投資組合分析及評價

1、投資組合分析及評價2012年秋季金融工程之四袁英杰 A0230511040042 2012.9A0230112070016主要內(nèi)容1.“知己知彼”：投資組合分析及評價2.“知其然”：收益與風(fēng)險績效評估3.“知其所以然”：風(fēng)險及收益分解4.“理想到現(xiàn)實”：市場可投資性5.結(jié)論與建議21.1 組合分析及評價：投資研究的重要組成部分需要組合分析及評價：管理者（風(fēng)險）、投資者、研究者、者投資組合到底怎么樣、未來應(yīng)該如何做每個需求方關(guān)注的重點不一樣組合分析及評價是投資研究的重要組成部分：既是終點，也是起點了解組合表現(xiàn)，修正組合策略，保持投資組合的生命力圖1：組合分析及評價的需求圖2：量化選股策略構(gòu)建過程

2、怎么辦？構(gòu)建策略因子分析組合分析及評價怎么樣？怎么樣？怎么辦？組合分析資料來源：申萬研究申萬研究3研究者者投資者管理者評價歷史，了解過去了解過去組合的風(fēng)險收益特征，可以為修正策略、風(fēng)險提供參考還要未來，未來更重要風(fēng)險因子的表現(xiàn)具有可性，進(jìn)而組合的風(fēng)險收益具有可性根據(jù)調(diào)整組合的風(fēng)險，以控制風(fēng)險、保證收益歷史可以預(yù)示未來歷史可重復(fù)，投資組合的風(fēng)險收益特征統(tǒng)計具有可重復(fù)性投資組合某些特征具有很強的持續(xù)性，比如選股模型偏好價值、小盤股歷史不等于未來歷史的很多表現(xiàn)受到當(dāng)時短期特定的影響，未來往往不能重現(xiàn)市場、組合風(fēng)險特征會發(fā)生變化，歷史的分析評價不再適用，需要嚴(yán)謹(jǐn)申萬研究41.1 組合分析及評價：既要評

3、價歷史，也要未來1.2 比較基準(zhǔn)選擇：以目的為原則進(jìn)行組合分析及評價首先要選擇比較基準(zhǔn)圖3：比較基準(zhǔn)選擇出發(fā)點：投資目標(biāo)要求、可替代的投資機會、研究分析目的市場最好管理者、投資者的目標(biāo)要求：兩者往往有差異終極替代的投資機會：可投資性，數(shù)據(jù)性市場指數(shù)研究分析目的：客觀評價還是修正組合第三類可選目標(biāo)多種多樣同類比較第一類：0，無風(fēng)險收益，預(yù)期固定值第二類第二類：同類產(chǎn)品固定值第三類：寬基指數(shù)，風(fēng)格指數(shù)第一類終極目標(biāo)：市場最好以分析評價的目的為原則資料來源：申萬研究申萬研究51.2 比較基準(zhǔn)選擇：合適的基準(zhǔn)更能精確度量組合選擇比較基準(zhǔn)應(yīng)該與投資目標(biāo)一致組合構(gòu)建時往往根據(jù)投資目標(biāo)選擇樣本空間，比較基準(zhǔn)

4、也應(yīng)該與目標(biāo)保持一致合適的比較基準(zhǔn)更能精確反映組合的優(yōu)勢假如組合是從偏價值樣本空間篩選，相對滬深300組合和低市凈率指數(shù)，關(guān)于選股能力得出了相反的結(jié)論圖4：不同調(diào)整周期策略換手率表1：不同基準(zhǔn)下組合的Beta及Alpha4000優(yōu)質(zhì)低估滬深300低市凈率3500BetaAlpha300025002000滬深 3001.090.776%15001000低市凈率指數(shù)0.95-0.004%5000數(shù)據(jù)來源：申萬研究，以優(yōu)質(zhì)低估組合為例申萬研究62006122007042007082007122008042008082008122009042009082009122010042010082010122

5、011042011082011122012042012081.3 分析數(shù)據(jù)選擇：周期與頻率組合分析評價要以數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)不管是組合的表現(xiàn)，還是風(fēng)險大小，均要通過數(shù)據(jù)展示客觀的數(shù)據(jù)保證了分析結(jié)果的客觀性分析評價方法要以數(shù)據(jù)可獲得性為前提評價分析有各種辦法，方法的可行性依賴于數(shù)據(jù)的可獲得性數(shù)據(jù)的選擇：根據(jù)分析目標(biāo)出發(fā)一個投資組合有各種各樣的數(shù)據(jù)，比如收益、權(quán)重、板塊分類等而數(shù)據(jù)有周期、頻率等類型的選擇周期、頻率的選擇：前后不同周期數(shù)據(jù)，結(jié)果會存在差異，不過可以近似轉(zhuǎn)換在分析過程中，一定要保持前后，這樣結(jié)果才有可比性申萬研究71.4 組合分析及評價：組合分析及評價最常用的是績效評估組合各方面收益、風(fēng)險以

6、及風(fēng)險調(diào)整后績效評估圖5：組合分析及評價框架通過風(fēng)險及收益分解，詳細(xì)了解組合的風(fēng)險及收益來源風(fēng)險收益分解及相對基準(zhǔn)，組合的風(fēng)險點在什么地方績效評估收益貢獻(xiàn)來自板塊配置，還是選股能力組合分析及評價投資組合一定要考慮到實際投資實施，即可投資性分析組合的市場的沖擊成本性影響組合交易、調(diào)倉時市場可投資性組合的市場容量影響組合的投資規(guī)模組合調(diào)整能否順利實現(xiàn)影響組合收益實現(xiàn)資料來源：申萬研究申萬研究8主要內(nèi)容1.“知己知彼”：投資組合分析及評價2.“知其然”：收益與風(fēng)險績效評估3.“知其所以然”：風(fēng)險及收益分解4.“理想到現(xiàn)實”：市場可投資性5.結(jié)論與建議申萬研究92投資組合績效評估：收益與風(fēng)險收益與風(fēng)險

7、是投資組合最重要的兩個特征收益反映的增長風(fēng)險度量損失的可能收益與風(fēng)險是一枚硬幣的兩面風(fēng)險是收益的不確定性除無風(fēng)險收益外，獲得其他收益，都需要承擔(dān)風(fēng)險投資追求以較低的風(fēng)險獲得較高的收益評估組合績效，不但要分析組合的收益、風(fēng)險，更要二者綜合分析申萬研究1010102.1.1組合收益：絕對收益絕對收益能夠反映組合凈值的變化，可以計算累計收益和平均收益累計收益：通過不同時間周期反映組合的不同特征平均收益：算術(shù)平均與幾何平均幾何平均隱含了組合收益的再投資，能夠直接反映組合盈虧表2：各組合的累計收益和平均收益數(shù)據(jù)來源：申萬研究：合表現(xiàn)截至2012年8月，收益的統(tǒng)計區(qū)間為2007年1月-2012年8月申萬研

8、究11組合累計收益收益過去一個月 過去三個月 過去半年 過去一年 過去兩年 過去五年 2007年以來算術(shù)平均 幾何平均金牛 優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利-5.38%-15.46%-15.98% -21.73% -19.98% -47.18%53.87%-4.47%-13.42%-12.22% -21.28% -16.98% -48.36%16.20%-4.56%-14.72%-13.92% -23.10% -22.39% -58.02%-3.78%-4.26%-12.71%-11.74% -20.90% -19.35% -53.22%5.34%1.27%0.64%0.78%0.22%0.53%-0.0

9、6%0.62%0.08%2.1.2組合收益：超額收益超額收益是指組合收益相對比較基準(zhǔn)的大小，衡量組合是否優(yōu)于基準(zhǔn)超額收益也有算術(shù)與幾何兩種計算方法算術(shù)超額收益：衡量組合收益跑贏比較基準(zhǔn)的絕對大小 1 rp幾何超額收益：r-1，其中，r 為組合收益，r 為比較基準(zhǔn)收益gpb1 rb幾何超額收益可方便的從短周期轉(zhuǎn)換為長周期，能夠通過相對表現(xiàn)直觀展示圖6：各組合的算術(shù)超額收益和幾何超額收益圖7：組合相對表現(xiàn)數(shù)據(jù)來源：申萬研究，統(tǒng)計區(qū)間為2007年1月-2012年8月，比較基準(zhǔn)為滬深300申萬研究122006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-1220

10、10-062010-122011-062011-122012-0635001.530001.4250020001.315001.210005001.101金牛滬深300相對凈值（金牛/滬深300）_右軸50%40%30%20%10%0%金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利算術(shù)超額收益幾何超額收益2.2.1 組合風(fēng)險： 收益波動性組合風(fēng)險就是收益的不確定性，波動代表了一種不確定性波動性衡量了收益上下變化的幅度，可以采用方差、半方差、目標(biāo)方差等方法度量投資者一般認(rèn)為組合向上的波動并非風(fēng)險，則可采用下半方差組合有特定業(yè)績目標(biāo)時，可采用目標(biāo)方差收益的波動和超額收益的波動可分別反映絕對收益和相對收益的不確定性圖8：

11、組合收益的方差和下半方差圖9：組合超額收益的方差和下半方差數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究130.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利方差半方差0.180.160.140.120.100.080.060.040.020.00金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利方差半方差2.2.2 組合風(fēng)險：歷史回撤實際投資往往要求超過一定損失后要止損，所以要了解組合歷史虧損情況歷史回撤可以度量組合凈值損失的各種情況平均回撤：組合凈值連續(xù)下跌的平均幅度最大回撤：組合凈值相對前期最高點的最幅投資更應(yīng)該關(guān)注最大回撤組合收益的最大回撤是指組合虧損的最大幅度最大回撤；組合超額收益的最

12、大回撤是指組合跑輸基準(zhǔn)的最大幅度圖10：金牛組合凈值的最大回撤圖11：金牛組合相對凈值最大回撤時的超額收益數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究142006-122007-062007 122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062006-122007 062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011 122012-060.0%-0.5%-1.0%-1.5%-2.0%-2.5%組合超額收益0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70

13、%-80%組合凈值回撤2.2.3 組合風(fēng)險：可能的最大損失（VaR）未來市場情況不確定，不同市場情況下的組合的虧損風(fēng)險不同VaR（Value at Risk）：一定概率下，單期組合收益的最大損失可以采用方差-協(xié)方差法、歷史數(shù)據(jù)模擬、模擬等方法估計也可以估計超額收益的VaR，反映一定概率下組合單期收益跑輸基準(zhǔn)的最大幅度圖12： 5%水平下月度收益VaR估計圖13： 5%水平下月度超額收益VaR估計數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究151515金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利0%-1%-2%-3%VaR（歷史數(shù)據(jù)法）VaR（方差-協(xié)方差法）金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利0%-5%-10%-15%-20%-25%VaR（

14、歷史數(shù)據(jù)法）VaR（方差-協(xié)方差法）2.2.4 組合風(fēng)險：系統(tǒng)風(fēng)險市場表現(xiàn)往往對組合的收益影響很大，也是組合風(fēng)險的一個主要來源系數(shù)可以度量組合受到市場影響的大小，代表組合承擔(dān)的市場風(fēng)險分市場計算更能全面反映組合特性牛市時高有利于獲取市場上漲的收益，熊市時低有利于規(guī)避市場下跌帶來的損失圖14：各組合在不同階段的有一定差異數(shù)據(jù)來源：申萬研究，市場組合為滬深300 ，無風(fēng)險利率為十年期國債利率申萬研究161.141.121.101.081.061.041.021.000.980.96金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利市場上漲市場下跌整體估計2.3 綜合風(fēng)險與收益：風(fēng)險調(diào)整后收益表3：不同組合的風(fēng)險調(diào)整后收益兩

15、個組合收益和風(fēng)險都不相同，如何比較？夏普比率系數(shù) 特雷諾指數(shù)信息比率 金牛優(yōu)質(zhì)低估低估偏離紅利0.350.340.350.310.57%0.55%0.57%0.47%13.19%12.82%13.12%11.84%1.490.951.030.83收益相同，風(fēng)險低的組合優(yōu)于風(fēng)險高的組合風(fēng)險相同，收益高的組合優(yōu)于收益低的組合數(shù)據(jù)來源：申萬研究，市場組合為滬深300 ，無風(fēng)險利率為十年期國債利率風(fēng)險調(diào)整后收益指標(biāo)可以綜合度量組合的收益與風(fēng)險，可以比較組合高低表4：不同市場環(huán)境下金牛組合的風(fēng)險調(diào)整后收益夏普比率系數(shù)特雷諾指數(shù)信息比率常用的指標(biāo)有：夏普比率、特雷諾指數(shù)、信息比率系數(shù)2007年2008年2

16、009年2010年2011年2012年2.83-2.282.01-0.01-1.77-0.521.13%0.74%0.32%0.19%0.24%-0.02%116.69%-90.49%76.85%-0.40%-28.22%-11.12%2.801.591.590.431.38-0.04可以統(tǒng)計不同市場或者時期的指標(biāo)，分析組合占優(yōu)的穩(wěn)定性當(dāng)然，組合也可以是比較基準(zhǔn)市場上漲市場下跌4.14-4.080.11%0.57%99.64%-100.09%1.811.00數(shù)據(jù)來源：申萬研究，市場組合為滬深300，無風(fēng)險利率為十年期國債利率申萬研究17主要內(nèi)容1.“知己知彼”：投資組合分析及評價2.“知其然”

17、：收益與風(fēng)險績效評估3.“知其所以然”：風(fēng)險及收益分解4.“理想到現(xiàn)實”：市場可投資性5.結(jié)論與建議申萬研究1818183投資組合各種風(fēng)險因子投資組合表現(xiàn)受各種市場驅(qū)動因子影響，如行業(yè)、規(guī)模、估值、量組合往往也是根據(jù)因子模型篩選等，數(shù)投資組合各種因子風(fēng)險：因子短期表現(xiàn)波動大，可能失效如何衡量各因子對投資組合的風(fēng)險以及收益貢獻(xiàn)？圖15：市場驅(qū)動因子表現(xiàn)存在波動2.62.42.221.81.61.41.210.80.6低市盈率指數(shù)/高市盈率指數(shù)小盤指數(shù)/大盤指數(shù)數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究19200612200704200708200712200804200808200812200904200908

18、2009122010042010082010122011042011082011122012043.1.1 因子風(fēng)險：指標(biāo)相對大小組合指標(biāo)的相對大小：計算個股指標(biāo)的圖16：投資組合的風(fēng)格分布（假設(shè)均勻分布）相對大小，然后按照權(quán)重計算如果要精確度量指標(biāo)相對大小，需要正確估計樣本空間的指標(biāo)分布不同分布假設(shè)下，結(jié)果有比較大的差異樣本空間可以是全市場，也可以是比較基準(zhǔn)圖17：全市場PE分布（以2012年8月底為例）圖18：投資組合的風(fēng)格分布（假設(shè)正態(tài)分布）3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%1 17 3349 65 81 97 113 129 145 161 177 193

19、 209 225 241 257數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究20大1.8盤滬深3001.71.61.51.41.3低估偏離1.2優(yōu)質(zhì)低估 現(xiàn)金分紅金牛小1.1盤1-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.10價值成長大1盤滬深300現(xiàn)金分紅優(yōu)質(zhì)低估0.9低估偏離金牛0.8小盤 0.700.10.20.30.4價值成長3.1.2 因子風(fēng)險：板塊權(quán)重分布有的因子沒有具體數(shù)值，本身是板塊分類，比如行業(yè)有的因子可以計算數(shù)值，根據(jù)大小對樣本空間進(jìn)行分類，劃分成不同板塊比如按規(guī)模劃分成大盤、中盤、小盤板塊，按市盈率分成高、中、低市盈率板塊板塊分布度量組合板塊的風(fēng)險以及相對風(fēng)險按板塊分類，統(tǒng)計組合板塊權(quán)重

20、分布，以及相對基準(zhǔn)的板塊權(quán)重差異圖19：板塊權(quán)重分布35%30%滬深300優(yōu)質(zhì)低估組合偏差25%20%15%10%5%0%-5%-10%數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究21農(nóng)林牧漁采掘化工黑色金屬有色金屬 建筑建材 機械設(shè)備 電子元器件交運設(shè)備 信息設(shè)備 家用電器 食品飲料 紡織服裝生物公用事業(yè)交通房地產(chǎn)金融服務(wù)商業(yè)貿(mào)易餐飲旅游信息服務(wù)綜合3.1.3 因子風(fēng)險：板塊偏離度板塊偏離度：在某種板塊劃分下，投資組合相對基準(zhǔn)偏離總的板塊風(fēng)險圖20：板塊配置的風(fēng)險板塊偏離度 (W-i I)iWi Ii其中Wi是組合內(nèi)板塊i權(quán)重， iI是基準(zhǔn)指數(shù)板塊i 權(quán)重，板塊可以是個股、行業(yè)、規(guī)模等偏離度其實就是非標(biāo)配的權(quán)

21、標(biāo)配板塊的風(fēng)險小，非超配、低配板塊都兩者權(quán)重上大小一樣板塊風(fēng)險，圖21：不同板塊劃分下的板塊偏離度60%優(yōu)質(zhì)低估低估偏離現(xiàn)金分紅金牛一般來說，板塊劃分越細(xì)，板塊偏離度越大50%40%30%板塊風(fēng)險帶來的收益貢獻(xiàn)如何？20%10%0%個股一級行業(yè)大類行業(yè)市值規(guī)模估值數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究22風(fēng)險風(fēng)險超配板塊標(biāo)配板塊低配板塊3.2.1 收益分解：板塊配置及個股選擇貢獻(xiàn)組合表現(xiàn)可以分解成板塊配置和個股選擇兩個方面的貢獻(xiàn)個股選擇的貢獻(xiàn)代表的是組合的選股能力比較不同組合之間板塊風(fēng)險以及收益貢獻(xiàn)圖22：組合收益板塊貢獻(xiàn)圖23：組合超額板塊貢獻(xiàn)數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究230.9%組合一級行業(yè)大類行業(yè)市

22、值規(guī)模估值 0.8%0.7%0.6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%優(yōu)質(zhì)低估低估偏離現(xiàn)金分紅金牛1.6%組合一級行業(yè)大類行業(yè)市值規(guī)模估值 1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%優(yōu)質(zhì)低估低估偏離現(xiàn)金分紅金牛3.2.2 收益分解：板塊權(quán)重配置的貢獻(xiàn)板塊配置可以分成權(quán)重超配、權(quán)重低配兩類板塊板塊配置的超額收益可以分解成超配和低配板塊帶來的貢獻(xiàn)注意組合板塊配置的完備性例如個股板塊，樣本空間中很多貢獻(xiàn)影響很大不在組合內(nèi)，這也算是低配，會對低配表5：組合超額收益板塊貢獻(xiàn)優(yōu)質(zhì)低估低估偏離現(xiàn)金分紅金牛超配板塊低配板塊超配板塊低配板塊超配板塊低配板塊超配板塊低配板塊個股

23、 一級行業(yè)大類行業(yè)市值規(guī)模估值1.16%0.31%0.18%0.43%0.19%-0.35%-0.09%-0.04%-0.04%0.12%1.16%0.26%-0.02%0.38%0.25%-0.35%-0.04%0.11%0.00%0.11%1.07%0.36%0.16%0.18%0.21%-0.34%-0.12%-0.03%0.11%0.09%1.16%0.14%0.02%0.44%0.18%-0.42%0.07%0.14%-0.10%0.01%數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究243.3 總結(jié)及未來目標(biāo)計算因子的相對大小，度量組合因子風(fēng)險的相對計算方法，其假設(shè)分布很重要程度；對于相對大小的根據(jù)因

24、子對樣本空間進(jìn)行板塊劃分，計算組合的板塊權(quán)重配置以及相對基準(zhǔn)的偏離，度量組合各板塊以及總的風(fēng)險相對程度通過收益分解，分析組合板塊配置和個股選擇對收益的貢獻(xiàn)，進(jìn)而可以綜合分析板塊風(fēng)險與收益貢獻(xiàn)進(jìn)一步分解，可以把板塊配置的超額收益分解成超配和低配板塊帶來的貢獻(xiàn)未來研究目標(biāo)：構(gòu)建完整的風(fēng)險因子體系，選擇合適的方法估計投資組合對各因子的風(fēng)險以及各因子對組合收益的貢獻(xiàn)，構(gòu)建合適的模型，未來因子風(fēng)險，為組合風(fēng)險調(diào)整提供參考申萬研究25主要內(nèi)容1.“知己知彼”：投資組合分析及評價2.“知其然”：收益與風(fēng)險績效評估3.“知其所以然”：風(fēng)險及收益分解4.“理想到現(xiàn)實”：市場可投資性5.結(jié)論與建議申萬研究2626

25、264 投資實施要考慮組合的可投資性組合收益需要通過投資實現(xiàn)，具體實施要考慮可投資性，從性、市場容量、組合調(diào)整面考慮性：一定時間內(nèi)、一定價格偏離幅度下可以實現(xiàn)的成交額市場容量：市場容許組合的投資規(guī)模與交易規(guī)模組合調(diào)整：投資組合需要通過再平衡提高收益、保持特色圖24：組合可投資性市場性可投資性組合調(diào)整市場容量資料來源：申萬研究申萬研究27性是組合投資績效的保障在組合構(gòu)建、調(diào)整過程中，、降低實際收益性將會提高投資成本、提高組合調(diào)整成本性需要從多個角度綜合度量性至少應(yīng)該包括寬度、深度、速度、彈性四方面的沖擊成本指標(biāo)等，還包括Amivest比率、組合性指標(biāo)采用權(quán)重方法計算表6：性指標(biāo)統(tǒng)計成交額（億元）

26、日換手率（%）絕對寬度 (元)相對寬度 (%)深度（元）Amivest比率 (元/%)沖擊成本參數(shù)速度滬深300優(yōu)質(zhì)低估低估偏離現(xiàn)金分紅金牛5.924.434.414.434.521.721.841.831.821.850.023250.014890.016320.016680.020180.120.150.130.140.1431454248562473724442246911.241.281.261.261.26數(shù)據(jù)來源：申萬研究，表中指標(biāo)是組合月度數(shù)據(jù)的平均申萬研究284.1 市場性：投資績效的保障4.2 市場容量：評估組合的可投資規(guī)模與可交易規(guī)模組合的可投資規(guī)模和可交易規(guī)模是指市場容許

27、的最大理論值可投資的最大規(guī)模衡量投資組合的增長空間；可交易的最大規(guī)模衡量組合對調(diào)倉、申贖要求在一定權(quán)重下，個股只能支持一定規(guī)模水平的組合，那個最小的規(guī)模值就是組合的可投資規(guī)模實際投資中，組合投資規(guī)模和交易規(guī)模占理論值的5%可能比較合適圖25：可投資規(guī)模與組合市值規(guī)模圖26：可交易規(guī)模與組合交易規(guī)模7.E可交易規(guī)模交易規(guī)模3.0E可投資規(guī)模市值規(guī)模6.E+102.5E+125.E+102.0E+124.E+101.5E+123.E+101.0E+122.E+105.0E+111.E+100.E+000.0E+00數(shù)據(jù)來源：申萬研究，以優(yōu)質(zhì)低估組合為例申萬研究2922007052007102008

28、0320080820090120090620091120100420100920110220110720111220120522007052007102008032008082009012009062009112010042010092011022011072011122012054.3 組合調(diào)整：及時完成才能完整實現(xiàn)組合收益及時完成組合調(diào)整才能充分使用策略，才能完整實現(xiàn)組合收益圖27：優(yōu)質(zhì)低估組合換手率（月）25%如果調(diào)整占用時間過長，那么在調(diào)整20%周期內(nèi)組合表現(xiàn)的時間就表現(xiàn)會受到很大影響，組合15%10%注意組合換手高低的規(guī)律性5%0%例如：優(yōu)質(zhì)低估在1、4、7、8月?lián)Q手較高，主要是因為

29、樣本空間、財務(wù)指標(biāo)的更新造成圖28：優(yōu)質(zhì)低估組合調(diào)整完成時間9876543210買入完成天數(shù)賣出完成天數(shù)綜合考慮賣出和買入，統(tǒng)計組合調(diào)整完成的天數(shù)以優(yōu)質(zhì)低估為例，假設(shè)組合規(guī)模50億，調(diào)整的交易占個股整體交易規(guī)模的10%，大部分時間可以2天完成交易數(shù)據(jù)來源：申萬研究申萬研究30200701200701200705200709200801200805200809200901200905200909201001201005201009201101201105201109201201201205200705200709200801200805200809200901200905200909201001

30、201005201009201101201105201109201201201205主要內(nèi)容1.“知己知彼”：投資組合分析及評價2.“知其然”：收益與風(fēng)險績效評估3.“知其所以然”：風(fēng)險及收益分解4.“理想到現(xiàn)實”：市場可投資性5.結(jié)論與建議申萬研究315. 總結(jié)與建議組合分析及評價是投資研究的重要組成部分，它既要評價歷史，也要未來組合分析及評價主要包括業(yè)、風(fēng)格等板塊的風(fēng)險 投資性面內(nèi)容：從整體上評估其收益與風(fēng)險，分析其行及收益貢獻(xiàn)，從性、市場容量等方面分析其可從絕對收益和超額收益等方面反映組合收益特征，從組合收益波動性、歷史回撤、VaR、系統(tǒng)風(fēng)險等方面度量組合風(fēng)險大小，采用風(fēng)險調(diào)整后收益指標(biāo)綜合度量組合的收益與風(fēng)險計算因子的相對大小，度量組合因子風(fēng)險的相對程度；計算組合的板塊權(quán)重配置以及相對基準(zhǔn)的偏離，度量組合各板塊以及總的風(fēng)險相對程度通過收益分解，分析組合板塊配置和個股選擇對收益的貢獻(xiàn)，進(jìn)而可以綜合分析板塊風(fēng)險與收益貢獻(xiàn)；分析超配、低配板塊對超額收益的貢獻(xiàn)組合的可投資