鉑科新材 深度報告：合金軟磁粉龍頭坐享下游需求高景氣

本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告1雙碳政策推動下游領(lǐng)域發(fā)展，軟磁粉芯需求攀升。雙碳政策刺激下，光伏、儲能、新能源車及配套充電樁、變頻空調(diào)等領(lǐng)域飛速發(fā)展，數(shù)據(jù)中心的大力建設(shè)推動UPS不間斷電源的市場規(guī)模，下游領(lǐng)域高景氣度帶動軟磁粉芯需求增長。根據(jù)我們的預測，全球范圍內(nèi)軟磁粉芯市場規(guī)模預計將從2021年的12.08萬噸增長至2025年的24.94萬噸，2021-2025年的CAGR為19.87%。作為軟磁合金粉芯領(lǐng)域龍頭，公司有望坐享行業(yè)高景氣。獨家研發(fā)芯片電感工藝，有望成為業(yè)績第二大驅(qū)動力。鐵氧體Bs值較低(0.3-0.5T)，耐受電流為50-60A，公司研發(fā)的金屬芯片電感具有更高的Bs值(0.8-1.6T)，耐受電流可達100A，在低壓高頻應用中，當功率大于300W時，金屬芯片電感代替鐵氧體芯片電感，可以做到更小的體積。根據(jù)我們的預測，2021-2025年服務(wù)器、PC和智能手機領(lǐng)域的全球芯片電感需求量GAGR分別為8%/6%/7.05%。目前公司的芯片電感業(yè)務(wù)完成初步布局，已交付小批量訂單，預計2022年末開始逐步放量，追趕日本、中國臺灣龍頭企業(yè)。業(yè)績穩(wěn)步增長，終端結(jié)構(gòu)調(diào)整提升盈利能力。2016-2021年，公司營收CAGR為25.98%，歸母凈利潤CAGR為16.30%，公司業(yè)績呈穩(wěn)步增長。受益于光伏、新能源等下游領(lǐng)域需求旺盛，2021年公司實現(xiàn)營收7.26億元(同比+46.11%)，歸母凈利潤1.20億元(同比+12.90%)。公司根據(jù)下游盈利情況和需求變動，靈活調(diào)整產(chǎn)能，持續(xù)優(yōu)化終端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，大力開拓光伏、新能源市場。2022Q1，公司實現(xiàn)營收2.03億元(同比+49.94%)，歸母凈利潤0.32億元(同比+61.14%)，整體毛利率回升至34.97%。合金軟磁粉芯為核心，開拓新利潤增長點。1)公司的合金軟磁粉芯自2017年以來就貢獻了超過90%的營收和毛利，2021年營收占比96.74%，毛利占比94.36%。由于下游需求旺盛和產(chǎn)能逐步釋放，從2018年至2021年，軟磁粉芯產(chǎn)能已擴大至2.50萬噸/年?；輺|基地改造和河源基地順利投產(chǎn)后，2024年軟磁粉芯產(chǎn)能預計達到5萬噸。2)2021年公司與頭部客戶英飛凌等深度合作，進行芯片電感研發(fā)銷售，芯片電感業(yè)務(wù)未來或?qū)⒊蔀楣拘碌睦麧櫾鲩L點。3)公司目前磁粉產(chǎn)品為氣霧化粉末，可用于下游高端貼片電感領(lǐng)域，毛利率達70%以上；公司正搭建水霧化粉末量產(chǎn)平臺，采用絕緣包覆等工藝解決行業(yè)痛點，粉末業(yè)績有望進一步提升。投資建議：作為軟磁粉芯龍頭企業(yè)，公司具備卓越技術(shù)研發(fā)和規(guī)?；a(chǎn)能力，逐步實現(xiàn)粉體粉末、粉芯、芯片電感一體化布局，我們預計22-24年公司實現(xiàn)歸母凈利2.06/3.24/4.08億元，EPS為1.98/3.13/3.94元，對應2022年6月16日收盤價的PE分別為46/29/23倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示：上游大宗商品原材料價格波動，項目進展不及預期，光伏、新能源汽車需求增長不及預期，芯片電感訂單增長不及預期。盈利預測與財務(wù)指標項目/年度2021A2022E2023E2024E營業(yè)收入(百萬元)增長率(%).1.5歸屬母公司股東凈利潤(百萬元)8增長率(%)每股收益(元)PE79462923PB9.58.1Wind：股價為2022年6月16日收盤價)鉑科新材(300811.SZ)深度報告合金軟磁粉龍頭，坐享下游需求高景氣2022年06月17日當前價格：91.15元64相關(guān)研究金行業(yè)深度報告：高性能軟磁材料，充分受益于節(jié)能減排和需求升級鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告21.深耕合金磁粉芯領(lǐng)域，業(yè)績步入高速增長 31.1專注高性能軟磁研發(fā)，一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局 31.2受益下游需求高景氣，業(yè)績保持快速增長 101.3磁粉芯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利能力提升 122.光伏+電車齊發(fā)力，磁粉芯龍頭坐享需求高景氣 162.1光伏+電車齊發(fā)力，合金軟磁粉芯需求擴張 162.2開辟新領(lǐng)域，高品質(zhì)芯片電感放量在即 242.3公司競爭優(yōu)勢：定制化協(xié)同開發(fā)+客戶認證先發(fā)優(yōu)勢 273.新產(chǎn)能+新產(chǎn)品雙驅(qū)動，成長進入加速期 313.1“惠東+河源”雙基地建設(shè)，軟磁粉芯產(chǎn)能擴大 313.2擬搭建水霧化粉末量產(chǎn)平臺，提供增值服務(wù) 324.盈利預測與投資建議 334.1盈利預測假設(shè)與業(yè)務(wù)拆分 334.2估值分析與投資建議 33插圖目錄 37表格目錄 38鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告31.深耕合金磁粉芯領(lǐng)域，業(yè)績步入高速增長局專注于合金磁粉芯產(chǎn)業(yè)，深耕行業(yè)十余載。公司成立于2009年，2010年建成的惠東生產(chǎn)基地開啟了鐵硅合金軟磁的規(guī)?；a(chǎn)，2011年和2013年分別成為光伏逆變器龍頭公司Power-One和華為的供應商，2017年惠東生產(chǎn)基地二期建成，年產(chǎn)量達1.5萬噸。2014和2018年公司分別成功研發(fā)出鐵硅二代和鐵硅三代材料；2021年簽約3年內(nèi)完成建設(shè)河源生產(chǎn)基地，預計達產(chǎn)后磁粉芯產(chǎn)能將增加2萬噸，2021年6月公司與英飛凌簽署合作伙伴協(xié)議，推進芯片電感賽道的戰(zhàn)略布局。圖1：公司發(fā)展歷程介紹股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，子公司扁平化管理。公司實際控制人為杜江華先生，截至2022年4月27日，通過深圳市摩碼新材投資有限公司間接持有27.87%的股權(quán)和直接持有2.53%的股權(quán)，為公司第一大股東。公司董事兼技術(shù)總監(jiān)郭雄志持有鉑科新材13.43%的股權(quán)，為第二大股東。目前公司旗下有4個子公司，惠州鉑科為初期階段合金軟磁和軟磁粉芯的生產(chǎn)平臺，鉑科實業(yè)負責金屬軟磁產(chǎn)能的擴建，成都鉑科負責產(chǎn)品研發(fā)和銷售，河源鉑科為河源生產(chǎn)基地的依托平臺。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告4圖2：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)(2022Q1)金屬磁粉芯為新一代高頻應用的軟磁材料。軟磁材料可分為鐵氧體軟磁材料、金屬軟磁材料、其他軟磁材料等。鐵氧體軟磁中最為常用的是錳鋅鐵氧體，在所有軟磁材料中鐵氧體的電阻率最大，在高頻環(huán)境下可以有效降低渦流損耗，但由于其飽和磁通密度較低，適合應用于高頻低功率環(huán)境。傳統(tǒng)的金屬軟磁有工業(yè)純鐵、硅鋼、坡莫合金，后續(xù)逐步發(fā)展出非晶、納米晶、合金軟磁粉末、合金軟磁粉芯等高端軟磁材料。硅鋼飽和磁感應強度高、磁導率高，但因其電阻率低，適用于低頻、高功率環(huán)境。非晶合金矯頑力低于硅鋼、磁導率和電阻率顯著高于硅鋼，在工頻領(lǐng)域逐漸替代硅鋼。納米晶具有較高飽和磁通密度和磁導率，適用于中高頻、高功率場景。合金軟磁多為鐵硅、鐵硅鋁等成分，具有較高飽和磁通密度和較高電阻率，適用于中高頻、高功率環(huán)境。表1：軟磁材料性能對比參數(shù)及應用硅鋼片1J85坡莫合金鐵基非晶合金鐵基納米晶合金鐵硅鋁粉芯錳鋅系鐵氧體飽和磁通密度(T)2.030.81.561.251.05矯頑力 08始磁導率 (H/m)>10550008000020-125大磁導率 (H/m)05電阻率(μ50551309080居里溫度 (℃)00特點飽和磁感高，片、切格便宜磁導率比硅鋼高幾十倍，鐵損比硅鋼飽和磁感高，片、切格便宜磁導率比硅鋼高幾十倍，鐵損比硅鋼飽和磁感應強度、鐵損為取向硅3－1/5飽和磁感、高初始磁導、電阻率比坡莫合金高頻下高磁導、高電阻成本低適用頻率MHz本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告5應用低頻、大功率器鐵芯、低頻變壓器、扼流圈、電抗器、電感器鐵高頻率變壓器；信號的低頻或高頻輸入輸出變壓器器、大功關(guān)電源、脈沖變壓器、磁放大功率開關(guān)電源、逆變電源、磁放大器、高頻變壓器、、式逆變器、變頻空調(diào)、通訊電源、高功率芯片電傳感、音像設(shè)備、開關(guān)電源磁芯和磁頭工業(yè)等方面。從生產(chǎn)工藝上來看，金屬軟磁粉末是由鐵、硅、鋁、鉻、鎳、鉬等元素經(jīng)過高溫合金化，再通過霧化或者破碎的工藝加工形成的粉末狀產(chǎn)品，其中霧化法可分為氣霧法和水霧法。相較于機械球磨法，霧化粉末綜合性能高：具有球形度高、粉末粒度可控、氧含量低、生產(chǎn)成本低等優(yōu)點，目前已成為高性能及特種金屬粉末制備技術(shù)的主要發(fā)展方向。金屬軟磁粉芯由符合性能指標的金屬軟磁粉經(jīng)過絕緣包覆、壓制、退火、浸潤、噴涂等環(huán)節(jié)制成，保留了金屬軟磁飽和磁通密度較高的特點，具有小體積優(yōu)勢。其性能指標易受到各個制備環(huán)節(jié)的影響，特別是在絕緣包裹環(huán)節(jié)中，粉體的磁性極易受到影響，因此在各個環(huán)節(jié)中的產(chǎn)品實驗、調(diào)試、優(yōu)化至關(guān)重要。圖3：軟磁粉末制備流程圖4：軟磁粉芯制備流程公司目前掌握多項核心技術(shù)專利。圍繞電感磁性材料領(lǐng)域自主研發(fā)并掌握了高密度成型技術(shù)、片狀粉末制備技術(shù)、磁性復合材料技術(shù)等多項核心技術(shù)。借助合金熔化過程中的低氧精煉技術(shù)可保證低含氧量；通過氣霧化噴嘴技術(shù)實現(xiàn)粉末批量生產(chǎn)、提高粉末收得率；開發(fā)多種粉體絕緣技術(shù)提高磁粉芯絕緣層的綜合性能、降低渦流損耗；采用高壓成型結(jié)合銅鐵共燒工藝開發(fā)高性能芯片電感，在軟磁粉末、粉芯、芯片電感的制備環(huán)節(jié)中提高產(chǎn)品性能、保證產(chǎn)品質(zhì)量、增加產(chǎn)品附加值，為公司布局下游提供競爭力。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告6表2：公司核心技術(shù)核心技術(shù)名稱核心技術(shù)名稱介通過合理控制熔化溫度、熔化時間，有效保證合金成分的均勻性，添加去氧除雜劑，以及采用氣氛低氧精煉技術(shù)保護等方式有效減少鋼液與氧的接觸，保證合金的低氧含量以及霧化的順利進行。耦合霧化噴嘴，并且經(jīng)過多年的優(yōu)化改進，有效提高了霧化噴嘴出口處氣體壓力，提高了氣體與鋼液接觸瞬間的動能轉(zhuǎn)換，增加了鋼液的破碎程度，提高了細粉的收得率。公司氣霧化噴嘴技術(shù)通過該技術(shù)，實現(xiàn)了粉末的大批量生產(chǎn)，顯著提高粉體的收得率，降低了公司霧化制粉成本，提高了公司的競爭力。粉體絕緣技術(shù)技術(shù)研究，目前成功開發(fā)出了多種粉體絕緣技術(shù)，涉及物理包覆和化學包覆，絕緣粉體絕緣技術(shù)厚度薄、耐高溫等優(yōu)良綜合性能，可以有效降低顆粒間的渦流損耗，提高了磁粉比，降低粉體之間搭橋效應，減少粉末之間的空隙度，改進脫模方式，有效降中的彈性變形，通過一系列技術(shù)保證粉芯成型后的高密度化。磁性復合材料技通過不同粒徑的球形粉體配比，以及偶聯(lián)劑、高溫樹脂等材料的復合，復合固化后具有密度高、磁術(shù)導率高等優(yōu)異性能。片狀粉末制備技片狀粉末制備技通過改進球磨方式，包含球徑、轉(zhuǎn)速等方式，有效實現(xiàn)鐵硅鋁片狀粉末的制備，且制備粉末具有寬術(shù)厚比大、厚度薄、表面光潔等特點。通過這些優(yōu)化可以使吸波材的磁導率更高。料來源：招股說明書，民生證券研究院公司持續(xù)進行粉末研發(fā)，推出了高飽和球形和類球形的鐵硅鉻軟磁粉末，其具有高磁導率、高飽和特性、良好的防銹能力和較低損耗，能夠有效解決目前一體電感應用電流小等行業(yè)痛點。此外，公司還成功開發(fā)了非晶和納米晶軟磁粉末，其低損耗特性可以有效提高電感產(chǎn)品的效率，目前得到了臺系等電感企業(yè)的廣泛認可，已經(jīng)由實驗轉(zhuǎn)向了批量生產(chǎn)。表4：鉑科新材主要產(chǎn)品——金屬軟磁粉末產(chǎn)產(chǎn)品類別產(chǎn)品簡介產(chǎn)品特點應用領(lǐng)域硅軟磁粉末硅鋁軟磁粉末硅鉻軟磁粉末氧含量低、球形度好低損耗、直流偏置性金屬粉芯等軟磁能好材料領(lǐng)域更低損耗、較高直流更低損耗、較高直流金屬粉芯等軟磁偏置材料領(lǐng)域感應強度高、損耗低、粒度更加細小金屬粉芯等軟磁材料領(lǐng)域純凈度高純凈度高、表面光料等領(lǐng)域比大片狀合金粉末采用氣霧化球形粉末經(jīng)過扁平處理后而成末符合小型化要求，金屬軟磁粉芯有望替代鐵氧體。金軟磁粉芯內(nèi)部具有較多分布式氣隙，能夠減小顆粒間的渦輪損耗，使其保持較高電阻率，因此軟磁粉芯成為中高頻率、高功率電感的優(yōu)選材料，廣泛應用于光伏、新能源汽車、變頻空調(diào)、數(shù)據(jù)中心和儲能等領(lǐng)域。在電子元器件大容量和小型化趨勢下，金屬軟磁粉芯有望逐步替代鐵氧體軟磁。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告7-以鐵硅鋁為基材，具有1.0T的飽和磁通密度，損耗低鐵硅為基材，具有-以鐵硅鋁為基材，具有1.0T的飽和磁通密度，損耗低鐵硅為基材，具有1.3T的飽和磁域能源汽車、變頻空調(diào)等域域鐵硅為基材，具有1.7T的飽和磁通密度，損耗較高圖5：軟磁粉芯內(nèi)部構(gòu)造 圖6：金屬軟磁粉芯產(chǎn)業(yè)鏈面向多頻率段應用開發(fā)產(chǎn)品，磁粉芯產(chǎn)品不斷開發(fā)升級。公司針對不同應用領(lǐng)域進行磁粉芯的研制、開發(fā)，目前已建立了一套覆蓋5kHz~2MHz頻率段應用的金屬磁粉芯體系。2009年研制出NPF系列(鐵硅一代)，主要應用于光伏逆變器和UPS領(lǐng)域；2010年至2019年不斷研發(fā)升級，成功研制出NPS系列、PPI系列、NPI系列和NPH系列(鐵硅二代)等產(chǎn)品，主要應用于新能源汽車和變頻空調(diào)等領(lǐng)域；2020年成功研制出NPA系列(鐵硅三代)和NPX(鐵硅四代)系列產(chǎn)品，將產(chǎn)品應用范圍拓寬到通信設(shè)備和消費電子領(lǐng)域中；2021年為面向碳化硅時代，公司推出的NPC系列具有更高的直流疊加特性，更低的損耗和更高的效率。圖7：軟磁粉芯系列產(chǎn)品迭代示意圖表5：鉑科新材主要產(chǎn)品——金屬軟磁粉芯 圖8：軟磁粉芯系列產(chǎn)品性能對比產(chǎn)品類別頻率產(chǎn)品簡介和優(yōu)勢應用領(lǐng)域2009年NPF系列(鐵硅一代)0kHZ-以鐵硅為基材，具有1.5T的飽和磁光伏逆變器、，UPS通密度，損耗較低新能源汽車、變頻空調(diào)等新能源汽車、變頻空調(diào)等--PPI系列--通密度，損耗適中新能源汽車、變頻空調(diào)等新能源汽車、變頻空調(diào)等本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告830kHZ-變頻空調(diào)、新能源汽車等的溫度穩(wěn)定性，超低損耗30kHZ-變頻空調(diào)、新能源汽車等的溫度穩(wěn)定性，超低損耗域空調(diào)、新能源汽車等域50kHZ-NPA系列(鐵硅三代)通信電源、消費電子等領(lǐng)縮系數(shù)，超低損耗域20kHZ-空調(diào)、新能源汽車等域NPH20kHZ-空調(diào)、新能源汽車等域NPH系列(鐵硅二代)磁通密度，損耗更低鐵鎳為基材，具有1.5T的高飽和75kHZ-75kHZ-的溫度穩(wěn)定性，超低損耗NPX(鐵硅四代)500KHZ-具有0.95T高飽和磁通密度及更高通信電源、消費電子等領(lǐng)頻低損耗特性，性能兼容部分軟磁鐵域氧體及非晶、納米晶材料以鐵硅為基材，更高的直流疊加以鐵硅為基材，更高的直流疊加特性，更低的磁芯損耗，更高的效率面對碳化硅時代的新型材料20kHZ-資料來源：公司年報，公司招股說明書，民生證券研究院電感根據(jù)結(jié)構(gòu)可分為插裝電感器和片式電感器，傳統(tǒng)的插裝式電感器具有電感值范圍大、精度高、制造簡單等優(yōu)點，一般用于產(chǎn)品空間內(nèi)置電路板尺寸比較大的產(chǎn)品，如音響、家用電器等，缺點在于自動化生產(chǎn)程度低、生產(chǎn)成本高和難以小型輕量化。片式電感體積小、成本低、綜合性能更為優(yōu)良，可作為移動通信和計算機領(lǐng)域的重要被動元件。根據(jù)功能分類，片式電感又可以分為功率電感和射頻電感，其中功率電感的作用主要是為芯片旁路供電，射頻電感的主要用途是匹配、諧振和扼流。從制作工藝來看，片式功率電感分為繞線型、疊層型、編織型和薄膜片式電感，其中繞線型和疊層型最常見。在繞線型電感的基礎(chǔ)上又發(fā)展出了一體成型片式電感，其能夠順應電源模塊的小型化和大電流趨勢，磁性與熱穩(wěn)定性更高、工作噪音更小。圖9：電感的不同分類鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告9表6：常見片式功率電感藝特點點足繞線型片電感統(tǒng)繞線型體成型片電感銅線從磁心外部走線纏繞，通過涂覆密封膠水進行固定繞制的空心線圈，在特定模具體一起壓鑄、燒結(jié)精度高、損耗小、制作工藝簡單、成本低。，線圈漏磁少，磁性與熱穩(wěn)定高，工作噪音小。型化難度大，尺寸不易標準化為復雜，生產(chǎn)成本較高銅線從磁心內(nèi)部走線，由印刷磁屏蔽性好、燒結(jié)密度高、機械為復雜，合格層型片式電感有電極的軟磁薄片相互重疊燒結(jié)而成本高，電量小編織型片式電感為經(jīng)線，以導體作緯線編織起而成低中頻段單位體積電感量比其他工藝過于復雜、批量片式電感器大，體積小，易安化生產(chǎn)存在困難裝。在微波頻段損耗低、精度高、在微波頻段損耗低、精度高、穩(wěn)采用光刻腐蝕的工定性高、體積小。在100MHz藝，制作成本昂貴以上呈現(xiàn)良好的頻率特性。采用光刻腐蝕工藝薄膜片式電感公司生產(chǎn)的芯片電感屬于片式功率電感，可廣泛應用于計算機通信領(lǐng)域，如服務(wù)器、通訊電源、GPU、FPGA、電源模組、筆記本電腦、礦機等，起到為芯片前端供電的作用。通信和計算機領(lǐng)域逐步趨向小型化、集成化以及高速化方向發(fā)展，應用的高功率集成芯片決定了電源系統(tǒng)有較高的功率輸出，而電源電壓往往控制在較低水平，因此供電系統(tǒng)往往有較大電流的輸出。除此外，計算機通信領(lǐng)域?qū)Ω咝阅苡嬎阈酒乃俣纫蟛粩嗵嵘瑢е码娫措娏麟S之增加。順應大電流趨勢，芯片電感領(lǐng)域金屬磁粉有望替代鐵氧體。供電效率會影響終端產(chǎn)品的效用發(fā)揮。高頻化發(fā)展趨勢下，為保證終端產(chǎn)品的供電效率則要求電感等周邊元器件具有較高的耐受電流能力。目前，主流的芯片電感主要采用鐵氧體，鐵氧體Bs值較低(0.3-0.5T)，鐵氧體電感的耐受電流一般為50-60A，當芯片功率大于300W時，主流的鐵氧體芯片電感劣勢凸顯。而公司研發(fā)的金屬磁粉芯片電感具有更高的Bs值(0.8-1.6T)，金屬軟磁片式電感可以在小體積下耐受大電流高達100A，有望解決芯片電感行業(yè)小型化趨勢下難以耐受大電流的市場痛點。磁粉制備經(jīng)驗下獨創(chuàng)銅鐵共燒工藝，從0到1打造護城河模式。與傳統(tǒng)一體成型工藝不同，公司獨創(chuàng)了高壓成型結(jié)合銅鐵共燒工藝，在高飽和磁通密度、低損耗的金屬軟磁粉末基礎(chǔ)上研發(fā)出低損耗、高效率、小體積的芯片電感，能承受更大的電流和功率，可應用于服務(wù)器、通訊電源、GPU、FPGA、電源模組、筆記本電腦、礦機等領(lǐng)域。“粉體+粉芯+電感“的一體化產(chǎn)線，能夠保障芯片電感品質(zhì)。憑借小體積和高性能，公司的芯片電感能夠為客戶節(jié)約生產(chǎn)成本，具有更高的議價能力，目前公司已經(jīng)推出多個芯片電感系類料號并取得了多家知名芯片廠商的驗證和認可，公司正全力擴建大型生產(chǎn)線，布局規(guī)模化生產(chǎn)。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告10圖10：鉑科新材芯片電感工藝優(yōu)勢長下游需求推動營收穩(wěn)步增長。2016年-2021年，公司營收CAGR為25.98%，歸母凈利潤CAGR為16.30%，公司業(yè)績呈穩(wěn)步增長的態(tài)勢。2018年光伏產(chǎn)業(yè)“531新政”降低光伏發(fā)電補貼強度，在短期內(nèi)對光伏產(chǎn)業(yè)鏈公司產(chǎn)生沖擊。作為光伏行業(yè)上游原材料供應商，2018年公司營收同比下降4.39%。隨后受益于光伏、新能源車、充電樁、儲能等下游應用領(lǐng)域需求持續(xù)增加，2019年開始公司營收和歸母凈利潤重回增長區(qū)間。圖11：2016-2021年公司營收CAGR為25.98%80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000營業(yè)收入(萬元)營收YOY(右軸)70%60%50%40%30%20%10%0%-10%圖12：2016-2021年歸母凈利潤CAGR為16.30%歸母凈利(萬元)歸母凈利YOY(右軸)扣非歸母凈利(萬元)扣非歸母凈利YOY(右軸)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%公司費用控制能力強，三費占比呈下降趨勢。2016-2021年公司三費占比從12.14%下降至8.52%，2021年公司三費同比增加38.78%，主要由于股權(quán)激勵、職工薪酬和計提折舊等導致銷售費用和管理費用增加，利息支出增多導致財務(wù)費Qpctpct，主要是因為計提可轉(zhuǎn)債利息導致財務(wù)費用率環(huán)比增加了0.88pct。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告1115%10%5%100806040200研發(fā)人員人數(shù)(個)201720182019研發(fā)人員占比(右軸) 2020202110%15%10%5%100806040200研發(fā)人員人數(shù)(個)201720182019研發(fā)人員占比(右軸) 2020202110%8%6%4%2%0%料來源：公司公告，民生證券研究院圖13：2016-2021年公司三費占比總體呈下降趨勢7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000銷售費用(萬元)財務(wù)費用(萬元)管理費用(萬元)三費總計15%13%11%9%7%5%三費占比(右軸)圖14：2022Q1財務(wù)費用率上升 三費占比銷售費用率 管理費用率財務(wù)費用率0%2016201720182019202120202022Q1201620172018201920212020持續(xù)加大研發(fā)投入，實現(xiàn)技術(shù)突破。為提高生產(chǎn)效率，增強技術(shù)競爭力，擴充市場份額，公司展開多個研發(fā)項目，加速推進新產(chǎn)品的開發(fā)。2018年起，公司研發(fā)費用和研發(fā)人員逐年遞增，2021年研發(fā)費用為0.42億元，同比增長58.64%，公司大力引進全球行業(yè)優(yōu)秀研發(fā)人才，研發(fā)人員增至92人，同比增長64.29%。2021年公司成功開發(fā)鐵硅系的NPC系列磁粉芯，并且完成了芯片電感的設(shè)計開發(fā)。截至2021年12月31日，已累計獲國內(nèi)外授權(quán)專利105件，電感軟件設(shè)計著作權(quán)1件。完善的研發(fā)體系和專業(yè)的研發(fā)團隊將助力公司不斷實現(xiàn)生產(chǎn)技術(shù)突破和產(chǎn)品性能提升，保持行業(yè)領(lǐng)先地位。圖15：2018-2021年研發(fā)費用逐年遞增4,5003,6002,7001,8009000研發(fā)費用(萬元)研發(fā)費用占比(右軸)6.0%5.8%5.6%5.4%5.2%5.0%201720182019202120202022Q120172018201920212020圖16：2018-2021年研發(fā)人員數(shù)量逐年遞增融資渠道通暢，財務(wù)狀況良好。2019年上市以來，公司資產(chǎn)負債率維持20%左右的較低水平，2022Q1公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，資產(chǎn)負債率上升至35.31%。2022Q1末公司賬面現(xiàn)金為5.54億元，較21年末增加3.79億元。1)經(jīng)營活動現(xiàn)金流方面，2021年，由于原材料價格上漲、職工薪酬增加以及客戶以匯票方式結(jié)算減少現(xiàn)金流入等因素，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-0.34億元，同比下降0.69億元。2022Q1經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-0.29億元，主要是購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增加0.31億元。2)投資活動現(xiàn)金流方面，2020年投資活動現(xiàn)金流凈額為-2.03億元，是由于購買和贖回理財產(chǎn)品大于去年同期。2022Q1公司購買鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告122,000-6,000-14,000-22,000-30,0002,000-6,000-14,000-22,000-30,000深圳智谷產(chǎn)業(yè)研發(fā)用房作為總部辦公場所，以解決原有租賃場所空間不足的問題，導致投資現(xiàn)金流出增加，投資活動現(xiàn)金流凈額為-2.82億元，2021年Q1為-1.61億元。3)籌資活動現(xiàn)金流方面，2019年籌資活動現(xiàn)金流凈額為3.36億元，主要是2019年公司完成首次公開募股增加現(xiàn)金流入，2022年3月公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券融資4.30億元，籌資活動現(xiàn)金流凈額同比大幅增加。圖17：2022Q1公司資產(chǎn)負債率為35.31%總資產(chǎn)(萬元)總負債(萬元)200,000150,000200,000150,000100,00050,000040%30%20%10%0%圖18：公司經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流(單位：萬元)6000500040003000200010000-1000-2000-3000-400020182019202120202022Q12018201920212020圖19：公司投資活動現(xiàn)金流凈額(單位：萬元)20182019202120202022Q12018201920212020圖20：公司籌資活動現(xiàn)金流凈額(單位：萬元)54,00044,00034,00024,00014,0004,000-6,00020182019202120202022Q12018201920212020合金軟磁粉芯目前為主營業(yè)務(wù)。2021年公司合金軟磁粉芯、合金軟磁粉、磁性電感元件的營業(yè)收入分別為7.02/0.13/0.06億元。合金軟磁粉芯是公司的核心優(yōu)勢產(chǎn)品，自2017年以來就貢獻了超過90%的主要營收和毛利，2021年合金軟磁粉芯營收占比為96.74%，毛利占比為94.36%。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告13其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)94.36%94.66%94.95%96.14%94.78%2021202120202020201920192018201820172017其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)其他主營業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)94.36%94.66%94.95%96.14%94.78%2021202120202020201920192018201820172017圖22：公司主要產(chǎn)品毛利占比圖圖22：公司主要產(chǎn)品毛利占比合金軟磁粉芯合金軟磁粉磁性電感元件合金軟磁粉芯合金軟磁粉芯合金軟磁粉磁性電感元件9674%96.85%96.61%97.11%93.78%100%0%20%40%60%80%0100%0%20%40%60%80%0%20%40%60%80%公司定價模式是對原材料成本、生產(chǎn)運營成本、稅費成本及合理利潤等進行核定后，在與下游客戶協(xié)商的基礎(chǔ)上，根據(jù)市場競爭情況和公司產(chǎn)銷量變化情況不斷調(diào)整確定最終銷售價格。發(fā)揮規(guī)模效應，合金軟磁粉芯成本下降。公司營業(yè)成本以直接材料和制造費用為主。公司主要原材料包括純鐵、硅、鋁錠等大宗商品，2018年以來，受中美貿(mào)易摩擦及新冠疫情等影響，原材料價格呈現(xiàn)階段性上漲趨勢，但隨著新增產(chǎn)能逐步釋放，公司優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，發(fā)揮生產(chǎn)管理和規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，2018至2020年，合金軟磁粉芯的單位成本從2.29萬元/噸下降至1.86萬元/噸。2021年，因大宗商品原材料價格大幅上漲，直接材料占營業(yè)成本的比重提升為41.84%，公司軟磁粉芯單位成本提升至2.15萬元/噸。2022年1月至今，原材料價格比較平穩(wěn)。受原材料價格上漲影響，合金軟磁粉芯毛利率降低。2018至2020年，因下游光伏、家電等行業(yè)部分降價壓力傳至上游，且出于降價搶占市場份額的動機，合金軟磁產(chǎn)品價格呈現(xiàn)下降趨勢，導致毛利率有所降低，公司整體毛利率受核心產(chǎn)品影響也持續(xù)走低。2021年，受鐵、硅等大宗商品原材料價格上漲影響，公司整體毛利率下跌至33.85%，其中合金軟磁粉芯毛利率下跌至33.02%，單噸盈利跌至1.06萬元/噸，同比下降7.72%。隨著原材料價格漲勢減緩以及公司通過提升產(chǎn)品價格緩解成本壓力，2022Q1公司整體毛利率為34.97%，略有回升。表7：合金軟磁粉芯銷售單價、單位成本和毛利率目2018年2019年2020年2021年單位價格(萬元/噸)單位成本(萬元/噸).41%.47%nd鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告14圖23：2018年以來原材料價格總體上漲25,00020,00015,00010,0005,0000鋁錠(元/噸) 煉鋼生鐵(元/噸)硅料(元/千克，右軸)30025020015010000圖24：2021年直接材料占營業(yè)成本比重大幅提升37.98%41.84%20.18%46.92%337.98%41.84%20.18%46.92%32.67%20.41%50.52%31.54%17.94%48.54%35.28%16.18%33.16%42.52%24.32%37.06%41.48%21.46%2021202020192018201720160%20%40%60%20%40%60%80%圖25：軟磁粉芯成本構(gòu)成制造費用制造費用直接材料單位制造費用(元/噸，右軸)100%15100%10000.0050%5000.000%0.00201620172018201620172018圖26：公司毛利率和凈利率50%凈利率毛利率50%40%30%20%10%0%合金磁粉芯業(yè)務(wù)通過調(diào)整終端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷增強盈利能力。公司對終端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，大力開拓光伏、新能源車領(lǐng)域產(chǎn)品份額，聚焦高利潤市場以增強公司盈利能力。2021年公司在光伏領(lǐng)域的銷售收入同比增長約80%，新能源汽車及充電樁領(lǐng)域銷售收入同比增長約185.26%，并且取得了比亞迪DM-i等品牌及車型的認可和應用，在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域的銷售收入同比增長約60%。在低毛利率的變頻空調(diào)領(lǐng)域銷售收入同比有所下降。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告15圖27：公司終端產(chǎn)品應用領(lǐng)域占比光伏空調(diào)UPS新能源汽車、充電樁其他100%80%60%40%20%0%2021Q3202020192018外售高附加值軟磁粉，議價能力強。公司目前有氣霧化、真空霧化等制粉系統(tǒng)，通過研發(fā)出行業(yè)領(lǐng)先的氣霧化噴嘴技術(shù)，對磁性材料、工藝優(yōu)化、成本控制、從粉末到高壓成型等全部流程有深刻理解，可提高可用粉收得率，實現(xiàn)了高性能鐵硅磁粉的量產(chǎn)，大幅降低公司霧化制粉成本。此外，由于公司氣霧化粉末具有高性能和較強技術(shù)壁壘，疊加絕緣包覆附加服務(wù)，產(chǎn)品具有較強的議價能力，2018年自產(chǎn)粉末以來均保持70%左右的毛利率。除此之外，可以解決水霧化粉末的成型和生銹難題，通過差異化競爭優(yōu)勢，為客戶提供增值服務(wù)，不斷增加粉末的附加值。圖28：公司主要產(chǎn)品毛利率合金軟磁粉芯磁性電感元合金軟磁粉芯磁性電感元件100%合金軟磁粉80%60%40%20%0%20162017201820192020202120162017201820192020圖29：合金軟磁粉末毛利拆分(單位：萬元)營業(yè)成本毛利營業(yè)收入16001400120010008006004002000201720182019202020212017201820192020芯片電感通過技術(shù)認證，放量在即。公司成功研發(fā)并推出多個芯片電感系列料號，2021年6月與英飛凌簽署系統(tǒng)開發(fā)合作伙伴協(xié)議，在特定的應用領(lǐng)域共同開發(fā)、設(shè)計滿足市場和客戶需求的系統(tǒng)解決方案。目前公司研發(fā)的芯片電感已經(jīng)取得多個芯片大廠的驗證，并已實現(xiàn)小批量訂單的生產(chǎn)和交付。2022年公司將加快自動化生產(chǎn)線的布局，確保芯片電感產(chǎn)能，為大批量穩(wěn)定交付做好準備。由于單位產(chǎn)品粉末量小、單價高，公司可以依據(jù)市場需求變化快速放量增加營業(yè)收入，芯片電感有望成為新的利潤增長空間。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告16全球光伏領(lǐng)域新增裝機量增長率全球光伏領(lǐng)域新增裝機量增長率2.光伏+電車齊發(fā)力，磁粉芯龍頭坐享需求高景氣在光伏領(lǐng)域，軟磁材料廣泛運用于光伏逆變器中的電磁元件。光伏逆變器是光伏發(fā)電系統(tǒng)的核心設(shè)備，主要功能是將直流電能轉(zhuǎn)變成交流電，逆變器中的Boost升壓電感負責將光伏電池板發(fā)出的不穩(wěn)定的直流電升壓成穩(wěn)定的直流電壓，Inverter逆變電感負責將穩(wěn)定的直流電壓通過逆變電路轉(zhuǎn)換成50Hz正弦波交流電輸入電網(wǎng)。圖31：電感在光伏逆變器中的作用圖圖31：電感在光伏逆變器中的作用150%集散式集中式組串式全球光伏領(lǐng)域新增裝機量(GW)100%32%38%60%60%67%50%63%55%32%8%35%150%集散式集中式組串式全球光伏領(lǐng)域新增裝機量(GW)100%32%38%60%60%67%50%63%55%32%8%35%5%29%5%7%5%0%500400300200100040%30%20%10%0%201620172018201920202019202020212022E2023E2024E2025E院光伏逆變器主要分為集中式、組串式和微逆變器。硅鋼多應用于集中式逆變器，側(cè)重低頻以及大功率電力領(lǐng)域。鐵氧體具有很高的電阻率，但磁通密度偏低、直流疊加特性較差，因此鐵氧體多用于微逆變器，而在高功率、大電流光伏系統(tǒng)中受到一定的限制。金屬軟磁粉芯具有優(yōu)異的交直流疊加穩(wěn)定性且耐受大電流環(huán)境，廣泛應用于組串式光伏逆變器中的升壓電感與逆變電感。光伏逆變器新增裝機和老舊產(chǎn)品替換，提升金屬軟磁粉芯需求。光伏發(fā)電已經(jīng)實現(xiàn)平價上網(wǎng)并進入發(fā)展快車道，新增裝機量持續(xù)提升，根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)顯示，2021年全球新增光伏裝機量約170GW，同比增長31%。組串式逆變器有著較高的發(fā)電效率，較長的發(fā)電時間，較小的體積和較低的自耗電等優(yōu)勢，再加上單機功率的逐步提升和單位價格的快速下降，滲透率不斷提升，2020年達67%。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告17圖32：組串式變壓器滲透率120%組串式集中式其他類100%80%35%32%29%60%62%55%40%60%60%67%20%0%32%38% 20202016 2017 2018 2019圖33：全球和中國光伏裝機預測全球光伏領(lǐng)域新增裝機量(GW)5004003002001000全球光伏領(lǐng)域新增裝機量增長率40%30%20%10%0%2019202020212022E2023E2019202020212022E2023E2024E全球光伏裝機總量包括新增裝機量和替換裝機量，根據(jù)CPIA，預計2021-2025年全球光伏領(lǐng)域新增裝機量的CAGR為26.84%，假設(shè)光伏逆變器的壽命為10年進行替換需求，組串式逆變器滲透率預計從2020年的67%緩慢上升至2025年的74.0%，根據(jù)公司公告，單位金屬軟磁粉芯用量為250噸/GW。根據(jù)我們的預測，2025年光伏領(lǐng)域的金屬軟磁粉芯全球需求量為9.12萬噸，2021-2025年的CAGR為27.98%。表8：2021-2025年全球光伏領(lǐng)域金屬軟磁粉芯需求預測份20212022E2023E2024E2025E全球光伏領(lǐng)域新增裝機量(GW)0全球光伏領(lǐng)域新增裝機量增長率(右軸)3全球光伏領(lǐng)域替換裝機量(GW)全球光伏領(lǐng)域裝機總量(GW)3串式光伏逆變器滲透率組串式逆變器對金屬軟磁粉芯的需求量(噸/GW)全球光伏領(lǐng)域粉芯需求量(萬噸)3.404.355.647.079.12新能源及配套充電樁高速發(fā)展帶動磁粉芯需求，金屬軟磁粉芯主要用于汽車和充電樁充放電環(huán)節(jié)的OBC、DC-DC、升壓電感等。OBC即AC-DC車載充電，輸入交流電后能輸出直流電，直接給汽車動力電池充電。DC-DC是將高壓小電流轉(zhuǎn)換為低壓大電流的裝置，一般用于高壓電池包給低壓車載電子器件供電。升壓電感則是將電壓升高的裝置，此外，金屬軟磁粉芯制成的高頻PFC電感等應用于充電樁的充電器上，能起到儲能、濾波作用。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告18 圖33：軟磁粉芯在新能源汽車領(lǐng)域的應用根據(jù)國際能源機構(gòu)IEA數(shù)據(jù)，2021年全球的新能源汽車的銷量為660萬臺，同比增長約103%。從細分能源領(lǐng)域看，2021年我國純電動和混合動力汽車銷量占新能源汽車總銷量分別為82.6%和17.3%。隨著新能源汽車滲透率的不斷提升，我們假設(shè)純電與混電車年的銷量比維持不變，預計到2025年全球新能源汽車的銷量將至2250萬臺。純電動汽車(BEV)電池容量大，在充電環(huán)節(jié)只包含OBC，只需串聯(lián)即可達到450伏安的電壓，無需升壓電感，BEV每單臺車用軟磁粉芯約為0.5千克，隨著EV向高壓化發(fā)展，單車用量有望逐步提升；插電式混合動力汽車(PHEV)的動力電池電壓平臺只有48V，串聯(lián)電壓不足，在充電環(huán)節(jié)需要升壓電感，對金屬軟磁粉芯的需求量較大，以比亞迪超級混動DM-i為例，每臺混電車的軟磁粉芯的用量約為4千克。根據(jù)中國電動汽車充電基礎(chǔ)設(shè)施促進聯(lián)盟發(fā)布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2021年我國新能源汽車與充電樁增量比為3.4:1，根據(jù)中汽協(xié)的預測，2022年的車樁增量比為2.9:1，根據(jù)中國能源報，2021年全國充電基礎(chǔ)設(shè)施保有量達261.7萬臺，同比增加70.1%，充電樁存在缺口，假設(shè)到2025年車樁增量比逐步降低到2.5:1，預計2025年全球充電樁數(shù)量為900萬臺，每萬臺充電樁使用的軟磁粉芯為14噸。圖34：全球新能源汽車銷量預測全球新能源汽車銷量(萬臺)純電車銷量(萬臺)混電車銷量(萬臺)3000200010000全球新能源汽車銷量增長率(右軸)202020212022E2023E2024E2025E120%100%80%60%40%20%0%圖35：全球充電樁增量預測1,0009008007006005004003002001000全球充電樁增量(萬臺) 全球充電樁增量增長率(右軸)202020212022E2023E2024E2025E150%130%110%90%70%50%30%10%-10%根據(jù)我們的預測，2025年全球純電車和混電車及充電樁的合金粉芯需求量分別為2.31/1.56萬噸，全球新能源汽車和充電樁領(lǐng)域的金屬軟磁粉芯總需求量為本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告195.13萬噸，2021-2025年的CAGR為48.47%。表9：2021-2025年全球新能源汽車及充電樁領(lǐng)域金屬軟磁粉芯需求預測份20212022E2023E2024E2025E全球新能源汽車銷量(萬臺)6601020140018002250全全球新能源汽車銷量增長率(右軸)純電車銷量(萬臺)545.16842.521156.401486.801858.50混混電車銷量(萬臺)單位純電車金屬軟磁粉芯用量(噸/萬臺)6.007.208.6410.3712.44單位混電單位混電車金屬軟磁粉芯用量(噸/萬臺)40.0040.0040.0040.0040.00全球新能源汽車領(lǐng)域粉芯需求量(萬噸)0.781.311.972.793.87比全球充電樁增量(萬臺)194.12352.94508.41686.04900.00全全球充電樁增量增長率(右軸).41%.05%充電樁單位軟磁粉芯用量(噸/萬臺)1414141414全全球充電樁粉芯需求量(萬噸)0.270.490.710.961.26全球新能源汽車和充電樁領(lǐng)域軟磁粉芯需求量1.061.812.683.755.13s在家用電器領(lǐng)域，合金軟磁粉芯主要應用于變頻空調(diào)變頻器上的高頻板載PFC電感中。PFC電感用于電源產(chǎn)品或者電子設(shè)備中的電源模塊，起到功率因數(shù)調(diào)節(jié)的作用，能夠抑制電網(wǎng)高次諧波，控制和調(diào)整壓縮機轉(zhuǎn)速，使之始終處于最佳的轉(zhuǎn)速狀態(tài)，節(jié)省空調(diào)運轉(zhuǎn)后的能耗。 圖36：軟磁粉芯在變頻空調(diào)領(lǐng)域的應用節(jié)能環(huán)保趨勢下變頻空調(diào)滲透率大幅提升，節(jié)能家電領(lǐng)域軟磁粉芯需求上漲。根據(jù)wind和產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2021年全球空調(diào)銷量為1.67億臺，中國空調(diào)市場占全球的90.93%。2016年至2021年我國空調(diào)銷量由1.08億臺增長至1.52億臺，年復合增長率為7.05%，其中變頻空調(diào)滲透率從2016年的36%增長至2020年的53%。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告20圖37：新能效標準帶動變頻空調(diào)滲透率逐步提升中國空調(diào)銷量(萬臺)全球空調(diào)銷量(萬臺)180001300080003000201620172018201920212020-2000201620172018201920212020圖38：中國變頻空調(diào)滲透率60%50%40%30%20%201620172018202020192016201720182020我們假設(shè)22-25年全球空調(diào)銷售增量的CAGR為3%，變頻空調(diào)滲透率逐年上升，到2025年將達到90%，單臺變頻空調(diào)所需的軟磁粉芯為0.2千克。根據(jù)我們的測算，2025年軟磁粉芯的需求量為3.39萬噸，2021-2025年的CAGR為9.68%。表10：2021-2025年空調(diào)領(lǐng)域金屬軟磁粉芯需求預測份20212022E2023E2024E2025E全球空調(diào)銷量(萬臺)16722.0017223.6617740.3718272.5818820.76全全球空調(diào)銷量增長率(右軸)變頻空調(diào)滲透率70%75%80%85%90%全全球變頻空調(diào)銷量(萬臺)單位軟磁粉芯用量(千克/臺)0.20.20.20.20.2全全球空調(diào)領(lǐng)域粉芯需求量(萬噸)2.342.582.843.113.39資料來源：產(chǎn)業(yè)在線，民生證券研究院預測在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，合金軟磁粉芯制成的電感主要應用于高頻UPS電源中，實現(xiàn)儲能、濾波、穩(wěn)壓等功能。UPS不間斷電源含有儲能裝置，以逆變器、整流器、蓄電池組為主要元件，能夠為計算機及其網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)等提供安全、穩(wěn)定、不間斷的電力供應，是一種穩(wěn)壓穩(wěn)頻輸出的電源保護設(shè)備。當市電輸入正常時，UPS將市電穩(wěn)壓后供應給負載使用；當市電中斷時，UPS立即通過逆變器將機內(nèi)電池的電能轉(zhuǎn)換為220V交流電，以使負載維持正常工作，保護負載軟硬件不受損壞。 圖39：軟磁粉芯在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域的應用“東數(shù)西算”項目帶動大功率用電設(shè)備增長，UPS領(lǐng)域軟磁粉芯需求旺。2022本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告21年2月，國家發(fā)改委等部門聯(lián)合通知在全國范圍內(nèi)啟動建設(shè)國家算力樞紐節(jié)點，并規(guī)劃了10個國家數(shù)據(jù)中心集群，“東數(shù)西算”工程正式全面啟動。數(shù)據(jù)中心的大力建設(shè)帶動UPS、通訊電源及更高性能的服務(wù)器電源等大功率設(shè)備的市場規(guī)模持續(xù)增長，金屬軟磁粉芯需求也隨之攀升。根據(jù)優(yōu)比施的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年全球UPS的市場規(guī)模為860億元，同比增長19.10%。假設(shè)電感價值占UPS總價值的3%，電感磁芯占電感器價值的60%，2021-2025年全球UPS市場規(guī)模的CAGR為6%，2025年全球UPS市場規(guī)模為1150.87億元，UPS領(lǐng)域的金屬軟磁粉芯市場規(guī)模為20.72億元。圖40：全球UPS電源市場規(guī)模預測(單位：億元)全球UPS電源市場規(guī)模(億元)1200.00900.00600.00300.000.0020202021E2022E2023E2024E2025E假設(shè)UPS領(lǐng)域單位金屬軟磁粉芯售價為4.5萬元/噸，根據(jù)我們的測算，2025年UPS領(lǐng)域的軟磁粉芯需求量為4.60萬噸，2021-2025年的CAGR為6%。表11：2021-2025年UPS領(lǐng)域金屬軟磁粉芯需求預測份2021E2022E2023E2024E2025E全球UPS電源市場規(guī)模(億元)911.60966.301024.271085.731150.876%6%6%6%6%全球UPS領(lǐng)域軟磁粉芯市場規(guī)模(億元)16.4117.3918.4419.5420.72UPSUPS領(lǐng)域單位金屬軟磁粉芯售價(萬元/噸)4.504.504.504.504.50全球UPS領(lǐng)域軟磁粉芯需求量(萬噸)3.653.874.104.344.60儲能變流器不僅能滿足傳統(tǒng)并網(wǎng)變流器對直流電轉(zhuǎn)交流電的逆變要求，還可滿足儲能系統(tǒng)對電池充電和放電的雙向變流需求，可用于光伏、風力發(fā)電功率平滑、削峰填谷、微型電網(wǎng)等多種場合。在儲能領(lǐng)域，金屬磁粉芯產(chǎn)品主要應用在儲能模塊(充放電及逆變模塊)電源中。儲能逆變器與光伏逆變器很大程度上同源，是將市電交流電變換成直流電向蓄電池(電瓶)充電儲存，當市電停電時再將蓄電池儲存的直流電變換成市電220伏交流電供家用電器使用。其核心部分是儲能變流器和儲能電池及其能量管理系統(tǒng)。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告22圖41：軟磁粉芯在儲能領(lǐng)域的應用料來源：公司公告，民生證券研究院儲能裝機量指數(shù)型增長帶動軟磁需求提升。根據(jù)風電頭條的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年全球儲能新增裝機量為5GW，全球儲能市場容量到2030年將達到70GW。我們假設(shè)全球每年裝機增量的CAGR為50%，每GW儲能裝機量需要250噸合金軟磁芯。圖42：全球儲能裝機增量預測(單位：萬臺)4035302520505020202021E2022E2023E2024E2025E根據(jù)我們測算，2025年儲能領(lǐng)域的金屬軟磁粉芯的需求量為0.95萬噸，2021-2025年的CAGR為50%。表12：2021-2025年儲能領(lǐng)域金屬軟磁粉芯需求預測份2021E2022E2023E2024E2025E全球儲能領(lǐng)域裝機增量(GW)7.5011.2516.8825.3137.97全球儲能裝機年復合全球儲能裝機年復合增長率(右軸)50%50%50%50%50%單位金屬軟磁粉芯用量(噸/GW)250250250250250全球儲能領(lǐng)域粉芯需求(全球儲能領(lǐng)域粉芯需求(萬噸)0.190.280.420.630.95資料來源：風電頭條，民生證券研究院預測除以上主要應用領(lǐng)域，金屬軟磁粉芯制成的電感元件還可應用于軌道交通的電源轉(zhuǎn)換系統(tǒng)、用于電能質(zhì)量整治領(lǐng)域中的濾波器等。我們預測到2025年其他領(lǐng)域中的金屬軟磁粉芯的需求量可達1.75萬噸。根據(jù)我們的測算，2021年-2025年，全球軟磁粉芯的需求量將從12.08萬噸增長至24.94萬噸，2021-2025年的CAGR為19.87%。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告23表13：2021-2025年全球軟磁粉芯需求匯總預測份2021E2022E2023E2024E2025E全球光伏領(lǐng)域粉芯需求量(萬噸))3.404.355.647.079.12全球新能源汽車和充電樁領(lǐng)域軟磁粉芯需求量全球新能源汽車和充電樁領(lǐng)域軟磁粉芯需求量1.061.812.683.755.13全球空調(diào)領(lǐng)域粉芯需求量(萬噸)2.342.582.843.113.39全球全球UPS領(lǐng)域軟磁粉芯需求量(萬噸)3.653.874.104.344.60全球儲能領(lǐng)域粉芯需求(萬噸)0.190.280.420.630.95他1.451.551.601.701.75計12.0814.4317.2820.6024.94YOYYOY23.51%19.48%19.73%19.22%21.05%資料來源：民生證券研究院預測UPS和空調(diào)領(lǐng)域保持增長，光伏+新能源車樁需求增長迅速。2020年金屬軟磁粉芯的應用領(lǐng)域以UPS、光伏為主，分別占比35.17%/27.06%，隨著光伏發(fā)電和新能源汽車的不斷普及，軟磁粉芯需求量增長幅度較大，我們預計2025年全球金屬軟磁粉芯應用占比中光伏、新能源領(lǐng)域應用占比將提升至36.57%/20.57%。圖43：2020全球金屬軟磁粉芯細分領(lǐng)域需求占比14.31%27.06%光伏27.06%1.28%新能源車樁空調(diào)5.53%35.17%5.53%35.17%儲能其他16.65%證券研究院圖44：各領(lǐng)域?qū)洿欧坌镜男枨罅?單位：萬噸)光伏新能源車樁空調(diào)UPS儲能其他30.0020.0010.000.0020202022E2023E220202022E2023E2024E2025E證券研究院預測行業(yè)格局集中，公司為磁粉芯行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)。2020年金屬軟磁粉芯市場前四大廠商分別為美國美磁、韓國昌星、鉑科新材、東睦科達，CR4約58%，行業(yè)集從研發(fā)技術(shù)角度，國內(nèi)企業(yè)處于追趕階段，美磁主要的市場在歐美，昌星鐵鎳產(chǎn)品居多，公司與其市場和產(chǎn)品定位存在差異，且兩家企業(yè)在海外市場和渠道的布局和拓展更具優(yōu)勢。鉑科作為國內(nèi)龍頭，在目前應用最為廣泛的鐵硅磁粉芯領(lǐng)域形成全球領(lǐng)先的競爭力，產(chǎn)品下游需求空間更大，通過與下游主流大客戶的協(xié)同開發(fā)，近年來充分收益于光伏、新能源行業(yè)的快速成長，公司未來市占率有望逐步提升。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告24圖45：2020年全球軟磁粉芯市場競爭格局鉑科新材美磁+昌星東睦科達磁電其他15.60%42.10%32.40%10%圖46：國內(nèi)主要軟磁粉芯企業(yè)收入對比876543210鉑科新材(億元)東睦科達磁電(億元)鉑科新材(億元)201620172018201920202021201620172018201920202.2開辟新領(lǐng)域，高品質(zhì)芯片電感放量在即電感下游應用領(lǐng)域主要包括移動通訊、電腦、工業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施等，根據(jù)Paumanok在2019的數(shù)據(jù)，按照銷量劃分，下游領(lǐng)域中移動通信用電感占比最高(55%)，其次是電腦(25%)和工業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施(8%)。按照產(chǎn)值劃分，移動通信用電感產(chǎn)值占比仍然最高(35%)，其次是工業(yè)與基礎(chǔ)設(shè)施(22%)以及電腦 (20%)。公司生產(chǎn)的芯片電感主要可以應用于數(shù)據(jù)中心、電腦和移動通信等領(lǐng)域。圖47：全球電感市場分布(銷量，2019年)移動通訊家庭影院電腦汽車電腦工業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施醫(yī)療/航天 8%1%7%4%55%25% 圖48：全球電感市場分布(產(chǎn)值，2019年)移動通訊家庭影院電腦汽車電腦工業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施醫(yī)療/航天2222%5%13%5%35%20%數(shù)據(jù)中心建設(shè)刺激全球服務(wù)器市場，芯片電感需求將迎快速增長。2012-2021年，全球服務(wù)器的出貨量呈現(xiàn)震蕩走高的趨勢。隨著元宇宙概念的興起與數(shù)字化轉(zhuǎn)型的推行，人工智能與大數(shù)據(jù)逐漸在金融、制造等行業(yè)得到應用，服務(wù)器需求顯著提升。根據(jù)IDC，2021年度全球服務(wù)器市場出貨量為1353.9萬臺，同比增長約11%，我們假設(shè)2021-2025年全球服務(wù)器出貨量的CAGR為8%，每臺服務(wù)器中芯片電感數(shù)量為18個。根據(jù)我們的測算，2025年全球服務(wù)器的出貨量為1841.97萬臺，全球服務(wù)器端芯片電感需求量將達3.32億個。鉑科新材(300811)/有色金屬本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請務(wù)必閱讀最后一頁免責聲明證券研究報告25圖49：全球服務(wù)器出貨量增長預測(單位：萬臺)2,0001,5001,000500020212022E2023E2024E2025E表14：2021-2025年服務(wù)器領(lǐng)域芯片電感需求預測份20212022E2023E2024E2025E全球服務(wù)器出貨量(萬臺)全球服務(wù)器出貨量年均復合增長率單臺服務(wù)器芯片電感數(shù)量(個)服務(wù)器芯片電感需求(億個)2.442.632.843.073.32后疫情時代居家辦公，PC需求上升帶動芯片電感需求。根據(jù)IDC,2020年全球PC出貨量為3.03億臺，同比增長13.1%，2021年P(guān)C全球出貨量達3.48億臺，同比增長1