閱讀參考資料：基金資產(chǎn)配置、績效考核、基金創(chuàng)新

閱讀參考資料:基金資產(chǎn)配置、績效考核與基金創(chuàng)新

第一節(jié)基金資產(chǎn)配置一、基金證券投資管理的主要類型1、積極型管理是指在市場并非有效的觀念下，投資者試圖通過尋找未被準(zhǔn)確定價的證券，因而有機會系統(tǒng)地戰(zhàn)勝市場、獲得超額收益，這種股票管理方式稱為積極型管理；1積極型投資管理要求投資對象的相對集中，它適合風(fēng)險承受能力較高的、希望獲得高收益的投資者我國大多數(shù)基金采取積極型投資管理；積極型股票投資管理的具體策略：以獲取市場超額收益為目標(biāo)，主要包括以基本分析為基礎(chǔ)、以技術(shù)分析為基礎(chǔ)和市場異常策略三類。2

基本分析中，要關(guān)注低市盈率市場與股票

某一股票的市盈率＝該股票每股價格/該股票每股收益某一市場的平均市盈率＝該市場股票總市值/該市場股票稅后利潤總額靜態(tài)市盈率=每股價格/已實現(xiàn)的上年度實際每股收益動態(tài)市盈率=每股價格/預(yù)測的本年度每股收益

3B股低點（上海B股指數(shù)曾經(jīng)最低21點，許多個股不到0.10美元）、港股低迷時，市場平均市盈率都相當(dāng)?shù)汀?005年銀行一年期存款利率處于2%左右低位，滬深A(yù)股平均市盈率只有10倍，而且個股價位普遍偏低，投資價值非常明顯；2014年年初，滬深主板市場的平均市盈率也并不高，具備一定投資價值，但個股價位相差相對較大，選股難度高于2005年。

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市盈率、市凈率、題材相結(jié)合實例：2007年年初時，上證綜合指數(shù)已經(jīng)從2006年初的1169點上漲121%到達(dá)了2006年底的2585點；有一部份中高價股已經(jīng)上漲兩三倍；銀行等權(quán)重股也已到相對高位，工商銀行2007年1月4日的最高價6.79元，此后幾次回調(diào)到4.70元左右，直到2007年8月13日才創(chuàng)出新高；封閉式也已經(jīng)走出翻番行情（例如基金裕隆已由2006年初的0.558元上漲186%到達(dá)2006年底的1.595元；兩市股票靜態(tài)和動態(tài)市盈率已達(dá)43倍和33倍；5當(dāng)時部分中小投資者不敢再買股票和基金；但認(rèn)真分析，就可以看到還有一些股票雖然接近30倍的市盈率指標(biāo)不是很低，但低市凈率、低價、題材豐富，可以用來比較放心的納入投資組合；例如下頁的3只股票，當(dāng)時類似股票還有許多，它們不屬于一線績優(yōu)股，大部分屬于二線績平股：6股票名稱年初價格2006年每股收益每股凈資產(chǎn)靜態(tài)市盈率凈態(tài)市凈率部分題材上海金陵3.580.1531.8029.81.80有線器材、上海本地、地產(chǎn)增值青島堿業(yè)3.710.123.1530.91.18參股券商、地產(chǎn)增值、堿業(yè)巨頭、化肥品牌青島雙星2.530.092.2128.11.14地產(chǎn)增值、低價、輪胎巨頭7上證綜指2007年上半年上漲48%，即（3820.70/2585-1）×100%=48%；上表中所舉例的3只股票，2007年6月29日收盤價分別為7.43元、8.01元、5.85元，在2007年上半年漲幅分別為108%、116%、131%，都跑贏了大盤。

8要慎重對待那些市盈率不高但市凈率偏高的股票，例如中國石油上市價格在37元時，市盈率37元/0.75元=49倍；偏高；跌到22.5元時，22.5元/0.75元=30倍；市盈率不很高；但市凈率22.5元/3.7元=6倍，并不算低；（有的股評文章當(dāng)時對國內(nèi)外各類石油公司超級大盤股分類：有資源有技術(shù)的、有資源無技術(shù)的、有技術(shù)無資源的；該文認(rèn)為中石油有一定技術(shù)但資源偏少，市凈率不應(yīng)較高；后來中石油跌破10元，2014年每股7元多，但每股累計分紅1.81元，復(fù)權(quán)價在每股9元多）。9

一些市盈率不很高，但市凈率和絕對價格很高的股票，一旦業(yè)績下降則股價下跌的幅度有時會很大。

靜態(tài)市盈率與動態(tài)市盈率指標(biāo)各有其參考價值；但是如果已經(jīng)把某一市場的靜態(tài)市盈率炒作到難以接受的高位，然后勉強從也已經(jīng)很高的動態(tài)市盈率中去尋找投資理由，則投資風(fēng)險相對已經(jīng)較大。10

市場中立多空策略市場中立多空策略是力求把管理人選擇股票的能力資本化的一種積極的策略。在股票市場允許作空時，管理人在分析股票市場單個股票的期望收益率的基礎(chǔ)上，把股票劃分為“高期望收益率股票”和“低期望收益率股票”，并按照下列方式之一行事：第一，只購買高期望收益率股票；第二，賣空低期望收益率股票；第三，在買入高期望收益率股票的同時賣空低期望收益率股票。11市場異常策略1、小公司效應(yīng)是指小公司（以市值總額衡量）的投資組合的表現(xiàn)要優(yōu)于股票市場（既包括大公司也包括小公司）的表現(xiàn)。12日期中小企指數(shù)環(huán)比%定基%上證綜指環(huán)比%定基%深圳綜指環(huán)比%定基%200506081095-1001116-100276-1002005123014181301301162104104279101101200612292493176228267623024055119820020071228592723854152621974721447263524200804183977673633095592779316433713從上表中指數(shù)對比可見，從2005年6月8日深圳中小板企業(yè)指數(shù)推出后不久，就趕上2005年下半年到2007年10月的股市大漲行情，目前雖有回調(diào)，但漲幅仍然較為可觀，截止2008年4月18日，接近3年時間指數(shù)的總漲幅：中小企業(yè)板263%，深圳綜合指數(shù)237%、上證綜合指數(shù)則只有177%，總體來看中小企業(yè)板的公司股價平均漲幅較高；但是從上表可見，在中小企業(yè)板推出的最初半年，它的漲幅較高，明顯高于深圳綜指和上證綜指，隨著時間推移，這種優(yōu)勢就不明顯了，2006年上證綜指漲幅最高，2007年深圳綜指漲幅最高；2008年以來中小企業(yè)板最抗跌。14機構(gòu)投資者和個人投資者青睞小盤股，主要看好其較高的股本擴(kuò)張能力和較活躍的股性；小盤股如果業(yè)績不能高速增長，從長期來看，也難以帶給投資者良好回報，甚至可能把投資者套牢：15曾有學(xué)生在某篇股權(quán)分置改革論文初稿中這樣寫到：“大族激光首次公開發(fā)行股票的發(fā)行價為9.2元；上市以后最高價為上市首日（2004年6月25日）的48.00元；最低價為2005年6月6日的7.65元。

大族激光上市以來，2004年的年收盤價為18.60元；2005年的年收盤價為10.49元（認(rèn)為與48元相比投資者損失近80%）；呈現(xiàn)連年大幅下跌的走勢?！蓖ㄆ磁笞寮す馍疃忍桌瘟送顿Y者，甚至由此否定股權(quán)分置改革；這篇論文初稿的主要錯誤之一就是沒有借用除權(quán)參考價公式，計算因分配攤低的成本價。16實際上可按以下這樣分析：大族激光2004年6月8日首次發(fā)行新股2700萬股，每股9.20元，假設(shè)投資者上市首日（2004年6月25日）以收盤價39.09元買入；則：①2004年分配方案為10派2元轉(zhuǎn)增5股，方案實施后投資者成本可降到：（39.09元-0.20元）/1.5=25.93元

（0.20元含稅；紅利稅忽略不計，下同）17②2005年11月股權(quán)分置改革向流通股東10送3.5股，方案實施后成本可降到：25.93元/1.35=19.21元③2005年分配方案向全體股東每10股派2.5元轉(zhuǎn)增5股，實施后成本可降到：(19.21元-0.25元)/1.5=12.64元；18④2006年分配方案向全體股東10股派1元送轉(zhuǎn)5股，實施后成本可降到：（12.64元-0.10元)/1.5=8.36元可見，即便投資者在上市首日以39.09元買入，成本也已經(jīng)攤低到8.36元，與2008年4月18日收盤價19.89元相比，投資者仍有獲利138%，即：（19.89元/8.36元-1）×100%=138%。19但是，同為激光設(shè)備制造的華工科技，2000年6月8日上市，流通盤3000萬股，發(fā)行價13.98元，上市首日收盤57.35元，（57.35元/13.98元=410%，與大族激光的424%接近），10月25日最高價曾達(dá)84.62元；我們僅以57.35元為基礎(chǔ)，借用除權(quán)參考價公式來計算投資者的持股成本：①2000年的分配方案執(zhí)行后：57.35元-0.30元=57.01元；20②2001年的分配方案執(zhí)行后：57.01元-0.20元=56.81元；③2002年的分配方案執(zhí)行后：（56.81元-0.13元）/2=28.34元④2003年的分配方案執(zhí)行后：（28.34元-0.10元）/1.3=21.72元⑤2004年的分配方案執(zhí)行后：21.72元-0.40元=21.32元⑥2005年股權(quán)分置改革后：21.32元/1.46=14.60元21⑦2005年年報中公布不分配不轉(zhuǎn)增；⑧2006年年報中公布不分配不轉(zhuǎn)增；如果上市首日以收盤價57.35元買入、2008年4月18日持股成本如前所算至少在14.60元，而此日該股收盤9.50元，投資者仍然套牢，虧損幅度為：：（9.50元/14.60元-1）×100%=-35%?？梢?，并不是投資小盤股都賺錢。22大族激光的優(yōu)厚分配，后盾是公司利潤的成長性高于華工科技，見下表：年份20002001200220032004200520062007凈利潤大族激光----46416046887516820華工科技5021454840423767415035083537450123曾經(jīng)高成長公司的業(yè)績一旦大幅下降，往往股價跌幅會較大，給投資者帶來較大風(fēng)險；大族激光2009年上半年業(yè)績大幅下降。小結(jié)：在不太高的價位，中長線投資于能夠持續(xù)高成長、高送轉(zhuǎn)股的小盤股可能獲得較好收益；成長性較差或介入價位過高，則即使是小盤股也會有較大風(fēng)險；（一些中盤低價股，也與小盤中價股一樣符合小市值股定義）24

被忽略的公司的效應(yīng)是指那些被證券分析師們忽略的公司將會取得優(yōu)于那些備受關(guān)注的公司的表現(xiàn)。這里，“備受關(guān)注的公司”，（例如我國滬深股市上浦東概念的“兩橋一嘴”、“深發(fā)展和四川長虹”、“1998年的十大牛股，都曾經(jīng)歷史表現(xiàn)極好），但經(jīng)過股評家長達(dá)幾年反復(fù)推薦、連續(xù)大幅上漲，終于炒作過度，產(chǎn)生了一定泡沫，以至于在后來某一段時間市場表現(xiàn)反而不如哪些被忽視的公司。25

2006年度十大牛股與十大熊股出爐據(jù)萬德資訊統(tǒng)計，2006年12月20日前的250個交易日中，股價上漲最多的股票為：ST環(huán)球，漲811.79％；馳宏鋅鍺，漲667％；泛海建設(shè)，漲663％；鵬博士，漲526％；遼寧成大，漲521％；瀘州老窖，漲511％；東方金鈺，漲498％；贛南果業(yè)，漲469％；山西汾酒，漲465％；寶鈦股份，漲464％。它們可稱得上是2006年的”十大牛股“。26而“十大熊股”為：

金宇車城，跌49.52％；金德發(fā)展，跌46％；江蘇吳中，跌38％；SST生化，跌29％；SST朝華，跌29％；SST聚友，跌25％；SST海納，跌18％；凱恩股份，跌17.7％；飛亞股份，跌13％；SST星美，跌12％。

27巨田基金管理有限公司投資管理部副總監(jiān)、基金經(jīng)理冀洪濤認(rèn)為，大牛股中，公司轉(zhuǎn)型或者重組，給股票提供了巨大的上漲空間。而像寶鈦股份、馳宏鋅鍺這樣的股票，則受益于商品期貨的牛市行情。在大熊股中，原來的大莊股居多，其共同特征是莊家控盤程度較高，而公司業(yè)績沒有跟上，莊家沒有人跟風(fēng)只能黯然離場。

28國信證券研究所副所長蔣國云博士指出，十大牛股中，具有三個重要特點之一：一是有重大重組行為，二是屬于消費品行業(yè)，三是屬于大宗原材料商品。下跌的都是原來的老莊股，或者基本面持續(xù)惡化的上市公司。在三類題材中，他最看好消費類股票，因為百姓消費品是永遠(yuǎn)需要的。股民應(yīng)該從一牛一熊的對比中得到鏡鑒，理性投資。29

日歷效應(yīng)

是在統(tǒng)計檢驗的基礎(chǔ)上提出實施某些策略的最佳時機，例如1月份效應(yīng)（一些發(fā)達(dá)國家的股市多數(shù)年份的一月份能獲得較高收益）

、年度中的月份效應(yīng)（我國有些資金十二月份要撤離，使得多數(shù)年份十二月份行情較低迷；而我國春節(jié)有時在一月份有時在二月份，春節(jié)過后重新開市時，多數(shù)時候有上漲行情）。既要注意這些現(xiàn)象，又不能過于迷信，要每年情況具體分析。

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內(nèi)部人利用他們的特權(quán)地位可以獲得超額收益。一些情況下能獲得超額收益，例如提前知道dt水泥分配方案、zz電力提價、bhyh參股網(wǎng)絡(luò)；（一些情況下并不能獲得超額收益，例如NF化工臨時改方案、ZK創(chuàng)業(yè)改目標(biāo)位、深交所調(diào)控措施的效力；市場是千變?nèi)f化的；在發(fā)達(dá)國家和地區(qū)還有嚴(yán)厲打擊內(nèi)幕交易）。31

市場過度反應(yīng)假設(shè)當(dāng)未預(yù)期到的有利信息出現(xiàn)時，人們可能出現(xiàn)過度反應(yīng)，使價格實際上升的比本來應(yīng)上升的要高，此后則因為這一信息的真實情況，將使股票價格下跌，向本應(yīng)具有的價值回歸。反之，當(dāng)未預(yù)期到的不利信息出現(xiàn)時，人們的過度反應(yīng)將導(dǎo)致價格的過度下跌和隨后的反彈；2008年春節(jié)后期貨白糖因雪災(zāi)影響暴漲1000元，過度反映。32

2、消極型管理指在市場是有效的觀念下，投資者認(rèn)為所有的證券都已被準(zhǔn)確定價，任何人都沒有機會系統(tǒng)地戰(zhàn)勝市場、獲得超額收益，這種股票管理方式稱為消極型管理；消極型投資管理要跟蹤某個市場指數(shù)，因此投資組合得到充分的分散，適合風(fēng)險承受能力較低、對收益要求不高的投資者。33消極型股票投資管理的策略（1）簡單型消極投資策略（也可稱為簡單型長期持有策略）遵循隨機方法或某種預(yù)先設(shè)定的準(zhǔn)則進(jìn)行投資。一旦確定了投資組合，就不再發(fā)生積極的股票買入或賣出行為，而進(jìn)出場時機不是投資者關(guān)注的重點。34（2）組合型消極投資策略模擬市場構(gòu)造投資組合，以取得與比較基準(zhǔn)相一致的風(fēng)險收益結(jié)果。進(jìn)出場時機同樣不是投資者關(guān)注的重點。35股票指數(shù)法：認(rèn)為在有效市場中，最有效率的投資組合是“市場組合”，因此應(yīng)使用能夠代表市場的指數(shù)作為投資組合構(gòu)造基礎(chǔ)，實現(xiàn)市場水平的風(fēng)險與收益。股票指數(shù)法認(rèn)為任何積極型股票投資策略都不可能取得高于其風(fēng)險承擔(dān)水平的超額收益。36構(gòu)造復(fù)制性投資組合首先要選定要跟蹤的指數(shù)，在此基礎(chǔ)上構(gòu)造該指數(shù)相配比的投資組合。跟蹤誤差是基準(zhǔn)指數(shù)與復(fù)制性投資組合之間的業(yè)績差異，數(shù)法股票投資策略的目標(biāo)是使跟蹤誤差趨近于零。影響跟蹤誤差的因素：股票數(shù)量、交易成本、存在零股定單的問題、動態(tài)復(fù)制過程。37

3、混合型管理混合型管理是指采用積極型管理和消極型管理結(jié)合方式的管理?，F(xiàn)實中的基金經(jīng)理所使用的股票投資管理策略要復(fù)雜得多，很多時候是介于兩種極端情形之間的策略。38

二、基金的資產(chǎn)配置（一）基金的投資目標(biāo)

1、基金投資目標(biāo)的構(gòu)成要素

（1）本金安全，它包括兩方面的內(nèi)容，第一，名義上的安全，即回收時的本金數(shù)額與初始投資時的金額相等；第二，實際上的安全，即保持本金原有的購買力或價值。（2）收入穩(wěn)定，收入既包括經(jīng)常性收入——按時可得的債息或股息收入，也包括因市場價格變化而獲得的資本增值。（3）資本增長，資本增長通過證券價格的上漲實現(xiàn)。39

2、我國基金投資目標(biāo)的分類（1）高風(fēng)險高收益型，這類基金尋求為投資者提供更大的資本增值的機會，它的收益和投資風(fēng)險都很大，資產(chǎn)以高風(fēng)險股票或垃圾債券為主。（2）低風(fēng)險長期收入型，這類證券投資基金比較注重長期的收益，其力求使基金持有人獲得比較穩(wěn)定的回報。資產(chǎn)組合以債券和藍(lán)籌股為主。（3）平衡分散型，這類證券投資基金介于前兩種基金之間，其力求實現(xiàn)收益和風(fēng)險的平衡，使持有人定期獲得合理的回報。它的投資目標(biāo)是同時兼顧資本增值和穩(wěn)定收益，這類基金的投資組合中既包括高風(fēng)險高收益的資產(chǎn)也包括低風(fēng)險的高息債券。40

三、基金資產(chǎn)配置的步驟1、將可供投資的對象（資產(chǎn)）分成幾大類2、預(yù)測各大類資產(chǎn)的未來收益3、根據(jù)投資者的偏好確定各大類資產(chǎn)在投資組合中的比重41

附：我國對證券投資基金的投資限制1、單個基金投資于股票、債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)總值的80％；2、單個基金持有1家上市公司的股票的市值，不得超過該基金資產(chǎn)凈值的10％；3、同一基金管理人管理的全部基金持有1家公司發(fā)行的證券股份數(shù)目，不得超過該證券的10％；4、單個基金投資于國家債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)凈值的20％；（對一些近幾年成立的基金已放寬，如有的降到5%甚至更低）5、債券回購的資金余額不得超過基金凈資產(chǎn)的40%。42四、基金戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的涵義與意義1、基金戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的涵義

戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置，是根據(jù)證券投資基金的投資目標(biāo)和所在國家的法律限制，確定基金資產(chǎn)分配的主要資產(chǎn)類型以及各資產(chǎn)類型所占的比例。

基金戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置往往在很大程度上決定基金的收益水平。

2.戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置對風(fēng)險與收益的權(quán)衡取舍可以分成三大類型：

高收益高風(fēng)險型、長期成長與低風(fēng)險型、一般風(fēng)險與收益平衡型。

433.戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置的基本要素

戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置過程包括四個基本的要素：（1）確定投資組合里面可以包括的合適資產(chǎn)——投資范圍；(2)確定這些合適的資產(chǎn)在基金的計劃持有期內(nèi)的預(yù)期回報率和風(fēng)險水平；（3）在估計各種資產(chǎn)的預(yù)期回報率和風(fēng)險之后，利用投資組合理論和資產(chǎn)配置優(yōu)化模型及相關(guān)軟件，找出在每一個風(fēng)險水平上能提供最高回報率的投資組合確定資產(chǎn)組合的有效前沿；（4）在可容忍的風(fēng)險水平上選擇能提供最高回報率的投資組合，作為基金的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置——在資產(chǎn)組合的有效前沿上選擇最合適的組合點。44五、基金動態(tài)資產(chǎn)配置動態(tài)資產(chǎn)配置（DynamicAssetAllocation）也稱為資產(chǎn)混合管理（AssetMixManagement），指的是基金管理者在長期內(nèi)對各資產(chǎn)類別的混合比例進(jìn)行調(diào)整與否以及如何調(diào)整的策略問題。動態(tài)資產(chǎn)配置一般指的是一個中期的過程，一般性方法和策略有三種：買入并持有策略、恒定組合策略、投資組合保險策略。451、買入并持有策略買入并持有策略是指購買初始資產(chǎn)組合，并在較長時間內(nèi)（中期）持有這種資產(chǎn)組合。(1)買入并持有策略適用于資本市場環(huán)境和投資者的偏好變化不大，或者改變資產(chǎn)配置狀態(tài)的成本大于收益時的狀態(tài)。(2)采取買入并持有策略的投資者通常忽略市場的短期波動，而著眼于中期甚至長期投資。(3)買入并持有策略意味著投資組合中各類資產(chǎn)的相對權(quán)重會隨著市場的變化而改變。買入并持有策略適用于穩(wěn)健向上的牛市。462、恒定組合策略恒定組合策略是指保持組合中各類資產(chǎn)的固定比例。(1)恒定組合策略對資產(chǎn)配置的調(diào)整并非基于資產(chǎn)收益率的變動或者投資者的風(fēng)險承受能力變動，而假定資產(chǎn)的收益情況和投資者偏好沒有大的改變，因而最優(yōu)投資組合的配置比例不變。(2)恒定組合策略適用于風(fēng)險承受能力較穩(wěn)定的投資者。(3)在股票市場上漲時，恒定組合策略要求賣出部分股票轉(zhuǎn)而投資于貨幣市場工具，減少了較高收益率的股票資產(chǎn)的比例。在股票市場行情下跌的過程中，恒定組合策略要求賣出貨幣市場工具轉(zhuǎn)而投資于股票資產(chǎn)。恒定組合策略較適合于箱型震蕩市場。47

3、投資組合保險策略投資組合保險策略是在將一部分資金投資于無風(fēng)險資產(chǎn)從而保證資產(chǎn)組合的價值不低于某個最低價值的前提下，將其余資金投資于風(fēng)險資產(chǎn)并隨著市場的變動調(diào)整風(fēng)險資產(chǎn)和無風(fēng)險資產(chǎn)的比例，從而不放棄資產(chǎn)升值潛力的一種動態(tài)調(diào)整策略。投資組合保險策略在股票市場上漲時提高股票投資比例，而在股票市場下降時降低股票投資比例，從而既保證資產(chǎn)組合的總價值不低于某個最低價值，同時又不放棄資產(chǎn)升值潛力。投資組合保險策略適合于牛市初期追漲或熊市初期殺跌。48

“06反動、07反恐、08反貪”的借鑒作用

網(wǎng)絡(luò)上關(guān)于“06年反動、07年反恐、08年反貪”的帖子，2007年上半年最多（最早的則在2006年）；這種大膽預(yù)測、及早確定操作總體思路的做法，可能值得基金和普通中小投資者在進(jìn)行戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置和動態(tài)資產(chǎn)配置的時候參考。

有的投資者傾向于認(rèn)為“沒有人可以預(yù)測未來”，認(rèn)為“依靠主觀的臆想和判斷”容易脫離實際；但更多的投資者認(rèn)為股票市場的中長期發(fā)展趨勢有可能大體上預(yù)先判斷，并做好應(yīng)對準(zhǔn)備。

在滬深股市2006年初—2008年底這一長度為3年的牛熊市周期中，按照“06年反動、07年反恐、08年反貪”的思路指導(dǎo)操作，總體是正確的。

49第一階段（主要是2006年）

熊不知不覺地走，牛悄然無聲地來，這個時段的投資心態(tài)應(yīng)該是“反動”——不是指要“反潮流而動”，而是要反對“隨意亂動”、反對“動來動去”，要堅持“持股不動”的策略。

（尤其是反對在大牛市的初期稍有獲利、甚至剛剛解套、甚至還有所虧損、更甚至只是巨幅虧損稍有減輕時，就大幅度減倉甚至清倉；過早清倉則風(fēng)險與收益不對稱）。50因為06年是價值發(fā)現(xiàn)之年，經(jīng)過多年的熊市調(diào)整，加之豐厚的股改對價和本幣升值啟航，按照傳統(tǒng)的股市投資理論，中國股市遍地都是黃金，恢復(fù)性上漲的行情幾乎推動股市單邊上揚，誰能持股不動，誰就是股市贏家。所以，從2006年的實際投資收益情況來看，“勤快”的不如“懶惰”的。所以2006年要“反動”。512006年基本分析中的部分宏觀因素1、經(jīng)濟(jì)GDP增長10.7%，首次4年高增長，而且單位GDP消耗在04-06年首降2、廣義新股2005年開始的股權(quán)分置改革截止2006年9月15日完成公司占市值92%，一般為國有股法人股股東向流通股股東10送3；而剩余的國有股法人股鎖一爬二；3、穩(wěn)健的財政政策；企業(yè)所得稅33%到24%可使稅后利潤增13.43%,即(76÷67-1)×100%,印花稅已降;我國利率處于2.25%-2.52%低位（日本等國利率更低）；兌換1美元所需人民幣當(dāng)年從8.27降到7.75，升值6%以上；4、物價+1.5%，按1%-3%為宜的理論，很理想5、其他投資渠道壓力不大6、政局穩(wěn)定；政策鼓勵資本市場加快發(fā)展；7—8主力機構(gòu)和中小散戶在經(jīng)歷2001-2005的5年熊市后，人心普遍思漲。522006年技術(shù)分析中的均線系統(tǒng)2006年1月1日上證綜合指數(shù)收盤1180點；20日均線1133點；30日均線1122點；60日均線1118點；屬于股評家認(rèn)為“收盤指數(shù)在均線上方，而且均線系統(tǒng)發(fā)散向上”的良好形態(tài)；而且左側(cè)是2005年兩次探底1000點均獲得有力支撐的W底----這是結(jié)合形態(tài)分析。53第二階段

股價沒有最高，只有更高，這個時段的投資心態(tài)應(yīng)該是“反恐”，即克服恐高心理，堅持繼續(xù)持股。

2007年“反恐”，（不是反對阿富汗等國的恐怖主義），是指反對“恐高癥”，反對“恐慌”，堅持做多的策略，堅定持股的信心。經(jīng)過2006年的“牛市教育”，許多投資者已經(jīng)走出了以往的熊市陰影，同時也有許多新股民加盟，大量資金的流入，使上半年A股漲勢如虹。后半年經(jīng)過震蕩之后，仍然呈現(xiàn)出震蕩上行的走勢。542007年是題材炒作之年，經(jīng)過06年排名世界第一的股市上漲，中國股市矯枉過正，按照傳統(tǒng)的股市投資理論，上市公司短期變得普遍沒有投資價值。年中即可算出，即使以2007年所有上市公司凈利潤增長60％來計算，A股市場年底的平均市盈率水平也將高達(dá)40－45倍，平均市凈率水平高達(dá)5－6倍，這在世界范圍內(nèi)或者在股市歷史上都是偏高的。

55但是，由于股改對價承諾和大非小非利益驅(qū)動的原因，整體上市、借殼上市、參股金融、資產(chǎn)注入、外資并購、資產(chǎn)重組、北京奧運等題材此起彼伏、波瀾壯闊，支持大盤指數(shù)和個股股價在泡沫聲中震蕩上行。（從2007年年中又上漲到接近2007年10月底。）56有人認(rèn)為，2007年的“反恐”是不應(yīng)該貫徹始終的，換句話說，2007年“反恐”應(yīng)該只反前三季度，后一季度空倉觀望，反恐行動不應(yīng)進(jìn)行到底。因為下半年政府念起了“控制需求（停止A股基金發(fā)行、開放QDII基金海外投資、從緊貨幣政策抑制通貨膨脹等）、加大供給（大量發(fā)行新股、研究推出創(chuàng)業(yè)板等）”的緊箍咒。

57實際上，2007年A股雖然經(jīng)歷了5月至7月，10月至12月中旬的兩波調(diào)整，但全年上證指數(shù)從2675點上漲到5261點，上升了96.6％；而深證成指則從6647點上漲到17700點，上升了166.2％；在大牛市見頂回落一定比例之后賣出，比在在大牛市上漲過程中“猜頂”賣出，效果常常更好；兩種賣法各有利弊。58左側(cè)“上漲末期”賣出的優(yōu)點是時間充裕，從容不迫，只要越漲越賣，肯定能夠賣光；缺點是所猜之頂與實際相比往往偏低；右側(cè)“下跌初期”賣出的優(yōu)點是成功則實際收益率一般高于猜頂；缺點是一旦因為“錯過最高點”而惜售則可能越等越錯，甚至由賬面盈利變?yōu)橘~面虧損。59牛市中期的回調(diào)仍是買入良機，例如“5.30”連續(xù)暴跌大幅回調(diào)就是買入良機；既然有大熊市的超跌，也就有大牛市的超漲；如果此階段中期清倉，不算大錯，但要注意不能在后來的更高點位再追進(jìn)去。60第三階段（主要是2008年）

全年總體上來看是連續(xù)大幅暴跌，技術(shù)圖形上是明顯的下降通道，上證綜合指數(shù)收盤價一直在60日均線壓制之下；一般投資者在下跌的早期絕對不可搶反彈，中期盡量不要搶反彈，末期可以少量資金搶反彈，但是要反對貪心，莫讓貪心反為貧，要降低期望值，謹(jǐn)記“見好就收”。實踐中過早輕倉搶反彈，往往因為被套后急于攤低成本或賭氣，而由輕倉加成重倉，由小錯開始，釀成大錯。只有新的上漲趨勢形成后才能重倉和中長線。61

2008年滬深股市暴跌的部分基本面原因整個市場的市盈率過高，泡沫過大“大非解禁”賣出的壓力很大（見后兩頁）

2008年下半年美國金融危機通過多途徑傳導(dǎo)到我國62按照股改“鎖一爬二”的約定，絕大部分大股東將從2008年可以大量減持他們的股份；例如2005年4月1日股改公司的國家股和法人股：最初12個月內(nèi)（20050401～20060331）不流通；接下來的12個月內(nèi)（20060401～20070331）不得超過5%；24個月內(nèi)（20060401～20080331）不得超過10%；36個月之后（即20080401之后）全流通。63

2005年3月31日國有股法人股3億股，社會公眾股1億股；股改“對價”（即大股東向小股東送股）為10送3，2005年4月1日執(zhí)行后：社會公眾股增加到13000萬股，國有股法人股減少到27000萬股；2006年3月31日前27000萬股不流通；20060401～20070331期間這27000萬股中賣出不得超過1350萬股；20060401～20080331期間這27000股中賣出不得超過2700萬股；2008年4月1日之后不再限制。

64第二節(jié)部分著名基金經(jīng)理簡介一、王國衛(wèi)1968年出生，1994年畢業(yè)于上海財經(jīng)大學(xué)，獲經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位；1994年任職于上海國際信托投資公司證券投資信托部，這個部門當(dāng)時管理著金龍基金；1995年的時候，王國衛(wèi)被調(diào)到上海國投投資銀行部工作，做過財務(wù)顧問、證券承銷等一系列工作；當(dāng)時，國內(nèi)的基金公司僅有南方、國泰、華夏三家。在上海準(zhǔn)備打造中國金融中心這種特定的歷史環(huán)境下，華安基金的籌備事宜被提上日程。651998年6月起，任職于華安基金管理有限公司，先后擔(dān)任基金安信、基金安久、華安上證180指數(shù)增強型基金的基金經(jīng)理；華安基金管理有限公司總經(jīng)理助理、基金投資部總監(jiān)、投資決策委員會成員。66華安基金最初組建的時候只有18個人，一直特別注重團(tuán)隊的合作，靠大家相互補充。大家會在一起理出一些重點股票，然后分頭去調(diào)研，然后再一起討論。也由于沒有太多的消息優(yōu)勢，該團(tuán)隊一直特別注重基本面的分析和研究。王國衛(wèi)在基金安信1998年的年報當(dāng)中就提出“精選個股、集中投資、長期持有”的投資理念，貫徹該理念的前提是注重基本面分析、注重價值投資。他說：“當(dāng)時寫這些的時候還是非常用心的”。事實上，即使是今天來看，這些理念仍然是深入人心的。67投資格言：與好公司共同成長；好人自有好報。對于自己的性格，王國衛(wèi)這樣總結(jié)，“我這個人性格平和，考慮問題比較全面，比較周到?！彼€說：“我是農(nóng)村孩子，可能是因為從小比較貧困的原因吧，對于別人的錢總是非常重視，就怕管的不好對不起別人”。就這樣，憑著對事業(yè)的盡心投入和對投資者深切的責(zé)任感，王國衛(wèi)管理的基金安信、基金安久在這些年當(dāng)中無論是牛市還是熊市都始終保持著不錯的業(yè)績，為投資者取得了良好的回報。

68資料顯示，在從1998年6月到2003年9月王國衛(wèi)擔(dān)任基金安信的基金經(jīng)理期間，基金安信累計凈值從1元漲至2.1461元，累計漲幅達(dá)到214.61%。2007年4月13日，基金安信的累計凈值達(dá)到4.1505元，成為國內(nèi)首只累計凈值爬上4元的基金；2010年4月24日基金安信的累計凈值為5.0944元，成立以來總體業(yè)績可觀。

69就是現(xiàn)在出去做公司產(chǎn)品推介的時候，王國衛(wèi)還總是受到很多老投資者的追捧。他們對他說：“你做的很好，給我們賺了很多錢?！蓖鯂l(wèi)說：“每次遇到這種情況，心里都覺得很感動?！彼f：“做投資這個行業(yè)的人，管理的資產(chǎn)多，見得有錢人也多，所以人很容易浮躁。但靜下來，好好回憶一下，要做好投資，一是要有強烈的責(zé)任感；其次就是對金錢要有平淡超脫的心態(tài)”。70作為公司的總經(jīng)理助理兼投資主管，王國衛(wèi)現(xiàn)在已經(jīng)把大部分的精力轉(zhuǎn)移到考慮如何去建立一個強有力的團(tuán)隊上面。用他話說：“以前主要是管錢，現(xiàn)在主要是管人”?！懊總€人都有自己的思想。作為管理者，最主要的任務(wù)就是通過與人溝通，分析每個人的特點，為大家創(chuàng)造一個融洽寬松的工作氛圍，讓每個人的價值最大程度的體現(xiàn)出來，從而整個團(tuán)隊的力量也就會體現(xiàn)出來”。與此同時，他對投資工作的興趣依然不減。王國衛(wèi)說：“只要不出差，投研平臺每天的晨會我都會去參加”。71王國衛(wèi)很看重基金專業(yè)理財?shù)膬?yōu)勢。他說“做好任何一件事情，既需要智慧，更需要時間，如果不花時間在上面，很難想象會有什么成功，這就是天道酬勤。而基金就是靠一群人的智慧和一群人的時間去進(jìn)行專業(yè)的理財活動”。

72基金經(jīng)理也是人而不是神，2008年上半年華安基金在三個方面出現(xiàn)了失誤：首先，對宏觀調(diào)控的認(rèn)識不足，沒有想到會出臺如此嚴(yán)厲、全面的調(diào)控措施；其次，對大小非減持的沖擊認(rèn)識不足，這幾乎徹底改變了市場供求平衡；最后，對市場下跌的幅度認(rèn)識不足，4300點、3440點的“政策底”、“市場底”全部跌穿；此外，基金，尤其是偏股基金的股票倉位下限契約規(guī)定，也決定了其在“通殺”行情中，不可能做到“全身而退”。73二、尚志民工商管理碩士，曾在上海證券報研究所、上海證大投資管理有限公司工作，1998年進(jìn)入華安基金管理有限公司后曾先后擔(dān)任公司研究發(fā)展部高級研究員、安順、安瑞、華安創(chuàng)新、華安宏利基金經(jīng)理。74尚志民認(rèn)為：“公募基金是為更多的普通投資者服務(wù)”，“我希望通過自己的努力能讓普通投資者享受到財富增長的樂趣?！痹谫N吧里，有基民感嘆道：“投資還是需要理性，老尚認(rèn)為贖回沒有關(guān)系，只要關(guān)注，在恰當(dāng)?shù)臅r機回來也是不錯的選擇，他在博客里建議投資者贖回他自己管理的基金?！蹦鞘?007年11月份的留言，如果在那時選擇贖回的基民可能真的對老尚有著由衷的感謝。75

華安宏利基金，是按照尚志民的投資風(fēng)格，量身定做設(shè)計而出的一只基金產(chǎn)品?！拔沂冀K堅持價值投資的理念，投資風(fēng)格總體而言可以歸類為穩(wěn)健的類型。市場有很多誘惑，我們一直堅持以基本面為出發(fā)點來研究公司，堅持從產(chǎn)業(yè)的角度來看待公司，講究公司的估值水平，對于好的公司會堅持長期持有?！比A安宏利2007年翻番用了209天，翻兩番用了327天，（都創(chuàng)下業(yè)內(nèi)最短紀(jì)錄）；

76尚志民：我們有兩種選股的思路。一方面通過行業(yè)比較，尋找景氣度升高，相對估值有吸引力的行業(yè)及公司；另一方面從主題投資的角度去尋找投資標(biāo)的，這一點上會以更長遠(yuǎn)的眼光去挑選公司，尤其注意有估值彈性的品種。

77如果一個基金經(jīng)理對自己所投資的公司和行業(yè)十分了解，而且很有把握，那么即使短期內(nèi)存在一些業(yè)績波動，也不會對基金經(jīng)理的投資決策產(chǎn)生太大影響，就怕投資前功課沒做足，有點風(fēng)吹草動就盲目調(diào)整。做基金經(jīng)理不僅研究投資基礎(chǔ)扎實，工作勤奮努力，而且心理素質(zhì)要過硬，如買股要有信心，持股要有耐心，賣股要有決心。

78投資特點：以調(diào)倉賺利潤避風(fēng)險：A股市場素來熊長牛短，如果基金經(jīng)理不注重股票倉位的調(diào)整，長期下來將盈利無幾。而如果基金經(jīng)理能根據(jù)市場的變化及時調(diào)整倉位，比如低位加倉、高位減倉、牛市中持續(xù)保持高倉位，將能夠?qū)崿F(xiàn)利益最大、虧損較小的目標(biāo)。792008年，尚志民執(zhí)掌的基金安順成績不俗。有基民計算過，2007年10月16日，上證指數(shù)創(chuàng)出6124點的歷史新高，基金安順當(dāng)天的收盤價是2.300元，如果當(dāng)時買入持有（分紅不做再投資）到2009年2月9日，基金安順的收盤價為1.057元。而在2008年，基金安順累計每份分紅1.23元，二者合計為2.287元，這意味著在此期間基民其實并沒有太大的虧損。80“在2008年一季度降低倉位時壓力很大。經(jīng)過2007年的牛市后，市場的期望很高，基民的胃口也很大，在這個時候減倉會遭受不少質(zhì)疑?！鄙兄久裾f，“但我們依然堅持了自己的判斷”，畢竟當(dāng)時投資機會在減少，而風(fēng)險在加劇”；2008年四季度，基金安順在市場的一片哀鴻聲中迅速提高了倉位，成為自2008年四季度以來A股市場反彈行情中的最大受益者之一?！爱?dāng)時的確有很多股票都已經(jīng)變得‘廉價’。于是，我們開始大幅加倉?！?/p>

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當(dāng)記者問起尚志民對基民最普遍受用的建議時，他說：“對于基民們來說，我想有兩點非常重要：首先是要用長期的心態(tài)持有基金，要有長遠(yuǎn)的眼光和良好的心態(tài)，不要被短期的波動干擾，這也有利于提高生活質(zhì)量；其次是要選擇合適的基金公司和基金，每個人的投資偏好都不同，要選擇最適合自己的產(chǎn)品?！?2

三、王亞偉1971年9月11日出生，1989年以安徽省高考狀元身份考入清華大學(xué)電子系，其間對證券投資產(chǎn)生濃厚興趣，選修了清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院的企業(yè)管理雙學(xué)位?，F(xiàn)為華夏基金管理公司副總經(jīng)副總裁、投資決策委員會主席、華夏大盤精選基金和華夏策略混合基金經(jīng)理。83

1998年4月28日，華夏基金旗下第一只封閉式基金——基金興華成立。王亞偉最初時是基金興華基金經(jīng)理助理，之后任基金經(jīng)理。同期在財政部科研所研究生部學(xué)習(xí)，后獲經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位。從1998年4月28日到2002年1月8日(即王亞偉離任)，基金興華的凈值增長率是84.86%，對應(yīng)同期上證綜指漲幅是18.79%。2001年年末，華安、南方和華夏三家分別發(fā)行了開放式基金，從2001年12月起王亞偉開始擔(dān)任華夏成長的基金經(jīng)理。84

2005年12月王亞偉接手華夏大盤精選基金。2006年華夏大盤以154.49%的業(yè)績在118只基金中排名第12。對應(yīng)上證綜指漲幅達(dá)到了130%，而同期凈值增長超過這一數(shù)字的基金有19只。所有股票型基金的年平均收益率為109.83%。部分原因是，基金有持有股票倉位的限制，同時中行、工行等權(quán)重股對上證綜指的影響較大。85同業(yè)指出，華夏大盤精選，名為“大盤”，實際上配置了不少中小盤，2006年11月華夏大盤精選以通訊方式召開持有人大會審議《關(guān)于明確大盤股定義并相應(yīng)修改基金合同的議案》，把大盤股的定義從不低于新華富時中國A200指數(shù)的最低市值規(guī)模，修改為總市值不低于15億元。

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2007年，該基金氣勢如虹，更以226%的凈值增長率高居國內(nèi)各類型基金之首，比第二名高出35個百分點，其凈值增長率是同期上證綜指漲幅的2.33倍。一時間，華夏大盤成為萬眾矚目的?；?，王亞偉則獲得“中國最賺錢的基金經(jīng)理”的殊榮，一舉將基金金牛獎、明星獎、最佳表現(xiàn)獎、最高回報獎、最受歡迎獎盡數(shù)收入囊中。87真正確立王亞偉基金業(yè)地位的，則是2008年的大熊市。“熊市跌得比別人少，牛市漲得比別人快”，這一輝煌業(yè)績，讓許多基金經(jīng)理和基民，對王亞偉的崇拜之情油然而生。2008年華夏大盤在股市暴跌中成為基金抗跌亞軍。88“王亞偉”這個名字的號召力在市場中再次得到驗證，即便是熊市也不例外。新基華夏策略神秘發(fā)行創(chuàng)紀(jì)錄，一天賣10余億；該基金明確提出以成長股為投資標(biāo)的，并采用靈活的操作策略，這和王亞偉的投資理念和投資風(fēng)格極為相似，可以說，該只基金是為王亞偉量身打造的一只基金。89而在王亞偉的明星效應(yīng)下，華夏基金實現(xiàn)了全面開花。截至2008年底，華夏基金旗下共有19只公募證券投資基金，公募資產(chǎn)凈值總額達(dá)到1888.62億元，市場份額高達(dá)9.74%，位居全部61家基金公司第一位。旗下產(chǎn)品整體業(yè)績最優(yōu)，3年來穿越牛熊國內(nèi)表現(xiàn)最佳基金十占其四，權(quán)益和固定類各條產(chǎn)品線全面開花。2008年度第四次獲得金牛基金公司獎，更有8個產(chǎn)品摘得金牛單獎。90截至2009年12月31日，2009年基金漲幅榜前三名的華夏大盤精選、銀華核心價值優(yōu)選、新華優(yōu)選成長收益率都超過了110%。而王亞偉正是華夏大盤精選的基金經(jīng)理，值得一提的是華夏大盤精選是在2009年最后一天勝出，以不到0.1個百分點的優(yōu)勢小勝銀華核心價值優(yōu)選。為此王亞偉當(dāng)選2009年股票型基金的王者。

注：王亞偉2012年5月7日離職前述職務(wù)，后成立私募基金。91四、林彤彤林彤彤1971年出生，碩士學(xué)歷。曾任華安基金管理有限公司研究發(fā)展部高級研究員，基金安信、基金安久、基金安順、基金安瑞的基金經(jīng)理，投資部總監(jiān)助理兼基金安信基金經(jīng)理；現(xiàn)任匯豐晉信基金管理有限公司投資副總監(jiān)兼本基金經(jīng)理。92林彤彤注重“發(fā)掘成長”，并且持續(xù)實踐，始終如一；上個世紀(jì)的基金業(yè)看起來遠(yuǎn)不如銀行有前途，從穩(wěn)當(dāng)?shù)你y行轉(zhuǎn)職干投資，在當(dāng)時是需要一些眼光和勇氣的。不過，這一選擇也跟林彤彤其后的投資思路一脈相承，即對于成長的偏好，追求成長的空間。

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對于成長的定義，林彤彤這樣認(rèn)為：最理想的成長是凈利潤的高增長伴隨著高收入，更有利的是加上股本高擴(kuò)張，而且形成良性循環(huán)。林彤彤解釋說，并不是他不看好大盤藍(lán)籌股，而是基金要適合不同的風(fēng)格?！皩嶋H上每種風(fēng)格都可能賺錢，但基金經(jīng)理要堅持自己的風(fēng)格。最怕的就是風(fēng)格變來變?nèi)??！绷滞o自己的定位是成長型投資人，注重長線投資，以選股為主。

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他多年尋找成長股的成功案例有很多，經(jīng)典的有煙臺萬華、鹽湖鉀肥、海油工程等，他不僅重倉參與，而且一些股票一拿5、6年。公開數(shù)據(jù)顯示，2008年以來，他重倉的維柴動力和特變電工，獲取了巨大的超額收益。2009年下半年以來，又配置了低碳、TMT（數(shù)字新媒體，Technology，Media，Telecom）產(chǎn)業(yè)等高成長性股；林彤彤為他的基金持有人提供了每年平均19.25%的回報。

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林彤彤認(rèn)為2010年上市公司利潤會保持適度增長，市場更多的可能表現(xiàn)為指數(shù)窄幅波動、個股分化的特征，消費、低碳、TMT等將成為推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的新生力量，相應(yīng)地也會成為資金今后的重點配置對象。匯豐晉信旗下偏股票基金2009年整體業(yè)績?nèi)课挥谇?/2，2010年以來龍騰、動態(tài)策略、匯豐大盤等4只基金的排名更是穩(wěn)定在前1/4的上游水平。

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團(tuán)隊勝過個人。從2008年下半年起，林彤彤開始擔(dān)任匯豐晉信基金公司首席投資官，建設(shè)和管理一支有戰(zhàn)斗力的投研團(tuán)隊成為他的一項重要工作。雖然他本人更加注重成長性選股，但在投資總監(jiān)一職上，他并未要求投資團(tuán)隊必須形成統(tǒng)一的風(fēng)格?！拔蚁Ｍ麄€團(tuán)隊在大方向上是一致的，但在風(fēng)格方面可以多元化。我堅持自下而上的選股風(fēng)格是因為我擅長這樣的風(fēng)格，或許有的基金經(jīng)理就是善于進(jìn)行趨勢投資。

972010年4月30日匯豐晉信基金凈值序號基金名稱基金代碼最新單位凈值(元)累計單位凈值(元)1匯豐晉信20165400011.99042.09042匯豐晉信龍騰5400021.77102.23703匯豐晉信動態(tài)策略5400031.08331.20334匯豐晉信20265400041.21681.53685匯豐晉信平穩(wěn)增利5400051.00231.00236匯豐晉信大盤5400061.06171.12177匯豐晉信小盤5400070.98060.980698對于投研團(tuán)隊后備力量的培養(yǎng)，他主張更多依靠自身培養(yǎng)，從現(xiàn)有研究員當(dāng)中選擇基金經(jīng)理。公司目前的大盤基金、2016、動態(tài)策略等幾只基金的基金經(jīng)理均是匯豐晉信自主培養(yǎng)，從研究員、交易主管等崗位上轉(zhuǎn)任基金經(jīng)理的。

99“不是所有研究員都能擔(dān)任基金經(jīng)理，從我的經(jīng)驗來看，他們至少要符合4個條件，（1）要喜歡做投資；（2）要有一定時間行業(yè)研究的基礎(chǔ)；（3）要有良好的心理素質(zhì)和心態(tài)；（4）最后是要有獨立思考和判斷的能力，在投資的過程中形成適合自己的投資理念，并且能夠堅持這種理念?！绷滞硎?，“在我看來，可能后兩者更為重要?！?00五、趙丹陽

畢業(yè)于廈門大學(xué)自動化系，獲系統(tǒng)工程學(xué)士學(xué)位。1994年出國，從事投資和貿(mào)易，1996年進(jìn)入國內(nèi)證券業(yè)，從事風(fēng)險投資。后加盟國泰君安(香港)公司，負(fù)責(zé)管理客戶委托的資產(chǎn)，被稱為“私募教父”?！俺嘧又闹袊砷L投資基金”1012000年美國的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入頂峰，互聯(lián)網(wǎng)的泡沫破裂使美國進(jìn)入衰退期。格林斯潘為了挽救美國經(jīng)濟(jì)，01年9.11后又再次大幅降息，使03年美國利率降至45年最低點，在1%的位置停留了有一年半，造成了美國的房地產(chǎn)泡沫，埋下了次債風(fēng)波的種子。美國今天的實質(zhì)問題是，過去20年大量的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移至中國、印度，互聯(lián)網(wǎng)和通訊泡沫過后，美國的創(chuàng)新又未跟上來，暫時沒有形成大的新興產(chǎn)業(yè)，而房地產(chǎn)和金融只能在低利率下暫時繁榮，不能作為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)長久支撐整個國家。

1022005年后，人民幣升值的預(yù)期逐漸變成了全球共識，有日本的歷史為鑒，加上美元的低利率和貶值壓力，驅(qū)使全球資本都想進(jìn)入中國，分享中國成長。伴隨著出口的快速增長，更多的表現(xiàn)是外匯儲備的暴漲。這么多貨幣進(jìn)入中國后，主要的宣泄口就是房地產(chǎn)和股市，一個完美的泡沫形態(tài)在中國形成。

103趙丹陽以投資理念嚴(yán)格追隨巴菲特而著稱。此輪牛市之前，趙丹陽在熊市中的投資業(yè)績驕人，但在牛市期間，卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大市，2008年年初，趙丹陽更是以市盈率過高、其團(tuán)隊已經(jīng)找不到有安全投資價值的A股為由，把赤子之心作為顧問的所有信托清盤，此舉轟動一時，也招來許多譏諷。

104私募基金由于向特定對象發(fā)行，時間靈活，涉及環(huán)節(jié)少，我國的私募基金規(guī)模一般較小，大部分都在10億元甚至5億元以下。這樣的規(guī)模對于基金的運作就顯得十分靈活，在股指單邊上揚的過程中，可以充分分享牛市的成果，而一旦隨著系統(tǒng)性牛市的結(jié)束，市場進(jìn)入震蕩格局時，則又可以針對行情變化，及時快速地進(jìn)行倉位的調(diào)整或者波段化操作，從而避免業(yè)績的大起大落；在判斷市場將較長時間大幅度回調(diào)的極端情況下，甚至可以果斷主動清倉退資。

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業(yè)界稱為“私募基金第一人”的趙丹陽，2008年初，投資者和媒體照例討論是“持股（包括持有公募基金）”還是“持幣”過年，而趙丹陽果斷宣布對深圳市赤子之心資產(chǎn)管理有限公司旗下5個產(chǎn)品進(jìn)行清盤、外出旅游至少數(shù)月，既調(diào)整了投資節(jié)奏，又保護(hù)了基金投資人免受大盤暴跌之苦；而公募基金遇到大盤暴跌時往往或多或少的會有“護(hù)盤”任務(wù)，倉位不能太輕，更不能清倉離場，雖然盡到了更多的社會責(zé)任，但有時卻會在一定程度上損傷基金投資者的利益。

1062008年中國發(fā)生了太多的事情，終于過去了，2009年將會是充滿希望的一年。在此，赤子之心向全體投資者祝福：新年快樂！身體健康！萬事如意！2008年赤子之心香港基金投資回報率為-18.84%，同期恒生指數(shù)下跌48.3%，國企指數(shù)下跌51%。從絕對回報看，我們深表歉意。

107第三節(jié)基金績效評價

一、基金績效衡量的目的與意義基金績效衡量是對基金經(jīng)理投資能力的衡量，其目的在于將具有超凡投資能力的優(yōu)秀基金經(jīng)理鑒別出來。但為了對基金經(jīng)理的投資能力作出正確的衡量，基金績效衡量必須對投資能力以外的因素加以控制或進(jìn)行可比性處理。

108二、基金績效衡量的困難性與需要考慮的因素

（一）基金績效衡量的困難性1、基金的投資表現(xiàn)實際上反映了投資技巧與投資運氣的綜合影響。2、對績效表現(xiàn)好壞的衡量涉及到比較基準(zhǔn)的選擇問題。3、投資目標(biāo)、投資限制、操作策略、資產(chǎn)配置、風(fēng)險水平上的不同往往使基金之間的績效不可比。4、績效衡量的一個隱含假設(shè)是基金本身的情況是穩(wěn)定的，但實際上基金經(jīng)理常會根據(jù)實際情況對自己的操作策略、風(fēng)險水平做出調(diào)整，5、衡量角度的不同、績效表現(xiàn)的多面性以及基金投資是投資者財富的一部分還是全部等，也都會使績效衡量問題變得復(fù)雜化。109（二）基金績效衡量需要考慮的因素1、基金的投資目標(biāo)基金的投資目標(biāo)不同，其投資范圍、操作策略及其所受的投資約束也就不同。2、基金的風(fēng)險水平需要在風(fēng)險調(diào)整的基礎(chǔ)上對基金的績效加以衡量。3、比較基準(zhǔn)在基金的相對比較上，必須注意比較基準(zhǔn)的合理選擇。4、時期選擇計算的開始時間和所選擇的計算時期不同，衡量結(jié)果也就不同。5、基金組合的穩(wěn)定性110（三）基金績效衡量的七種不同視角

1、內(nèi)部衡量與外部衡量2、實務(wù)衡量與理論衡量3、短期衡量與長期衡量4、事前衡量與事后衡量5、微觀衡量與宏觀衡量6、絕對衡量與相對衡量7、基金衡量與公司衡量111二、基金凈值收益率的計算（一）簡單(凈值)收益率計算

（不考慮分紅再投資時間價值的影響）（下式嚴(yán)格來表述還應(yīng)在后面有×100%）112假設(shè)某基金在2009年12月3日的份額凈值為1.4848元/單位，2010年6月1日的份額凈值為1.7886元/單位，期間基金曾經(jīng)在2010年2月29日每10份派息2.75元，那么這一階段該基金的簡單收益率則為：R=（1.7886+0.2750-1.4848）/1.4848×100%=38.98%

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（二）年(度)化收益率

有時需要將階段收益率換算成年收益率，這就涉及到年度化收益率的計算，年化收益率有簡單年化收益率與精確年化收益率之分。

簡單年化收益率：例如教材上已知各季度收益率，相加可得年化收益率；又如有時一月份收益率1%，可折算成年化收益率12%；一季度收益率4%，則可折合成年化收益率16%等。

精確年化收益率：如果是事后計算，而且年內(nèi)基金份額經(jīng)常變動的話，可以考慮用各個短期收益率加100%變成環(huán)比發(fā)展速度，連乘得出定基發(fā)展速度，減去100%得出定基增長速度。

114三、基金績效的收益率衡量（一）分組比較法分組比較就根據(jù)資產(chǎn)配置的不同、風(fēng)格的不同、投資區(qū)域的不同等，將具有可比性的相似基金放在一起進(jìn)行業(yè)績的相對比較，其結(jié)果常以排序、百分位、星號等形式給出；分組比較法是目前最普遍、最直觀、最受媒體歡迎的績效評價方法。115

（二）基準(zhǔn)比較法

基準(zhǔn)比較法是通過給被評價的基金定義一個適當(dāng)?shù)幕鶞?zhǔn)組合，比較基金收益率與基準(zhǔn)組合收益率的差異來對基金表現(xiàn)加以衡量的一種方法。基準(zhǔn)組合是可投資的、未經(jīng)管理的、與基金具有相同風(fēng)格的組合。

例如有的股票型基金的比較基準(zhǔn)為：股票市場漲跌幅×80%+債券漲跌幅×20%116四、風(fēng)險調(diào)整績效衡量方法

（一）對基金收益率進(jìn)行風(fēng)險調(diào)整的必要性風(fēng)險調(diào)整衡量指標(biāo)的基本思路就是通過對收益加以風(fēng)險調(diào)整，得到一個可以同時對收益與風(fēng)險加以考慮的綜合指標(biāo)，以期能夠排除風(fēng)險因素對績效評價的不利影響。117

（二）三大經(jīng)典風(fēng)險調(diào)整收益衡量方法

1、特雷諾指數(shù)第一個風(fēng)險調(diào)整衡量方法是由特雷諾(Treynor,1965年)提出，因此也就被人稱為“特雷諾指數(shù)”。特雷諾指數(shù)給出了基金份額系統(tǒng)風(fēng)險的超額收益率。118

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在收益率與系統(tǒng)風(fēng)險所構(gòu)成的坐標(biāo)系中，特雷諾指數(shù)實際上是無風(fēng)險收益與基金組合連線的斜率。

一般來說，特雷諾指數(shù)越大，基金的績效表現(xiàn)越好。特雷諾指數(shù)用的是系統(tǒng)風(fēng)險而不是全部風(fēng)險。120121例：假設(shè)基金A、基金C的季度平均收益率分別為2.50%、2.00%，系統(tǒng)風(fēng)險分別為1.20、0.80，市場組合的季平均收益率為2.20%，季平均無風(fēng)險收益率為0.65%，則：基金A的特雷諾指數(shù)=（2.5%-0.65%）/1.2=1.54、基金C的特雷諾指數(shù)=（2.0%-0.65%）/0.8=1.69，因此基金C的表現(xiàn)好于基金A。1222、夏普指數(shù)

夏普指數(shù)以標(biāo)準(zhǔn)差作為基金風(fēng)險的度量，給出了基金份額標(biāo)準(zhǔn)差的超額收益率。123

在收益率――標(biāo)準(zhǔn)差構(gòu)成的坐標(biāo)系中，夏普指標(biāo)就是基金組合與無風(fēng)險收益率連線的斜率。一般來說，夏普指數(shù)越大，額外收益率越高。

1243、詹森指數(shù)詹森認(rèn)為將管理組合的實際收益率與具有相同風(fēng)險水平的消極投資組合的期望收益率進(jìn)行比較，二者之差可以作為績效優(yōu)劣的一種衡量標(biāo)準(zhǔn)。從幾何上看，詹森指數(shù)表現(xiàn)為基金組合的實際收益率與SML直線上具有相同風(fēng)險水平組合的期望收益率之間的偏離。125126（三）三種風(fēng)險調(diào)整衡量方法的區(qū)別與聯(lián)系1、特雷諾、夏普和詹森測度都是基于資本資產(chǎn)定價模型提出。2、特雷諾測度用系統(tǒng)性風(fēng)險基金表示投資組合的風(fēng)險，夏普測度用總風(fēng)險表示投資組合的風(fēng)險。3、特雷諾測度和夏普測度衡量的是單位風(fēng)險的補償，詹森測度衡量的是基金的投資組合是否有戰(zhàn)勝市場的能力。127

該測度的基本思想如下：我們可以將基金投資組合與一定比例的無風(fēng)險證券組合起來，使新組合的風(fēng)險（方差）等于市場組合的風(fēng)險（方差），然后求出新組合的收益率，再求出該收益率與市場組合收益率的差額；這個差額可以從“如果風(fēng)險與市場組合相同情況下，收益率比市場組合高或低多少”的角度，反映某個投資組合績效的高低。（四）基金投資組合的測度128例題：某基金管理公司旗下有兩只開放式基金，中小企業(yè)成長型的A基金和平衡型的B基金；已知市場組合收益率為10%，無風(fēng)險收益率為4%，A、B基金投資組合的收益率分別為18%和15%，A、B基金的方差分別為市場收益方差的2倍和1.25倍，試分別求A、B基金的M平方測度。

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解：（1）A基金：將投資組合中的50%置換為無風(fēng)險證券，則調(diào)整后的風(fēng)險相同情況下的期望收益率=18%×0.5+4%×0.5=11%

即該投資組合的績效好于市場組合的績效。130（2）B基金：將投資組合中的20%置換為無風(fēng)險證券則調(diào)整后的風(fēng)險相同情況下的期望收益率=15%×0.8+4%×0.2=12.8%B基金的投資組合績效超過市場組合，且好于A基金的投資組合績效。131

五、投資者如何選擇基金（簡述）一、外部結(jié)構(gòu)指標(biāo)1、基金經(jīng)理人的背景2、基金的規(guī)模3、基金的費用二、內(nèi)部結(jié)構(gòu)指標(biāo)如基金的股票結(jié)構(gòu)等。132

具備一定選時能力的投資者，可以依據(jù)基本分析和技術(shù)分析，選擇優(yōu)秀的基金和適當(dāng)?shù)馁I賣（或申購贖回）基金時機；開放式基金的定投的特點和意義一般是指投資者與銀行簽署協(xié)議，確定每月投資額、確定每月扣款期、確定所投資基金；通過這種定額、定時、定基金的投資，可以平均成本、分散風(fēng)險，比較適合進(jìn)行長期投資。封閉式基金具有交易費用低、交易效率高的優(yōu)點；封閉式基金的折價率是雙刃劍；封閉式基金也應(yīng)關(guān)注。133附：目前我國基金和其他投資者在二級市場買入股票的傭金小于或等于3‰；賣出股票時按照1‰的稅率征收印花稅；上市公司分紅要收稅10%;而基金向個人投資者分配紅利時，個人所得稅目前為0134

第三節(jié)基金創(chuàng)新探討創(chuàng)新，是金融工程的靈魂，有利于我國證券投資基金的穩(wěn)健發(fā)展，有利于資本市場的完善，有利于各類基金投資者防范風(fēng)險和提高收益。135一、我國股市的發(fā)展變化需要“新股投資基金”（一）申購新股，曾有不需要基金也能獲利的“黃金時代”“申購新股，上市即賣”的投資方式，十多年以來先是使得積極申購新股的投資者獲得較豐厚的回報、后來使得推出“代客申購新股”創(chuàng)新型理財產(chǎn)品的光大銀行既吸引服務(wù)了客戶又增加了自身收入、再后來使得投資者期望收益不高的債券基金在申購新股收益的幫助下收益率輕松達(dá)標(biāo)；136歷年的申購新股年化收益率，各相關(guān)論著分歧較大；筆者認(rèn)為，1996年時約在50%、1997年約在40%、此后逐步下降到6%左右；2006年和2007年回升到10%～14%，2008年隨著股市的大幅回落又下降到10%之下。137（二）2009年下半年以來新股市場風(fēng)云變幻2009年6月～12月，新股首發(fā)平均市盈率從32.9倍上升到65.5倍，第四批創(chuàng)業(yè)板個股平均發(fā)行市