第八章 資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)

第八章資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)8.1資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)概述8.2證券投資基金8.3私募基金本章提要本章介紹了投資銀行的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。首先介紹了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的基本概念、類別和發(fā)展特點(diǎn)，然后由證券投資基金和私募基金兩個(gè)部分分別介紹資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，私募基金中又細(xì)分為私募股權(quán)基金和對沖基金兩部分。重點(diǎn)與難點(diǎn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的基本概念資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的類別資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展特點(diǎn)證券投資基金的基本概念證券投資基金的投資管理過程私募基金的概念私募股權(quán)基金的概念、類別和運(yùn)作模式對沖基金的概念、特點(diǎn)和種類我國的陽光私募證券投資基金8.1資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)概述本節(jié)內(nèi)容8.1.1資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的概念8.1.2資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的類別8.1.3資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)8.1.1資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的概念定義資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是指資產(chǎn)所有人將其資產(chǎn)交由專業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，以期獲得更為安全的投資回報(bào)以及更高的資產(chǎn)收益。專業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)則按照資產(chǎn)管理的業(yè)績收取相應(yīng)的報(bào)酬。特點(diǎn)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)與客戶之間是委托關(guān)系。投資銀行在資產(chǎn)管理過程中，獲取的是傭金收入，即資產(chǎn)管理費(fèi)，而不是投資收益，雖然傭金收入會(huì)根據(jù)投資業(yè)績而有獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制。投資銀行與客戶之間通過資產(chǎn)管理協(xié)議而發(fā)生關(guān)系。8.1.2資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的類別根據(jù)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的主體劃分證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)基金管理公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)信托投資公司的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)根據(jù)資產(chǎn)管理服務(wù)方式劃分定向資產(chǎn)管理集合資產(chǎn)管理專項(xiàng)資產(chǎn)管理根據(jù)業(yè)務(wù)經(jīng)營方式劃分基金管理方式非基金管理方式8.1.3發(fā)展特點(diǎn)國外資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)從上世紀(jì)八十年代開始，成熟市場中資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，資產(chǎn)規(guī)模取得了長足的發(fā)展。以美國為例，根據(jù)美國2009年6月底的數(shù)據(jù)，銀行業(yè)仍然是最大的金融機(jī)構(gòu)，共同基金的總資產(chǎn)為9.7萬億美元，占金融總資產(chǎn)的15.7%，而1952年時(shí)，共同基金剛剛起步，只占1.6%，幾乎可以忽略不計(jì)，基金規(guī)模取得了長足的發(fā)展。在成熟市場中，按參與者在整個(gè)產(chǎn)業(yè)中所承擔(dān)的角色和功能不同，我們可以把它們大體分成為資產(chǎn)管理人（Assetmanager）產(chǎn)品設(shè)計(jì)者（ProductArchitect）產(chǎn)品銷售者（Distributor）市場看護(hù)者（Gatekeeper）投資產(chǎn)品的購買者（InvestmentBuyer）資產(chǎn)所有者（AssetOwner）它們形成了如圖所示的產(chǎn)業(yè)鏈或價(jià)值鏈。如圖8-2圖8-2資產(chǎn)管理行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈國外資產(chǎn)管理人在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)內(nèi)部管理和運(yùn)作上的顯著特征注重?cái)?shù)量模型的應(yīng)用典型的如長期資本管理公司，利用復(fù)雜的模型技術(shù)，對各國債券、各種不同期限的債券進(jìn)行收斂交易類型的套利。有效的組織機(jī)制成熟市場的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在組織結(jié)構(gòu)方面一般會(huì)采用矩陣型結(jié)構(gòu)。在資產(chǎn)管理人機(jī)構(gòu)，可以分為資產(chǎn)類別配置人員、基金經(jīng)理、分析師和客戶經(jīng)理四類。其中，資產(chǎn)類別配置人員被認(rèn)為是整個(gè)投資過程中的最重要的角色強(qiáng)調(diào)審慎操作的原則8.1.3發(fā)展特點(diǎn)我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)目前，我國提供資產(chǎn)管理服務(wù)或類似于資產(chǎn)管理服務(wù)的機(jī)構(gòu)主要有證券公司、信托公司、投資基金、保險(xiǎn)公司、社?；稹B(yǎng)老基金、企業(yè)年金和私募基金等。近年來，商業(yè)銀行也通過提供理財(cái)產(chǎn)品而進(jìn)入資產(chǎn)管理市場。對從事資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行、證券公司、證券基金、保險(xiǎn)公司、信托公司分別進(jìn)行介紹。

我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)

商業(yè)銀行2004年，銀監(jiān)會(huì)正式批準(zhǔn)商業(yè)銀行開展人民幣理財(cái)業(yè)務(wù)。2005年以來銀行理財(cái)產(chǎn)品市場發(fā)展速度非常驚人。中國社會(huì)科學(xué)院金融研究所理財(cái)產(chǎn)品中心的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2009年銀行理財(cái)市場全年發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量為6,024款，初步統(tǒng)計(jì)募集資金規(guī)?？赡茉?萬億元人民幣以上。與此同時(shí)，各家銀行都通過私人銀行服務(wù)開展高端理財(cái)業(yè)務(wù)。

我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)

證券公司證券公司在獨(dú)占傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，近年來又相繼開展了集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、企業(yè)股權(quán)直投市試點(diǎn)業(yè)務(wù)等。據(jù)統(tǒng)計(jì)，創(chuàng)新類證券公司從2005年開展集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，到2008年10月31日，29家創(chuàng)新試點(diǎn)證券公司已有24家證券公司發(fā)行45只集合資產(chǎn)管理產(chǎn)品。截至2009年9月，29家券商正在運(yùn)作69只券商集合理財(cái)產(chǎn)品，總規(guī)模約907億元。規(guī)模增長迅猛。下面以國泰君安證券公司為例，簡要說明其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

案例國泰君安證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)

公司簡介國泰君安公司自1993年起開展客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，是國內(nèi)最早開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的券商。目前，針對客戶在投資風(fēng)險(xiǎn)、收益、流動(dòng)性等方面的不同需求提供各類量身定制的理財(cái)產(chǎn)品，形成了一條包括股票、基金、債券、貨幣類產(chǎn)品、數(shù)量化投資產(chǎn)品等七個(gè)系列的完整產(chǎn)品線。國泰君安公司的投資管理客戶包括大型國企、事業(yè)單位、社團(tuán)基金、財(cái)務(wù)公司、中小型企業(yè)以及富裕的個(gè)人客戶；業(yè)務(wù)合作伙伴包括銀行、保險(xiǎn)、信托等金融企業(yè)。

案例國泰君安證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)

資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)現(xiàn)有投資、研究、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、市場開發(fā)、風(fēng)險(xiǎn)控制等業(yè)務(wù)人員50余人。主動(dòng)型投資管理團(tuán)隊(duì)投資經(jīng)理均具有豐富的實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)和深厚的理論功底，從事投資管理業(yè)務(wù)平均年限8年以上。公司開展集合資產(chǎn)管理和定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。其中，2008年，“君得益”在券商所有權(quán)益類集合理財(cái)產(chǎn)品中業(yè)績名列第一；定向資產(chǎn)管理產(chǎn)品“套利通”在全球金融危機(jī)的背景下憑借其獨(dú)特的贏利模式，獲得了可觀的正收益。下圖8-3為國泰君安資產(chǎn)管理產(chǎn)品線

案例國泰君安證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)

圖8-3國泰君安資產(chǎn)管理產(chǎn)品線

引自國泰君安公司網(wǎng)站

我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)

證券基金基金在理財(cái)業(yè)務(wù)上起步較早，專業(yè)性強(qiáng)，目前已經(jīng)形成了較大的業(yè)務(wù)規(guī)模。關(guān)于基金管理公司開展特定多個(gè)客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》明確規(guī)定，基金管理公司從事多客戶特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，繼“一對一”專戶理財(cái)后，基金公司可以進(jìn)行“一對多”專戶理財(cái)業(yè)務(wù)。

我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)

保險(xiǎn)公司2010年1至6月份投資型壽險(xiǎn)產(chǎn)品的比重已占壽險(xiǎn)保費(fèi)收入的79％。投資型壽險(xiǎn)主要是指兼具保險(xiǎn)保障功能與投資理財(cái)功能、保險(xiǎn)金給付水平與投資收益掛鉤的壽險(xiǎn)產(chǎn)品，在美國稱之為變額壽險(xiǎn)。投資型壽險(xiǎn)主要有兩類，一類是投資連結(jié)保險(xiǎn)，另一類是萬能保險(xiǎn)。

我國資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的特點(diǎn)

信托公司2007年1月23日中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)以2007年第2號主席令頒布了《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》，自2007年3月1日起施行。由此，我國的信托公司發(fā)展迅速。2009年信托公司管理信托資產(chǎn)總額超過19000億元，其中單一資金信托比重穩(wěn)定在70％以上，集合資金信托與管理財(cái)產(chǎn)信托比重分別約占15％和10％左右。8.2證券投資基金本節(jié)內(nèi)容8.2.1證券投資基金的概念8.2.2證券投資基金的種類8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人8.2.4基金要約文件8.2.5證券投資基金的投資管理過程8.2.1證券投資基金的概念發(fā)展歷史證券投資基金起源于英國。現(xiàn)在，美國的投資基金業(yè)擁有世界上最大的資產(chǎn)量和最完備的管理系統(tǒng)，美國號稱“基金王國”。在我國，1992年開始，國內(nèi)的基金紛紛在沈陽、大連、海南、武漢、北京和深圳等地出現(xiàn)。2003年10月28日由全國人大常委會(huì)通過的《證券投資基金法》的頒布與實(shí)施，標(biāo)志著我國基金業(yè)進(jìn)入了一個(gè)嶄新的發(fā)展階段。盼望了多年的修訂后的《證券投資基金法》已于2012年12月28日修訂通過，自2013年6月1日起施行。新基金法的亮點(diǎn)之一在私募證券投資基金獲合法地位，今后，私募、券商、保險(xiǎn)等各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)都將在公募基金行業(yè)同臺(tái)競技。至2014年10月30日，我國共有基金管理公司96家，正式運(yùn)作的證券投資基金共有2617只，其中股票型基金701只，貨幣型基金300只。8.2.2證券投資基金的種類根據(jù)基金份額是否可以會(huì)增加或者減少開放式基金和封閉式基金根據(jù)基金的組織形式和法律地位不同公司型基金和契約型基金根據(jù)投資對象的分類股票基金、債券基金、指數(shù)基金、可轉(zhuǎn)債基金等根據(jù)投資風(fēng)格的分類積極型和消極型成長型、價(jià)值型和平衡型、大盤型、中盤型和小盤型根據(jù)資本來源和投資區(qū)域的分類國內(nèi)基金、國際基金、全球基金、離岸基金

開放式基金與封閉式基金的比較

基金份額方面開放式基金可以隨時(shí)向基金管理人或者代理機(jī)構(gòu)申購或者贖回，基金份額是變化的；封閉式基金的交易是在投資者之間轉(zhuǎn)讓，這種轉(zhuǎn)讓不會(huì)引起基金份額的變化。交易價(jià)格方面開放式基金交易價(jià)格以單位基金的資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ)計(jì)算；封閉式基金的價(jià)格則受市場供求關(guān)系的影響。流動(dòng)性方面開放式基金則會(huì)面對贖回壓力，因而必須保留部分現(xiàn)金以應(yīng)對可能的贖回，同時(shí)必須保持必要的流動(dòng)性；封閉式基金無贖回壓力，可進(jìn)行長期的、流動(dòng)性較差投資。

公司型基金與契約型基金的比較

法律依據(jù)不同信托法是契約型基金設(shè)立的依據(jù)公司型基金是依照公司法組建的法人資格不同契約型基金不具有法人資格公司型基金本身就是具有法人資格的股份有限公司投資者的地位不同：契約型基金的投資者對基金如何運(yùn)用所做的重要投資決策通常不具有發(fā)言權(quán)公司型基金的投資者作為公司的股東有權(quán)對公司的重大決契約型基金策進(jìn)行審批、發(fā)表自己的意見

公司型基金與契約型基金的比較

融資渠道不同公司型基金由于具有法人資格，可以向銀行借款契約型基金因不具有法人資格，一般不向銀行借款經(jīng)營財(cái)產(chǎn)的依據(jù)不同契約型基金憑借基金契約經(jīng)營基金財(cái)產(chǎn)公司型基金依據(jù)公司章程來經(jīng)營經(jīng)營期限不同公司型基金除非依據(jù)公司法到了破產(chǎn)、清算階段，否則公司一般都具有永久性契約型基金則依據(jù)基金契約建立、運(yùn)作，契約期滿，基金運(yùn)營也就終止

QFII和QDII

QFII的全稱是QualifiedForeignInstitutionalInvestors，即合格的境外機(jī)構(gòu)投資者。QFII制度是在資本市場尚未開放時(shí)的一種過渡性制度安排。QFII允許把一定額度的外匯資金匯入并兌換為當(dāng)?shù)刎泿?，通過專門賬戶投資當(dāng)?shù)刈C券市場，實(shí)際上就是對外資有限度地開放本國的證券市場。QDII的全稱是QualifiedDomesticInstitutionalInvestors，即合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者。QDII是指在人民幣資本項(xiàng)下不可兌換、資本市場未開放條件下，有控制地允許境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資境外資本市場的股票、債券等有價(jià)證券投資業(yè)務(wù)的一項(xiàng)制度安排。FOF基金起源及發(fā)展因素何謂FOF（FundofFunds）投資載體滿足投資者需求與普通基金的區(qū)別資產(chǎn)類別、策略多樣化靈活性更高

25FOF基金起源及發(fā)展因素起源于20世紀(jì)70年代，最初形式是投資于一系列私募股權(quán)基金的基金組合

；共同基金FOF產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代，1985年3月，美國市場第一只真正意義上的FOF由先鋒基金率先推出。該基金70%的資產(chǎn)投資于股票，30%投資于債券，且均投資于公司旗下基金。年化增長達(dá)到近80%。

2012年底，美國市場共1,022只FOF基金，規(guī)模為9,062.6億美元

，占美國共同基金7.75%（不含貨幣市場基金）

26FOF基金起源及發(fā)展因推動(dòng)FOF發(fā)展的因素美國基金業(yè)的發(fā)展養(yǎng)老金制度深入改革基金公司內(nèi)部整合需求

27美國基金業(yè)發(fā)展20世紀(jì)90年代美國經(jīng)濟(jì)繁榮帶動(dòng)股市進(jìn)入牛市階段，投資者對金融產(chǎn)品投資需求增加?；饦I(yè)迅猛發(fā)展（1990-2000）持有基金家庭數(shù)量大增（2,340萬-5,060萬戶）基金數(shù)量快速增加（1087–3336只）

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基金公司內(nèi)部整合需求

90年代，基金產(chǎn)品線日益完善，基金公司旗下產(chǎn)品風(fēng)格多樣，存在內(nèi)部整合的需求，出現(xiàn)由公司旗下基金弓箭的FOF，以促進(jìn)公司的銷售業(yè)績。投資于其他公司旗下的FOF逐步推出。1996年全國證券市場改善法案(NationalSecuritiesMarketsImprovementActof1996)推動(dòng)基金公司大量發(fā)行FOF。29FOF發(fā)展趨勢發(fā)行機(jī)構(gòu)管理模式投資標(biāo)的30FOF市場發(fā)展趨勢之：從發(fā)行機(jī)構(gòu)看市場趨勢1985-1986年先鋒基金推出第一支真正意義上的FOF70%股票，30%債券，均投資于公司旗下基金資產(chǎn)規(guī)模從1.12億美元增長至4.54億美元，帶動(dòng)先鋒公司其他基金銷售1986年末，先鋒光公司旗下基金規(guī)模增長44.23%1985-1999年1999年底37家發(fā)行機(jī)構(gòu)共發(fā)行FOF124只，資產(chǎn)管理規(guī)模為433億美元行業(yè)集中度較高：FOF前三大公司分別為先鋒(39.28%)、普信(13.08%)、富達(dá)(12.8%)311999年各公司FOF資產(chǎn)規(guī)模占比1999年FOF總規(guī)模居前10的基金管理公司

單位：億美元

321999-2012年2012年底150家發(fā)行機(jī)構(gòu)共發(fā)行FOF1,022只，資產(chǎn)規(guī)模為9,062.6億美元隨著新機(jī)構(gòu)的加入，行業(yè)集中度降低：前十大公司的規(guī)模占比為75.3%，比1999年下降了14.17%新公司加入一方面豐富FOF產(chǎn)品，另一方面使各公司面臨更多壓力。根據(jù)晨星的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截止到2014年10月底，全球股票型FOF有882只，占到所有FOF的10%左右，這些FOF的主要戰(zhàn)略之一就是全球資產(chǎn)配置戰(zhàn)略。332000-2012FOF規(guī)模、數(shù)量、發(fā)行1999年與2012年前10大FOF資產(chǎn)規(guī)?？侳OF公司的數(shù)量

和對比FOF總規(guī)模342012年各公司FOF資產(chǎn)規(guī)模占比2012年FOF總規(guī)模居前10的基金管理公司

單位：億美元

35從管理模式看市場趨勢趨勢：從內(nèi)部管理向聘請第三方投資顧問延伸原因：更專業(yè)的FOF投資管理、產(chǎn)品篩選、組合構(gòu)建、監(jiān)控以及盡職調(diào)查流程，更全面掌握市場上各類型積極特征基金公司希望借助外力降低基金研究成本，提高資產(chǎn)管理規(guī)模

362012年使用第三方投資顧問FOF數(shù)量占比2012年使用二級投資顧問

37主要的投資顧問公司38投顧名稱投顧名稱MorningstarInc(MorningstarAssociates,IbbotsonAssociates)StrategicAdvisers,Inc.DirectedServicesLLCLeggMasonGlobalAssetAllocation,LLCGranthan,Mayo,VanOtterloo&Co.,LLCWellingtonManagementCompany,LLPCapitalResearchandManagementCompanyQSInvestorsLLCAllianzGlobalInvestorsU.S.LLCTeachersAdvisors,IncINGInvestmentWesternAssetManagement從持倉看市場趨勢FOF規(guī)模前十的公司多投資于旗下基金；小公司多持有其他公司基金。原因：大公司本身就具有完整的共同基金產(chǎn)品線，覆蓋不同區(qū)域、投資類別和投資策略。規(guī)模較小的公司受制于缺乏完善的產(chǎn)品線。392012年各類別FOF基金數(shù)量

單位：只數(shù)據(jù)來源：Morningstar晨星（中國）401990-2012各配置型FOF資產(chǎn)規(guī)模1990-2012配置型各類別在配置型FOF中占比

單位：億美元

41十大資產(chǎn)凈流入類型生命周期基金和退休型基金成主要的資產(chǎn)流入對象42MOM與FOF之比較MOM（managerofmanagers）管理人的管理人基金，是指一個(gè)基金的基金經(jīng)理不直接管理基金投資，而是將基金資產(chǎn)委托給其他的一些基金經(jīng)理來進(jìn)行管理，直接授予這些基金經(jīng)理投資決策的權(quán)限。MOM基金經(jīng)理僅負(fù)責(zé)挑選優(yōu)秀的受委托基金經(jīng)理和跟蹤監(jiān)督這些受委托基金經(jīng)理的表現(xiàn)，并在需要的時(shí)候進(jìn)行更換。MOM基金與受委托基金經(jīng)理簽訂相應(yīng)的委托合同來實(shí)現(xiàn)這種委托代理關(guān)系。對于普通投資者，由于全球許多知名基金經(jīng)理只做機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)而不做散戶業(yè)務(wù)，只有通過投資這類基金，散戶才可以享受到一般情況下接觸不到的明星基金經(jīng)理提供的服務(wù)。同時(shí)，MOM可以享受到明星基金經(jīng)理提供給機(jī)構(gòu)投資者的較低費(fèi)率，但目前全球MOM遠(yuǎn)沒有FOF那樣普及，由于其對發(fā)行人的資質(zhì)要求較高，目前只有一些實(shí)力雄厚的投資公司發(fā)行了該類產(chǎn)品。43MOM、TOT、FOF之比較MOM類似于TOT（TrustofTrust）和FOF（FundofFunds），都是多元投資管理人（Multi-Manager）的投資管理模式，那又有什么區(qū)別呢？FOF是母基金以一組優(yōu)選子基金組合為投資對象的新型基金；TOT是FOF在國內(nèi)資本市場上的同類產(chǎn)品，母信托以一組優(yōu)選子信托組合為投資對象的組合產(chǎn)品；而MOM模式下的組合經(jīng)理優(yōu)選并動(dòng)態(tài)管理各資產(chǎn)類別、各風(fēng)格下最優(yōu)秀的下層投資管理人，將他們的投資能力結(jié)合起來，共同管理MOM產(chǎn)品。平安羅素解釋：“MOM與FOF、TOT均由一個(gè)以上投資管理人共同操作，因此投資人常容易混淆。主要差別有四點(diǎn)，分別是產(chǎn)品模式的不同、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不同、托管形式不同和管理方法不同?！本唧w而言，MOM模式下，下層投資管理人所提供的投資建議是針對MOM產(chǎn)品整體層面的需求量身定制而成，可實(shí)現(xiàn)主動(dòng)管理。FOF或TOT則是參與已經(jīng)存在的產(chǎn)品，只能進(jìn)行被動(dòng)管理，因此，MOM模式具有更強(qiáng)的控制力，可實(shí)施定制化管理。而在收費(fèi)方面，MOM模式實(shí)現(xiàn)單層收費(fèi)，F(xiàn)OF、TOT需雙層收費(fèi)。MOM模式實(shí)現(xiàn)單一托管，F(xiàn)OF、TOT需雙層托管；MOM模式實(shí)施專精的、系統(tǒng)化的投資管理方法，相較而言，國內(nèi)FOF或TOT尚未形成系統(tǒng)性的研究體系及篩選流程。平安羅素籌備一年多后在國內(nèi)推出的首款MOM基金于2012年8月6日成立。這也是國內(nèi)第一款MOM產(chǎn)品，首次募集規(guī)模僅1.125億元。44MOM與FOF異同458.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金持有人基金管理人基金托管人基金代理人8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金持有人——基金投資人以及基金受益人基金份額持有人是指持有基金單位或基金股份的自然人和法人。基金持有人的基本權(quán)利包括對基金收益的享有權(quán)、對基金單位的轉(zhuǎn)讓權(quán)和在一定程度上對基金經(jīng)營的表決權(quán)。基金持有人同時(shí)也必須履行相應(yīng)的義務(wù)。back8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金管理人基金管理人，是指運(yùn)用專門投資知識(shí)和專業(yè)投資技術(shù)，依據(jù)有關(guān)法規(guī)的規(guī)定，運(yùn)用所募集或管理的基金，對各種有價(jià)證券進(jìn)行綜合投資，使其所管理的基金資產(chǎn)不斷增值，并使基金持有人獲取收益的證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)?；鸸芾砣嗽诨疬\(yùn)作中處于核心地位?；鸸芾砣税椿饍糍Y產(chǎn)價(jià)值的一定比例提取管理費(fèi)，并按凈資產(chǎn)增長比例累進(jìn)收取業(yè)績報(bào)酬，這種設(shè)計(jì)有利于激勵(lì)基金管理人工作責(zé)任心。8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金管理人主要職責(zé)依法募集基金，辦理或者委托其他機(jī)構(gòu)代為辦理基金份額的發(fā)售、申購、贖回和登記事宜；對所管理的不同基金財(cái)產(chǎn)分別管理、分別記賬；按照基金合同的約定確定基金收益分配方案，及時(shí)向基金份額持有人分配收益；進(jìn)行基金會(huì)計(jì)核算并編制基金財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告，計(jì)算并公告基金資產(chǎn)凈值，確定基金份額申購、贖回價(jià)格；辦理與基金財(cái)產(chǎn)管理業(yè)務(wù)活動(dòng)有關(guān)的信息披露事項(xiàng)；召集基金份額持有人大會(huì)back8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金托管人基金托管人是指依據(jù)基金運(yùn)行中管理與保管分開的原則對基金管理人進(jìn)行監(jiān)督和保管基金資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)，是基金持有人權(quán)益的代表，通常由有實(shí)力的商業(yè)銀行或信托投資公司擔(dān)任。一般來說，基金托管人、基金管理人應(yīng)當(dāng)在行政上、財(cái)務(wù)上相互獨(dú)立，其高級管理人員不能在對方兼任任何職務(wù)。8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金托管人主要職責(zé)安全保管基金財(cái)產(chǎn)；按照基金合同的約定，根據(jù)基金管理人的投資指令，及時(shí)辦理清算、交割事宜；同時(shí)，按照規(guī)定監(jiān)督基金管理人的投資運(yùn)作；對基金財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告、中期和年度基金報(bào)告出具意見，復(fù)核、審查基金管理人計(jì)算的基金資產(chǎn)凈值和基金份額申購、贖回價(jià)格；辦理與基金托管業(yè)務(wù)活動(dòng)有關(guān)的信息披露事項(xiàng)。back8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人基金代理人基金代理人有兩類，一類代理基金發(fā)起人與投資人進(jìn)行基金證券銷售，另一類代理基金經(jīng)理買賣其他證券?；鹱C券銷售由承銷商擔(dān)任，買賣其他證券則由經(jīng)紀(jì)商來完成?；鸾?jīng)理不能直接運(yùn)用基金資產(chǎn)買賣其他證券。8.2.3證券投資基金的當(dāng)事人四方當(dāng)事人的關(guān)系投資人和受托人的關(guān)系投資人利益始終是各方當(dāng)事人運(yùn)轉(zhuǎn)的軸心。受托人努力使得基金投資人利益最大化?；鸸芾砣撕突鹜泄苋说年P(guān)系

相互監(jiān)督和相互制衡，體現(xiàn)了保護(hù)投資人利益的內(nèi)在要求?；鸫砣撕突鸸芾砣说年P(guān)系基金代理人受基金管理人的委托，與基金投資人進(jìn)行基金證券的買賣活動(dòng)；基金管理人通過代理人買賣其他證券，實(shí)現(xiàn)其投資。8.2.4基金要約文件基金契約基金發(fā)起人（受益人）或者由基金發(fā)起人委托基金主要發(fā)起人（主要受益人）應(yīng)當(dāng)按照有關(guān)準(zhǔn)則的要求與基金管理人、基金托管人訂立證券投資基金契約。發(fā)起人協(xié)議托管協(xié)議招募說明書8.2.4證券投資基金的投資管理過程基金的投資決策程序決策機(jī)構(gòu)決策制定決策實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)控制

基金的投資決策程序

決策機(jī)構(gòu)一個(gè)典型的基金管理公司投資決策體系有如下設(shè)置投資決策委員會(huì)基金投資運(yùn)作的最高決策機(jī)構(gòu)基金投資部負(fù)責(zé)在投資決策委員會(huì)的指導(dǎo)和授權(quán)下進(jìn)行基金的投資運(yùn)作。研究部集中交易室金融工程部

基金的投資決策程序

決策制定研究部、金融工程小組和交易部通過研究形成各類報(bào)告，為基金的投資管理提供決策依據(jù)。投資決策委員會(huì)定期召開會(huì)議，指定相關(guān)政策?；鸾?jīng)理小組依據(jù)投資決策委員會(huì)的決議，并結(jié)合自身的分析判斷，形成本基金投資計(jì)劃。交易部依據(jù)基金經(jīng)理小組的指令，制定交易策略。風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)根據(jù)市場變化提出防范措施，監(jiān)察部對投資組合計(jì)劃的執(zhí)行情況進(jìn)行日常監(jiān)督和實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)控制?；鸸芾砣嗽诖_保基金持有人利益的前提下有權(quán)根據(jù)環(huán)境的變化和實(shí)際需求對上述投資程序做出調(diào)整

基金的投資決策程序

決策實(shí)施決策的實(shí)施階段。具體來講就是由基金經(jīng)理根據(jù)投資決策中規(guī)定的投資對象、投資結(jié)構(gòu)、持倉比例等，在市場上選擇合適的債券、股票或其他投資工具來構(gòu)建投資組合。

基金的投資決策程序

風(fēng)險(xiǎn)控制風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)，是基金投資的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)構(gòu)。內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度主要包括嚴(yán)格按照《證券投資基金法》規(guī)定的投資比例進(jìn)行投資，不得從事法律所禁止的業(yè)務(wù)；堅(jiān)持獨(dú)立性原則等有關(guān)事項(xiàng)。內(nèi)部監(jiān)察和稽核制度主要檢查各部門在基金投資管理中是否違反了國家有關(guān)法律、法規(guī)、和公司有關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)章制度等。8.3私募資金本節(jié)內(nèi)容8.3.1私募資金的概念8.3.2私募股權(quán)資金8.3.3對沖資金8.3.1私募基金的概念定義私募基金（PrivateFund）是與公募基金（PublicFund）相對應(yīng)的，是指不采用公開募集的方式，而是在私下范圍內(nèi)對特定投資者進(jìn)行資金募集，并對特定的目標(biāo)進(jìn)行投資的基金。特點(diǎn)私募基金一般僅面向特定的少數(shù)投資者籌集資金。私募基金的發(fā)行不能借助傳媒，主要通過私人關(guān)系、券商、投資銀行或投資咨詢公司介紹來籌集資金。私募基金的結(jié)構(gòu)比較靈活，契約設(shè)計(jì)比較復(fù)雜，同時(shí)投資者的參與度比較高。私募基金不需要定期公布基金凈值和業(yè)績，短期業(yè)績壓力較小。私募基金的監(jiān)管環(huán)境相對寬松，即政府通常不對其進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)制。

私募基金根據(jù)投資領(lǐng)域分為：（1）私募證券投資基金（2）私募股權(quán)投資基金私募股權(quán)投資基金主要針對非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資；私募證券投資基金是對上市公司的股票、債券以及其他金融工具進(jìn)行投資，是公募的證券投資基金的私募化形式，在美國也被稱為對沖基金。與私募股權(quán)投資基金不同的是，私募證券投資基金是指資金來源是“私募”的，但是投資于證券市場公開上市的證券。私募股權(quán)投資基金的“私募”更多地強(qiáng)調(diào)基金投資的對象是未上市的股權(quán)，而不一定表明基金的資金一定通過私募方式。一些私募股權(quán)投資基金已經(jīng)上市，通過公募的方式募集資金，用來投資于未上市的私募股權(quán)。8.3.2私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金的概念私募股權(quán)基金（PrivateEquityFund，簡稱PE），是指通過私募形式募集資金，集中針對非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資的基金，當(dāng)然也有少部分私募股權(quán)基金投資于已上市公司的股權(quán)，或者購買部分債券或者其他工具，但是私募股權(quán)基金的投資標(biāo)的主要是非上市公司的股權(quán)。從1980年到2006年的26年間，私募基金的投資額度增加了269倍。際上一些著名的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有黑石（TheBlackstoneGroup）、賽富（SAIF）、凱雷（TheCarlyleGroup）、紅杉（SequoiaCapital）、高盛等。全球第一家私募股權(quán)基金PE是由HenryKravis,JeromeKohlberg和GeorgeRoberts在1976年成立的KKR公司。8.3.2私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金的類別一般而言，我們可以根據(jù)私募股權(quán)基金參與目標(biāo)企業(yè)投資的階段而對其進(jìn)行分類。具體而言，私募股權(quán)基金可以分為四類：天使投資（AngelInvestor）風(fēng)險(xiǎn)投資基金(VentureCapital)增長型投資基金(GrowthCapital)并購基金(Buyouts)8.3.2私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金的類別在我國，私募股權(quán)基金一般指風(fēng)險(xiǎn)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金兩類風(fēng)險(xiǎn)投資基金是對處于發(fā)展早期的高科技、高成長企業(yè)投資的基金。近些年來，風(fēng)險(xiǎn)投資基金的主要目標(biāo)轉(zhuǎn)為了即將上市的公司。產(chǎn)業(yè)投資基金一般是指向具有高增長潛力的未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)或準(zhǔn)股權(quán)投資，并參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，以期所投資企業(yè)發(fā)育成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)資本增值。8.3.2私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金的運(yùn)作模式私募股權(quán)基金的組織形式合伙型組織形式契約型（信托型）組織形式公司型組織形式PE組織形式PE組織形式—信托制信托制：企業(yè)1企業(yè)2企業(yè)3……投資

因監(jiān)管層對信托PE項(xiàng)目IPO的限制，目前有新的方式，即信托公司先成立信托計(jì)劃，將募集信托資金以有限合伙人方式成立有限合伙企業(yè)，再參股未上市企業(yè)。在治理結(jié)構(gòu)上，專業(yè)投資公司作為GP負(fù)責(zé)管理項(xiàng)目投資等，而信托PE作為LP不參與管理事務(wù)。委托人（受益人）：持有信托單位受托人：受托管理信托財(cái)產(chǎn)保管人：保管銀行PE組織形式—公司制公司制：ABC基金企業(yè)1企業(yè)2企業(yè)3……

按照《公司法》組建，設(shè)立董事會(huì)管理基金運(yùn)作，投資人與管理人合二為一。基金公司獨(dú)立行使民事權(quán)利與承擔(dān)民事責(zé)任。投資人A投資人B投資人C……PE組織形式—有限合伙制基金企業(yè)1企業(yè)2企業(yè)3……+

按2007年6月起實(shí)施的《合伙企業(yè)法》組建，設(shè)立合伙人會(huì)議和投資決策委員會(huì)。

普通合伙人（GP）或政府前高層，或前企業(yè)高層，或創(chuàng)業(yè)成功企業(yè)家或金融界資深人士（如外資PE）或上述人士組建的有限責(zé)任企業(yè)，GP通常認(rèn)繳基金的1%-2%，所有投資決策原則上均由GP作出，其按照《合伙人協(xié)議》載明的政策管理企業(yè)，對企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任；

有限合伙人（LP）投入絕大部分資金，原則上不參與經(jīng)營管理，只以其投資的金額為限承擔(dān)有限責(zé)任。部分PE中，LP也參與決策，甚至對待投項(xiàng)目具一票否決權(quán)。時(shí)有GP與LP因權(quán)力不協(xié)調(diào)而出問題。有限合伙制：GP1GP2……LP1LP2LP3……PE組織形式—有限合伙制GP的收益包括：基金管理費(fèi)和“附帶收益”管理費(fèi)是GP向LP收取的費(fèi)用，一般為LP承諾資本的1%-2.5%，費(fèi)率的高低取決于GP的聲望和市場資金寬裕程度等；管理費(fèi)可能隨時(shí)間推移逐漸減少，GP后續(xù)監(jiān)管比前期投資付出的努力要少；管理費(fèi)用來支付顧問費(fèi)用、雇員工資福利、辦公場所租金、辦公支出以及差旅費(fèi)等。附帶收益是GP獲得的基于投資利潤的提成，是對GP的激勵(lì)措施。一定條件下，GP將收取超過最低收益率利潤的一定比例作為附帶收益，比例的確定是GP與LP協(xié)商談判的結(jié)果，一般為15%-25%。最低回報(bào)率一般在5%-10%，只能參與超過該比例的利潤分成。附帶收益條件通常有：1.每個(gè)項(xiàng)目退出后2.LP投入資本全部收回后3.LP投入資本全部收回并管理費(fèi)得到補(bǔ)償后4.LP投入資本全部收回，管理費(fèi)得到補(bǔ)償并整只基金實(shí)現(xiàn)最低收益率回報(bào)后……PE組織形式—有限合伙制LP的權(quán)利和義務(wù)：承諾制與資金到位：LP承諾其要投入基金的總出資額度。GP確認(rèn)某合適投資項(xiàng)目后，通知LP，要求LP按照承諾將資金到帳，即“招款”（capital

call）。盈利分配與“鉤回”：“鉤回”（claw

back）是指，當(dāng)某項(xiàng)目發(fā)生虧損，LP可以從GP在之前項(xiàng)目獲得的分成中，拿回一部分用于補(bǔ)償當(dāng)前的虧損。合伙終止與非過錯(cuò)散伙：GP核心成員意外死亡或離開基金，LP可以終止承諾，“關(guān)鍵人物”條款反映了LP對GP的重視；養(yǎng)老基金等，往往會(huì)在協(xié)議中要求退出條款，在法律不允許其繼續(xù)參與基金時(shí)，可以不受損失地安全退出。投資限制：協(xié)議一般會(huì)規(guī)定投資期限，即在期限內(nèi)，資金需全部投放出去。LP一般會(huì)要求GP只在特定領(lǐng)域內(nèi)投資，且單一項(xiàng)目投資額度限定在10%內(nèi)。PE組織形式—有限合伙制PK

公司制公司制：同股同權(quán)同股同利永續(xù)經(jīng)營之假設(shè)注冊資本與繳付期公司與個(gè)人收入均交付所得稅有限合伙制：GP以少量出資，全權(quán)負(fù)責(zé)運(yùn)營管理；分享15%—25%的分成PE通常設(shè)定存續(xù)期PE“承諾出資制”避免了雙重征稅合伙制與公司制相比，有以下優(yōu)點(diǎn)一是決策快捷、靈活。公司制在項(xiàng)目投資決策上要經(jīng)過層層上報(bào)審批；而合伙制只需執(zhí)行的合伙人決策即可。二是資金使用上的便利。按我國的法律規(guī)定，公司只能就其凈資產(chǎn)的40%對外投資，合伙企業(yè)則沒有此限制。三是管理上，基金的發(fā)起人作為普通合伙人，承擔(dān)無限連帶責(zé)任，面臨隨時(shí)破產(chǎn)的危險(xiǎn)，于是會(huì)慎重選擇合伙人，監(jiān)督其他合伙人的不法行為并有極強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。四是稅收上，合伙制只需要合伙人繳納一次個(gè)人所得稅即可，而公司制的股東不僅要先交一次公司的所得稅，而且還需繳納相應(yīng)的個(gè)人所得稅，屬于雙重納稅。契約型組織形式的優(yōu)點(diǎn)一是信托財(cái)產(chǎn)與受托人的財(cái)產(chǎn)相互獨(dú)立。若信托機(jī)構(gòu)解散、被撤銷或破產(chǎn)，信托財(cái)產(chǎn)不屬于其清算或破產(chǎn)的財(cái)產(chǎn)；二是委托人的信托財(cái)產(chǎn)與委托人其他財(cái)產(chǎn)相互獨(dú)立；三是不同委托人的信托財(cái)產(chǎn)或同一委托人的不同類別的信托財(cái)產(chǎn)相互獨(dú)立。公司制與合伙制相比，有以下優(yōu)點(diǎn)一是對于投資者而言，只需要承擔(dān)以自己出資為限的有限責(zé)任，并不需要承擔(dān)無限責(zé)任，對于投資人沒有潛在的風(fēng)險(xiǎn)；二是和合伙制或契約制相比，公司作為獨(dú)立法人，可以向銀行貸款籌集資金來源，在合伙制和契約制則不可以；三是公司制在很多國家有悠久的歷史和完善的法制環(huán)境，進(jìn)而使得這些國家的公司制有完整的組織結(jié)構(gòu)和非常規(guī)范的公司治理機(jī)制，可以有效地降低運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)。PE投資流程目標(biāo)企業(yè)提交初步《商業(yè)計(jì)劃書》與管理層會(huì)面，探討商業(yè)模式投資決策委員會(huì)通過，開始盡職調(diào)查簽訂保密協(xié)議，進(jìn)一步盡調(diào)投資決策和風(fēng)控委員會(huì)最終審核，投票通過股權(quán)投資商業(yè)談判專業(yè)會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)審計(jì)完成股權(quán)投資交易項(xiàng)目前期初審和初步調(diào)查盡調(diào)和投資決策委員會(huì)批準(zhǔn)談判、簽署合同放棄投資，通知目標(biāo)企業(yè)放棄投資，通知目標(biāo)企業(yè)放棄投資，通知目標(biāo)企業(yè)審計(jì)誤差過大，放棄投資《投資調(diào)研報(bào)告》初稿處理相關(guān)問題《投資調(diào)研報(bào)告》正式稿會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)報(bào)告8.3.2私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金的運(yùn)作模式私募股權(quán)基金的投資管理過程項(xiàng)目篩選階段投資介入階段參與管理階段退出項(xiàng)目階段PE與VC：目前廣義的私募股權(quán)投資基金通常包含風(fēng)險(xiǎn)投資基金（Venture

Capital

Fund，簡稱為VC），在歐洲，PE等同于VC。風(fēng)險(xiǎn)投資，即指投資者對發(fā)展階段處于早期或是擴(kuò)張階段的新興企業(yè)的股權(quán)投資。私募股權(quán)基金，是指通過私募形式募集資金，集中針對非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資的基金。兩者都是投資于非上市企業(yè)的股權(quán)，只不過在投資階段上有所區(qū)別，PE更多地投資于中晚期的項(xiàng)目，尤其是PRE-IPO項(xiàng)目（即臨近上市前的項(xiàng)目），而VC則更多地投資于中早期，甚至種子期，投資周期更長。PE退出方式

私募股權(quán)投資的目的就是最終通過退出實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值或盈利，可分IPO、收購?fù)顺?、二次售出、回購以及破產(chǎn)清算。1.

IPO。2.

收購?fù)顺觥Ｔ谑召復(fù)顺鲋?，股?quán)將出售給第三方，第三方通常為戰(zhàn)略收購者，在規(guī)模上比被投資企業(yè)大得多。收購?fù)顺鲋械馁I方多是為了合并被投資公司的資產(chǎn)、人才或者技術(shù)、以獲得協(xié)同效應(yīng)。收購?fù)顺龅膶?shí)現(xiàn),可能是因?yàn)楸煌顿Y企業(yè)與私募股權(quán)基金之間的協(xié)議：如果被投資企業(yè)在一個(gè)約定的期限內(nèi)沒有上市，私募股權(quán)投資者將有權(quán)要求原股東一起向第三方轉(zhuǎn)讓股份。3.

二次售出。私募股權(quán)投資者將股份出售給第三方，第三方是戰(zhàn)略收購者或另一家PE。二次售出與收購?fù)顺龅膮^(qū)別在于：二次售出僅是私募股權(quán)投資者將所持的股份出售給第三方，被投資企業(yè)的其他投資者（大股東）并未出售其所持股份。4.

回購。被投資企業(yè)的管理層將私募股權(quán)投資者持有的股份重新購回。5.

破產(chǎn)清算。一張圖解PE一張圖解PE一張圖解PE案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍創(chuàng)業(yè)伊始，第一筆風(fēng)險(xiǎn)投資救急公司成立1999年年初，馬云決定回到杭州創(chuàng)辦一家能為全世界中小企業(yè)服務(wù)的電子商務(wù)站點(diǎn)?；氐胶贾莺螅R云和最初的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)開始謀劃一次轟轟烈烈的創(chuàng)業(yè)。大家集資了50萬元，在馬云位于杭州湖畔花園的100多平方米的家里，阿里巴巴誕生了。創(chuàng)業(yè)目標(biāo)這個(gè)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)里除了馬云之外，還有他的妻子、他當(dāng)老師時(shí)的同事、學(xué)生以及被他吸引來的精英。阿里巴巴的目標(biāo)是要建立一家為中國中小企業(yè)服務(wù)的電子商務(wù)公司并成為世界上最大的電子商務(wù)公司。事件過程案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍面臨困境：資金瓶頸公司賬上沒錢了。當(dāng)時(shí)馬云開始去見一些投資者，但是他并不是有錢就要，而是精挑細(xì)選。即使囊中羞澀，他還是拒絕了38家投資商。馬云后來表示．他希望阿里巴巴的第一筆風(fēng)險(xiǎn)投資除了帶來錢以外，還能帶來更多的非資金要素，例如進(jìn)一步的風(fēng)險(xiǎn)投資和其他的海外資源。而被拒絕的這些投資者并不能給他帶來這些?！疤焓够稹本驮谶@個(gè)時(shí)候，現(xiàn)在擔(dān)任阿里巴巴CFO的蔡崇信的一個(gè)在高盛的舊關(guān)系為阿里巴巴解了燃眉之急。以高盛為主的一批投資銀行向阿里巴巴投資了500萬美元。這一筆“天使基金”讓馬云喘了口氣。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍第二輪投資，挺過互聯(lián)網(wǎng)寒冬軟銀投資更讓他意料不到的是，更大的投資者也注意到了他和阿里巴巴。1999年秋，日本軟銀總裁孫正義約見了馬云。孫正義當(dāng)時(shí)是亞洲首富。孫正義直截了當(dāng)?shù)貑栺R云想要多少錢，而馬云的回答卻是他不需要錢。孫正義反問道：“不缺錢，你來找我干什么?”馬云的回答卻是：“又不是我要找你，是人家叫我來見你的?！边@個(gè)經(jīng)典的回答并沒有觸怒孫正義。第一次見面之后，馬云和蔡崇信很快就在東京又見到了孫正義。孫正義表示將給阿里巴巴投資3000萬美元，占30％的股份。但是馬云認(rèn)為，錢還是太多了，經(jīng)過6分鐘的思考，馬云最終確定了2000萬美元的軟銀投資，阿里巴巴管理團(tuán)隊(duì)仍絕對控股。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍從2000年4月起，納斯達(dá)克指數(shù)開始暴跌，長達(dá)兩年的熊市寒冬開始了，很多互聯(lián)網(wǎng)公司陷入困境，甚至關(guān)門大吉。但是阿里巴巴卻安然無恙，很重要的一個(gè)原因是阿里巴巴獲得了2500萬美元的中小企業(yè)融資。那個(gè)時(shí)候，全社會(huì)對互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)生了一種不信任，阿里巴巴盡管不缺錢，業(yè)務(wù)開展卻十分艱難。馬云提出關(guān)門把產(chǎn)品做好，等到春天再出去。冬天很快就過去了，互聯(lián)網(wǎng)的春天在2003年開始慢慢到來。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍第三輪中小企業(yè)融資．完成上市目標(biāo)2004年2月17日，馬云在北京宣布，阿里巴巴再獲8200萬美元的巨額戰(zhàn)略投資。這筆投資是當(dāng)時(shí)國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金額最大的一筆私募投資。2005年8月，雅虎、軟銀再向阿里巴巴投資數(shù)億美元。之后．阿里巴巴創(chuàng)辦淘寶網(wǎng)，創(chuàng)辦支付寶，收購雅虎中國，創(chuàng)辦阿里軟件。一直到阿里巴巴上市。完成上市目標(biāo)2007年11月6日，全球最大的B2B公司阿里巴巴在香港聯(lián)交所正式掛牌上市，正式登上全球資本市場舞臺(tái)。11月6日10時(shí)，港交所開盤，阿里巴巴以30港幣，較發(fā)行價(jià)13.5港元漲122％案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍

的高價(jià)拉開上市序幕，并最后以39.5港元收盤，較發(fā)行價(jià)漲了192.59％。按收盤價(jià)估算，阿里巴巴市值約280億美元，超過百度、騰訊，成為中國市值最大的互聯(lián)網(wǎng)公司。在此次全球發(fā)售過程中，阿里巴巴共發(fā)行了8.59億股，占已發(fā)行50.5億總股數(shù)的17％。按每股13.5港元計(jì)算，共計(jì)融資116億港元（約15億美元）。加上當(dāng)天1.13億股超額配股權(quán)獲全部行使，融資額將達(dá)131億港元（約16.95億美元），接近谷歌紀(jì)錄（2003年8月，谷歌上市融資19億美元）。八個(gè)投資協(xié)議在上市過程中，阿里巴巴與八個(gè)基礎(chǔ)投資者簽訂投資協(xié)議，分別為雅虎，AIGGlobalInvestmentCorporation(Asia)Ltd，F(xiàn)oxconn(FarEast)Limited，中國工商銀行(亞洲)有限公司，思科系統(tǒng)國際及分別與九龍倉集團(tuán)有限公司主席吳光正、郭氏家族及郭鶴年關(guān)連的三家公司。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍阿里巴巴的招股說明書顯示，雅虎的配售額為7.76億港幣，AIG和郭臺(tái)銘各配售額度為2.7億港幣，思科和工商銀行各為1.55億港幣，其他三家基礎(chǔ)投資者配售金額均為2.32億港幣。基礎(chǔ)投資者總投資額為21億港元，股份鎖定期為自上市日起的24個(gè)月。啟動(dòng)回?fù)軝C(jī)制后，基礎(chǔ)投資總額為21億港元，約占全球發(fā)售規(guī)模的18%。作為阿里巴巴集團(tuán)的兩個(gè)大股東，雅虎和軟銀在阿里巴巴上市當(dāng)天賬面上獲得了巨額的回報(bào)。阿里巴巴招股說明書顯示，軟銀持有阿里巴巴集團(tuán)29.3％股份，而在行使完超額配售權(quán)之后，阿里巴巴集團(tuán)還擁有阿里巴巴公司72.8％的控股權(quán)。由此推算，軟銀間接持有阿里巴巴21.33％的股份。到收盤時(shí)，阿里巴巴股價(jià)達(dá)到39.5港元。市值飆升至1980億港元（約260億美元），軟銀間接持有的阿里巴巴股權(quán)價(jià)值55.45億美元。若再加上2005年雅虎入股時(shí)曾套現(xiàn)1.8億美元，軟銀當(dāng)初投資阿里巴巴集團(tuán)的8000萬美元如今回報(bào)率已高達(dá)71倍。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍軟銀投資支持軟銀不是阿里巴巴最初的風(fēng)險(xiǎn)投資商，卻是堅(jiān)持到最后的一個(gè)。1999年10月，馬云私募到手第一筆天使投資500萬美元，由高盛公司牽頭，聯(lián)合美國、亞洲、歐洲一流的基金公司參與。在阿里巴巴的第二輪VC融資中，軟銀開始出現(xiàn)。從此，軟銀不斷支持馬云，才使得阿里巴巴能夠達(dá)到今天的規(guī)模。絕對控股2000年，阿里巴巴引進(jìn)第二筆VC融資，2500萬美元的投資來自軟銀、富達(dá)、匯亞資金、TDF、瑞典投資6家風(fēng)險(xiǎn)投資商，其中軟銀為2000萬美元，阿里巴巴管理團(tuán)隊(duì)仍絕對控股。2004年2月，阿里巴巴第三次VC融資，再從軟銀等風(fēng)險(xiǎn)投資商手中募集到8200萬美元，其中軟銀出資6000萬美元。馬云及其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)簡要評價(jià)案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍

仍然是阿里巴巴的第一大股東，占47％股份；第二大股東為軟銀，約占20％；富達(dá)約占18％；其他幾家股東合計(jì)約15％。軟銀不僅給阿里巴巴投入了資金，在后來的發(fā)展中還給了阿里巴巴足夠的支持。尤其是2001年到2003年的互聯(lián)網(wǎng)低谷時(shí)期，投資人伴隨阿里巴巴整個(gè)團(tuán)隊(duì)一路挺過來了。軟銀CEO薛村禾在接受國外媒體采訪時(shí)回憶，當(dāng)時(shí)中國B2B領(lǐng)域共有四大公司，除阿里巴巴，還有8848、MeetChina和Sparkice，而選擇阿里巴巴的重要原因是馬云及其團(tuán)隊(duì)的堅(jiān)定信念，尤其是18個(gè)創(chuàng)業(yè)合伙人的精神。軟銀認(rèn)為，馬云有一種獨(dú)特的分享意識(shí)以及不平凡的領(lǐng)導(dǎo)才能。薛村禾評價(jià)稱，馬云非常有遠(yuǎn)見，如果今天還不是一個(gè)世界級的領(lǐng)袖人物的話，他也一定可以成為一個(gè)英雄。另外，馬云這個(gè)人是戰(zhàn)略家也是戰(zhàn)術(shù)家．而且他執(zhí)行力也很強(qiáng)。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍馬云認(rèn)為：“創(chuàng)業(yè)者和風(fēng)險(xiǎn)投資商是平等的，VC問你100個(gè)問題的時(shí)候你也要問他99個(gè)。在你面對VC的時(shí)候。你要問他投資你的理念是什么?我作為一個(gè)創(chuàng)業(yè)者。在企業(yè)最倒霉的時(shí)候，你會(huì)怎么辦？跟VC溝通過程當(dāng)中，不要覺得VC是爺、VC永遠(yuǎn)是舅舅。你是這個(gè)創(chuàng)業(yè)孩子的爸爸媽媽，你知道把這個(gè)孩子帶到哪去。舅舅可以給你建議、給你錢，但是肩負(fù)著把孩子養(yǎng)大的職責(zé)是你，VC不是來替你救命的，只是把你的公司養(yǎng)得更大。”投資策略募股權(quán)投資人通常采取的投資策略有聯(lián)合投資、分段投資、匹配投資和組合投資。聯(lián)合投資。對于風(fēng)險(xiǎn)較大、投資額較高的項(xiàng)目或企業(yè)，投資人往往聯(lián)合其他投資機(jī)構(gòu)或個(gè)人共同投資。牽頭的投資人持有的股份最多。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍

這樣，對于創(chuàng)業(yè)企業(yè)來講，也可以享有更多的投資者的資源。但也不是投資者越多越好，因?yàn)橥顿Y者太多，難免發(fā)生沖突和內(nèi)耗。分段投資。在創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的早期，各方面的風(fēng)險(xiǎn)大。資金需求則相對較小。隨著時(shí)間的推移，風(fēng)險(xiǎn)逐步減少，資金需求卻逐步增加，對于發(fā)展情況不是逐步趨好而是趨壞的項(xiàng)目，投資人可以在下一輪投資時(shí)慎重考慮是否進(jìn)一步追加投資。對于那些已經(jīng)沒有挽救希望的企業(yè)，則通過清算等手段盡可能收回前期投資。這種分階段多次投資的策略，使投資人可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的變化進(jìn)退自如，以盡可能避免投資的損失。匹配投資。匹配投資是指投資人在對項(xiàng)目或企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，要求項(xiàng)目的經(jīng)營管理者或創(chuàng)業(yè)企業(yè)要投入相應(yīng)的資金。匹配投資將風(fēng)險(xiǎn)投資者與創(chuàng)業(yè)企業(yè)捆在了一起，促使創(chuàng)業(yè)企業(yè)或項(xiàng)目經(jīng)營管理者加強(qiáng)管理，從而降低了投資風(fēng)險(xiǎn)。案例8.1：軟銀投資阿里巴巴，獲利71倍組合投資。不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里。投資人在進(jìn)行投資時(shí)一般不把資金全部投向一個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)。而是分散投向多個(gè)項(xiàng)目或企業(yè)。因?yàn)橐话阏f來，幾個(gè)項(xiàng)目同時(shí)失敗的可能性較一個(gè)項(xiàng)目失敗的可能性要小得多。在投資人投資阿里巴巴的案例中，顯然是運(yùn)用了聯(lián)合投資、分段投資的策略。分段投資體現(xiàn)在阿里巴巴在上市前共進(jìn)行了三輪中小企業(yè)融資；聯(lián)合投資體現(xiàn)在阿里巴巴在上市前的第一輪和第三輪中小企業(yè)融資，都是投資者一起投資的，如第一輪是高盛、富達(dá)投資、新加坡政府科技發(fā)展基金等4家投資者一起投資，第三輪是軟銀、富達(dá)投資、IDF、雅虎一起聯(lián)合進(jìn)行投資的。

私募基金通常投資于證券、股權(quán)等領(lǐng)域，都是具有高風(fēng)險(xiǎn)的投資領(lǐng)域，且存在較高的失敗率。這就使得如何認(rèn)定“非法占有目的”變得十分復(fù)雜，而認(rèn)定“非法占有目的”恰恰又是認(rèn)定集資詐騙罪的關(guān)鍵點(diǎn)。

如何判斷不具有歸還的能力？并不是基金募集者募集了1億資金，自有資金也要達(dá)到1億才能認(rèn)定為有歸還能力。是否有自有資金并不能成為具有歸還能力的判斷依據(jù)。尤其在私募股權(quán)基金行業(yè)，基金管理公司往往不具有較多的自有資金，在基金中一般也僅僅占有1%-5%的份額。如何推斷沒有回報(bào)投資者的意圖？私募股權(quán)基金投資很謹(jǐn)慎，有些基金管理公司一年也就可能投資一兩個(gè)項(xiàng)目，而且僅僅是投資所募集到位的基金的一小部分。因此，不能以短期內(nèi)未進(jìn)行大量投資就認(rèn)定是“沒有進(jìn)行經(jīng)營活動(dòng)”或者“所使用的資金只占整個(gè)資金的很小一部分”而推斷基金管理公司具有非法占有的目的。如何辨別私募基金的募集行為是否合法

在判斷私募基金發(fā)起人是否具有非法占有目的時(shí)，不應(yīng)僅憑基金的投資失敗和不良業(yè)績下定論，而應(yīng)主要依據(jù)基金發(fā)起人在募集過程中是否隱瞞、虛構(gòu)有關(guān)信息，在投資過程中是否充分披露信息，來判斷基金發(fā)起人是否具有欺詐故意。如果基金發(fā)起人明確告知投資風(fēng)險(xiǎn)，也未承諾保本還息，并且設(shè)定投資門檻，從而可以推斷投資者并無陷入認(rèn)識(shí)錯(cuò)誤而做出財(cái)產(chǎn)處分行為，而是清楚面臨的投資風(fēng)險(xiǎn)卻自愿承擔(dān)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，那么，即使基金發(fā)起人向不特定對象募集資金而且客觀上導(dǎo)致巨大損失的，也不宜作為集資詐騙罪處理。如何辨別私募基金的募集行為是否合法在私募基金業(yè)，有些基金發(fā)起人為了吸引投資人，會(huì)虛構(gòu)過往的業(yè)績。有些基金發(fā)起人把自己工作過的投資機(jī)構(gòu)的業(yè)績?nèi)繗w入自己名下，但事實(shí)上可能該人根本沒有實(shí)際參與過這些業(yè)績相關(guān)業(yè)務(wù)。這種情況能否理解為詐騙方法？

如果這種虛構(gòu)業(yè)績行為或者以引人誤解的方式使得投資人陷入錯(cuò)誤的認(rèn)識(shí)，就可以認(rèn)為這是詐騙方法。但是，詐騙方法并不是集資詐騙罪的本質(zhì)特征，如果采取欺騙的方法，只是為了吸引投資人而從事正當(dāng)?shù)幕鹜顿Y，而不具有“非法占有目的”，則只能認(rèn)定是基金募集中的不誠信行為，而不能認(rèn)定為集資詐騙罪。如何辨別私募基金的募集行為是否合法8.3.3對沖基金概念對沖基金（HedgeFund），也被稱為避險(xiǎn)基金或套利基金，是一種私募的投資基金，以各種公開交易的有價(jià)證券和金融