可轉債研究：定價邏輯決定轉債位置嗎

證券研究報告S90516070005S0190514080003蔡琨S0190520080005——證券研究報告S90516070005S0190514080003蔡琨S0190520080005——可轉債研究投資要點轉債定價中的交易屬性定價的判斷，這些差別可能會影響到最終能落袋的收益：1)白馬組合里轉間的節(jié)奏不同步。4)賠率被大幅壓縮，并且價格區(qū)間定價并非完全符合。轉債相對更極致的交易屬性，以及難以給予一個“舒服買點”。權益賺錢效應抬升，但依然偏博弈這也造成了資金對于一些“小作文”會有所反應，但這更偏向一種對于大幅流入，市場對于經(jīng)濟預期的抬升。本輪在政策預期差上，大概率會權益市場開始修復風險偏難買到便宜的籌請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-報告正文本周，政策預期、股市反彈帶動轉債開始修復，逐漸打破兩周的平臺震蕩；上周末的區(qū)域對于利多傳言的表現(xiàn)，都表達出市場目前偏向于“人心思漲”。轉債定價中的交易屬性債在近期的修復中，反映出了一些有意思的現(xiàn)象，有別于我們傳統(tǒng)對于定價的公司下修到位的邏輯是通順的。聯(lián)轉債的資質和正股彈性來看，其定位應該明顯高于市場的平均定價(這也階段性止盈、或者擔心大股東減持轉債。彈后超漲。周四-周五，海外訂單催化，國內海風推進，帶動整個風電顯(下么市場又從低估向高估演變。強聯(lián)轉債在下修的過程中，反復給予定價上的偏差，這一方面反映的是市場交易中需要更關注估值變化的因素、以及衡量好盈虧比，抓住難得買點，優(yōu)化兌現(xiàn)時點。明顯的情緒樂觀的適合修復這個偏差，這也是我們在本輪底部，根據(jù)估值超跌來期權策略組合的出發(fā)點。債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-的原因是大股東持有的15億元轉債可以減持(通過大宗交易完成)，這也反正股調整，但轉債依然有豐厚利潤)。拓普轉債此前的定價顯然是偏高的，也反映出市場的預期、以及資金對于其4)最后，我們不妨看看整個轉債市場這一次的節(jié)奏，同樣和股票市場不完全一強聯(lián)轉債價格(元)轉股溢價率(%，右軸) 下修成功 下修預案 0000405請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-1：拓普轉債有很強的區(qū)間規(guī)律1測測繪轉債測繪股份44拓普轉債價格(元)轉股溢價率(%，右軸)9080706050403020022/1223/0223/0423/06正股指數(shù)(右軸)百元平價對應市場溢價率50%分位數(shù)價格(元，右軸正股指數(shù)(右軸)1201023/03040506請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-550%分位數(shù)價格(元)081/11020508110205于間和波段，這導致對于市場的節(jié)奏把握、需要配合倉位管理；而個券的交易節(jié)但需要注意到，交易屬性&學習效應，很難給予刻舟求劍似的優(yōu)異買點(這種高期權價值更偏向于價值投資)。從交易行為來看，轉債的要點依然是梳理清楚各種外力因素變化，判斷正確市場方向；從位置來看，需要結合賠率，同當下的交易情緒相結合判斷，以及需要網(wǎng)格化布局。3)轉債與正股間的節(jié)奏不同步。我們經(jīng)常能發(fā)現(xiàn)一些品種在日內正股&轉債漲跌各異，并且有些品種雖然方向相似，但估值的變化方向與正股也有顯著的或者類似拓普轉債，也容易在集中出貨情況下獲得未來的估值修復機會，這債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-/1/2345678910111212345623Q122Q422Q322Q222Q121Q421Q3/1/2345678910111212345623Q122Q422Q322Q222Q121Q421Q321Q221Q120Q420Q320Q220Q119Q419Q319Q2復過半，估值已經(jīng)重新回到較高水平，這也說明了轉債相對更極致的交易屬性，以及難以給予一個“舒服買點”。興森轉債價格(元)轉股溢價率(%，右軸)8070605040302022/1223/0123/0223/0323/0423/0523/06長信轉債價格(元)轉股溢價率(%，右軸)8642022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0620%15%10% 收益型基金凈申購比例-9.51%0.30.2債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-也出宗均反映出對于政策端的提前博弈。流入，市場對于經(jīng)濟預期的抬升；指數(shù)中表現(xiàn)最好的是上證指數(shù)與滬深300；板T均表現(xiàn)相對最弱。調整壓力。另外，若政策預期出現(xiàn)明顯回調，那么對于經(jīng)濟復蘇方向則可能會回續(xù)風格的持續(xù)性依然很難去樂觀推演。7272凈值萬得光模塊(CPO)指數(shù)網(wǎng)絡游戲指數(shù)AI算力指數(shù)ChatGPT指數(shù)AI算力指數(shù)22/1022/1122/1223/123/223/323/423/50.450.4TMT+電子成交占比人工智能指數(shù)(右軸)950090000.1501 0550000623/0223/0323/04債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-789012120345678789012120345678090121234560陸股通:當日買入成交凈額(億元)融資融券余額(億元) 22/1122/1223/123/223/323/423/5近兩日美元兌人民幣匯率17:1520:3523:558:4412:0415:2419:2822:482:08玻璃2309期貨價格(元) 4545市場策略：轉債后續(xù)表現(xiàn)需要觀察權益行情持續(xù)性預期下，地產(chǎn)鏈、可選消費也再次走強。博弈地產(chǎn)的機會成本相對并不高。債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-5050000出口同比(%)PPI同比(右軸)14161820226101520偏貴，想要右側參與上主要推薦期權屬性的復蘇、一些調整充分的賽道方向：(1)AI擴散方向，依然是主要進攻性品種，轉債中可以重視電子/半導體方(2)地產(chǎn)鏈方向，目前不少品種依然處于價格安全邊際不差的價格水平，若(3)傳統(tǒng)賽道方向的期權價值：尤其是滲透率尚低、競爭格局穩(wěn)定，且基本(4)復蘇方向的期權價值：包括復蘇相關的周期品種，家電產(chǎn)業(yè)鏈、加工鏈、債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-0.15 135 13012512011511022/0122/0422/0722/1023/0123/045050%分位數(shù)價格(元)01042/0701042/071001110.030.020.01 17181920212223組合推薦：調出中信轉債、測繪轉債。帶一路方向，期權屬性上主要推薦期權屬性的賽道、復蘇方向。債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-((Wind一致預溢價率(%)收盤價(元)債券余額(億元)級轉債債.48.84.96工工0000AAAAAAAAAAAAAAA用領域的龍頭企業(yè)之一，遙半年將快速釋放AI散帶設備商機會，控股長江計算鏈修復、機器人催化、估值調整加C居龍頭AI品推出，業(yè)績有望拐點向上彈性.7817股3E(Wind一致預轉股溢價率(%)業(yè)6/2收盤價(元)債券余額(億元)債券評級名稱火轉債聯(lián)創(chuàng)轉債威唐轉債金能轉債轉債捷捷轉債順博轉債41.84.9245.19.45.631.289.9742.29.972.66.0648.63.6415.57信工制造工制造有色金屬工制造化工化工筑材料有色金屬0.882.99.7020.0014.01.870.89830.00AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAF5G子品種優(yōu)質櫥柜品牌C端龍頭面受損，但轉債定價偏低，成原材料端降價儲能產(chǎn)能釋放周期修復原材料降價周期修復46.7824.4921.7820.27.39.080.33債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-收盤價(元)溢價率(%)債券余額(億(Wind一致預96設備AA-端卡脖子債.0485A品的信.4369媒AAI用端擴散.249A.19A業(yè)的信息技術外包(ITO)服務14轉債工A設備A半導體測試設備頭A心，募資對應百度項目.88.01AA48設備A0A件業(yè)務債AA-場景應用46工AA-代用領域的龍頭企業(yè)之轉債.48AAA-ARF光刻膠.2807A據(jù)&數(shù)據(jù)處理中心.02A“硅片+功率器件+射頻芯片代工”三29A.0695AA-AA-AI品推出，業(yè)績有望拐點向上.98AA.42AA10AADC+MCU+AIoT芯片均實現(xiàn)大幅.02價(元)價業(yè)券余額(億元)券評級(Wind一致預測).66AA-.20.40AA-.862.77AA債AA+善AA-.92債5.19AA櫥柜品牌債.00AACAA-AA-提升AA轉債AA-AA債AA-能擴張周期，多方向張.94A+AA-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-價(元)溢價率(%)業(yè)債券余額(億元)級金誠轉債291.2715.94采掘A受益于上游價格修復19.07合力轉債147.6524.41機械設備48AA賽輪轉債134.8916.13化工09A預期修復永和轉債138.8921.53化工AA南航轉債124.8032.99交通運輸AA航空供給格局改善，客流有望大幅修復A鐵礦石采選、鐵精粉及球團加工銷售,產(chǎn)能持續(xù)擴張?zhí)丶堔D債125.4024.81輕工制造AA需求端改善，成本降低10.6628.40電氣設備AA86鴻路轉債125.9242.77建筑裝飾A盛虹轉債124.4341.80化工.98AA板塊盈利修復富春轉債124.3920.22紡織服裝AA-擴產(chǎn)&產(chǎn)能消化能力強9.77華銳轉債125.5150.57機械設備00A工業(yè)修復&國產(chǎn)替代20.72麒麟轉債128.9725.07化工99A預期修復鶴21轉債120.1646.99輕工制造50AA需求端改善，成本降低13.33AA于華東區(qū)域33奕瑞轉債124.3745.21醫(yī)藥生物A歐22轉債119.9851.45輕工制造00A華宏轉債118.9555.48機械設備AA-稀土供需偏好，景氣度修復8.81金能轉債117.6139.97采掘AA煤化工修復9.39密衛(wèi)轉債116.0880.83交通運輸AA工業(yè)修復&牌照優(yōu)勢17.86萬青轉債113.4376.92建筑材料AA+華東開工積極8.78中特轉債110.9068.25鋼鐵AA長，公司增長勢態(tài)穩(wěn)定鳳21轉債113.1665.66化工00A板塊盈利修復net_value_20net_value_20_free benchmark2/09tvaluenetvaluefree benchmark0082018/012019/032020/052021/072022/092018/012019/032020/052021/07債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-?本周股市整體上漲7bp?本周轉債表現(xiàn)強于正股別變化+0.48%/-0.31%，轉債表現(xiàn)強于正股。交投活躍度方債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-看，小于公。債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-億元。本周,安必平(3.0億元)、領益智造(36.96億元)發(fā)布董事會預案,清源股份(5.5億億元)、德生科技(4.2億元)獲得股東大會通過,.91億元)、金田股份(14.5億元)、煜邦電力(4.11億元)獲得發(fā)審委通過,東亞藥業(yè)(6.9億元)、紐泰格(3.5億元)、李子園(6.0億元)、晶澳科技(89.6億元)、明陽電路公司代碼公司名稱發(fā)行規(guī)模(億93.SH必平董事會預案2023-05-30002600.SZ領益智造董事會預案2023-05-27628.SH大會通過2023-06-0269.SH大會通過2023-06-02采掘Ⅱ002727.SZ堂大會通過2023-06-02002010.SZ傳化智聯(lián)大會通過2023-06-0141.44流Ⅱ.SH大會通過2023-05-300.00001255.SZ博菲電氣大會通過2023-05-3096.SH正帆科技大會通過2023-05-27002908.SZ德生科技大會通過2023-05-2720通信設備000628.SZ發(fā)審委通過2023-05-27屋建設Ⅱ09.SH金田股份發(fā)審委通過2023-05-3197.SH發(fā)審委通過2023-05-294.11興業(yè)證券77.SH證監(jiān)會核準2023-06-03化學制藥301229.SZ證監(jiān)會核準2023-06-0337.SH證監(jiān)會核準2023-06-03飲料制造債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-SZ晶澳科技證監(jiān)會核準2023-06-01SZ明陽電路證監(jiān)會核準2023-05-2749元件Ⅱ公司代碼司名稱方案進度核準公告日發(fā)行規(guī)模(億元)77.SH東亞藥業(yè)證監(jiān)會核準2023-06-03化學制藥301229.SZ紐泰格證監(jiān)會核準2023-06-0337.SH李子園證監(jiān)會核準2023-06-03飲料制造002459.SZ晶澳科技證監(jiān)會核準2023-06-01300739.SZ明陽電路證監(jiān)會核準2023-05-2749元件Ⅱ002237.SZ恒邦股份證監(jiān)會核準2023-05-260金Ⅱ33.SH上聲電子證監(jiān)會核準2023-05-26002605.SZ姚記科技證監(jiān)會核準2023-05-2503.SH國力股份證監(jiān)會核準2023-05-1980券電子Ⅱ300644.SZ南京聚隆證監(jiān)會核準2023-05-189301022.SZ海泰科證監(jiān)會核準2023-05-17301008.SZ宏昌科技證監(jiān)會核準2023-05-17300926.SZ博俊科技證監(jiān)會核準2023-05-17300829.SZ金丹科技證監(jiān)會核準2023-04-28農(nóng)產(chǎn)品加工99.SH華納藥廠證監(jiān)會核準2023-04-26證券化學制藥300980.SZ祥源新材證監(jiān)會核準2023-04-1360301098.SZ金埔園林證監(jiān)會核準2023-04-12300878.SZ維康藥業(yè)證監(jiān)會核準2023-04-04300705.SZ九典制藥證監(jiān)會核準2023-03-17化學制藥300452.SZ山河藥輔證監(jiān)會核準2023-02-14化學制藥300793.SZ佳禾智能證監(jiān)會核準2023-02-14券300879.SZ大葉股份證監(jiān)會核準2023-01-1976002860.SZ星帥爾證監(jiān)會核準2023-01-1263證券003036.SZ泰坦股份證監(jiān)會核準698.SH賽特新材證監(jiān)會核準42興業(yè)證券化學制品濟與金融研究院整理碼稱成成交金額(萬元)成交量(萬手)3-06-023-06-02金沃轉債3-06-023-06-023-06-02博轉債3-06-013-06-013-06-0123-05-3023-05-3023-05-30奧飛轉債23-05-3023-05-3005-29轉債05-29金沃轉債05-29債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-轉債名稱正股名稱累計質押比例(%)4.903.181.580.13轉債科技債轉債股份轉債代碼轉債名稱正股名稱大股東累計質押股數(shù)占持股比例(%)債起步轉債建轉債回登記日碼稱債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-023-06-0523-06-15-06-21債023-07-04碼稱023-05-31023-05-31債A023-05-30-05-27023-05-09轉債-04-28-04-2623-04-12023-04-08023-04-08023-03-31債市研究請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-分析師聲明券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨立、客觀地出具本告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或投資評級說明投資建議的評級標準評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級(另有說明的除外)。評級標準為報告發(fā)布日后的12個月內公司股價(或行業(yè)指數(shù))相對同期相關證券市場代表性指數(shù)的漲跌國市場以標普500或納斯達克綜合指數(shù)為基準。票評級相對同期相關證券市場