衍生工具融資課件

第十八章

具有期權特征的融資工具第十八章

具有期權特征的融資工具學習目標通過本章學習，你可以：掌握可轉換債券、可回購債券和認股權證的基本原理區(qū)分各種融資方法的特性和優(yōu)缺點。了解集中融資工具價值評估的方法。理解三種融資工具對公司價值產(chǎn)生的影響。區(qū)分公司在各種情況下的融資策略。學習目標通過本章學習，你可以：案例引導在深交所上市的萬科企業(yè)股份有限公司于2002年6月13日發(fā)行了5年期的可轉換公司債券。此次融資規(guī)模共計15億元人民幣，資金主要投入萬科四季花城等分歧開發(fā)的成規(guī)模項目，主承銷商為中信證券有限公司。這對于萬科來說，無疑是數(shù)年來的一次融資重大舉措。究竟何謂可轉換債券；作為地產(chǎn)界的“老大”，中國企業(yè)的龍頭，萬科發(fā)行可轉換債券的背景和萬科對此次發(fā)行的可轉換債券的具體規(guī)定，比如轉股、贖回、回購等條款；如何對企業(yè)可轉換債券價值進行評估，以及前景如何；萬科為何要采用這種融資方式，對投資人和企業(yè)本身來說有何影響。案例引導在深交所上市的萬科企業(yè)股份有限公司第一節(jié)可轉換公司債券一、混合證券和可轉換債券混合證券：綜合負債和權益兩種特征的證券被稱為混合證券，可轉換債券就是混合證券的其中一種?？赊D換債券（ConvertibleBond）：持有人有權在特定時間，按特定條件轉換為同一公司普通股股票的特殊企業(yè)債券。第一節(jié)可轉換公司債券一、混合證券和可轉換債券二、可轉換債券的要素1.轉換比率和轉換價格轉換比率、轉換價格和可轉換債券的面值有如下關系

分派股利和增發(fā)新股后，調(diào)整后轉換價格。二、可轉換債券的要素二、可轉換債券的要素（續(xù)）2.轉換價值和轉換溢價所謂轉換價值，是指可轉換債券在執(zhí)行時可以獲取的普通股市值。轉換價值與可轉換債券面值的差額即轉換溢價。3.轉換期限轉換期限是指債券持有者可以行使債券轉換權的有效期間。二、可轉換債券的要素（續(xù)）2.轉換價值和轉換溢價二、可轉換債券的要素（續(xù)）4.可贖回條款有些債券和優(yōu)先股在契約中規(guī)定了可贖回條款，即規(guī)定企業(yè)可以在到期日之前按約定價格提前贖回債券或者優(yōu)先股的條款。5.可回售條款一些可轉換債券附有回售條款，規(guī)定當公司股票的市場價格持續(xù)低于轉股價（即按約定可轉換債券轉換成股票的價格）達到一定幅度時，債券持有人可以把債券按約定條件出售給債券發(fā)行人。二、可轉換債券的要素（續(xù)）4.可贖回條款二、可轉換債券的要素（續(xù)）6.保護條款幾乎所有可轉換債券都有具備另外一種標準條款，即為了保護投資人的利益，避免證券的價值由于股票分割、發(fā)放或者其他原因被降低的條款。7.其他特點幾乎所有的可轉換債券都是次級后償債券，也就是說在公司進行清算時，求償權在普通債券之后。二、可轉換債券的要素（續(xù)）6.保護條款實例分析1.轉股價格及其確定、調(diào)整方法，轉股起止時間，轉股價格修正條款轉股價格調(diào)整方法：送股或轉增股本：P＝P0/(1+n);增發(fā)新股或配股：P＝(P0＋Ak)/(1+k);兩項同時進行：P＝(P0＋Ak)/(1+n+k);派息：P＝P0–D。2.贖回條款3.回售條款實例分析1.轉股價格及其確定、調(diào)整方法，轉股起止時間，轉股價三、可轉換債券的價值評估純粹債券價值式中：

P：純粹債券價值；

It：債券年利息額；

Pn：債券到期本金；

i：投資者所要求的收益率；

n：可轉換債券尚余的期限。三、可轉換債券的價值評估純粹債券價值轉換價值式中：

Ct：t時間可轉換債券的轉換價值；

Pt：t時間相關股票的市場價格；

R：轉換率；

M：可轉換債券面值；

Pc：可轉換債券轉換價格。三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）

轉換價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）期權價值可轉換債券價值＝max(純粹債券價值，轉換價值)＋期權價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）期權價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）可轉換債券的純粹債券價值會隨著資本市場利率及公司財務風險的變化而變化三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）可轉換債券的純粹債券價值四、可轉換債券融資的評價（優(yōu)點）

1.許多情況下對于發(fā)行人而言，可轉換債券是作為一種延期的普通股來融資的。2.由于可轉換債券具有期權的性質，比起普通債券隊投資者更有吸引力。3.可轉換債券有利于調(diào)整企業(yè)的資本結構。4.可轉換債券可以減少公司內(nèi)部權益投資者和債券投資者之間的矛盾。四、可轉換債券融資的評價（優(yōu)點）1.許多情況下對于發(fā)行人而1.可轉換債券的低息優(yōu)點隨著轉換的發(fā)生而消失。2.股價上升而導致世紀籌資成本升高。3.如果可轉換債券持有人不肯轉換，可轉換債券利息支出將成為企業(yè)沉重負擔。4.回售條款的規(guī)定可能給發(fā)行公司招致?lián)p失。四、可轉換債券融資的評價（缺點）

1.可轉換債券的低息優(yōu)點隨著轉換的發(fā)生而消失。四、可轉換債券篇頭案例資料

可轉換債券轉換前后萬科財務指標變化相關指標發(fā)行前發(fā)行后全部轉股后資產(chǎn)總額64.8億79.8億79.8億負債總額33.6億48.6億33.6億資產(chǎn)負債率51.78%60.84%42.05%篇頭案例資料

可轉換債券轉換前后萬科財務指標變化相關指標發(fā)一、可回購債券含義可回購債券(callablebound)：附有可贖回條款的債券通常被稱為可回購債券。二、可回購債券的特征1.贖回期限2.贖回價格第二節(jié)可回購債券一、可回購債券含義第二節(jié)可回購債券三、可回購債券籌資的意義可回購債券存在的原因：1.公司管理者比投資者更能夠確切掌握利率變動趨勢。2.可能產(chǎn)生節(jié)稅后果。3.贖回債券可以避免投資性條款的束縛。4.贖回條款減弱債券價值對市場利率變動的敏感性。三、可回購債券籌資的意義可回購債券存在的原因：四、可回購債券價值評估利用B-S（Black-Scholes）期權定價模型對可回購債券價值進行評估。其中：四、可回購債券價值評估利用B-S（Black-SchoS為債券的現(xiàn)時價格；E為期權合約的執(zhí)行價格；C(E)在期權合約的約定價格基礎上的期權價格；μ為距到期日的剩余時間(用年表示)；r是復利計算的年無風險利率，如果r是單利，則需用p=ln(1+r)代替r，p為復利計算的自然對數(shù)值（其中l(wèi)n為自然對數(shù)）;σ為股票現(xiàn)時價格的波動幅度；N(d)為對于給定自變量d、服從平均值為0和標準差為1的正態(tài)分布N(0，1)的概率。S為債券的現(xiàn)時價格；篇頭案例分析萬科可轉債純收益價值：可轉換債券總體價值：V=94.68+21.98=116.66元篇頭案例分析萬科可轉債純收益價值：第三節(jié)認股權證一、認股權證的含義認股權證（EquityWarrant）是一種賦予持有者在規(guī)定期限內(nèi)以某一特定價格購買一定數(shù)目普通股股票的期權，是給予其持有者在指定時間內(nèi)以一個固定的價格（履行價格）認購固定數(shù)量股票的一項權利，但不是義務。第三節(jié)認股權證一、認股權證的含義二、認股權證的特征1.增加證券發(fā)行的吸引力2.執(zhí)行價格3.可分離性4.認股數(shù)量5.認股期限6.贖回權7.其他特征二、認股權證的特征1.增加證券發(fā)行的吸引力三、認股權證的價值評估認股權證的理論價值：V=max[N(PS－E)，0]式中：V：認股權證的理論價值；

N：每份認股權證能夠購買的普通股股數(shù)；PS：普通股股票市場價格；

E：認股權證規(guī)定的購買股票的執(zhí)行價格；三、認股權證的價值評估認股權證的理論價值：三、認股權證的價值評估三、認股權證的價值評估四、可轉債融資的評價認股權證的另一個突出優(yōu)點是：只有當需要資金時它們才會產(chǎn)生資金。如果企業(yè)呈增長趨勢，很可能需要新的股本資金注入。但是認股權證同樣也存在著不足之處。當企業(yè)經(jīng)營良好，股票價格上升之后，投資人紛紛行使認股權證。這將導致股東數(shù)量的增加，而且增加的數(shù)量大過于普通股籌資的數(shù)量。這樣一來，原有股東的股權被稀釋，控制權也被分散。四、可轉債融資的評價認股權證的另一個突出優(yōu)本章小結宏觀上來說，期權性質的融資工具的實踐與創(chuàng)新對于拓展企業(yè)融資渠道、豐富證券市場的品種結構等方面都有不可忽視的積極意義。但是可轉換債券和認股權證都一種相當復雜的金融衍生產(chǎn)品，其市場的完善和發(fā)展需要全方位的制度和規(guī)則，才能有助于中國可轉換債券市場以及未來的金融衍生產(chǎn)品市場的規(guī)范發(fā)展。本章小結宏觀上來說，期權性質的融資工具的第十八章

具有期權特征的融資工具第十八章

具有期權特征的融資工具學習目標通過本章學習，你可以：掌握可轉換債券、可回購債券和認股權證的基本原理區(qū)分各種融資方法的特性和優(yōu)缺點。了解集中融資工具價值評估的方法。理解三種融資工具對公司價值產(chǎn)生的影響。區(qū)分公司在各種情況下的融資策略。學習目標通過本章學習，你可以：案例引導在深交所上市的萬科企業(yè)股份有限公司于2002年6月13日發(fā)行了5年期的可轉換公司債券。此次融資規(guī)模共計15億元人民幣，資金主要投入萬科四季花城等分歧開發(fā)的成規(guī)模項目，主承銷商為中信證券有限公司。這對于萬科來說，無疑是數(shù)年來的一次融資重大舉措。究竟何謂可轉換債券；作為地產(chǎn)界的“老大”，中國企業(yè)的龍頭，萬科發(fā)行可轉換債券的背景和萬科對此次發(fā)行的可轉換債券的具體規(guī)定，比如轉股、贖回、回購等條款；如何對企業(yè)可轉換債券價值進行評估，以及前景如何；萬科為何要采用這種融資方式，對投資人和企業(yè)本身來說有何影響。案例引導在深交所上市的萬科企業(yè)股份有限公司第一節(jié)可轉換公司債券一、混合證券和可轉換債券混合證券：綜合負債和權益兩種特征的證券被稱為混合證券，可轉換債券就是混合證券的其中一種。可轉換債券（ConvertibleBond）：持有人有權在特定時間，按特定條件轉換為同一公司普通股股票的特殊企業(yè)債券。第一節(jié)可轉換公司債券一、混合證券和可轉換債券二、可轉換債券的要素1.轉換比率和轉換價格轉換比率、轉換價格和可轉換債券的面值有如下關系

分派股利和增發(fā)新股后，調(diào)整后轉換價格。二、可轉換債券的要素二、可轉換債券的要素（續(xù)）2.轉換價值和轉換溢價所謂轉換價值，是指可轉換債券在執(zhí)行時可以獲取的普通股市值。轉換價值與可轉換債券面值的差額即轉換溢價。3.轉換期限轉換期限是指債券持有者可以行使債券轉換權的有效期間。二、可轉換債券的要素（續(xù)）2.轉換價值和轉換溢價二、可轉換債券的要素（續(xù)）4.可贖回條款有些債券和優(yōu)先股在契約中規(guī)定了可贖回條款，即規(guī)定企業(yè)可以在到期日之前按約定價格提前贖回債券或者優(yōu)先股的條款。5.可回售條款一些可轉換債券附有回售條款，規(guī)定當公司股票的市場價格持續(xù)低于轉股價（即按約定可轉換債券轉換成股票的價格）達到一定幅度時，債券持有人可以把債券按約定條件出售給債券發(fā)行人。二、可轉換債券的要素（續(xù)）4.可贖回條款二、可轉換債券的要素（續(xù)）6.保護條款幾乎所有可轉換債券都有具備另外一種標準條款，即為了保護投資人的利益，避免證券的價值由于股票分割、發(fā)放或者其他原因被降低的條款。7.其他特點幾乎所有的可轉換債券都是次級后償債券，也就是說在公司進行清算時，求償權在普通債券之后。二、可轉換債券的要素（續(xù)）6.保護條款實例分析1.轉股價格及其確定、調(diào)整方法，轉股起止時間，轉股價格修正條款轉股價格調(diào)整方法：送股或轉增股本：P＝P0/(1+n);增發(fā)新股或配股：P＝(P0＋Ak)/(1+k);兩項同時進行：P＝(P0＋Ak)/(1+n+k);派息：P＝P0–D。2.贖回條款3.回售條款實例分析1.轉股價格及其確定、調(diào)整方法，轉股起止時間，轉股價三、可轉換債券的價值評估純粹債券價值式中：

P：純粹債券價值；

It：債券年利息額；

Pn：債券到期本金；

i：投資者所要求的收益率；

n：可轉換債券尚余的期限。三、可轉換債券的價值評估純粹債券價值轉換價值式中：

Ct：t時間可轉換債券的轉換價值；

Pt：t時間相關股票的市場價格；

R：轉換率；

M：可轉換債券面值；

Pc：可轉換債券轉換價格。三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）

轉換價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）期權價值可轉換債券價值＝max(純粹債券價值，轉換價值)＋期權價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）期權價值三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）可轉換債券的純粹債券價值會隨著資本市場利率及公司財務風險的變化而變化三、可轉換債券的價值評估（續(xù)）可轉換債券的純粹債券價值四、可轉換債券融資的評價（優(yōu)點）

1.許多情況下對于發(fā)行人而言，可轉換債券是作為一種延期的普通股來融資的。2.由于可轉換債券具有期權的性質，比起普通債券隊投資者更有吸引力。3.可轉換債券有利于調(diào)整企業(yè)的資本結構。4.可轉換債券可以減少公司內(nèi)部權益投資者和債券投資者之間的矛盾。四、可轉換債券融資的評價（優(yōu)點）1.許多情況下對于發(fā)行人而1.可轉換債券的低息優(yōu)點隨著轉換的發(fā)生而消失。2.股價上升而導致世紀籌資成本升高。3.如果可轉換債券持有人不肯轉換，可轉換債券利息支出將成為企業(yè)沉重負擔。4.回售條款的規(guī)定可能給發(fā)行公司招致?lián)p失。四、可轉換債券融資的評價（缺點）

1.可轉換債券的低息優(yōu)點隨著轉換的發(fā)生而消失。四、可轉換債券篇頭案例資料

可轉換債券轉換前后萬科財務指標變化相關指標發(fā)行前發(fā)行后全部轉股后資產(chǎn)總額64.8億79.8億79.8億負債總額33.6億48.6億33.6億資產(chǎn)負債率51.78%60.84%42.05%篇頭案例資料

可轉換債券轉換前后萬科財務指標變化相關指標發(fā)一、可回購債券含義可回購債券(callablebound)：附有可贖回條款的債券通常被稱為可回購債券。二、可回購債券的特征1.贖回期限2.贖回價格第二節(jié)可回購債券一、可回購債券含義第二節(jié)可回購債券三、可回購債券籌資的意義可回購債券存在的原因：1.公司管理者比投資者更能夠確切掌握利率變動趨勢。2.可能產(chǎn)生節(jié)稅后果。3.贖回債券可以避免投資性條款的束縛。4.贖回條款減弱債券價值對市場利率變動的敏感性。三、可回購債券籌資的意義可回購債券存在的原因：四、可回購債券價值評估利用B-S（Black-Scholes）期權定價模型對可回購債券價值進行評估。其中：四、可回購債券價值評估利用B-S（Black-SchoS為債券的現(xiàn)時價格；E為期權合約的執(zhí)行價格；C(E)在期權合約的約定價格基礎上的期權價格；μ為距到期日的剩余時間(用年表示)；r是復利計算的年無風險利率，如果r是單利，則需用p=ln(1+r)代替r，p為復利計算的自然對數(shù)值（其中l(wèi)n為自然對數(shù)）;σ為股票現(xiàn)時價格的波動幅度；N(d)為對于給定自變量d、服從平均值為0和標準差為1的正態(tài)分布N(0，1)的概率。S為債券的現(xiàn)時價格；篇頭案例分析萬科可轉債純收益價值：可轉換債券總體價值：V=94.68+21.98=116.66元篇頭案例分析萬科可轉債純收益價值：第三節(jié)認股權證一、認股權證的含義認股權證（EquityWarrant）是