企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析

企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析內(nèi)容目錄

1、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹2、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法(GuidelinePublicCompanyMethod)

3、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法(Merger&AcquisitionTransactionMethod)4、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)

1）市場(chǎng)法評(píng)估結(jié)論流動(dòng)性、控制/缺少控制狀態(tài)分析

2）缺少流動(dòng)性調(diào)整；3）控制溢價(jià)/缺少控制折扣調(diào)整4）最低營(yíng)運(yùn)資金保有量調(diào)整

2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析1第一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。第一部分

企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析2第二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹1、市場(chǎng)法（市場(chǎng)比較法）是企業(yè)價(jià)值評(píng)估三種基本方法之一：什么是企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估？企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則定義：所謂市場(chǎng)法，是指將評(píng)估對(duì)象與可比上市公司或者可比交易案例進(jìn)行比較，確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估方法。市場(chǎng)法實(shí)質(zhì)是利用活躍交易市場(chǎng)上已成交的類(lèi)似案例的交易信息或合理的報(bào)價(jià)數(shù)據(jù)，通過(guò)對(duì)比分析的途徑確定委估企業(yè)或股權(quán)價(jià)值的一種相對(duì)方式評(píng)估技術(shù)。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析3第三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）市場(chǎng)法的理論基礎(chǔ)是在市場(chǎng)公開(kāi)、交易活躍情況下，相同或相似資產(chǎn)的價(jià)值也是相同或相似。企業(yè)相同或相似的概念：功效相同：經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品或提供法服務(wù)相同或相似；能力相當(dāng)：經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和規(guī)模相當(dāng)；發(fā)展趨勢(shì)相似：未來(lái)成長(zhǎng)性相同或相似。由于現(xiàn)實(shí)中的絕對(duì)相同企業(yè)是不存在的，因此在評(píng)估操作操作中都是相對(duì)相同的“可比對(duì)象”。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析4第四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）2、市場(chǎng)比較法分類(lèi)：根據(jù)可比對(duì)象選擇的不同，市場(chǎng)法可以分為：上市公司比較法（GuidelinePublicCompanyMethodorGPC)以與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的上市公司作為可比對(duì)象（可比公司）來(lái)估算目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法交易案例比較法（Merger&AcquisitionTransactionMethodorM&A)以與被評(píng)估企業(yè)相同或相似企業(yè)的并購(gòu)或收購(gòu)交易案例作為對(duì)比對(duì)象來(lái)估算目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析5第五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）在國(guó)際評(píng)估界，市場(chǎng)法與收益法一起并駕成為評(píng)估師首要選擇的評(píng)估方法組合；目前國(guó)內(nèi)企業(yè)價(jià)值評(píng)估選用市場(chǎng)法的案例已經(jīng)開(kāi)始增多，進(jìn)入快速發(fā)展的階段；市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的體系的不斷完善，股權(quán)交易市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)交易不斷完善為市場(chǎng)法的實(shí)施奠定了基礎(chǔ)；評(píng)估實(shí)務(wù)發(fā)展的需要以及會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中公允價(jià)值計(jì)量的實(shí)施都會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)法應(yīng)用的發(fā)展；監(jiān)管部門(mén)正在推動(dòng)市場(chǎng)法的應(yīng)用。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析6第六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）中國(guó)證監(jiān)會(huì)與中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)共同研究出版《上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)法評(píng)估研究》一書(shū)上市公司重大資產(chǎn)重組中采用市場(chǎng)法案例的數(shù)量開(kāi)始逐步增加，甚至包括最終評(píng)估結(jié)果采用市場(chǎng)評(píng)估結(jié)果的案例；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析7第七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）3、市場(chǎng)法評(píng)估的基本步驟1)選擇可比對(duì)象（可比公司/可比案例）2)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整目標(biāo)公司與可比公司會(huì)計(jì)政策的協(xié)調(diào)目標(biāo)公司與可比公司非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債的剝離3)選擇并計(jì)算各對(duì)比對(duì)象的價(jià)值比率(Multiples)所謂價(jià)值比率就是企業(yè)整體或股權(quán)價(jià)值除以企業(yè)自身一個(gè)與價(jià)值密切相關(guān)參數(shù)的比率。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析8第八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）4)調(diào)整/修正各對(duì)比對(duì)象的價(jià)值比率2007年美國(guó)專(zhuān)家來(lái)華講課時(shí)介紹了比率乘數(shù)修正，包括規(guī)模溢價(jià)修正和未來(lái)增長(zhǎng)率修正；5)從各個(gè)對(duì)比對(duì)象價(jià)值比率中協(xié)調(diào)出一個(gè)價(jià)值比率作為目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值比率：平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(WeightedAverage)；中間值或眾數(shù)法(Median/Mode)；回歸分析法(Regression)；其他合理的方法；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析9第九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）6)估算目標(biāo)企業(yè)相關(guān)參數(shù)，計(jì)算得出一個(gè)結(jié)果(ValueIndication)作為一個(gè)評(píng)估初步結(jié)論；7)考慮是否需要應(yīng)用折價(jià)/溢價(jià)調(diào)整流動(dòng)性溢價(jià)/缺少流動(dòng)性折扣；控股溢價(jià)/少數(shù)股權(quán)折扣；8）最低營(yíng)運(yùn)資金需求量與實(shí)際擁有量差異調(diào)整；9）在采用各價(jià)值比率估算得出的結(jié)論中選擇一個(gè)最為合理的作為最終評(píng)估結(jié)論；10）加回非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)凈值（一般適用控股權(quán)評(píng)估）。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析10第十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。一、企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估介紹（續(xù)）4、市場(chǎng)法評(píng)估的關(guān)鍵及難點(diǎn)問(wèn)題可比對(duì)象相關(guān)數(shù)據(jù)信息的可獲得性及可靠性；可比對(duì)象數(shù)據(jù)可獲得性；數(shù)據(jù)的獲取渠道合法、有效，信息數(shù)據(jù)全面可靠；可比對(duì)象的可比標(biāo)準(zhǔn)確定；可比對(duì)象的選擇數(shù)量與評(píng)估結(jié)論相關(guān)性；價(jià)值比率的選擇與適用性；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析11第十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。第二部分市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析12第十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法上市公司比較法就是在上市公司中選擇可比公司，利用可比公司作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種市場(chǎng)法評(píng)估技術(shù)由于可比公司都是上市公司，因此可以計(jì)算其股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值，便于進(jìn)行市場(chǎng)價(jià)值的“對(duì)比分析”和計(jì)算價(jià)值比率；由于可比公司是上市公司，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和其他信息數(shù)據(jù)容易獲得，信息渠道合法、信息可靠性較高，便于進(jìn)行相關(guān)財(cái)務(wù)分析；可比公司法是企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估中較為常用的評(píng)估方法。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析13第十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）1、可比公司的選擇選擇標(biāo)準(zhǔn)：有一定時(shí)間的上市交易歷史（一般認(rèn)為不少于24個(gè)月），并且近期股票價(jià)格沒(méi)有異動(dòng)；企業(yè)價(jià)值準(zhǔn)則35條：可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是公開(kāi)市場(chǎng)上正常交易的上市公司；相同或相似行業(yè)、主營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相似，并且從事該業(yè)務(wù)的時(shí)間不少于24個(gè)月；企業(yè)價(jià)值準(zhǔn)則37條：可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)與被評(píng)估企業(yè)屬于同一行業(yè)，或者受相同經(jīng)濟(jì)因素的影響；要求從事該行業(yè)時(shí)間不少于24個(gè)月主要是希望避免剛通過(guò)“借殼”或“重組”轉(zhuǎn)到該行業(yè)的情況2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析14第十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相似；至少應(yīng)該做到：如果目標(biāo)企業(yè)是盈利企業(yè)，則可比公司也應(yīng)該選擇盈利企業(yè)；如果目標(biāo)公司是虧損企業(yè)，則可比公司也應(yīng)該是虧損公司；規(guī)模相當(dāng)；目標(biāo)公司與可比公司大小相當(dāng)；成長(zhǎng)性相當(dāng)；目標(biāo)公司與可比公司未來(lái)成長(zhǎng)性相當(dāng)；其他方面的要求；地域方面的要求；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、品種方面的要求；供應(yīng)渠道/銷(xiāo)售渠道方面的要求；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析15第十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）由于我們可以進(jìn)行相關(guān)調(diào)整，因此在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、規(guī)模以及成長(zhǎng)性等方面可以不必要求完全一致；我們的目標(biāo)是盡量選擇“更可比”的可比公司；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析16第十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）選擇可比公司的數(shù)量：企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則對(duì)于可比公司的選擇數(shù)量沒(méi)有統(tǒng)一規(guī)定，可以根據(jù)需要選擇；一般認(rèn)為上市公司比較法中可比公司的“質(zhì)量”重于“數(shù)量”；當(dāng)確定好“可比”的標(biāo)準(zhǔn)后，可以供選擇的可比公司較多，則可以進(jìn)一步增加“對(duì)比標(biāo)準(zhǔn)”選擇更可比的可比對(duì)象；我認(rèn)為理想數(shù)量在3~6個(gè)為好；在這方面業(yè)內(nèi)意見(jiàn)不完全一致，這僅是本人個(gè)人的觀點(diǎn)。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析17第十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題一：評(píng)估國(guó)內(nèi)目標(biāo)企業(yè)能否選擇在香港或國(guó)外上市公司作為可比公司？或者選擇國(guó)外并購(gòu)案例作為對(duì)比交易案例？在那個(gè)市場(chǎng)上選擇對(duì)比公司需要根據(jù)所評(píng)估的對(duì)象將要在那個(gè)市場(chǎng)上交易來(lái)決定：一般情況下要評(píng)估的目標(biāo)企業(yè)都是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上交易，也就是要評(píng)估國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的“市場(chǎng)價(jià)值”，因此我們需要選擇能代表國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)值的國(guó)內(nèi)上市公司或交易案例；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析18第十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題二、進(jìn)一步，能否選擇公司經(jīng)營(yíng)地在國(guó)內(nèi)，但在香港或國(guó)外上市的公司作為可比公司？我們需要評(píng)估的市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)該是資產(chǎn)在交易市場(chǎng)所表現(xiàn)的價(jià)格，因此我們?cè)u(píng)估的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值主要是“市場(chǎng)”所在地，而不是“資產(chǎn)”所在地，如果公司經(jīng)營(yíng)地在境內(nèi)，但交易市場(chǎng)在境外，在一般情況也要盡量避免采用這樣的可比公司；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析19第十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題三、目標(biāo)公司是一個(gè)注冊(cè)在開(kāi)曼群島的公司，評(píng)估目的是要評(píng)估其在香港市場(chǎng)的市場(chǎng)價(jià)值，可否選擇在聯(lián)交所上市的注冊(cè)地在中國(guó)大陸的公司對(duì)位對(duì)比公司？對(duì)比公司股票交易與需要評(píng)估的目標(biāo)企業(yè)交易的市場(chǎng)都是同一市場(chǎng)；但是由于中國(guó)大陸的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)、稅收政策等與開(kāi)曼群島是完全不一樣的，因此如果要選擇注冊(cè)地為中國(guó)大陸的公司為對(duì)比公司就需要進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)因素以及稅收等方面的調(diào)整；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析20第二十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題四、在選擇可比公司時(shí)是否一定要選擇發(fā)行單一A股股票的上市公司，可否選擇有國(guó)內(nèi)B股或者H股的可比公司？我們建議最好是選擇僅發(fā)行A股的上市公司，如果遇到特殊情況，需要選擇帶有B股或H股的上市公司，則至少應(yīng)該要將可比公司進(jìn)行虛擬分割，將B股和H股按比例“剝離”。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析21第二十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）關(guān)于對(duì)比公司或?qū)Ρ劝咐x擇的原則：1）根據(jù)評(píng)估目的確定目標(biāo)企業(yè)將要交易的目標(biāo)市場(chǎng)，在這個(gè)目標(biāo)市場(chǎng)內(nèi)選擇對(duì)比公司或?qū)Ρ劝咐簢?guó)內(nèi)企業(yè)海外并購(gòu)目的：評(píng)估對(duì)象將要交易的市場(chǎng)是海外市場(chǎng)，因此我們的評(píng)估應(yīng)該在海外市場(chǎng)選擇可比對(duì)象；國(guó)內(nèi)上市公司重大資產(chǎn)重組目的：評(píng)估對(duì)象將要在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)交易，因此無(wú)論標(biāo)的企業(yè)是國(guó)內(nèi)的還是境外的，都應(yīng)該選擇國(guó)內(nèi)上市公司或繽購(gòu)案例作為可比對(duì)象；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析22第二十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2）當(dāng)選擇的可比對(duì)象注冊(cè)地與目標(biāo)交易市場(chǎng)不是一個(gè)國(guó)家或地區(qū)時(shí)，需要進(jìn)行國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)因素、稅收差異等方面的修正：國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)因素修正主要可以考慮對(duì)折現(xiàn)率估算中的ERP考慮國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)因素差異修正，或者其他合理的修正方法；稅收差異修正主要考慮可比對(duì)象注冊(cè)地與目標(biāo)交易市場(chǎng)所在地稅收方面的差異修正；企業(yè)所得稅率差異調(diào)整；預(yù)提所得稅調(diào)整；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析23第二十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析24第二十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析1）案例簡(jiǎn)介：評(píng)估目的：重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)--某國(guó)內(nèi)上市公司發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)；采用的評(píng)估方法：市場(chǎng)比較法中的對(duì)比上市公司法；標(biāo)的企業(yè)概況：一家注冊(cè)地在歐洲波蘭的從事汽車(chē)零部件生產(chǎn)的企業(yè)；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析25第二十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）2）評(píng)估師選擇的比較對(duì)象：對(duì)比公司一、公司名稱：ABC；.公司地址：*******，盧森堡

；股票代碼：XXX上市所在地：Warsaw（華沙）；從事行業(yè)：汽車(chē)零部件制造、銷(xiāo)售；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析26第二十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）對(duì)比公司二、公司名稱：DEF；公司地址：*****，斯德哥爾摩；股票代碼：XXX；上市所在地：NASDAQ；從事行業(yè)：汽車(chē)零部件制造、銷(xiāo)售；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析27第二十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）對(duì)比公司三、公司名稱：XYZ；公司地址：*******,USA；股票代碼：XXX；上市所在地：NASDAQ從事行業(yè)：汽車(chē)零部件制造、銷(xiāo)售；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析28第二十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）3）案例分析：（1）目標(biāo)公司是一個(gè)注冊(cè)經(jīng)營(yíng)地在波蘭的公司，但是評(píng)估目的要求是在中國(guó)（大陸）市場(chǎng)上的表現(xiàn)的市場(chǎng)價(jià)值；（2）選擇對(duì)比公司的要求：行業(yè)相同或相似；對(duì)比公司提供的信息應(yīng)該國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)上的交易的價(jià)值，而不是其他國(guó)家和地區(qū)股票市場(chǎng)上的交易價(jià)值；我們實(shí)際要評(píng)估的是是一個(gè)注冊(cè)經(jīng)營(yíng)地在波蘭的從事汽車(chē)零部件行業(yè)企業(yè)的股權(quán)，在中國(guó)市場(chǎng)上的交易價(jià)值；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析29第二十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）我們認(rèn)為：對(duì)比公司應(yīng)該選擇與目標(biāo)公司在同一市場(chǎng)上交易的上市公司，因?yàn)橥瑯拥钠髽I(yè)，在不同的市場(chǎng)上所表現(xiàn)的市場(chǎng)價(jià)值可能是不一樣的；同樣從事汽車(chē)零部件生產(chǎn)的企業(yè)，經(jīng)營(yíng)地在不同的國(guó)家和地區(qū)，由于所在地國(guó)家的政治、經(jīng)濟(jì)制度和稅收政策的不同，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)需要承擔(dān)不同的風(fēng)險(xiǎn)，因此市場(chǎng)價(jià)值可能也有所不同；如果目標(biāo)公司的所在地與對(duì)比公司的所在地不同，則應(yīng)該進(jìn)行國(guó)家因素修正；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析30第三十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）本案例評(píng)估目的實(shí)際是評(píng)估一家注冊(cè)地在波蘭，從事汽車(chē)零部件企業(yè)的股權(quán)，在中國(guó)（大陸）市場(chǎng)上的價(jià)值，但是選擇的對(duì)比公司分別代表的是在Warsaw（華沙）股票市場(chǎng)和美國(guó)NASDAQ市場(chǎng)上的價(jià)值，即便是同樣的一個(gè)企業(yè)在上述兩地市場(chǎng)上的交易價(jià)值可能也是不同的，當(dāng)然跟中國(guó)（大陸）的市場(chǎng)交易價(jià)值也可能是不同的；標(biāo)的企業(yè)是注冊(cè)經(jīng)營(yíng)在波蘭，但是對(duì)比公司分別注冊(cè)經(jīng)營(yíng)在盧森堡、瑞典的斯德哥爾摩和美國(guó)，即便是同一企業(yè)，由于注冊(cè)經(jīng)營(yíng)地不同，可能的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不同，因此市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)出現(xiàn)差異；因此上述對(duì)比公司的選擇存在問(wèn)題，需要進(jìn)行差異調(diào)整；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析31第三十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。對(duì)比公司選擇的一個(gè)案例分析（續(xù)）4）如何進(jìn)行相關(guān)差異調(diào)整？（1）不同市場(chǎng)目前尚沒(méi)有一個(gè)普遍可以接受的調(diào)整方案；（2）注冊(cè)經(jīng)營(yíng)所在地不同的差異調(diào)整；注冊(cè)經(jīng)營(yíng)地點(diǎn)的不同可能產(chǎn)生的主要差異分析：政治、經(jīng)濟(jì)制度不同導(dǎo)致國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)不同；國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)可以借用AswathDamodaran網(wǎng)站上下載的相關(guān)數(shù)據(jù)估算AswathDamodaran下載國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)估算數(shù)據(jù)（

）；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析32第三十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2、財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)分析、調(diào)整1）協(xié)調(diào)目標(biāo)公司與對(duì)比對(duì)象之間由于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)差異，由于目前國(guó)內(nèi)企業(yè)都采用同一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則因此一般僅存在會(huì)計(jì)政策的差異：目標(biāo)企業(yè)與可比公司與會(huì)計(jì)政策的不同所可能產(chǎn)生的差異：折舊/攤銷(xiāo)政策存貨記賬政策計(jì)提壞賬準(zhǔn)備政策收入實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析33第三十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2）分析確認(rèn)可比公司非經(jīng)營(yíng)（非核心、溢余）性資產(chǎn)、負(fù)債非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)：交易性金融資產(chǎn)；可供出售金融資產(chǎn)；持有至到期投資；長(zhǎng)期應(yīng)收款；投資性房地產(chǎn)；長(zhǎng)期股權(quán)投資。非經(jīng)營(yíng)性負(fù)債：交易性金融負(fù)債。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析34第三十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）3）分析確認(rèn)目標(biāo)企業(yè)的非核心、溢余性資產(chǎn)、負(fù)債閑置資產(chǎn)、溢余資產(chǎn)、非生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)用資產(chǎn)、長(zhǎng)期投資、多余現(xiàn)金和金融性資產(chǎn)、在建工程等；金融性負(fù)債、應(yīng)付股利、用于非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的負(fù)息負(fù)債和其他與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的負(fù)債2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析35第三十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）非核心、溢余性資產(chǎn)閑置資產(chǎn)：沒(méi)有或者暫時(shí)沒(méi)有發(fā)揮作用的多余資產(chǎn)（不包括冗余資產(chǎn)）；非生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)：家屬樓、職工子弟學(xué)校、醫(yī)院等；溢余資產(chǎn)：包括能力溢余的資產(chǎn)；長(zhǎng)期投資：對(duì)外進(jìn)行的長(zhǎng)期股權(quán)投資、債權(quán)投資；多余現(xiàn)金和金融性資產(chǎn)：超過(guò)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)用的現(xiàn)金；在建工程：正在建設(shè)的資產(chǎn)，該資產(chǎn)的未來(lái)收益沒(méi)有被預(yù)測(cè)到收益法的未來(lái)收益中；其他與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的資產(chǎn)；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析估36第三十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）3、對(duì)比基礎(chǔ)—“價(jià)值比率（Multiples)”的選擇、分析和計(jì)算價(jià)值比率的概念：價(jià)值比率就是企業(yè)整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值與自身一個(gè)與整體價(jià)值或股權(quán)價(jià)值密切相關(guān)的體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)參數(shù)的比值；價(jià)值比率是市場(chǎng)法評(píng)估將被評(píng)估企業(yè)與可比公司進(jìn)行“對(duì)比分析”的基礎(chǔ)；價(jià)值比率的實(shí)質(zhì)就是“單位價(jià)值”的概念。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析37第三十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）可比公司價(jià)值比率的種類(lèi)：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析38第三十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）1）盈利價(jià)值比率：2）收入價(jià)值比率：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析39第三十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）3）資產(chǎn)價(jià)值比率：資產(chǎn)類(lèi)價(jià)值比率計(jì)算理論上應(yīng)該采用資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，但由于受到各方面因素限制，經(jīng)常采用賬面價(jià)值替代2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析40第四十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）4）其他特殊價(jià)值比率可以根據(jù)目標(biāo)企業(yè)和可比公司的特點(diǎn)選擇，一般具有代表性的包括：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析41第四十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題五、可否構(gòu)成如下價(jià)值比率？2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析42第四十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）構(gòu)造價(jià)值比率需要注意全投資與股權(quán)投資的口徑問(wèn)題“口徑”不一致的一般不能構(gòu)成價(jià)值比率；價(jià)值比率的分子和分母口徑要一致。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析43第四十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）由于各類(lèi)價(jià)值比率都有自身的長(zhǎng)處，同時(shí)也會(huì)存在一些不足，因此通常在一項(xiàng)評(píng)估業(yè)務(wù)中通常應(yīng)該需要選用多類(lèi)、多個(gè)價(jià)值比率分別進(jìn)行計(jì)算，然后綜合對(duì)比分析判斷才可以更好地選擇出最適用的價(jià)值比率，避免選擇單一價(jià)值比率可能出現(xiàn)的偏差；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析44第四十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）4、市場(chǎng)法價(jià)值比率與收益資本化率的轉(zhuǎn)換關(guān)系單期間資本化概念

NCF1：第一年后凈收益k:折現(xiàn)率g:持續(xù)增長(zhǎng)率2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析45第四十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）因此我們可以得到一個(gè)結(jié)論：價(jià)值比率實(shí)際上可以理解為是相應(yīng)口徑的資本化率k-g的倒數(shù)；這個(gè)結(jié)論是我們構(gòu)造價(jià)值比率修正系數(shù)的基礎(chǔ)。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析46第四十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）5、可比公司價(jià)值比率的計(jì)算時(shí)限所謂可比公司價(jià)值比率的計(jì)算時(shí)限是指我們計(jì)算價(jià)值比率時(shí)采用的股價(jià)數(shù)據(jù)時(shí)間段和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的年限：1）股票價(jià)格數(shù)據(jù)基準(zhǔn)日單日股票收盤(pán)價(jià)或均價(jià)；基準(zhǔn)日前20日股票收盤(pán)價(jià)或均價(jià)的均值；基準(zhǔn)日前30日股票收盤(pán)價(jià)或均價(jià)的均值；基準(zhǔn)日前60日股票收盤(pán)價(jià)或均價(jià)的均值。我們建議選擇股票價(jià)格時(shí)限一般不要超過(guò)60日。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析47第四十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)收益、盈利類(lèi)數(shù)據(jù)評(píng)估基準(zhǔn)日前12個(gè)月；前一個(gè)會(huì)計(jì)年度或年化數(shù)據(jù)；資產(chǎn)類(lèi)數(shù)據(jù)評(píng)估基準(zhǔn)日數(shù)據(jù)；選擇計(jì)算價(jià)值比率的時(shí)限，主要考慮的因素：可比公司股價(jià)時(shí)效性因素；非正常因素波動(dòng)所可能產(chǎn)生的影響，如果選擇時(shí)限較長(zhǎng)，則可以減少非正常波動(dòng)的影響，但時(shí)效性就會(huì)受到影響。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析48第四十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）6、價(jià)值比率的修正通過(guò)對(duì)比目標(biāo)公司與可比公司的風(fēng)險(xiǎn)因素和預(yù)期增長(zhǎng)率的差異，構(gòu)造調(diào)整/修正系數(shù)修正可比公司的價(jià)值比率；價(jià)值比率調(diào)整/修正包括：風(fēng)險(xiǎn)因素修正；預(yù)期增長(zhǎng)率修正。這種調(diào)整/修正一般僅適用盈利類(lèi)價(jià)值比率。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析49第四十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）1）風(fēng)險(xiǎn)因素差異修正：可比公司與目標(biāo)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)差異可以采用折現(xiàn)率來(lái)體現(xiàn)：所謂風(fēng)險(xiǎn)修正實(shí)際是由于可比公司和目標(biāo)企業(yè)由于風(fēng)險(xiǎn)因素而導(dǎo)致的折現(xiàn)率r的差異而需要進(jìn)行的修正。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析50第五十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）企業(yè)的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)主要包括以下三類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：主要表現(xiàn)在?系數(shù)上；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：主要以財(cái)務(wù)杠桿來(lái)表現(xiàn)；公司特有風(fēng)險(xiǎn)：主要以Rs表達(dá)；國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)：主要體現(xiàn)在ERP中；企業(yè)債權(quán)的投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際也主要與財(cái)務(wù)杠桿有關(guān)；債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際與債權(quán)評(píng)級(jí)和已獲利息倍數(shù)等有關(guān)；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析51第五十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）在估算目標(biāo)企業(yè)的折現(xiàn)率時(shí)我們一般都是選擇同行業(yè)的可比公司，因此可以近似認(rèn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)似；在估算目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿時(shí)一般都是選擇最優(yōu)財(cái)務(wù)杠桿（目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)），因此可以認(rèn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及Rd差異不大；影響可比公司與目標(biāo)公司這件風(fēng)險(xiǎn)因素差異的主要應(yīng)該是公司特有風(fēng)險(xiǎn)超額收益率Rs，因此有些資料將風(fēng)險(xiǎn)因素修正直接簡(jiǎn)化為特有風(fēng)險(xiǎn)修正或規(guī)模溢價(jià)修正；國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)主要在ERP取值上存在差異；

2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析52第五十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2）預(yù)期增長(zhǎng)率因素修正一個(gè)公司的發(fā)展史可以分為開(kāi)創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期，不同時(shí)期預(yù)計(jì)的預(yù)期增長(zhǎng)率應(yīng)該是不同的；目標(biāo)公司與選擇的可比公司可能會(huì)處在不同的發(fā)展時(shí)期，因此預(yù)期的未來(lái)增長(zhǎng)率可能不一致，需要進(jìn)行預(yù)期增長(zhǎng)率差異修正。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析53第五十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析54rS-rG和gG-gS

分別是風(fēng)險(xiǎn)因素和預(yù)期增長(zhǎng)率修正因素；第五十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）價(jià)值比率的“口徑”問(wèn)題全投資口徑的價(jià)值比率：NOIAT（稅后現(xiàn)金流）價(jià)值比率EBITDA（息稅折舊/攤銷(xiāo)前收益）價(jià)值比率EBIT（息稅前收益）價(jià)值比率我們可以選擇WACC(加權(quán)平均資本成本)作為折現(xiàn)率，選擇合理增長(zhǎng)率g，計(jì)算資本化率；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析55第五十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）但需要注意WACC是全投資稅后現(xiàn)金流口徑的，對(duì)應(yīng)于NOIAT價(jià)值比率；其他口徑的價(jià)值比率對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率估算則需要利用轉(zhuǎn)換系數(shù)將WACC轉(zhuǎn)換為其他口徑的折現(xiàn)率。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析56第五十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）估算NOIAT、EBITDA和EBIT之間折現(xiàn)率轉(zhuǎn)換系數(shù)NOIAT是全投資、稅后、現(xiàn)金流口徑，因此與WACC對(duì)應(yīng)，但EBITDA和EBIT對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率需要在WACC基礎(chǔ)上進(jìn)行轉(zhuǎn)換，因此可以分別定義相關(guān)轉(zhuǎn)換系數(shù)如下：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析57第五十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）根據(jù)WACC的定義：就是EBITDA對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率，因此可以

得到EBITDA對(duì)應(yīng)口徑的折現(xiàn)率為：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析58第五十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）對(duì)于EBITDA，其折現(xiàn)率應(yīng)該為WACC/λ，因此2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析59第五十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）對(duì)于EBIT，其折現(xiàn)率應(yīng)該為WACC/δ，因此2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析60第六十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）當(dāng)采用股權(quán)投資口徑的價(jià)值比率乘數(shù)P/E價(jià)值比率乘數(shù)股權(quán)現(xiàn)金流價(jià)值比率乘數(shù)我們可以選擇CAPM作為折現(xiàn)率，選擇合理增長(zhǎng)率k計(jì)算資本化率。CAPM對(duì)應(yīng)于股權(quán)現(xiàn)金流價(jià)值比率2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析61第六十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析62第六十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）3）對(duì)于其他類(lèi)價(jià)值比率的修正，目前尚未見(jiàn)到相關(guān)文獻(xiàn)；4）對(duì)于盈利類(lèi)價(jià)值比率，除上述修正方式外，目前在國(guó)內(nèi)外也沒(méi)有見(jiàn)到其他修正方式；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析63第六十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）7、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值比率的確定方法對(duì)于所選擇的每個(gè)可比公司都可以估算盈利類(lèi)價(jià)值比率、資產(chǎn)類(lèi)價(jià)值比率以及其他類(lèi)型的價(jià)值比率，因此我們可以估算出多個(gè)同一種類(lèi)的價(jià)值比率，需要在這若干個(gè)價(jià)值比率中估算確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值比率；平均值法(Average)/加權(quán)平均值法(WeightedAverage)中間值或眾數(shù)法(Median/Mode)回歸分析法(Regression)其他合理的方法2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析64第六十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）8、確定被評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)參數(shù)（Benefit)為了利用各價(jià)值比率乘數(shù)估算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值，需要估算被評(píng)估企業(yè)相應(yīng)的相關(guān)參數(shù)；利用如下公式計(jì)算被評(píng)估企業(yè)的價(jià)值：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析65第六十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）根據(jù)不同的價(jià)值比率乘數(shù)，需要相應(yīng)的計(jì)算出被評(píng)估企業(yè)不同的相關(guān)參數(shù)：盈利類(lèi)：NOIAT、EBIT、EBITDA、股權(quán)現(xiàn)金流和股權(quán)利潤(rùn)等；資產(chǎn)類(lèi)：總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)和長(zhǎng)期資產(chǎn)；收入類(lèi)：銷(xiāo)售收入；其他特殊類(lèi)：如：礦山儲(chǔ)量、倉(cāng)庫(kù)容量和專(zhuān)業(yè)人員數(shù)量；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析66第六十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)估算年限：在估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)時(shí)，需要根據(jù)可比公司價(jià)值比率的時(shí)限，相應(yīng)的估算被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)的時(shí)限：可比公司最近12個(gè)月的價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)目標(biāo)企業(yè)最近12個(gè)月的相關(guān)參數(shù)；可比公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)被目標(biāo)企業(yè)最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度相關(guān)參數(shù)；可比公司最近年度化價(jià)值比率需要對(duì)應(yīng)被目標(biāo)企業(yè)最近年度化相關(guān)參數(shù)。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析67第六十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）9、根據(jù)各類(lèi)價(jià)值比率選定值乘以被評(píng)估企業(yè)相關(guān)參數(shù)（Benefit)可以分別得到采用每類(lèi)價(jià)值比率計(jì)算得到的評(píng)估結(jié)果；10、考慮相關(guān)溢價(jià)/折扣；11、考慮目標(biāo)企業(yè)正常運(yùn)行營(yíng)運(yùn)資金需求量與實(shí)際擁有量的差異調(diào)整；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析68第六十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）12、分析、協(xié)調(diào)、確定一個(gè)價(jià)值比率的評(píng)估結(jié)果為最終評(píng)估結(jié)論；本步驟是市場(chǎng)法評(píng)估操作中最為重要的一環(huán)，也是需要評(píng)估師綜合分析判斷的一環(huán)；如何在多個(gè)價(jià)值比率基礎(chǔ)上計(jì)算得到的評(píng)估結(jié)論中分析確定一個(gè)最為合理的計(jì)算結(jié)論作為我們最終結(jié)論目前沒(méi)有一個(gè)準(zhǔn)則或標(biāo)準(zhǔn)，需要評(píng)估師根據(jù)具體情況分析判斷。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析69第六十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）價(jià)值比率選擇的一般原則：1）對(duì)于虧損性企業(yè)可能選擇資產(chǎn)類(lèi)價(jià)值比率比選擇盈利類(lèi)價(jià)值比率效果好；2）對(duì)于可比對(duì)象與目標(biāo)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在較大差異的，則一般應(yīng)該選擇全投資口徑的價(jià)值比率；3）對(duì)于一些高科技行業(yè)或有形資產(chǎn)較少但無(wú)形資產(chǎn)較多的企業(yè)，盈利類(lèi)價(jià)值比率可能比資產(chǎn)類(lèi)價(jià)值比率效果好；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析70第七十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）4）如果企業(yè)的各類(lèi)成本比較穩(wěn)定，銷(xiāo)售利潤(rùn)水平也比較穩(wěn)定，則可以選擇銷(xiāo)售收入價(jià)值比率；5）如果可比對(duì)象與目標(biāo)企業(yè)稅收政策存在較大差異，則可能需要選擇稅后收益的價(jià)值比率；13、加回非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債凈值（一般適用控股權(quán)評(píng)估）；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析71第七十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）問(wèn)題六、為什么券商估值常喜歡用P/E和P/B等股權(quán)口徑的價(jià)值比率；但評(píng)估師在評(píng)估操作時(shí)卻多采用EV/NOIAT、EV/EBITDA和EV/EBIT等全投資口徑的盈利類(lèi)價(jià)值比率？

2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析72第七十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）券商估值多是利用一些上市公司數(shù)據(jù)估算其他上市公司或擬上市公司的價(jià)值，對(duì)比公司和目標(biāo)企業(yè)都是滿足“上市”條件的，因此資本機(jī)構(gòu)可以認(rèn)為是基本相同或相似的，但評(píng)估師評(píng)估的標(biāo)的企業(yè)都是非上市的，因此可能與對(duì)比的上市公司相比，在資本結(jié)構(gòu)方面存在較大的差異，因此選擇全投資類(lèi)價(jià)值可以有效的避免資本結(jié)構(gòu)差異的影響；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析73第七十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。上市公司比較法評(píng)估案例分析2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析74第七十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）市場(chǎng)法目前存在的一些爭(zhēng)議問(wèn)題：對(duì)比公司預(yù)期增長(zhǎng)率的估算問(wèn)題；預(yù)期增長(zhǎng)率估算的口徑問(wèn)題；目標(biāo)公司與可比公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率是在簡(jiǎn)單再生產(chǎn)前提下的增長(zhǎng)率還是擴(kuò)大再生產(chǎn)前提下的增長(zhǎng)率？特別是可比公司我們通過(guò)相關(guān)數(shù)據(jù)得到的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率是在簡(jiǎn)單再生產(chǎn)前提下的增長(zhǎng)率還是擴(kuò)大再生產(chǎn)前提下的增長(zhǎng)率？增長(zhǎng)率中是否應(yīng)該包含物價(jià)指數(shù)因素？2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析75第七十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）目前我們建議目標(biāo)公司暫按簡(jiǎn)單再生產(chǎn)前提下考慮目標(biāo)企業(yè)的增長(zhǎng)率；建議目標(biāo)公司預(yù)期增長(zhǎng)率估算時(shí)要與可比公司預(yù)期增長(zhǎng)率計(jì)算口徑一致，既如果需要考慮通脹因素，則兩者都要考慮；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析76第七十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。第三部分市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析77第七十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法1、市場(chǎng)法中的交易案例比較法交易案例比較法就是在近期合并、收購(gòu)案例中選擇與被評(píng)估企業(yè)相同或相似的交易案例作為“對(duì)比案例”，利用對(duì)比案例作為“對(duì)比對(duì)象”估算被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的一種市場(chǎng)法評(píng)估技術(shù)。由于選擇的對(duì)比案例是活躍市場(chǎng)上實(shí)際成交案例，因此可以得知其公允的市場(chǎng)交易價(jià)值；如果還可以得到標(biāo)的企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)財(cái)務(wù)分析，則可以采用合并、收購(gòu)法評(píng)估。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析78第七十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）2、市場(chǎng)法評(píng)估交易案例比較法操作步驟：1）選擇對(duì)比交易案例對(duì)比案例的選擇方法與途徑：通過(guò)CVSource數(shù)據(jù)終端；各地產(chǎn)權(quán)交易所網(wǎng)站；上市公司子公司的并購(gòu)、重組案例。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析79第七十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）2）對(duì)比交易案例的選擇標(biāo)準(zhǔn)：經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)相同或相似；成交日期與基準(zhǔn)日相近（最好在近一年內(nèi)）；交易案例的控制權(quán)狀態(tài)與被評(píng)估資產(chǎn)的控制權(quán)狀態(tài)相同；對(duì)比交易案例的選擇數(shù)量在采用交易案例比較法評(píng)估時(shí)，對(duì)比案例的選擇一定要具有一定數(shù)量，具體數(shù)量準(zhǔn)則沒(méi)有明確規(guī)定，我們建議不要少于8-10個(gè)；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析80第八十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）3）對(duì)比基礎(chǔ)—“價(jià)值比率（Multiples)”的選擇和計(jì)算對(duì)比交易案例的價(jià)值比率乘數(shù)的種類(lèi)（CVSource提供）：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析81第八十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）P/S價(jià)值比率（市銷(xiāo)率）一般不常采用，因?yàn)樵搩r(jià)值比率是“口徑”不一致的價(jià)值比率2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析82第八十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）4）關(guān)于并購(gòu)案例法“價(jià)值比率”的修正問(wèn)題探討并購(gòu)案例法價(jià)值比率修正難度較大，很多評(píng)估師選擇不進(jìn)行修正；但是如果希望進(jìn)行修正，則需要在以下方面考慮修正問(wèn)題：（1）并購(gòu)案例法可比對(duì)象的選擇條件可能引起的修正問(wèn)題：成交日期與基準(zhǔn)日之間時(shí)間差異造成的時(shí)間因素的修正；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析83第八十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）交易案例的控制權(quán)狀態(tài)與被評(píng)估資產(chǎn)的控制權(quán)狀態(tài)差異的修正；如果可比案例與標(biāo)的資產(chǎn)的控制權(quán)狀態(tài)不同，則應(yīng)該進(jìn)行相應(yīng)的修正；（2）贏利能力差異所引起的修正；盈利能力差異對(duì)價(jià)值比率產(chǎn)生影響，主要表現(xiàn)在未來(lái)盈利能力的提升或降低對(duì)價(jià)值比率的影響；現(xiàn)實(shí)的盈利能力對(duì)價(jià)值比率的直接影響不大；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析84第八十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）并購(gòu)案例法通常由于很難獲得相關(guān)數(shù)據(jù)，價(jià)值修正量化難度高，進(jìn)行修正的難度較大，因此評(píng)估人員通常在選擇案例時(shí)盡量選擇可比性高的案例，減少修正需求；但是如果由于案例數(shù)量等方面的因素導(dǎo)致評(píng)估師認(rèn)為需要修正時(shí)，則應(yīng)該進(jìn)行相關(guān)修正；選擇進(jìn)行修正的影響價(jià)值比率的相關(guān)因素時(shí)需要關(guān)注價(jià)值比率實(shí)際是“單位價(jià)值”的概念，選擇的修正因素一定是影響“單位價(jià)值”的因素，不是僅影響整體價(jià)值的因素；如果要選擇多個(gè)影響價(jià)值比率的因素時(shí)，則各個(gè)因素之間應(yīng)該盡量相互獨(dú)立、無(wú)關(guān)聯(lián)；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析85第八十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。三、市場(chǎng)法評(píng)估的交易案例比較法（續(xù)）在修正的過(guò)程中，各個(gè)因素修正系數(shù)的估算要盡量避免過(guò)多的個(gè)人主觀因素的判斷，否則可能會(huì)造成適得其反的結(jié)果；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析86第八十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）5）并購(gòu)案例法評(píng)估案例分析（1）案例介紹：采用市場(chǎng)法中的并購(gòu)案例方式評(píng)估一個(gè)期貨公司100%股權(quán)的價(jià)值；評(píng)估基準(zhǔn)日：2012年8月31日選用PB價(jià)值比率作為最終定價(jià)的價(jià)值比率；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析87第八十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）（2）可比案例的選擇：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析88序號(hào)交易時(shí)間標(biāo)的公司交易涉及股權(quán)比例交易的市凈率12010年4月五礦海勤期貨有限公司100.00%2.2022010年8月華安期貨有限責(zé)任公司14.25%1.0132010年12月安糧期貨有限公司27.00%1.0142011年9月珠江期貨有限公司100.00%2.6752011年11月浙江新華期貨有限公司100.00%2.1562012年6月金瑞期貨有限公司4.90%1.4372012年6月錦泰期貨有限公司30.00%2.00第八十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）點(diǎn)評(píng)：可比案例的選擇是非上市公司股權(quán)交易案例，行業(yè)相同或相近；案例數(shù)量為7個(gè)，數(shù)量偏少，但是受到各方面因素限制，7個(gè)案例也可以；案例成交時(shí)間與本次評(píng)估基準(zhǔn)日相距時(shí)間最長(zhǎng)的超過(guò)2年，時(shí)間較長(zhǎng)；選擇案例的交易股權(quán)控制狀態(tài)含有控制權(quán)狀態(tài)的，也含有少數(shù)股權(quán)狀態(tài)的；由于案例選擇存在先天性不足，因此需要進(jìn)行價(jià)值比率修正；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析89第八十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）（3）價(jià)值比率的選擇：可比案例法價(jià)值選擇主要包括P/E和P/B，對(duì)于虧損企業(yè)P/B比P/E更適用；案例選擇了P/B而放棄了P/E，給出的原因是對(duì)于期貨公司，其盈利呈周期性變化，因此對(duì)P/E影響較大，因此沒(méi)有采用P/E；點(diǎn)評(píng)：盈利呈周期性變化的企業(yè)可以采用一個(gè)周期內(nèi)的平均利潤(rùn)計(jì)算P/E；在情況允許的情況下，要盡量選擇多種價(jià)值比率；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析90第九十頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）（4）可比案例的各項(xiàng)相關(guān)數(shù)據(jù)收集2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析91序號(hào)公司名稱凈資本凈資產(chǎn)權(quán)益總額手續(xù)費(fèi)收入凈利潤(rùn)成本1五礦海勤8,746.349,514.2429,996.193,889.05-561.692,595.002華安期貨21,644.9121,777.6780,446.66,266.31,913.084,353.223安糧期貨8,879.3311,699.3639,433.343,021.62384.592,637.034珠江期貨14,03514,187.76135,097.547,824.783,001.934,353.225浙江新華期貨14,000.713,395.69120,848.615,387.133,616.5111,770.626金瑞期貨43,215.0244,402.91249,940.910,146.623,730.049,013.307錦泰期貨6,890.307,176.7962,227.136,404.47872.115,968.29標(biāo)的公司19,830.1323,994.28190,298.6611,105.223,559.647,545.58單位：人民幣萬(wàn)元資料來(lái)源：中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)第九十一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）點(diǎn)評(píng)：數(shù)據(jù)來(lái)源比較可靠；數(shù)據(jù)類(lèi)型也比較豐富；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析92第九十二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）（5）價(jià)值比率修正因素選擇：根據(jù)證監(jiān)會(huì)制定的《期貨公司分類(lèi)監(jiān)管規(guī)定》（證監(jiān)會(huì)[2011]9號(hào)公告），期貨公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)為期貨公司的以下三個(gè)方面：業(yè)務(wù)規(guī)模；成本管理能力；盈利能力；根據(jù)上述情況評(píng)估師選擇的修正因素；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析93第九十三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析94第九十四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）以標(biāo)的公司的各項(xiàng)指標(biāo)分別除以可比公司對(duì)應(yīng)的指標(biāo)得到各項(xiàng)指標(biāo)的調(diào)整系數(shù)2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析95第九十五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）將上表中得到的各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行加權(quán)得到各可比案例的PB調(diào)整系數(shù)，然后乘以可比案例中對(duì)應(yīng)的PB得到各可比案例調(diào)整后的PB；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析96第九十六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）修正前后PB（市凈率）對(duì)比2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析97第九十七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）案例總體點(diǎn)評(píng)：可比案例中存在控股案例和少數(shù)股權(quán)案例；由于控股權(quán)交易與少數(shù)股權(quán)交易價(jià)格存在控股溢價(jià)，因此應(yīng)該對(duì)控股權(quán)與少數(shù)股權(quán)進(jìn)行修正；可比案例中交易時(shí)間與評(píng)估基準(zhǔn)日最長(zhǎng)相距2年有余，應(yīng)該進(jìn)行時(shí)間因素修正；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析98第九十八頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。二、市場(chǎng)法評(píng)估的上市公司比較法（續(xù)）價(jià)值比率實(shí)際僅與預(yù)期盈利能力和投資風(fēng)險(xiǎn)兩大因素有關(guān)，本案例評(píng)估人員選擇業(yè)務(wù)規(guī)模、成本管理、盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量四個(gè)方面的因素進(jìn)行分析：業(yè)務(wù)規(guī)模：實(shí)際是風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)因素；成本管理和盈利能力：都是預(yù)期獲利能力因素，但是兩者之間無(wú)法判斷是否獨(dú)立，是否存在重復(fù)計(jì)算；資產(chǎn)的質(zhì)量實(shí)際包含兩方面因素：獲利能力強(qiáng)，這點(diǎn)在盈利能力中已經(jīng)體現(xiàn)；變現(xiàn)能力高，即流動(dòng)性好；修正因素之間的相互重疊部分缺少分析、論證；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析99第九十九頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。第四部分

市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析100第一百頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)1、市場(chǎng)法評(píng)估結(jié)論流動(dòng)性/缺少流動(dòng)性、控制/缺少控制狀態(tài)分析上市公司比較法評(píng)估結(jié)論的流動(dòng)性、控制權(quán)狀態(tài)由于上市公司比較法采用上市公司的股票交易價(jià)格計(jì)算股權(quán)市值，因此這個(gè)“市值”應(yīng)該是代表流動(dòng)性、少數(shù)股權(quán)的價(jià)值；當(dāng)被評(píng)估股權(quán)狀態(tài)與上述狀態(tài)不一致時(shí)需要進(jìn)行調(diào)整；企業(yè)價(jià)值準(zhǔn)則第35條規(guī)定：上市公司比較法中的可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是公開(kāi)市場(chǎng)上正常交易的上市公司，評(píng)估結(jié)論應(yīng)當(dāng)考慮流動(dòng)性對(duì)評(píng)估對(duì)象價(jià)值的影響。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析101第一百零一頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析102流動(dòng)性、少數(shù)股權(quán)價(jià)值缺少流動(dòng)、控制權(quán)價(jià)值缺少流動(dòng)、少數(shù)股權(quán)價(jià)值缺少流動(dòng)折扣控股溢價(jià)上市公司比較法評(píng)估結(jié)論狀態(tài)第一百零二頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）交易案例比較法評(píng)估結(jié)論的流動(dòng)性、控制權(quán)狀態(tài)由于對(duì)比交易案例都是非上市公司股權(quán)的交易案例，因此這些交易股權(quán)都是代表缺少流動(dòng)性的；是否代表控制權(quán)或缺少控制權(quán)取決于對(duì)比交易案例的控制權(quán)狀態(tài)或缺少控制狀態(tài)。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析103第一百零三頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）2、缺少流動(dòng)性調(diào)整美國(guó)評(píng)估界對(duì)流動(dòng)性的定義：資產(chǎn)、股權(quán)、所有者權(quán)益以及股票等以最小的成本，通過(guò)轉(zhuǎn)讓或者銷(xiāo)售方式轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力；美國(guó)評(píng)估界對(duì)缺少流動(dòng)折扣的定義：在資產(chǎn)或權(quán)益價(jià)值基礎(chǔ)上扣除一定數(shù)量?jī)r(jià)值或一定比例，以體現(xiàn)該資產(chǎn)或權(quán)益缺少流動(dòng)性。流動(dòng)性實(shí)際是資產(chǎn)、股權(quán)、所有者權(quán)益以及股票在轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金時(shí)其價(jià)值不發(fā)生損失的能力。2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析104第一百零四頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）國(guó)際上對(duì)流動(dòng)性溢價(jià)/缺少流通折扣的研究主要通過(guò)以下三個(gè)途徑：限制股票交易研究（RestrictedStockStudies)該類(lèi)研究的思路是通過(guò)研究銷(xiāo)售存在限制性的股票的交易價(jià)與同一公司銷(xiāo)售沒(méi)有限制的公司股票的交易價(jià)之間的差異來(lái)估算缺少流動(dòng)性折扣；IPO前研究（Pre-IPOStudies）該類(lèi)研究的思路是通過(guò)公司IPO前股權(quán)交易價(jià)格與后續(xù)上市后股票交易價(jià)格對(duì)比來(lái)研究缺少流動(dòng)性折扣；金融衍生定價(jià)方式研究該類(lèi)研究是采用股票對(duì)沖期權(quán)的方式研究缺少流動(dòng)折扣；2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析105第一百零五頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）限制股票交易研究（RestrictedStockStudies)結(jié)論：2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析106序號(hào)研究名稱覆蓋年份折扣率平均值（%）1SECOverallAverage1966-196925.82SECNon-reportingOTCCompanies1966-196932.63Gelman1968-1970334Trout1968-197233.55Moroney35.66Maher1969-197335.47StandardResearchConsultants1978-1982458WillametteManagementAssociates1981-198431.29SilberStudy1981-198833.810FMVStudy1979-1992.42311FMVRestrictedStockStudy1980-200122.112ManagementPlanning,Inc.1980-199527.713BruceJohnson1991-19952014ColumbiaFinancialAdvisors1996-1997.22115ColumbiaFinancialAdvisors1997.5-199813第一百零六頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）Pre-IPO研究缺少流通折扣率結(jié)論2023/5/6企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)法評(píng)估實(shí)務(wù)及案例分析107研究涵蓋日期IPO項(xiàng)目數(shù)量符合條件的交易案例數(shù)量折扣率平均值折扣率中位值1997-20001,84726650%52%1995-19977328443%41%1994-19953184545%47%1991-19934434945%43%1990-19922663034%33%1989-19901571746%40%1987-1989982143%43%1985-19861301943%43%1980-1981971259%68%1980-20004,08854346%47%第一百零七頁(yè)，共一百一十九頁(yè)。四、市場(chǎng)法評(píng)估的特別調(diào)整事項(xiàng)（續(xù)）采用期權(quán)估價(jià)方式估算缺少流通性折扣1993年，DavidB.H.Chaff