企業(yè)并購運(yùn)作財務(wù)管理

高級財務(wù)管理

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專題一：企業(yè)并購財務(wù)管理王秀華講師、博士、中國注冊會計師青島農(nóng)業(yè)大學(xué)第四講企業(yè)并購運(yùn)作企業(yè)并購籌資企業(yè)杠桿并購管理層收購并購防御戰(zhàn)略并購整合案例研究與分析學(xué)習(xí)目標(biāo)學(xué)完本章，應(yīng)：掌握各種并購支付方式的特點及運(yùn)用條件；掌握并購所需資金的組成及籌資方式；理解杠桿并購的概念及特點；理解管理層收購的概念；掌握并購防御戰(zhàn)略；理解并購整合的類型。第一節(jié)企業(yè)并購籌資一、并購資金需要量并購支付的對價承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)表外負(fù)債和或有負(fù)債的支出并購交易費(fèi)用整合與運(yùn)營成本企業(yè)并購所需資金不僅包括對價！還有其他因素!一、并購資金需要量并購支付的對價是指并購方企業(yè)為完成收購目標(biāo)企業(yè)所付出的代價支付的現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物的金額并購日并購企業(yè)為取得對其他企業(yè)凈資產(chǎn)的控制權(quán)而放棄的其他有關(guān)資產(chǎn)項目有價證券的公允價值。MAC——并購支付的對價EA——目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價值ρ——控股比率γ——支付溢價率一、并購資金需要量承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)表外負(fù)債和或有負(fù)債的支出表外負(fù)債：指目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上沒有體現(xiàn)但實際上要明確承擔(dān)的義務(wù)，如職工的退休費(fèi)、離職費(fèi)、安置費(fèi)等。例如：奔馳與克萊斯勒合并之所以失敗就在于克萊斯勒的表外負(fù)債較高。美國方面高昂的退休養(yǎng)老成本給戴姆勒帶來了很大的困擾！雙方終于于2007年正式分手！或有負(fù)債：是指過去的交易或事項形成的潛在義務(wù)，其存在需要通過未來不確定事項的發(fā)生或不發(fā)生予以證實。訴訟、擔(dān)保等。2013年3月15日大眾自動擋汽車DSG安全隱患被曝光，3月16日，質(zhì)檢總局施壓通知大眾公司就DSG變速器動力中斷故障問題實施召回。3月20日，大眾汽車（中國）銷售有限公司、一汽-大眾汽車有限公司、上海大眾汽車有限公司聯(lián)合宣布，已向國家質(zhì)檢總局備案召回計劃，決定自4月2日起，對384181輛汽車進(jìn)行召回。預(yù)計損失超過6億美元以上。一、并購資金需要量并購交易費(fèi)用包括直接費(fèi)用和并購管理費(fèi)用。直接費(fèi)用：指并購融資注冊和發(fā)行權(quán)益證券的費(fèi)用，支付給會計師、律師的咨詢費(fèi)用以及各項評估費(fèi)用等，一般為并購支付的對價的一定比例。并購管理費(fèi)用：并購管理部門的費(fèi)用以及不能直接計入并購事項的費(fèi)用。整合與運(yùn)營成本為了保證并購后企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展必須要支付的運(yùn)營成本。整合改制成本注入資金的成本一、并購資金需要量1986年12月佳寶（地產(chǎn)開發(fā)商）收購聯(lián)邦百貨及其布洛明戴爾斯分部，最高標(biāo)價為66億美元。此外，對投資銀行業(yè)務(wù)及法律等其他費(fèi)用耗資超過2億美元。還有1.5億美元用于臨時貸款費(fèi)用以支付第一波士頓公司及其他兩家銀行的利息。KKR并購RJRNabisco的收購價格是251億美元，但整筆交易的收購價格加費(fèi)用卻達(dá)到320億美元。其中付給垃圾債券大王德崇公司2億多美元，美林公司1億多美元，銀團(tuán)融資費(fèi)用3億多美元，而KKR本身的各項交易收費(fèi)為10億多美元。此外，為了換掉管理層，其為原CEO約翰遜支付的退休金是5300萬美元。并購后整合期間，KKR為了償還過橋貸款重新對RJR76億美元的債務(wù)進(jìn)行資本化，新注入RJR公司17億美元股本等。第一節(jié)企業(yè)并購籌資二、并購支付方式現(xiàn)金支付現(xiàn)金支付是由主并企業(yè)向目標(biāo)企業(yè)支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，從而取得目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)的一種支付方式?，F(xiàn)金支付的后果：目標(biāo)企業(yè)股東將喪失所有權(quán)！現(xiàn)金支付因其手續(xù)簡單，速度快，因而是最早，也是使用頻率最高的支付方式。1972~1992年間英國并購的支付方式二、并購支付方式現(xiàn)金支付對并購雙方的影響主并企業(yè)對主并企業(yè)的影響要視其籌資方式而定！目標(biāo)企業(yè)優(yōu)點：直接獲得現(xiàn)金，收益確定；缺點：可能產(chǎn)生即時的納稅義務(wù)。采用現(xiàn)金支付時需要考慮的因素考慮主并企業(yè)的短期流動性；考慮主并企業(yè)的長期流動性；貨幣的流動性（跨國并購中）；稅負(fù)因素（目標(biāo)企業(yè)所在地關(guān)于資本利得所得稅的法律規(guī)定：稅率、減稅規(guī)定、免稅規(guī)定）；目標(biāo)企業(yè)股份的平均股本成本（現(xiàn)金支付超出股本成本的溢價部分才納稅）二、并購購支付方方式股票支付付股票支付付是指主主并企業(yè)業(yè)通過增增加發(fā)行行本企業(yè)業(yè)的股票票，以新新發(fā)行的的股票替替換目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的股票，，從而達(dá)達(dá)到并購購目的的的一種支支付方式式。股票支付付適合于于并購雙雙方的規(guī)規(guī)模、實實力相當(dāng)當(dāng)?shù)牟①徺?，多見見于善意意并購主并公司?yōu)點：不會會增加目標(biāo)標(biāo)公司的現(xiàn)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，，不影響公公司流動狀狀況；缺點：控制制權(quán)被稀釋釋，嚴(yán)重的的可能會喪喪失控制權(quán)權(quán)；手續(xù)復(fù)復(fù)雜，耗時時耗力，不不確定性較較大。目標(biāo)公司優(yōu)點：股東東依然是新新公司的股股東；延遲遲納稅。缺點：并購購收益的不不確定性較較大二、并購支支付方式采用股票支支付方式時時需要考慮慮的因素：：主并企業(yè)的的股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)變化對股股東控制權(quán)權(quán)的影響；；每股收益的的變化及其其對股價的的可能影響響；每股凈資產(chǎn)產(chǎn)的變化及及其對股價價的可能影影響；財務(wù)杠桿比比率（案例例）；當(dāng)前股價水水平處于股價上上升期時股價被高估估時當(dāng)前股息收收益率股息收益率率高，不宜宜采用股票票支付方式式股息收益率率低，可采采用股票支支付方式二、并購支支付方式案例1：對高財務(wù)務(wù)杠桿的排排斥1991年，威廉姆姆斯控股公公司（WH）對瑞卡爾爾公司（Racal）作了7.03億英鎊的股股票收購。。當(dāng)時，威威廉姆斯控控股公司的的財務(wù)杠桿桿比例約為為30%，該公司沒沒有使用6億英鎊的銀銀行信用額額度。盡管管財務(wù)杠桿桿比例較低低，但威廉廉姆斯公司司不愿意通通過提高這這一比例進(jìn)進(jìn)行收購融融資。其董董事長尼格格爾·德拉先生說說：我不喜喜歡負(fù)債，，因為它會會導(dǎo)致破產(chǎn)產(chǎn)！第一節(jié)企企業(yè)并購籌籌資混合證券支支付混合證券支支付是指主主并企業(yè)的的支付方式式為現(xiàn)金、、股票、認(rèn)認(rèn)股權(quán)證、、可轉(zhuǎn)換債債券等多種種形式的組組合。認(rèn)股權(quán)證是是一種由上上市公司發(fā)發(fā)出的證明明文件，賦賦予它的持持有人一種種權(quán)利，即即持有人有有權(quán)在指定定的時間內(nèi)內(nèi)，用指定定的價格認(rèn)認(rèn)購由該公公司發(fā)行的的一定數(shù)量量（按換股股比率）的的新股。可轉(zhuǎn)換債券券向其持有有者提供一一種選擇權(quán)權(quán)，在某一一給定時間間內(nèi)可以某某一特定價價格將債券券換為股票票。主并企業(yè)優(yōu)點：延緩緩控制權(quán)稀稀釋的步伐伐；延緩股股利的支付付；早期利利率相對較較低，轉(zhuǎn)換換時間可控控，可以與與并購后現(xiàn)現(xiàn)金流量進(jìn)進(jìn)行時間上上的匹配；；降低現(xiàn)金金壓力。缺點：依然然會改變股股權(quán)結(jié)構(gòu)，，稀釋控制制權(quán)。目標(biāo)企業(yè)可根據(jù)需要要轉(zhuǎn)換或認(rèn)認(rèn)購股份，，較為靈活活；延遲納納稅！案例2：：雷諾爾爾德斯公司司的混合支支付雷諾爾德斯斯公司（RJR）位于北卡卡羅來納州州的溫斯頓頓—塞勒姆，是是一家在全全世界經(jīng)營營煙草產(chǎn)品品、食品和和飲料為主主的國際消消費(fèi)品公司司。RJR的戰(zhàn)略是集集中發(fā)展消消費(fèi)品行業(yè)業(yè)，并在這這些行業(yè)占占據(jù)主導(dǎo)或或領(lǐng)先地位位。這導(dǎo)致致了一系列列積極的收收購和剝離離行為。1979年收購德爾爾瑪特（世世界最大的的水果和蔬蔬菜罐頭生生產(chǎn)廠），，這是這一一戰(zhàn)略的開開端1982年收購休勃勃萊恩公司司（美國最最大的伏特特加和預(yù)先先混合的雞雞尾酒生產(chǎn)產(chǎn)商，也是是肯德基公公司的母公公司）。1983年，RJR收購加拿大大干飲料和和桑吉斯特特公司，使使其成為德德爾瑪特子子公司的一一部分。1984年RJR轉(zhuǎn)讓了世界界上最大的的集裝箱運(yùn)運(yùn)輸公司———海陸公司，，出售了美美國第二大大獨(dú)立的石石油和天然然氣開發(fā)公公司———艾米諾爾公公司，以突突出其集中中于消費(fèi)品品的戰(zhàn)略。。1985年中期收購購納貝斯克克公司（美美國最大的的食品公司司）。案例2：：雷諾爾爾德斯公司司的混合支支付1985年6月，RJR宣布以49億美元收購購納貝斯克克公司。收購的支付付方式支付25億現(xiàn)金收購購納貝斯克克51%的普通股發(fā)行12億的RJR優(yōu)先股收購購納貝斯克克24.5%的普通股發(fā)行12億12年期美國國國內(nèi)票據(jù)收收購納貝斯斯克24.5%的普通股后記：RJR于1988-1989年間被KKR公司收購?。〉谝还?jié)企企業(yè)并購籌籌資三、并購籌籌資方式現(xiàn)金支付時時的籌資方方式增資擴(kuò)股不會增大財財務(wù)風(fēng)險，，但會稀釋釋股權(quán)，可可能分散控控制權(quán)！向金融機(jī)構(gòu)構(gòu)貸款單一金融機(jī)機(jī)構(gòu)貸款和和銀團(tuán)貸款款發(fā)行企業(yè)債債券發(fā)行認(rèn)股權(quán)權(quán)證通常與企業(yè)業(yè)債券一起起發(fā)行，以以增加吸引引力！其他籌資方方式（商業(yè)業(yè)票據(jù)融資資、資產(chǎn)證證券化等））例題1p93不同籌資方方式的影響響案例3中集集團(tuán)的的融資妙計計例題1：不同籌資資方式的影影響分析Norway公司為籌集集4000萬美元資金金，面臨三三種方案：1）發(fā)行可轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換公司債債券；2）發(fā)行附有有認(rèn)股權(quán)證證的一般公公司債券；；3）發(fā)行普通通股股票。?？赊D(zhuǎn)換債債券利率為為6%，轉(zhuǎn)換價格格為50美元；一般般債券利率率為7%，且每1000美元公司債債券可獲得得3股60美元認(rèn)股股權(quán)證；；普通股股面值10美元，現(xiàn)現(xiàn)行市價價為每股股40美元。預(yù)預(yù)計新增增資本的的投資報報酬率為為20%。所得稅稅率為50%。發(fā)行前前公司財財務(wù)數(shù)據(jù)據(jù)見下表表。試為其選選擇最佳佳籌資方方案。公司債普通股資本公積留存收益股本凈值資本總額息稅前利潤030050808022表：發(fā)行行前公司司的相關(guān)關(guān)財務(wù)數(shù)數(shù)據(jù)單單位位：百萬萬美元例題1：不同籌籌資方式式的影響響分析發(fā)行普通通股股票票新增普通通股股數(shù)數(shù)=40/40=1百萬股其中，股股本=1*10=10百萬美元元；資本本公積=1*（40-10）=30百萬美元元發(fā)行后利利息=0，普通股股股數(shù)=3+1=4百萬股新增息稅稅前利潤潤=40*20%=8百萬美元元項目公司債普通股資本公積留存收益股本凈值資本總額息稅前利潤發(fā)行前030050808022發(fā)行后040305012012030則每股收收益=（30-0）*（1-50%）/4=3.75元例題1：不同籌籌資方式式的影響響分析發(fā)行可轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換債券券轉(zhuǎn)換前增增加債務(wù)務(wù)40百萬美元元年利息支支出=40*6%=2.4轉(zhuǎn)換后債債務(wù)變股股權(quán)，40/50=0.8百萬股其中股本本=0.8*10=8百萬資本公積積=0.8*（50-10）=32百萬項目公司債普通股資本公積留存收益股本凈值資本總額息稅前利潤發(fā)行前030050808022轉(zhuǎn)換前40300508012030轉(zhuǎn)換后038325012012030則轉(zhuǎn)換前前每股收收益=（30-2.4）*（1-50%）/3=4.6元轉(zhuǎn)換后每每股收益益=（30-0）*（1-50%）/3.8=3.95元例題1：不同籌籌資方式式的影響響分析發(fā)行附認(rèn)認(rèn)股權(quán)證證的公司司債券新增40百萬負(fù)債債，利息息40*7%=2.8百萬美元元發(fā)行認(rèn)股股權(quán)證數(shù)數(shù)量=40/1000*3=0.12百萬張行權(quán)后增增加股本本=0.12*10=1.2百萬美元元資本公積積=0.12*50=6百萬美元元新增籌資資額=0.12*60=7.2百萬美元元新增息稅稅前利潤潤=（40+7.2）*20%=9.44項目公司債普通股資本公積留存收益股本凈值資本總額息稅前利潤發(fā)行前030050808022行權(quán)前40300508012030行權(quán)后4031.265087.2127.231.44則行權(quán)前前每股收收益=（30-2.8）*（1-50%）/3=4.53元行權(quán)后每每股收益益=（）*（1-50%）/3.12=4.59元例題1：不同籌籌資方式式的影響響分析三種籌資資方案對對比項目籌資前普通股可轉(zhuǎn)債券轉(zhuǎn)換前可轉(zhuǎn)債券轉(zhuǎn)換后公司債券行權(quán)前公司債券行權(quán)后債務(wù)總額004004040股本凈值80120801208087.2資產(chǎn)總額80120120120120127.2EBIT223030303031.44EPS3.673.754.603.954.534.59發(fā)行普通通股會嚴(yán)嚴(yán)重稀釋釋股權(quán)，，EPS最低，因因而股東東不愿意意采用這這種方式式；可轉(zhuǎn)換債債券轉(zhuǎn)換換前EPS最高，但但轉(zhuǎn)換后后EPS下降較大大！附認(rèn)股權(quán)權(quán)證的公公司債券券行權(quán)前前后EPS都較高，，且行權(quán)權(quán)后可以以增加資資本，股股權(quán)稀釋釋作用小小，因而而為最佳佳方案?。“咐?：中集集集團(tuán)的融融資妙計計中集集團(tuán)團(tuán)在20世紀(jì)90年代后期期不斷的的并購，，并購資資金主要要來自于于商業(yè)票票據(jù)國際際融資和和資產(chǎn)證證券化國國際融資資方式。。中集財務(wù)務(wù)管理部部經(jīng)理助助理張力力介紹說說，在使使用應(yīng)收收賬款證證券化這這種融資資方式之之前，中中集主要要采用商商業(yè)票據(jù)據(jù)進(jìn)行國國際融資資，于1996年和1997年分別發(fā)發(fā)行了5000萬美元和和7000萬美元的的1年期商業(yè)業(yè)票據(jù)，，但是這這種方式式的穩(wěn)定定性直接接受到國國際經(jīng)濟(jì)濟(jì)和金融融市場的的影響。。在1998年，由于亞亞洲金融危危機(jī)的影響響，部分外外資銀行收收縮了在亞亞洲的業(yè)務(wù)務(wù)。經(jīng)過多多方努力，，中集雖然然成為金融融危機(jī)后國國內(nèi)第一家家成功續(xù)發(fā)發(fā)商業(yè)票據(jù)據(jù)的公司，，但規(guī)模降降為5700萬美元。于是中集集集團(tuán)決定與與荷蘭銀行行合作，采采用以優(yōu)質(zhì)質(zhì)應(yīng)收賬款款作支持來來發(fā)行商業(yè)業(yè)票據(jù)的資資產(chǎn)證券化化方案，最最終成功達(dá)達(dá)成3年期8000萬美元的應(yīng)應(yīng)收賬款證證券化融資資項目。案例3：中集集團(tuán)團(tuán)的融資妙妙計具體操作中集首先要要把上億美美元的應(yīng)收收賬款進(jìn)行行設(shè)計安排排，結(jié)合荷荷蘭銀行提提出的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)，挑選優(yōu)優(yōu)良的應(yīng)收收賬款組合合成一個資資金池，然然后交給信信用評級公公司評級。。得到了A1+（標(biāo)準(zhǔn)普爾爾指標(biāo)）和和P1（穆迪指標(biāo)標(biāo)）的分?jǐn)?shù)數(shù)，這是短短期融資信信用最高的的級別。最高級別的的應(yīng)收賬款款得以注入入荷蘭銀行行旗下的資資產(chǎn)購買公公司TAPCO（國際票據(jù)據(jù)市場上享享有良好聲聲譽(yù)的公司司）建立的的大資金池池后，由TAPCO在商業(yè)票據(jù)據(jù)市場上發(fā)發(fā)行商業(yè)票票據(jù)。獲得資金后后，再間接接付至中集集的專用賬賬戶。項目完成后后，中集只只需花兩周周時間就可可獲得本應(yīng)應(yīng)138天才能收回回的現(xiàn)金。。而荷蘭銀銀行則可收收取200多萬美元的的費(fèi)用。實施這種項項目的首要要條件是應(yīng)應(yīng)收賬款的的質(zhì)量要良良好。而這這一點取決決于客戶的的付款信用用。中集之之所以成功功，就是因因為20多年來沒有有出現(xiàn)過一一筆壞賬。。一家20年沒有出過過一筆壞賬賬的公司，，它的信譽(yù)譽(yù)已經(jīng)可以以一次兌換換800萬美金！三、并購籌籌資方式股票和混合合證券支付付的籌資渠渠道股票支付目標(biāo)企業(yè)股股東混合證券支支付發(fā)行普通股股：目標(biāo)企企業(yè)股東發(fā)行優(yōu)先股股：目標(biāo)企企業(yè)股東發(fā)行債券：：目標(biāo)企業(yè)業(yè)股東第四講企企業(yè)并購運(yùn)運(yùn)作企業(yè)并購籌籌資企業(yè)杠桿并并購管理層收購購并購防御戰(zhàn)戰(zhàn)略并購整合案例研究與與分析第二節(jié)企企業(yè)杠桿并并購概念杠桿并購（（Leveragedbuy-outs，LBO）是指并購購方以目標(biāo)標(biāo)公司的資資產(chǎn)作為抵抵押，向銀銀行或投資資者融資借借款來對目目標(biāo)公司進(jìn)進(jìn)行收購，，收購成功功后再以目目標(biāo)公司的的收益或是是出售其資資產(chǎn)來償本本付息。特點并購資金由由較少的自自有資金與與較多的借借入資金組組成。杠桿并購的的負(fù)債規(guī)模模較一般負(fù)負(fù)債籌資額額大，自有有資金的比比例通常小小于20%。償還借入資資金的現(xiàn)金金流量來自自于目標(biāo)公公司。杠桿并購不不是以并購購方的資產(chǎn)產(chǎn)作為負(fù)債債融資的擔(dān)擔(dān)保，而是是以目標(biāo)公公司的資產(chǎn)產(chǎn)或未來或或有收益為為融資基礎(chǔ)礎(chǔ)。需要第三方方作為中介介。杠桿并購的的過程中通通常存在一一個由交易易雙方之外外第三方擔(dān)擔(dān)任的經(jīng)紀(jì)紀(jì)人，起促促進(jìn)和推動動作用。優(yōu)先債務(wù)第二節(jié)企企業(yè)杠桿并并購杠桿并購的的融資結(jié)構(gòu)構(gòu)從屬債務(wù)夾層資本自有資金主要指商業(yè)業(yè)銀行的一一級貸款，，是以目標(biāo)標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金金流為抵押押的貸款，，風(fēng)險低，，收益低，，容易獲取取風(fēng)險較高的的投資銀行行過橋貸款款或垃圾債債券等，多多由優(yōu)先股股、次級債債券、可轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換債券構(gòu)構(gòu)成50%~60%20%~30%10%~20%1988年KKR杠桿收購RJRNabisco的資金來源源KKR自有資本20億美元（（10.6%）過橋貸款50億美元（26.4%）銀團(tuán)貸款119億美元（63%）第二節(jié)企企業(yè)杠桿并并購杠桿并購成成功的條件件：目標(biāo)企企業(yè)的特征征具有穩(wěn)定連連續(xù)的現(xiàn)金金流量。擁有人員穩(wěn)穩(wěn)定、責(zé)任任感強(qiáng)的管管理者。被并購前的的資產(chǎn)負(fù)債債率較低。。擁有易于出出售的非核核心資產(chǎn)。。關(guān)鍵是目標(biāo)標(biāo)企業(yè)是否否能夠贏得得債權(quán)人的的信任從而而提供貸款款！第四講企企業(yè)并購運(yùn)運(yùn)作企業(yè)并購籌籌資企業(yè)杠桿桿并購管理層收收購并購防御御戰(zhàn)略并購整合合案例研究究與分析析第三節(jié)管管理層層收購概念管理層收收購（ManagementBuy-out，MBO）是指目目標(biāo)公司司的管理理層利用用外部融融資購買買本公司司的股份份，從而而改變本本公司所所有權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)、控控制權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)和資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)構(gòu)，進(jìn)而而達(dá)到重重組本公公司的目目的并獲獲得預(yù)期期收益的的一種收收購行為為。MBO是LBO的一種特特殊形式式，當(dāng)LBO的主并方方是目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的內(nèi)部管管理人員員時，LBO就是MBO。實踐證明明，國外外的管理理層收購購在激勵勵內(nèi)部人人的積極極性、降降低代理理成本、、改善公公司治理理結(jié)構(gòu)等等方面起起到了積積極的作作用，因因而獲得得了廣泛泛的應(yīng)用用。圖11981~2000年歐洲MBO發(fā)展趨勢勢資料來源源：CenterforManagementBuy-outResearch———EuropeanReview第三節(jié)管管理層層收購管理層收收購的成成因重新塑造造兩權(quán)合合一以激激勵管理理層、降降低代理理成本第三節(jié)管管理層層收購管理層收收購的方方式與程程序管理層收收購的方方式收購上市市公司：：將上市市公司專專為非上上市公司司收購集團(tuán)團(tuán)的子公公司或分分支機(jī)構(gòu)構(gòu)（資產(chǎn)產(chǎn)剝離））公營部門門的私有有化（激激勵管理理層）管理層收收購的程程序前期準(zhǔn)備備：（籌籌集收購購所需資資金、設(shè)設(shè)計管理理層激勵勵體系））實施收購購：競標(biāo)標(biāo)、現(xiàn)金金標(biāo)購、、簽訂協(xié)協(xié)議）后續(xù)整合合：（管管理層提提升未來來現(xiàn)金流流的努力力）重新上市市：（整整合完成成，為提提升股票票流動性性重新上上市）案例4：KKR收購RJRNabisicoKKR公司由于于惡意收收購了美美國煙草草大王，，從而獲獲得了““門口的的野蠻人人”稱號號！實際上，，KKR是金融史史上最成成功的產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資資機(jī)構(gòu)之之一，，全球歷歷史最悠悠久也是是經(jīng)驗最最為豐富富的私募募股權(quán)投投資機(jī)構(gòu)構(gòu)之一。。KKR首開杠桿桿并購之之先河?。∽钌瞄L長的是進(jìn)進(jìn)行LBO/MBO并購！KKR與RJR概況KKR科爾伯格格-克拉維斯斯公司成立于1965年KKR是老牌正正宗的杠杠桿收購購天王，，共完成成LBO140多起美國最早早、最大大、最著著名的專專業(yè)從事事LBO的私人合合伙企業(yè)業(yè)，LBO基金1988年杠桿收收購RJRNabisco時自有資資本22億元RJRNabisco雷諾茲-納貝斯克克公司1985年并購納納貝斯克克后成立立RJRNabisco公司第二大煙煙草公司司和最大大的餅干干公司排名第19位。MBO收購RJR管理團(tuán)隊隊首先發(fā)發(fā)出MBO收購要約約1987年10月19日，在黑黑色星期期一再一一次降臨臨華爾街街時，RJR的股價由65美元跌至40多美元，此此后便長期期在此價位位上徘徊。?？偛眉s翰遜遜花11億美元回購購2100萬股本，股股票價格沒沒有反彈，，反而跌得得更低了！！1988年10月20日，RJR管理層發(fā)出出收購要約約！收購價格：：每股75美元總購買價170億美元比其股票市市場價格55.875美元溢價34%但股東們并并不滿意！！管理層MBO的原因及新新戰(zhàn)略MBO的原因股票市場低低估了煙草草業(yè)務(wù)產(chǎn)生生強(qiáng)現(xiàn)金流流的獲利能能力和市值值；受其煙草業(yè)業(yè)務(wù)的影響響，其食品品業(yè)務(wù)價值值也被股票票市場低估估了MBO管理團(tuán)隊提提出的RJRNabisco新戰(zhàn)略賣出其食品品業(yè)務(wù)RJR的CEO約翰遜有豐豐富的食品品業(yè)經(jīng)驗當(dāng)時食品行行業(yè)正經(jīng)歷歷大規(guī)模重重組預(yù)計出售收收入在125億~155億之間保留煙草業(yè)業(yè)務(wù)，從上上市公司轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)化為非上上市公司MBO管理團(tuán)隊相相信新戰(zhàn)略略可以使公公司股票得得到正確的的評估，并并產(chǎn)生高回回報！KKR介入1988年10月24日KKR宣布其LBO收購要約收購價格：：90美元總購買價207億美元比股票市場場價格55.875高出61%比管理層MBO報價高出20%KKR提出的新戰(zhàn)戰(zhàn)略核心：保持持RJRNabisco公司現(xiàn)有業(yè)業(yè)務(wù)的完整整性保留所有的的煙草業(yè)務(wù)務(wù)保留食品業(yè)業(yè)務(wù)的絕大大部分從上市公司司轉(zhuǎn)化為非非上市公司司RJR成立特別委委員會對要要約進(jìn)行評評價RJRNabisco設(shè)立特別委委員會考慮慮收購要約約CharlesE,Hugel，RJRNabisco董事長JohnD.Macomber，RJRNabisco副董事長MartinS.Davis，外部董事事WilliamS.Anderson，外部董事事AlbertL.Butler，Jr.，外部董事事RJR特別委員會會聘請外部部顧問投資銀行：：Dillon，Read&Co.律師事務(wù)所所：Skadden，Arps，Slate，MeagherandFlom；Young，Conaway，StargattandTaylor前期準(zhǔn)備KKR與RJR簽訂保密協(xié)協(xié)議書KKR進(jìn)一步調(diào)查查了解RJR的業(yè)務(wù)運(yùn)營營情況KKR邀請MBO團(tuán)隊聯(lián)手收收購RJRNabisco1998年10月26日，由于雙雙方不能達(dá)達(dá)成協(xié)議，，放棄聯(lián)手手收購計劃劃1998年11月3日，第二次次聯(lián)手收購購計劃也宣宣告失敗1998年11月3日，MBO團(tuán)隊宣布了了其修改后后的收購要要約，將收收購價也提提升到207億美元，每每股92元（其中，，現(xiàn)金84元，其他證證券8元）第三個競標(biāo)標(biāo)者出現(xiàn)：：ForstmannLittle&Co和第一波士士頓集團(tuán)組組成的團(tuán)隊隊也要收購購RJRForstmannLittle與RJR簽訂了保密密協(xié)議書RJR特別委員會會設(shè)立競標(biāo)標(biāo)游戲規(guī)則則1988年11月7日收購要約中中的價格應(yīng)應(yīng)當(dāng)反映潛潛在收購者者的最高出出價；收購要約不不應(yīng)當(dāng)把出出售RJR任何資產(chǎn)作作為前提條條件收購要約應(yīng)應(yīng)給RJR普通股股東東提供相當(dāng)當(dāng)?shù)钠胀ü晒上嚓P(guān)的利利益收購要約應(yīng)應(yīng)包括融資資安排的細(xì)細(xì)節(jié)，如獲獲取現(xiàn)金的的安排，非非現(xiàn)金部分分——證劵如何組組成收購要約遞遞交前應(yīng)經(jīng)經(jīng)又競標(biāo)者者本公司董董事會批準(zhǔn)準(zhǔn)生效；RJR董事會和特特別委員會會保留修改改及終止競競標(biāo)規(guī)則的的權(quán)利，并并有權(quán)終止止與任何競競標(biāo)者的討討論，或拒拒絕任何收收購要約所有標(biāo)的應(yīng)應(yīng)于1988年11月18日5:00PM前遞交為使收購競競標(biāo)過程有有序進(jìn)行，，不符合要要求的要約約被視為敵敵意收購??！前期準(zhǔn)備：：并購目標(biāo)標(biāo)價值評估估、融資安安排細(xì)節(jié)、、董事會表表決實施收購1988年11月18日第一次投投標(biāo)實施收購管理團(tuán)隊和和KKR均在競爭中中修改標(biāo)書書，提高出出價！1988年11月29日重新提交交投標(biāo)書后后：特別委員會會評估結(jié)果果：FirstBoston團(tuán)隊的投標(biāo)標(biāo)操作上不不實際決定開始與與KKR談判要約收收購條件及及收購協(xié)議議書細(xì)節(jié)實施收購MBO團(tuán)隊通知特特別委員會會：要提交交一份新要要約實施收購要約經(jīng)過數(shù)數(shù)次修改后后：特別委員會會向RJRNabisco董事會推薦薦KKR的收購要約約實施收購特別委員會會推薦KKR的收購要約約的原因KKR承諾將25%的股票留在在股東手中中，管理層層只同意15%；KKR將保留煙草草業(yè)務(wù)和絕絕大部分食食品業(yè)務(wù)，，而MBO團(tuán)隊則僅保保留煙草業(yè)業(yè)務(wù)；KKR提供的非現(xiàn)現(xiàn)金承諾更更有價值，，如KKR將為離開的的RJR雇員提供福福利，而管管理層不提提供任何福福利；KKR同意不進(jìn)行行大幅度的的裁員計劃劃。KKR獲勝。1989年2月KKR與RJR簽訂收購協(xié)協(xié)議書收購以一系系列精心設(shè)設(shè)計的行動動分幾個階階段完成：：第一階段段是在1989年2月9日前完成對對RJRNabisco75％流通股的的標(biāo)價收購購。第二階階段是在1989年4月份完成后后續(xù)融資，，用以歸還還過橋貸款款。首先是是收購“殼殼公司”——RJRAcquisitionCorporation與RJRNabisco合并，利用用后者的真真實融資能能力以現(xiàn)金金和證券的的方式融資資248億美元以償償還過橋貸貸款。后續(xù)整合重新資本化化1990年，KKR與收購的RJR面臨收購后后的第一次次危機(jī)：12億美元過橋橋貸款將于于1991年2月到期KKR原計劃公開開發(fā)行12.5億新債償還還，但垃圾圾債券市場場崩潰，風(fēng)風(fēng)險債券價價格大幅度度下跌；1989年Moody‘s降低了RJR的信用評級級債券市場上上RJR債券價格下下跌RJR發(fā)行信用債債券有困難難KKR取消原發(fā)債債計劃1990年7月KKR著手對RJR債務(wù)中的76億美元進(jìn)行行重新資本本化新發(fā)行部分分優(yōu)先股、、可轉(zhuǎn)換債債券及銀行行貸款向RJR新投入17億美元股份份，償還44億美元垃圾圾債券1991年新發(fā)行15億美元高級級票據(jù)以還還債以每股11.25美元的價格格出售1.15億普通股業(yè)務(wù)整合出售部分食食品業(yè)務(wù)、、降低企業(yè)業(yè)運(yùn)營成本本投資退出RJR的煙草業(yè)務(wù)務(wù)受到較大大的沖擊行業(yè)競爭異異常激烈，，降低了煙煙草的利潤潤空間；社會反煙草草情緒高漲漲，消費(fèi)者者的損害賠賠償訴訟頻頻發(fā)RJR的經(jīng)營狀況況無法實現(xiàn)現(xiàn)KKR的預(yù)期收益益KKR的特殊退出出路徑用KKR持有的RJRNabisco股票采取換換股收購的的方式收購購另一家陷陷入財務(wù)困困境的企業(yè)業(yè)Borden，正式退出出RJR。隨著Borden逐漸從困境境中走出來來，投資收收益開始上上升。正常情況下下，企業(yè)上上市可提供供有效的退退出方式?。〉谌?jié)管管理層收購購管理層收購購在中國的的實踐與發(fā)發(fā)展我國管理層層收購?fù)瑯訕邮请S著我我國相關(guān)制制度的不斷斷完善而發(fā)發(fā)展1999年北京四通通集團(tuán)MBO拉開了中國國MBO的序幕2000美的集團(tuán)的的MBO成為我國證證劵市場上上第一家成成功實現(xiàn)MBO的上市公司司，隨后越越來越多的的上市公司司開始嘗試試管理層收收購；2003年4月MBO被緊急叫停停！12月出臺《關(guān)于規(guī)范國國有企業(yè)改改制工作的的意見》恢復(fù)MBO，隨后出臺臺《企業(yè)國有產(chǎn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管管理暫行辦辦法》進(jìn)行規(guī)范?。?004年12月國資委明明確規(guī)定國國有大型企企業(yè)不準(zhǔn)實實行MBO；2005年4月出臺《企業(yè)國有產(chǎn)產(chǎn)權(quán)向管理理層轉(zhuǎn)讓暫暫行規(guī)定》，對管理層層受讓國有有產(chǎn)權(quán)的條條件、范圍圍等進(jìn)行了了界定。我國上市公公司管理層層收購的主主要方式第三節(jié)管管理層收購購我國上市公公司管理層層收購的主主要方式管理層個人人直接持股股適用用于于規(guī)規(guī)模模不不大大的的高高新新技技術(shù)術(shù)類類上上市市公公司司隆平平高高科科、、精精倫倫電電子子、、士士蘭蘭微微管理理層層設(shè)設(shè)立立公公司司持持股股管理理層層以以自自有有資資金金或或借借入入資資金金組組建建投投資資公公司司收收購購美的的電電器器、、洞洞庭庭水水殖殖管理理層層收收購購上上市市公公司司的的控控股股公公司司實實現(xiàn)現(xiàn)間間接接收收購購宇通通客客車車管理理層層收收購購上上市市公公司司的的子子公公司司實實現(xiàn)現(xiàn)間間接接收收購購恒源源祥祥其他他間間接接收收購購模模式式（（通通過過信信托托機(jī)機(jī)構(gòu)構(gòu)實實施施））康輝輝旅旅行行、、蘇蘇州州精精細(xì)細(xì)化化工工、、上上影影數(shù)數(shù)碼碼我國國典典型型MBO收購購案案例例北京京四四通通集集團(tuán)團(tuán)的的MBO收購購四通通集集團(tuán)團(tuán)是是典典型型的的民民營營企企業(yè)業(yè)，，其其性性質(zhì)質(zhì)卻卻長長期期被被確確定定為為鄉(xiāng)鄉(xiāng)鎮(zhèn)鎮(zhèn)集集體體所所有有制制企企業(yè)業(yè)。。四四通通集集團(tuán)團(tuán)管管理理層層和和員員工工出出資資成成立立了了職職工工持持股股會會，，職職工工持持股股會會共共有有會會員員616人，，注注冊冊資資金金5100萬元元，，管管理理層層實實際際認(rèn)認(rèn)購購股股份份數(shù)數(shù)額額超超過過50%，再再由由職職工工持持股股會會出出資資51%與原原四四通通集集團(tuán)團(tuán)共共同同組組建建四四通通投投資資有有限限公公司司，，繼繼而而，，四四通通投投資資有有限限公公司司通通過過借借貸貸等等形形式式收收購購了了原原四四通通的的資資產(chǎn)產(chǎn)，，完完成成MBO。管理理層層個個人人直直接接持持股股案案例例隆平平高高科科的的股股權(quán)權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)伍躍躍時時：：1996年至至2007年任任長長沙沙新新大大新新集集團(tuán)團(tuán)有有限限公公司司（（原原長長沙沙新新大大新新置置業(yè)業(yè)有有限限公公司司））董董事事長長，，2001年至至2002年任任湖湖南南亞亞華華種種業(yè)業(yè)股股份份有有限限公公司司董董事事兼兼總總裁裁，，2004年至今任隆平平高科董事長長，2007年至今任湖南南新大新股份份有限公司董董事長，長沙沙新大新威邁邁農(nóng)業(yè)有限公公司董事長。。2004年8月長沙新大新新集團(tuán)有限公公司（2003年7月伍躍時出資資49.99%與一個公司和和4名自然人共同同組建）受讓讓了湖南省農(nóng)農(nóng)科院2650萬股，占總股股本的25.24%，完成收購??！管理層設(shè)立公公司持股美的電器美的電器的MBO洞庭水殖的MBO管理層收購上上市公司的控控股公司實現(xiàn)現(xiàn)間接收購宇通客車的MBO2001年3月，宇通客車車總經(jīng)理湯玉玉祥與22名自然人（其其中21名是宇通客車車職工）一起起共同設(shè)立了了上海宇通創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資有限限公司，其中中湯玉祥等管管理層持股73.26%。2001年6月15日上海宇通與與鄭州市國資資局簽署協(xié)議議，受讓了宇宇通集團(tuán)89.8%股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價價款9678萬元，并自受受讓日起行使使相關(guān)權(quán)利義義務(wù)。2001年8月6日，上海宇通通向鄭州市財財政局支付轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓價款。并并向財政部報報批。2003年12月3日，因鄭州市市財政局未能能實現(xiàn)股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓和返還股股權(quán)款項，上上海宇通起訴訴鄭州市財政政局。2003年12月20日法院凍結(jié)鄭鄭州市財政局局所持宇通集集團(tuán)100%股份，并于21日進(jìn)行拍賣公公告。2004年1月5日上海宇通以以1.485億拍得宇通集集團(tuán)90%的股權(quán)，完成成對上市公司司間接持股的的MBO.管理層收購上上市公司的子子公司實現(xiàn)間間接收購“恒源祥”是是一個中華老老字號羊毛品品牌，曾經(jīng)是是上海萬象集集團(tuán)的一個部部分。恒源祥祥的利潤雖然然是萬象集團(tuán)團(tuán)的支柱，但但是始終無法法解決與萬象象集團(tuán)整體經(jīng)經(jīng)營戰(zhàn)略的矛矛盾。2001年3月，劉瑞琪在在“定牌生產(chǎn)產(chǎn)”戰(zhàn)略聯(lián)盟盟的支持和參參與下，共同同組建了上海海恒源祥投資資發(fā)展有限公公司，直接出出資9200萬現(xiàn)金從上市市公司“萬象象股份”（600823）手中一次性性購買了冠以以“恒源祥””商號的7家公司的股份份，實現(xiàn)了對對恒源祥的MBO。恒源祥的MBO通過信托機(jī)構(gòu)構(gòu)實施的MBO康輝旅行社始始建于1984年，至1998年有7個分設(shè)進(jìn)入全全國國際旅行行社百強(qiáng)行列列。1999年康輝旅行社社在全資控股股的26家分社進(jìn)行股股份改造，將將49%的股權(quán)授讓給給分社的高層層管理人員，，總社只保留留51%的控股權(quán)。至至2002年康輝旅行社社各分社的股股權(quán)改制基本本到位，MBO股權(quán)改制推至至總社。但由由于總社被納納入持股范圍圍的總?cè)藬?shù)約約80人，超過了公公司法規(guī)定的的有限責(zé)任公公司50人的上限，MBO陷入困局。2002年6月，東方高圣圣投資顧問公公司提出利用用信托公司對對股份進(jìn)行集集中托管，從從而降低股東東數(shù)額，繞過過公司法限制制，順利完成成MBO。信托公司成成為過橋股東東！康輝旅行的MBO國內(nèi)MBO案例中收購主主體及構(gòu)成公司名稱收購主體構(gòu)成人員美的電器順德美托投資公司美的管理層及工會順德開聯(lián)實業(yè)公司何劍鋒(何享健之子)等深方大邦林科技公司熊建明持股85%時利和公司方大除熊建明以外管理層和技術(shù)骨干宇通客車上海宇通投資公司宇通客車管理層及職工代表(代表各單位員工)共23人鄂爾多斯東勝東民實業(yè)公司5名自然人股東，第人均標(biāo)明受職工委托持股佛山塑料佛山富碩信宏投資公司由佛山塑料22名高層管理人員共同組建洞庭水殖湖南泓鑫控股有限公司羅祖亮、42名管理人員及常德國資局勝利股份山東勝利投資公司由大股東勝邦企業(yè)集團(tuán)、勝利集團(tuán)和勝利股份高、中級管理人員共43人出資設(shè)立恒源祥上海恒源祥投資公司劉瑞旗及其他廠家MBO后管理層持股股比例統(tǒng)計公司名稱及代碼持股股東單位持股比例(%)美的電器(000527)美托投資及開聯(lián)實業(yè)30.68%深方大(000055)邦林科技及時利合公司36.14%洞庭水殖(600257)湖南泓鑫控股有限公司29.9%特變電工(600089)上海宏聯(lián)11.46%勝利股份(000407)山東勝利投資有限公司6.85%宇通客車(600066)上海宇通投資有限公司17.19%佛山塑料(000973)佛山富碩信宏投資有限公司29.4%鄂爾多斯(600295)東勝東民羊絨實業(yè)有限公司43.8%第四講企業(yè)業(yè)并購運(yùn)作企業(yè)并購籌資資企業(yè)杠桿并購購管理層收購并購防御戰(zhàn)略略并購整合案例研究與分分析第四節(jié)并購購防御戰(zhàn)略并購防御：又又稱反并購，，是指目標(biāo)公公司的管理層層為了維護(hù)自自身或公司的的利益，保全全對公司的控控制權(quán)，采取取一定的措施施，防止并購購的發(fā)生或挫挫敗已發(fā)生并并購的行為。。包括經(jīng)濟(jì)手手段和法律手手段等。經(jīng)濟(jì)手段段提高并購購成本降低并購購收益收購并購購者建立合理理的持股股結(jié)構(gòu)修改公司司章程法律手段段訴訟策略略中止協(xié)議議經(jīng)濟(jì)手段段——提高并購購成本資產(chǎn)重估估價值被低低估的企企業(yè)通過過資產(chǎn)重重估來抬抬高收購購價格股份回購購公司通過過現(xiàn)金或或發(fā)行公公司債券券的方式式回購股股份，以以減少流流通在外外股份、、提高公公司股價價，從而而提高并并購成本本。此外外，現(xiàn)金金減少、、負(fù)債增增多也可可以降低低公司的的吸引力力。尋找“白白衣騎士士”尋找目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的友好人人士或第第三方以以更優(yōu)惠惠的條件件達(dá)成收收購或與與惡意收收購者競競爭，擊擊退惡意意收購者者。在美國1978年至1984年間的78起成功的的反收購購案例中中，有36起是被““白衣騎騎士”拯拯救的。。“降落傘傘”計劃劃通過事先先約定對對并購發(fā)發(fā)生后導(dǎo)導(dǎo)致管理理層更換換和員工工裁減時時對管理理層或員員工的補(bǔ)補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)，從而而達(dá)到提提高并購購成本的的目的。。金色降落落傘（GoldenParachutes）：董事事及高管管灰色降落落傘（SliverParachutes）：中級級管理人人員錫降落傘傘（TinParachutes）：普通員員工案例5：尋找白白衣騎士士——中西部公公司與中中鋼集團(tuán)團(tuán)中西部公公司（Midwest），澳大大利亞中中型鐵礦礦石企業(yè)業(yè)。中鋼集團(tuán)團(tuán)：國務(wù)務(wù)院國資資委管理理的中央央企業(yè)，，主要從從事冶金金礦產(chǎn)資資源開發(fā)發(fā)與加工工；冶金金原料、、產(chǎn)品貿(mào)貿(mào)易與物物流；相相關(guān)工程程技術(shù)服服務(wù)于設(shè)設(shè)備制造造，是一一家為鋼鋼鐵工業(yè)業(yè)和鋼鐵鐵生產(chǎn)企企業(yè)提供供綜合配配套、系系統(tǒng)集成成服務(wù)的的集資源源開發(fā)、、貿(mào)易物物流、工工程科技技、設(shè)備備制造、、專業(yè)服服務(wù)為一一體的大大型跨國國企業(yè)集集團(tuán)。2008年首次進(jìn)進(jìn)入《財富》全球500強(qiáng)（NO.372）。2007年10月10日，默奇奇森（澳澳大利亞亞鐵礦石石企業(yè)））宣布無無條件要要約收購購中西部部公司，，收購條條件是以以1股默奇森森換1.16股中西部部公司的的股票。。5天后，默默奇森將將提價至至以1:1.08的比例換換股中西西部公司司股票。。由于種種種原因，，中西部部公司并并不愿意意被默奇奇森收購購，在眾眾多反收收購舉措措中，中中西部公公司選擇擇了尋找找白衣騎騎士一途途。中鋼鋼集團(tuán)成成為中西西部公司司心目中中白衣騎騎士的首首選對象象。白衣騎士士中鋼接受受了“白白衣騎士士”這一一身份，，攜財務(wù)務(wù)顧問摩摩根大通通，于2007年12月5日向中西西部公司司董事會會正式遞遞交收購購意向函函，每股股5.6澳元。并并分別于于2008年1月24日和25日通過公公司市場場大量買買入中西西部公司司股份，，成為中中西部公公司第一一大股東東。中西部公公司借力力中鋼馬馬上收到到了效果果。2008年5月5日，默奇奇森宣布布不再延延長對中中西部公公司的要要約，帶帶著彼時時所持有有的4.75%的中西部部公司股股份退出出收購?。〗?jīng)濟(jì)手段段——降低并購購收益出售“皇皇冠上的的珍珠””（CrownJewels）指當(dāng)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)遭遭受敵意意收購時時，將其其有價值值的資產(chǎn)產(chǎn)出售給特特定人，，此時的的特定人人可能是是目標(biāo)企企業(yè)大股股東在外外成立的的公司，，等到危危險期過過后，再再把這些些資產(chǎn)買買回目標(biāo)標(biāo)企業(yè)。。作為替替代方法法，也可可把““皇冠上上的珍珠珠”抵押押出去，，從而達(dá)達(dá)到反收收購的目目的。毒丸計劃劃（PoisonPill）最早起源源于股東東認(rèn)股權(quán)權(quán)證計劃劃，其正正式名稱稱為股權(quán)權(quán)攤薄反反收購措措施負(fù)債毒丸丸計劃：：指目標(biāo)標(biāo)公司在在收購?fù){下大大量增加加自身負(fù)負(fù)債，降降低企業(yè)業(yè)被收購購的吸引引力。如如發(fā)行債債券并約約定股權(quán)權(quán)大規(guī)模模轉(zhuǎn)移時時可立即即兌現(xiàn)?。∪藛T毒丸計劃劃：公司的絕絕大部分高級級管理人員共共同簽署協(xié)議議，在公司被被以不公平價價格收購，并并且這些人中中有一人在收收購后被降職職或革職時，，則全部管理理人員將集體體辭職。焦土戰(zhàn)術(shù)（也也叫虛胖戰(zhàn)術(shù)術(shù)）企業(yè)面臨被并并購?fù){時，，或者是購置置大量資產(chǎn)，，該種資產(chǎn)多多半與經(jīng)營無無關(guān)或盈利能能力差，令企企業(yè)包袱沉重重，資產(chǎn)質(zhì)量量下降；或者者大量增加企企業(yè)負(fù)債，惡惡化財務(wù)狀況況，加大經(jīng)營營風(fēng)險；或者者是進(jìn)行長時時間才能見效效的投資，使使企業(yè)在短時時間內(nèi)資產(chǎn)收收益率大減，，從而打消并并購者的并購購意圖。案例6：新浪對盛大大的反并購新浪（NASDAQ:SINA），中國納斯斯達(dá)克概念股股排名第二；；盛大互動娛樂樂有限公司（（NASDAQ:SNDA）（NO.1）；2005年2月18日，上海盛大大宣布：他們們和控股公司司一起，在納納斯達(dá)克市場場上斥資2.3億美元購買了了新浪19.5%的股份，并表表明此次收購購新浪股票的的目的是一次次戰(zhàn)略性投資資，盛大將會會采取各種方方式增持新浪浪股票，以獲獲得或影響新新浪控制權(quán)！！做新聞的被做做游戲的收購購了。干正事事的被不干正正事的收購了了。擁有一大大群中產(chǎn)讀者者的被擁有一一群毛孩子用用戶的收購了了。(網(wǎng)絡(luò)評論)原因：領(lǐng)域互互補(bǔ)，業(yè)務(wù)相相關(guān)！新浪的并購防防御措施及其其效果2005年2月22日，新浪拋出出了“股東購購股權(quán)計劃””：對于3月7日記錄在冊的的每位股東，，均將按其所所持的每股普普通股而獲得得一份等量的的購股權(quán)。如如果盛大繼續(xù)續(xù)增持股票比比例超過20%時，或者有某某個股東持股股超過10%時，這個購股股權(quán)將被觸發(fā)發(fā)，即購股權(quán)權(quán)的持有人（（收購人除外外）將有權(quán)以以半價購買新新浪公司的普普通股。如新新浪其后被收收購，購股權(quán)權(quán)的持有人將將有權(quán)以半價價購買收購方方的股票。購購股權(quán)依附于于每股普通股股股票，不能能單獨(dú)交易。。毒丸計劃客觀觀上稀釋了惡惡意收購者的的持股比例，，增大了收購購成本，使惡惡意收購者一一接手即舉步步維艱，讓收收購者感覺好好似吞下毒丸丸，最終實現(xiàn)現(xiàn)反收購的目目的。此外，新浪董董事會結(jié)構(gòu)對對于挫敗這次次收購也非常常有幫助！新浪董事會的的9名董事共分為為三期，任期期3年且任期交錯錯，每年只有有一期董事任任職期滿，進(jìn)進(jìn)行新的董事事選舉。因此此，如果收購購方盛大不能能重組新浪董董事會和管理理層，哪怕他他有再多的股股份，也等于于沒有收購，，因為沒辦法法實施改組和和展開新的戰(zhàn)戰(zhàn)略。盛大公司于2006年11月宣布出售370萬股份，持股股比例從19.5%減為11.4%，盛大放棄對對新浪的控制制權(quán)，毒丸計計劃產(chǎn)生了預(yù)預(yù)期效果！案例7：搜狐的“毒毒丸計劃”2001年4-5月，北大青鳥鳥收購了在納納斯達(dá)克上市市的搜狐的18.9%的股份，欲并并購搜狐！搜搜狐于2001年7月19日啟動“毒丸丸”計劃?！岸就琛笔敲烂绹鲜泄舅痉磾骋馐召徺彽耐ㄐ凶龇ǚā?001年上半年，通通過該類計劃劃的公司有150家，比去年同同期增長45%。雅虎、eBay等公司均在該該年通過了類類似的計劃。?！岸就琛狈謨蓛深悺Ｒ活愂鞘琴x予公司股股東（除敵意意收購者外））以廉價購入入公司股票或或獲得公司現(xiàn)現(xiàn)金償付的權(quán)權(quán)利；另一類類是賦予公司司股東（除敵敵意收購者外外）以廉價購購入被收購后后公司股票的的權(quán)利。無論論哪一類，““毒丸”都將將使得收購行行動對于敵意意收購者來說說成本高得無無法忍受，并并完全喪失收收購的意義。。搜狐的毒丸計計劃：按照搜搜狐向美國證證監(jiān)會的申報報材料，在2001年7月23日工作日結(jié)束束時登記在冊冊的搜狐普通通股股東均有有優(yōu)先購買權(quán)權(quán)，購買面額額為0.001美元的占搜狐狐公司所發(fā)行行的特種優(yōu)先先股千分之一一的股票，執(zhí)執(zhí)行價格為100美元。這一優(yōu)優(yōu)先購買權(quán)在在有人或機(jī)構(gòu)構(gòu)收購搜狐股股票達(dá)20%時啟動，有效效期為10年。搜狐的“毒丸丸計劃”專業(yè)人士指出出：一旦敵意意收購者所收收購的搜狐股股權(quán)超過20%，除他之外的的其他所有持持有人便將有有權(quán)執(zhí)行毒丸丸賦予的權(quán)利利，獲得價值值等于其執(zhí)行行價格雙倍的的優(yōu)先股。實實際上股東可可以有兩種選選擇：以100美元的價格從從公司贖回現(xiàn)現(xiàn)金200美元，或者獲獲得千分之一一的優(yōu)先股。。不難推測，絕絕大多數(shù)股東東將選擇贖回回現(xiàn)金200美元，從而立立即賺取100美元，結(jié)果是是使搜狐巨額額現(xiàn)金全數(shù)分分配給除收購購者之外的全全部股東，收收購搜狐的一一大吸引力將將隨之消失。。（2001年搜狐每股價價格長期在1美元以下，而而公司手中的的現(xiàn)金卻相當(dāng)當(dāng)于每股1.62美元，獲取現(xiàn)現(xiàn)金是并購方方并購的原因因之一！）搜狐的董事會會六名董事是是分兩批隔年年選舉產(chǎn)生，，防止并購方方立即控制公公司董事會。。幾乎所有采采用“毒丸””的公司均實實行交叉到期期的董事會任任期制，通過過召開臨時股股東大會改選選董事成員的的可能性幾乎乎為零。因而而無法實現(xiàn)真真正的收購。。2001年10月北大青鳥宣宣布全面推出出搜狐，出售售了全部股份份！經(jīng)濟(jì)手段——收購收購者收購收購者戰(zhàn)戰(zhàn)略又稱帕克曼防防御戰(zhàn)略，是是指目標(biāo)公司司通過反向收收購以達(dá)到保保護(hù)自己的目目的。目標(biāo)公司進(jìn)可可攻、退可守守！進(jìn)則收購購收購者；退退則可以擁有有收購公司部部分股權(quán)，分分享部分收益益！案例：邦迪克克斯收購瑪麗麗埃特公司案案1982年，邦迪克斯斯公司（航空空航天與汽車車公司）宣稱稱要購買瑪麗麗埃特公司（（軍火公司）），瑪麗埃特特公司則以收收購邦迪克斯斯公司的股權(quán)權(quán)作為回應(yīng)。。幾個月之后后聯(lián)合科技公公司也加入了了這場收購戰(zhàn)戰(zhàn)中，計劃以以高出瑪麗埃埃特公司的出出價購買邦迪迪克斯公司。。但1983年邦迪克斯公公司被美國聯(lián)聯(lián)合化學(xué)公司司收購！瑪麗麗埃特公司也也于1995年與洛克希德德公司合并。。經(jīng)濟(jì)手段——其他經(jīng)濟(jì)手段——建立合理的持持股結(jié)構(gòu)交叉持股計劃劃：指關(guān)聯(lián)公司司或關(guān)系友好好公司之間相相互持有對方方股權(quán)。具體體做法是，一一個公司購買買另一個公司司10%的股份，另一一個公司反過過來也購買這這個公司10%的股份，一旦旦其中一個公公司被作為收收購的目標(biāo)，，另一個公司司就會伸出援援助之手，避避免關(guān)聯(lián)或者者友好公司被被收購。員工持股計劃劃：公司被惡意意收購?fù)庖馕吨罅繂T員工面監(jiān)解雇雇與失業(yè)的風(fēng)風(fēng)險，因而在在收購開始時時，員工股東東對公司的認(rèn)認(rèn)同感高于一一般股東，其其所持股份更更傾向于目標(biāo)標(biāo)公司一方，，不易被收購購。經(jīng)濟(jì)手段——修改公司章程程董事會輪選制制：是指公司章章程規(guī)定每年年只能改選四四分之一或三三分之一的董董事。這意味味著收購者即即使收購到了了足量的股權(quán)權(quán)，也無法對對董事會做出出實質(zhì)性改組組，未更換的的董事可采取取增資擴(kuò)股或或其他辦法來來使收購者的的預(yù)期收益難難以實現(xiàn)！絕對多數(shù)條款款：指在目標(biāo)公司司章程中規(guī)定定，對于可能能影響到控制制權(quán)變化的重重大事項決議議必須經(jīng)過多多數(shù)人表決權(quán)權(quán)同意通過，，以增加收購購難度！第四講企業(yè)業(yè)并購運(yùn)作企業(yè)并購籌資資企業(yè)杠桿并購購管理層收購并購防御戰(zhàn)略略并購整合案例研究與分分析第五節(jié)并購購整合概念整合就是把一一些零散的東東西通過某種種方式而彼此此銜接，精髓在于將零零散的要素組組合在一起，，并最終形成成有價值有效效率的一個整整體。并購整合是指指在完成產(chǎn)權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整以以后，企業(yè)通通過各種內(nèi)部部資源和外部部關(guān)系的整合合，維護(hù)和保保持企業(yè)的核核心能力，并并進(jìn)一步增強(qiáng)強(qiáng)整體的競爭爭優(yōu)勢，從而而最終實現(xiàn)企企業(yè)價值最大大化的目標(biāo)。。作用研究表明：并并購整合是并并購創(chuàng)造價值值的源泉所在在，使得并購購最終實現(xiàn)““1+1>2””的效果并購整合不利利導(dǎo)致并購失失敗的例子不不勝枚舉！詳詳見p107表4-3并購成功的關(guān)關(guān)鍵是什么？？數(shù)據(jù)表明：企企業(yè)整合需要要關(guān)注人才、、信息、財務(wù)務(wù)和文化等方方面！第五節(jié)并購購整合并購整合的類類型整合策略適用對象特點完全整合（融合）并購雙方在戰(zhàn)略上互相依賴，但目標(biāo)企業(yè)的組織獨(dú)立性需求較低。經(jīng)營資源進(jìn)行共享，消除重復(fù)活動，重整業(yè)務(wù)活動和管理技巧。共存型整合（并列）并購雙方戰(zhàn)略依賴性較強(qiáng)，組織獨(dú)立性需求也較強(qiáng)。戰(zhàn)略上互相依賴，不分享經(jīng)營資源，存在管理技巧的轉(zhuǎn)移。保護(hù)型整合（保護(hù)利潤）并購雙方的戰(zhàn)略依賴性不強(qiáng)，目標(biāo)企業(yè)組織獨(dú)立性需求較高。并購企業(yè)只能有限干預(yù)目標(biāo)企業(yè)，允許目標(biāo)企業(yè)全面開發(fā)和利用自己潛在的資源和優(yōu)勢?？刂菩驼希ǚ至冸x）并購雙方的戰(zhàn)略依賴性不強(qiáng)，目標(biāo)企業(yè)的組織獨(dú)立性需求較低。并購企業(yè)注重對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)和營業(yè)部門的管理，最大限度地利用。第五節(jié)并購購整合并購整合的內(nèi)內(nèi)容戰(zhàn)略整合并購?fù)瓿珊螅?，并購企業(yè)應(yīng)應(yīng)該在把握產(chǎn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動動趨勢的基礎(chǔ)礎(chǔ)之上，以長長期的戰(zhàn)略發(fā)發(fā)展視角對被被并購企業(yè)的的經(jīng)營戰(zhàn)略進(jìn)進(jìn)行調(diào)整，使使其納入并購購后企業(yè)整體體的發(fā)展戰(zhàn)略略框架內(nèi)。產(chǎn)業(yè)整合（業(yè)業(yè)務(wù)整合）對公司業(yè)務(wù)進(jìn)進(jìn)行重新調(diào)整整和理順！從從國內(nèi)外并購購成功案例的的經(jīng)驗來看，，相關(guān)、創(chuàng)新新、特色、優(yōu)優(yōu)勢是產(chǎn)業(yè)整整合應(yīng)該堅持持的原則。存量資產(chǎn)整合合通過處置不必必要、低效率率或者獲利能能力差的資產(chǎn)產(chǎn)，降低運(yùn)營營成本，提高高資產(chǎn)的總體體效率。管理整合并購?fù)瓿珊螅?，由并購企業(yè)業(yè)向目標(biāo)企業(yè)業(yè)及時輸送先先進(jìn)的管理模模式、管理思思想，有助于于在較短的時時間內(nèi)實現(xiàn)兩兩者的融合。。注重從管理組組織機(jī)構(gòu)一體體化角度對雙雙方原有的管管理體制進(jìn)行行調(diào)整，使其其能夠正常、、有效地引導(dǎo)導(dǎo)企業(yè)的生產(chǎn)產(chǎn)經(jīng)營活動。?；仡櫯c展望本章學(xué)習(xí)目標(biāo)標(biāo)掌握各種并購購支付方式的的特點及運(yùn)用用條件；掌握并購所需需資金量的預(yù)預(yù)測方法及籌籌資方式；理解杠桿并購購的概念及特特點；理解管理層收收購的概念；；掌握并購防御御戰(zhàn)略；理解并購整合合的類型。下講內(nèi)容預(yù)告告企業(yè)集團(tuán)財務(wù)務(wù)管理概述請各小組及時時準(zhǔn)備“鄂爾爾多斯羊絨集集團(tuán)的內(nèi)部銀銀行制度”。。第四講企業(yè)業(yè)并購運(yùn)作企業(yè)并購籌資資企業(yè)杠桿并購購管理層收購并購防御戰(zhàn)略略并購整合案例研究與分分析新湖中寶吸收收合并案例分分析新湖中寶發(fā)展展歷史浙江嘉興惠肯肯股份有限公公司（500.1599萬股）1992成立商業(yè)大廈信托投資建設(shè)房地產(chǎn)開開發(fā)公司工商銀行主營：商業(yè)零零售批發(fā)1994拆分送股1:1配股，配股認(rèn)認(rèn)購不足的1600萬股由北京戴戴夢得寶石公公司認(rèn)購，持持股15.23%浙江中寶戴夢夢得股份有限限公司（10503.36萬股）2月將股票面值值10元/股拆拆細(xì)細(xì)為為1元每每股股同年年5月按按每每10股派派送送0.5股的的比比例例向向股股東東派派送送紅紅股股浙江江嘉嘉興興惠惠肯肯股股份份有有限限公公司司（5251.679萬股股））1996.12配股股主營營：：珠珠寶寶礦礦石石的的開開采采、、加加工工與與銷銷售售，，日日用用百百貨貨、、服服裝裝、、建建材材的的批批發(fā)發(fā)與與零零售售以以及及酒酒店店的的經(jīng)經(jīng)營營與與管管理理1997更名名中寶寶戴戴夢夢得得股股份份有有限限公公司司1997.11吸收收合合并并吸收收合合并并中中寶寶翡翡翠翠有有限限公公司司和和浙浙江江美美爾爾珠珠寶寶首首飾飾有有限限公公司司1999.6上市市中寶寶戴戴夢夢得得股股份份有有限限公公司司（20903.36萬股股））公開開發(fā)發(fā)行行5850萬股股在在上上交交所所上上市市（（戴戴夢夢得得、、600208）新湖湖中中寶寶吸吸收收合合并并