期貨策略布局正當(dāng)時(shí)

202年內(nèi)憂(yōu)外困翻篇，市場(chǎng)迎接新起點(diǎn)2022年市場(chǎng)回顧圖P當(dāng)季值及同比億元，) 圖本輪庫(kù)存周期5,0.000,0.005,0.000,0.005,0.000,0.000,00.0.0

0.005.000.00.0.05.00000300030012010902060303031204090506060306120709080609030912000901060203

0.000.000.000.000.000.000505010511060907070805090300010011010902070305040305010511060907070805090300010011010902071.0GDP:現(xiàn)價(jià):當(dāng)季值(左軸，億元）GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比（右軸，

工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比（） PMI:產(chǎn)成品庫(kù)存（）Wn， Wn，回望2年市場(chǎng)經(jīng)歷了疫情反復(fù)俄烏沖突聯(lián)儲(chǔ)加息極端天氣等多重沖擊，市場(chǎng)兩度探底。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)，雖然經(jīng)濟(jì)增速中長(zhǎng)期趨勢(shì)下行，但依然存在周期性波動(dòng)。借鑒美國(guó)，盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速長(zhǎng)期來(lái)看是下行的，但在一段時(shí)期內(nèi)依然是圍繞著中樞水平周期波動(dòng)的，-0年代美國(guó)GDP增速中樞在%上下，科網(wǎng)泡沫破滅后（-7年）降至%，金融危機(jī)爆發(fā)后（8至今）進(jìn)一步降至%中國(guó)經(jīng)濟(jì)同樣存在類(lèi)似的周期規(guī)律0年之后隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型GP增速也持續(xù)下滑，但2-8年基本圍繞%的中樞上下波動(dòng)，9年以來(lái)這一中樞降至，2Q3中國(guó)GDP當(dāng)季同比僅為%，低于中樞水平。從庫(kù)存周期的角度看，本輪庫(kù)存周期或?qū)⒂?Q1見(jiàn)底。我們使用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨這一指標(biāo)刻畫(huà)庫(kù)存周期回顧歷史0年至今中國(guó)經(jīng)濟(jì)共經(jīng)歷了4輪完整的庫(kù)存周期平均一個(gè)周期歷時(shí)9個(gè)月其中上升和下降周期平均持續(xù)1個(gè)月、8個(gè)月本輪庫(kù)存周期始于9年3季度末4季度初高點(diǎn)出現(xiàn)在2年4月，根據(jù)歷史上庫(kù)存周期平均持續(xù)時(shí)間推斷，本輪庫(kù)存周期或?qū)⒂?Q1見(jiàn)底。股市底部特征已現(xiàn)，A股盈利增速已達(dá)底部區(qū)域。21年下半年-2年4月經(jīng)濟(jì)處于滯脹衰退前期，股市主跌；2年4月底-2年0月底經(jīng)濟(jì)處于衰退后期，股市震蕩筑底；當(dāng)前，隨著防疫政策持續(xù)優(yōu)化和地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向積極，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正從衰退后期走向復(fù)蘇前期此外5年以來(lái)A股已經(jīng)經(jīng)歷4輪完整的盈利周期平均一個(gè)周期歷時(shí)9個(gè)月其中上升和下降周期平均持續(xù)2個(gè)月7個(gè)月本輪盈利周期開(kāi)始于9Q0年初受新冠疫情沖擊A股盈利深度下探但隨后快速回升，Q1A股盈利增速達(dá)到高點(diǎn)后開(kāi)始回落，至今已經(jīng)下滑6個(gè)季度。2年Q-或是盈利的底部區(qū)域，2Q3A股歸母凈利潤(rùn)累計(jì)同比增速處在%的低位，預(yù)計(jì)全年增速為。政策轉(zhuǎn)向，疫后迎復(fù)蘇2年2月7日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化落實(shí)新冠肺炎疫情防控措施的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)“新十條”），提出多項(xiàng)措施，對(duì)國(guó)內(nèi)各地的疫情防控做了優(yōu)化調(diào)整，具體措施包括：科學(xué)精準(zhǔn)劃分風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域、進(jìn)一步縮小核酸檢測(cè)范圍、陽(yáng)性可進(jìn)行居家隔離等。2年2月5日-6日，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出，3年經(jīng)濟(jì)工作要著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求要把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位臵強(qiáng)消費(fèi)能力改善消費(fèi)條件，創(chuàng)新消費(fèi)場(chǎng)景。多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車(chē)、養(yǎng)老服務(wù)等消費(fèi)。要通過(guò)政府投資和政策激勵(lì)有效發(fā)動(dòng)全社會(huì)投資，加快實(shí)施“十四五”重大工程，加強(qiáng)區(qū)域間基礎(chǔ)設(shè)施聯(lián)通。資源方面，會(huì)議指出，要加強(qiáng)重要能源、礦產(chǎn)資源國(guó)內(nèi)勘探開(kāi)發(fā)和增儲(chǔ)上產(chǎn)，加快規(guī)劃建設(shè)新型能源體系，提升國(guó)家戰(zhàn)略物資儲(chǔ)備保障能力。房地產(chǎn)方面，會(huì)議指出，要確保房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展，扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定各項(xiàng)工作，滿(mǎn)足行業(yè)合理融資需求，推動(dòng)行業(yè)重組并購(gòu)，有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況。2年2月6日國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組發(fā)《關(guān)于對(duì)新型冠狀病毒感染實(shí)“乙類(lèi)乙管的總體方案“新冠肺炎更名“新型冠狀病毒感染，并明確指出，自3年1月8日起，對(duì)其實(shí)施“乙類(lèi)乙管”。隨著“乙類(lèi)乙管”措施加快落地，跨區(qū)域人員流動(dòng)加速釋放，加之疫情三年來(lái)百姓的回鄉(xiāng)過(guò)年、探親訪(fǎng)友、旅游觀光等出行需求將集中釋放，春運(yùn)客流將從長(zhǎng)期低位運(yùn)行到快速恢復(fù)攀升，交通運(yùn)輸組織將從低負(fù)荷狀態(tài)到滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)行狀態(tài)。據(jù)交通運(yùn)輸部初步分析研判春運(yùn)期間客流總量約為5億人次比2年同期增長(zhǎng)%恢復(fù)到9年同（8億人次的%從客流構(gòu)成看預(yù)計(jì)探親流約占春運(yùn)客流的%務(wù)工流約占%旅游和商旅出行約占%不少高校已在春運(yùn)開(kāi)始前放假占比相對(duì)較小高速公路小客車(chē)日均流量約為0萬(wàn)輛較年同期增長(zhǎng)此外春運(yùn)期間貨運(yùn)需求大幅增加往年春運(yùn)一般“客增貨減，3年春運(yùn)疫情流行高峰未過(guò)，各類(lèi)醫(yī)療防疫物資節(jié)日生活物資和今冬明春的能源、糧食等重點(diǎn)物資運(yùn)輸需求均會(huì)有較大增長(zhǎng)。大部分城市的市內(nèi)交通均在修復(fù)。對(duì)比北京和上海，本輪疫情開(kāi)始較早的北京，地鐵客運(yùn)量延續(xù)回升趨勢(shì)。疫情開(kāi)始較晚的上海，其地鐵客運(yùn)量從2022年12月27日開(kāi)始回升，短期底部或也已過(guò)去。截至1月3日，北京和上海的地鐵客運(yùn)量修復(fù)至2019年同期的48%和41%左右。而其他有數(shù)據(jù)的城市中，市內(nèi)地鐵交通改善的城市明顯較前一周增加，僅有東莞、廈門(mén)兩個(gè)城市的地鐵客運(yùn)量仍在回落。圖北京地鐵客運(yùn)量（7天平均，萬(wàn)人次）Wn橫坐為春日至02313

圖上海地鐵客運(yùn)量（7天平均，萬(wàn)人次）Wn橫坐為春日至023133年1月2日，根據(jù)文旅之聲援引文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測(cè)算，3年元旦假期，全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游出游57.34萬(wàn)人次，同比增長(zhǎng)%，按可比口徑恢復(fù)至9年元旦節(jié)假日同期的2.%實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入7億元同比增長(zhǎng)%，恢復(fù)至9年元旦節(jié)假日同期的%全國(guó)文化和旅游假日市場(chǎng)總體安全平穩(wěn)有序。外資看好中國(guó)市場(chǎng)外資看好中國(guó)市場(chǎng)后市表現(xiàn)根據(jù)1世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道高盛亞（除日本外股票資本市場(chǎng)聯(lián)席主管王亞軍認(rèn)為，自2年1月始，中國(guó)股市已出現(xiàn)了一個(gè)相對(duì)較強(qiáng)勁的牛市信號(hào)預(yù)計(jì)此波牛市將持續(xù)2年外資增持A股并非個(gè)別現(xiàn)象而是代表了一種趨勢(shì)它背后的邏輯是A股在全球市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)期提供了一個(gè)相對(duì)安全的避風(fēng)港根據(jù)澎湃新聞3年1月9日高盛策略分析師劉勁津團(tuán)隊(duì)表示得益于一些政策M(jìn)CI中國(guó)指數(shù)或?qū)⒃贊q%高盛將MCI中國(guó)指數(shù)2個(gè)月目標(biāo)價(jià)從0上調(diào)至，理由是低估值以及在房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域發(fā)生的轉(zhuǎn)變。隨著市場(chǎng)不確定因素的落地外資風(fēng)險(xiǎn)偏好快速增強(qiáng)北上資金買(mǎi)入增加年1月6日北向資金凈買(mǎi)入6億元3年1月2日至1月6日當(dāng)周凈買(mǎi)入20.19億元特別是1月5日凈買(mǎi)入額達(dá)7億元從1月5日北上資金買(mǎi)入個(gè)股來(lái)看當(dāng)日8只個(gè)股增持金額超1億元其中五糧液貴州茅臺(tái)中國(guó)平安寧德時(shí)代凈買(mǎi)入金額居前，分別凈買(mǎi)入2億元、3億元、2億元、9億元。消費(fèi)、金融成為北上資金重點(diǎn)流入目標(biāo)。從全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展來(lái)看，配臵中國(guó)資產(chǎn)已經(jīng)成為共識(shí)。當(dāng)前，全球各主要經(jīng)濟(jì)體所處的經(jīng)濟(jì)周期出現(xiàn)了錯(cuò)位。一方面，歐美國(guó)家正面臨高通脹、低增長(zhǎng)、快加息、高債務(wù)的經(jīng)濟(jì)基本狀況。根F預(yù)測(cè)，3年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為，但實(shí)際增長(zhǎng)率有的概率會(huì)低于這也意味著歐美國(guó)家在3年可能步入經(jīng)濟(jì)衰退周期。另一方面，隨著中國(guó)疫情防控進(jìn)入新階段，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將在2年底和3年初恢復(fù)上行趨勢(shì)國(guó)際金融論（IFF發(fā)布《2全球金融與發(fā)展報(bào)告顯示，223年，隨著疫情防控政策優(yōu)化調(diào)整，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有望增長(zhǎng)。這也意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)率先步入復(fù)蘇周期。203美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏仍存變數(shù)1年以來(lái)疫情爆發(fā)的影響逐漸減小后主要經(jīng)濟(jì)體的通脹都出現(xiàn)了比較明顯的抬升。通脹使得“寬松政策”亟需收緊。美國(guó)核心CI自1年起快速上升迫于高通脹的壓力，2年以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)多次加息。2年2月議息會(huì)議上，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間上調(diào)0個(gè)基點(diǎn)到%至4.5%之間，這也是美聯(lián)儲(chǔ)2年第七次加息。2年2月美國(guó)核心CI同比仍高達(dá)%1月核心I分別為%%6%核心CI仍維持高位年加息可能性仍存。圖美國(guó)核心I同比（）.0.0.0.0.0.0.000000010009010502010209030504010409050506010609070508010809090500010009010502010209030504010409050506010609070508010809090500010009010502010209Wn，據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道3年1月6日2月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)出爐美國(guó)2月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)增加3萬(wàn)，為220年2月以來(lái)最小增幅，預(yù)估為增加2萬(wàn)，前值為增加3萬(wàn)美國(guó)2月失業(yè)率為%預(yù)估為%前值為%非農(nóng)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，當(dāng)日三大指數(shù)強(qiáng)勢(shì)拉升。1月6日當(dāng)日，標(biāo)普50漲幅%，當(dāng)周漲幅%道瓊斯工業(yè)指數(shù)漲幅%當(dāng)周漲幅%納斯達(dá)克指數(shù)漲幅%，當(dāng)周漲幅%。據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)（IM公布的最新數(shù)據(jù)顯示美國(guó)2年2月服務(wù)業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)（M）錄得，較1月的5降低了9個(gè)點(diǎn)，且遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期的需要指出的是這也是該指標(biāo)自0年5月錄得2來(lái)首次跌至0榮枯線(xiàn)下方。分項(xiàng)數(shù)據(jù)還顯示，2月的商業(yè)活動(dòng)指數(shù)從1月的跌至跌幅高達(dá)0個(gè)點(diǎn)表明商業(yè)活動(dòng)出現(xiàn)了斷崖式的冷卻跡象新訂單指數(shù)更是跌了8個(gè)點(diǎn)至2，也是0年5月以來(lái)的最低水平，如果不計(jì)入新冠爆發(fā)時(shí)的讀數(shù)將是9年以來(lái)的最低值就業(yè)指數(shù)和交付指數(shù)分別下跌7個(gè)點(diǎn)和3個(gè)點(diǎn)，至8和，雙雙進(jìn)入收縮區(qū)域，表明服務(wù)業(yè)企業(yè)的招聘速度和交付都有所放緩服務(wù)業(yè)價(jià)格指數(shù)從0降至雖然是近兩年來(lái)的最低值但仍然高于長(zhǎng)期平均水平庫(kù)存情緒指數(shù)飆升1.7點(diǎn)至為0年6月以來(lái)最高水平，表明服務(wù)提供者認(rèn)為目前的庫(kù)存相對(duì)于商業(yè)活動(dòng)而言過(guò)高。圖美國(guó)制造業(yè)I及產(chǎn)出 圖美國(guó)制造業(yè)I新訂單及自有庫(kù)存0 0 0 0 0 0 0 0 00010001000901050201020903050401040905050601060907050801080909050001000901050201020900010009010502010209030504010409050506010609070508010809090500010009010502010209美國(guó):供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)美國(guó):ISM:制造業(yè)PMI:產(chǎn)出

美國(guó):ISM:制造業(yè)PMI:新訂單美國(guó):ISM:制造業(yè)PMI:自有庫(kù)Wnd， Wn，展望3年，美國(guó)通脹問(wèn)題和美聯(lián)儲(chǔ)加息將繼續(xù)影響海內(nèi)外市場(chǎng)。服務(wù)消費(fèi)業(yè)方面，美國(guó)核心通脹水平往往由服務(wù)消費(fèi)需求主導(dǎo)，年末以及圣誕消費(fèi)旺季通常會(huì)拉動(dòng)服務(wù)消費(fèi)需求進(jìn)而對(duì)通脹產(chǎn)生較大壓力根據(jù)MstercardSpndingPuse統(tǒng)計(jì)，1月1日-2月4期間美國(guó)不包括汽車(chē)的零售額同比增長(zhǎng)%，展現(xiàn)了在通脹高企和經(jīng)濟(jì)壓力下依舊旺盛的消費(fèi)需求，這可能阻礙通脹的進(jìn)一步回落。就業(yè)方面，2月前三周美國(guó)初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)分別為2.121./2.6萬(wàn)人，除第一周外均低于此前市場(chǎng)預(yù)測(cè)的3./23./2.2萬(wàn)人勞動(dòng)力市場(chǎng)仍表現(xiàn)強(qiáng)勁可能繼續(xù)推升價(jià)格壓力。此外，隨著中國(guó)防疫政策繼續(xù)優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，工業(yè)、建筑、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)的重啟可能重新提振全球石油需求，為國(guó)際油價(jià)提供支撐，進(jìn)而增加美聯(lián)儲(chǔ)抗擊通脹的難度。綜上，仍需密切關(guān)注23年1月末召開(kāi)的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議，加息節(jié)奏仍存變數(shù)。布局正當(dāng)時(shí)2022股指與商品走勢(shì)分化2年股指與商品走勢(shì)分化。受俄烏沖突與疫情再爆發(fā)的影響，2年主要股指上半年探底回升，下半年金九銀十成色不足，受經(jīng)濟(jì)下修影響震蕩回落。上證指數(shù)在4月0月底兩次下跌至0點(diǎn)以下最終全年跌幅%成為主要股指跌幅最小指數(shù)，創(chuàng)業(yè)扳指、科創(chuàng)0跌幅都在%左右。板塊方面，2全年，以申萬(wàn)一級(jí)板塊劃分（1）為例，僅煤炭（%）、社會(huì)服務(wù)（%）、綜合（%）、交通運(yùn)輸（%）、石油石化（3%）、商貿(mào)零售（%）實(shí)現(xiàn)正收益。而商品上半年受俄烏沖突影響震蕩上揚(yáng)、高位橫盤(pán)，三季度受全球需求影響回落CCFI商品指數(shù)年初至3月9日的漲跌幅%回落至2月0日的%。品種方面兩級(jí)分化，滬鎳（3.0%）、動(dòng)力煤（%）、鐵礦石（%）領(lǐng)漲，滬錫（-%）等領(lǐng)跌。圖2022年CFI及萬(wàn)得全A走勢(shì)8060402000000000000CCFI(Wind商品指數(shù),左軸) 萬(wàn)得全A（右軸）

000000000000000Wn，從行業(yè)評(píng)價(jià)看，根據(jù)ind申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類(lèi)，結(jié)合行業(yè)的相對(duì)估值、技術(shù)形態(tài)以及盈利上漲幅度三個(gè)指標(biāo)綜合評(píng)價(jià)排序，我們來(lái)判斷各板塊的投資潛力。（分值從5至-其中相對(duì)估值指標(biāo)是指過(guò)去十年的相對(duì)估值的分位（ETT相對(duì)估值分位值越低得分越高截止日期為3年1月4日技術(shù)形態(tài)是根據(jù)過(guò)去十五年各行業(yè)指數(shù)的價(jià)格分位數(shù)及長(zhǎng)期經(jīng)驗(yàn)來(lái)綜合判斷其反轉(zhuǎn)潛力，所處的位臵越低分值越高；盈利根據(jù)萬(wàn)得02年與3年盈利增速上升的幅度大小，幅度越大得分越高，技術(shù)形態(tài)及盈利面打分指標(biāo)截止日期均為3年1月4日）。根據(jù)市場(chǎng)變化，我們做出調(diào)整（按1版申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類(lèi)），在目前的投資潛力評(píng)價(jià)表中，紡織服飾、鋼鐵、交通運(yùn)輸、傳媒、建筑裝飾、通信、石油石化等位居前列，而公用事業(yè)、汽車(chē)、食品飲料、美容護(hù)理、社會(huì)服務(wù)、農(nóng)林牧漁等排名靠后。圖三維度各板塊（申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)分類(lèi)）投資潛力評(píng)價(jià)表（截至202310）Wn，3.2市場(chǎng)估值優(yōu)勢(shì)凸顯圖1過(guò)去20年風(fēng)格指數(shù)輪動(dòng)變化（203001-02223）Wn，2年大盤(pán)風(fēng)格強(qiáng)于小盤(pán)成長(zhǎng)。上證指數(shù)2年全年漲跌幅為-%，領(lǐng)跑其它指萬(wàn)得全A指數(shù)以-%排名第上證0指數(shù)以-%緊隨其后，中證0指數(shù)以-%排名第四中證0以-58排名第五滬深（-3%）和創(chuàng)業(yè)（-%位列倒數(shù)兩位一個(gè)多月（02125-202120風(fēng)格指數(shù)走勢(shì)分化，其中滬深0、創(chuàng)業(yè)板指、中證、上證0小幅回升，上證指數(shù)、萬(wàn)得全、中證0小幅回落，其中中證0回落最為明顯。圖1過(guò)去20年大類(lèi)資產(chǎn)收益（03010120212）Wn，與上一年類(lèi)似2年大類(lèi)資產(chǎn)中原油以全年漲幅1領(lǐng)跑滬深0以-3的全年漲跌幅于大類(lèi)資產(chǎn)漲跌幅中排名最末，這在過(guò)去0年中僅、5年發(fā)生過(guò)，隨后的兩年里，、7年滬深0連續(xù)兩年領(lǐng)跑大類(lèi)資產(chǎn)，規(guī)律是否再現(xiàn)值得關(guān)注22年2月CI為%較1月上升2個(gè)百分點(diǎn)；黃金受美聯(lián)儲(chǔ)加息、美元走強(qiáng)的影響減弱，以%的全年漲跌幅位列第三；定期存款利率穩(wěn)定維持在%的水2年2月5日國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布1月份個(gè)大中城市商品住宅價(jià)格，同比下跌%。圖1萬(wàn)得全A市盈率TT（01231-22223）Wn，圖1滬深30市盈率T（202231-22223）Wn，截至2年2月0日萬(wàn)得全A的ETTM1.2倍（處于2年2月1日以來(lái)近十年的%分位），滬深0的PETTM12倍（處于2年2月1日以來(lái)近十年的23%分位）。2年股指大幅調(diào)整疊加周期規(guī)律，A股估值存在較大的提升空間。大類(lèi)資產(chǎn)輪動(dòng)的順序?yàn)閭?股牛-商品牛-現(xiàn)金牛，投資時(shí)鐘走完一圈需要三年半左右，其中股市往往在經(jīng)濟(jì)進(jìn)入滯脹期和衰退前期時(shí)下跌，并在衰退后期開(kāi)始企穩(wěn)。衰退后期的標(biāo)志是宏觀政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?，這時(shí)雖然基本面仍在下行，但政策逐漸加碼，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇開(kāi)始恢復(fù)信心，股市進(jìn)入牛市。而到了復(fù)蘇前期，債券牛趨于終結(jié)，股票牛市延續(xù)。目前，疫情管控政策轉(zhuǎn)向、地產(chǎn)政策貨幣政策持續(xù)發(fā)力多重積極作用之下A股市場(chǎng)將步入牛市初期的上升通道，布局A股市場(chǎng)正當(dāng)時(shí)。圖12020102202120四大期指凈空單（手）500040003000200010000(1000)(2000)（左軸）IF凈空單 （左軸）I凈空單（左軸）I凈空單 （左軸）I凈空（右軸）0000.

400300300200200100100500Wn，主力前0名隨著股指反彈，主要股指挑戰(zhàn)擊穿半年線(xiàn)，期指有所回升。2年2月，股指期貨、、M凈空單手?jǐn)?shù)穩(wěn)步上升，股指期貨C凈空單手?jǐn)?shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，回升力度明顯從2月1日的-29手增長(zhǎng)至2月0日的75手截至2月0日，股指期貨F凈空單為244較2年年初1月4日上升3股指期貨凈空單為5手，較1月4日上升2手；股指期貨C凈空單為5手，較1月4日下降6股指期貨M凈空單為6較上市第一天2年7月2日增加3手。圖1四大股指期貨成交持倉(cāng)比（20012-22213）21.81.61.41.210.80.60.40.20（左軸）IF成交持倉(cāng)比 （左軸）I成交持倉(cāng)比（左軸）I成交持倉(cāng)比 （左軸）I成交持倉(cāng)比Wn，2年2月底股指期貨市場(chǎng)活躍程度較上月有所下股指期貨、M的成交持倉(cāng)比均較上月有所下降。截至2年2月0日，股指期貨F、H、C和IM的成交持倉(cāng)比分別達(dá)到、、7和.5，股指期貨F、、C相較2年1月4日分別下降、0、，股指期貨M相較于2年7月日上市日下降。222年1月30日，股指期貨F、H、C成交持倉(cāng)比相較于2年1月4日分別下降、0.0、，股指期貨M相較于2年7月2日上市日下降。圖1四大股指期貨近月合約升貼水（220002-02223）100-10-20-30-40-50-60（左軸）IF升貼水 （左軸）I升貼水 （左軸）I升貼（左軸）I升貼水 （右軸）0000.

400300300200200100100500Wn，222年2月0日，股指期貨、H升水幅度較1月底有所提升，、M貼水幅度較1月底有所回落。2月0日當(dāng)天，股指期貨F近月合約升水8.77點(diǎn)，H近月升水5點(diǎn)，C近月貼水7點(diǎn)，M近月合約貼水2點(diǎn)，相比1月0日分別變動(dòng)0、2.8、8和6.69點(diǎn)。3.32023布局正當(dāng)時(shí)3投資環(huán)境發(fā)生改變市場(chǎng)影響因素逐漸轉(zhuǎn)向正面當(dāng)前仍處于被動(dòng)去庫(kù)期，短期政策驅(qū)動(dòng)主導(dǎo)市場(chǎng)大幅調(diào)整后A股估值修復(fù)空間打開(kāi)國(guó)內(nèi)疫情政策逐步優(yōu)化，對(duì)交通物流旅游等的不利因素減弱，尤其房地產(chǎn)“三支箭”有助于房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)恢復(fù)。、海外流動(dòng)性預(yù)期的拐點(diǎn)或?qū)@現(xiàn)，人民幣匯率趨于穩(wěn)定。3年美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏仍存在變數(shù)但對(duì)A股市場(chǎng)的影響逐漸減弱世界局勢(shì)有所緩解美國(guó)中期選舉落地俄烏沖突局勢(shì)有所緩和G2C會(huì)議期間中美中法中日等領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)面，地緣擾動(dòng)邊際改善較為明確。但同時(shí)，我們看到，各地疫情集中渡峰，老人與重癥患者的搶救考驗(yàn)著醫(yī)療體系。此外我們同時(shí)面臨海外新的毒株XB入侵仍需關(guān)注未來(lái)是否會(huì)發(fā)生第二波高峰，考慮到物流交通與人流的全面恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大的趨勢(shì)不會(huì)改變。當(dāng)前主要股指挑戰(zhàn)年線(xiàn)，確認(rèn)牛熊分界線(xiàn)能否有效突破，維持我們之前的主要判斷，上證指數(shù)2年0月1日走勢(shì)與2年4月7號(hào)走勢(shì)有望形成W底。總體判斷：3年迎來(lái)轉(zhuǎn)折，市場(chǎng)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇的修復(fù)性行情，但走勢(shì)或成N型，預(yù)計(jì)藍(lán)籌搭臺(tái)成長(zhǎng)唱戲。大宗商品價(jià)格回歸基本面3年隨著地緣政治影響的逐漸減弱海外緊縮政策回歸常態(tài)化大宗商品價(jià)格或?qū)⒒貧w需求端。但全球經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)將對(duì)大宗商品的空間形成抑制。圖1大類(lèi)資產(chǎn)漲跌幅（202004-02213）Wn，大類(lèi)資產(chǎn)對(duì)比看截至2年2月0日RJ/CRB全年上升%WIND商品指數(shù)2年全年上升%0年期國(guó)債期貨小幅下（-%1月0個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)同比為-%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)和滬深0指數(shù)期貨分別下跌%和9%。國(guó)際方面：截至2年2月0日，國(guó)際大宗商品指數(shù)RJ/CR2年全年上漲%。美元保持強(qiáng)勁，美元指數(shù)2年全年漲幅%，為9點(diǎn)。圖1商品期貨各品種漲跌幅比較（）202201042021206%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%滬動(dòng)力滬動(dòng)力鐵礦豆粕瀝青原油PTA滬滬金線(xiàn)材玉米滬鉛硅鐵白糖棕櫚玻璃螺紋滬銅蘋(píng)果熱軋卷板錳焦滬橡焦滬鄭Wn，截至2年2月0日，主要商品期貨品種2年全年跌多漲少。滬鎳以5.05%漲幅位列第一，動(dòng)力煤及鐵礦石以%和%位列二三，鄭棉（-%）、滬錫（-%）和焦煤（-%）跌幅最大，位列倒數(shù)三名。鋼：下游復(fù)蘇，支撐鋼價(jià)022年-4月，國(guó)際方面，俄烏沖突爆發(fā)，海外鋼材供應(yīng)受影響較大。國(guó)內(nèi)方面疫情防控加強(qiáng)需求端部分城市終端工地施工和物流均受到影響旺季需未能完全兌現(xiàn)。供給端鋼廠(chǎng)開(kāi)工率受到疫情防控影響較大。-7月，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，需求不及預(yù)期，螺紋鋼期現(xiàn)貨價(jià)格下行。受房地產(chǎn)響用鋼需求整體下滑，疊加高溫淡季需求不足，螺紋鋼價(jià)格難以得到支撐。-1月鋼價(jià)震蕩波動(dòng)疫情管控仍偏緊需求回升不明顯螺紋鋼期現(xiàn)貨格持續(xù)走低。2月，疫情管控政策轉(zhuǎn)向，房地產(chǎn)“第三支箭”發(fā)出，鋼材價(jià)格回升，市場(chǎng)需求持續(xù)修復(fù)原材料端鐵礦石價(jià)格對(duì)鋼材影響較大12月鐵礦石價(jià)格上漲較快，針對(duì)該現(xiàn)象，國(guó)家發(fā)展改革委研究加強(qiáng)鐵礦石價(jià)格監(jiān)管。專(zhuān)家認(rèn)為，近一段時(shí)間，在市場(chǎng)供需基本面總體穩(wěn)定的情況下鐵礦石價(jià)格快速大幅上漲存在明顯炒作成分。專(zhuān)家建議加強(qiáng)鐵礦石價(jià)格監(jiān)管，特別是嚴(yán)厲打擊夸大市場(chǎng)信息渲染漲價(jià)氛圍、期現(xiàn)貨聯(lián)動(dòng)炒作等違法違規(guī)行為。展望3年，疫情放寬、地產(chǎn)恢復(fù)，支撐鋼材價(jià)格，同時(shí)，需考慮上游鐵礦石供需、庫(kù)存及價(jià)格對(duì)鋼材價(jià)格的影響。圖1螺紋鋼基差（02010-20223）Wn，2年2月螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格相對(duì)1月底有所回升截至2年2月0日上海螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格為0元噸，基差由1月4日的5元噸下降至-0元噸。2月螺紋鋼基差走勢(shì)先升后降于2月5日達(dá)到月內(nèi)高點(diǎn)1元噸除2月6日2月0日基差降至負(fù)數(shù)外2月其余時(shí)間基差均為正值2年下半年現(xiàn)期基差為正的交易日居多，現(xiàn)貨升水，期貨貼水。供給端2年我國(guó)鐵礦石進(jìn)口量維持區(qū)間震蕩的走勢(shì)進(jìn)口均價(jià)呈現(xiàn)先升后降的走勢(shì)。2022年全年港口鐵礦石庫(kù)存量震蕩下行，對(duì)成材端價(jià)格有一定的影響。圖2全國(guó)鐵礦石進(jìn)口量及均價(jià) 圖2全國(guó)港口鐵礦石庫(kù)存（萬(wàn)噸）2,000,00,00,00,00,000

500050000070107120811091000090108020703060405050406030702080108120911001001090208

8,006,004,002,000,00,00,00,00,000鐵礦石進(jìn)口量（左軸，萬(wàn)噸）鐵礦石進(jìn)口均價(jià)（右軸，美元/噸）Wnd， Wn，成材庫(kù)存方面截至2年2月0日螺紋鋼庫(kù)（含上海全部倉(cāng)庫(kù)萬(wàn)噸線(xiàn)材庫(kù)存4萬(wàn)噸熱卷板庫(kù)存1萬(wàn)噸相較于前一周2月3日均有所上升（螺紋鋼8萬(wàn)噸，線(xiàn)材4萬(wàn)噸，熱卷板3萬(wàn)噸）。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示2年1月份全國(guó)粗鋼產(chǎn)量4萬(wàn)噸同比增長(zhǎng)%；生鐵產(chǎn)量9萬(wàn)噸同比增長(zhǎng)%鋼材產(chǎn)量9萬(wàn)噸同比增長(zhǎng)%年-1月份，全國(guó)粗鋼產(chǎn)量951萬(wàn)噸，同比下降%；生鐵產(chǎn)量6萬(wàn)噸，同比下降%；鋼材產(chǎn)量12553萬(wàn)噸，同比下降%。圖2鋼材社會(huì)庫(kù)存（萬(wàn)噸）（210103-02123）100100100100806040200庫(kù)存:螺紋鋼(含上海全部倉(cāng)庫(kù)) 庫(kù)存:線(xiàn)材 庫(kù)存:熱卷(板)Wn，需求端鋼材下游需求主要看以下幾個(gè)方面固定投資房地產(chǎn)家電汽車(chē)、以及工業(yè)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，—1月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資3億元，同比下降%；其中，住宅投資9016億元，下降.2%?！?月份，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)房屋施工面積8657萬(wàn)平方米同比下降%其中住宅施工面積6316萬(wàn)平方米，下降%。房屋新開(kāi)工面積132萬(wàn)平方米，下降%。其中，住宅新開(kāi)工面積4萬(wàn)平方米下降%房屋竣工面積9萬(wàn)平方米下降%。其中，住宅竣工面積4442萬(wàn)平方米，下降%?！?月份，商品房銷(xiāo)售面積0萬(wàn)平方米，同比下降%，其中住宅銷(xiāo)售面積下降%。商品房銷(xiāo)售額168億元，下降%，其中住宅銷(xiāo)售額下降%。2年受疫情防控政策以及房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)政策的影響一定程度上抑制鋼材需求。隨著防疫政策的優(yōu)化、房地產(chǎn)企業(yè)融資環(huán)境的改善，房地產(chǎn)市場(chǎng)有望復(fù)蘇，拉動(dòng)鋼材需求提升，支撐鋼價(jià)。圖2工業(yè)增加值及發(fā)電量Wnd，

圖2房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額及面積Wn，銅：庫(kù)存低位，供給回升速度偏低2年上半年受疫情再爆發(fā)以及俄烏沖突影響導(dǎo)致供給端偏緊銅價(jià)維持高位震蕩。下半年受美聯(lián)儲(chǔ)緊縮政策影響，美元走強(qiáng)，銅金屬屬性走強(qiáng)，帶動(dòng)價(jià)格高位回落。E銅現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)于2年4月3日達(dá)到7美元噸，后于年7月5日回落至0美元噸長(zhǎng)江有色市場(chǎng)平均價(jià)于2年3月9日達(dá)到元，后于7月5日回落至540元噸。圖2LME銅現(xiàn)貨結(jié)算價(jià)（美元噸）Wnd，

圖2長(zhǎng)江有色市場(chǎng)平均價(jià)銅：1（元噸）Wn，庫(kù)存方面當(dāng)前銅顯性庫(kù)存處于低位水平截至2年2月0日ME庫(kù)（全球達(dá)5噸CMX銅庫(kù)存達(dá)1短噸分別較上（1月0日）下降5噸、6短噸。短期低庫(kù)存支撐銅價(jià)。圖2LME銅庫(kù)存（全球，噸）Wnd，

圖2MEX銅庫(kù)存（短噸）Wn，供給端2年全國(guó)精煉銅當(dāng)月產(chǎn)量呈現(xiàn)先降后升的走勢(shì)從2年3月的5萬(wàn)噸下跌至2年7月的7萬(wàn)噸后回升值1月的6萬(wàn)噸供給端回升增速偏低，支撐銅價(jià)上行。圖2精煉銅產(chǎn)能利用率及基建增速Wnd，

圖3精煉銅產(chǎn)能利用率及電力基建增速Wn，圖3國(guó)內(nèi)當(dāng)月精煉銅產(chǎn)量（萬(wàn)噸，011-202）2000001010106011102040209030203070312040504100503050806010606061107040709080208070812090509100003000801010106011102040209Wn，需求端：銅下游需求主要有：電網(wǎng)投資（光伏、風(fēng)電）、新能源汽車(chē)、空調(diào)等家電。2年受房地產(chǎn)板塊政策的影響，下游空調(diào)等家電需求不及預(yù)期。銅需求端主要受電網(wǎng)建設(shè)用銅支撐其中“碳達(dá)峰碳中和政策的持續(xù)推動(dòng)下光伏風(fēng)電等清潔能源持續(xù)發(fā)展，用銅需求得到支撐。2月6日國(guó)家能源局發(fā)布-1月份全國(guó)電力工業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)截至1月底，全國(guó)累計(jì)發(fā)電裝機(jī)容量約5.1億千瓦同比增長(zhǎng)%其中風(fēng)電裝機(jī)容量約35億千瓦，同比增長(zhǎng)%；太陽(yáng)能發(fā)電裝機(jī)容量約7億千瓦，同比增長(zhǎng)%。-1月份，全國(guó)發(fā)電設(shè)備累計(jì)平均利用5小時(shí)，比上年同期減少14小時(shí)。其中，火電8小時(shí)，比上年同期減少7小時(shí)；核電600小時(shí)，比上年同期減少2小時(shí)；風(fēng)電8小時(shí)，比上年同期減少4小時(shí)。1-1月份，全國(guó)主要發(fā)電企業(yè)電源工程完成投資5億元，同比增長(zhǎng)%。其中，太陽(yáng)能發(fā)電0億元，同比增長(zhǎng)%。電網(wǎng)工程完成投資9億元，同比增長(zhǎng)%。圖3電網(wǎng)基本建設(shè)投資完成額及同比增速Wnd，

圖3新能源乘用車(chē)產(chǎn)量及增速Wn，商務(wù)部預(yù)計(jì)3年汽車(chē)消費(fèi)市場(chǎng)有望總體保持增長(zhǎng)勢(shì)頭商務(wù)部將會(huì)同相部門(mén)多措并舉，研究擴(kuò)大二手車(chē)流通、支持新能源汽車(chē)消費(fèi)、促進(jìn)老舊汽車(chē)報(bào)廢更新等政策措施；支持充電設(shè)施、停車(chē)設(shè)施建設(shè)和提高汽車(chē)消費(fèi)金融服務(wù)水平。國(guó)家能源局披《新型電力系統(tǒng)發(fā)展藍(lán)皮書(shū)(征求意見(jiàn)稿提出大力發(fā)展常規(guī)水電電、核電，加快推動(dòng)中東部和南方地區(qū)分散式風(fēng)電及分布式光伏發(fā)電開(kāi)發(fā)，交通領(lǐng)域大力推動(dòng)新能源、氫燃料電池汽車(chē)全面替代傳統(tǒng)能源汽車(chē)，建筑領(lǐng)域積極推廣建筑光伏一體化清潔替代?！疤歼_(dá)峰碳中和”背景下，清潔能源發(fā)展可期，拉動(dòng)用銅需求此外隨著房地產(chǎn)板塊復(fù)蘇或?qū)⒗瓌?dòng)家電產(chǎn)量增加也將對(duì)銅需求提供支撐。綜上，展望3年，銅需求端有望恢復(fù)，銅價(jià)或?qū)⒄鹗幧闲?。但仍需考慮疫情再爆發(fā)，下游需求恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。金：避險(xiǎn)情緒抬升，拉動(dòng)金價(jià)2年-4月受俄烏沖突影響地緣政治擾動(dòng)帶來(lái)避險(xiǎn)情緒的抬升拉動(dòng)金價(jià)小幅上行。-1月，受美聯(lián)儲(chǔ)基金加息周期影響，黃金貨幣屬性占優(yōu)，強(qiáng)勢(shì)美元指數(shù)導(dǎo)致金價(jià)持續(xù)下行，削弱了同類(lèi)無(wú)息資產(chǎn)的吸引力。2月隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息影響的減弱，疊加避險(xiǎn)情緒的抬升，黃金價(jià)格小幅回升。2月倫敦現(xiàn)貨黃金價(jià)格相較于1月底有所回升，自2年1月0日的753.5美元盎司上升至2月0日的82.35美元盎司。圖3倫敦現(xiàn)貨黃金（美元盎司）（200923120212）,00,00,00,00000Wn，從商品屬性上看，黃金的商品屬性較弱，與銅等貴金屬的價(jià)格決定不同，黃金的價(jià)格影響主要不取決于其供需水平。從投資屬性上看，黃金具有投資屬性，與無(wú)息資產(chǎn)較為類(lèi)似。從貨幣屬性上看，黃金和美國(guó)經(jīng)濟(jì)、美元指數(shù)相關(guān)性較大，一方面，由于美國(guó)是世界第一大經(jīng)濟(jì)體，GDP占比最大，黃金多以美元計(jì)價(jià)，因此與國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性較大，受美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展及政策變化的影響較大。另一方面，從歷史