基金管理費(fèi)制度安排的激勵效應(yīng)與優(yōu)化選擇

1、PAGE PAGE 8基金管理費(fèi)制度安排的激勵效應(yīng)與優(yōu)化選擇武凱（南開大大學(xué)經(jīng)濟(jì)濟(jì)研究所所，天津津 30000771） 摘要： 基金金公司的的主要收收入來自自基金管管理費(fèi)，管理費(fèi)費(fèi)收入制制度是基基金管理理過程中中起核心心激勵作作用的關(guān)關(guān)鍵性制制度。本本文在委委托代理理理論框架架內(nèi)，深深入研究究了不同同模式的的基金管管理費(fèi)制制度對具具有“強(qiáng)代理理人VSS弱委托托人”特征的的現(xiàn)階段段中國基基金公司司的激勵勵作用，證明了了目前中中國基金金業(yè)實(shí)行行的單一一的高費(fèi)費(fèi)率的固固定管理理費(fèi)模式式是一種種低效率率的制度度安排，提出并并建立了了將固定定管理費(fèi)費(fèi)和浮動動管理費(fèi)費(fèi)結(jié)合的的混合管管理費(fèi)收收入制度度的模型

2、型框架，并進(jìn)一一步指出出，兼顧顧基金受受益人利利益和基基金公司司運(yùn)營成成本的混混合管理理費(fèi)模式式，是基基金管理理費(fèi)制度度改革的的方向。關(guān)鍵詞： 基金金管理費(fèi)費(fèi)制度；固定管管理費(fèi)；混合管管理費(fèi)；證券投投資基金金作者簡介介：武凱凱，南開開大學(xué)經(jīng)經(jīng)濟(jì)研究究所博士士生，供供職于北北京中信信創(chuàng)業(yè)資資產(chǎn)管理理公司。中圖分類類號：FF8300.399 文獻(xiàn)獻(xiàn)標(biāo)識碼碼：AReseearcch oon DDifffereent Moddel of Muttuall Fuund Feees Abbstrractt： TThe papper disscusssess thhreee moodells oof mmu

3、tuual funnd ffeess annd eexpllainns tthe diffferrentt inncenntivve eeffeect bettweeen tthemm unnderr thhe eenviironnmennt wwhicch hhas thee chharaacteer oof “weaak pprinncippalstrrongg aggentt” inn Chhinaa。Byy coompaarinng tthe nett prrofiit oof funnd ssharrehooldeer，wwe ccerttifyy thhat thee meecha

4、anissm oof ffloaatinng ffundd feees is morre eeffiicieent thaan tthe fixxed。Furrtheermoore，we higghliightt thhe mmixeed mmodeel oof mmutuual funnd ffeess whhichh haas thhe aadvaantaagess off thhe ffloaatinng aand thee fiixedd iss thhe bbestt chhoicce。 基金是一一種金融融信托產(chǎn)產(chǎn)品， 其作用用在于聚聚集愿意意投資資資本市場場的分散散的社會會公眾資資

5、金，委委托專業(yè)業(yè)投資代代理人基金公公司進(jìn)行行統(tǒng)一管管理，在在風(fēng)險(xiǎn)控控制前提提下，通通過基金金公司的的專家理理財(cái)，為為受益人人社會公公眾最大大程度地地謀求資資產(chǎn)的保保值增值值。近年年，中國國基金業(yè)業(yè)在管理理層的大大力扶持持下，發(fā)發(fā)展很快快，截至至20004年上上半年，20余余家基金金公司管管理的661只基基金的凈凈值總額額達(dá)到330000億元人人民幣，占同期期中國股股票市場場流通總總市值的的四分之之一，發(fā)發(fā)展速度度之快，在世界界金融歷歷史上也也是罕見見的。隨隨著基金金資產(chǎn)的的迅速增增長，基基金公司司的運(yùn)作作關(guān)系到到越來越越多的社社會公眾眾受益人人的切身身利益，如何建建立和完完善基金金公司的的激勵

6、體體系，如如何通過過好的制制度安排排，引導(dǎo)導(dǎo)基金公公司忠于于受益人人的利益益并努力力管理好好社會公公眾的資資產(chǎn)，是是亟待深深入研究究的問題題。 基金管理理費(fèi)收入入制度的的現(xiàn)狀及及存在的的問題基金公司司的主要要收入來來自基金金管理費(fèi)費(fèi)，管理理費(fèi)收入入制度是是基金管管理過程程中起核核心激勵勵作用的的關(guān)鍵性性制度。采用什什么模式式的基金金管理費(fèi)費(fèi)收入制制度，直直接決定定基金公公司的收收入和盈盈虧，進(jìn)進(jìn)而影響響到基金金公司的的經(jīng)營管管理行為為選擇。中國基基金業(yè)從從誕生之之始就是是政策保保護(hù)下的的幸運(yùn)兒兒，988年第一一批基金金成立至至今，基基金管理理費(fèi)一直直采用行行業(yè)政策策規(guī)定的的統(tǒng)一的的15年固定定

7、費(fèi)率制制度，即即無論基基金投資資盈虧，基金公公司都按按不變費(fèi)費(fèi)率對基基金凈資資產(chǎn)提取取基金管管理費(fèi)，基金公公司不必必承擔(dān)投投資管理理風(fēng)險(xiǎn)和和市場風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，即即使在所所管理的的基金出出現(xiàn)業(yè)績績下滑甚甚至虧損損的情況況下，也也可以穩(wěn)穩(wěn)定提取取遠(yuǎn)超出出運(yùn)營成成本的巨巨額基金金管理費(fèi)費(fèi)，從而而輕松獲獲得超額額利潤。統(tǒng)計(jì)資資料顯示示，20002年年國內(nèi)全全部基金金凈資產(chǎn)產(chǎn)總規(guī)模模10550億，基金公公司的年年管理費(fèi)費(fèi)收入11422億億元，基基金年總總體虧損損合計(jì)33635億億元，基基金受益益人（社社會公眾眾）平均均蒙受 -35的年資資產(chǎn)損失失率，220033年，基基金凈資資產(chǎn)總規(guī)規(guī)模13300億億，基金金

8、公司管管理費(fèi)收收入19932億億元，基基金年總總體盈利利合計(jì)6685億億，基金金受益人人僅獲得得05255的年回回報(bào)率，低于同同期銀行行利率。在基金金受益人人回報(bào)可可憐的同同時，巨巨額基金金管理費(fèi)費(fèi)收入?yún)s卻不僅為為各家基基金公司司創(chuàng)造了了豐厚的的利潤，也給為為數(shù)不多多的各級級基金從從業(yè)人員員帶來了了超高標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)的薪薪酬收入入，基金金業(yè)內(nèi)的的最新標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)是，基金公公司老總總的年正正常收入入在2000萬-12000萬之之間，部部門經(jīng)理理在500-2000萬之之間，普普通研究究人員在在10-30萬萬之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超超過了社社會各行行業(yè)的平平均水平平，即使使同樣是是金融行行業(yè)的證證券公司司和銀行行對這樣樣的高

9、收收入也望望塵莫及及。這種種基金受受益人和和基金管管理人收收入倒置置的現(xiàn)象象，以及及基金受受益人和和基金管管理人在在承擔(dān)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)和獲獲取收益益上的嚴(yán)嚴(yán)重不對對稱狀況況，引發(fā)發(fā)了對基基金受益益人的利利益保護(hù)護(hù)問題， 在市市場壟斷斷和高費(fèi)費(fèi)率的固固定管理理費(fèi)收入入制度“寵愛”下的國國內(nèi)基金金公司，是否能能付出與與無風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的高收收入相對對應(yīng)的積積極工作作努力來來服務(wù)基基金受益益人并為為受益人人創(chuàng)造最最大價值值的回報(bào)報(bào)，值得得懷疑。證券投投資基金金法起草草工作小小組前組組長、著著名專家家王連洲洲不久前前指出，國內(nèi)基基金業(yè)目前所所反映出出的主要要問題是是基金公公司權(quán)益益有余而而風(fēng)險(xiǎn)不不足，基基金受益益人虧

10、損損而管理理人卻照樣旱澇澇保收，這既有有違市場場選擇的的公平和和公正原原則，也也背離專專家受托托理財(cái)?shù)牡囊x。 對對中國基基金業(yè)現(xiàn)現(xiàn)狀的研研究，可可以清楚楚地發(fā)現(xiàn)現(xiàn)國內(nèi)基基金受益益人和管管理人之之間的委委托-代代理關(guān)系系存在下下面的明明顯特征征。（11）直接接目標(biāo)函函數(shù)不同同，基金金受益人人購買基基金的唯唯一目的的是資產(chǎn)產(chǎn)增值的的最大化化，基金金公司更更多關(guān)注注的是基基金管理理費(fèi)收入入的最大大化，而而基金經(jīng)經(jīng)理們則則更在意意的是擁擁有巨額額社會資資金的管管理權(quán)所所帶來的的尋租機(jī)機(jī)會，至至于各方方目標(biāo)函函數(shù)能否否統(tǒng)一，取決于于基金管管理費(fèi)的的具體制制度安排排。（22）信息息嚴(yán)重不不對稱，相對基基

11、金受益益人，基基金管理理人擁有有絕對優(yōu)優(yōu)勢的私私人信息息，基金金公司的的內(nèi)部組組織管理理、專業(yè)能能力、人才結(jié)結(jié)構(gòu)、努力程程度以及及對受益益人的忠忠誠負(fù)責(zé)責(zé)精神，基金受受益人根根本無法法了解?；鹗苁芤嫒宋ㄎㄒ豢梢砸詼?zhǔn)確了了解的信信息僅是是基金的的投資結(jié)結(jié)果基金的的凈資產(chǎn)產(chǎn)和滯后后公布的的部分基基金投資資組合。（3）無法監(jiān)監(jiān)督，基基金受益益人沒有有任何渠渠道對基基金管理理過程進(jìn)進(jìn)行監(jiān)督督或控制制，也無無法約束束和規(guī)避避基金公公司單方方面可能能作出的的不利于于受益人人的行為為。（44）風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)責(zé)任嚴(yán)嚴(yán)重不對對稱，基基金受益益人承擔(dān)擔(dān)投資損損失的全全部風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，基金金管理人人則無風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)地按按固定費(fèi)費(fèi)率收

12、取取高額管管理費(fèi)。以上四四點(diǎn)充分分說明，目前國國內(nèi)基金金公司的的管理框框架是典典型的強(qiáng)強(qiáng)代理人人VS弱弱委托人人的委托托代理模模式，作作為委托托方的基基金受益益人的利利益容易易受到基基金管理理人的隱隱形侵害害。在這這樣的現(xiàn)現(xiàn)實(shí)背景景下，基基金業(yè)未未來行業(yè)業(yè)政策的的制定應(yīng)應(yīng)向社會會公眾受受益人傾傾斜，盡盡快實(shí)行行旨在保保護(hù)廣大大中小受受益人利利益的基基金管理理費(fèi)模式式的改革革，建立立體現(xiàn)市市場導(dǎo)向向的適應(yīng)應(yīng)性激勵勵機(jī)制，調(diào)整基基金管理理人與基基金受益益人的目目標(biāo)函數(shù)數(shù)趨向一一致，使使基金公公司和基基金經(jīng)理理們在追追求自身身利益目目標(biāo)的同同時也在在努力實(shí)實(shí)現(xiàn)著基基金受益益人的利利益最大大化，從從而

13、規(guī)避避在信息息嚴(yán)重不不對稱和和委托人人無法監(jiān)監(jiān)管的基基金運(yùn)做做過程中中可能存存在的道道德風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和逆向向選擇對對基金受受益人的的損害。 激勵勵理論的的研究是是伴隨信信息經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)和博博弈論共共同發(fā)展展起來的的一門重重要的經(jīng)經(jīng)濟(jì)學(xué)分分支。阿阿羅（AARROOW）曾曾深刻地地指出：委托人人可以選選擇具有有專業(yè)知知識的代代理人經(jīng)經(jīng)營企業(yè)業(yè)，但他他不可能能期望完完全地觀觀察到代代理人的的各種表表現(xiàn)。赫赫維滋（HURRWICCZ）最最早提出出激勵相相容下的的管理機(jī)機(jī)制設(shè)計(jì)計(jì)理論， 格羅羅夫和洛洛布（GGROVVES & LOOEB）進(jìn)一步步提出帶帶有貨幣幣轉(zhuǎn)移支支付機(jī)制制和激勵勵相容思思想的帕帕累托最最優(yōu)方

14、法法。在此此基礎(chǔ)上上，讓雅克（JEAANJACCQUEES LLAFFFONTT）的激勵理理論則集前前人研究究之大成成，建立立了統(tǒng)一一、標(biāo)準(zhǔn)的的理論體體系，使使激勵理理論研究究形成學(xué)學(xué)科，迅迅速發(fā)展展起來。本文擬擬運(yùn)用激激勵理論論的相關(guān)關(guān)研究工工具，在在“強(qiáng)代理理人VSS弱代理理人”的中國國基金業(yè)業(yè)現(xiàn)實(shí)背背景下，對基金金公司管管理激勵勵的核心心問題基金管管理費(fèi)收收入制度度的不同同模式進(jìn)進(jìn)行比較較研究，并試圖圖找出最最有利于于基金受受益人利利益同時時又可以以激勵基基金經(jīng)理理努力工工作的最最佳管理理費(fèi)收入入制度設(shè)設(shè)計(jì)方案案。在本本人研閱閱的國內(nèi)內(nèi)文獻(xiàn)中中，很少少發(fā)現(xiàn)對對基金管管理費(fèi)收收入制度度進(jìn)行

15、深深入經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)理論論研究的的文章，這大概概是因?yàn)闉橹袊饦I(yè)還還很年輕輕的緣故故吧，故故本文有有一定探探索性。基金固定定管理費(fèi)費(fèi)模式與與浮動管管理費(fèi)模模式的比比較 基金公司司的管理理費(fèi)收入入制度可可以分為為固定管管理費(fèi)模模式和浮浮動管理理費(fèi)模式式。固定定管理費(fèi)費(fèi)模式是是指無論論基金管管理的績績效如何何，基金金公司都都按固定定費(fèi)率對對基金凈凈資產(chǎn)提提取管理理費(fèi)。浮浮動管理理費(fèi)模式式則是指指基金公公司根據(jù)據(jù)基金管管理的業(yè)業(yè)績水平平提取管管理費(fèi)，一般以以某一固固定的或或累進(jìn)的的提成率率乘以基基金的年年度利潤潤作為基基金公司司的管理理費(fèi)收入入，基金金收益越越好，基基金公司司的管理理費(fèi)收入入越高，如果

16、基基金收益益減少或或虧損，基金公公司就只只能面對對管理費(fèi)費(fèi)收入下下降或負(fù)負(fù)管理費(fèi)費(fèi)收入的的不利狀狀況。顯顯然，固固定管理理費(fèi)模式式和浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式對對基金管管理人的的激勵作作用完全全不同。在兩種種不同模模式的制制度安排排下，基基金公司司如何選選擇自身身管理行行為和努努力程度度，基金金的期望望收益如如何不同同，以及及基金受受益人的的經(jīng)濟(jì)福福利如何何變化，下面將將建立模模型進(jìn)行行比較分分析。模型假設(shè)設(shè)1基金金受益人人屬風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)中性類類型（RRISKK-NAATRUUAL），所謂謂風(fēng)險(xiǎn)中中性是指指基金受受益人的的效用函函數(shù)與基基金收益益呈線形形關(guān)系，即 ，基金受受益人的的福利效效用隨基基金收益益成

17、正比比例變動動，這符符合基金金受益人人希望通通過購買買基金獲獲取高回回報(bào)以及及盈利越越多越好好的心理理期望。2基金金管理人人屬風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)厭惡類類型（RRISKKAVEERSEE），如如前所述述，基金金資產(chǎn)的的增值不不是基金金公司的的唯一目目標(biāo)，基基金管理理費(fèi)收入入最大化化、利用基基金資源源獲取更更多的租租金收入入等非增增值目標(biāo)標(biāo)都會影影響基金金公司對對基金投投資風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的態(tài)度度，所以以基金公公司在基基金凈資資產(chǎn)的增增值中所所獲得的的效用的的增加程程度是遞遞減的，其效用用函數(shù)為為凹函數(shù)數(shù)： ，。進(jìn)一一步假定定基金公公司的效效用函數(shù)數(shù)具有不不變絕對對風(fēng)險(xiǎn)規(guī)規(guī)避特征征，取效效用函數(shù)數(shù)的具體體形式為為： ,

18、w是是管理費(fèi)費(fèi)收入的的實(shí)際貨貨幣數(shù)，是絕對對風(fēng)險(xiǎn)厭厭惡度， ，不隨實(shí)實(shí)際收入入的變化化而變化化，的絕對對值越大大，表示示基金公公司對風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)規(guī)避要求求越高3記基基金公司司的管理理行為集集合為，集合合包含含從失職職到勤勉勉敬業(yè)的的全部行行為類型型，a是是基金公公司的當(dāng)當(dāng)前行動動選擇，a，aa越大則則基金公公司努力力程度越越高，基基金公司司的負(fù)效效用越大大，a是是基金公公司的私私人信息息，作為為委托人人的基金金受益人人無法觀觀察到aa的具體體值。將將基金公公司的努努力換算算成等負(fù)負(fù)效用的的貨幣成成本（a），假設(shè)存存在0，C(a)是是凸函數(shù)數(shù)，取函函數(shù)的具具體形式式為（a），b表示示努力的的乘方與

19、與負(fù)效用用成本之之間關(guān)系系的系數(shù)數(shù)，b越越大基金金公司努努力的負(fù)負(fù)效用成成本代價價越高。4假定定基金的的年度收收益和基基金公司司的努力力存在擬擬線形關(guān)關(guān)系，即即：，其其中表示基基金年收收益，aa為基金金公司的的工作努努力，是多維維向量，表示aa以外其其他影響響基金收收益的因因素，不變時時，a越越大，則則越大。由于本本文的研研究對象象是基金金公司的的激勵制制度和行行為選擇擇問題，為簡化化分析，這里進(jìn)進(jìn)一步假假定不不變，基基金的管管理績效效完全取取決于基基金公司司的努力力程度，則基金金收益可可取如下下對數(shù)線線形形式式表示：，k為為基金公公司的工工作努力力與基金金收益的的的相關(guān)關(guān)系數(shù)，對數(shù)形形式旨在

20、在描述基基金公司司的努力力對基金金盈利增增長的正正向貢獻(xiàn)獻(xiàn)程度呈呈遞減趨趨勢，是描述述投資收收益不確確定性的的隨機(jī)因因素，且且，與基金金投資組組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)測度度值有關(guān)關(guān)，當(dāng)基基金的投投資組合合戰(zhàn)略確確定下來來，隨機(jī)機(jī)變量的的方差也也就確定定了。二、固定定管理費(fèi)費(fèi)模式下下基金管管理人（基金公公司）的的行為選選擇某只基金金采用固固定管理理費(fèi)模式式，年固固定費(fèi)率率為，SS表示基基金公司司管理該該只基金金的管理理費(fèi)收入入，V是是基金期期初的凈凈資產(chǎn)值值，是該該基金一一個管理理年度取取得的收收益，在在固定管管理費(fèi)模模式下，基金公公司管理理該只基基金的年年管理費(fèi)費(fèi)收入為為：，基金金公司工工作努力力a，基基

21、金公司司努力的的負(fù)效用用成本CC(a)=，基基金年收收益，則則基金公公司努力力工作的的年凈收收益為： 基金公司司年凈收收益期望望值：年凈收益益方差：如前假設(shè)設(shè)，基金金公司屬屬風(fēng)險(xiǎn)規(guī)規(guī)避型，其凈收收益的效效用函數(shù)數(shù)是嚴(yán)格格遞增的的凹函數(shù)數(shù)，因此此需要求求基金公公司凈收收益的確確定性等等價收入入： 基金金公司的的行為選選擇是確確定努力力程度，使得公公司凈收收益的確確定性等等價收入入最大:解得基金金公司的的最優(yōu)努努力水平平： 基金金年收益益期望值值：三、浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式下下基金公公司的行行為選擇擇基金采用用管理人人與受益益人“風(fēng)險(xiǎn)共共擔(dān)”的浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式，基金公公司只能能對基金金資產(chǎn)的的增值部

22、部分提取取管理費(fèi)費(fèi)，提成成比例設(shè)設(shè)為，則則有基金金公司的的管理費(fèi)費(fèi)收入，基金金利潤函函數(shù)和基基金公司司努力工工作的負(fù)負(fù)效用成成本函數(shù)數(shù)不變，浮動管管理費(fèi)模模式下基基金公司司的凈收收益為：基金公司司凈收益益的確定定性等價價收入為為：基金公司司的行為為選擇依依據(jù)：容易解出出基金公公司基于于最大化化的最優(yōu)優(yōu)努力水水平：基金年收收益期望望值： 四、制度度效率比比較 比比較兩種種不同管管理費(fèi)模模式影響響下的基基金公司司選擇的的最優(yōu)努努力程度度 得： 相對不承承擔(dān)投資資風(fēng)險(xiǎn)的的固定管管理費(fèi)模模式，實(shí)實(shí)行浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式的的基金公公司只能能對基金金資產(chǎn)的的增值部部分提取取管理費(fèi)費(fèi)，基金金公司管管理風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)大

23、，提提成基數(shù)數(shù)小，故故在外部部條件相相同的情情況下，必然有有，且應(yīng)大大于若干干倍。 設(shè)，必必有，則： ，顯然，浮浮動管理理費(fèi)收入入制度下下基金公公司會更更加努力力工作，基金公公司將有有更大的的動力來來改善內(nèi)內(nèi)部治理理機(jī)制、引進(jìn)優(yōu)優(yōu)秀人才才、提升投投資管理理能力、控制風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、以及主主動杜絕絕各種危危害基金金受益人人利益又又影響基基金業(yè)績績的“基金黑黑幕事件件”，越大，浮動管管理費(fèi)收收入制度度相比固固定管理理費(fèi)收入入制度的的激勵作作用越高高，基金金公司就就越會選選擇努力力程度和和產(chǎn)出效效率更高高的管理理行為。進(jìn)一步，以基金金受益人人凈回報(bào)報(bào)的期望望效用表表示基金金受益人人的經(jīng)濟(jì)濟(jì)福利，在基金金受益

24、人人風(fēng)險(xiǎn)中中性的假假設(shè)下，對兩種種模式下下基金受受益人福福利效用用水平進(jìn)進(jìn)行比較較可得：當(dāng)：（值域的的確定要要參照兩兩種不同同管理費(fèi)費(fèi)模式下下基金收收益的歷歷史平均均水平）存在：與固定管管理費(fèi)收收入制度度比較，基金采采用浮動動管理費(fèi)費(fèi)收入制制度可以以提高基基金受益益人的經(jīng)經(jīng)濟(jì)福利利，基金金受益人人的投資資回報(bào)效效用至少少提高 個百分分點(diǎn)。優(yōu)化的混混合管理理費(fèi)收入入模型上面的分分析證明明了浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式相相對固定定管理費(fèi)費(fèi)模式是是一種高高效率的的制度，基金管管理費(fèi)與與投資績績效掛鉤鉤將會激激勵基金金公司愿愿意付出出更高的的努力為為基金受受益人工工作，結(jié)結(jié)果將為為受益人人創(chuàng)造更更高水平平的回報(bào)

25、報(bào)。但從從另一方方面看，單一的的浮動管管理費(fèi)制制度也將將使收入入嚴(yán)重依依賴管理理費(fèi)的基基金公司司承擔(dān)很很高的經(jīng)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，從一一定程度度上影響響基金公公司的長長期穩(wěn)定定發(fā)展。在中國國這個年年輕且還還不穩(wěn)定定的資本本市場中中，管理理資產(chǎn)龐龐大又關(guān)關(guān)系著成成千上萬萬受益人人切身利利益的基基金公司司，應(yīng)采采用什么么樣的激激勵制度度安排，能夠既既保證基基金公司司忠于受受益人利利益努力力工作，又能對對基金公公司進(jìn)行行一定程程度的成成本保護(hù)護(hù)，使基基金公司司承擔(dān)適適度的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，在在相對穩(wěn)穩(wěn)定中競競爭發(fā)展展，本文文認(rèn)為采采用浮動動管理費(fèi)費(fèi)模式與與固定管管理費(fèi)模模式結(jié)合合的混合合管理費(fèi)費(fèi)收入制制度是較較為理想

26、想的方案案。基金的混混合管理理費(fèi)模式式包括兩兩部分收收入，按按固定費(fèi)費(fèi)率對基基金凈資資產(chǎn)提取取的固定定管理費(fèi)費(fèi)，和按按浮動費(fèi)費(fèi)率對基基金收益益提取的的浮動管管理費(fèi)，基金管管理費(fèi)的的固定部部分為基基金公司司提供基基本的運(yùn)運(yùn)營成本本費(fèi)用，浮動部部分則解解決了基基金管理理中委托托人對代代理人的的激勵約約束問題題?；旌瞎芾砝碣M(fèi)模式式下，基基金公司司的管理理費(fèi)收入入函數(shù)為為：，是基金金期初凈凈資產(chǎn)值值，是與與基金收收益無關(guān)關(guān)的固定定管理費(fèi)費(fèi)率，是是基金年年收益，是對提取取的浮動動管理費(fèi)費(fèi)率，顯顯然有：，是混合合模式下下基金管管理費(fèi)收收入中的的固定部部分，則則是與管管理績效效掛鉤的的浮動部部分。將將前面建

27、建立的基基金利潤潤函數(shù)和和基金公公司管理理努力的的負(fù)效用用成本函函數(shù)代入入, 可可得基金金公司年年度運(yùn)作作的凈收收益：則基金公公司凈收收益的確確定性等等價收入入為：設(shè)基金公公司管理理基金的的基本運(yùn)運(yùn)營成本本為，則則基金公公司愿意意管理基基金的參參與約束束條件為為： 混合管理理費(fèi)收入入制度下下，基金金公司的的最優(yōu)管管理行為為選擇遵遵循 路徑，容易解得得： （此此亦為基基金管理理中的激激勵相容容條件） 基金金受益人人的期望望凈回報(bào)報(bào)為： 基于保保護(hù)廣大大基金受受益人利利益和激激發(fā)基金金公司努努力工作作積極回回報(bào)社會會公眾受受益人的的政策目目的，混混合管理理費(fèi)收入入政策制制定的關(guān)關(guān)鍵是在在基金公公司

28、參與與約束和和激勵相相容約束束條件下下，選擇擇合適的的和，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)基金受受益人的的最大回回報(bào)： ss.t. 可以以解得： 基基金的混混合管理理費(fèi)收入入中浮動部分分的最佳佳費(fèi)率為為： 固定定部分的的最佳費(fèi)費(fèi)率為： 其中：，其經(jīng)濟(jì)濟(jì)含義為為基金公公司每指指數(shù)單位位的努力力給自己己帶來的的邊際管管理費(fèi)收收入。 由表達(dá)達(dá)式可以以作進(jìn)一一步推論論： （11）越大大，越大大，相應(yīng)應(yīng)取值越越小，即即基金公公司的盈盈利管理理能力越越強(qiáng)，越越偏好對對基金收收益進(jìn)行行提成的的浮動管管理費(fèi)模模式。（2），和的取值值越大，越小，相應(yīng)越越大，表表明基金金公司的的絕對風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡惡度越高高，證券券市場不不可控的的價格波波動越

29、大大，基金金公司付付出努力力的負(fù)效效用成本本系數(shù)越越大，基基金公司司越傾向向于選擇擇固定管管理費(fèi)模模式。（3）不不變，與與成反向向變動關(guān)關(guān)系，從從長期看看，基金金管理費(fèi)費(fèi)收入中中的固定定部分管管理費(fèi)率率，應(yīng)該該隨著基基金公司司管理基基金資產(chǎn)產(chǎn)規(guī)模的的增長而而降低。 結(jié)論 本文在在總結(jié)了了現(xiàn)階段段中國基基金業(yè)存存在的“強(qiáng)勢基基金管理理人VSS弱勢基基金受益益人”管理特特征的背背景下，站在保保護(hù)中小小社會公公眾基金金受益人人利益和和激勵基基金公司司努力工工作的立立場上，在委托托代理理理論框架架內(nèi)，對對基金管管理中起起核心激激勵作用用的基金金管理費(fèi)費(fèi)收入制制度，進(jìn)進(jìn)行了深深入的分分析，得得出如下下對我國國基金業(yè)業(yè)發(fā)展具具有一定定啟發(fā)意意義的結(jié)結(jié)論。 結(jié)論一一： 目目前中國國基金業(yè)業(yè)實(shí)行的的單一的的高費(fèi)率率的固定定管理費(fèi)費(fèi)收入模模式，過過度保護(hù)護(hù)國有壟壟斷下的的基金公公司，在在基金管管理過程程中無法法形成有有效的激激勵約束束，是一一種低效效率的制制度安排排，急需需改革。 結(jié)論二二： 固固定管理理費(fèi)模式式和浮動動管理費(fèi)費(fèi)