煤機設(shè)備行業(yè)分析：新一輪上行周期啟動龍頭受益顯著

煤機設(shè)備行業(yè)分析：新一輪上行周期啟動，龍頭受益顯著一、全球煤炭供給緊張，煤價進(jìn)口傳導(dǎo)效應(yīng)顯現(xiàn)全球能源價格進(jìn)入共振周期，煤炭價格持續(xù)高位。后疫情時代全球經(jīng)濟復(fù)蘇加速，疊加俄烏事件沖擊，全球石油，天然氣和煤炭價格呈現(xiàn)劇烈波動上行特征。天然氣、煤炭均被用于工業(yè)及民用發(fā)電取暖等，而煤炭與石油主要應(yīng)用于工業(yè)、化工生產(chǎn)等領(lǐng)域，三種一次能源用途交叉性高，價格層面共振特征明顯，整體處于上行趨勢。歐盟對俄能源制裁加劇全球煤炭供給緊張。2022年4月8日，歐盟通過對俄羅斯第五輪制裁方案，包括對俄煤炭實施禁運。制裁方案要求，歐盟當(dāng)天起暫停與俄羅斯簽署新的煤炭供應(yīng)合同，并在今年8月第二周起全面停止進(jìn)口所有種類的俄羅斯煤炭。據(jù)歐盟數(shù)據(jù)，俄羅斯煤炭約占?xì)W盟煤炭進(jìn)口45%，與進(jìn)口俄羅斯天然氣的份額相似。海外煤炭價格攀升影響我國進(jìn)口量，進(jìn)而影響國內(nèi)煤炭供給平衡。我國是全球第一大煤炭進(jìn)口國，進(jìn)口量占全球23.6%，進(jìn)口量占國內(nèi)產(chǎn)量約8%。我國煤礦進(jìn)口均價顯著提升，進(jìn)口量受到抑制。全國動力煤礦進(jìn)口平均單價受估計煤炭價格上漲影響，經(jīng)濟性逐步走弱，直接影響進(jìn)口量。2022年3月，我國進(jìn)口動力煤187萬噸，同比下降70.5%，較今年1月下降72.2%。此外，海運費上漲及出口國政策波動影響煤炭進(jìn)口，進(jìn)而影響國內(nèi)煤價。從進(jìn)口國來源角度，我國煤炭進(jìn)口國集中度較高，2021年我國61%的煤炭進(jìn)口來自印尼。疫情影響疊加歐盟禁運俄煤，導(dǎo)致煤炭散貨運價持續(xù)高企。全球煤炭供給緊張還影響出口國政策。2021年12月31日，印度尼西亞宣布暫停煤炭出口1個月，為保障國內(nèi)煤炭供應(yīng)和使用?？傮w來看，全球煤炭供給緊張從已經(jīng)多個層面威脅國內(nèi)煤炭供給的穩(wěn)定性。國內(nèi)煤炭價格持續(xù)高位，供需緊平衡。我國煤炭價格自去年二季度開始持續(xù)上漲，今年繼續(xù)維持高位，反映國內(nèi)煤炭供需整體緊平衡。未來隨著國內(nèi)疫情逐步轉(zhuǎn)好，復(fù)工復(fù)產(chǎn)開始，國內(nèi)煤炭需求仍有望繼續(xù)上行；疊加海外煤炭價格逐步向國內(nèi)傳導(dǎo)，國內(nèi)煤價上行壓力仍存。國內(nèi)疫情影響仍存，復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)有望推升煤炭需求。從火電廠產(chǎn)量和煤炭日耗數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)疫情仍有一定影響?；痣姀S產(chǎn)量位于2020年水平，低于2021年。日耗環(huán)比持續(xù)下行。重點鋼廠開工率創(chuàng)2018年以來新低，螺紋鋼產(chǎn)量仍在低位恢復(fù)狀態(tài)。后續(xù)隨著復(fù)工順利推進(jìn)，煤炭相關(guān)下游需求有望復(fù)蘇，從而帶動煤炭需求持續(xù)復(fù)蘇?？偨Y(jié)來看，當(dāng)前情形下加大國內(nèi)煤炭保供力度刻不容緩。國內(nèi)煤炭需求隨著疫情逐漸過去，復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，大概率持續(xù)修復(fù)；而海外煤價高位，供給不足疊加海運費高企共同抑制進(jìn)口，導(dǎo)致國內(nèi)煤炭供需緊張局面或?qū)⒊掷m(xù)。因此，加大國內(nèi)煤炭投資擴產(chǎn)力度，將成為穩(wěn)定煤價的必要的手段。二、保供增產(chǎn)、更新替代高峰共同推動資本開支上行（一）國內(nèi)煤炭保供增產(chǎn)力度強化，龍頭煤企開支上行我國煤炭保供增產(chǎn)政策頻出，新增煤炭產(chǎn)能3億噸目標(biāo)明確。考慮到國際煤炭供應(yīng)緊張，國內(nèi)煤價持續(xù)高位，國家密集出臺煤炭保供增產(chǎn)舉措，包括再貸款額度放寬、中長期供應(yīng)合同簽訂、進(jìn)口關(guān)稅設(shè)定為零稅率、核增產(chǎn)能和新投產(chǎn)項目、推動應(yīng)急產(chǎn)能轉(zhuǎn)變?yōu)槌B(tài)化產(chǎn)能等政策手段，確保實現(xiàn)今年新增煤炭產(chǎn)能3億噸的目標(biāo)，穩(wěn)定國內(nèi)煤炭價格在合理區(qū)間。國內(nèi)保供政策效果初步有所體現(xiàn)，產(chǎn)量逐步穩(wěn)定增長。隨著國內(nèi)保供增產(chǎn)政策逐步落地，國內(nèi)原煤產(chǎn)量自去年10月開始逐步增長，產(chǎn)量同比增速從2020-2021上半年的0%中樞，逐步提升至2022年初的10%左右同比增長。產(chǎn)量角度看，今年4月原煤產(chǎn)量達(dá)到3.62億噸，同比增長10.7%，增加絕對量為4057萬噸。上市煤企資本性支出開始加速向上。我們統(tǒng)計中煤能源等14家上市煤炭企業(yè)過去五年資本性支出變化，2019-2020年合計資本支出保持在5%左右增幅，而2021年則達(dá)到17.9%的大幅增長，增速大于當(dāng)年產(chǎn)量增長。下游煤炭企業(yè)利潤修復(fù)是資本開支復(fù)蘇的基礎(chǔ)，但資本開支仍較大程度上取決于國家增產(chǎn)的目標(biāo)要求。在當(dāng)前政策明確保供增產(chǎn)背景下，行業(yè)資本開支有望保持高增長。機械化率持續(xù)提升推動單噸設(shè)備投資持續(xù)增長。固定資產(chǎn)投資不僅包括設(shè)備投入，還包括場地，建筑物等其他方面。2013年以來行業(yè)單噸產(chǎn)量對應(yīng)的固定資產(chǎn)投資金額逐步下降，主要原因在于大型煤礦比例提升，開發(fā)建設(shè)技術(shù)水平的逐步優(yōu)化，該指標(biāo)在2018年之后保持基本穩(wěn)定。從單噸煤機設(shè)備投資額則主要受行業(yè)機械化、智能化水平逐步提升，單噸產(chǎn)量的設(shè)備投資額呈現(xiàn)穩(wěn)步提升趨勢，與單噸固定資產(chǎn)投資額趨勢相反。因此，煤機設(shè)備投資占煤炭開采與洗選業(yè)固定資產(chǎn)投資金額的比例隨著行業(yè)機械化水平提升而不斷提高，充分反映煤機設(shè)備在煤炭勘探開采過程中扮演越來越重要的角色。因此，我們根據(jù)新增產(chǎn)量兩種不同來源，估算今年新增產(chǎn)量目標(biāo)對應(yīng)的固定資產(chǎn)與煤炭設(shè)備投資額。核心假設(shè)包括：1．新增煤炭產(chǎn)量：根據(jù)2022年4月國常會確定今年新增煤炭產(chǎn)量3億噸的目標(biāo)；根據(jù)廣發(fā)機械煤炭組預(yù)測，我們假設(shè)2023年新增目標(biāo)煤炭產(chǎn)量為0.9億噸。2．新批煤炭項目：根據(jù)國家能源局和發(fā)改委2019-2021年批復(fù)新核準(zhǔn)煤礦項目統(tǒng)計，2019/2020/2021年分別新批復(fù)產(chǎn)能2.59億噸/4800萬噸/4070萬噸。2022年1-3月核準(zhǔn)項目2400萬噸，我們根據(jù)《2022年能源工作指導(dǎo)意見》關(guān)于有序核準(zhǔn)一批優(yōu)質(zhì)先進(jìn)產(chǎn)能煤礦的要求，結(jié)合廣發(fā)證券煤炭組預(yù)測，預(yù)計2023年新增產(chǎn)能約0.9億噸。3．新建成煤礦產(chǎn)量：考慮到煤礦建設(shè)期2-4年，我們按照T年前推2-4年平均新批煤炭項目的核定產(chǎn)量數(shù)來估算T年新投產(chǎn)煤礦產(chǎn)量。4．新增固定資產(chǎn)投資-新建產(chǎn)量：通過新建項目平均單噸投資額x新建成煤礦產(chǎn)量，來估算由于新建成煤礦產(chǎn)量驅(qū)動的新增固定資產(chǎn)投資金額。5．原有煤礦擴產(chǎn)產(chǎn)量貢獻(xiàn)：通過預(yù)計新增煤炭產(chǎn)量與新建成煤礦產(chǎn)量的差值來計算原有煤礦擴產(chǎn)產(chǎn)量貢獻(xiàn)。6．新增固定資產(chǎn)投資-原有煤礦擴產(chǎn)：通過原有煤礦擴產(chǎn)產(chǎn)量貢獻(xiàn)x單噸固定資產(chǎn)投資金額進(jìn)行計算。由于通脹及機械化水平持續(xù)提高，我們預(yù)計22-23年單噸固定資產(chǎn)投資額同比增速為5%，分別達(dá)到98.5、103.4元/噸。結(jié)合新建項目和原油項目擴產(chǎn)，我們預(yù)計今年新增3億噸增產(chǎn)對應(yīng)的固定資產(chǎn)新增投資將達(dá)到1925.9億元，2023年增產(chǎn)對應(yīng)的固定資產(chǎn)新增投資達(dá)到1362.4億元。（二）上一輪設(shè)備替代峰值臨近推動煤機設(shè)備需求上行復(fù)盤歷史，上一輪開支高峰集中在2011-2013年，新一輪替換訂單需求即將到來。復(fù)盤行業(yè)資本開支周期，2003-2013年隨著國內(nèi)煤炭開采量持續(xù)提升和機械化率的持續(xù)提高，煤炭開采與洗選業(yè)的固定資產(chǎn)投資完成額保持高增長，峰值在2011-2013年附近，年固定資產(chǎn)投資完成額達(dá)到近5200億，約為2020年的1.5倍。上一輪開支高峰距今已經(jīng)8-10年，新一輪替代周期即將到來。微觀層面，上市煤企的固定資產(chǎn)成新率持續(xù)下降，設(shè)備更新替換需求提升。我們從上市煤炭開采企業(yè)的固定資產(chǎn)成新率角度觀察設(shè)備老齡化程度?？梢钥吹缴鲜?0家煤炭開采企業(yè)平均固定資產(chǎn)成新率從65%逐步下降至57%，下降趨勢顯著。規(guī)模以上煤炭企業(yè)量價齊升，利潤顯著改善，資本開支能力充足。去年國內(nèi)煤價走強，疊加增產(chǎn)保供政策延續(xù)，國內(nèi)煤炭企業(yè)營收及利潤情況改善顯著，現(xiàn)金流充沛。根據(jù)中國煤炭工業(yè)協(xié)會，2021年規(guī)模以上煤炭企業(yè)實現(xiàn)營收3.29萬億，同比增速高達(dá)64.5%；規(guī)模以上煤炭企業(yè)利潤總額達(dá)到7023億元，同比增長216%，利潤率達(dá)到21.3%，同比提升10.2個百分點。盈利能力的改善有望帶來資本開支持續(xù)復(fù)蘇。煤機核心設(shè)備為“三機一架”，作業(yè)環(huán)境惡劣導(dǎo)致使用壽命較短。綜采設(shè)備“三機一架”（主要指采煤機、掘進(jìn)機、刮板輸送機和液壓支架）中三機的使用壽命多在6-9年之間；液壓支架使用壽命相對較長，在8-10年之間。因此，考慮替換周期即將到來，未來更新替換需求將成為訂單重要來源。我們通過復(fù)盤以往煤機設(shè)備投資額，在考慮落后產(chǎn)能淘汰等因素后，估算煤機老舊設(shè)備未來幾年替換需求規(guī)模有望上行。測算邏輯及核心假設(shè)包括：1、煤機設(shè)備投資額：根據(jù)國家統(tǒng)計局公布煤炭開采及洗選業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額，鄭煤機招股說明書披露中國煤炭機械工業(yè)協(xié)會對2010-2015年煤炭設(shè)備投資額，《煤機行業(yè)“十四五”發(fā)展趨勢與策略研究》中2016-2019年煤機設(shè)備投資額。我們觀察到2010-2019年間煤機設(shè)備投資占固定資產(chǎn)投資比例持續(xù)上升，反應(yīng)機械化程度提升對設(shè)備投資需求的提振。考慮未來幾年我國采煤設(shè)備機械化和智能化仍有一定空間，因此我們假設(shè)2016-2021年該比例穩(wěn)定在40%左右。2、老舊產(chǎn)能退出帶動煤機設(shè)備淘汰比例：2016年以來，供給側(cè)改革陸續(xù)關(guān)閉低效煤炭供給，加速淘汰老舊設(shè)備，將減少部分未來更新替代需求。2016-2020年（“十三五期間”）全國淘汰煤炭產(chǎn)能占2010-2015年煤炭產(chǎn)量均值的比例，淘汰比例的估算值約為28%。事實上，淘汰的老舊產(chǎn)能中普遍為機械化程度不高中小礦場，因此，實際淘汰的設(shè)備比例低于產(chǎn)能比例，我們假設(shè)設(shè)備淘汰比例為20%。3、不同設(shè)備的投資占比和淘汰周期：我們根據(jù)上海創(chuàng)力集團招股書，綜采設(shè)備投資占煤機設(shè)備投資比例的70%；綜采設(shè)備中，液壓支架占綜采設(shè)備投資45%，采煤機、掘進(jìn)機及其他占綜采設(shè)備投資的65%。計算得液壓支架約占煤機設(shè)備投資的32%，采煤機、掘進(jìn)機及其他占煤機設(shè)備投資的39%。液壓支架淘汰周期取8-10年，采煤機、掘進(jìn)機及其他設(shè)備淘汰周期取6-9年。4、替代需求估算：T年液壓支架替代需求金額采用T-8,T-9,T-10年液壓支架投資額，考慮淘汰產(chǎn)能比例后的金額平均值；T年采煤機、掘進(jìn)機及其他設(shè)備替代需求金額為T-6,T-7,T-8,T-9年對應(yīng)投資額，考慮淘汰產(chǎn)比例后的金額平均值。T年總設(shè)備替代需求為液壓支架和采煤機、掘進(jìn)機及其他設(shè)備替代需求的總和。測算結(jié)論：2022-2023年煤機設(shè)備更新替代需求規(guī)模約924-1047億元，其中液壓支架251-310億元，采煤機、掘進(jìn)機等其他設(shè)備約673-738億元。2022-2023年更新替代需求較2020年顯著提升，主要受到2011-2014年投資高峰帶來設(shè)備集中替換所致。（三）22-24年煤機設(shè)備投資規(guī)模有望較18-20年顯著提升受新增產(chǎn)能疊加更新替代需求驅(qū)動，22-24年資本開支中樞較2018-2020年顯著提升。根據(jù)我們估算，2022-2024年煤機設(shè)備固定資產(chǎn)投資有望達(dá)到1500-1600億元/年中樞，較此前1200億元/年左右中樞顯著提高。固定資產(chǎn)投資增長主要受到增產(chǎn)保供力度強化疊加上一輪開支高峰替換周期到來，行業(yè)新一輪開支景氣周期即將到來。三、智能化加速份額集中，設(shè)備龍頭新周期顯著受益煤礦勞動力短缺疊加安全性要求提升共同推動采煤智能化、無人化。我國煤礦儲量豐富，但是埋藏較深，井工礦占比較高。井工礦開采難度大，礦井通風(fēng)、瓦斯和粉塵、頂板災(zāi)害等諸多危險因素直接影響事故數(shù)量和死亡率。隨著行業(yè)勞動力成本上升，勞動力缺口增加，煤礦開采機械化。智能化需求持續(xù)提高。下游煤礦和煤炭企業(yè)集中度持續(xù)提升。根據(jù)中國煤炭工業(yè)協(xié)會，“十三五”期間，全國累計退出煤礦5500處左右、退出落后煤炭產(chǎn)能10億噸，在淘汰落后產(chǎn)能的同時，全國煤炭供給質(zhì)量與行業(yè)集中度顯著提升。截至2021年，全國煤礦數(shù)量約4500個，較2016年減少約40%；千萬噸煤礦數(shù)量（含在建和擴建）達(dá)到72個，較2017年翻倍。企業(yè)層面，大型煤炭企業(yè)原煤產(chǎn)量占比近70%，行業(yè)集中度持續(xù)提升。大型煤礦占比提升，煤企集中度提升有助于加速采煤智能化。過去由于煤礦開采主體不統(tǒng)一，中小煤礦開采機械化程度低，以人工開采為主，危險性較高。2016年去產(chǎn)能開始后，我國煤礦和煤企集中度提高，大型煤企作業(yè)規(guī)范，且推動智能化意愿與能力充足，均有利于機械化和智能化水平不斷提高。政策推動煤炭智能化力度強，目標(biāo)明確。政策層面對于全面推進(jìn)智能化煤礦建設(shè)，推動智能化技術(shù)與煤炭產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展，提升煤礦智能化和本質(zhì)安全水平，從根本上消除事故隱患動力較強。從2016年以來，多項推動煤炭智能化相關(guān)政策持續(xù)落地，且政策目標(biāo)量化充分，推動力度強。根據(jù)《全國安全生產(chǎn)專項整治三年行動計劃》，目標(biāo)2022年底前，采掘智能化工作面達(dá)到1000個以上。根據(jù)《煤炭工業(yè)“十四五”

高質(zhì)量發(fā)展指導(dǎo)意見》，“十四五”末煤礦采煤機械化程度90%左右，掘進(jìn)機械化程度75%左右；原煤入選（洗）率80%左右。我國智能化采掘工作面數(shù)量持續(xù)增長，十四五末目標(biāo)實現(xiàn)數(shù)量1000個以上。智能化采掘工作面是落實煤炭智能化推進(jìn)的重要量化指標(biāo)。過去五年，全國智能化采掘工作面數(shù)量高速增長，17-21年復(fù)合增速高達(dá)104%。截至2021年末，全國智能化采掘工作面數(shù)量已經(jīng)達(dá)到813個，同比增長64.6%。展望未來，根據(jù)中國煤炭工業(yè)協(xié)會，“十四五”末，要求實現(xiàn)國內(nèi)智能化采掘工作面1000處以上，空間仍然廣闊。智能化煤炭開采本質(zhì)是實現(xiàn)綜采工作面采煤全過程“無人跟機作業(yè)，有人安全巡視”

的安全高效開采技術(shù)。智能化煤炭開采需要配備具有感知能力、記憶能力、學(xué)習(xí)能力和決策能力的液壓支架、采煤機、刮板輸送機等裝備，以自動化控制系統(tǒng)為樞紐，以可視化遠(yuǎn)程監(jiān)控為手段。智能化煤炭開采離不開設(shè)備智能化升級作為硬件基礎(chǔ)，從而推動煤機設(shè)備廠商新一代設(shè)備的持續(xù)更新。智能化煤炭開采推動行業(yè)集中，龍頭公司受益顯著。智能化煤炭開采核心在于利用信息基礎(chǔ)設(shè)施與自動化、將智能化的掘進(jìn)、采煤、運輸設(shè)備充分協(xié)同，最終實現(xiàn)智能化無人化開采作業(yè)的過程。因此，煤炭開采的智能化對設(shè)備和系統(tǒng)提出了更高的要求，尤其是對設(shè)備間的協(xié)同?？傮w來看，智能化使得龍頭設(shè)備公司的優(yōu)勢持續(xù)放大，通過設(shè)備成套化、智能化銷售，進(jìn)一步推動行業(yè)份額集中。2017-2020年煤炭機械前十強營收占比持續(xù)高位，行業(yè)份額集中。2017-2020年煤炭機械前10名營收占前50名營收比例有所提高，大約達(dá)到75%-78%。2021年鄭煤機

成套化和智能化產(chǎn)品訂單增速高于全年訂貨，2021年成套化產(chǎn)品訂貨/智能化產(chǎn)品訂貨金額增速分別達(dá)到26%和50%，體現(xiàn)煤炭智能化在公司設(shè)備訂單結(jié)構(gòu)上的變化。三機一架行業(yè)集中度持續(xù)提高，份額已較為集中。2019年三機一架CR5均達(dá)到60%以上，其中采煤機集中度最高，CR5達(dá)到90%；掘進(jìn)機和刮板機CR5分別達(dá)到73%/70%；液壓支架集中度相對較低，CR5達(dá)到59%。從過去十年集中度變化角度，201