股指期貨推出對(duì)股票市場(chǎng)影響的實(shí)證報(bào)告

股指期貨推出對(duì)股票市場(chǎng)影響的實(shí)證研究課題研究人：彭艷、蔣瑛琨選送單位：國(guó)泰君安證券股份有限公司內(nèi)容提要股指期貨推出可能對(duì)股票市場(chǎng)的價(jià)格變化及其波動(dòng)性產(chǎn)生影響，即波動(dòng)性、成分股溢價(jià)問(wèn)題。在股指期貨即將在我國(guó)推出的背景下，市場(chǎng)各界非常關(guān)注股指期貨推出對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響。而現(xiàn)有關(guān)于股指期貨對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)影響的研究成果大多集中于成熟市場(chǎng)，而對(duì)新興市場(chǎng)的研究還較少。本文則以韓國(guó)、印度、臺(tái)灣等新興市場(chǎng)為樣本進(jìn)行實(shí)證研究,以期對(duì)我國(guó)市場(chǎng)提供一些借鑒。本文分別對(duì)股指期貨推出對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)性、成分股溢價(jià)方面的影響進(jìn)行了深入剖析。上述內(nèi)容的研究大致按照國(guó)外學(xué)者實(shí)證研究成果梳理、實(shí)證研究方法、本文對(duì)新興市場(chǎng)的實(shí)證研究、實(shí)證結(jié)論的順序進(jìn)行。目錄TOC\o"1-2"\h\z\u1、引言22、股指期貨的推出對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)性的影響32.1現(xiàn)有對(duì)成熟市場(chǎng)的實(shí)證研究成果32.2研究方法62.3新興市場(chǎng)的實(shí)證研究103、股指期貨的推出對(duì)指數(shù)成分股估值的影響20縮3.1研些究方法錢(qián)字21探3.2新窗興市場(chǎng)的實(shí)仗證研究榮攻22競(jìng)參考文獻(xiàn)除旅291、引言班股指期貨推刮出可能對(duì)股速票市場(chǎng)容的價(jià)格變化捎及其波動(dòng)性挺產(chǎn)生影響英，即邁波動(dòng)性、成惕分股溢價(jià)助問(wèn)題呼。共波動(dòng)性度量辱股指期貨的濟(jì)推出是否導(dǎo)吵致現(xiàn)貨市場(chǎng)輪波動(dòng)性的增沃加。溢價(jià)度斧量股指期貨岔的套期保值淺、套利等需娘求是否導(dǎo)致費(fèi)了現(xiàn)貨指數(shù)拴成分股相對(duì)啄于非成分股容存在估值溢喬價(jià)。勾在股指期貨提即將在我國(guó)著推出歪的背景該下乒，市場(chǎng)各界役非常關(guān)注股苦指期貨推出頸對(duì)我國(guó)股票侵市場(chǎng)的影響知。信這不僅涉及墨股指期貨本忽身的操作策洞略，對(duì)現(xiàn)貨蜜市場(chǎng)投資者普的股票投資齒也會(huì)帶來(lái)顯像著影響。目憲前關(guān)于股指應(yīng)期貨對(duì)現(xiàn)貨君市場(chǎng)影響的子研究喉成果大多集倚中于成熟市翁場(chǎng)，而對(duì)新霞興市場(chǎng)的研平究還較少。式鑒于露韓國(guó)KOS校PI20如0指數(shù)期貨墳、印度國(guó)家盾證券交易所漆（NSE）黨標(biāo)準(zhǔn)普爾5貓00大盤(pán)股招指數(shù)(S&愛(ài)PCNX泡Nift汁y)期貨兵、臺(tái)灣證交譽(yù)所加權(quán)指數(shù)世(TWSE東)期貨湖是目前全球閉市場(chǎng)交易量忠很大嶄或詢?cè)鲩L(zhǎng)很快的譯品種，還因此本文將煩以上述新興啄市場(chǎng)為樣本甘進(jìn)行實(shí)證研糠究圖，以期為我戰(zhàn)國(guó)提供一些雁參考分。形本報(bào)告分為羨四鵝個(gè)部分：第裂二旱部分史研究股指期濕貨推出售對(duì)股票市場(chǎng)祖波動(dòng)性神影響打的實(shí)證研究雄。第三部分保研究股指期系貨推出對(duì)股音票市場(chǎng)成分駱股溢價(jià)影響凝的實(shí)證研究圓。上述部分文的島研究抄大致按照姻國(guó)外學(xué)者實(shí)偵證研究成果座梳理、實(shí)證局研究方法總譯結(jié)、本文對(duì)浴新興市場(chǎng)實(shí)甚證研究鈔的順序展開(kāi)素。犁2、呀股指期貨的員推出對(duì)股票幻市場(chǎng)波動(dòng)性喬的影響也2.慈1離灑現(xiàn)有對(duì)成熟票市場(chǎng)的實(shí)證項(xiàng)研究憶成果豐關(guān)于股票指盆數(shù)期貨對(duì)現(xiàn)堂貨市場(chǎng)波動(dòng)橫性的影響，艘目前學(xué)者們?cè)绱嬖谌N不準(zhǔn)同觀點(diǎn)，即瞇股票指數(shù)期虎貨的引入導(dǎo)丟致現(xiàn)貨市場(chǎng)革的波動(dòng)性減斥小、波動(dòng)性弟不變以及波炎動(dòng)性增大。椒部分研究表呼明期貨市場(chǎng)斯的引入使現(xiàn)動(dòng)貨市場(chǎng)的波轉(zhuǎn)動(dòng)性減小。六Besse律mbind軍er和Se撤guin（蹤1992）箏分析了19續(xù)78年至1尸989年S奉&P500異指數(shù)期貨推修出前后的情離況，發(fā)現(xiàn)期靜貨市場(chǎng)的引叔入使現(xiàn)貨市究場(chǎng)波動(dòng)性減糠小。Lee蓬和Oh戒k（199兄2）研究了計(jì)1984包年至198夫8年香港恒種生指數(shù)期貨繭與恒生指數(shù)但的關(guān)系認(rèn)為搶，股指期貨捏不但沒(méi)有增倍加現(xiàn)貨市場(chǎng)私的波動(dòng)性而處且在某種程碗度上減小了間波動(dòng)幅度。腎Robin得son（1滅994）對(duì)薯1980熔年至199跪3年FT-范SE100罪指數(shù)的期現(xiàn)辨貨市場(chǎng)的研洞究表明，引喝入期貨市場(chǎng)躁后現(xiàn)貨市場(chǎng)蠶波動(dòng)性減小姥。Anto收niou四etal噴.（199拳5）對(duì)19錘87年至1芽993年D心AX指數(shù)及眨期貨的研究世表明，股指芝期貨降低了映現(xiàn)貨市場(chǎng)的亞波動(dòng)性。A脾ntoni沈ou和Ho械lmes（蓋1995）說(shuō)利用日收益加率數(shù)據(jù)，對(duì)農(nóng)FT-SE刊100股設(shè)票指數(shù)期貨穴的交易對(duì)基型礎(chǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)四的波動(dòng)性的漿影響進(jìn)行了粒研究。他們貫利用GAR師CH模型對(duì)煉信息與波動(dòng)眾性之間的關(guān)帆系進(jìn)行了檢遵驗(yàn)。結(jié)果表耽明，期貨交號(hào)易導(dǎo)致了現(xiàn)盆貨市場(chǎng)波動(dòng)佛性的增加，咐但這種波動(dòng)鑄性并非來(lái)源壞于投機(jī)者擾孔亂市場(chǎng)的消妻極效應(yīng)，而祖是來(lái)自于信痛息的增加，貿(mào)期貨市場(chǎng)的心引入提高了鹽現(xiàn)貨市場(chǎng)信債息流的速度趨與質(zhì)量。寫(xiě)大多數(shù)實(shí)證客研究表明，廳現(xiàn)貨市場(chǎng)波枯動(dòng)性沒(méi)有發(fā)逐生明顯變化荷。兔Edwar對(duì)ds（身1988a組，1988脾b）對(duì)S&葛P500指奉數(shù)和價(jià)值線顏指數(shù)在推出凝期貨市場(chǎng)前汗后的波動(dòng)性堅(jiān)進(jìn)行的分析慚表明，股價(jià)款指數(shù)的日波足動(dòng)增加不是膜由于股指期灑貨引起的，袖期貨市場(chǎng)使承得現(xiàn)貨市場(chǎng)顏更為穩(wěn)定和醬完善。Be顏ckett南ihe和R您obert戒s（199宗0）研究了饞S&P50寺0指數(shù)期貨麻與現(xiàn)貨市場(chǎng)聲的關(guān)系認(rèn)為疊，抑制股票嶄指數(shù)期貨交岡易量不能減衡少股票市場(chǎng)息的波動(dòng)，而勝斷路器機(jī)制寸和提高保證朽金等措施能趙夠有效降低依股票市場(chǎng)波店動(dòng)。Fre擋ris（1壘990）對(duì)猴香港恒生指黃數(shù)期貨推出斑前后的現(xiàn)貨舞市場(chǎng)波動(dòng)性勻進(jìn)行了分析獄，認(rèn)為指數(shù)顏期貨對(duì)股票茂指數(shù)波動(dòng)沒(méi)帶有產(chǎn)生影響族。Hodg牲son和N振ichol觀ls（19漠91）分析動(dòng)了引進(jìn)股指?jìng)淦谪浐蟀闹抻匏衅胀ü煞乐笖?shù)的波動(dòng)朵情況發(fā)現(xiàn)，敢股指期貨并養(yǎng)沒(méi)有加大澳賭洲股市的波跳動(dòng)。Bal下dauf和陷Santo傅ni（19隱91）在研新究S&P5想00指數(shù)時(shí)圣考慮了AR價(jià)CH效果，棟認(rèn)為指數(shù)期歪貨上市對(duì)股合票市場(chǎng)波動(dòng)虜性影響并不割顯著。Br晃orsen溝（1991專）對(duì)引入指牢數(shù)期貨前后鉤S&P50情0股票市場(chǎng)唯的波動(dòng)性是核否發(fā)生了顯升著變化進(jìn)行遞了檢驗(yàn)。他封發(fā)現(xiàn)，盡管徹短期（日）煤股價(jià)變化的翼方差發(fā)生了怠顯著變化，津但長(zhǎng)期（5攝日和20日塞）指數(shù)價(jià)格脖變化的方差冰并沒(méi)有發(fā)生總顯著變化。凱Geret壞y和Mul滅herin賠（1991故）通過(guò)研究歸道瓊斯工業(yè)延指數(shù)期貨對(duì)拆股價(jià)指數(shù)的剃影響發(fā)現(xiàn)，搶變異比率并涼無(wú)明顯改變仿。Lass子tsch（斧1991）艱對(duì)MMI股章票指數(shù)期貨天和構(gòu)成指數(shù)害的20只成吩份股的關(guān)系辯進(jìn)行了研究炊認(rèn)為，期貨牧交易沒(méi)有使簽現(xiàn)貨市場(chǎng)波腹動(dòng)變大。L給ee和Oh轟k（199蜜2）分別研飲究了美國(guó)價(jià)哪值線指數(shù)、螺香港恒生指堵數(shù)、澳洲所鵝有普通股指將數(shù)、新加坡?lián)u交易的日經(jīng)壁指數(shù)和英國(guó)做的FT-S績(jī)E100指武數(shù)期貨與相同應(yīng)的現(xiàn)貨市籍場(chǎng)的關(guān)系，勒發(fā)現(xiàn)美國(guó)市糟場(chǎng)中期波動(dòng)沾上升，長(zhǎng)期洽并無(wú)影響；抬香港市場(chǎng)的裝波動(dòng)短期下里降，長(zhǎng)期上裹升；澳洲市濕場(chǎng)無(wú)顯著變豐化；日本市愧場(chǎng)的波動(dòng)顯桐著上升；英濟(jì)國(guó)市場(chǎng)的波菊動(dòng)短中期上采升，長(zhǎng)期并歐無(wú)影響。P膀ericl灣i和Kou母tmos（晌1997）卡對(duì)S&P5緩00股指期紛貨的研究表漆明，除了1窯987年1慰0月股災(zāi)的糠特殊情況外作，指數(shù)期貨驢與期權(quán)交易你并未促使現(xiàn)彈貨市場(chǎng)的波蒸動(dòng)產(chǎn)生結(jié)構(gòu)呈的變化。C惠harle劇s和Sut惑cliff甜e（199筒7）研究了欲1978年繼至1995撤年世界股票衛(wèi)指數(shù)期貨市圾場(chǎng)上12種最股指期貨與蜘股指波動(dòng)性織后顯示，開(kāi)敬辦股指期貨律后，股指波孕動(dòng)性不變的啟占7例，波辯動(dòng)性減少的哀占4例，波多動(dòng)性增加的脅只有1例。妨此外，部分知研究認(rèn)為期乘貨市場(chǎng)導(dǎo)致美了現(xiàn)貨市場(chǎng)志波動(dòng)性的增公加。答Harri緩s（198筆9）認(rèn)為，追指數(shù)期貨市宴場(chǎng)的交易增販加股票市場(chǎng)假的波動(dòng)性的權(quán)假設(shè)是隨條什件發(fā)生變化課的。他認(rèn)為流，與指數(shù)相睡關(guān)的其他現(xiàn)轉(zhuǎn)象，例如國(guó)斑外投資者者側(cè)持有美國(guó)股缺票的增加以貢及指數(shù)基金培的增加，可步能是導(dǎo)致這惱種波動(dòng)性增塘加的主要原檢因。Dam孟odara托n（199凈0）研究了獅S&P50尾0指數(shù)期貨腫后發(fā)現(xiàn)，S示&P500啊成份股的波撒動(dòng)有增大的霜趨勢(shì)。Lo土ckwoo廁d和Lin誕n（199體0）對(duì)道瓊膊工業(yè)指數(shù)的姜研究表明，噴現(xiàn)貨市場(chǎng)收蒼益變異系數(shù)幕上升。An伶tonio東u和Hol慮mes（1惹995）醋對(duì)FTSE參100指數(shù)晝進(jìn)行的研究套表明，股票季指數(shù)期貨交薯易加大了股怒價(jià)的波動(dòng)性脈，但改善了劫現(xiàn)貨市場(chǎng)的忽信息反應(yīng)速極度與品質(zhì)。騙雖然目前學(xué)熄者還沒(méi)有對(duì)襪期貨市場(chǎng)對(duì)精現(xiàn)貨指數(shù)的耕波動(dòng)性達(dá)成況一致看法，若但主流觀點(diǎn)西認(rèn)為，指數(shù)壤期貨的引入浸并沒(méi)有導(dǎo)致簽現(xiàn)貨市場(chǎng)波拐動(dòng)性的增加紗；或者，雖永然股票價(jià)格贏的波動(dòng)性有拐所增加，但法這是由于信金息的迅速流危動(dòng)造成的，浮指數(shù)期貨實(shí)姥質(zhì)上起到了愿穩(wěn)定基礎(chǔ)股吩票市場(chǎng)的作巡用。熱2膽.2塑研究方法苦研究指數(shù)期筒貨的引入對(duì)匪股票價(jià)格波師動(dòng)性的影響敏，需要解決也兩方面的問(wèn)樹(shù)題：首先，岡指數(shù)期貨是猶否對(duì)股票市大場(chǎng)的波動(dòng)性監(jiān)產(chǎn)生了影響俘；其次，如桌果存在這種同影響，那么悄這種影響是古穩(wěn)定了基礎(chǔ)武現(xiàn)貨市場(chǎng)，室還是加劇了侍現(xiàn)貨市場(chǎng)的鑄不穩(wěn)定性。茄現(xiàn)有研究的尋爭(zhēng)議主要是仔對(duì)所使用的鳳波動(dòng)性度量伍方法的分歧膝方面，正如補(bǔ)Board訪和Sute眉liffe迫（1991券）表明，波悉動(dòng)性的研究家結(jié)果對(duì)于所竿使用的波動(dòng)于性的度量方揀法是敏感的駕。檢驗(yàn)期貨餃?zhǔn)袌?chǎng)的引入殺對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)際波動(dòng)性影響編的常用方法滅是符F現(xiàn)檢驗(yàn)和GA短RCH模型錘。1．F檢驗(yàn)忠假設(shè)股票指婦數(shù)期貨市場(chǎng)頌引入前后，膏股票指數(shù)收父益率服從正添態(tài)分布，則聞我們可以利塊用彈F斜統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)租指數(shù)期貨引拒入前后，兩常個(gè)指數(shù)收益靈率序列的方絨差是否發(fā)生皂顯著變化。撫F謹(jǐn)統(tǒng)計(jì)量計(jì)算棵如下：哀寧郊芒延源擺宵（1）任這里，溪、晝分別表示指酬數(shù)期貨引入床前、后股價(jià)罰指數(shù)收益率子序列，困、畝分別表示樣廊本數(shù)量。逗這種方法存挑在兩方面的肯缺陷：首先煮，嚇F農(nóng)統(tǒng)計(jì)量假設(shè)悄股價(jià)指數(shù)收撐益率序列具免有同方差的啄正態(tài)分布，凱而很多研究歉表明，金融慰時(shí)間序列具椒有尖峰厚尾胡、時(shí)變方差碌特征；第二只，這種方法漸僅能分析指簽數(shù)期貨是否胃對(duì)股票市場(chǎng)朱的波動(dòng)性產(chǎn)進(jìn)生了影響，翠而不能對(duì)這付種影響究竟另是積極（穩(wěn)學(xué)定股票市場(chǎng)災(zāi)）還是消極驚（擾亂股票葵市場(chǎng)）的作遍用作出回答葬。有鑒于此藏，這種方法端僅能對(duì)指數(shù)踢期貨對(duì)現(xiàn)貨援市場(chǎng)波動(dòng)性敢的影響進(jìn)行狀粗略判斷。慕2．需GARCH野模型糟很多關(guān)于股前票指數(shù)現(xiàn)貨肝市場(chǎng)和期貨舒市場(chǎng)波動(dòng)性瓣的研究是建留立在股票指馳數(shù)變化是序漸列不相關(guān)及濤同方差的基繞礎(chǔ)上的。然鳥(niǎo)而，很多研吹究表明，股遺價(jià)指數(shù)收益詠率是異方差薪的（Man勇delbr某ot，19俯63；Fa保ma，19蓋65；Bo青l(xiāng)lers肝leve主tal.他，1992渡），因此忽趕略了這方面本問(wèn)題的研究倍結(jié)論是不可蠢靠的。雖然螺股票市場(chǎng)波糟動(dòng)性的加劇改是由于期貨泳市場(chǎng)的引入北導(dǎo)致的，但傳這種增強(qiáng)的袖波動(dòng)性可能服僅僅是由于地收益率序列凍的自相關(guān)造平成的。因此伏，考察期的許選擇也會(huì)顯坦著影響研究志結(jié)論（Mo果riart值y和Tos汪ini，1乳985）。置更重要的是襪，很多研究爸不能明確區(qū)傘分信息和波譜動(dòng)性之間的棋關(guān)系。然而宜，這種關(guān)系諷是很重要的湖，因?yàn)樾畔⒊至魉俣鹊淖冊(cè)缁瘜?huì)改變述現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)憶格的波動(dòng)性惑。因此，除碌非信息保持晌不變，否則型即使在日數(shù)惰據(jù)的基礎(chǔ)上點(diǎn)，波動(dòng)性也田將是時(shí)變的公。對(duì)這種波繡動(dòng)性時(shí)變本座質(zhì)的一種有猛效的處理方王法，就是利味用GARC跑H過(guò)程建立倍收益率序列辛的條件方差逝模型（En臘gel，1義982；B撿oller持slev，寶1986；利Engle松和Boll參ersle羽v，198延6）。普通床最小二乘方遇法要求誤差檢項(xiàng)是同方差港的，而GA絹RCH模型燙將收益率的壺條件方差作該為滯后條件遣方差項(xiàng)和前勿期誤差平方托項(xiàng)的線性函住數(shù)。GAR森CH模型的符優(yōu)點(diǎn)就是，紐它能捕捉到良金融日收益裳序列的波動(dòng)偶聚積趨勢(shì)。曉常用的GA劣RCH模型蜜有以下三種梅形式：堤(1)至GARCH照(p,q)臭誤差項(xiàng)服從秀GARCH博(p,q)誦過(guò)程的模型城如下：萄導(dǎo)惜飛導(dǎo)撞準(zhǔn)護(hù)（2）淋念齡醫(yī)乳胳脅竟蹦購(gòu)（3）乘這里，（2湖）是條件均腥值方程，（郊3）是條件輔方差方程，熊是信息集，旨p是GAR蛙CH項(xiàng)的階顛數(shù)，q是A轉(zhuǎn)RCH項(xiàng)的肆階數(shù)。GA怪RCH模型也要求級(jí)和禾必須非負(fù)。常(2)溫TARCH自(p,q)謹(jǐn)由于股價(jià)通選常對(duì)利好與員利空信息具言有非對(duì)稱反料映，因此也劉常用非對(duì)稱挽GARCH代（Thre抗shold指ARCH答）模型對(duì)股縣價(jià)收益率序收列建模。域TARCH鎖模型的條件戶方差模型為漠：塊眠惠智罷勾（4）鞭其中，當(dāng)針時(shí)，撿；否則，均。檢在這個(gè)模型堂中，好消息陵和壞消息慨對(duì)條件方差貌有不同的影擦響：好消息畜有一個(gè)膀的沖擊；壞至消息有一個(gè)陶對(duì)染的沖擊。如陡果牽，我們說(shuō)存葡在杠桿效應(yīng)群；如果閃，則信息是懂非對(duì)稱的。賭(3)毛EGARC掉H(p,q晝)鈴EGARC鳥(niǎo)H（Exp潛onent督ialA頓RCH）模叉型也是一種曬非對(duì)稱的G酷ARCH模藝型，由Ne驕lson（絨1991）則提出。條件央方差被指定刺為棍促獸北（5）絹當(dāng)去時(shí)，存在見(jiàn)杠桿效應(yīng)跟；榴如果卻，則影響是稈非負(fù)的譜。矩正如前面所虛述，分析信鋪息、股票價(jià)憶格波動(dòng)性及辭期貨交易沖矩?fù)舻挠绊懼虚g的關(guān)系，進(jìn)需要解決兩陜個(gè)問(wèn)題。首壺先，期貨交談易本身是否獸對(duì)股票市場(chǎng)趁的波動(dòng)性產(chǎn)陣生了影響？稼其次，更重柴要的是，如桿果期貨交易善的引入確實(shí)子加劇了股票斯市場(chǎng)的波動(dòng)茅性，但這種考波動(dòng)性可能平來(lái)源于傾兩個(gè)方面：送一是信息的辟快速反映；拋二是期貨市窯場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市女場(chǎng)價(jià)格的擾頌動(dòng)。因此，興關(guān)鍵的問(wèn)題壩就是，廉引入期貨交談易之后，信炮息及波動(dòng)性煌之間究竟存加在一種什么燕樣的關(guān)系？剛為了解決第寄一個(gè)問(wèn)題，宗我們?cè)跅l件置方差方程中療引入了一個(gè)糠虛擬變量，巴在引入期貨燃前值為0，截引入期貨后宿值為1。因衡此（3）式籮變?yōu)椋浩崃琳尘徆次淮┦睿?）皂這里踐是虛擬變量泡。如果虛擬逢變量具有統(tǒng)侄計(jì)顯著性，篩則表明期貨削交易的存在夫?qū)ΜF(xiàn)貨市場(chǎng)獵的波動(dòng)性產(chǎn)疾生了影響。稍類似的，T戲ARCH、秤EGARC祝H模型的條則件方差模型譽(yù)中也可加入范虛擬變量。天關(guān)于第二個(gè)休問(wèn)題，我們堪可以把研究溝期間劃分為表引入期貨前中、后兩個(gè)子封期間。利用填形如(2)袖、(3)式留的GARC降H模型分別酷對(duì)兩個(gè)子期幸間進(jìn)行估計(jì)微，因此可以釀對(duì)引入期貨融市場(chǎng)前后現(xiàn)恒貨市場(chǎng)的波吹動(dòng)性進(jìn)行比酷較。裝GARCH尸模型應(yīng)用的學(xué)前提是收益膛率序列是平糖穩(wěn)的，因此缸在進(jìn)行GA豪RCH建模雁之前，必須殘首先對(duì)序列而進(jìn)行單位根華檢驗(yàn)，敬常用ADF慢（Agum撒entD攤ickey費(fèi)-Full些er）檢驗(yàn)員和PP(落Phill層ips-P壽erron然)檢驗(yàn)?；?.早3載汗新興市場(chǎng)的脂實(shí)證研究辮1．宋數(shù)據(jù)說(shuō)明餡考慮到各指秋數(shù)的上市時(shí)惜間及考察期著間的適當(dāng)性爺，臺(tái)灣地區(qū)怕、印度、韓雅國(guó)的樣本區(qū)霧間分別設(shè)定但為1990素.1.3-漢2005.運(yùn)12.7，皮1990.恥7.5-2霸005.1山2.7,1渠990.1喝.4-2驅(qū)005.1痛2.7.利汁用各股價(jià)指濤數(shù)的日收盤(pán)脹數(shù)據(jù)，計(jì)算澆對(duì)數(shù)收益率省。為了檢驗(yàn)烘期貨市場(chǎng)的凝引入對(duì)現(xiàn)貨命市場(chǎng)波動(dòng)性比的影響，針物對(duì)三個(gè)指數(shù)倦收益率序列沉，我們分別嘗設(shè)置三個(gè)（倒0,1）虛引擬變量序列醒，引入指數(shù)肢期貨前，該冒變量值為0鉛；引入期貨送后，值為1竹。分表1：韓國(guó)奔、印度、臺(tái)菜灣地區(qū)新興女市場(chǎng)的股指奉期貨標(biāo)的沙市場(chǎng)誠(chéng)指數(shù)清說(shuō)明裹期貨推出時(shí)頑間篩臺(tái)灣牌證交所嘩加權(quán)指數(shù)紐市值加權(quán)指幣數(shù)，所有在慶臺(tái)灣證券交栗易所掛牌的富普通股，基瞇期為196欺6年恐1998.送7.21只韓國(guó)虎KOSPI迫200指數(shù)濫市值加權(quán)指拖數(shù)，200錯(cuò)只成分股，犬市值占全部遞韓國(guó)證交所結(jié)上市股的9貫3%，基期櫻為桿1990年糖1月3日楊1996.澤5.3舅印度執(zhí)S&PC舍NXNi序fty團(tuán)指數(shù)哀市值加權(quán)指頂數(shù)，50只辦成分股，根懷據(jù)市值與流憶通性選擇，速成為指數(shù)成您員的公司必目須具有五十爐億盧比以上濕的總市值，噸該指數(shù)代表結(jié)了在印度國(guó)錦家證交所掛黃牌交易股票飛市值的46脂%，基期為鑒1995年憶2000.膊6.12原交易量的變偽化能反映市議場(chǎng)投資者參憶與的程度和關(guān)市場(chǎng)規(guī)模的低發(fā)展變化，律因此，我們咽按照期貨市嘴場(chǎng)交易量的征變化作為期餡貨市場(chǎng)發(fā)展短階段劃分的扮依據(jù)。按照撥三個(gè)新興市簽場(chǎng)股指期貨站上市后交易放量的變化情秩況，將三個(gè)鳥(niǎo)國(guó)家期貨市恢場(chǎng)劃分為初浙期、發(fā)展期指、成熟期3繳個(gè)子區(qū)間。微臺(tái)灣地區(qū)總菠樣本區(qū)間劃剛分為：初期膜1998.院7.21-衫2000.尚6.1，發(fā)少展期200虎暈-2004瘡.3.23叢，成熟期2假004.3劍.24-2尊005.1揀2.7。韓以國(guó)總樣本區(qū)叼間劃分為：鼓初期199懲演-2000沉.3.2，盆發(fā)展期20彈00.3.鵝3-200吩親，成熟期季2墨003.4巖.9-20導(dǎo)05.12磚.7。印度鞠總樣本區(qū)間倘劃分為：初舟期2000選.12.1尼-2003熱.5.5，貌緩慢變化期怒2003.藝5.6-2桶004.1棟2.3，迅值速發(fā)展期2剩004.1輩2.4-2弊005.1新2.7棵（為節(jié)省篇植幅，略去圖蝦示）班。米由于期貨市牲場(chǎng)的發(fā)展存牽在階段性變加化，因此為烏了進(jìn)一步分在析期貨市場(chǎng)宜開(kāi)設(shè)以后，復(fù)期貨市場(chǎng)對(duì)撕現(xiàn)貨市場(chǎng)流符動(dòng)性的影響鴿，我們將期效貨市場(chǎng)的發(fā)挪展劃分為起鬧步期、發(fā)展答期、成熟期賊三個(gè)階段，錦通過(guò)對(duì)不同票階段設(shè)置（蘭0，1）虛子擬變量，檢舞驗(yàn)期貨市場(chǎng)久的不同發(fā)展頓階段對(duì)現(xiàn)貨慧市場(chǎng)波動(dòng)性腥的影響是否煌發(fā)生變化。窄具體地，針容對(duì)每一個(gè)國(guó)掌家，在期貨哀市場(chǎng)發(fā)展的裙三個(gè)階段，堂進(jìn)行兩次檢馳驗(yàn)，即期貨婚市場(chǎng)從起步會(huì)期到發(fā)展期永的檢驗(yàn)（起六步期，虛擬激變量值為0剝；發(fā)展期，版值為1），怕從發(fā)展期到腔成熟期的檢對(duì)驗(yàn)（發(fā)展期和，虛擬變量權(quán)值為0；成衣熟期，值為怎1）。吃2．系描述性統(tǒng)計(jì)埋表2表明，芒三個(gè)現(xiàn)貨指磨數(shù)收益率序盞列均不服從縱正態(tài)分布。趨進(jìn)一步分析識(shí)表明，三個(gè)挪國(guó)家在引入包期貨市場(chǎng)前餐后兩個(gè)期間腸的現(xiàn)貨市場(chǎng)郊收益率均不濫服從正態(tài)分穴布，因此無(wú)欺法利用州F完檢驗(yàn)等基于顧正態(tài)分布的芹統(tǒng)計(jì)方法檢牙驗(yàn)引入期貨固后、股價(jià)指澤數(shù)收益率序嶄列的波動(dòng)性第。匯表2：TW蟻SE、KO葬SPI20疏0、NIF炸TY指數(shù)收圍益率序列的君描述性統(tǒng)計(jì)輕樣本雞均值山最大值序最小值惑標(biāo)準(zhǔn)差熔偏度任峰度賄Jarqu窮e-Ber跪a統(tǒng)計(jì)量常觀測(cè)值煌臺(tái)灣地區(qū)安7.38E宰-05晚0.078爬8忠-0.09標(biāo)25處0.018宰5眼-0.08弱72竹5.357哭5純1005.趕21究4317役印度虎0.000造266季0.052摔5攔-0.05虜67寒0.007漲7轉(zhuǎn)-0.16樓34謀8.742村2掀5026.假65題3647芹韓國(guó)闖5.32E堂-05廢0.036尺6桐-0.05預(yù)53躺0.008圓3道-0.04攜26綢6.230乳8搏1886.啦71圈4335覽3．穗期貨市場(chǎng)的腫引入對(duì)股票雹市場(chǎng)波動(dòng)性燒影響的計(jì)量蠻檢驗(yàn)攜(1)負(fù)股價(jià)指數(shù)收棵益率序列的郵單位根檢驗(yàn)劇表3表明，距ADF和P蝕P檢驗(yàn)結(jié)果情一致，均表爽明，各時(shí)期逼指數(shù)收益率以序列是平穩(wěn)窩的，即服從株I(0)過(guò)著程，從而可惡對(duì)其進(jìn)行G摩ARCH建襯模。此外，盡出于后文計(jì)女量檢驗(yàn)的需亡要，表3中且也給出了引槐入期貨市場(chǎng)叉前后韓國(guó)K斃OSPI2割00指數(shù)收蜜益率序列的惱單位根檢驗(yàn)軟結(jié)果。急表3：T她WSE、K腦OSPI2瞧00、NI籌FTY指數(shù)煉收益率序列吧的單位根檢應(yīng)驗(yàn)界樣本羞ADF檢驗(yàn)數(shù)PP檢驗(yàn)役檢驗(yàn)形式譜(C,K)直1%顯著性械水平松5%顯著性襖水平派統(tǒng)計(jì)量覺(jué)AIC值謝SC值禮SC值共統(tǒng)計(jì)量璃AIC值欣臺(tái)灣地區(qū)慣-29.3糟0僑-5.15榮-5.14吧-31.8脹1糧-5.15辱-5.14太(C,3)梁-3.44槽-2.86獎(jiǎng)印度翠-33.2聞0存-6.91韻92脊-6.91凡24訊-53.8敢129衫-6.91裝55派-6.91廣21稈(C,4)疼-3.44偏-2.86概韓國(guó)灰（全樣本）修-28.3粒5溉-6.92趟-6.91夜-53.6蕩9夕-6.92茂-6.91育(C,2)垃-3.44芽-2.86懼韓國(guó)(引入還期貨前樣本妨)渠-31.3那756無(wú)-6.76集31資-6.75夜43渣-60.3河684侍-6.76嘗00除-6.75蜓71捎(C,3)率-3.44遍-2.86只韓國(guó)(引入洪期貨后樣本慚)榮-31.3屯7泛-6.76聽(tīng)-6.75皮-6.76古-60.4鹽7誘-6.76鋸(C,1)賠-3.44秤-2.86斑注：表中檢趨驗(yàn)形式(C被,K)分別劫表示單位根晨檢驗(yàn)方程包痕括常數(shù)項(xiàng)、污滯后項(xiàng)的階項(xiàng)數(shù)，加入滯扮后項(xiàng)是為了棟使殘差項(xiàng)為顧白噪聲。注(2)碧TARCH威建模易針對(duì)不同的禮股價(jià)指數(shù)收郊益率序列，層GARCH嶺、TARC勉H、EGA魯RCH模型堆的實(shí)證結(jié)果集比較一致。采由于股價(jià)對(duì)瓜利好與利空凝信息通常具選有非對(duì)稱反奇映，因此利繞用非對(duì)稱G肝ARCH模湖型對(duì)股價(jià)指滋數(shù)收益率數(shù)討據(jù)建模更為昨合理。以下嚷我們僅列出池利用TGA胳RCH、E炎GARCH煩對(duì)各收益率溝序列的建模推結(jié)果。惕1)激臺(tái)灣股票市比場(chǎng)波動(dòng)性檢驕驗(yàn)根表4對(duì)臺(tái)灣叫TWSE指揚(yáng)數(shù)收益率序括列的檢驗(yàn)表型明，該序列糞服從AR(聞3)-TA小RCH(1輪,1)、A舞R(3)-各EGARC校H(1,1芽)過(guò)程。表羞示引入期貨金市場(chǎng)因素的陪虛擬變量的基系數(shù)鹿并不具有統(tǒng)固計(jì)顯著性，負(fù)表明臺(tái)灣地歌區(qū)引入指數(shù)鉆期貨后，現(xiàn)采貨市場(chǎng)的波叔動(dòng)性并未發(fā)式生顯著變化獎(jiǎng)。義具有統(tǒng)計(jì)顯虧著性，表明桂股價(jià)對(duì)利空兩消息的反應(yīng)堅(jiān)確實(shí)大于對(duì)栽利好消息的睛反應(yīng)，股市綢具有杠桿效呀應(yīng)。伐表4:對(duì)野TWSE指舟數(shù)收益率序賭列的TGA命RCH、E獄GARCH淋建模(90嗚.1.3-惹05.12著.7膽，全樣本)驢模型呼TARCH炮(1,1)次9.42E姿-05輩（0.45街）笑0.050院7志（3.07攔）靜0.026餡8耐（1.75廳）滾0.030蟲(chóng)0條（1.98猾）現(xiàn)4.92E看-06梯（6.71挽）塌0.044償1撒（6.92飄）噸0.901胳0啊(隱138.4緞6題)優(yōu)0.082坑9挎（7.87裙）狗-7.38屯E-07丹（-1.2需0）紀(jì)EGARC存H(1,1澆)船3.08E智-05志（0.15爬）孟0.047遞0船（2.96兆）玩0.021氧7商（1.47社）競(jìng)0.032渴0芳（2.17誰(shuí)）傷-0.30暗58虹(容-11.1努9）亞0.176耍9雷（15.6掘8）啦0.979躬0具(駐341.1輸0）棚-0.06項(xiàng)04怎（-9.0擋5）臣-0.00撇59得（-1.7捉8）竭2)罵印度股票市萍場(chǎng)波動(dòng)性檢激驗(yàn)炭表5表明，桂印度NIF賤TY指數(shù)收泳益率序列服王從AR(4診)-TAR把CH(1,難1)、AR帥(4)-E燈GARCH雖(1,1)挽過(guò)程。虛擬像變量的系數(shù)規(guī)顯著為負(fù)，享表明印度引沙入指數(shù)期貨洲后，現(xiàn)貨市哨場(chǎng)的波動(dòng)性刮顯著減低。雞顯著的奔值表明股市饞具有杠桿效灌應(yīng)。配表5:對(duì)類NIFTY漲指數(shù)收益率縮序列的TA之RCH、E錯(cuò)GARCH辦建模(90褲.7.5-露05.12仰.7撐，全樣本)糕模型棕TARCH番(1,1)嶼0.000揚(yáng)21算（2.05憂）川0.152居3敗(8.58跑)父-0.04伙14盼(報(bào)-2.26腥）廁0.039象7菊（2.29致）不0.046昆3層(您2.60）我2.72E快-06狠（7.70跨）礦0.087評(píng)3恒(麻9.30）網(wǎng)0.844漲7遣(罰91.49充）現(xiàn)0.059虜8綿(愧4.58）稱-1.33墊E-06肝(敘-5.09纏）結(jié)EGARC既H(1,1納)綠0.000薯16洽（1.64頑）制0.153鑼5閃（9.02霉）游-0.03賤85憐(學(xué)-2.15糧）被0.037朽7就(巧2.32）痰0.044膽3粒(累2.58）貨-0.69斃16饅(婚-10.8犬2）怕0.253嘉2量(20.5筐)撐0.948豐7震(152.拌3)荷-0.04垃7寸(-5.7后)廚-0.04散16受(-4.9芳3)傍3)鳥(niǎo)韓國(guó)股票市積場(chǎng)波動(dòng)性檢焰驗(yàn)胃表6表明，緒韓國(guó)KOS稈PI200嚇指數(shù)收益率盲序列服從A棗R(2)-宜TARCH某(1,1)可、AR(2屑)-EGA掏RCH(1旗,1)過(guò)程匹。虛擬變量禾的系數(shù)倒顯著為正，灘表明指數(shù)期歉貨的引入，搖確實(shí)加劇了旗韓國(guó)股票市爸場(chǎng)的波動(dòng)性炊。顯著的薄值表明股市藏具有杠桿效做應(yīng)。跳為了檢驗(yàn)韓導(dǎo)國(guó)股市波動(dòng)慢性的加劇，慘是由于期貨致市場(chǎng)的引入噸加速了信息皮的流動(dòng)而導(dǎo)尾致的，還是賀確實(shí)是由于敘期貨市場(chǎng)加洲劇了現(xiàn)貨市免場(chǎng)的不穩(wěn)定酷性而導(dǎo)致的雞，我們分別輝研究了在引貢入期貨市場(chǎng)釣前后、韓國(guó)皺股市收益率衰序列波動(dòng)性漢的變化。無(wú)總論是TAR故CH模型、躬還是EGA皂RCH模型及，引入期貨簡(jiǎn)市場(chǎng)后，徐值都減小，駱而工值增加。嚼與昨日與市竿場(chǎng)有關(guān)的價(jià)把格變化對(duì)今轉(zhuǎn)日指數(shù)價(jià)格陶變化的影響虛相關(guān)，從而龜被視為寶“畢信息藥”霜系數(shù)，本文但實(shí)證檢驗(yàn)中目的減小表明瑞，在引入期顛貨市場(chǎng)后，塊新信息對(duì)股外價(jià)變化的影芬響速度在減們慢。晝反映好“田舊信息持”見(jiàn)對(duì)股價(jià)的影獲響。引入期淚貨市場(chǎng)后，熱信息流速的殃減慢將導(dǎo)致旺的增加，腿“風(fēng)舊信息杠”版將對(duì)近日的徑股價(jià)產(chǎn)生較河大的影響。禽綜合叔、竹看，期貨市險(xiǎn)場(chǎng)的引入確劑實(shí)擾亂了現(xiàn)軟貨市場(chǎng)的穩(wěn)稿定性。期貨嘆市場(chǎng)的引入賣(mài)確實(shí)引起了皆現(xiàn)貨市場(chǎng)波贏動(dòng)性的增強(qiáng)陰，而且這種叫增強(qiáng)并不是慧由于信息流等動(dòng)速度的加村快而產(chǎn)生的康。著表6:對(duì)K卡OSPI2敢00指數(shù)收變益率序列的螞TARCH奸、EGAR斯CH建模攏全樣本(9輪刷-肅05.12亮.7狗)增模型球TARCH裕(1,1)宜1.81E綢-05懲(0.20窗)股0.081佩4惹(5.00恰)柄-0.03橡79完(-2.5舉8)箏6.33E菜-07丘(5.48蕉)鑄0.065歪1溪(7.97叨)減0.887腔2咽(106.討44)紅0.075易7鉗(7.01幕)殊EGARC真H(1,1杯)燕1.25E殃-05體(0.14對(duì))賤0.087剃0蔬(5.44百)頌-0.03農(nóng)84然(-2.6芬7)勒-0.39茂58輛(-9.4他8)哄0.204常3像(14.4林7)禁0.977蝕4搞(-7.1翠3)駁-0.04巨62磚(-7.1詠2)稈引入期貨前政子樣本(9遮炮-96.5雜.2)樓模型拖TARCH布(1,1)勇2.86E換-05唉(0.31誕)搬0.064撥4角(5.68韻)嫁-0.04柴31紫(-3.6散2)俊0.026近5而(2.11傳)梢5.36E干-07圓(5.29旦)伯0.056區(qū)9投(7.85芬)屑0.904掃8朗(128.董67)廚0.069梳2皆(6.70柄)場(chǎng)EGARC裁H(1,1筍)方1.42E曲-05繞(0.16餡)潛0.062害4伸(6.10談)派-0.04掃55陽(yáng)(-3.8載7)例0.030談7挎(2.58跌)棍-0.25能38窮(-9.7點(diǎn)2)其0.187青6螞(14.7奸0)占0.988燙8挨(443.蘇85)草-0.04剩17壯(-6.7純1)詳引入期貨后頁(yè)子樣本(9龜甲-凡05.12質(zhì).7種)疾模型干TARCH咐(1,1)接5.54E汁-05映(0.37架)宋0.089議4轟(4.02滿)教3.81E棒-07雖(2.97同)集0.035稀1吧(3.98搬)桂0.938譽(yù)6仔(127.族37)陪0.048帶4變(5.01卻)巖EGARC牢H(1,1瞇)企2.47E袋-05幟(0.17宣)瘦0.090焰9劫(4.16環(huán))鍛-0.17饒91額(-6.5閉4)堵0.134賽6剝(9.07厘)尤0.991艙9頑(428.亡06)芽-0.03尋49材(-5.4馬4)憂4．質(zhì)不同發(fā)展階揮段期貨市場(chǎng)常對(duì)股票市場(chǎng)政波動(dòng)性的影臂響便股價(jià)指數(shù)收羞益率序列的暴單位根檢驗(yàn)圾結(jié)果偉表明，在期辨貨市場(chǎng)處于響初期-迅速敏發(fā)展期、以粒及迅速發(fā)展衡期-成熟期握間，臺(tái)灣地慈區(qū)、印度、稻韓國(guó)指數(shù)收情益率序列是伐平穩(wěn)的，即偉服從I(0熱)過(guò)程，從米而可對(duì)其進(jìn)換行TGAR窩CH建模。鑄鑒于由于T女ARCH、這EGARC勒H模型的檢脾驗(yàn)結(jié)果類似鄙，限于篇幅暑，這里只給耽出利用TA姑RCH模型攔得到的檢驗(yàn)伯結(jié)果。蠟(1)衰臺(tái)灣期貨市就場(chǎng)不同發(fā)展文階段股票市代場(chǎng)的波動(dòng)性宣檢驗(yàn)楊關(guān)于臺(tái)灣地嫩區(qū)現(xiàn)貨指數(shù)典收益率序列閥的檢驗(yàn)結(jié)果驚表明，當(dāng)期伴貨市場(chǎng)從初聞期過(guò)渡到迅準(zhǔn)速發(fā)展期，鹿表示期貨市盛場(chǎng)階段性變符化的箏系數(shù)并不顯句著，表明當(dāng)嶄期貨市場(chǎng)由校初期進(jìn)入迅判速發(fā)展期后哀，期貨市場(chǎng)嘩對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)鉤波動(dòng)性沒(méi)有影顯著影響。冶當(dāng)期貨市場(chǎng)滑從迅速發(fā)展奴期過(guò)渡到成解熟期時(shí)，表衣示期貨市場(chǎng)姥階段性變化能的充系數(shù)顯著為科負(fù)，表示進(jìn)有入成熟期的逆期貨市場(chǎng)顯閑著降低了現(xiàn)嬸貨市場(chǎng)的波奧動(dòng)性。資表7:TW刮SE指數(shù)收絹益率序列的糠TARCH事建模華初期-迅速要發(fā)展期子樣艱本（98.陡7.21-谷04.3.濱23慨）揪模型鮮TARCH集(1,1)堅(jiān)-6.亦2產(chǎn)E-05表(-0.1拍5)順0.072誘3刺(2.49礎(chǔ))假0.044披2踐(1.68稱)辮1.1E-治05蚊(3.75寸)菜0.022敗1合(1.74彩)嶼0.881選6姜(41.3紗2)袖0.135疑9喊(5.13琴)綿5.3E-六08則(0.02澤)輕迅速發(fā)展期梨-成熟期子阿樣本（艱04.3.燦24俗-05.1久2.7）古模型簡(jiǎn)TARCH啊(1,1)狡9.1E-菠05頭(0.28把)耕0.063搞6蓬(2.09降)旦8.39E跌-06繩(3.25仔)歷0.034勒5喊(2.51膏)錦0.882腫2最(46.9康8)班0.123沈6磚(5.22納)聚-5.9廈E-06哲(-3.4匙0)佛(2)蛙印度期貨市膊場(chǎng)不同發(fā)展仆階段股票市絨場(chǎng)的波動(dòng)性咬檢驗(yàn)殺關(guān)于印度現(xiàn)誼貨指數(shù)收益廳率序列的檢喉驗(yàn)結(jié)果表明跪，當(dāng)期貨市奴場(chǎng)從初期過(guò)筐渡到緩慢發(fā)顏展期，表示嫩期貨市場(chǎng)階鴨段性變化的肌系數(shù)并不顯派著，表明進(jìn)悟入緩慢發(fā)展賠期的期貨市治場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市寬場(chǎng)波動(dòng)性沒(méi)墓有顯著影響盲。當(dāng)期貨市善場(chǎng)從緩慢發(fā)盞展期過(guò)渡到慧迅速發(fā)展期盤(pán)時(shí)，表示期技貨市場(chǎng)階段勿性變化的竊系數(shù)仍不顯濃著，表示進(jìn)氧入迅速發(fā)展文期的期貨市宮場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市羅場(chǎng)的波動(dòng)性寺沒(méi)有顯著影及響。條表8:對(duì)N筆IFTY指著數(shù)收益率序茶列的TAR已CH建模相初期-緩慢鉗發(fā)展期子樣珠本（浸00.8.聲13澇-04.1君2.3）跌模型裝TARCH尿(1,1)好0.000程23那(1.42佳)范0.147膝0聽(tīng)(4.32辦)禿-0.06程14膽(-1.9促1)核4.9披E-06鵝(5.83柜)亞0.009慮9綠(0.35戲)熊0.705拔2填(17.4蒸7)吊0.274絡(luò)3珍(5.91搞)田-6.9孫E-07而(-0.8捉7)蚊緩慢發(fā)展期叢-迅速發(fā)展屈期子樣本（派04.12可.4繪-05.1貸2.7）膨模型津TARCH炒(1,1)挖0.000半64悲(2.59卡)效0.111勢(shì)6敢(2.34拖)取-0.11個(gè)48津(-2.1柴6)零2.1胖E-06瘋(3.17畫(huà))集-0.06戀02徐(-1.5貴3)象0.877方5凱(25.5教2)趨0.139久7幅(3.19餃)俊6.04E肢-08把(0.15迷)解(3)傲韓國(guó)期貨市蹈場(chǎng)不同發(fā)展貞階段股票市壇場(chǎng)的波動(dòng)性澡檢驗(yàn)偶關(guān)于韓國(guó)現(xiàn)劇貨指數(shù)收益容率序列的檢媽驗(yàn)結(jié)果表明理，當(dāng)期貨市格場(chǎng)從初期過(guò)棉渡到迅速發(fā)邁展期，表示孕期貨市場(chǎng)階膜段性變化的嬌系數(shù)顯著為突正，表明當(dāng)無(wú)期貨市場(chǎng)進(jìn)清入迅速發(fā)展賓期以后，期貸貨市場(chǎng)引起旱了現(xiàn)貨市場(chǎng)換波動(dòng)性的加肅劇。當(dāng)期貨音市場(chǎng)從迅速竄發(fā)展期過(guò)渡餡到成熟期時(shí)貞，表示期貨揚(yáng)市場(chǎng)階段性胳變化的濫系數(shù)為負(fù)，艙但不顯著，時(shí)表示進(jìn)入成宣熟期的期貨永市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨父市場(chǎng)波動(dòng)性倘沒(méi)有顯著影無(wú)響。捉表9:對(duì)K雀OSPI2顆00指數(shù)收抵益率序列的壺TARCH療建模魯初期-迅速揪發(fā)展期子樣散本（96.怕5.3-富03.4.葵8鳴）赤模型撓TARCH對(duì)(1,1)助-0.00石033稻(-1.6恢6)紅0.099勾08殿(3.83尋)棚4.69E威-07蔥(2.32信)貨0.032哪4鏟(3.37綠)勇0.941棒6瘡(108.地87)膽0.045季0供(3.82黑)夠6.88E冰-07鼻(2.74區(qū))流迅速發(fā)展期秧-成熟期子胞樣本（伯03.4.警9樓-05.1淹2.7）赴模型勻TARCH蠻(1,1)紛0.000籠12嘩(0.54鈴)清0.051仇4真(3.12欲)面0.028訴3示(1.86浙)希5.1臂E-06監(jiān)(6.70仔)蠶0.046術(shù)0舟(7.13垮)椒0.899爭(zhēng)(136.抱0)份0.081希9悲(7.82緊)龜-7.9E連-07假(-1.2睡6)5．結(jié)論方對(duì)期貨市場(chǎng)貿(mào)的引入對(duì)現(xiàn)侵貨市場(chǎng)波動(dòng)塑性影響的計(jì)班量檢驗(yàn)結(jié)果太表明，在不舞同國(guó)家，期恨貨市場(chǎng)的引潤(rùn)入對(duì)股票市處場(chǎng)波動(dòng)性的撕影響是不同給的。利用期丸貨市場(chǎng)引入省前后，現(xiàn)貨砍市場(chǎng)股指收姓益率的全樣抗本數(shù)據(jù)進(jìn)行仁檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)柱，臺(tái)灣地區(qū)鄭引入指數(shù)期顫貨后，現(xiàn)貨糾市場(chǎng)的波動(dòng)示性并未發(fā)生罵顯著變化。輸印度引入指布數(shù)期貨后，攔現(xiàn)貨市場(chǎng)的拳波動(dòng)性顯著燕減低。而在法韓國(guó)，指數(shù)填期貨的引入乎確實(shí)加劇了緩股票市場(chǎng)的假波動(dòng)性，而照且這種波動(dòng)幣性的加劇是什由于期貨市亞場(chǎng)擾亂了現(xiàn)冰貨市場(chǎng)的穩(wěn)槳定性導(dǎo)致。雙基于期貨市寫(xiě)場(chǎng)交易量的粗變化，我們躍分別對(duì)臺(tái)灣糾地區(qū)、印度毒、韓國(guó)的期達(dá)貨市場(chǎng)進(jìn)行倉(cāng)階段性劃分訴（初期、迅喂速發(fā)展期、閣成熟期），辨并分別以初室期與迅速發(fā)下展期的過(guò)渡掠時(shí)點(diǎn)、迅速煙發(fā)展期與成辣熟期的過(guò)渡腰時(shí)點(diǎn)為分界燥，考察了當(dāng)始期貨市場(chǎng)由填初期進(jìn)入迅謀速發(fā)展期、渣以及由迅速攝發(fā)展期進(jìn)入寒成熟期時(shí)，緞期貨市場(chǎng)對(duì)豈現(xiàn)貨市場(chǎng)波知?jiǎng)有缘挠绊憭摺z驗(yàn)結(jié)果挖表明，在韓陣國(guó)，當(dāng)期貨增市場(chǎng)進(jìn)入迅雞速發(fā)展期以博后，期貨市記場(chǎng)引起了現(xiàn)晌貨市場(chǎng)波動(dòng)示性的加??；除當(dāng)期貨市場(chǎng)辯從迅速發(fā)展蹄期過(guò)渡到成脈熟期時(shí)，期譯貨市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)偏貨市場(chǎng)的波組動(dòng)性沒(méi)有顯慘著影響。在謊印度，進(jìn)入帆緩慢發(fā)展期溝的期貨市場(chǎng)患對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)爐波動(dòng)性沒(méi)有蓮顯著影響；積進(jìn)入迅速發(fā)嫁展期的期貨達(dá)市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨爭(zhēng)市場(chǎng)的波動(dòng)肌性也沒(méi)有顯躍著影響。在黑臺(tái)灣地區(qū)，但當(dāng)期貨市場(chǎng)樂(lè)進(jìn)入迅速發(fā)泥展期以后，拳期貨市場(chǎng)對(duì)壟現(xiàn)貨市場(chǎng)波衛(wèi)動(dòng)性沒(méi)有顯杠著影響；而條進(jìn)入成熟期麻的期貨市場(chǎng)蘿顯著降低了宏現(xiàn)貨市場(chǎng)的享波動(dòng)性。曉綜合兩方面掙的研究結(jié)果萄，我們發(fā)現(xiàn)領(lǐng)，在不同國(guó)遼家以及期貨壓市場(chǎng)發(fā)展的湊不同階段，移期貨市場(chǎng)對(duì)蘇現(xiàn)貨市場(chǎng)波北動(dòng)性的影響回不盡相同。府除韓國(guó)市場(chǎng)孟在引入股指其期貨初期，芬期貨市場(chǎng)確穴實(shí)加劇了現(xiàn)榴貨市場(chǎng)的波學(xué)動(dòng)性以外，俱大部分的實(shí)代證結(jié)果均表鞠明，不同國(guó)葉家、不同階掙段（尤其是潛期貨市場(chǎng)進(jìn)眠入成熟期后濫）的期貨市模場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市改場(chǎng)波動(dòng)性沒(méi)列有顯著影響賣(mài)，或者減小冷了其波動(dòng)性在，這與對(duì)成定熟市場(chǎng)的現(xiàn)靠有實(shí)證結(jié)果糞是比較一致淚的。碌3礦、和股指期貨的喘推出對(duì)指數(shù)啞成分股估值車(chē)的影響傭股指期貨的名推出，可能冒使標(biāo)的指數(shù)舒成分股相對(duì)那非標(biāo)的指數(shù)喂成分股凸現(xiàn)徹更多機(jī)會(huì)。糟一方面，指還數(shù)期貨的套捐期保值、資父產(chǎn)配置功能儲(chǔ)，需要標(biāo)的借指數(shù)成分股題的配合，另嘩一方面，機(jī)三構(gòu)投資者對(duì)系成分股的更歇多配置，才硬能使其在現(xiàn)棵貨、期貨操起作中把握更屆多主動(dòng)。相奶對(duì)于無(wú)指數(shù)紅期貨時(shí)代，避增量資金的馬介入、存量洽資金對(duì)組合信配置的調(diào)整交，都將加大蹤標(biāo)的指數(shù)成許分股的投資拉，而這種調(diào)丘整可能在指太數(shù)期貨上市蕩前一段時(shí)期戶就會(huì)發(fā)生。恩由此，股指取期貨推出前羽，標(biāo)的指數(shù)艦成分股可能示享受較高溢來(lái)價(jià)。貓?jiān)诠芍钙谪泝r(jià)推出后，標(biāo)饞的指數(shù)成分廊股是否能享束受這種溢價(jià)軍則難有定論悠。短期內(nèi)，倘一方面，成冷份股的走勢(shì)腸可能受到股波指期貨推出俗前自身?yè)煲鐑r(jià)因素的恩影響而出現(xiàn)方調(diào)整，另一抬方面，期貨慌上市初期的序價(jià)格、交易談表現(xiàn)，以及挑市場(chǎng)投資者蘇的交易策略行，都將影響街現(xiàn)貨的操作胡方向。從長(zhǎng)倆期來(lái)看，現(xiàn)冬貨市場(chǎng)走勢(shì)余主要受自身鹿發(fā)展主導(dǎo)，洽股指期貨并廈不能改變其僅現(xiàn)貨市場(chǎng)的瞇發(fā)展趨勢(shì)。藏有關(guān)股指期押貨推出前后量對(duì)成分股估賣(mài)值影響的研罩究文獻(xiàn)相對(duì)霸較少，有鑒仰于此，下文柏中，我們不采僅以新興市廊場(chǎng)為例，還室以成熟市場(chǎng)喪為對(duì)象，對(duì)三期貨上市出粗前后標(biāo)的指碰數(shù)成分股的份走勢(shì)進(jìn)行實(shí)演證分析。睬3.提1碎艘研究方法睬為考察股指鍬期貨標(biāo)的指系數(shù)本身在指鄭數(shù)期貨推出免前后的變化串，我們首先仇考察指數(shù)本諷身的絕對(duì)走雹勢(shì)。由于股怨指期貨推出燥前后，標(biāo)的慌指數(shù)走勢(shì)可宮能受到估值賠、股指期貨忘推出兩方面窮因素的影響玻。為分離估悟值因素，我脂們還需進(jìn)一綢步將股指期概貨標(biāo)的指數(shù)東與其他非標(biāo)也的指數(shù)進(jìn)行榜比較，以考膽察標(biāo)的指數(shù)摟相對(duì)于非標(biāo)災(zāi)的指數(shù)是否維出現(xiàn)估值溢曉價(jià)。潑關(guān)于股指期劫貨標(biāo)的指數(shù)墨相對(duì)非標(biāo)的疑指數(shù)的估值笨是否出現(xiàn)溢轟價(jià)，實(shí)證研陪究可采用兩撫種思路。第糟一種思路是蠶，可以將期廁貨標(biāo)的指數(shù)都成分股組合勞作為研究對(duì)鋸象，并選擇暴與成分股組恭合受大致相身同因素影響談的非成分股翻組合作為對(duì)積比組合，分纖析期貨上市乎前后，兩個(gè)唐組合漲幅（寫(xiě)或成交金額泉、波動(dòng)性）反的相對(duì)變化售。度量指標(biāo)沾，可以選擇才組合加權(quán)區(qū)亂間收益率指遣標(biāo)；也可對(duì)亞組合加權(quán)日括收益率序列亭進(jìn)行貿(mào)t欠檢驗(yàn)等，以挺考察顯著性雨。這種研究派方法最為細(xì)檢致與客觀，疫不但可以對(duì)悔成分股、非養(yǎng)成分股組合屈的整體估值秋水平進(jìn)行比潛較，還可深損入分析成分閘股中權(quán)重股枕與非權(quán)重股藍(lán)的不同變化變，甚至還可稻以其他特征插作為研究比吧較的標(biāo)準(zhǔn)。怪另一種研究吸思路是，將埋標(biāo)的指數(shù)與苦其他非標(biāo)的侄指數(shù)進(jìn)行對(duì)痕比分析。非掌標(biāo)的指數(shù)成余分股，最好紙與標(biāo)的指數(shù)棉成分股具有督比較相似的沃編制方法(膠例如，市值樂(lè)加權(quán))，同賴時(shí)各指數(shù)成帥分股本身具礙有較強(qiáng)的可匙比性(例如疊，受大致相南同的宏觀與練市場(chǎng)因素影棍響，并具有脹相當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)殃規(guī)模等特征炮)。直觀地域，可選定某腐一基日，利搖用標(biāo)的指數(shù)軌相對(duì)于非標(biāo)田的指數(shù)的超旁額累計(jì)收益智率的走勢(shì)來(lái)昆判斷。甘鑒于我們難植以搜集到國(guó)臣外市場(chǎng)股指叢期貨上市前攝后標(biāo)的指數(shù)緣成分股的歷羞史樣本，因趁此，我們只屠能按照第二綁種思路進(jìn)行椅分析。由于蝶這些國(guó)家可訓(xùn)作為對(duì)比的輛指數(shù)并不是羽最理想的樣井本，因此實(shí)鴿證結(jié)論具有揚(yáng)一定局限性索，但仍可大叔致觀察其共鋪同特征，具緩有一定參考掉價(jià)值。援3.2蓬新興市場(chǎng)的漏實(shí)證研究書(shū)(1)鄙數(shù)據(jù)說(shuō)明禽由于作為與窄標(biāo)的指數(shù)對(duì)針比的其他指傅數(shù)推出的時(shí)牲間必須在股碑指期貨推出辜之前，受數(shù)滾據(jù)的限制，判我們這里僅斗以美國(guó)、日偏本、韓國(guó)、品印度為樣本豬進(jìn)行分析。糊美國(guó)S&P見(jiàn)500指累數(shù)、日本N炸IKKEI痛225指維數(shù)、韓國(guó)K根OSPI姓200指數(shù)平、印度NI畢FTY指數(shù)霉期貨推出的床時(shí)間分別為腎1982.半4.2、1賄988.9惜.3、19和96.5.還3、200意奸2。對(duì)比指雞數(shù)見(jiàn)表14如。程表14：美性國(guó)、日本、偶韓國(guó)、印度批股指期貨標(biāo)鬼的指數(shù)的對(duì)意比指數(shù)頂國(guó)家舅指數(shù)貓指數(shù)說(shuō)明褲成分股規(guī)模筋美國(guó)摧SPX指數(shù)勸(標(biāo)準(zhǔn)普爾牽500指數(shù)愈)家市值加權(quán)指士數(shù)，反映5禾00只代表憲美國(guó)所有主摧要產(chǎn)業(yè)的股兆票市值的起臉?lè)兓?，用歇以衡量整個(gè)捧國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)景言氣表現(xiàn)情況泰,以194細(xì)1-43年斃為基期，基兼數(shù)為10含大盤(pán)股狐MID指數(shù)抽(標(biāo)準(zhǔn)普爾刺中盤(pán)400夸指數(shù))伯市值加權(quán)指亦數(shù)，用以衡其量美國(guó)股市淹中盤(pán)股類的陜市場(chǎng)表現(xiàn),紛基日為19罰90.12飄.31，基挑數(shù)為100問(wèn)中盤(pán)股，與探SPX指數(shù)況成分股不重孤合征INDU指主數(shù)痰(道瓊斯工湯業(yè)平均指數(shù)疤)苦價(jià)格加權(quán)指鳴數(shù)，包括3可0只分別代末表其行業(yè)領(lǐng)鴿先的藍(lán)籌股咬,基日為1鞭928.1敵0.1芽大盤(pán)股,為抽SPX指數(shù)餓成分股威日本繭NKY指數(shù)趕(日經(jīng)22理5指數(shù))稱價(jià)格加權(quán)指泉數(shù)，包含東增京證券交易番所一部中2上25家享有燦最高評(píng)級(jí)的華日本公司,尼基期為19王49.5.載16改大盤(pán)股腿NEY指數(shù)忠(日經(jīng)30塊0指數(shù))催市值加權(quán)指停數(shù)，包含東慌京證券交易叔所一部主要美掛牌交易股保票,基日為申1982.邁10.1，艦基數(shù)為10辮0司大盤(pán)股，與印NKY指數(shù)櫻成分股部分怕重合個(gè)TPX指數(shù)器(東京證交蛛所股價(jià)指數(shù)醉)尼市值加權(quán)指壁數(shù),包含東僅京證券交易雅所一部中所傻有公司，基譽(yù)日為196易坐，基數(shù)為1目00,指數(shù)稱計(jì)算中不包糾括臨時(shí)發(fā)行眠及優(yōu)先股薪各種規(guī)模的灰股票，包括產(chǎn)NKY指數(shù)綠成分股粉韓國(guó)叨KOSPI梯指數(shù)披市值加權(quán)指筋數(shù),包含所既有在韓國(guó)證滴券交易所上圈市的720嘉只普通股，林基日為19悼80.1.塊4，基數(shù)為局100。自麻2002.拋6.14日舌起，該指數(shù)瞞中不再包括徑優(yōu)先股敵與KOSP劉I200椒指數(shù)差異在暢于占KOS纏PI指數(shù)約淡10%權(quán)重讓的520只究小盤(pán)股庸印度搖BSE50勁0極(孟買(mǎi)證交擴(kuò)所500指犧數(shù))振市值加權(quán)指缺數(shù),包含5斤00只股票落，占孟買(mǎi)證錘交所總市值滿的85%，挑代表了印度王經(jīng)濟(jì)中的2詢0個(gè)支柱產(chǎn)碑業(yè)，以19環(huán)98-99耐為基期，基揚(yáng)值為100答0點(diǎn)駐中大盤(pán)股，穴與NIFT歸Y指數(shù)具有衡不同成份股春BSE20訴0報(bào)(孟買(mǎi)證交友所200指微數(shù))惠市值加權(quán)指姿數(shù),包含2獎(jiǎng)00只股票包，根據(jù)在孟菜買(mǎi)證交所掛蛾牌登記的當(dāng)摔前市值為基詳期，以19雨89-90戲?yàn)榛?。成陳份股為BS喪E500指望數(shù)成份股店大盤(pán)股，與掀NIFTY艦指數(shù)具有不足同成份股緞BSE10忍0機(jī)(孟買(mǎi)證交感所100指運(yùn)數(shù))咱市值加權(quán)指湖數(shù),包含1許00只股票月，從五個(gè)主斥要證交所的慧“失特定寸”霜以及云“理非特定扮”絕名單中選擇默出來(lái)：孟買(mǎi)脫、加爾各答溪、德里、阿棕默達(dá)巴德、奮馬德拉斯。勒目的在于編玩制孟買(mǎi)證交居所全國(guó)指數(shù)戲，以198漲3-84為漿基期。成份特股為BSE各200指數(shù)奉成份股什大盤(pán)股，與樸NIFTY粱指數(shù)具有不懼同成份股鳴SENSE御X30過(guò)(印度孟買(mǎi)支證券交易所氧敏感指數(shù))魯市值加權(quán)指翁數(shù),包含3莊0只股票，考根據(jù)流通量遞、市場(chǎng)深度疤、流通股調(diào)簡(jiǎn)整后的深度盜、行業(yè)代表肌性選擇。基波期為197欣8-197標(biāo)9，基數(shù)為圈100。成款份股為BS蛇E100指套數(shù)成份股稈大盤(pán)股，與片NIFTY楚指數(shù)具有不報(bào)同成份股諸(2)歲實(shí)證檢驗(yàn)辰實(shí)證結(jié)果表蠻明，成熟市登場(chǎng)與新興市叫場(chǎng)具有大致并相同的特征各。一方面，偷從股指期貨恭標(biāo)的指數(shù)本杏身的走勢(shì)來(lái)五看，在股指伙期貨推出前吳的一段時(shí)間比內(nèi)，標(biāo)的指莊數(shù)大多呈現(xiàn)哈上漲走勢(shì)；尚而推出后，訂短期內(nèi)無(wú)明題顯定論，長(zhǎng)源期走勢(shì)則不埋受指數(shù)期貨牢的影響。既這種上漲大炸多出現(xiàn)在股尾指期貨推出蒜前約半年、由一年或更長(zhǎng)虜時(shí)間，隨著程股指期貨上貞市日的臨近饅，指數(shù)的上劃漲態(tài)勢(shì)有所徹回落。在股芒指期貨推出鍬后的較短時(shí)脂期內(nèi)，除香凈港HSI指御數(shù)外，美國(guó)賠S&P5星00指數(shù)、如日本NIK訊KEI2線25指數(shù)、限韓國(guó)KOS抱PI20僻0指數(shù)、印撥度NIFT染Y指數(shù)、臺(tái)升灣TWSE椅指數(shù)均出現(xiàn)表下跌。但從翅長(zhǎng)期走勢(shì)來(lái)準(zhǔn)看，上述指仙數(shù)均呈現(xiàn)穩(wěn)捐步上漲的態(tài)柿勢(shì)?？梢?jiàn)，著股指期貨推詞出前，標(biāo)的說(shuō)指數(shù)成份股嚴(yán)享受了一定主溢價(jià)，其間禽存在階段性碧上漲；而在型股指期貨推際出后，短期催內(nèi)，標(biāo)的指源數(shù)可能會(huì)出對(duì)現(xiàn)調(diào)整，但議指數(shù)長(zhǎng)期走退勢(shì)將主要受兄自身估值驅(qū)派動(dòng),期貨市帳場(chǎng)不會(huì)對(duì)現(xiàn)螞貨市場(chǎng)的長(zhǎng)襲期走勢(shì)厚產(chǎn)生顯著影想響。貸另一方面，然從標(biāo)的指數(shù)拼相對(duì)于其他洋非標(biāo)的指數(shù)辦的走勢(shì)來(lái)看滔，標(biāo)的指數(shù)象成分股在指降數(shù)期貨推出拿前確實(shí)有一息定溢價(jià)，但蜓在股指期貨巾推出后，短跟期大多出現(xiàn)絞調(diào)整走勢(shì)。熄但從長(zhǎng)期來(lái)雁看，標(biāo)的指都數(shù)相對(duì)于非勉標(biāo)的指數(shù)的忌走勢(shì)并無(wú)必扮然結(jié)論，其朗走勢(shì)主要受謠自身估值影氧響。這與上腥述結(jié)論是基炊本一致的。拾在成熟市場(chǎng)雷，美國(guó)S&拜P500胳指數(shù)期貨推捆出前半年左組右，S&P查500指貓數(shù)相對(duì)于對(duì)凡比指數(shù)的走而勢(shì)出現(xiàn)上漲火，并隨時(shí)間壺在臨近期貨苦上市日前有枕所回落，期叔貨推出后短動(dòng)期內(nèi)進(jìn)行調(diào)印整。日經(jīng)2哨25指數(shù)期邁貨推出前半狼年左右，日夏經(jīng)225指均數(shù)相對(duì)于其太他非標(biāo)的指蛾數(shù)的走勢(shì)有晶上漲，而在案臨近期貨推嘗出日，則出茶現(xiàn)大幅下跌掘，期貨推出醒后短期內(nèi)更名是急劇下跌寬。譯在新興市場(chǎng)搭，韓國(guó)KO綁SPI2奪00指數(shù)期燦貨推出前一鍋年左右，指聯(lián)數(shù)期貨標(biāo)的件明顯走強(qiáng)，服獲得顯著的行正超額收益代。而在其推仁出后一年多顫的時(shí)間內(nèi)，墨則出現(xiàn)較大箭的負(fù)超額收仁益。印度N賊IFTY指需數(shù)期貨推出竿前四個(gè)月左禮右，NIF州TY指數(shù)成察份股有相對(duì)鋪較大幅度的耳上漲，并在沙股指期貨推顫出后一兩年互的時(shí)間內(nèi)，惡NIFTY糕指數(shù)成份股蠢仍具有溢價(jià)趨，其中部分刪原因可能與攏新加坡交易托所在釋2000年若9月25日斤推出NIF大TY指數(shù)期轟貨有一定關(guān)棚系。厘圖副1線美國(guó)S&舌P500憶指數(shù)及其超稍額收益(8認(rèn)井-90.1蒼2.31)放圖姑2懷日經(jīng)22板5指數(shù)及其掉超額收益(既85.1.然4-93.挖12.30吐)循圖敵3晌香港恒生羊指數(shù)(8畝亞-賴06.9.稈22寸)永圖持4叨韓國(guó)KO囑SPI2部00指數(shù)及氣其超額收益栽(90.1回.4-崖06.9.芽22鋤)蝦圖寒5棗印度NI畜FTY指數(shù)數(shù)及其超額收洞益(99.伶1.1-澆06.9.舅22陡)歇圖混6饑臺(tái)灣TW經(jīng)SE指數(shù)及底其超額收益嬌(90.1族.3-鵲06.9.度22項(xiàng))(3)結(jié)論知在股指期貨雨推出前后，裁成熟市場(chǎng)與但新興市場(chǎng)具舉有大致相同爸的特征。一斃方面，從股喚指期貨標(biāo)的愧指數(shù)本身的幼走勢(shì)來(lái)看，緩在股指期貨拔推出前的一肆段時(shí)間內(nèi)，吹標(biāo)的指數(shù)大欲多呈現(xiàn)上漲疊走勢(shì)，并在廚臨近起火到罪期日前有所蹲回落。在期窯貨推出后，嘗短期內(nèi)無(wú)定艙論，長(zhǎng)期走林勢(shì)則不受指拾數(shù)期貨的影違響。絨另一方面，毒從標(biāo)的指數(shù)微相對(duì)于其他覺(jué)非標(biāo)的指數(shù)祥的走勢(shì)來(lái)看守，標(biāo)的指數(shù)謀成分股在指腐數(shù)期貨推出架前確實(shí)有一堪定溢價(jià)，并濱在臨近起火朝到期日前有暫所回落。但縫在股指期貨孩推出后，短寫(xiě)期大多出現(xiàn)溜調(diào)整走勢(shì)。珠但從長(zhǎng)期來(lái)雨看，標(biāo)的指勤數(shù)相對(duì)于非進(jìn)標(biāo)的指數(shù)的旁走勢(shì)并無(wú)亡定論憐，其走勢(shì)主搏要受估值影患響。靜兩方面的結(jié)雷論是基本一聾致的。在股光指期貨推出碑前的一段時(shí)晉間，成分股溪存在著階段綿性上漲機(jī)會(huì)兵。推出后，翻短期內(nèi)現(xiàn)貨弱市場(chǎng)可能出槽現(xiàn)下跌，而茅長(zhǎng)期來(lái)看則帖基本不受期敘貨市場(chǎng)的影港響。參考文獻(xiàn)涌Abhya栽nkar,侮A.H.頓,199赤5,“R泉eturn欲and翁Volat湖ility驢Dyna忍mics奉inth蠟eFTS測(cè)E100崖Stock退Inde卵xand作Stoc薄kInd途exFu織tures蕉Mark幼ets”覺(jué),摩The阻Journ繪alof澤Futu陷resM停arket猾s,15挺(4),絡(luò)457-4申88客Anton憶iou,排A.,a混ndHo趨lmes忘P抽,晚1995頓乳,牢“Futu晝r(jià)esT仆radin佳g,In失forma隊(duì)tion掘andS父potP微rice狠灰Volat困ility伐:Evi慌dence蘋(píng)for紐theF醋TSE-1艷00St涌ockI孩ndex黃Futur虛esCo單ntrac奮tUsi揪ng碗肆GARCH顏,”Jo森urnal覆ofB蜜ankin徹g&F牙inanc氏e蝶Balda妨uf,B瀉.and填G.J.阿Sant育oni落,輝1991,庫(kù)“Sto商ckPr半iceV駕olati機(jī)lity:棵Some腥Evid艇ence辰from污anAR畜CHMo浩del”屬,Jou旨rnal漏ofFu協(xié)tures摧Mark篇ets贈(zèng)Becke泊tti,廉S.an攻dD.J皺.Rob得erts丑,悔1990,光“Wil言lInc腹rease殘dReg車(chē)ulati次onof騰Stoc壺kInd筐exFu科tures是Redu驢ceSt搞ockM脫arket春Vola壩tilit餅y?”,讓Feder隆alRe蚊serve多Bank懸of頭Kansa竹sCit索y祝Econ談omic園Revie橡w亭Black駱,F.闊andJ近.C.C吉ox,1哀976,看具“Val側(cè)uing蟲(chóng)corpo筑rate演secur舉ities某:Some陵effe廁ctso熱fbon款dind臟entur歐epro闊visio瞎ns”,歸Journ惑alof袖澇Finan唐ce駁Board燦,Joh掛n;Su度tclif囑fe,C鄭harle剃s擴(kuò),1995罰,火“疫T術(shù)he艇棵relat瘋ivev扶olati嘗lity瘦ofth環(huán)emar雀kets鬧ine滑quiti玉esan息dind癢exfu蛇tures鋤”容,壩Journ窯alof犬Busi拆ness君Finan映ce&內(nèi)Accou竊nting慘Carlo淺sA.厭Uliba儀rri,妥John器Schat賭zberg芹,200浮3,帳“云Liqu忍idity仙cost數(shù)s:Sc橡reen-詢based圣trad浸ingv宋ersus慣open怖outc頭ry”在,嗓Revi杏ewof需Fina現(xiàn)ncial告Econ輕omics喬12怨Chris蠶tophe陣rK.旺Ma,R夠amesh深p.R貞aoan涉dR.雨Steph茶enSe來(lái)ars,1侵989尺,伯“Vol西atili妹ty,Pr幻iceR帶esolu司tion,川and普theE琴ffect博ivene悔ssof第Pric澇eLim涼its”膨,Jou孩rnal倚ofFi辦nanci束al曠養(yǎng)Servi蔥cesR燈esear貢ch.歪Chin,羅K.,賺K.C.糧Chan滋and溪G.A.飲Karo鉛lyi,壤1991,渠“Int輕raday庭Vola火tilit雄yin職theS影tock開(kāi)Index田and項(xiàng)撫Stock日Inde振xFut滴ures哨Marke乳ts”,取TheR惱eview況ofF腿inanc米ialS睛tudie壓s土Daigl間er,R宇.T.,亞and襪M.K.蹲Wile怨y.泊,1999袍,攪“The欲Impa孔ctof找Trad西erTy誠(chéng)peon懇the艷Futur枯esVo遣latil帽ity-V躲olume棕Rela結(jié)tion.管”Jou夾rnal票ofFi吧nance觀椅David言G.M旋cMill凡an,互Alan每E.H.萌Spei火ght,救2003,歲傘“葬Asymm據(jù)etric當(dāng)vola軍tilit拌ydyn交amics及inh剖ighf別reque濱ncyF譽(yù)TSE-1府00st印ocki撒ndex清futur黎es渣”訓(xùn),App換lied理Finan缸cial科Econo效mics袋Demus震,B.幕J.Fl仔eming樓and鞋R.E.浮Whale賢y,19伶98“I盆mplie綠dvol質(zhì)atili胸tyfu發(fā)ction是s:em朵piric校alte統(tǒng)st.”糠TheJ葬ourna服lof純Finan員ce古Domow礎(chǔ)itz,訴I