十章節(jié)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制及效果檢驗(yàn)

十章節(jié)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制及效果檢驗(yàn)第1頁(yè)/共59頁(yè)2第十章貨幣政策作用機(jī)制與效果檢驗(yàn)第2頁(yè)/共59頁(yè)3第一節(jié)貨幣政策變量一、目標(biāo)變量、中介變量與工具變量（一）目標(biāo)變量目標(biāo)變量是指貨幣政策最終目標(biāo)的變量指標(biāo)

幣值穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)充分就業(yè)國(guó)際收支平衡金融穩(wěn)定第3頁(yè)/共59頁(yè)4由于貨幣政策眾目標(biāo)之間存在著矛盾性，決定了一國(guó)宏觀調(diào)控決策過程中的目標(biāo)選擇的客觀難度。通常情況下，在一定時(shí)期內(nèi)，只能選擇一個(gè)或兩個(gè)目標(biāo)作為側(cè)重點(diǎn)。第4頁(yè)/共59頁(yè)5幣值穩(wěn)定

物價(jià)指數(shù)（消費(fèi)物價(jià)指數(shù)/批發(fā)物價(jià)指數(shù)）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值/國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值指數(shù)第5頁(yè)/共59頁(yè)6（二）中介變量中介變量是指貨幣政策中介目標(biāo)的變量指標(biāo)

利率貨幣供應(yīng)量第6頁(yè)/共59頁(yè)7利率和貨幣供應(yīng)量這兩個(gè)中介目標(biāo)均具有計(jì)量意義利率

長(zhǎng)期利率和短期利率貨幣供應(yīng)量貨幣供應(yīng)量一般分為3個(gè)層次：M0、M1、M2

第7頁(yè)/共59頁(yè)8（三）工具變量工具變量是貨幣政策工具可直接改變的變量指標(biāo)，也稱為操作變量。

基礎(chǔ)貨幣存款準(zhǔn)備金率貨幣結(jié)構(gòu)比例第8頁(yè)/共59頁(yè)9基礎(chǔ)貨幣、存款準(zhǔn)備率和貨幣結(jié)構(gòu)比例這三個(gè)工具變量均具有計(jì)量意義基礎(chǔ)貨幣是銀行存款準(zhǔn)備金總量和流通中通貨的總和，它構(gòu)成了貨幣供應(yīng)量伸縮的基礎(chǔ)。存款準(zhǔn)備率

銀行存款準(zhǔn)備金與其全部存款之比貨幣結(jié)構(gòu)比例

貨幣項(xiàng)目各個(gè)子項(xiàng)目所占份額第9頁(yè)/共59頁(yè)（四）目標(biāo)變量、中介變量和工具變量之間的關(guān)系

目標(biāo)變量、中介變量和工具變量之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系:dp=pidi(B，r，q)+pmdM(B，r，q)dy=yidi(B，r，q)+ymdM(B，r，q)dp-物價(jià)指數(shù)增量pi-利率的價(jià)格彈性

B-基礎(chǔ)貨幣dy-國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值yi-利率的收入彈性r-存款準(zhǔn)備率di-利率變動(dòng)量pm-貨幣數(shù)量的價(jià)格彈性q-貨幣結(jié)構(gòu)

dM-貨幣供給量的增量ym-貨幣數(shù)量的收入彈性第10頁(yè)/共59頁(yè)11

dp、dy:貨幣政策的主要目標(biāo)變量?jī)?nèi)生變量

di、dM：貨幣政策的中介變量外生變量第11頁(yè)/共59頁(yè)

又因?yàn)橹薪樽兞颗c工具變量的函數(shù)關(guān)系：

i=i(B，r，q)M=M(B，r，q)

微分處理后，可得：

di=iBdB+irdr+iqdqdM=MBdB+Mrdr+Mqdq其中：

iB和MB分別為基礎(chǔ)貨幣的利率彈性和貨幣數(shù)量彈性

ir和Mr分別為存款準(zhǔn)備率的利率彈性和貨幣數(shù)量彈性

iq和Mq分別為貨幣結(jié)構(gòu)比率的利率彈性和貨幣數(shù)量彈性第12頁(yè)/共59頁(yè)13利率和貨幣供應(yīng)量是內(nèi)生變量利率變動(dòng)量和貨幣供給增量是由基礎(chǔ)貨幣、存款準(zhǔn)備率和貨幣結(jié)構(gòu)比率這三個(gè)變量共同決定的結(jié)論：第13頁(yè)/共59頁(yè)14二、政策變量的傳導(dǎo)機(jī)制（一）從貨幣需求方出發(fā)：以利率作為貨幣政策的中介變量時(shí)

貨幣需求函數(shù)L=L1（Y）+L2（i）即利率i是決定貨幣需求的主要變量第14頁(yè)/共59頁(yè)利率對(duì)物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的的傳導(dǎo)機(jī)制（圖一）di

DdcLidLpdpIidILYM/PdMIidIpdYdLLipIp第15頁(yè)/共59頁(yè)其中：

D-可支配收入彈性Li-貨幣需求利率彈性

dc-消費(fèi)變動(dòng)量M/P-真實(shí)貨幣供給

Ii-投資利率彈性dM-貨幣供給變動(dòng)量

dI-投資變動(dòng)量pIp-投資的價(jià)格彈性

Li-貨幣需求利率彈性

Ii-投資的利率彈性

LY-貨幣需求收入彈性

dY-收入變動(dòng)量

dL-貨幣需求變動(dòng)量p-初始物價(jià)水平

dp-物價(jià)變動(dòng)量

第16頁(yè)/共59頁(yè)17（二）從貨幣供給方出發(fā)：以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中介變量時(shí)

dM=MBdB+Mrdr+Mqdq

貨幣供給增量分別由基礎(chǔ)貨幣增量、存款準(zhǔn)備率變動(dòng)量和貨幣結(jié)構(gòu)比率的變動(dòng)量決定的第17頁(yè)/共59頁(yè)貨幣供給方的工具變量對(duì)中介變量

和目標(biāo)變量的作用機(jī)制

（圖二）dBdrdqMBMrMqdMDdcpIpdIp

dYdp第18頁(yè)/共59頁(yè)19第二節(jié)貨幣政策的作用機(jī)制

研究貨幣政策的作用機(jī)制應(yīng)當(dāng)以中介變量的選擇為中心：

不同的中介變量與不同的目標(biāo)變量之間、不同的工具變量之間，都存在著彈性大與小、傳導(dǎo)的直接與間接的問題。第19頁(yè)/共59頁(yè)20一、中介變量與目標(biāo)變量之間的關(guān)系（一）就幣值穩(wěn)定目標(biāo)而言從傳導(dǎo)機(jī)制看（比較圖一和圖二）中介變量貨幣供應(yīng)量（dM）對(duì)目標(biāo)變量物價(jià)的傳導(dǎo)過程：直接、影響大中介變量利率（di）對(duì)目標(biāo)變量物價(jià)的傳導(dǎo)過程：復(fù)雜、影響有限第20頁(yè)/共59頁(yè)21結(jié)論：

比之利率，貨幣供應(yīng)量對(duì)物價(jià)水平這一目標(biāo)變量的傳遞更直接、彈性力度更強(qiáng)，并且就央行而言，更具有可控性。

若以穩(wěn)定物價(jià)作為貨幣政策的最終目標(biāo)，選擇中介目標(biāo)應(yīng)更側(cè)重于貨幣供應(yīng)量而不應(yīng)是利率水平。第21頁(yè)/共59頁(yè)22（二）就經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)而言中介變量貨幣供應(yīng)量（dM）對(duì)目標(biāo)變量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)過程：相對(duì)直接、影響力有限中介變量利率（di）對(duì)目標(biāo)變量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的傳導(dǎo)過程：復(fù)雜、效果顯著第22頁(yè)/共59頁(yè)23結(jié)論：

盡管從傳導(dǎo)途徑來看，利率不如貨幣供應(yīng)量直接，但對(duì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或充分就業(yè)的效果要強(qiáng)得多，所付出的物價(jià)上漲的代價(jià)也要小得多。第23頁(yè)/共59頁(yè)24（三）就貨幣供應(yīng)量的不同層次而言貨幣供應(yīng)量是一個(gè)多層次的概念

M0=

現(xiàn)金

M1=現(xiàn)金+活期存款

M2=M1+定期存款+儲(chǔ)蓄存款+存款貨幣機(jī)構(gòu)的其他存款第24頁(yè)/共59頁(yè)25結(jié)論：

若側(cè)重于穩(wěn)定物價(jià)目標(biāo)，則重點(diǎn)控制M0、M1的效果相對(duì)要好；若實(shí)施兼顧穩(wěn)定與增長(zhǎng)的政策目標(biāo)，則可考慮同時(shí)監(jiān)控M1、M2這兩個(gè)層次的目標(biāo)。第25頁(yè)/共59頁(yè)26二、中介變量與工具變量的關(guān)系

工具變量對(duì)中介變量的傳導(dǎo)機(jī)制，主要體現(xiàn)在不同的中介變量的彈性大小方面。第26頁(yè)/共59頁(yè)27（一）基礎(chǔ)貨幣（B）與貨幣供應(yīng)量（M1、M2

）基礎(chǔ)貨幣=流通中現(xiàn)金+存款準(zhǔn)備金形式：央行負(fù)債“儲(chǔ)備貨幣”實(shí)質(zhì)：央行資產(chǎn)業(yè)務(wù)央行放貸央行資產(chǎn)業(yè)務(wù)首先形成金融機(jī)構(gòu)在央行的存款，金融機(jī)構(gòu)對(duì)央行存款的運(yùn)用，形成社會(huì)上的貨幣供應(yīng)量（狹義和廣義）第27頁(yè)/共59頁(yè)28基礎(chǔ)貨幣這一工具變量直接作用于中介變量M1，進(jìn)而對(duì)M2產(chǎn)生影響。

第28頁(yè)/共59頁(yè)29（二）存款準(zhǔn)備率（r

）與貨幣供應(yīng)量（M1、M2

）存款準(zhǔn)備率的兩層含義

法定存款準(zhǔn)備率實(shí)際存款準(zhǔn)備率（包含法定存款準(zhǔn)備和超額存款準(zhǔn)備在內(nèi)）存款準(zhǔn)備率第29頁(yè)/共59頁(yè)30超額準(zhǔn)備金率

=實(shí)際存款準(zhǔn)備率-法定存款準(zhǔn)備率超額準(zhǔn)備金率和法定存款準(zhǔn)備金率一樣，都構(gòu)成對(duì)銀行體系信用擴(kuò)張的限制。第30頁(yè)/共59頁(yè)31存款準(zhǔn)備率這一工具變量直接作用于貨幣供應(yīng)量M2

，并通過M2的收縮或擴(kuò)張進(jìn)而M1發(fā)生拉動(dòng)或限制作用。第31頁(yè)/共59頁(yè)32（三）貨幣結(jié)構(gòu)比率（q）貨幣結(jié)構(gòu)比率表示貨幣項(xiàng)目各個(gè)子項(xiàng)目所占份額狹義貨幣M1=流通中的現(xiàn)金+活期存款M2=貨幣（M1）+準(zhǔn)貨幣準(zhǔn)貨幣：定期存款、儲(chǔ)蓄存款及其他存款子項(xiàng)目第32頁(yè)/共59頁(yè)33貨幣結(jié)構(gòu)比率的變動(dòng)，一方面影響著M1占M2的比重，另一方面影響著商業(yè)銀行的信用擴(kuò)張。第33頁(yè)/共59頁(yè)34三、工具變量與政策工具的關(guān)系（一）法定存款準(zhǔn)備金率與實(shí)際存款準(zhǔn)備

實(shí)際存款準(zhǔn)備法定存款準(zhǔn)備超額存款準(zhǔn)備第34頁(yè)/共59頁(yè)35法定存款準(zhǔn)備金率政策影響：法定準(zhǔn)備與超額準(zhǔn)備部分的比商業(yè)銀行對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性的偏好程度

中央銀行對(duì)實(shí)際存款準(zhǔn)備影響力顯著

第35頁(yè)/共59頁(yè)36（二）再貼現(xiàn)率與基礎(chǔ)貨幣

再貼現(xiàn)率工具影響：

從中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表看，再貼現(xiàn)率直接影響中央銀行的資產(chǎn)項(xiàng)目規(guī)模；由于資產(chǎn)負(fù)債平衡關(guān)系，央行資產(chǎn)變動(dòng)決定了其負(fù)債規(guī)模，而從貨幣供給的角度看，中央銀行的負(fù)債方主要反映了一國(guó)基礎(chǔ)貨幣存量。即再貼現(xiàn)率影響中央銀行基礎(chǔ)貨幣的投放量

再貼現(xiàn)率工具的效果在很大程度上取決于商業(yè)銀行第36頁(yè)/共59頁(yè)37（三）公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)與基礎(chǔ)貨幣

公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)作為一種政策工具不僅僅是指中央銀行在證券市場(chǎng)上公開買賣有價(jià)證券的行為，也包括其買賣的數(shù)量和價(jià)格；同時(shí)，中央銀行在外匯市場(chǎng)上公開買賣外匯的業(yè)務(wù)也屬于公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)范疇。

第37頁(yè)/共59頁(yè)38

商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)?；A(chǔ)貨幣證券價(jià)格市場(chǎng)利率信用規(guī)模公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)直接影響基礎(chǔ)貨幣變量并對(duì)市場(chǎng)利率發(fā)生作用，具有較強(qiáng)的作用力和較大的彈性。公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)第38頁(yè)/共59頁(yè)39第三節(jié)貨幣政策的作用時(shí)滯及政策效果一、貨幣政策的作用時(shí)滯

作用時(shí)滯（TimeLag）即指貨幣政策存在滯后效應(yīng)，即從需要采取某種政策，到這一政策最終發(fā)生作用，其中每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要占用一定的時(shí)間，常常被稱為“貨幣政策的作用時(shí)滯”。第39頁(yè)/共59頁(yè)40（一）內(nèi)部時(shí)滯（InsideLag）內(nèi)部時(shí)滯（InsideLag）是指自然經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象發(fā)生變化，需要中央銀行采取政策加以矯正，到中央銀行制定和實(shí)際采取對(duì)策的時(shí)間過程。第40頁(yè)/共59頁(yè)

內(nèi)部時(shí)滯（InsideLag）內(nèi)部時(shí)滯（InsideLag）識(shí)別時(shí)滯（RecognitionLag）行動(dòng)時(shí)滯（ActionLag）是指從確有實(shí)行政策行動(dòng)的需要到認(rèn)識(shí)到有這樣一種需要這這兩者間所需要耗費(fèi)的時(shí)間是指從認(rèn)識(shí)到需要改變政策再到提出一種新政策并加以實(shí)施所需要耗費(fèi)的時(shí)間第41頁(yè)/共59頁(yè)42貨幣政策內(nèi)部時(shí)滯主要取決于中央銀行信息反饋系統(tǒng)靈敏程度、預(yù)測(cè)能力及采取行動(dòng)的意向，這種時(shí)滯長(zhǎng)短不定。第42頁(yè)/共59頁(yè)43（二）外部時(shí)滯（OutsideLag）外部時(shí)滯（OutsideLag）是指自中央銀行改變貨幣政策制定新政策到新貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)生影響所耗費(fèi)的時(shí)間,也就是作為貨幣政策的調(diào)控對(duì)象的金融部門和企業(yè)部門對(duì)新政策的反應(yīng)過程。

第43頁(yè)/共59頁(yè)

外部時(shí)滯（outsideLag）外部時(shí)滯（outsideLag）操作時(shí)滯（OperationLag）市場(chǎng)時(shí)滯（MarketLag）是指從調(diào)整貨幣政策工具到其對(duì)中介目標(biāo)發(fā)生作用所需要耗費(fèi)的時(shí)間是指從中介變量發(fā)生反應(yīng)到其對(duì)目標(biāo)變量產(chǎn)生作用所需要耗費(fèi)的時(shí)間第44頁(yè)/共59頁(yè)45與內(nèi)部時(shí)滯相比，外部時(shí)滯比較客觀，并非中央銀行能夠直接加以控制。外部時(shí)滯的長(zhǎng)短，主要取決于投資者和消費(fèi)者對(duì)市場(chǎng)變化及其信息的反應(yīng)、經(jīng)濟(jì)管理體制、貨幣政策力度、社會(huì)公眾的預(yù)期等等。需說明的是，外部時(shí)滯不是貨幣政策的最初如點(diǎn)到最終出點(diǎn)之間所耗用的時(shí)間，而是指貨幣政策的最初入點(diǎn)到最初出點(diǎn)之間的時(shí)間過程。第45頁(yè)/共59頁(yè)t0t2t1t4t3經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化央行意識(shí)到需改變政策央行調(diào)整政策工具對(duì)中介指標(biāo)產(chǎn)生作用調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對(duì)最終目標(biāo)產(chǎn)生影響認(rèn)識(shí)時(shí)滯行動(dòng)時(shí)滯操作時(shí)滯市場(chǎng)時(shí)滯內(nèi)部時(shí)滯外部時(shí)滯貨幣政策時(shí)滯分解圖第46頁(yè)/共59頁(yè)47（三）貨幣政策作用時(shí)滯的實(shí)證分析時(shí)滯是影響貨幣政策效應(yīng)的重要因素貨幣政策時(shí)滯究竟有多長(zhǎng)，這在很大程度上是一個(gè)實(shí)證經(jīng)濟(jì)學(xué)問題，西方不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)此進(jìn)行過探討，但是結(jié)論有很大差異。

第47頁(yè)/共59頁(yè)48經(jīng)濟(jì)模型:MPS模型

-美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)圣路易斯模型

-圣路易斯聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行第48頁(yè)/共59頁(yè)49

弗里德曼等貨幣主義學(xué)者認(rèn)為，傳統(tǒng)的貨幣政策有效性是很成問題的，其主要原因之一是忽視了貨幣政策的時(shí)滯。他認(rèn)為，若貨幣政策時(shí)滯有限，并且可測(cè)，貨幣政策便可發(fā)揮應(yīng)有的作用；若貨幣政策的時(shí)滯分布不均勻，則會(huì)因?yàn)闀r(shí)滯不能預(yù)測(cè)，貨幣政策將在錯(cuò)誤的時(shí)間發(fā)生作用，而使經(jīng)濟(jì)和金融的變動(dòng)狀況更加復(fù)雜。第49頁(yè)/共59頁(yè)50研究結(jié)論：內(nèi)在時(shí)滯時(shí)間的長(zhǎng)度較短外在時(shí)滯的時(shí)間較長(zhǎng)貨幣政策從需要制定到得到執(zhí)行并對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮全部影響大約需要16-26個(gè)月的時(shí)間第50頁(yè)/共59頁(yè)51

政策意義：

如果貨幣政策的時(shí)滯有限，而且非常均勻，中央銀行便能根據(jù)預(yù)期落后的時(shí)間差距，預(yù)先采取相應(yīng)的貨幣政策，貨幣政策有效性不會(huì)受到影響。但若貨幣政策的時(shí)滯分布不均勻，有很大的變異性，則會(huì)因?yàn)闀r(shí)滯不能預(yù)測(cè)，貨幣政策將在錯(cuò)誤的時(shí)間發(fā)生作用。第51頁(yè)/共59頁(yè)

沒有貨幣政策干預(yù)的經(jīng)濟(jì)周期

貨幣政策干預(yù)后的經(jīng)濟(jì)周期實(shí)施放松的貨幣政策

放松貨幣政策的影響實(shí)施緊縮的貨幣政策

緊縮貨