上市公司研究方法與工作流程

上市公司研究方法與工作流程上市公司研究方法與工作流程主要內(nèi)容公司研究的目的與基本流程宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)研究對(duì)象選擇與公司治理主要內(nèi)容公司研究的目的與基本流程宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)研究對(duì)象選擇與公司治理公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素如何做好企業(yè)調(diào)研估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造研究報(bào)告不是資料匯編研究中的應(yīng)變與創(chuàng)新股票分析師：從股票估值的角度看待行業(yè)研究與公司研究■掌握足夠的資料與信息（基礎(chǔ)）■研究報(bào)告不是資料匯編研究中的應(yīng)變與創(chuàng)新股票分析師：從股票估值的角度看待行業(yè)研究與公司研究■掌握足夠的資料與信息（基礎(chǔ)）■掌握科學(xué)實(shí)用的研究方法（靈魂）1．2證券研究中的兩大主題為投資策劃服務(wù)■價(jià)值投資■盈利預(yù)測(cè)■重組■估值■制度變革■其它（題材等）科學(xué)與實(shí)用相結(jié)合定性分析與定量分析相結(jié)合1．1公司研究的目的推薦盈利預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)分析戰(zhàn)略分析投資案件思考提煉報(bào)表分析公司治理評(píng)級(jí)估值公司調(diào)研會(huì)計(jì)分析行業(yè)推薦盈利預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)分析戰(zhàn)略分析投資案件思考提煉報(bào)表分析公司治理評(píng)級(jí)估值公司調(diào)研會(huì)計(jì)分析行業(yè)研究初步建模營(yíng)銷(xiāo)分析宏觀研究1．4公司研究的基本過(guò)程1．31．3理透上市公司的各類(lèi)信息■招股說(shuō)明書(shū)■上市公告書(shū)■年報(bào)與中報(bào)思考：■重要公告分析師的研究報(bào)告是否含有私人信息？■媒體報(bào)告分析師發(fā)布的研究報(bào)告的作用是什么？■調(diào)研信息實(shí)證研究的結(jié)果是什么？■其它從公開(kāi)資料中提取哪些數(shù)據(jù)與信息，以及詳細(xì)的程度，應(yīng)取決于從公司研究準(zhǔn)備采用的盈利預(yù)測(cè)和估值的方法與模型主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造2宏觀研究與行業(yè)研究是基礎(chǔ)■宏觀研究（略，請(qǐng)見(jiàn)申銀萬(wàn)國(guó)有關(guān)培訓(xùn)材料）■行業(yè)研究（略，請(qǐng)見(jiàn)申銀萬(wàn)國(guó)有關(guān)培訓(xùn)材料）■區(qū)域經(jīng)濟(jì)研究（自然基礎(chǔ)條件，區(qū)域內(nèi)的比較優(yōu)勢(shì)）將尚不清楚但是必需的信息列入調(diào)研清單主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造3．1公司研究的關(guān)鍵首先是選擇研究哪家公司3．1公司研究的關(guān)鍵首先是選擇研究哪家公司原理，做什么比什么做更重要推理：研究哪家公司比怎樣研究一家公司更重要如何選擇？■自上而下或者自下而上地選擇◆流水線操作+手工雕琢◆宏觀、策略、行業(yè)研究+公司研究■拾遺補(bǔ)缺■時(shí)間◆發(fā)現(xiàn)有投資機(jī)會(huì)時(shí)◆客戶需要時(shí)◆投資銀行業(yè)務(wù)有需要時(shí)關(guān)注公司治理3．2公司治理3．2公司治理公司治理問(wèn)題的產(chǎn)生■公司的目標(biāo)理論上是追求企業(yè)價(jià)值的最大化■公司的目標(biāo)實(shí)際上會(huì)發(fā)生偏差，追求實(shí)際控制人的價(jià)值最大化■誰(shuí)在管我的錢(qián)？■企業(yè)價(jià)值=股東價(jià)值+債權(quán)人價(jià)值■是否會(huì)管好？■實(shí)際控制人：控股股東、公司高管■是否被挪用？■如果挪用，我能怎么辦？實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值一致實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值沖突產(chǎn)生治理問(wèn)題企業(yè)自由現(xiàn)金流股東債權(quán)人實(shí)際控制人資本開(kāi)支企業(yè)現(xiàn)金流防止實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值不一致“公司治理不是因?yàn)橛辛怂涂梢允构精@得成功才被重視，而是因?yàn)楣久媾R著各種各樣的壓力使然?！保ɡ罹S安，2003）圖：實(shí)際控制人價(jià)值實(shí)現(xiàn)的兩種方式及結(jié)果（沖突，一致）實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值一致實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值沖突產(chǎn)生治理問(wèn)題企業(yè)自由現(xiàn)金流股東債權(quán)人實(shí)際控制人資本開(kāi)支企業(yè)現(xiàn)金流防止實(shí)際控制人價(jià)值與企業(yè)價(jià)值不一致“公司治理不是因?yàn)橛辛怂涂梢允构精@得成功才被重視，而是因?yàn)楣久媾R著各種各樣的壓力使然?！保ɡ罹S安，2003）圖：實(shí)際控制人價(jià)值實(shí)現(xiàn)的兩種方式及結(jié)果（沖突，一致）所有股東控股股東所有股東控股股東實(shí)際控制人管理層實(shí)際控制人管理層理想中的公司治理環(huán)境理想中的公司治理環(huán)境（余偉峰，2006）各類(lèi)股東各類(lèi)股東聘任與解雇聘任與解雇---股東大會(huì)---董事會(huì)股東價(jià)值最大化：理想的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)股東價(jià)值最大化：理想的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)無(wú)社會(huì)成本貸款無(wú)社會(huì)成本貸款債權(quán)人管理者決策與經(jīng)營(yíng)社會(huì)債權(quán)人管理者決策與經(jīng)營(yíng)社會(huì)資本市場(chǎng)市場(chǎng)價(jià)格=內(nèi)在價(jià)值信息披露還本付息資本市場(chǎng)市場(chǎng)價(jià)格=內(nèi)在價(jià)值信息披露還本付息現(xiàn)實(shí)中的公司治理環(huán)境現(xiàn)實(shí)中的公司治理環(huán)境（俞偉峰，2006）1代理問(wèn)題代理問(wèn)題各類(lèi)股東各類(lèi)股東延緩或者誤導(dǎo)信息披露貸款市場(chǎng)價(jià)格偏離內(nèi)在價(jià)值管理成本以企業(yè)價(jià)值為代價(jià)追求實(shí)際控制人價(jià)值最大化無(wú)法追蹤的成本債權(quán)人的利益侵犯微弱控制社會(huì)債權(quán)人資本市場(chǎng)管理者決策與經(jīng)營(yíng)延緩或者誤導(dǎo)信息披露貸款市場(chǎng)價(jià)格偏離內(nèi)在價(jià)值管理成本以企業(yè)價(jià)值為代價(jià)追求實(shí)際控制人價(jià)值最大化無(wú)法追蹤的成本債權(quán)人的利益侵犯微弱控制社會(huì)債權(quán)人資本市場(chǎng)管理者決策與經(jīng)營(yíng)信息不對(duì)稱信息不對(duì)稱好的公司治理創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值好的公司治理創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值■好的公司治理可以帶來(lái)上市公司20%以上的額外市場(chǎng)價(jià)值（麥肯錫，2000）■超過(guò)80%的機(jī)構(gòu)投資者愿意付出更高的價(jià)格，購(gòu)買(mǎi)公司治理更佳的公司股票，其中亞洲89%、拉美83%、歐美81%（麥肯錫，2000）■公司治理較佳者，其盈余與股票報(bào)酬的關(guān)系較強(qiáng)，即當(dāng)盈余宣布時(shí)，估計(jì)上漲幅度較大（Fan,Wong,2021）■好的公司治理有助于降低資本成本。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，公司信息越透明、積極的機(jī)構(gòu)投資者持股越多、董事會(huì)獨(dú)立性越高、董事持股人數(shù)越多，公司的資本成本越低（Ashbaugh,2004）理論基礎(chǔ)：好的公司治理，可以保證投資人（債權(quán)人+股東）獲得應(yīng)當(dāng)由他們獲得，現(xiàn)金流，并且意味著較低的投資風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)地公司可以取得較高的企業(yè)價(jià)值差的公司治理可能導(dǎo)致的后果差的公司治理可能導(dǎo)致的后果抬高實(shí)際控制人價(jià)值，損失企業(yè)價(jià)值常見(jiàn)手段■侵占◆非公平關(guān)聯(lián)交易、占用、擔(dān)保......===財(cái)務(wù)危機(jī)■在職消費(fèi)■低效投資■低質(zhì)量的信息披露◆虛假財(cái)務(wù)信息隱瞞重大信息◆非及時(shí)披露非公平信息披露股權(quán)分置時(shí)代---最主要手段是侵占在全流通之后---最主要手段可能是低質(zhì)量的信息披露如何評(píng)價(jià)上市公司的治理水平？評(píng)價(jià)因素子因素（未全部列示）任免高管層的穩(wěn)定性最大股東擔(dān)任高管比例股東權(quán)利與控股股東股東基本權(quán)利管理層執(zhí)行保障內(nèi)部人控制股東平等待遇股東表決權(quán)排除制度激勵(lì)薪酬水平與結(jié)構(gòu)累計(jì)投票制度薪酬動(dòng)態(tài)激勵(lì)上市公司獨(dú)立性人員、業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)獨(dú)立績(jī)效評(píng)價(jià)資產(chǎn)獨(dú)立（無(wú)形，輔助）職務(wù)消費(fèi)股東大會(huì)規(guī)范性，股東參與度監(jiān)事監(jiān)事能力保障外部監(jiān)事占比股權(quán)結(jié)構(gòu)投票權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)偏離監(jiān)事會(huì)有效運(yùn)行獨(dú)立性與有效性金字塔持股與交叉持股信息披露完整性公司治理結(jié)構(gòu)披露二股東的持股比例信息披露采用會(huì)計(jì)政策控股股東行為同等尊重所有股東經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)董事與董事會(huì)董事會(huì)權(quán)利與義務(wù)董事出席董事會(huì)的比例重大事項(xiàng)董事賠償責(zé)任前瞻性信息董事會(huì)組成最大股東擔(dān)任董事比例內(nèi)外部審計(jì)內(nèi)部管理者擔(dān)任董事比例關(guān)聯(lián)方交易與占用董事會(huì)運(yùn)行董事會(huì)召開(kāi)程序真實(shí)性涉案，批評(píng)，公開(kāi)譴責(zé)董事會(huì)結(jié)構(gòu)各類(lèi)委員會(huì)的設(shè)置違規(guī)行為董事薪酬薪酬水平盈余變動(dòng)的解釋力薪酬形式及時(shí)性定期披露與不定期披露獨(dú)董制度獨(dú)董職能利益相關(guān)者保護(hù)各類(lèi)契約的履約率獨(dú)董人數(shù)與占比利益相關(guān)者參與員工持股比例獨(dú)董激勵(lì)債權(quán)人參與公司治理研究與研究風(fēng)險(xiǎn)控制■當(dāng)我們決定研究或者推介一家公司時(shí)，應(yīng)當(dāng)先研究和評(píng)估它的治理水平：這至少可以幫助我們避免一部分的風(fēng)險(xiǎn)?！鰧?duì)于治理質(zhì)量差的公司，分析員只能放棄研究（信息披露嚴(yán)重不透明，研究風(fēng)險(xiǎn)不可控，研究成本過(guò)高）■數(shù)字背后的是人性■除了股東的背景，還應(yīng)注意公司的政府背景將尚不清楚但必需的信息列入調(diào)研清單主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略■公司戰(zhàn)略與內(nèi)外環(huán)境的匹配■公司戰(zhàn)略與公司治理的關(guān)系■公司戰(zhàn)略與營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略的關(guān)系■公司盈利模式與核心競(jìng)爭(zhēng)力■企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略評(píng)估■尋找企業(yè)價(jià)值的核心驅(qū)動(dòng)要素宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)營(yíng)銷(xiāo)策略行業(yè)經(jīng)濟(jì)營(yíng)銷(xiāo)策略行業(yè)經(jīng)濟(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表信息財(cái)務(wù)報(bào)表信息生產(chǎn)管理公司資源秉賦公司戰(zhàn)略生產(chǎn)管理公司資源秉賦公司戰(zhàn)略報(bào)表外信息報(bào)表外信息財(cái)務(wù)策略公司治理財(cái)務(wù)策略公司治理其它經(jīng)營(yíng)行為其它經(jīng)營(yíng)行為4．1公司競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略4．1公司競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略■成本領(lǐng)先戰(zhàn)略■差別化戰(zhàn)略（競(jìng)爭(zhēng)的主要手段，物理，品牌，產(chǎn)地，售后服務(wù)）■聚焦戰(zhàn)略企業(yè)戰(zhàn)略企業(yè)財(cái)務(wù)分析企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)業(yè)績(jī)預(yù)期股票估值主要內(nèi)容4．2評(píng)估企業(yè)的營(yíng)銷(xiāo)組合（4P）4．2評(píng)估企業(yè)的營(yíng)銷(xiāo)組合（4P）■產(chǎn)品■價(jià)格■渠道■促銷(xiāo)企業(yè)的營(yíng)銷(xiāo)組合能否成功？我們能不能看懂上市公司的是如何賺錢(qián)的？企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表體現(xiàn)了企業(yè)怎樣的營(yíng)銷(xiāo)績(jī)效？4．3公司財(cái)務(wù)策略4．3公司財(cái)務(wù)策略■經(jīng)營(yíng)活動(dòng)當(dāng)中的財(cái)務(wù)決策◆營(yíng)運(yùn)資本管理◆長(zhǎng)期資本管理■投資決策◆擴(kuò)張還是緊縮？收購(gòu)兼并？◆投資項(xiàng)目選擇◆與下期的生產(chǎn)能力相關(guān)◆擴(kuò)張需要資金投入，與融資相關(guān)◆擴(kuò)張的績(jī)效評(píng)價(jià)----創(chuàng)造價(jià)值還是毀滅價(jià)值？■融資決策◆股票融資還是債務(wù)融資？稅盾效用，債務(wù)危機(jī)？◆長(zhǎng)期融資還是短期融資？短債長(zhǎng)用---危險(xiǎn)！■股利決策◆分紅率與可持續(xù)增長(zhǎng)率的關(guān)系g=ROE*（1-d）企業(yè)現(xiàn)金流的流轉(zhuǎn)過(guò)程企業(yè)現(xiàn)金流的流轉(zhuǎn)過(guò)程股權(quán)融資留存收益CAPEX股權(quán)融資留存收益CAPEX長(zhǎng)期資本DIVFCFEFCFFDIVFCFEFCFF營(yíng)運(yùn)資本營(yíng)運(yùn)資本企業(yè)自有現(xiàn)金流權(quán)益自由現(xiàn)金流企業(yè)自有現(xiàn)金流權(quán)益自由現(xiàn)金流紅利營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流股東人力資源股東人力資源償還債務(wù)支付利息其它資源償還債務(wù)支付利息其它資源債權(quán)人債權(quán)人債務(wù)融資債務(wù)融資注意分析企業(yè)的固定資產(chǎn)注意分析企業(yè)的固定資產(chǎn)■固定資產(chǎn)的價(jià)值規(guī)模與生產(chǎn)規(guī)?！稣叟f的提取程度■技術(shù)更替帶來(lái)的精神折舊■固定資產(chǎn)維修實(shí)施■在建工程的規(guī)模（決定未來(lái)的產(chǎn)能）■在建工程的完工計(jì)劃（時(shí)間）■在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)的時(shí)間與標(biāo)準(zhǔn)■固定資產(chǎn)與在建工程的行業(yè)分類(lèi)思考：以上分析與盈利預(yù)測(cè)的關(guān)系是否密切？財(cái)務(wù)決策影響當(dāng)期還是下一期的績(jī)效？在建工程投入使用，是新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)還是新的利潤(rùn)包袱？主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造5．1需要整理清楚的公開(kāi)材料5．1需要整理清楚的公開(kāi)材料■企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)圖（以利潤(rùn)中心或價(jià)值中心要素，分布盈利預(yù)測(cè)）■資產(chǎn)分布（特別注意應(yīng)收款，評(píng)估形成的資產(chǎn)，金額較大的固定資產(chǎn)與在建工程）■主要產(chǎn)品種類(lèi)及其經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（售價(jià)，成本構(gòu)成等，必須把變動(dòng)成本與固定成本分開(kāi)考察）■主要業(yè)務(wù)的技術(shù)與流程（可采訪技術(shù)專家）■主要業(yè)務(wù)與資產(chǎn)的會(huì)計(jì)處理■大股東和高管人員的情況將尚不清楚但是必需的信息列入調(diào)研清單5．2會(huì)計(jì)分析、報(bào)表分析與財(cái)務(wù)分析5．2會(huì)計(jì)分析、報(bào)表分析與財(cái)務(wù)分析■何謂會(huì)計(jì)分析■何謂報(bào)表分析■何謂財(cái)務(wù)分析事實(shí)：會(huì)計(jì)是博弈的結(jié)果任務(wù)：在報(bào)表分析和財(cái)務(wù)分析中尋找可供盈利預(yù)測(cè)估值模型使用的穩(wěn)定的或者可以跟蹤和預(yù)測(cè)的系數(shù)或指標(biāo)5．3會(huì)計(jì)分析5．3會(huì)計(jì)分析■會(huì)計(jì)分析師報(bào)表分析的必備前提■會(huì)計(jì)假設(shè)與會(huì)計(jì)估計(jì)存在局限性■企業(yè)采用的會(huì)計(jì)估計(jì)經(jīng)常與實(shí)際情況不一致意味著什么？■企業(yè)采用的會(huì)計(jì)政策是否恰當(dāng)？■企業(yè)選擇的會(huì)計(jì)政策會(huì)導(dǎo)致什么樣的結(jié)果？■企業(yè)選用這種會(huì)計(jì)政策背后的目的是什么？■企業(yè)的會(huì)計(jì)彈性是否充足？■不同公司的EPS能比嗎？■會(huì)計(jì)假設(shè)：會(huì)計(jì)主體，持續(xù)經(jīng)營(yíng)，會(huì)計(jì)分冊(cè)，貨幣計(jì)量■會(huì)計(jì)估計(jì)：折舊年限。。?！鰰?huì)計(jì)政策：存貨計(jì)價(jià)，收入確認(rèn)，對(duì)外投資收益確認(rèn)。。。理解財(cái)務(wù)報(bào)表的本質(zhì)理解財(cái)務(wù)報(bào)表的本質(zhì)■財(cái)務(wù)報(bào)表是企業(yè)一段時(shí)間經(jīng)營(yíng)成果以及財(cái)務(wù)狀況的反映，它與企業(yè)的行業(yè)背景、營(yíng)銷(xiāo)策略、公司戰(zhàn)略、股東關(guān)系、公司股價(jià)、股利政策、資本結(jié)構(gòu)、融資傾向以及管理層意圖等各個(gè)方面都有著緊密的聯(lián)系。很多財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)必須放在這些因素下分析。（配股政策與ROE，營(yíng)銷(xiāo)策略與財(cái)務(wù)指標(biāo)...）■財(cái)務(wù)報(bào)表是遵循一定的規(guī)則與流程制作出來(lái)的（上市公司，會(huì)計(jì)事務(wù)所）■必須注意財(cái)務(wù)報(bào)表有沒(méi)有經(jīng)過(guò)審計(jì)，由哪家會(huì)計(jì)事務(wù)所審計(jì)，事務(wù)所的信譽(yù)如何，審計(jì)的意見(jiàn)是什么，事務(wù)所是否還提供非審計(jì)方面的業(yè)務(wù)■現(xiàn)狀：中國(guó)從事上市公司審計(jì)工作的會(huì)計(jì)事務(wù)所太多，市場(chǎng)集中度很低案例：藍(lán)田股份，東方電子，安然事件部分重點(diǎn)的項(xiàng)目分析---利潤(rùn)表部分重點(diǎn)的項(xiàng)目分析---利潤(rùn)表■主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（確認(rèn)依據(jù)，與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量、應(yīng)收賬款配合情況）■成本的確認(rèn)（注意毛利率的變動(dòng)，應(yīng)分析單項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率）■費(fèi)用的確認(rèn)（三項(xiàng)期間費(fèi)用變動(dòng)原因，八項(xiàng)計(jì)提，研究開(kāi)發(fā)費(fèi)，廣告費(fèi)）■特殊損益項(xiàng)目（營(yíng)業(yè)外收入，支出）■所得稅（計(jì)提，稅收優(yōu)惠，新準(zhǔn)則的變化非常大）部分重點(diǎn)的項(xiàng)目分析---資產(chǎn)負(fù)債表部分重點(diǎn)的項(xiàng)目分析---資產(chǎn)負(fù)債表■現(xiàn)金、銀行存款、其它貨幣資金■應(yīng)收賬款、其它應(yīng)收款（賬齡，周轉(zhuǎn)率，主要欠款人，準(zhǔn)備計(jì)提）■存款（存貨價(jià)值和結(jié)構(gòu)，存貨計(jì)價(jià)方法，準(zhǔn)備計(jì)提）■在建工程與固定資產(chǎn)（折舊方法，累計(jì)折舊比例）■無(wú)形資產(chǎn)（交易的依據(jù)—評(píng)估價(jià)值，減值測(cè)試）■長(zhǎng)期投資（新舊準(zhǔn)則差異很大）■金融工具（四種金融工具的確認(rèn)與計(jì)量）■有息負(fù)債（影響重組，影響很多指標(biāo)的計(jì)算，融資成本）■職工福利（應(yīng)付工資，福利費(fèi)）■股東權(quán)益（資本公積，盈余公積，未分配利潤(rùn)）關(guān)注：公司是否擁有經(jīng)營(yíng)所必須的各類(lèi)核心資產(chǎn)關(guān)注以下特別情況與評(píng)估有關(guān)的項(xiàng)目思考：新準(zhǔn)則下，減值準(zhǔn)備一旦計(jì)提，不許沖回■無(wú)形資產(chǎn)。上市公司有沒(méi)有辦法沖回？■固定資產(chǎn)■長(zhǎng)期投資常見(jiàn)的調(diào)節(jié)業(yè)績(jī)手段會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的改變是否會(huì)改變企業(yè)的價(jià)值？■會(huì)計(jì)方法變更■擔(dān)保，或有事項(xiàng)■資產(chǎn)負(fù)債表期后事項(xiàng)■經(jīng)營(yíng)租賃，融資租賃■—資本化和費(fèi)用化的選擇■企業(yè)合并案例：上市公司對(duì)南方證券投資的減值計(jì)提案例：上市公司對(duì)南方證券投資的減值計(jì)提八項(xiàng)計(jì)提：是擠干業(yè)績(jī)水分？提供了新的盈余管理手段？2003年報(bào)中上市公司對(duì)南方證券投資計(jì)提的長(zhǎng)期投資跌價(jià)準(zhǔn)備差別比較代碼名稱計(jì)提比例EPSROE600104上海汽車(chē)100%0.60215.48%600008首創(chuàng)股份15%0.36689.08%900949東電B股82%0.3010.14%600001邯鄲鋼鐵62%0.4218.99%600263路橋建設(shè)20%0.154.395%5.4報(bào)表分析5.4報(bào)表分析A,比較分析法比較對(duì)象：比較內(nèi)容：■與本企業(yè)的歷史比■比較會(huì)計(jì)要素的總量■與同類(lèi)企業(yè)比■比較結(jié)構(gòu)百分比■比較財(cái)務(wù)比率B,因素分析法根據(jù)分析指標(biāo)和影響因素的關(guān)系，從數(shù)量上確定各因素對(duì)指標(biāo)的影響程度報(bào)表分析的主要思路報(bào)表分析的主要思路■資產(chǎn)質(zhì)量■盈利能力■現(xiàn)金流量■融資偏好■營(yíng)運(yùn)資本管理效率5．5財(cái)務(wù)分析5．5財(cái)務(wù)分析常用的財(cái)務(wù)指標(biāo)■變現(xiàn)能力：流動(dòng)比率，速動(dòng)比率■管理效率：存貨周轉(zhuǎn)率，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，營(yíng)業(yè)周期■負(fù)債狀況；資產(chǎn)負(fù)債率，產(chǎn)權(quán)比率，有形凈值債務(wù)率，已獲利息倍數(shù)■獲利能力：銷(xiāo)售凈利率，毛利率，資產(chǎn)凈利率，凈資產(chǎn)收益率■上市公司財(cái)務(wù)比率：每股收益，每股凈資產(chǎn)，息率流動(dòng)性分析：現(xiàn)金到期債務(wù)比，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比，銷(xiāo)售現(xiàn)金比率，每股營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量，現(xiàn)金滿足投資比率，現(xiàn)金股利保障倍數(shù)......評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)比率的標(biāo)準(zhǔn)評(píng)價(jià)財(cái)務(wù)比率的標(biāo)準(zhǔn)■以經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)■以歷史數(shù)據(jù)為標(biāo)準(zhǔn)■以同類(lèi)公司為標(biāo)準(zhǔn)（同業(yè)只起一般的參考作用，不一定就代表合理）流動(dòng)比率，速動(dòng)比率，資產(chǎn)負(fù)債率，毛利率...財(cái)務(wù)指標(biāo)存在局限性通過(guò)財(cái)務(wù)指標(biāo)，我們有沒(méi)有讀出報(bào)表外的信息？如果我們發(fā)現(xiàn)異常數(shù)據(jù)，說(shuō)明研究才剛剛開(kāi)始例：部分公司流動(dòng)比率與速動(dòng)比率比較例：部分公司流動(dòng)比率與速動(dòng)比率比較中國(guó)石化2001年2002年2003年流動(dòng)比率0.830.820.80速動(dòng)比率0.470.450.43首創(chuàng)股份流動(dòng)比率2.001.421.21速動(dòng)比率1.991.411.20同仁堂流動(dòng)比率2.302.202.20速動(dòng)比率1.201.001.00煙臺(tái)萬(wàn)化流動(dòng)比率4.012.551.80速動(dòng)比率3.401.901.34煙臺(tái)萬(wàn)化與2000年底發(fā)行股票主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造6．1初步建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型6．1初步建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型■模型的前提假設(shè)■模型的構(gòu)成：結(jié)構(gòu)與數(shù)據(jù)■模型的基本原則：分割法必須再上市公司調(diào)研前，初步建立模型將尚不清楚但是必需的信息列入調(diào)研清單將可能出現(xiàn)的變動(dòng)的信息列入調(diào)研的清單盈利預(yù)測(cè)模型估值模型盈利預(yù)測(cè)模型估值模型6．2業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)6．2業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)收入預(yù)測(cè)---收入增長(zhǎng)的動(dòng)因●行業(yè)因素：市場(chǎng)規(guī)模，產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)......●企業(yè)因素：營(yíng)銷(xiāo)能力---銷(xiāo)售渠道等等生產(chǎn)能力---固定資產(chǎn)、人員、材料供應(yīng)等等財(cái)務(wù)能力---營(yíng)運(yùn)資金等等成本預(yù)測(cè)---成本增長(zhǎng)的動(dòng)因●固定成本●變動(dòng)成本：價(jià)格數(shù)量費(fèi)用預(yù)測(cè)費(fèi)用究竟何什么因素相關(guān)思考；毛利率是原因還是結(jié)果？業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的主要邏輯業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的主要邏輯投資收益財(cái)務(wù)費(fèi)用凈利潤(rùn)利潤(rùn)分配營(yíng)業(yè)費(fèi)用管理費(fèi)用稅收成本收入投資收益財(cái)務(wù)費(fèi)用凈利潤(rùn)利潤(rùn)分配營(yíng)業(yè)費(fèi)用管理費(fèi)用稅收成本收入配平項(xiàng)目股東權(quán)益非核心資產(chǎn)長(zhǎng)期核心資本營(yíng)運(yùn)資本配平項(xiàng)目股東權(quán)益非核心資產(chǎn)長(zhǎng)期核心資本營(yíng)運(yùn)資本非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)無(wú)息流動(dòng)負(fù)債留存收益股本貨幣資金付息債務(wù)短期投資長(zhǎng)期投資無(wú)形資產(chǎn)固定資產(chǎn)非現(xiàn)金流動(dòng)資產(chǎn)無(wú)息流動(dòng)負(fù)債留存收益股本貨幣資金付息債務(wù)短期投資長(zhǎng)期投資無(wú)形資產(chǎn)固定資產(chǎn)融資現(xiàn)金流非核心投資資本開(kāi)支營(yíng)運(yùn)資本投資經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流融資現(xiàn)金流非核心投資資本開(kāi)支營(yíng)運(yùn)資本投資經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流投資現(xiàn)金流投資現(xiàn)金流凈現(xiàn)金流凈現(xiàn)金流業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)中的配平項(xiàng)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)中的配平項(xiàng)■以現(xiàn)金和短期借款（或循環(huán)借款）作為配平項(xiàng)■配平的結(jié)果：1）期初現(xiàn)金+本期現(xiàn)金流=期末現(xiàn)金2）資產(chǎn)=負(fù)債+所有者權(quán)益■現(xiàn)金：預(yù)設(shè)期末的最低現(xiàn)金余額思考：如果期末現(xiàn)金為零，意味著什么？注意要點(diǎn)注意要點(diǎn)■三大報(bào)表一起創(chuàng)建，不可以一張報(bào)表做完以后再做另一張；■報(bào)表之間的鉤稽關(guān)系必須合理；■清楚的列明假設(shè)條件與核心驅(qū)動(dòng)要素；■分清公開(kāi)數(shù)據(jù)與內(nèi)部數(shù)據(jù)；■通過(guò)計(jì)算預(yù)測(cè)期的財(cái)務(wù)指標(biāo)檢查是否存在不切實(shí)際的假設(shè)；■通過(guò)產(chǎn)生五張報(bào)表：三大報(bào)表+主要財(cái)務(wù)指標(biāo)報(bào)表+核心驅(qū)動(dòng)要素表；■盈利預(yù)測(cè)與估值都不可能完全排除主觀判斷；■靈敏性分析很重要盈利預(yù)測(cè)中容易遇到的困難盈利預(yù)測(cè)中容易遇到的困難■上市公司不肯披露詳細(xì)數(shù)據(jù)（財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)）■上市公司缺乏自愿性信息披露的意識(shí)■收入分解不夠詳細(xì)（歡迎分部報(bào)告）■成本、費(fèi)用分拆不夠詳細(xì)■公司經(jīng)營(yíng)中過(guò)多的不確定性因素（嚴(yán)重的只能放棄研究）■過(guò)多的利潤(rùn)調(diào)節(jié)手段■統(tǒng)計(jì)口徑發(fā)生變化：需要調(diào)研更多信息■經(jīng)常性地改變會(huì)計(jì)政策■多元化程度過(guò)高的公司■參控股公司過(guò)多且相互交叉持股權(quán)6．3如何理解分析師發(fā)布盈利預(yù)測(cè)的市場(chǎng)效應(yīng)6．3如何理解分析師發(fā)布盈利預(yù)測(cè)的市場(chǎng)效應(yīng)■股票價(jià)格是大眾輿論的反映■眾多分析師的盈利預(yù)測(cè)形成了大眾輿論的一部分■分析師對(duì)盈利預(yù)測(cè)的調(diào)整，影響著股票的價(jià)格■業(yè)績(jī)公布只是對(duì)人們預(yù)期的一次修正■看十年，預(yù)測(cè)三至五年關(guān)于分析師盈利預(yù)測(cè)的一些學(xué)術(shù)研究關(guān)于分析師盈利預(yù)測(cè)的一些學(xué)術(shù)研究■市場(chǎng)會(huì)在所有分析師盈利預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上，形成對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)的一致預(yù)期（consensusexpectation）。而當(dāng)實(shí)際收益公布時(shí)，其與分析師一致預(yù)期的差額，即預(yù)期差，代表了投資者收到的關(guān)于公司基本面的消息。（張宇光，2006）■能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)分析師對(duì)盈利預(yù)測(cè)偏差的修正比準(zhǔn)確預(yù)測(cè)實(shí)際盈利更為重要。（Elton,1981）■分析師的盈利預(yù)測(cè)要系統(tǒng)性地高于公司實(shí)際發(fā)布的盈利，即存在著正偏差。（Brown，1998:；Richardson等，1999:；Lim，2001；Lin和McNichols,1998;Dechow等，2000）■黃銘燕（2006）研究發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)證券分析師的盈利預(yù)測(cè)也存在正偏，同時(shí)還有相對(duì)預(yù)測(cè)偏差隨時(shí)間序列變大的現(xiàn)象。進(jìn)一步的研究表明：一，分析師的從業(yè)時(shí)間、個(gè)人品牌以及上市公司的行業(yè)特征和大部分的財(cái)務(wù)指標(biāo)與盈利預(yù)測(cè)偏差沒(méi)有相關(guān)性；二，同樣發(fā)現(xiàn)了分析師具有對(duì)高市盈率的成長(zhǎng)型公司簽發(fā)更加樂(lè)觀的盈利預(yù)期的傾向。6．4模型的主要部件6．4模型的主要部件■輸入表核心假定表分部收入、成本預(yù)測(cè)表費(fèi)用預(yù)測(cè)表營(yíng)運(yùn)自己預(yù)測(cè)表資本性支出預(yù)測(cè)表融資預(yù)測(cè)表估值參數(shù)表其它■輸出表預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測(cè)利潤(rùn)表預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量表核心驅(qū)動(dòng)因素預(yù)測(cè)表主要財(cái)務(wù)指標(biāo)預(yù)測(cè)表估值計(jì)算表敏感性分析表（核心假定，主要預(yù)測(cè)指標(biāo)，主要估值系數(shù)，等等）其它建模要領(lǐng)建模要領(lǐng)核心要點(diǎn)準(zhǔn)確地列明驅(qū)動(dòng)要素收入與成本的預(yù)測(cè)應(yīng)折細(xì)營(yíng)運(yùn)資本、資本支出、融資活動(dòng)的預(yù)測(cè)要明確形式要點(diǎn)有明確的輸入、輸出與計(jì)算機(jī)區(qū)域，界面友好，可閱讀信息應(yīng)當(dāng)標(biāo)準(zhǔn)化保證可擴(kuò)張性做好情景分析與靈敏性分析編寫(xiě)必要的模型摘要與說(shuō)明標(biāo)注必要的模型摘要與說(shuō)明標(biāo)注必要的版本號(hào)圖的格式要統(tǒng)一常用運(yùn)算的模塊化：易懂、可掉換、多人開(kāi)發(fā)，協(xié)作使用、模塊的工具化數(shù)據(jù)要點(diǎn)遵守單元格的顏色定義在公式中盡量引用單元格，不要使用硬代碼數(shù)據(jù)形式要一致（數(shù)據(jù)性質(zhì)，小數(shù)位，百分比，負(fù)數(shù)表示）對(duì)輸入的數(shù)據(jù)有時(shí)須做有效性校驗(yàn)對(duì)單元格標(biāo)上必要的注解為什么一定要建模？為什么一定要建模？■解剖麻雀：提供計(jì)算的平臺(tái)與分析的基礎(chǔ)◆模型有助于洞察公司運(yùn)營(yíng)的核心要素◆容易發(fā)現(xiàn)公司運(yùn)營(yíng)的制約因素◆防止各項(xiàng)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)的自相矛盾或脫離實(shí)際■明確假設(shè)：模型至少讓我們看清當(dāng)你以一定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一個(gè)股票時(shí)你所做出的假設(shè)◆這些假設(shè)可以幫助你事后檢驗(yàn)自己的判斷。可以跟蹤與修正■可以進(jìn)行因素分析與靈敏性分析主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造7.1充分思考企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)7.1充分思考企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)■存在的和可能出現(xiàn)的問(wèn)題■存在的和可能出現(xiàn)的機(jī)遇核心假定是否可靠性？將尚不清楚但是必須的信息列入調(diào)研清單7．2核心驅(qū)動(dòng)要素7．2核心驅(qū)動(dòng)要素帶動(dòng)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的最根本的原因（外部，內(nèi)部）■可計(jì)量■可預(yù)測(cè)可跟蹤盡量有數(shù)據(jù)源可供驗(yàn)證思考：以下公司的核心驅(qū)動(dòng)要素思考：以下公司的核心驅(qū)動(dòng)要素？■長(zhǎng)江電力？華能?chē)?guó)際？寶鋼股份？江西銅業(yè)？■伊利牛奶？雙匯股份？■工商銀行？中信證券？宏觀經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)營(yíng)銷(xiāo)策略行業(yè)經(jīng)濟(jì)營(yíng)銷(xiāo)策略行業(yè)經(jīng)濟(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表信息財(cái)務(wù)報(bào)表信息公司戰(zhàn)略公司戰(zhàn)略生產(chǎn)管理公司資源秉賦生產(chǎn)管理公司資源秉賦報(bào)表外信息財(cái)務(wù)策略公司治理報(bào)表外信息財(cái)務(wù)策略公司治理其它經(jīng)營(yíng)行為其它經(jīng)營(yíng)行為主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4．公司戰(zhàn)略、營(yíng)銷(xiāo)策略、財(cái)務(wù)策略5．整理公司公開(kāi)資料與財(cái)務(wù)報(bào)表分析6．建立盈利預(yù)測(cè)與估值的模型7．提取企業(yè)運(yùn)作中的變數(shù)與核心驅(qū)動(dòng)要素8．如何做好企業(yè)調(diào)研9．估值與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造8．1調(diào)研前的準(zhǔn)備8．1調(diào)研前的準(zhǔn)備■調(diào)研前的準(zhǔn)備工作異常重要（1形成調(diào)研的問(wèn)題清單，并對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行重新設(shè)計(jì)；2建立與上市公司人員進(jìn)行交流的知識(shí)基礎(chǔ)）■調(diào)研前應(yīng)初步建立盈利預(yù)測(cè)與估計(jì)的模型（調(diào)研完成之后再進(jìn)行完善）問(wèn)題重新設(shè)計(jì)要點(diǎn)：◆切忌問(wèn)題表述太長(zhǎng)切忌問(wèn)答問(wèn)題所需的表述太長(zhǎng)◆切忌體溫目標(biāo)不清切忌問(wèn)題標(biāo)的太長(zhǎng)（分拆）◆提問(wèn)方式及表述要能讓對(duì)方接受◆打亂提問(wèn)，讓對(duì)方搞不清楚你的邏輯◆設(shè)計(jì)好問(wèn)題可能的多種答案，誘導(dǎo)對(duì)方，觀察對(duì)方的反應(yīng)◆在撰寫(xiě)研究報(bào)告過(guò)程中，與上市公司“切磋”（保證合規(guī)的前提下）8．2進(jìn)行公司調(diào)研8．2進(jìn)行公司調(diào)研■選擇合適的對(duì)象進(jìn)行合適的訪談■驗(yàn)證自己的許多設(shè)想■實(shí)地考察公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況，投資項(xiàng)目進(jìn)展情況等■核對(duì)信息披露的真實(shí)情況■了解上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略，評(píng)估其可實(shí)現(xiàn)性8.3盈利預(yù)測(cè)與估值模型的改善8.3盈利預(yù)測(cè)與估值模型的改善■將調(diào)研收集的信息用于盈利預(yù)測(cè)與估值模型的修改與完善■并得出最終的預(yù)測(cè)結(jié)論和估值結(jié)論■提供投資建議主要內(nèi)容主要內(nèi)容1．公司研究的目的與基本流程2．宏觀研究與行業(yè)研究的基礎(chǔ)3．研究對(duì)象選擇與公司治理4