高級財務(wù)管理教學(xué)課件第1章現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展

第1章現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展

12433現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況財務(wù)理論的深化發(fā)展期現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征我國現(xiàn)代財務(wù)理論研究的現(xiàn)狀下一頁第1章現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展12433現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況1學(xué)習(xí)目標了解現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展；懂得財務(wù)理論的深化；掌握現(xiàn)代理論發(fā)展的特征和我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀。返回下一頁上一頁學(xué)習(xí)目標了解現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展；返回下一頁上一頁2引導(dǎo)案例美的電器的財務(wù)管理目標思考討論：（1）美的集團股改前后的財務(wù)目標有何變化？（2）結(jié)合財務(wù)管理目標的基本理論，分析美的集團案例有何啟示？返回下一頁上一頁引導(dǎo)案例美的電器的財務(wù)管理目標返回下一頁上一頁31.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁2.???????????????.深化發(fā)展期成熟期初創(chuàng)期1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁2.????41.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（1）早期的資本結(jié)構(gòu)理論

1952年，美國學(xué)者杜蘭特（Durand）在《企業(yè)負債和權(quán)益資本成本：計量趨勢和問題》一文中，全面系統(tǒng)地總結(jié)了早期資本結(jié)構(gòu)理論的三種理論：凈收入理論、凈營業(yè)收入理論、傳統(tǒng)理論。他認為三種理論的區(qū)別在于投資者確定企業(yè)負債和股本價值的假設(shè)條件和方法的不同。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)51.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（2）凈收入理論（netincometheory，威廉斯，1938）該理論認為，企業(yè)增加負債，提高財務(wù)杠桿，不會增加普通股東的風(fēng)險。企業(yè)利用負債可以降低綜合資本成本，帶來更大的企業(yè)價值，負債程度越高，綜合成本越低，企業(yè)價值就越大。由此推出，當(dāng)負債比重達到100%時資本結(jié)構(gòu)最佳；企業(yè)應(yīng)該可以最大限度地利用債務(wù)資本，不斷降低企業(yè)的資本成本以提高企業(yè)價值。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)61.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（3）凈營業(yè)收入理論該理論認為，企業(yè)增加成本較低的債務(wù)資本，會加大企業(yè)的風(fēng)險，導(dǎo)致權(quán)益資本成本提高，一升一降，企業(yè)綜合資本成本不會變動，則企業(yè)價值也不會改變。按照凈營業(yè)收入理論，企業(yè)的資本成本不受財務(wù)杠桿、資本結(jié)構(gòu)影響，彼此的效果沒有區(qū)別，由此推導(dǎo)出企業(yè)不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的結(jié)論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)71.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（4）傳統(tǒng)理論（杜蘭特，1952）該理論認為，企業(yè)增加負債，盡管會導(dǎo)致權(quán)益成本的上升，但只要公司在穩(wěn)健的負債水平內(nèi)，就不會完全抵消債務(wù)成本低所帶來的好處，因此會使綜合資本成本下降，企業(yè)價值上升。但一旦超出穩(wěn)健水平后，公司會逐漸失去負債所帶來的降低資本成本的好處，權(quán)益成本的上升就不再能為債務(wù)成本的下降所抵消，綜合資本成本會上升。由下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點，便是綜合資本成本的最低點，此時，資本結(jié)構(gòu)達到最優(yōu)。傳統(tǒng)理論是一種介于凈收入和凈營業(yè)收入理論之間的理論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)81.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（5）股利相關(guān)論股利相關(guān)論又稱“在手之鳥”理論，該理論被認為是流行最廣泛且持久的股利理論。其初期表現(xiàn)為股利重要論，后經(jīng)威廉斯、林特納、華特和戈登等發(fā)展為“在手之鳥”理論。其中戈登是該項理論主要的代表人物。他關(guān)于股利政策方面的代表性論著有：《股利、盈利和股票價格》（1959）、《投資、融資和公司價值》（1962）及《最優(yōu)投資和務(wù)政策》（1963）等。根據(jù)“在手之鳥”理論，股票的價值等于未來股利的貼現(xiàn)值之和。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)91.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（6）隨機游走假說1900年，法國經(jīng)濟學(xué)家巴歇利埃（LouisBachelier）在研究法國商品價格走勢時驚奇地發(fā)現(xiàn)，這些商品的價格呈隨機波動，也就是說，某種商品的當(dāng)前價格是未來價格的無偏估計值。從時間序號來看，第二天商品的預(yù)期價格期望值與今天實際價格差額的值等于零。因此他認為，價格行為的基本原則應(yīng)是“公平原則”，投資者的期望利潤應(yīng)為零。這一發(fā)現(xiàn)與人們的傳統(tǒng)看法不同，因為人們一致認為價格的波動是有規(guī)律可循的。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)101.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期（1）有效市場假設(shè)的發(fā)展1970年，美國著名財務(wù)學(xué)家法瑪（Fama）提出了有效市場假說，使資本市場效率的概念更具有操作性。法瑪對過去的相關(guān)研究成果作了系統(tǒng)的總結(jié)，提出了一個較為完整的理論框架，嚴格論證了有效市場與隨機游走模型、公平博弈模型以及下鞅模型的關(guān)系，將有效市場分為弱式有效、半強式有效及強式有效三種類型。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)111.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（2）投資組合理論

1952年，馬科維茨（H.Markowitz）發(fā)表了《證券組合選擇》一文，針對金融市場的不確定性，對證券市場的最佳投資問題進行了開創(chuàng)性的研究，運用數(shù)理統(tǒng)計方法全面細致地分析了最優(yōu)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提出了現(xiàn)代證券投資組合理論。馬科維茨的杰出貢獻主要有兩點：①建立了“均值-方差”分析框架；②提出了“有效前沿”資產(chǎn)組合理論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)121.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（3）資本結(jié)構(gòu)理論

1958年6月，米勒（Miller）和莫迪萊尼（Modigliani）在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表了《資本結(jié)構(gòu)、公司財務(wù)與成本》一文，對企業(yè)價值與其資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進行了嚴密的分析提出了資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論（MM理論），由此開創(chuàng)了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)代研究。該理論認為，在一些假設(shè)下，由于套利機制的作用，企業(yè)不論發(fā)行股票籌資還是發(fā)行債券籌資，企業(yè)的價值不變，即企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其無關(guān)。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)131.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（4）股利政策理論該理論在一系列嚴密的假設(shè)下，論證了股利政策不會對公司價值或其資金成本產(chǎn)生作用。該項理論的關(guān)鍵是存在一種套利機制，通過這一機制，使支付股利與外部籌資這兩項經(jīng)濟業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的效益與成本正好相互抵消，股東對盈利的留存與股利的發(fā)放將沒有偏好，因此，單就股利政策而言，無所謂最佳，也無所謂最次。他們的這一觀點被稱為MM股利政策無關(guān)性定理。MM理論開創(chuàng)了股利政策研究的新篇章。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)141.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（5）資本定價理論夏普（Sharpe，1964）和林特（Mossin，1966）等將馬科維茨的均值-方差分析析推廣到競爭經(jīng)濟環(huán)境中，通過研究投資者的總體行為和市場對資產(chǎn)定價的內(nèi)在機理，提出了資本資產(chǎn)定價的均衡模型。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)151.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（6）套利定價理論資本資產(chǎn)定價模型自誕生以來也受到了許多的挑戰(zhàn)與批評，其中最著名的批評來自經(jīng)濟學(xué)家羅爾。羅爾指出，資本資產(chǎn)定價模型主要依賴于市場證券組合的存在，其唯一有效的檢驗方法是判斷市場證券組合是否符合均值-方差有效。而現(xiàn)實中，只能利用市場指數(shù)對市場資產(chǎn)組合進行近似描述，實證分析中該模型的結(jié)果會因市場指數(shù)的不同選擇而發(fā)生很大的差異，因而該模型是不能被驗證的。其他的批評主要集中在該模型的假設(shè)上，認為該模型假設(shè)太多，過于嚴格，與現(xiàn)實相差太遠。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)161.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（7）期權(quán)定價理論

20世紀70年代以來，以期權(quán)和期貨為代表的金融產(chǎn)品的廣泛運用和迅速發(fā)展對金融領(lǐng)域產(chǎn)生了遠大的影響。這促使了布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價模型（Black-ScholesOptionPricingModel）的誕生，該模型繼承和發(fā)展了傳統(tǒng)的二項式模型，為現(xiàn)實期權(quán)交易價格的確定提供了重要的理論參考?！捌跈?quán)定價理論幾乎涉及了財務(wù)的各個領(lǐng)域。事實上，所有公司的證券均可視為公司的看漲期權(quán)與看跌期權(quán)的組合?！?.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)171.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（1）資本資產(chǎn)定價模型的檢驗早期的驗證結(jié)果大多支持了CAPM，如布萊克、詹森和斯科爾斯（Black，JensenandScholes，1972）。然而后來，特別是20世紀80年代以來，負面的驗證結(jié)果大量出現(xiàn)。Reinganum（1981）、LakonishokandShapiro（1986）發(fā)現(xiàn)，平均股票收益與β之間的這種正相關(guān)關(guān)系在70年代之后的數(shù)據(jù)中消失了。FamaandFrench（1992）使用了1992-1989年之間的數(shù)據(jù)，證明即使在β為唯一解釋變量的情況下，CAPM所預(yù)示的關(guān)系也不存在。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理181.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（2）套利定價理論的驗證和完善羅斯（Ross，1983）發(fā)現(xiàn)，套利定價模型給出了關(guān)于電力公用事業(yè)權(quán)益成本更精確的估計。陳（Chen，1983）認為，統(tǒng)稱為規(guī)模效應(yīng)的資本資產(chǎn)定價模型的不規(guī)則性可以利用套利定價模型予以修復(fù)，套利定價模型能夠解決資本資產(chǎn)定價模型的遺留問題；反之，則不然。陳、羅爾和羅斯（1983）把不同的變量與五組證券組合的收益相聯(lián)系，以模擬出基本因素影響因素，認為工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、違約風(fēng)險溢酬的變化程度、收益曲線的扭曲程度及未預(yù)計通貨膨脹四個變量具有重大影響。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理191.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（3）資本結(jié)構(gòu)理論的深化

20世紀70年代，財務(wù)學(xué)家將信息不對稱理論引入資本結(jié)構(gòu)的研究，形成了以信息不對稱理論為中心的新資本結(jié)構(gòu)理論。進入20世紀90年代，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的研究出現(xiàn)以現(xiàn)金流量代替會計盈利為基礎(chǔ)的趨勢，通過現(xiàn)金流，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論進一步擴展為包括籌資結(jié)構(gòu)、投資結(jié)構(gòu)以及利潤分配結(jié)構(gòu)在內(nèi)的涵蓋公司整體資本運作結(jié)構(gòu)的研究范疇。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理201.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（4）鞅途徑研究方法的應(yīng)用鞅理論是隨機過程的一個分支，它的發(fā)展為隨機微積分提供了新的研究手段（如隨機微分方程的鞅表示）。哈里森和普利卡（HarrisonandPliska，1979）引進鞅理論對風(fēng)險中性原理加以證明，指出價格無套利機會的充分必要條件是對某一等價的概率測度過程是鞅。CoxandHuang（1989）、Karatzas、LeloczkyandShreve（1990）用鞅理論將隨機動態(tài)的跨時期問題簡化為市場中的靜態(tài)問題，從而解決了最優(yōu)消費和資產(chǎn)組合選擇問題。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理211.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.2新基礎(chǔ)理論的發(fā)展（1）信息不對稱理論信息不對稱理論主要包括委托-代理理論，逆向選擇與道德風(fēng)險、信息傳遞理論等，信息不對稱理論對西方財務(wù)理論的發(fā)展具有重要的影響。葛羅斯曼通過分析股票市場中的不對稱現(xiàn)象，證明了股票價格在一定程度上可以揭示內(nèi)幕消息，從而拉開了信息不對稱現(xiàn)象應(yīng)用于財務(wù)理論研究的序幕。一方面，在公司財務(wù)理論研究中，考慮了在不對稱信息情況下，如何建立和運用激勵和監(jiān)督機制、信息傳遞機制的問題；另一方面，借鑒不對稱信息的分析方法，財務(wù)學(xué)者從代理理論與信號理論兩個角度對有效資本市場理論、資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論等問題展開了研究。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理221.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.2新基礎(chǔ)理論的發(fā)展（2）代理理論代理理論是隨著信息經(jīng)濟學(xué)的產(chǎn)生和發(fā)展而出現(xiàn)的一種新的經(jīng)濟理論。它運用新的概念，從傳統(tǒng)經(jīng)濟理論不同的角度來分析組織問題，并得出一系列重要的結(jié)論。這些結(jié)論較之傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)更符合實際情況，因而受到廣泛的關(guān)注。盡管與信息經(jīng)濟學(xué)一樣，代替理論還不完善，但它具有的理論與方法論，對于我們深入理解市場經(jīng)濟現(xiàn)象以及研究社會主義市場經(jīng)濟運行機制都很有借鑒意義。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理231.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究跨學(xué)科的交叉整合研究成為世紀之交現(xiàn)代財務(wù)學(xué)的最新發(fā)展趨勢之一。可以說，新財務(wù)思想的各種新思維、新觀點和新主張幾乎都是跨學(xué)科研究的產(chǎn)物。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財241.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究現(xiàn)代財務(wù)理論關(guān)于投資者行為的兩個基本假設(shè)是：①投資是理性的和風(fēng)險回避的；②資本市場是有效的。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財251.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究行為財務(wù)學(xué)提出下列三種理論：①噪聲理論（NoiseTradingTheory②期望理論（ProspectTheory）③過度反映和不足反映理論（Over-and-Under-ReactionTheory）1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財261.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究（2）財務(wù)理論的綜合研究

20世紀后半期，公司財務(wù)理論的綜合研究不斷涌現(xiàn)。一方面，各個財務(wù)理論之間開始互相借鑒。另一方面，各種財務(wù)理論的研究成果開始總結(jié)和整合。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財271.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.2精確數(shù)量化財務(wù)管理的定量趨勢主要表現(xiàn)為以下方面：（1）財務(wù)決策過程中的數(shù)量化要求越來越高（2）統(tǒng)計學(xué)、經(jīng)濟數(shù)學(xué)等在投資領(lǐng)域廣泛運用（3）更加注重實證分析1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財281.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.3關(guān)注跨國經(jīng)營研究跨國公司財務(wù)管理問題起始于20世紀50年代，發(fā)展于70年代。20世紀80年代末以來，跨國公司財務(wù)管理的理論與方法也得到了迅速發(fā)展，逐漸成為一門獨立的新興學(xué)科，受到學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的重視，但對其定義、研究對象、內(nèi)容、方法體系，國內(nèi)外學(xué)者則眾說紛紜，莫衷一是，人們?nèi)匀辉诓粩嗟靥接憽?.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財291.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.4重視委托代理問題委托代理問題不僅是企業(yè)產(chǎn)權(quán)理論的核心，在財務(wù)理論研究中也有著十分重要的理論價值和實踐意義。目前，財務(wù)理論界對委托代理問題的討論大多集中在代理沖突、代理成本及如何規(guī)范代理人的行為等方面。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財301.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.4重視委托代理問題目前，對代理成本的研究可歸納為如下幾類：①代理成本產(chǎn)生條件的研究②降低代理成本途徑的研究③關(guān)于代理成本計量的研究④關(guān)于代理成本與財務(wù)決策的關(guān)系1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財311.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（1）財務(wù)本質(zhì)與財務(wù)職能問題各種觀點不一致的原因之一是研究的角度不同。一種是從企業(yè)財務(wù)管理的客體角度研究財務(wù)的職能；另一種是從財務(wù)管理的主體角度研究財務(wù)的職能。但無論是哪一角度，通過對財務(wù)職能的探討，對如何發(fā)揮財務(wù)的作用，促進社會再生產(chǎn)的良性循環(huán)都具有理論和實踐意義。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)321.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（2）財務(wù)管理目標問題代表性的觀點主要有：①經(jīng)濟效益最大化（王化成，1991）；②利潤最大化（陳毓圭，1992）；③所有者權(quán)益最大化（郭復(fù)初等，1997）；④企業(yè)價值最大化（王化成，2000）。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)331.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（2）財務(wù)管理目標問題20世紀90年代后期又有學(xué)者提出了以下兩個論點：第一，企業(yè)價值最大化同股東財富最大化并不是一回事。第二，相關(guān)者利益最大化。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)341.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（3）財務(wù)理論體系問題在研究財務(wù)理論的過程中，大多數(shù)人認為，我國財務(wù)理論研究雖然取得了豐碩的成果，但財務(wù)理論體系尚未建立。這個問題不解決，勢必對財務(wù)理論和實務(wù)的發(fā)展帶來不便，甚至阻礙其發(fā)展。近年來，我國財務(wù)學(xué)者對如何建立財務(wù)理論體系提出了自己的主張。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)351.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（4）財務(wù)學(xué)科建設(shè)問題其主要觀點有：①由基礎(chǔ)理論學(xué)科、應(yīng)用理論學(xué)科和業(yè)務(wù)方法學(xué)科構(gòu)成財務(wù)學(xué)科體系；②由財務(wù)基礎(chǔ)學(xué)科、專門學(xué)科和特殊學(xué)科組成財務(wù)學(xué)體系。財務(wù)學(xué)科的課程體系一般包括財務(wù)原理、財務(wù)數(shù)學(xué)、財務(wù)史學(xué)、企業(yè)財務(wù)學(xué)、國家財務(wù)學(xué)、國際財務(wù)學(xué)、財務(wù)制度設(shè)計和財務(wù)電算化等。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)361.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（5）實證研究的興起近年來，實證研究已經(jīng)在我國的財務(wù)學(xué)術(shù)界悄然興起，成為傳統(tǒng)研究方法的重要補充。目前，我國的實證研究還處于起步階段，國內(nèi)學(xué)者大多以我國股市及上市公司的實踐為研究對象，對股利理論、CAPM及資本結(jié)構(gòu)等進行實證研究。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)371.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.2現(xiàn)代財務(wù)理論給我國財務(wù)理論研究的啟示（1）財務(wù)理論研究應(yīng)關(guān)注現(xiàn)實財務(wù)問題我國的財務(wù)理論研究應(yīng)注意不能忽略對我國現(xiàn)實財務(wù)問題的研究，而要通過跟蹤、分析我國市場經(jīng)濟進程，研究現(xiàn)實和發(fā)展中的財務(wù)問題，如資產(chǎn)重組中的財務(wù)問題、資本經(jīng)營中的財務(wù)問題、可轉(zhuǎn)讓債券的財務(wù)問題、資產(chǎn)評估中的財務(wù)問題、衍生金融資產(chǎn)財務(wù)問題等等。目前，國有資產(chǎn)管理與代理成本控制、中國證券市場的有效性與信息披露規(guī)范、中國金融市場的發(fā)展與公司理財?shù)淖兏?、企業(yè)多元投資與風(fēng)險控制等都是我國財務(wù)理論現(xiàn)實中及待研究的問題。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)381.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.2現(xiàn)代財務(wù)理論給我國財務(wù)理論研究的啟示（2）拓展財務(wù)理論研究的內(nèi)容具體分析現(xiàn)階段我國業(yè)務(wù)理論的研究，又可以發(fā)現(xiàn)：①通用業(yè)務(wù)理論的研究占到了絕大部分，如對資本結(jié)構(gòu)、激勵機制的研究。②籌資管理理論占到了相當(dāng)數(shù)量，對投資管理的涉及較少。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)391.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.2現(xiàn)代財務(wù)理論給我國財務(wù)理論研究的啟示（2）拓展財務(wù)理論研究的內(nèi)容當(dāng)前我國的財務(wù)理論研究應(yīng)該在保持對財務(wù)管理目標和財務(wù)管理方法等基本理論研究關(guān)注的同時，進一步加強對業(yè)務(wù)理論的研究。一是加強對金融市場問題的研究。二是平衡發(fā)展業(yè)務(wù)理論。三是注重跨國經(jīng)營財務(wù)問題。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)401.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.2現(xiàn)代財務(wù)理論給我國財務(wù)理論研究的啟示（3）研究方法上應(yīng)注重實證分析實證分析獨立于任何特別的倫理觀念或價值判斷，要解決的是“什么是”之類的問題。為了回答事物是什么、怎么樣，必須的能夠用于描述過去、推測未來、指導(dǎo)人的未來行為的理論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)41本章小結(jié)

二十世紀初以來，西方財務(wù)理論發(fā)展迅速，由初創(chuàng)期、成熟期到深化發(fā)展期，主要內(nèi)容也從僅重視融資問題發(fā)展到資金運用管理、收益分配管理及國際化、綜合化、實證化的財務(wù)管理，與自然科學(xué)、社會科學(xué)的融合逐漸加深，逐漸發(fā)展成為一門嶄新的綜合學(xué)科。新時期新的財務(wù)理論給我國的財務(wù)管理實踐帶來很多啟示。返回上一頁本章小結(jié)二十世紀初以來，西方財務(wù)理論發(fā)展42第1章現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展

12433現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況財務(wù)理論的深化發(fā)展期現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征我國現(xiàn)代財務(wù)理論研究的現(xiàn)狀下一頁第1章現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展12433現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況43學(xué)習(xí)目標了解現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展；懂得財務(wù)理論的深化；掌握現(xiàn)代理論發(fā)展的特征和我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀。返回下一頁上一頁學(xué)習(xí)目標了解現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展；返回下一頁上一頁44引導(dǎo)案例美的電器的財務(wù)管理目標思考討論：（1）美的集團股改前后的財務(wù)目標有何變化？（2）結(jié)合財務(wù)管理目標的基本理論，分析美的集團案例有何啟示？返回下一頁上一頁引導(dǎo)案例美的電器的財務(wù)管理目標返回下一頁上一頁451.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁2.???????????????.深化發(fā)展期成熟期初創(chuàng)期1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁2.????461.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（1）早期的資本結(jié)構(gòu)理論

1952年，美國學(xué)者杜蘭特（Durand）在《企業(yè)負債和權(quán)益資本成本：計量趨勢和問題》一文中，全面系統(tǒng)地總結(jié)了早期資本結(jié)構(gòu)理論的三種理論：凈收入理論、凈營業(yè)收入理論、傳統(tǒng)理論。他認為三種理論的區(qū)別在于投資者確定企業(yè)負債和股本價值的假設(shè)條件和方法的不同。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)471.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（2）凈收入理論（netincometheory，威廉斯，1938）該理論認為，企業(yè)增加負債，提高財務(wù)杠桿，不會增加普通股東的風(fēng)險。企業(yè)利用負債可以降低綜合資本成本，帶來更大的企業(yè)價值，負債程度越高，綜合成本越低，企業(yè)價值就越大。由此推出，當(dāng)負債比重達到100%時資本結(jié)構(gòu)最佳；企業(yè)應(yīng)該可以最大限度地利用債務(wù)資本，不斷降低企業(yè)的資本成本以提高企業(yè)價值。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)481.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（3）凈營業(yè)收入理論該理論認為，企業(yè)增加成本較低的債務(wù)資本，會加大企業(yè)的風(fēng)險，導(dǎo)致權(quán)益資本成本提高，一升一降，企業(yè)綜合資本成本不會變動，則企業(yè)價值也不會改變。按照凈營業(yè)收入理論，企業(yè)的資本成本不受財務(wù)杠桿、資本結(jié)構(gòu)影響，彼此的效果沒有區(qū)別，由此推導(dǎo)出企業(yè)不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的結(jié)論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)491.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（4）傳統(tǒng)理論（杜蘭特，1952）該理論認為，企業(yè)增加負債，盡管會導(dǎo)致權(quán)益成本的上升，但只要公司在穩(wěn)健的負債水平內(nèi)，就不會完全抵消債務(wù)成本低所帶來的好處，因此會使綜合資本成本下降，企業(yè)價值上升。但一旦超出穩(wěn)健水平后，公司會逐漸失去負債所帶來的降低資本成本的好處，權(quán)益成本的上升就不再能為債務(wù)成本的下降所抵消，綜合資本成本會上升。由下降變?yōu)樯仙霓D(zhuǎn)折點，便是綜合資本成本的最低點，此時，資本結(jié)構(gòu)達到最優(yōu)。傳統(tǒng)理論是一種介于凈收入和凈營業(yè)收入理論之間的理論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)501.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（5）股利相關(guān)論股利相關(guān)論又稱“在手之鳥”理論，該理論被認為是流行最廣泛且持久的股利理論。其初期表現(xiàn)為股利重要論，后經(jīng)威廉斯、林特納、華特和戈登等發(fā)展為“在手之鳥”理論。其中戈登是該項理論主要的代表人物。他關(guān)于股利政策方面的代表性論著有：《股利、盈利和股票價格》（1959）、《投資、融資和公司價值》（1962）及《最優(yōu)投資和務(wù)政策》（1963）等。根據(jù)“在手之鳥”理論，股票的價值等于未來股利的貼現(xiàn)值之和。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)511.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期（6）隨機游走假說1900年，法國經(jīng)濟學(xué)家巴歇利埃（LouisBachelier）在研究法國商品價格走勢時驚奇地發(fā)現(xiàn)，這些商品的價格呈隨機波動，也就是說，某種商品的當(dāng)前價格是未來價格的無偏估計值。從時間序號來看，第二天商品的預(yù)期價格期望值與今天實際價格差額的值等于零。因此他認為，價格行為的基本原則應(yīng)是“公平原則”，投資者的期望利潤應(yīng)為零。這一發(fā)現(xiàn)與人們的傳統(tǒng)看法不同，因為人們一致認為價格的波動是有規(guī)律可循的。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)521.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期（1）有效市場假設(shè)的發(fā)展1970年，美國著名財務(wù)學(xué)家法瑪（Fama）提出了有效市場假說，使資本市場效率的概念更具有操作性。法瑪對過去的相關(guān)研究成果作了系統(tǒng)的總結(jié)，提出了一個較為完整的理論框架，嚴格論證了有效市場與隨機游走模型、公平博弈模型以及下鞅模型的關(guān)系，將有效市場分為弱式有效、半強式有效及強式有效三種類型。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)531.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（2）投資組合理論

1952年，馬科維茨（H.Markowitz）發(fā)表了《證券組合選擇》一文，針對金融市場的不確定性，對證券市場的最佳投資問題進行了開創(chuàng)性的研究，運用數(shù)理統(tǒng)計方法全面細致地分析了最優(yōu)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提出了現(xiàn)代證券投資組合理論。馬科維茨的杰出貢獻主要有兩點：①建立了“均值-方差”分析框架；②提出了“有效前沿”資產(chǎn)組合理論。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)541.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（3）資本結(jié)構(gòu)理論

1958年6月，米勒（Miller）和莫迪萊尼（Modigliani）在《美國經(jīng)濟評論》上發(fā)表了《資本結(jié)構(gòu)、公司財務(wù)與成本》一文，對企業(yè)價值與其資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系進行了嚴密的分析提出了資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論（MM理論），由此開創(chuàng)了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)代研究。該理論認為，在一些假設(shè)下，由于套利機制的作用，企業(yè)不論發(fā)行股票籌資還是發(fā)行債券籌資，企業(yè)的價值不變，即企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其無關(guān)。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)551.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（4）股利政策理論該理論在一系列嚴密的假設(shè)下，論證了股利政策不會對公司價值或其資金成本產(chǎn)生作用。該項理論的關(guān)鍵是存在一種套利機制，通過這一機制，使支付股利與外部籌資這兩項經(jīng)濟業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的效益與成本正好相互抵消，股東對盈利的留存與股利的發(fā)放將沒有偏好，因此，單就股利政策而言，無所謂最佳，也無所謂最次。他們的這一觀點被稱為MM股利政策無關(guān)性定理。MM理論開創(chuàng)了股利政策研究的新篇章。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)561.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（5）資本定價理論夏普（Sharpe，1964）和林特（Mossin，1966）等將馬科維茨的均值-方差分析析推廣到競爭經(jīng)濟環(huán)境中，通過研究投資者的總體行為和市場對資產(chǎn)定價的內(nèi)在機理，提出了資本資產(chǎn)定價的均衡模型。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)571.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（6）套利定價理論資本資產(chǎn)定價模型自誕生以來也受到了許多的挑戰(zhàn)與批評，其中最著名的批評來自經(jīng)濟學(xué)家羅爾。羅爾指出，資本資產(chǎn)定價模型主要依賴于市場證券組合的存在，其唯一有效的檢驗方法是判斷市場證券組合是否符合均值-方差有效。而現(xiàn)實中，只能利用市場指數(shù)對市場資產(chǎn)組合進行近似描述，實證分析中該模型的結(jié)果會因市場指數(shù)的不同選擇而發(fā)生很大的差異，因而該模型是不能被驗證的。其他的批評主要集中在該模型的假設(shè)上，認為該模型假設(shè)太多，過于嚴格，與現(xiàn)實相差太遠。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)581.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的初創(chuàng)期1.1.2現(xiàn)代財務(wù)理論的成熟期

（7）期權(quán)定價理論

20世紀70年代以來，以期權(quán)和期貨為代表的金融產(chǎn)品的廣泛運用和迅速發(fā)展對金融領(lǐng)域產(chǎn)生了遠大的影響。這促使了布萊克-斯科爾斯期權(quán)定價模型（Black-ScholesOptionPricingModel）的誕生，該模型繼承和發(fā)展了傳統(tǒng)的二項式模型，為現(xiàn)實期權(quán)交易價格的確定提供了重要的理論參考?！捌跈?quán)定價理論幾乎涉及了財務(wù)的各個領(lǐng)域。事實上，所有公司的證券均可視為公司的看漲期權(quán)與看跌期權(quán)的組合?！?.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.1.1現(xiàn)591.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（1）資本資產(chǎn)定價模型的檢驗早期的驗證結(jié)果大多支持了CAPM，如布萊克、詹森和斯科爾斯（Black，JensenandScholes，1972）。然而后來，特別是20世紀80年代以來，負面的驗證結(jié)果大量出現(xiàn)。Reinganum（1981）、LakonishokandShapiro（1986）發(fā)現(xiàn)，平均股票收益與β之間的這種正相關(guān)關(guān)系在70年代之后的數(shù)據(jù)中消失了。FamaandFrench（1992）使用了1992-1989年之間的數(shù)據(jù)，證明即使在β為唯一解釋變量的情況下，CAPM所預(yù)示的關(guān)系也不存在。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理601.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（2）套利定價理論的驗證和完善羅斯（Ross，1983）發(fā)現(xiàn)，套利定價模型給出了關(guān)于電力公用事業(yè)權(quán)益成本更精確的估計。陳（Chen，1983）認為，統(tǒng)稱為規(guī)模效應(yīng)的資本資產(chǎn)定價模型的不規(guī)則性可以利用套利定價模型予以修復(fù)，套利定價模型能夠解決資本資產(chǎn)定價模型的遺留問題；反之，則不然。陳、羅爾和羅斯（1983）把不同的變量與五組證券組合的收益相聯(lián)系，以模擬出基本因素影響因素，認為工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、違約風(fēng)險溢酬的變化程度、收益曲線的扭曲程度及未預(yù)計通貨膨脹四個變量具有重大影響。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理611.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（3）資本結(jié)構(gòu)理論的深化

20世紀70年代，財務(wù)學(xué)家將信息不對稱理論引入資本結(jié)構(gòu)的研究，形成了以信息不對稱理論為中心的新資本結(jié)構(gòu)理論。進入20世紀90年代，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的研究出現(xiàn)以現(xiàn)金流量代替會計盈利為基礎(chǔ)的趨勢，通過現(xiàn)金流，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論進一步擴展為包括籌資結(jié)構(gòu)、投資結(jié)構(gòu)以及利潤分配結(jié)構(gòu)在內(nèi)的涵蓋公司整體資本運作結(jié)構(gòu)的研究范疇。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理621.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.1原有理論的深化（4）鞅途徑研究方法的應(yīng)用鞅理論是隨機過程的一個分支，它的發(fā)展為隨機微積分提供了新的研究手段（如隨機微分方程的鞅表示）。哈里森和普利卡（HarrisonandPliska，1979）引進鞅理論對風(fēng)險中性原理加以證明，指出價格無套利機會的充分必要條件是對某一等價的概率測度過程是鞅。CoxandHuang（1989）、Karatzas、LeloczkyandShreve（1990）用鞅理論將隨機動態(tài)的跨時期問題簡化為市場中的靜態(tài)問題，從而解決了最優(yōu)消費和資產(chǎn)組合選擇問題。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理631.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.2新基礎(chǔ)理論的發(fā)展（1）信息不對稱理論信息不對稱理論主要包括委托-代理理論，逆向選擇與道德風(fēng)險、信息傳遞理論等，信息不對稱理論對西方財務(wù)理論的發(fā)展具有重要的影響。葛羅斯曼通過分析股票市場中的不對稱現(xiàn)象，證明了股票價格在一定程度上可以揭示內(nèi)幕消息，從而拉開了信息不對稱現(xiàn)象應(yīng)用于財務(wù)理論研究的序幕。一方面，在公司財務(wù)理論研究中，考慮了在不對稱信息情況下，如何建立和運用激勵和監(jiān)督機制、信息傳遞機制的問題；另一方面，借鑒不對稱信息的分析方法，財務(wù)學(xué)者從代理理論與信號理論兩個角度對有效資本市場理論、資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論等問題展開了研究。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理641.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理論的深化發(fā)展期1.2.2新基礎(chǔ)理論的發(fā)展（2）代理理論代理理論是隨著信息經(jīng)濟學(xué)的產(chǎn)生和發(fā)展而出現(xiàn)的一種新的經(jīng)濟理論。它運用新的概念，從傳統(tǒng)經(jīng)濟理論不同的角度來分析組織問題，并得出一系列重要的結(jié)論。這些結(jié)論較之傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)更符合實際情況，因而受到廣泛的關(guān)注。盡管與信息經(jīng)濟學(xué)一樣，代替理論還不完善，但它具有的理論與方法論，對于我們深入理解市場經(jīng)濟現(xiàn)象以及研究社會主義市場經(jīng)濟運行機制都很有借鑒意義。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.2財務(wù)理651.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究跨學(xué)科的交叉整合研究成為世紀之交現(xiàn)代財務(wù)學(xué)的最新發(fā)展趨勢之一?？梢哉f，新財務(wù)思想的各種新思維、新觀點和新主張幾乎都是跨學(xué)科研究的產(chǎn)物。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財661.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究現(xiàn)代財務(wù)理論關(guān)于投資者行為的兩個基本假設(shè)是：①投資是理性的和風(fēng)險回避的；②資本市場是有效的。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財671.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究行為財務(wù)學(xué)提出下列三種理論：①噪聲理論（NoiseTradingTheory②期望理論（ProspectTheory）③過度反映和不足反映理論（Over-and-Under-ReactionTheory）1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財681.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.1跨學(xué)科交叉整合研究（1）跨學(xué)科交叉整合研究（2）財務(wù)理論的綜合研究

20世紀后半期，公司財務(wù)理論的綜合研究不斷涌現(xiàn)。一方面，各個財務(wù)理論之間開始互相借鑒。另一方面，各種財務(wù)理論的研究成果開始總結(jié)和整合。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財691.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.2精確數(shù)量化財務(wù)管理的定量趨勢主要表現(xiàn)為以下方面：（1）財務(wù)決策過程中的數(shù)量化要求越來越高（2）統(tǒng)計學(xué)、經(jīng)濟數(shù)學(xué)等在投資領(lǐng)域廣泛運用（3）更加注重實證分析1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財701.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.3關(guān)注跨國經(jīng)營研究跨國公司財務(wù)管理問題起始于20世紀50年代，發(fā)展于70年代。20世紀80年代末以來，跨國公司財務(wù)管理的理論與方法也得到了迅速發(fā)展，逐漸成為一門獨立的新興學(xué)科，受到學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的重視，但對其定義、研究對象、內(nèi)容、方法體系，國內(nèi)外學(xué)者則眾說紛紜，莫衷一是，人們?nèi)匀辉诓粩嗟靥接憽?.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財711.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.4重視委托代理問題委托代理問題不僅是企業(yè)產(chǎn)權(quán)理論的核心，在財務(wù)理論研究中也有著十分重要的理論價值和實踐意義。目前，財務(wù)理論界對委托代理問題的討論大多集中在代理沖突、代理成本及如何規(guī)范代理人的行為等方面。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財721.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財務(wù)理論發(fā)展的新特征1.3.4重視委托代理問題目前，對代理成本的研究可歸納為如下幾類：①代理成本產(chǎn)生條件的研究②降低代理成本途徑的研究③關(guān)于代理成本計量的研究④關(guān)于代理成本與財務(wù)決策的關(guān)系1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.3現(xiàn)代財731.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（1）財務(wù)本質(zhì)與財務(wù)職能問題各種觀點不一致的原因之一是研究的角度不同。一種是從企業(yè)財務(wù)管理的客體角度研究財務(wù)的職能；另一種是從財務(wù)管理的主體角度研究財務(wù)的職能。但無論是哪一角度，通過對財務(wù)職能的探討，對如何發(fā)揮財務(wù)的作用，促進社會再生產(chǎn)的良性循環(huán)都具有理論和實踐意義。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)741.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一頁返回上一頁1.4我國現(xiàn)代財務(wù)理論的研究現(xiàn)狀1.4.1我國的財務(wù)理論研究（2）財務(wù)管理目標問題代表性的觀點主要有：①經(jīng)濟效益最大化（王化成，1991）；②利潤最大化（陳毓圭，1992）；③所有者權(quán)益最大化（郭復(fù)初等，1997）；④企業(yè)價值最大化（王化成，2000）。1.1現(xiàn)代財務(wù)理論的發(fā)展概況下一