輕工紡服行業(yè)2022年三季報總結(jié)

3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000

現(xiàn)金回款（億元） YOY（右軸）6017-410-218Q1-3 19Q1-3 20Q1-3 21Q1-3 6017-410-2

70503010-10-30-50i， i，分板塊看：定制家居：分化加，頭穩(wěn)健。營增看疫情下3顯，龍歐派、索菲亞和高彈性標的金牌廚柜、志邦家居增速亮眼，亦凸顯零售能力在業(yè)績兌現(xiàn)中的要；受材端及情費投效影響定家利表整體壓。個股來看：1歐家Q3柜配品整家居續(xù)眼現(xiàn)為入端核心驅(qū)動力；利潤端略受費用拖累，主要系年初預算規(guī)劃與年內(nèi)市場環(huán)境差異較大所致資錯疊高數(shù)下間用明提；預計Q4場銷落地疊加降節(jié)下績現(xiàn)有望菲品牌品擴疊套滲透率提升實現(xiàn)穩(wěn)健增長，米蘭納經(jīng)一年孵化后進入增長快車道，利潤端承壓主要系配品占比提升和大宗業(yè)務盈利能力下行、原材料價格上升及開店裝修補貼力度加大致邦居經(jīng)點為利持改入端木塊增主由高速拓店獻Q3開略動下入韌凸顯品類展同應望續(xù)利潤端改善主要源于供應鏈體系管理優(yōu)化下毛利率延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)，且回款表現(xiàn)靚麗現(xiàn)金顯改。軟體家居：表現(xiàn)略有分化，拓店驅(qū)動明顯。軟體居板塊呈現(xiàn)出明顯化勢，顧家居外板下拖收，喜門店坡績韌性彈兼。個股來看1喜三季自品床增31單3上入同增近40整看商順利線門擴步穩(wěn)健預全韌凸；利潤端略受費用擾動，主要系渠道拓展及營銷力度加大所致。整體看，前端接單分化韌性彈兼Q4核活動點地加道步拓計望穩(wěn)健增長顧家入主要外拖主于代代海費并公司影響，貿(mào)塊潛類速亮且比體顯善Q3潤延亮表溴，主要系匯兌收益貢獻，費用率整體較為平穩(wěn)、亦反映控費能力優(yōu)異，回款加速疊加降本流現(xiàn)流顯善。成品家居：業(yè)績略有承壓，盈利改善可期。成品居板塊受宏觀環(huán)境原料端擾動且部分企業(yè)減值計提較充分下，板塊整體業(yè)績呈承壓態(tài)勢；但樂歌股份基于品牌力及渠益海倉下前季收增10.母利同增28.1要于政府補助及非流動資產(chǎn)處置損益大幅同增，人體工學賽道滲透率邏輯逐步演繹下，看長期展。圖表9 核心家居企業(yè)柜業(yè)務收入及增速 圖表10 核心家居企業(yè)柜業(yè)務收入及增速22Q1廚柜收入（億元）22Q3廚柜收入（億元）22Q2廚柜收入YO22Q1廚柜收入（億元）22Q3廚柜收入（億元）22Q2廚柜收入YOY（，右軸） 22Q2廚柜收入（億元）22Q1廚柜收入YOY（，右軸）22Q3廚柜收入YOY（，右軸）100-10-2022Q3衣柜收入（億元） 22Q1衣柜收入YOY（，右軸）30 22Q2衣柜收入YOY（，右軸） 22Q3衣柜收入YOY（，右軸）40 5020 302010 10

403020100歐派家居

志邦家居

金牌廚柜

0 0歐派家居 志邦家居 金牌廚柜i， i，圖表1 家居主要上市司213營收概覽子版塊證券簡稱營收（億元）營收（同比）22122222322132212222232213歐派家索菲亞尚品宅定制家居 志邦家居金牌廚柜好萊客我樂家皮阿諾4 5 8 0 8 5 9 2 6 6 8 8 7 6 6 2 8 3 2 9 6 4 4 1 % % -22.% -31.%% % % -18.%% -15.%-31.% -32.%-26.% -27.%% -19.%-12.%-7.2%-5.6%-14.%-25.%顧家家居軟體家居 喜臨門夢百合4 8 5 0 0 4 4 4 8 % % % -3.5%-8.9%-10.%-0.7%帝歐家江山歐曲美家成品家居 美克家居大亞圣象德爾未菲林格樂歌股7 3 2 9 8 4 1 2 1 0 2 1 2 1 5 9 3 0 9 0 5 6 8 6 -34.% -37.%% -16.%% -10.%-14.% -7.1%-6.2% -6.9%-14.% -28.% -40.%% -24.%-32.%-3.3%-1.3%-9.7%-10.%-24.%-13.%-32.% -33.%i，圖表12 家居主要上市司213歸母凈利潤概覽子版塊證券簡稱歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（同比）22122222322132212222232213定制家居歐派家索菲亞尚品宅志邦家金牌廚好萊客我樂家皮阿諾-0.5%-11.%-5.8%-2.9%-9.3%-2.8%-5.3%-13.2%-1.0-0.3-136.8%-10.4%-31.%-14.%-7.9%-34.%-27.%-34.%-46.%-34.%軟體家居顧家家喜臨門夢百合-36.%-44.%帝歐家居-0.9-1.6-1.5-4.0-22.0%-18.1%-29.0%-21.1%-17.4%-89.%江山歐派-0.9-57.%-34.%-11.%曲美家居-5.3%-13.8%-25.5%成品家居美克家居-1.0-1.0-0.4-2.3-23.4%-14.3%-25.%-32.%大亞圣象-0.2-13.9%-7.6%-2.5%-68.%德爾未來-0.3-74.0%-5.8%-82.%-10.1%菲林格爾-0.1-21.2%-93.%-29.%樂歌股份-43.%i，圖表13 歐派家居分季拆分百萬元/21Q121Q221H121Q321Q4202122Q122Q222H122Q322Q1-3分產(chǎn)品廚柜1259194532052190213475291324194432672182545096264713112450201衣柜+配套品16472323397132312970101722320289852193489870850412531821衛(wèi)浴1652474112812969891672424093147229645621424341-2-1124木門16529245738139912362183225403979361557294524060321018412分渠道直營8111419617122158712314426719546120251913034475126361426經(jīng)銷24033822622548754580156803223458478075141129471743972292140342025517工程7238651588104610383673673696136910632432903052332237-7-19-142-8門店數(shù)量廚柜（含櫥衣綜合）2402239624302459244925292506衣柜2053229122252201214322722279木門1193106011561021102210571047衛(wèi)浴606590703805810841828歐鉑麗88992094798997410611025公司公告，圖表14 索菲亞分季度分百萬元/家/21Q121Q221H121Q321Q421H2202122Q122Q222H122Q322Q1-3分渠道直營渠道767314891103194342627313568203YOY12647791536-180-9-25-15經(jīng)銷渠道131220893401241625424959836015972279387626586534YOY119355819009141012大宗業(yè)務36236772942545087516043303646943661060YOY22610113717-9-1-5-14-8整裝渠道4095135178216394529127234361330691YOY3倍增長21814616785121分產(chǎn)品定制衣柜YOY34595848107826923391613定制櫥柜YOY562121858-10142017539-4木門YOY1729428641458571837公司公告，盈利能力：軟體明改，定制提價對沖。毛利率：軟體表現(xiàn)亮眼，大宗收縮疊加提價對沖盈利有望改善。從板塊對上看軟體企業(yè)毛利率及凈利率同比表現(xiàn)明顯優(yōu)于定制，但定制亦略優(yōu)于成品，即原材成本占比越高、毛利率敏感性越強；具體分析看，板材、五金件等原材料價格尚高位下，導致成品及定制企業(yè)毛利率整體承壓，且頭部企業(yè)受影響程度較大?；?，部分企業(yè)于年初及年中對部分產(chǎn)品開展小幅提價，可一定程度上對沖原材料本及費用投放。此外，受大宗業(yè)務影響，未來頭部企業(yè)主動收縮控制風險下，工板塊利有邊改。特地志家單3毛率+2pcs環(huán)0.5pct至37.5%，單Q3整體廚柜/定制衣柜/木門毛利率分別同比3.11.1+.pcs至40.139317.1，系供鏈系理化毛利端續(xù)異現(xiàn)。費用率：軟體3銷售費用率同比上行，管理費用率整體變化較小。整看223銷售費用投放力度加大，或主要系疫情擾動下費用投放效率轉(zhuǎn)化受擾所致，且部分家居司封期加整家裝餐引活力度并補等形展經(jīng)銷商支幫得意是體居Q3用力度著升喜門單Q3銷售費率+1.8至1.8，要渠拓及銷力加所。凈利率：毛利率波動為凈利端承壓主要原因。述分析毛利率承壓費率提外，大宗業(yè)務減值影響亦為凈利率承壓重要因素，預計頭部企業(yè)主動開展風險控下，利亦望益提價際善。圖表15 家居主要上市司213毛利率概覽子版塊證券簡稱毛利率（）毛利率（同比，s）22122222322132212222232213定制家居歐派家索菲亞尚品宅志邦家金牌廚好萊客我樂家皮阿諾-2.54-0.15-0.69-4.74-1.58-3.83-0.27-1.39-0.31-3.49-0.13-0.06-1.84-4.96-6.08-0.26軟體家居顧家家喜臨門夢百合-3.17-0.20-0.01帝歐家居-11.2-11.5-9.56-0.32江山歐派-4.61-9.84-0.03曲美家居-8.08-6.62-8.98美克家居-5.69-3.78-9.18-0.10成品家居大亞圣象-6.38-4.11-0.14德爾未來-8.48-3.66-2.43菲林格爾-8.15-7.52-5.80-0.34樂歌股份-2.15-1.77i，圖表16 家居主要上市司213費用率概覽子版塊證券簡稱銷售費用率（）銷售費用率（同比，s）管理費用率（）管理費用率（同比，s）2212222232213221222223221322122222322132212222232213定制家居-0.56-0.44-0.18-1.59-0.73-0.54-2.30-1.21-0.84-0.29-0.63-0.19-0.56-2.17-0.17-1.99-0.23軟體家居-3.34-0.06-0.13-1.45-0.80-1.07-0.96-0.95-1.01-2.08-0.68-0.47-8.27-3.81-5.94-5.90成品家居-0.07-1.18-1.05-1.28-0.10-0.64-0.90-0.38-0.59-0.01i，圖表17 家居主要上市司213凈利率概覽子版塊證券簡稱凈利率（）凈利率（同比，s）22122222322132212222232213歐派家居-1.31-1.90-2.99-2.45索菲亞-0.90-2.23-1.78-1.79尚品宅配-9.3%-0.1%-0.8%-9.75-2.10-2.50定制家居志邦家金牌廚-0.65-0.08-3.90-1.11-0.52好萊客-1.27我樂家居-1.97-0.20皮阿諾-2.78-1.30-2.68-2.05顧家家居-0.07軟體家居喜臨門-3.46-0.19-0.90夢百合-1.82帝歐家居-11.%-12.%-13.%-12.%-18.7-22.5-18.8-20.1江山歐派-9.4%-8.13-22.6-11.9曲美家居-1.59-1.69-1.03美克家居-10.%-8.6%-3.1%-7.0%-16.8-5.30-11.1-10.7大亞圣象-2.1%-7.00-0.22-0.03-1.79德爾未來-11.%-10.9-0.32-0.01-2.40菲林格爾-8.5%-0.8%-13.5-7.77-7.63-9.29樂歌股份-2.48-1.97i，現(xiàn)金流及回款：頭部回款表現(xiàn)優(yōu)異，現(xiàn)金流擾動因素多元。前三季銷售款普遍小同增，延續(xù)年初分化趨勢，其中龍頭企業(yè)表現(xiàn)亮眼，但受疫情影響整體增速較為低迷兌現(xiàn)至經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額，擾動因素表現(xiàn)出多元化；以歐派為例，經(jīng)營活動現(xiàn)金流比明改9末負債約3，體終端單備足抵風險力較強；喜臨為例前季度營活現(xiàn)金凈分別比變動91，系加經(jīng)銷商支力加21年金同提導的Q1金流期壓致合負債售回子版塊證券簡稱經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（同比）22122222322132212222232213定制家居歐派家索菲亞尚品宅志邦家金牌廚好萊客我樂家皮阿諾-3.2-44.子版塊證券簡稱經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（同比）22122222322132212222232213定制家居歐派家索菲亞尚品宅志邦家金牌廚好萊客我樂家皮阿諾-3.2-44.%-40.%-2.1%-33.%-2.8-42.%-5.1-1.1-17.%-60.%-2.9-48.%-5.0-68.%-8.9%-46.%-0.9-1.3-18.%-1.1軟體家居顧家家喜臨門夢百合-5.3-49.6%-10.%-5.5-16.0%-7.2%-91.%-1.1帝歐家居-4.2-0.6-1.1%-81.%-24.5%江山歐派-1.5曲美家居-10.%美克家居-2.9-39.8%-19.%-86.%成品家居大亞圣象-0.5德爾未來-1.9-0.2-0.5-11.3%菲林格爾-0.6-61.%-40.%樂歌股份-0.2-35.2%-89.%-5.0%i，（二）個護：龍頭營收顯性原材料價格上行盈承壓1行業(yè)：疫情擾動下收性凸顯，原材料價上盈利承壓3日用品類零售額同增6，回暖加速。202年Q3日品零額為88.3元，同比長669月品類售為32.4億同+5.6增較8月升2.0。圖表19 3日用品零同增6.（億元，）零售額日用品類零售額日用品類當月值億元零售額日用品類當月同比%80030700600 2050010400300 020010)1000 20)i，2線上數(shù)據(jù)：個護必銷穩(wěn)健，龍頭優(yōu)勢持凸顯線上數(shù)據(jù)看個塊3售健濕、紙、柔等類速高，心產(chǎn)品衛(wèi)巾同實正長褲表更具至品牌全棉時代3柔巾平臺（天京）售額20萬（比24，續(xù)龍地，中貓售均同增134.2；生品增靚麗3平臺售增78.3，速業(yè)，且22年上半增均正自點Q3雙臺（+東）售額800元+8.4，其中貓東售同增32.427.5帶銷分別增3.421.4順潔柔：公司Q3原料漲次提，加貨要在Q，紙貓京雙實銷售額3.4元同下滑.3，天銷均升76.。%%%%%% % %% %寶Temo天貓京東2021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/09達nda柔Cs33.636.134.437.158.237.140.429.945.145.943.357.130.343.441.434.347.730.229.632.628.7寶Temo27.824.633.130.7達nda柔Cs資料來源：久謙中臺，圖表21 衛(wèi)生巾分品牌售額（天貓京東）及同比天貓京東2021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/09寶Whsper91.3菲Soy59.2絲Koex44.953.488.455.437.336.374.952.251.7間Sp7ce23.429.229.539.389.931.623.122.241.430.428.950.6雅Larer26.239.633.332.134.530.625.3婷Laycare10.716.616.716.840.216.414.710.622.717.615.330.3點Fremre8.17.314.28.725.686.27.618.511.311.423.28代Purctton5.25.79.88.619.16.46.65.29.67.721.7王Kao34.24.67.74.54.43.86.54.55.19.6334寶寶Whsper% %菲Soy%%絲Koex% % % % % %% %間Sp7ce雅Larer婷Laycare點Fremre代Purctton% % % %王Kao資料來源：久謙中臺，營收穩(wěn)健增長，原材料價格高位盈利承壓。個護板塊2Q13實現(xiàn)營收和歸母凈利潤251.49億元和21.77億+9.41.6；護產(chǎn)屬選費，情擾下韌性凸，收健但在材價上下利承Q3在材料格下行下分業(yè)利比復。望Q，1月Auo試漿回預加強以木漿為要材企盈能力望復。原材料上行毛利率大幅下降，控費部分緩解盈利壓力。個護業(yè)使用原主要為木漿及無布石產(chǎn)Q3木漿格高基上續(xù)上但等化品價開始下滑，個護企業(yè)毛利率修復程度依原材料占比不同出現(xiàn)分化（如可靠原材料中木漿例更亞等產(chǎn)品例高整看Q13板毛率凈率別為1.%（4pcs）8.8（1.6pc，板企積控下利率幅較窄。圖表22 23個護用品板塊營收增速放億% 圖表3 223個護用品板塊歸母凈利潤承壓（億元，）300250200150100500

18Q13 19Q13 20Q13 21Q13

15%營業(yè)收入YOY營業(yè)收入YOY5%0%5%10%15%20%25%30%

45歸母凈利歸母凈利潤YOY3530252015105018Q13 19Q13 20Q13 21Q13

60%40%20%0%20%40%60%80%i， i，圖表24 3漿價大幅漲 圖表25 石油價格3下滑140130120110100908070605040140130120110100908070605040期貨結(jié)算價連續(xù)布倫特原油（美元/桶）8,007,006,005,004,003,002,001,000i， i，圖表26 23個護用品板塊毛利率同比滑） 圖表27 23個護用品板塊凈利率同比滑）5%0%5%0%5%0%5%0%

毛利率8Q13 9Q13 0Q13 1Q13 2Q13

6%4%2%0%

凈利率8Q13 9Q13 0Q13 1Q13 2Q13i， i，3重點公司分析：原料盈利表現(xiàn)分化經(jīng)營業(yè)績：1穩(wěn)醫(yī)營收速要醫(yī)業(yè)貢獻Q3同+861費品塊Q3同比5.62Q13控防非控營入同+8.1%39.6潤端速弱于收要去同股權勵用回致基數(shù)致單Q3剔權激費用后歸凈潤+879；預計Q4療務續(xù)高，品構(gòu)穩(wěn)定扣率下盈或續(xù)亞股電業(yè)增麗疫封致心恢復度放緩；潤在材價下降毛率比善加大宣放單Q3比+5.7；預計Q4隨情轉(zhuǎn)展穩(wěn)進業(yè)將續(xù)長，時原料格行盈能力亦將復3中潔營收滑要公為制風收盈佳A渠道、提價應對原材料價格上漲及戰(zhàn)略性放棄部分低價低毛利產(chǎn)品銷售所致；利潤端下滑主要系毛率降致預計Q4公持優(yōu)渠結(jié)構(gòu)營仍壓產(chǎn)結(jié)構(gòu)化促盈利幅窄。圖表28 個護用主要市公司223營收概覽證券代碼板塊證券簡稱營收:億元營收：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-322Q4E22E21Q422Q322Q1-322Q4EZ百亞股份28861358%%%%Z穩(wěn)健醫(yī)療62244449-%%%%H個護豪悅護理62568910%%%%Z中順潔柔38756101%-%-%%Z可靠股份42793516-%%-%%i，證券代碼 板塊證券簡稱歸母凈利:億元歸母凈利：同比21Q321Q421證券代碼 板塊證券簡稱歸母凈利:億元歸母凈利：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-322Q4E22E21Q422Q322Q1-322Q4E% %-%%-%% %%%-% -%%%-%-%%Z百亞股份45388672Z穩(wěn)健醫(yī)療44497067H個護豪悅護理43831214Z中順潔柔80417505Z可靠股份0-3 904529%-%i，盈利能力：個護邊好，生活用紙仍承壓毛利率：個護邊際好轉(zhuǎn)，生活用紙仍承壓。正如述板塊部分所分析，企業(yè)毛利率復度原料比不出分如原材中漿例3木漿價格位漲司Q3毛利環(huán)+06pc百使用等化品更高，在3化品格下行道毛率+53pc；順柔營用紙，木漿主原料司Q3多提應成壓3利環(huán)1.5pc。費用率優(yōu)化費用投放3費用率同比下行百加廣投費用率提外各業(yè)Q3售費率出一程下滑控效明；健醫(yī)療管理費用率大幅提升主要系去年同期股權激勵費用沖減導致當期管理費用率為負致，他司理用變化度小.凈利率：穩(wěn)健醫(yī)療凈利同比下滑主要系去年同期沖減費用導致高基數(shù)所致；豪護理同比大幅提升主要系去年同期期貨投資虧損導致低基數(shù)所致，其他公司主要毛利及用變綜影響。圖表30 個護用主要市公司223毛利率概覽證券代碼板塊證券簡稱毛利率毛利率：同比21Q321Q421Q1-321A22Q222Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z百亞股份%%%%%%%%%-%Z穩(wěn)健醫(yī)療%%%%%%%%%-%H個護豪悅護理%%%%%%%-%-%-%Z中順潔柔%%%%%%%%-%-%Z可靠股份%%%%%%%-%-%-%i，證券簡稱銷售費用率同比變動管理費用率同比變動21Q422Q222Q322Q2證券簡稱銷售費用率同比變動管理費用率同比變動21Q422Q222Q322Q222Q321Q422Q222Q322Q222Q3百亞股份%%%%%%%%-%-%穩(wěn)健醫(yī)療%%%-%-%%%%-%%豪悅護理-%%%-%-%%%%-%-%中順潔柔%%%-%-%%%%%%可靠股份%%%%-%%%%%-%個護i，注：管理費用率含研發(fā)費用率圖表32 個護用主要市公司223凈利率概覽證券代碼板塊證券簡稱凈利率凈利率：同比21Q321Q421Q1-321A22Q222Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z百亞股份%%%%%%%-%%-%Z穩(wěn)健醫(yī)療%%%%%%%-%-%-%H個護豪悅護理%%%%%%%-%%-%Z中順潔柔%%%%%%%-%-%-%Z可靠股份%-%%%-%%%-%%-%i，圖表33 個護用主要市公司223經(jīng)營性現(xiàn)流凈額概覽證券代碼板塊證券簡稱經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額:億元經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額:同比20Q421Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z百亞股份6517729-%%%Z穩(wěn)健醫(yī)療2310248-%%%H個護豪悅護理3930323-%%-%Z中順潔柔7109020%%-%Z可靠股份6-9 2-1 13-3-%%i，圖表34 個護用主要市公司223存貨周轉(zhuǎn)數(shù)概覽證券代碼板塊證券簡稱存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)：同比21Q1-321A22Q122H122Q1-322Q1-3Z百亞股份15571-0Z穩(wěn)健醫(yī)療57210-5H個護豪悅護理76032-6Z中順潔柔61388-9Z可靠股份353962i，（三）其他輕工：文化辦整表現(xiàn)穩(wěn)健，公牛業(yè)穩(wěn)健1重點公司：學汛季動光主業(yè)逐步恢復，產(chǎn)行不減公牛韌性經(jīng)營業(yè)績1牛團下沉場中端場步拓下統(tǒng)務持健增新興業(yè)務開拓順利；利潤端增速較低主要系公司加大廣宣投放、新國標下研發(fā)費用增加所致預計Q4傳業(yè)保持，興務推。2晨股傳業(yè)務疫情好轉(zhuǎn)學期來季同比速負正Q3比+.9，中光表現(xiàn)眼，Q3營同+335普延高零售Q3收下幅收潤同比滑主要產(chǎn)結(jié)調(diào)等致毛率降營外入減所；計Q4疫情傳統(tǒng)業(yè)將速復科普延高。圖表35 其他輕主要市公司223營收概覽證券代碼板塊證券簡稱營收:億元營收：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-322Q4E22E21Q422Q322Q1-322Q4EH晨光股份76516314%%%%Z文娛&電工齊心集團69449415-%%-%%H電料公牛集團97186735%%%%H歐普照明09657178-%-%-%%i，圖表36 其他輕主要市公司223歸母凈利概覽證券代碼板塊證券簡稱歸母凈利:億元歸母凈利：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-322Q4E22E21Q422Q322Q1-322Q4EH晨光股份50787511%-%-%%Z文娛&電工齊心集團6-9 9-2 7354%%%轉(zhuǎn)正H電料公牛集團87604155-%%%%H歐普照明88476622-%%-%%i，個股盈利能力：毛率核心決定因素毛利率：歐普在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化下同比提升。歐普益于原材料價格下行品結(jié)優(yōu)化Q3毛率比升2.6pc牛材銅價Q3均環(huán)下滑毛環(huán)比提升，但去年同期套保鎖定較低成本，導致毛利率同比下滑；晨光毛利率同比下由原料格漲產(chǎn)、業(yè)結(jié)調(diào)等因造成。費用率：公牛加大費用投放。公牛銷售費用率增主要系加大新業(yè)務資源入、強品牌形象所致，研發(fā)費用率增加主要系增加新業(yè)務投入及墻開新國標下制造新模具所。普費果顯，售率3比3.9pcs管費率研發(fā)）增加要研費率+.2pcs致。凈利率：上毛率費用變影牛Q3投收增主動其推動盈增單3歸母利同滑4.6。圖表37 其他輕主要市公司223毛利率概覽證券代碼板塊證券簡稱毛利率毛利率：同比21Q321Q421Q1-321A22Q222Q322Q1-321Q422Q322Q1-3H晨光股份%%%%%%%-%-%-%Z文娛&電工齊心集團%%%%%%%-%-%%H電料公牛集團%%%%%%%-%-%-%H歐普照明%%%%%%%-%%-%i，圖表38 個護用主要市公司223費用率概覽證券簡稱銷售費用率同比變動管理費用率同比變動21Q422Q222Q322Q222Q321Q422Q222Q322Q222Q3文娛&電工料晨光股份齊心集團公牛集團歐普照明%%%%%%%%%%%%-%-%%%%-%-%%%%%%%-%%%%%%-%%-%-%%%%%%i，圖表39 其他輕主要市公司223凈利率概覽證券代碼板塊證券簡稱凈利率凈利率：同比21Q321Q421Q1-321A22Q222Q322Q1-321Q422Q322Q1-3H晨光股份%%%%%%%%-%-%Z文娛&電工齊心集團%-%%-%%%%-%-%%H電料公牛集團%%%%%%%-%-%-%H歐普照明%%%%%%%%%-%i，圖表40 其他輕主要市公司223經(jīng)營性現(xiàn)流凈額概覽證券代碼證券簡稱經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額:億元經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額:同比20Q421Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-321Q422Q322Q1-3H晨光股份8565136%-%-%Z文娛&電齊心集團5666298-%%-%H工電料公牛集團5214411-%%-%H歐普照明926-6 92-3%%-%i，圖表41 其他輕主要市公司223存貨概覽證券代碼板塊證券簡稱存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)：同比21Q1-321A22Q122H122Q1-322Q1-3HZHH晨光股份 6 2 2 9 5文娛&電 齊心集團 7 2 9 2 0工電料 公牛集團 4 9 3 6 7歐普照明 6 4 8 8 2-1335i，（四）造紙板塊：營收同增，盈利承壓顯著1紙漿：擾動事件頻紙企業(yè)3噸盈利或下滑紙漿：01年下半年以來漿廠受自然災害、罷工等擾動事件影響停機現(xiàn)象頻發(fā)，同時Aauco與PM共超過30萬的漿目期疊加運阻因的響，球漿價整持走。2Q3葉內(nèi)）均價6675元同+161.5元+1.6，環(huán)+259.1元+4葉漿內(nèi)）均價2994元，+100.1（7.2，環(huán)+42.2（+.63木價持上漲且游需疲下廠本壓力加明顯展后Auco6萬漿計于1始運PM10噸或投（目前進正23年給松動將解企本壓但4耗價下壓仍。1,00國內(nèi)外價差（元/噸）針葉漿國內(nèi)價格（元/噸）81,00國內(nèi)外價差（元/噸）針葉漿國內(nèi)價格（元/噸）8006004002000(,00)國內(nèi)外價差（元/噸）800608006004002000(,00)資料來源：卓創(chuàng)資訊， 資料來源：卓創(chuàng)資訊，2木漿系：文化紙?zhí)崧溆邢?，出版訂單支價提升木漿系紙種：受消費低及淡季影響，文化紙?zhí)醿r落地有限，22Q3雙膠紙銅版紙噸價625315490元同+0.3+13.62元環(huán)99+100.8元白紙2Q3噸均價562，比460.3元，比738.8元近看白紙端求明顯色，西南及華南新產(chǎn)能繼續(xù)釋放，價格底部企穩(wěn)；雙膠紙下游經(jīng)銷商訂單平穩(wěn)，局部供應有偏，版單撐存，格續(xù)升。圖表44 出版訂單支撐格提升 圖表45 23雙膠紙與白卡紙下游需求低迷雙膠紙價格（元/噸） 白卡紙價格（元/噸） 中國雙紙月消費（千）68066064062060058056054052022/7222/722/822/922/022/122/222/122/222/322/422/522/622/722/822/922/0

--9-1-5-9-1-5-9-1-5-9-1-5-9-1-5-9

中國白紙月消費（千）資料來源：卓創(chuàng)資訊， 資料來源：卓創(chuàng)資訊，圖表46 雙膠紙9月出口回落 圖表47 雙膠紙與白卡庫存處于歷史高位101010806040200

雙膠紙月度出口量（千噸）

10%10%5%0%-0%-0%

,0中國雙紙月企業(yè)中國雙紙月企業(yè)存（噸）00000000

中國白紙企庫存千噸） 資料來源：卓創(chuàng)資訊， 資料來源：卓創(chuàng)資訊，3廢紙系：疫情沖擊響，包裝紙行業(yè)下需疲軟廢紙系紙種對與展沖影明裝紙業(yè)游求2Q3箱紙瓦楞產(chǎn)量6856萬噸0.2噸同比6.91價格滑企控市產(chǎn)量放，9月板紙瓦紙庫于近高位不于傳導地23板均價699.1元，比434.2元環(huán)比142.5。圖表48 23箱板紙瓦楞紙價格持續(xù)下滑 圖表49 箱板紙瓦楞紙存處于近年高位7006005004003002001000

瓦楞紙價格（元/噸箱板紙價格（元/噸

,00,00,00,00000

中國箱紙月社會存（噸）中國瓦中國瓦紙月社會存（噸） 資料來源：卓創(chuàng)資訊， 資料來源：卓創(chuàng)資訊，證券代碼板塊證券簡稱營收:億元營收：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-3證券代碼板塊證券簡稱營收:億元營收：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z太陽紙業(yè)081054%%%Z晨鳴紙業(yè)966206-%%-%H大宗紙 博匯紙業(yè)344875-%%%H山鷹國際585315%-%%H 華泰股份965005%-%%H仙鶴股份856221%%%H特種紙 華旺科技740439%%%H五洲特紙518975%%%i，圖表51 造主要上市司213歸母凈利潤概覽證券代碼板塊證券簡稱歸母凈利:億元歸母凈利：同比21Q321Q421Q1-321A22Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z太陽紙業(yè)498798-%%-%Z晨鳴紙業(yè)6-22601-%-%-%H大宗紙 博匯紙業(yè)0-17603-%-%-%H山鷹國際0176-3 5-%-%H 華泰股份750810-%-%-%H仙鶴股份913737-%-%-%H特種紙 華旺科技030941%%%H五洲特紙584004-%-%-%i，圖表52 造主要上市司213凈利率概覽證券代碼板塊證券簡稱凈利率凈利率：同比21Q321Q421Q1-321A22Q222Q322Q1-321Q422Q322Q1-3Z太陽紙業(yè)%%%%%%%-%-%-%Z晨鳴紙業(yè)%-%%%%%%-%-%-%H大宗紙 博匯紙業(yè)%-%%%%%%-%-%-%H山鷹國際%%%%-% -%%-%-%-%H 華泰股份%%%%%%%-%-%-%H仙鶴股份%%%%%%%-%-%-%H特種紙 華旺科技%%%%%%%-%-%-%H五洲特紙%%%%%%%-%-%-%i，（五）電子煙：稅收落地格演繹方向逐步明朗稅收落地、零售提，業(yè)步入有序發(fā)展時。10月25，管關于電子煙征收消費稅的公告，將電子煙納入消費稅征收范圍。電子煙實行從價定率的辦法計納稅生（口環(huán)的稅為36批環(huán)的稅為1，口享受稅政策近電煙牌中布提公批及售格普調(diào)5070要指，本次調(diào)零價指零售（60實終端（9非概念實際終端零售中，調(diào)價幅度批發(fā)價變動更緊密。以刻為例，過去門店進貨價50元，前~80元因?qū)嵔K價格近130元（930元若價地預費是環(huán)節(jié)征稅的最終承擔方，對公司盈利能力沒有直接影響。另一方面，當下渠道仍以消化水味囤貨為主，消費者對新國標口味的接受度，以及下游需求對價格的彈性，仍需要時評估。市場加快整合，強者更強。于行業(yè)長遠發(fā)而言電子煙得到相關監(jiān)管部認可，正納入國家稅收體系，擺脫過去無須草莽的發(fā)展路徑，有利于市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。而非集合點形式以及煙草風味的約束下，行業(yè)競爭回歸產(chǎn)品本源，對口味還原、抽吸體以及性價比提出更高要求，預計下游品牌端進入逐步整合的狀態(tài)，這也反向推動了中制造集度升預行業(yè)龍效進步大。圖表53 國標電子煙品征稅后價格變化品牌產(chǎn)品SKU含稅批發(fā)價變動含稅建議零售價變動悅刻RELX幻影煙具)328%335%幻影PRO煙具)678%676%青羽煙具)953%975%幻影煙彈)663%667%青羽煙彈)750%760%幻影煙彈POER版462%475%雪加SNPLUS外星人(煙具)237%261%外星人O煙具)586%595%外星人煙彈)607%619%柚子YZZRO(煙具)389%391%ZRO(煙彈)547%548%I獨角獸煙彈)599%606%魔笛MTIS(煙具）12.3%12.1%S(煙彈）688%678%小野ildV2煙具)894%856%2經(jīng)典煙草煙彈)752%594%2清韻煙草煙彈)12.8%12.5%徠米LMI煙具666%647%煙彈8.7%8.7%本霧PURMIST源點IE套裝997%910%源點套裝972%946%云印、憶江南煙彈)753%730%本香煙彈)920%919%藍洞新消費，圖表54 加稅前后產(chǎn)業(yè)價值分布稅收匯總 稅收匯總 零售商 批發(fā)平臺 品牌方 代工廠4.03.8471.11.94.5292.11.51.4加稅前0 12345678910藍洞新消費，（六）輕工出口：細分品分顯著，匯率增厚整業(yè)績整體增速承壓分賽表現(xiàn)搶眼221年情家生催海市需疫放開以通壓浮，居出增面一壓。雖然8月始運進入行周期，在定度緩了下經(jīng)商終消者的本力但從9最新出口數(shù)據(jù)來看，其對需求的催化目前仍有限。雖然整體增速不盡人意，但部分賽道在能源人力本束，應轉(zhuǎn)單刺出訂，而相產(chǎn)關89口仍持穩(wěn)健增。圖表55 1223輕出口產(chǎn)品增速板塊21921102112112221222223224225226227228229家具及零部件16%14%2%-4%1%-1%7%-3%0%0%-2%-13%-9%金屬沙發(fā)9%10%0%-12%14%-6%6%-9%-1%-13%-17%-17%-6%木框沙發(fā)-23%19%-1%12%-1%17%-9%-1%-15%-8%4%-2%4%PVC地板21%22%2%17%21%7%29%1%16%2%12%-24%-21%床墊及寢具5%12%3%1%8%-13%10%-15%-3%-7%1%-1%-5%人造草坪-4%0%6%8%-4%-15%-2%-12%-9%-1%-1%-8%3%塑料餐具32%25%14%8%28%5%33%36%32%31%29%8%9%塑料日用品18%13%1%12%17%-10%12%7%10%10%1%-1%9%寵物護墊30%24%16%16%20%-6%17%21%24%32%25%7%-2%日用陶瓷24%26%-4%-1%7%-20%-15%-6%3%7%38%0%78%保溫杯37%28%27%25%34%3%44%28%38%31%36%0%-2%i，圖表56 美國通脹持續(xù)制消費 圖表57 海運指數(shù)回落美國美國C當月同比（）美國密歇根大消費者心指數(shù)98765432100/70/101/11/41/71/102/12/42/7

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CC CC綜合指數(shù)CC歐洲航線CC美西航線CC美東航線00000000000000/80/111/2 1/5 1/81/112/2 2/5 2/8i， i，匯率的正向貢獻于3延續(xù)，4對經(jīng)營端的積應或進一步放大。Q3元兌民幣匯變持超市預期因出型業(yè)元存及收在Q2新計時，繼續(xù)得向匯收，沖財費。果除匯變，的2Q3利潤動方向仍一，主與道需景度及2Q3基數(shù)關同，分司由提前鎖匯，產(chǎn)生負向的投資收益以及公允價值變動，這進一步放大了利潤表現(xiàn)的分化。值指出是2Q3率比21Q3有幅顯對以民計本美計結(jié)價訂單的利潤率有顯著的增厚作用，如果再剔除這一點，實際經(jīng)營端的業(yè)績表現(xiàn)或更弱。望Q4若率維當水平對利的向獻幅有過Q3這對沖于訂單滑致負影，而于Q3接理標的4績性得待。圖表58 4匯率對經(jīng)端的積極效應或進步大i，3營收分化，而利潤率匯率影響下呈現(xiàn)更的動?？偠鳴3收速較半年有所放緩，這與海外需求走弱的大背景基本一致。部分先前高景氣的賽道（如保溫皿）在89增壓，部標憑更質(zhì)的單構(gòu)產(chǎn)選，業(yè)明顯跑贏行業(yè)。利潤端，由于前文提及的匯率影響，毛利率同比實現(xiàn)較大的改善，部分標下滑也主要與產(chǎn)品及訂單結(jié)構(gòu)的變化相關。在毛利率及匯兌的雙重影響下，凈利率也明顯的同比增長，帶動凈利潤的同比表現(xiàn)，少部分標的受非經(jīng)項目的影響（主要是減以及匯致虧利潤比現(xiàn)滑。圖表59 1223輕出口板塊標的營收比板塊證券簡稱2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3家居共創(chuàng)草愛麗家海象新永藝股夢百合恒林股樂歌股份49%42%8%9%28%0%9%16%-26%19%-3%-14%2%-44%62%33%40%60%1%19%0%148%69%-5%8%-5%-10%-7%79%48%5%1%13%-4%-1%65%19%9%19%36%13%17%182%85%20%7%16%6%10%保溫器皿哈爾斯嘉益股份105%96%25%50%16%25%14%8%90%16%50%131%97%12%寵物用品佩蒂股份依依股份33%15%-48%-3%7%29%48%41%-28%10%15%14%44%21%i，圖表60 1223輕出口板塊標的歸母利同比板塊證券簡稱2Q12Q22Q32Q42Q12Q22Q3家居共創(chuàng)草坪47%4%-22%-38%-14%5%40%愛麗家居-53%-17%-11%-89%-23%57%-37%海象新材-19%-57%-55%-51%-33%1%142%永藝股份90%-22%-54%-18%-14%50%218%夢百合-31%-12%-19%-39%-44%214%108%恒林股份122%-21%-32%18%9%39%-15%樂歌股份128%-4%-58%10%-44%16%-30%保溫器皿哈爾斯213%462%103%403%20%210%51%嘉益股份-13%32%170%-17%178%154%184%寵物用品佩蒂股份99%32%-65%-19%22%49%391%依依股份17%-67%-25%-59%-45%73%43%i，圖表61 1223輕出口板塊標的毛利率板塊證券簡稱2Q32Q42Q12Q22Q3QQY家居共創(chuàng)草愛麗家海象新永藝股夢百合恒林股樂歌股份28%22%24%28%30%2%2%6%9%4%3%0%-3%-5%18%9%15%20%22%2%4%15%14%17%19%21%2%6%28%29%29%29%31%2%3%25%22%21%18%27%9%2%37%42%40%37%40%4%4%保溫器皿哈爾斯嘉益股份25%29%25%29%28%0%4%28%28%27%32%35%3%7%寵物用品佩蒂股份依依股份31%14%25%28%22%-6%-9%18%1%1%13%15%2%-3%i，圖表62 1223輕出口板塊標的凈利率板塊證券簡稱2Q32Q42Q12Q22Q3QQY家居共創(chuàng)草坪18%1%13%19%23%3%5%愛麗家居-1%1%-6%-2%-1%-10%-10%海象新材5%4%4%10%12%2%7%永藝股份4%2%5%7%15%8%1%夢百合-8%-5%2%3%1%-2%9%恒林股份6%4%5%9%5%-4%-1%樂歌股份6%8%2%14%4%-1%-2%保溫器皿哈爾斯6%6%5%13%9%-4%3%嘉益股份16%1%18%19%21%2%5%寵物用品佩蒂股份7%-5%8%12%14%1%7%依依股份12%3%5%12%15%3%3%，三、紡服板塊三季報回顧（一）運動板塊：流水承，速放緩線上疫情擾動銷售承高基數(shù)下增速放緩月來年開銷勢良35月疫情期間物流受阻，部分品牌線上業(yè)務銷售承壓；6月開始整體逐步回暖；步入下年高數(shù)增放品牌鞋李特a等品牌韌凸飾3承壓。圖表63 運動服飾分品銷售額（天貓京東）同增速-% -%% -%-%-%-% -%% 運動鞋運動休閑服迪桑特Descente% % %% %%% % % % % % % %%-% -%% -%-%-%-% -%% 運動鞋運動休閑服迪桑特Descente% % %% %%% % % % % % % %%% %% % 鴻星爾克Erke-%%%% %% % %%% % % %-9361° % % % % % % %%% % % % %-%運動服飾-%-%-% -% -%-%-%-%-%行業(yè)整體運動鞋-%-%-%-% -%-%-%-%運動休閑服%% % %-%-% -% -%-%-%-%-%耐克Nike-%-%-%-%% % -%-% -%% % % % -% -%阿迪達斯Adidas-%-%-%-%-%-%-%-% -%% % -% -% -%-%-%-%-%運動服飾整體特步斐樂喬丹鴻星爾克Erke% % % % % % % -%%%-%% % %-%% % % % % %-% % % %-% %-%% % % %% % -%-% % % -%-%%% % %-%361°% % -%% 匹克Peak-%-% -%-% -%-%-% 安踏Anta% % -% -% % 李寧Lining%-%-% -%% 專業(yè)服飾 % -%% %-%-%-%-%%% %-%安踏Anta-%-%-%-%-%-%李寧Lining-%-%-%-%耐克Nike-%-%-% -%-%-%-%-%-%-%阿迪達斯Adidas-%-%% %-%-%-%-%-%-%-%-%-%特步Xtep % % %-% -%% % %-% -%-% -%% % -% 斐樂Fila %%%% % % % %-%-%-%喬丹 % % % % % %-%% % % %-%-%鴻星爾克Erke-%%361° % % 匹克Peak % % 斐樂Fila % %% %%% -% % % -%-%% % % %% % % % %% % % %-% -%-% -%% -%-% -%%% -%% % -%% -%%-% %-%-%-%-%-%-%-%-%李寧Lining % -% -%-%-%-%-%-% 特步特步Xtep % % %-%-%-%-%露樂檬Lululem% % % %-%% %-%-%-%% -%-%-%-%安踏Anta安踏Anta-% -%-% -%耐克Nike -%-%-%%-%-%-%-%-%% %-%-%-%-%-%流水承壓，增速放。3流水速顯緩主系高數(shù)加情動致且3庫銷比均略有提升，主要源于大盤總體增長和換季備貨期，在庫齡結(jié)構(gòu)方面，龍頭基保持健康平4要關庫優(yōu)和售水兌。李寧流水韌性凸顯質(zhì)經(jīng)營步伐扎實流水速異2Q3批發(fā)渠道別得030段增長020低增速異要于營開門店較、單Q3凈增164個，質(zhì)大指下3流水得較體且Q3線下同店增長主要由連帶率和客單價驅(qū)動；當前直營和批發(fā)結(jié)構(gòu)趨于合理、節(jié)奏基同步，未來或?qū)⑵胶獍l(fā)展，共同驅(qū)動零售流水高增。2）電商同店和流水增速差異電商業(yè)務零售流水同店銷售分別錄得2030中段增長1020中段增長，主要源于去年同期電商同店高基數(shù)，新平臺發(fā)力（快手、得物等）高增但未體現(xiàn)在基數(shù)中。）點類水：籃和步現(xiàn)較2Q3球現(xiàn)穩(wěn)、增速更高今特消場下鞋粘及速于裝。）裝局面3李寧OG水長5高潛類立業(yè)管下，劃25年比達0左右博作面202年為作年上年店幾家正步序進國際化略前聚焦內(nèi)港正處籌力成5年成為消者選動牌標。Q4司緊蹤渠及端蘇況以審慎態(tài)度展態(tài)理維全年營引。安踏：3流水略有承壓高質(zhì)發(fā)展為主線。）品牌兒和商現(xiàn)眼，DC調(diào)區(qū)，以長期展指Q4計適加折驅(qū)庫回歸正常水。）ia：尚整器但上道現(xiàn)眼、比速超6要通過與天合推低產(chǎn)牌系和紅音興渠直桑OON流水分別同增35+55，主要系戶外板塊的露、徒步等活動的流行趨向好，且增核驅(qū)力于效改。Q4對折扣費管和道存等開展動管，努兼業(yè)績長經(jīng)質(zhì)實全年引。圖表64 李寧各季度零流水增速李寧各季度零售流水增速00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00長00降00長00長00長00長00長00長公司公告，圖表65 安踏體育各季零售流水增速安踏分品牌分季度零售表現(xiàn)（零售價值口徑）50長00長00長00長05長00長05長50長05長05長05長05長公司公告，圖表66 特步國際各季零售流水增速特步主品牌分季度零售表現(xiàn)零售銷售增長05長05長05長0零售折扣水平折零售庫存周轉(zhuǎn)月月月月月月公司公告，圖表67 6°各季度售流水增速361度分季度零售表現(xiàn)額50長額05長50長50長0