huì)上港集團(tuán)符合預(yù)期集裝箱吞吐量增長(zhǎng)放緩跑贏行業(yè)9.12-11%16%5%11%-7%寧波港符合預(yù)期集裝箱吞吐量增長(zhǎng)放緩中性3.967%3%0%1%1%天津港符合預(yù)期吞吐量增長(zhǎng)放慢，業(yè)務(wù)受到環(huán)保政策影響中性8.09-27%-37%-15%-26%2%唐山港符合預(yù)期環(huán)保要求對(duì)碼頭作業(yè)和吞吐量產(chǎn)生一定壓力，雖然煤炭增長(zhǎng)較快，預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)小幅增長(zhǎng)中性3.0010%15%8%11%5%青島港符合預(yù)期預(yù)計(jì)液體散貨業(yè)務(wù)帶動(dòng)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)10%跑贏行業(yè)6.1316%6%10%7%7%中遠(yuǎn)海運(yùn)港口符合預(yù)期吞吐量增長(zhǎng)放慢：前五個(gè)月

20、僅增長(zhǎng)4.4%跑贏行業(yè)9.89-37%（扣非+43%）-28%（扣非+9%）5%-11%9%招商局港口符合預(yù)期前5月吞吐量增速1.2%，國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)0.5%，海外增長(zhǎng)3.9%跑贏行業(yè)20.6220%0%12%資料來源： 圖表 2：交運(yùn)行業(yè)重點(diǎn)覆蓋公司估值表交易貨幣市值（百萬美元）市盈率市凈率凈資產(chǎn)收益率（%）股息率（%）每股收益（財(cái)報(bào)貨幣）公司名稱Wind 代碼股價(jià)目標(biāo)價(jià)評(píng)級(jí)財(cái)報(bào)貨幣2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E2018A2019E2020E中國(guó)國(guó)航601111.SH9.22CNY12.00跑贏行業(yè)CNY17,89211.69.81.31.212.

21、9%13.8%1.3%1.5%0.510.800.94南方航空600029.SH7.49CNY10.00跑贏行業(yè)CNY12,12111.58.81.31.111.7%13.6%1.8%2.4%0.240.650.85東方航空600115.SH6.10CNY7.70跑贏行業(yè)CNY11,43011.99.51.41.212.4%13.7%0%0%0.190.510.64春秋航空601021.SH46.55CNY53.50跑贏行業(yè)CNY6,20121.417.42.82.514.0%15.1%0.8%1.0%1.642.182.67吉祥航空603885.SH13.02CNY18.00跑贏行業(yè)CNY3

22、,40017.414.61.71.611.5%11.0%1.7%2.1%0.690.750.89中信海直000099.SZ7.05CNY7.70中性CNY62132.528.01.31.34.2%4.7%0.3%0.4%0.250.220.25中遠(yuǎn)海能600026.SH6.22CNY8.33跑贏行業(yè)CNY3,19622.711.20.90.83.8%7.4%1.8%3.6%0.030.270.56市盈率市凈率公司名稱 Wind 代碼交易股價(jià)目標(biāo)價(jià)貨幣評(píng)級(jí)財(cái)報(bào)貨幣市值（百萬美元）凈資產(chǎn)收益率（%） 股息率（%）每股收益（財(cái)報(bào)貨幣）招商輪船601872.SH4.22CNY5.48中性CNY3,72

23、02019E15.42020E9.82019E1.52020E1.32019E9.9%2020E14.1%2019E2.0%2020E3.1%2018A0.192019E0.272020E0.43中遠(yuǎn)海特600428.SH3.77CNY4.53中性CNY1,17641.437.90.80.82.0%2.2%0.4%0.5%0.040.090.10韻達(dá)股份002120.SZ31.05CNY36.15跑贏行業(yè)CNY10,04524.120.35.24.423.2%23.4%1.2%1.5%1.211.291.53申通快遞002468.SZ27.17CNY28.00跑贏行業(yè)CNY6,04320.31

24、7.74.33.522.4%21.8%1.0%1.1%1.341.341.53圓通速遞600233.SH12.09CNY16.86跑贏行業(yè)CNY4,97314.912.72.62.218.4%18.6%1.5%1.8%0.670.810.95德邦股份603056.SH13.80CNY19.00跑贏行業(yè)CNY1,92516.714.12.92.518.4%18.9%1.8%2.1%0.730.830.98建發(fā)股份600153.SH8.94CNY12.10跑贏行業(yè)CNY3,6835.74.80.80.715.3%16.2%5.3%6.3%1.651.571.86嘉友國(guó)際603871.SH31.09

25、CNY37.60跑贏行業(yè)CNY70814.912.42.62.219.1%19.5%1.4%1.6%1.722.092.51普路通002769.SZ9.28CNY11.00中性CNY50323.817.92.42.110.5%12.6%0.7%1.0%0.270.390.52怡亞通002183.SZ4.52CNY5.50中性CNY1,39442.126.51.11.12.6%4.2%0.5%0.8%0.090.110.17長(zhǎng)久物流603569.SH11.55CNY13.00中性CNY94014.614.02.11.815.3%13.9%1.4%1.4%0.720.790.82上海機(jī)場(chǎng)60000

26、9.SH80.39CNY83.30跑贏行業(yè)CNY22,50826.724.14.74.119.0%18.3%1.1%1.2%2.203.013.33廈門空港600897.SH23.65CNY26.50跑贏行業(yè)CNY1,02312.411.91.91.715.4%14.8%2.5%2.6%1.701.911.99深圳機(jī)場(chǎng)000089.SZ9.08CNY9.40中性CNY2,70623.919.61.51.46.5%7.5%0.4%0.5%0.330.380.46白云機(jī)場(chǎng)600004.SH17.01CNY16.00中性CNY5,11433.425.12.22.06.6%8.3%0.9%1.2%0.

27、550.510.68大秦鐵路601006.SH7.94CNY10.12跑贏行業(yè)CNY17,1527.97.81.01.013.5%12.8%6.2%6.3%0.981.001.02廣深鐵路601333.SH3.17CNY3.52中性CNY3,08112.520.30.70.76.1%3.6%3.5%2.2%0.110.250.16鐵龍物流600125.SH6.47CNY8.77中性CNY1,22715.213.91.41.39.4%9.5%1.2%1.2%0.390.420.46寧滬高速600377.SH10.92CNY11.49跑贏行業(yè)CNY7,76513.112.22.22.017.6%1

28、7.2%4.4%4.6%0.870.840.89深高速600548.SH9.64CNY12.01跑贏行業(yè)CNY2,91210.29.11.11.111.5%12.1%4.4%4.9%1.580.941.06粵高速000429.SZ7.85CNY11.04跑贏行業(yè)CNY2,26710.59.81.61.615.9%16.3%6.6%7.1%0.800.740.80招商公路001965.SZ8.40CNY10.20跑贏行業(yè)CNY7,54111.810.21.11.09.4%10.2%3.4%3.9%0.630.710.82上港集團(tuán)600018.SH6.42CNY9.12跑贏行業(yè)CNY21,6171

29、5.515.11.81.712.2%11.6%2.2%2.3%0.440.410.43寧波港601018.SH4.24CNY4.40中性CNY8,11519.318.11.41.37.3%7.4%1.9%2.0%0.220.220.23天津港600717.SH6.23CNY8.09中性CNY1,81917.014.90.60.63.8%4.2%1.5%1.7%0.360.370.42唐山港601000.SH2.72CNY3.00中性CNY2,3429.69.10.90.910.3%10.0%2.7%2.8%0.270.280.30中通快遞ZTO.US19.94USD24.10跑贏行業(yè)CNY15

30、,71121.718.62.92.514.0%14.4%0%0%5.356.437.49中國(guó)國(guó)航00753.HK7.77HKD10.50跑贏行業(yè)CNY17,8898.77.31.00.912.9%13.8%1.7%2.0%0.510.800.95南方航空01055.HK5.36HKD7.50跑贏行業(yè)CNY12,1197.45.70.80.711.5%13.4%2.8%3.7%0.240.640.84東方航空00670.HK4.58HKD6.00跑贏行業(yè)CNY11,4287.65.80.90.812.6%14.5%0%0%0.190.540.71中航信00696.HK16.20HKD24.00跑

31、贏行業(yè)CNY6,07716.313.92.32.014.5%15.3%1.8%2.2%0.790.891.04中國(guó)外運(yùn)00598.HK2.78HKD4.01跑贏行業(yè)CNY4,4526.86.50.70.610.9%10.4%4.9%5.1%0.450.370.38深圳國(guó)際00152.HK15.18HKD20.18跑贏行業(yè)HKD4,1957.26.91.11.016.1%15.5%5.9%6.2%2.102.112.20嘉里物流00636.HK14.38HKD15.75跑贏行業(yè)HKD3,1599.38.41.11.012.5%12.6%4.2%2.4%1.431.551.72首都機(jī)場(chǎng)00694.

32、HK6.79HKD8.00中性CNY3,77011.917.41.11.09.2%6.0%3.4%2.3%0.660.510.35中性00525.HK2.60HKD3.21中性CNY3,0809.214.90.50.56.0%3.6%4.8%3.0%0.110.250.16寧滬高速00177.HK10.92HKD12.47跑贏行業(yè)CNY7,76411.7中性10.92.01.817.6%17.2%4.9%5.1%0.870.840.89深高速00548.HK9.44HKD10.99跑贏行業(yè)CNY2,9128.98.01.00.911.7%12.2%5.0%5.6%1.580.941.06越秀交

33、通01052.HK6.34HKD8.16跑贏行業(yè)CNY1,3608.47.90.70.711.0%11.0%6.4%6.8%0.630.680.72安徽皖通00995.HK4.87HKD6.16跑贏行業(yè)CNY1,3986.15.70.70.611.3%11.4%6.0%6.5%0.670.710.77浙江滬杭甬00576.HK8.13HKD10.11跑贏行業(yè)CNY4,5278.47.51.31.215.9%16.2%5.6%6.2%0.800.870.97青島港06198.HK5.92HKD6.84跑贏行業(yè)CNY7,6659.08.31.21.113.8%13.7%3.9%4.2%0.550.

34、590.64中遠(yuǎn)海運(yùn)港01199.HK7.50HKD9.89跑贏行業(yè)USD2,9938.57.80.50.56.7%6.9%4.8%5.1%0.100.110.12招商局港口00144.HK13.42HKD20.62跑贏行業(yè)HKD5,7295.57.50.50.510.6%7.5%8.0%5.8%2.202.451.79海豐國(guó)際01308.HK7.90HKD9.98跑贏行業(yè)USD2,70512.411.12.42.220.2%20.9%5.7%6.4%0.070.080.09中遠(yuǎn)海能01138.HK4.35HKD6.36跑贏行業(yè)CNY3,19515.17.20.50.53.6%7.3%2.8%

35、5.7%0.020.260.54請(qǐng)仔注：表中公司均為中金覆蓋，預(yù)測(cè)為中金預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)；收盤價(jià)信息更新于北京時(shí)間 2019 年 7 月 9 日； 資料來源：萬得資訊、彭博資訊、公司公告、 航空：油匯風(fēng)險(xiǎn)趨緩，供需格局向好，有望帶來盈利改善上半年回顧：1-5 月三大航客座率同比小幅上漲，春秋漲幅顯著，吉祥同比微跌1-5 月三大航客座率同比上漲 0.4 個(gè)百分點(diǎn)至 82.1%，國(guó)際線表現(xiàn)好于國(guó)內(nèi)線。年初以來，航空需求增速略低于預(yù)期（1-5 月三大航 RPK 同比增速為 9.2% vs. 去年同期的 11.4%），但在 737-8 停飛及時(shí)刻控制影響下，行業(yè)供給增速同樣受限，1-5 月三大航合計(jì)客座率實(shí)現(xiàn)

36、了 0.4ppt 的小幅上漲，基本面表現(xiàn)平穩(wěn)。其中國(guó)內(nèi)線客座率同比微跌 0.1 個(gè)百分點(diǎn)至82.7%，國(guó)際線受簽證政策放寬等因素影響同比提升 1.2 個(gè)百分點(diǎn)至 81.1%，好于國(guó)內(nèi)線。圖表 3: 三大航月度客座率變化85.6%85.4%84.6%83.4%82.9%83.4%81.9%83.0%83.5%82.5%82.2%81.6% 81.7%81.8%81.4%81.7%80.6%81.1%79.9% 82.0% 82.0%81.3%80.3%81.1%80.2%80.0%80.1% 79.9%79.4%87%86%85%84%83%82%81%80%79%78%77%76%1月2月3月

37、4月5月6月7月8月9 月 10 月 11 月 12 月201720182019資料來源：公司公告、 春秋 1-5 月客座率同比提升顯著，吉祥受寬體機(jī)影響客座率同比微跌。受益于五一小長(zhǎng)假延長(zhǎng)，在供給增速加快的情況下，春秋 5 月客座率同比提升 2.8 個(gè)百分點(diǎn)至 90.7%，國(guó)內(nèi)線 RPK 同比增速高達(dá) 14.3%，為 2018 年 11 月以來最高。1-5 月客座率同比提升 2.7 個(gè)百分點(diǎn)至 91.7%。吉祥 1-5 月客座率同比微跌 0.2 個(gè)百分點(diǎn)至 85.3%，我們認(rèn)為或主要受寬體機(jī)影響。公司 1-5 月 ASK 同比增速約 15.5%，高于同期三大航的 8.7%和春秋的 9.2%，

38、考慮公司 2018 年下半年引入 787，今年上半年 ASK 同比增速較快，或?qū)妥视杏绊?。圖表 4: 1-5 月運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)國(guó)航南航東航春秋吉祥（百萬）2019.15 2018.15 變化 () 2019.15 2018.15 變化 () 2019.15 2018.15 變化 ( ) 2019.15 2018.15 變化 ( ) 2019.15 2018.15 變化 ( )客運(yùn)載客人數(shù)（千人）46,86544,4425.4560,63256,2477.8053,28649,0408.668,9257,88613.189,0057,57618.86可用座位公里117,603111,0045.94

39、138,551125,86510.08109,42999,47210.0117,26415,8089.2116,71814,47115.53收入客公里95,37389,4076.67114,447103,78410.2790,43881,83110.5215,83414,06612.5714,25912,37515.23客座率（ ）81.180.50.5582.682.50.1582.682.30.3891.789.02.7485.385.5-0.23國(guó)內(nèi)載客人數(shù)（千人）37,27436,2022.9651,30647,9596.9844,30440,7898.626,4905,87110.5

40、67,8646,65918.10可用座位公里67,73565,4743.4594,58886,9988.7369,73362,31611.9011,28710,3828.7213,89612,04915.32收入客公里55,75053,9743.2978,01571,9168.4858,20452,07911.7610,4329,45810.3011,92910,36715.06客座率（ ）82.382.4-0.1382.582.7-0.1983.583.6-0.1192.491.11.3385.886.0-0.19國(guó)際載客人數(shù)（千人）7,1786,19115.948,1887,26812.6

41、77,2686,7048.412,0741,73919.2296677824.17可用座位公里45,17741,4618.9642,00837,10113.2336,86734,5686.655,3724,9358.842,5322,19415.41收入客公里35,81532,20111.2234,93630,54914.3629,90927,6388.224,8464,18715.742,0891,81814.89客座率（ ）79.377.71.6183.282.30.8281.180.01.1790.284.85.3782.582.9-0.38地區(qū)載客人數(shù)（千人）2,4142,05017.

42、761,1381,02011.571,7141,54710.7936127630.8417513925.71可用座位公里4,6914,06915.281,9541,76710.602,8302,5889.3460549123.3529122727.98收入客公里3,8093,23117.861,4961,31913.442,3252,11310.0355642131.9724118927.32客座率（ ）81.279.41.7876.674.71.9282.281.60.5191.885.85.9982.883.3-0.43貨運(yùn)可用貨運(yùn)噸公里4,7064,5064.446,2225,8236.

43、863,7183,28113.3294922.9539027144.10貨運(yùn)載運(yùn)噸公里1,9311,961-1.532,9642,9490.541,0861,0404.42433811.66765733.45貨郵載運(yùn)率（ ）41.043.5-2.4947.650.6-3.0029.231.7-2.4945.541.93.5519.521.1-1.56請(qǐng)仔資料來源：公司公告， 下半年展望：油匯風(fēng)險(xiǎn)趨緩，供需格局向好，有望帶來盈利改善需求端：航空是少有的將維持較長(zhǎng)時(shí)間增速的行業(yè)根據(jù)我們美滿出行報(bào)告的測(cè)算，發(fā)達(dá)國(guó)家在人均 GDP 達(dá) 9000 美元之后，出行市場(chǎng)規(guī)模 CAGR 為 5-8%，約為 G

44、DP 增速兩倍，且持續(xù)增長(zhǎng)約 20 年，直到人均 GDP 3 萬美金以上才會(huì)與 GDP 同速增長(zhǎng)。人們的消費(fèi)需求按照衣食住行來逐級(jí)遞增，在人均 GDP 9,000 美金以上，人們花在出行上的金額占到整體花費(fèi)的比例有長(zhǎng)達(dá) 10 年以上的持續(xù)提升。在所有出行方式中，我們認(rèn)為航空占比將提升。中國(guó)在高鐵迅速發(fā)展的過去十年，航空在國(guó)內(nèi)客運(yùn)市場(chǎng)份額都在持續(xù)提升，美國(guó)過去十年的航空需求增速一直保持在 GDP 的 2 倍（2018 年美國(guó)航空旅客周轉(zhuǎn)量 RPM 同比增速仍高達(dá) 5.2%）。中國(guó)目前僅 1 億多人乘飛機(jī)出行，航空滲透率僅為美國(guó) 60 年代水平，仍有較大提升空間。2018 年及 2019 年 1-

45、5 月，航空需求（RPK 口徑）同比增速分別為 12.5%、10.2%，我們預(yù)計(jì)未來很長(zhǎng)一段時(shí)間， 航空將繼續(xù)維持遠(yuǎn)高于 GDP 的增速。圖表 5: 中國(guó)航空客運(yùn)占比持續(xù)提升圖表 6: 2018 年人均出行次數(shù)與人均 GDP資料來源：世界銀行、萬得資訊、CEIC、 資料來源：世界銀行、萬得資訊、CEIC、 供給端：空域構(gòu)成行業(yè)硬約束，即使不考慮 737max 的影響，未來仍將長(zhǎng)期受限2018 年，中國(guó)航空客運(yùn)量為6.1 億人次，約為美國(guó)同期的60%，中國(guó)航空旅客周轉(zhuǎn)量（RPK）為 1,0701 億人公里，約為美國(guó)同期的 44%。此外中國(guó)航空市場(chǎng)集中在胡煥庸線以東南， 而美國(guó)航空市場(chǎng)在全境分布相

46、對(duì)均勻。因此，粗略估計(jì)，中國(guó)的空中密度已經(jīng)比美國(guó)高出一定比例，這也是幾大機(jī)場(chǎng)雖然投放了地面的航站樓，時(shí)刻均沒有太多增量的原因。在此背景下，我們認(rèn)為民航十四五規(guī)劃的行業(yè)供給增速或?qū)⒌陀?10%。圖表 7: 行業(yè) RPK 增速 VS 中國(guó)實(shí)際 GDP 增速圖表 8: 行業(yè)供需增速趨穩(wěn)(%)19.717.815.917.115.0 15.012.312.6 12.013.5 12.514.210.810.512.710.69.6 9.29.53.37.7 7.7 7.3 6.9 6.7 6.9 6.6 6.225.020.015.025%20%17.8%15.9%客座率(右軸）需求增速（左軸） 供給

47、增速（左軸）19.7%17.1%85%15%13.8%12.6%15.0%15.0%13.5%10.012.8%13.0%12.3%14.3%13.8%12.0%14.0%14.3%12.5%10.6%80%10%6.2%10.8%11.6%12.7%12.6%10.5%5.05%0.00%3.3%10.1%10.5%75%70%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182019E中國(guó)GDP實(shí)際同比增速中國(guó)民航RPK同比增速請(qǐng)仔資料來源：公司公告、萬得資訊、 資料來源：公司公告、萬得資訊、CEIC、 競(jìng)爭(zhēng)格局

48、：2018 年三大航市場(chǎng)份額企穩(wěn)，票價(jià)市場(chǎng)化釋放政策紅利2013 至 2017 年，三大航每年以 2-3 個(gè)百分點(diǎn)的速度持續(xù)丟失市場(chǎng)份額（RPK 口徑）。與美國(guó)相比，中國(guó)航空市場(chǎng)兩級(jí)化不平衡發(fā)展現(xiàn)象更為明顯，大量運(yùn)力集中在一二線城市、東部和中部地區(qū)，幾大航司在各自主基地的市場(chǎng)份額均顯著低于美國(guó)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。同時(shí)，中國(guó)的第四大航海南航空與三大航同為全服航空，航線網(wǎng)絡(luò)重疊度高。截至2018 年底，海航集團(tuán)運(yùn)力（ASK 口徑）較 2007 年增長(zhǎng)約 509%，而同期國(guó)航增速為 207%， 東航為 215%，南航為 187%。海航市場(chǎng)份額一舉從 2007 年的 8%提升至 13%，三大航則從 7

49、4%降至 64%。我們認(rèn)為，2018 年為航空轉(zhuǎn)折年，三大航市場(chǎng)份額開始逐步趨穩(wěn)，客公里收益止跌回升。2017 年下半年，民航局開始“控總量，調(diào)結(jié)構(gòu)”政策，2018 年行業(yè)供給（ASK 口徑）同比增速較 2017 年放緩 1 個(gè)百分點(diǎn)至 12.5%，一線市場(chǎng)（北上廣深）機(jī)場(chǎng)起降同比增速約2.6%，較 2017 年的 2.9%放緩約 0.3 個(gè)百分點(diǎn)。受益于供給端的調(diào)控和海航擴(kuò)張節(jié)奏放慢，三大航 2018 年市場(chǎng)份額約 64%，基本持平于 2017 年的 65%。圖表 9: 三大航 2018 年客公里收益止跌回升圖表 10: 三大航市場(chǎng)份額趨穩(wěn)（RPK 口徑） 18%0%8%21%24%20%2

50、2%24%0%8%0%8%0%8%0%8%0%8%19%0%8%17%03%9%16%17% 17% 17%2%3%9%3%10%3%3%13%3%3%13%3%74%71%67%72%70%68%73%71%70%67%65% 64%2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%三大航合計(jì)海航控股春秋航空吉祥航空其他航空公司資料來源：公司公告、 資料來源：萬得資訊、 票價(jià)市場(chǎng)化改革將在未來幾年貢獻(xiàn)政策紅利：長(zhǎng)期以來，國(guó)內(nèi)部分主要航線的經(jīng)濟(jì)艙全價(jià)提價(jià)一直需要

51、審批，比如京滬線、京廣線等。2015 年民航局公布關(guān)于推進(jìn)民航運(yùn)輸價(jià)格和收費(fèi)機(jī)制改革的實(shí)施意見，明確到 2017 年民航競(jìng)爭(zhēng)性環(huán)節(jié)運(yùn)輸價(jià)格和收費(fèi)基本放開。到 2020 年，市場(chǎng)決定價(jià)格機(jī)制基本完善。2018 年 4 月底，各航空公司開始了對(duì)國(guó)內(nèi)客運(yùn)的新一輪提價(jià)，我們預(yù)計(jì) 2019 年或仍將進(jìn)行兩輪提價(jià)（每年兩次每次 10%上調(diào)經(jīng)濟(jì)艙全價(jià)票），但上一航季已經(jīng)提過價(jià)的熱門航線（如京滬、京廣線）我們預(yù)計(jì)將暫停一次。未來我們認(rèn)為航空公司將逐步享受高客座率下票價(jià)市場(chǎng)化的改革紅利。外圍影響：油匯風(fēng)險(xiǎn)趨緩，有望帶來盈利改善下半年油價(jià)或提供利好。中金大宗組預(yù)測(cè)，下半年基準(zhǔn)情形下（美國(guó)對(duì)華目前的關(guān)稅安排保持不變

52、），布油下半年均價(jià)預(yù)計(jì) 60 美元/桶（同比下降 17%，約 13 美金/桶），按照期末匯率 6.98 的假設(shè)轉(zhuǎn)換，我們預(yù)計(jì)下半年人民幣計(jì)價(jià)燃油將同比下降 16%。根據(jù)我們的測(cè)算，若其他條件不變，布油 1 美元/桶的變動(dòng)，將對(duì)應(yīng)三大航 3.6-4.5 億元人民幣的凈利潤(rùn)。因此，我們認(rèn)為下半年油價(jià)或?qū)娇沼赡軒碚嬗绊?。G20 峰會(huì)后中美貿(mào)易摩擦緩和，匯率帶來的盈利波動(dòng)目前或?qū)⒌玫骄徑狻：娇展臼軈R率波動(dòng)影響的原理是，若人民幣對(duì)美元貶值，航司的美元負(fù)債（飛機(jī)引進(jìn)等造成）在將來歸還時(shí)需要支付更多的人民幣。就其原理可以看出，匯率波動(dòng)應(yīng)在凈資產(chǎn)中體現(xiàn)，根請(qǐng)仔據(jù)我們的測(cè)算，1%的波動(dòng)將造成三大航

53、3.6-4.6 億元人民幣（占比約 3.9%-5.6%）的凈利潤(rùn)波動(dòng)（已經(jīng)考慮經(jīng)租進(jìn)表對(duì)匯率敏感性的放大作用）。但這種變動(dòng)若體現(xiàn)在凈資產(chǎn)中， 影響其實(shí)很小，只是根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則需要計(jì)入當(dāng)期損益，因此這種非現(xiàn)金的收益/成本經(jīng)常造成三大航盈利的大幅波動(dòng)。目前中美貿(mào)易摩擦有所緩和，我們認(rèn)為該風(fēng)險(xiǎn)或得到緩解。圖表 11: 敏感性測(cè)算2019e凈利潤(rùn)中國(guó)國(guó)航東方航空南方航空春秋航空吉祥航空人民幣 百萬11,6097,3967,9811,9981,342變化額變化幅度變化額變化幅度變化額 變化幅度變化額變化幅度變化額變化幅度油價(jià)下跌1美元/桶4313.7%3594.9%4465.6%301.5%402.9%人

54、民幣兌美元升值1%4563.9%3564.8%4495.6%10.0%30.2%客座率增加1百分點(diǎn)1,0459.0%81311.0%1,01312.7%1125.6%1329.9%票價(jià)上升1%8437.3%6779.2%84510.6%914.6%1148.5%注：已經(jīng)考慮經(jīng)租進(jìn)表對(duì)匯率敏感性的影響。資料來源：公司公告、萬得資訊、 我們預(yù)計(jì)上半年國(guó)航、東航、南航、吉祥盈利分別同比下滑 8%、0%、10%、31%，春秋盈利增長(zhǎng) 15%?；?2019 年二季度燃油采購(gòu)單價(jià)同比增長(zhǎng) 3%，人民幣兌美元貶值 2.16 個(gè)百分點(diǎn)至 6.87，保守假設(shè)三大航座公里收益同比下滑 0.51 個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)

55、計(jì)上半年國(guó)航、東航、南航、吉祥盈利分別同比下滑 8%、0%、10%、31%，春秋盈利增長(zhǎng) 15%。圖表 12: 2019 年二季度盈利預(yù)測(cè)及主要假設(shè)19Q2E盈利預(yù)測(cè)油價(jià)：二季度燃油均價(jià)同比上漲3%匯率：二季度人民幣兌美元貶值2.16個(gè)百分點(diǎn)至6.8719Q2盈利假設(shè)盈利變化航空公司ASK同 客座率同 客公里收益18Q2凈利潤(rùn) 19Q1凈利潤(rùn) 19Q2E凈利 19Q1同比 19Q2E同比 19Q1扣匯盈 19Q2E扣匯盈 19Q1扣匯 19Q2E扣匯 19H1E凈利 19H1E比增速 比漲幅 同比漲幅（億元）（億元） 潤(rùn)（億元）利（億元） 利（億元） 盈利同比 盈利同比 潤(rùn)（億元） 同比中國(guó)國(guó)

56、航6%0.7ppt-1%8.427.24.64%-45%18.314.519%-47%31.8-8%東方航空9%-0.3ppt-0.5%3.020.12.71%-10%12.710.918%-27%22.80%南方航空9%-0.5ppt-1%-4.126.5-7.24%-77%17.71.90%-66%19.3-10%春秋航空10%2ppt0%3.44.73.623%5%4.73.620%10%8.315%吉祥航空18%-1ppt-1.5%1.94.00.3-7%-85%3.90.4-7%-83%4.3-31%注：已考慮經(jīng)租進(jìn)表的影響。資料來源：公司公告， 估值低位：在航空旺季來臨之際提供買點(diǎn)

57、三大航（跑贏行業(yè)）：P/B 均處歷史低位，在航空旺季到來之際，提供買點(diǎn)。國(guó)航由于航線網(wǎng)絡(luò)優(yōu)越、客源質(zhì)量更好，受益票價(jià)市場(chǎng)化最為明顯；南航盈利對(duì)油匯的敏感度在三大航中最高，受益油匯風(fēng)險(xiǎn)趨弱更顯著。當(dāng)前中國(guó)國(guó)航A 對(duì)應(yīng)1.3/1.2 倍2019/2020 年P(guān)/B， 東方航空A 對(duì)應(yīng)1.4/1.2 倍2019/2020 年P(guān)/B，南方航空A 對(duì)應(yīng)1.3/1.1 倍2019/2020 年P(guān)/B。維持國(guó)航 2019/2020 年盈利預(yù)測(cè) 115.91/137.22 億元，東航 73.96/93.06 億元，南航79.81/103.94 億元不變，維持國(guó)航 A/H 目標(biāo)價(jià)人民幣 12/港幣 10.5 元

58、、東航 A/H 目標(biāo)價(jià)人民幣 7.7/港幣 6 元、南航 A/H 目標(biāo)價(jià)人民幣 10/港幣 7.5 元跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)不變。春秋航空（跑贏行業(yè)）：內(nèi)生增長(zhǎng)提速，客公里收益趨勢(shì)向上，盈利高速增長(zhǎng)可期。我們 認(rèn)為公司有望享受航空出行向低線城市下沉的紅利。公司2019-21 年的ASK 增速在15-20%， 預(yù)計(jì)市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升。同時(shí)，我們認(rèn)為公司客公里收益水平將持續(xù)提升。公司維持匯率中性的管理目標(biāo)，油匯風(fēng)險(xiǎn)可控。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 2019/2020 年 21.4/17.4 倍 P/E， 維持 2019/2020 盈利預(yù)測(cè) 19.98/24.51 億元，維持目標(biāo)價(jià)人民幣 53.50 元和跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。吉

59、祥航空（跑贏行業(yè)）：寬體機(jī)成本壓力逐步緩解，但二季度盈利增速或仍承壓。2018年公司寬體機(jī)小時(shí)利用率偏低（8.24-8.71），我們認(rèn)為主要由于新執(zhí)飛機(jī)型前半年只能執(zhí)飛國(guó)內(nèi)航線。公司已于 2019 年 6 月 28 日起，使用該機(jī)型執(zhí)飛上海-赫爾辛基，小時(shí)利用率有望顯著提升，寬體機(jī)壓力有望得到緩解。長(zhǎng)期來看，我們認(rèn)為今年或?yàn)楣居凸蓛r(jià)的低點(diǎn)，建議投資者密切關(guān)注。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 2019/20 年 17.4/14.6 倍 P/E，維持 2019/20 盈利預(yù)測(cè) 13.42/15.99 億元，維持目標(biāo)價(jià)人民幣 18 元和維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。中航信（跑贏行業(yè)）：2019 年成本增速或有望放緩至

60、9%，體現(xiàn)經(jīng)營(yíng)杠桿。公司 2018 年北京新運(yùn)行中心投入使用，造成營(yíng)運(yùn)費(fèi)用同比大幅增長(zhǎng)，考慮公司 2019 年成本結(jié)構(gòu)已經(jīng)穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)成本同比漲幅有望放緩至 9%。我們?nèi)钥春霉镜拈L(zhǎng)期盈利前景，公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 2019/2020 年 16.3/13.9 倍 P/E，維持 2019/2020 盈利預(yù)測(cè) 25.99/30.5 億元，請(qǐng)仔維持目標(biāo)價(jià)港幣 24 元和維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)。圖表 13: 三大航 A 股 P/B圖表 14: 三大航 H 股 P/B(X6.05.04.0(X)3.02.52.03.01.52.01.01.00.50.02010 2011 2012 2013 2014 2015