雙箭股份 -國(guó)內(nèi)輸送帶龍頭企業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)

aimer23Jun2023國(guó)內(nèi)輸送帶龍頭企業(yè)，產(chǎn)能擴(kuò)張發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)onveyerBeltLeadingCompanyinChinaProductionCapabilityExpansionPromotesScaleAdvantage觀點(diǎn)聚焦InvestmentFocus維持優(yōu)于大市MaintainOUTPERFORM級(jí)價(jià)lume優(yōu)于大市OUTPERFORM Rmb級(jí)價(jià)lume0-5.0-5.0ESG5Rmb2.34Rmb2.34bn/US$0.32bnUS$4.07mn322.00mn發(fā)行股票數(shù)目--Rmb7.55-RmbRmb7.55-Rmb5.51注：現(xiàn)價(jià)Rmb7.26為2023年6月22日收盤(pán)價(jià)PriceReturnMSCIChinaJun-22Oct-22Feb-231mth-0.3%-1mth-0.3%-2.7%30.4%3mth5.6% 0.9%37.8%絕對(duì)值絕對(duì)值(美元)相對(duì)MSCI絕對(duì)值絕對(duì)值(美元)相對(duì)MSCIChina(Rmbmn)營(yíng)業(yè)收入(+/(Rmbmn)營(yíng)業(yè)收入(+/-)凈利潤(rùn)(+/-)全面攤薄EPS(Rmb)毛利率凈資產(chǎn)收益率市盈率資料來(lái)源：公司信息,HTIDec-23E2,70916%241112%0.5818.8%11.3%Dec-24E4,00148%31430%0.7618.5%12.9%Dec-22A2,33522%114-24%0.2817.0%5.8%264,46912%35513%0.8618.5%12.7%8iseccom(PleaseseeAPPENDIX1forEnglishsummary)公司為國(guó)內(nèi)輸送帶行業(yè)龍頭企業(yè)。公司主營(yíng)橡膠輸送帶的生產(chǎn)及銷售，按骨架材料進(jìn)行分類，產(chǎn)品可分為鋼絲繩芯輸送帶、織物芯輸送帶及整芯輸送帶；產(chǎn)品下游廣泛應(yīng)用于冶金、采礦、港口、鋼鐵等行營(yíng)業(yè)收入分別為18.11、19.16、23.35億元，同行業(yè)市場(chǎng)空間廣闊，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)集中度較低。從供給角度看，根據(jù)中國(guó)中度較低。從需求角度看，橡膠輸送帶的下游行業(yè)主要包括礦產(chǎn)、水泥、港口、冶金等重工業(yè)，根據(jù)國(guó)家能源局及統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，除水泥產(chǎn)量略有下降外，我國(guó)原煤、不斷擴(kuò)充產(chǎn)能，提升市場(chǎng)占有率。公司不斷擴(kuò)充輸送帶產(chǎn)能從2019年萬(wàn)平方高毛利產(chǎn)品占比較高，不斷開(kāi)發(fā)高性能產(chǎn)品。公司產(chǎn)品主要包括聚酯帆布輸送帶、鋼絲繩芯輸送帶、整芯輸送帶、尼龍帆布輸送帶等類別，其中鋼絲繩芯輸送帶及聚酯帆布芯輸送帶毛利和單價(jià)高。2020年，公司聚酯帆布芯輸送帶及鋼絲繩芯輸送帶單價(jià)分別為28.30元/平開(kāi)設(shè)養(yǎng)老業(yè)務(wù)板塊，醫(yī)養(yǎng)結(jié)合。公司開(kāi)設(shè)養(yǎng)老服務(wù)板塊，繼續(xù)積極探索“醫(yī)養(yǎng)”結(jié)合之路。直接全資持股擁有全資子公司桐鄉(xiāng)和濟(jì)頤養(yǎng)院有限公司，旗下?lián)碛卸嗉茵B(yǎng)老院。隨著我國(guó)人口老齡化加劇，養(yǎng)老服務(wù)盈利預(yù)測(cè)及估值。由于公司新建產(chǎn)能不斷釋放，我們上調(diào)對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為2.41億元27.70%)，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.58、0.76、0.86元。結(jié)合可比公司估值，我們給予公司PE7.80元，對(duì)應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)提示。項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)，下游需求不及223Jun202321.輸送帶行業(yè)龍頭企業(yè)公司成立于2001年11月，2010年于深圳交易所上市。主要從事橡膠輸送帶的生產(chǎn)和銷售，為國(guó)內(nèi)重質(zhì)輸送帶龍頭企業(yè)，根據(jù)營(yíng)收排名全行業(yè)第一。公司產(chǎn)品按骨架材料可分為聚酯帆布芯輸送帶、尼龍帆布芯輸送帶、整芯輸送帶等，同時(shí)可根據(jù)客戶需要定制具有耐高溫、耐磨、耐酸堿、阻燃等特殊性能的輸送帶產(chǎn)品。公司輸送帶下游主要應(yīng)用于煤炭、港口、電力、冶金等行業(yè)，輸送帶對(duì)比卡車運(yùn)輸具有環(huán)保、節(jié)能等優(yōu)勢(shì)。1.1公司擁有多年行業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)公司最初成立于1986年浙江省桐鄉(xiāng)市，原名為“桐鄉(xiāng)晚福橡塑制品廠”；1989年，公司更名為“桐鄉(xiāng)橡膠制品廠”，同時(shí)大膽調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，開(kāi)始生產(chǎn)主導(dǎo)產(chǎn)品普通橡膠輸送帶；2001年，公司整體改組成“浙江雙箭橡膠股份有限公司”，實(shí)施上市融資策略，并于2010年在深交所正式掛牌上市；2012年，公司開(kāi)始進(jìn)軍養(yǎng)老服務(wù)業(yè)，并出資8000萬(wàn)元；2016年雙箭澳洲子公司正式成立；2017年，公司成立中國(guó)橡膠協(xié)會(huì)節(jié)能環(huán)保輸送帶技術(shù)中心/雙箭研究院；2020年，公司控股浙江環(huán)能傳動(dòng)科技有限公司；2021年，公司桐鄉(xiāng)德升膠帶有限公司投產(chǎn)。1.2輸送帶產(chǎn)品種類齊全，可應(yīng)用于多種場(chǎng)景公司專注于重質(zhì)橡膠輸送帶的生產(chǎn)及銷售，經(jīng)多年發(fā)展產(chǎn)品品類齊全，可滿足不同應(yīng)用場(chǎng)景及需求。按骨架材料進(jìn)行分類，公司輸送帶產(chǎn)品可分為鋼絲繩芯輸送帶、織物芯輸送帶及整芯輸送帶；按功能特性分類可分為普通輸送帶、耐熱耐高溫輸送帶、耐寒輸送帶、難燃輸送帶、阻燃輸送帶等類別；按形狀可以分為普通形狀輸送帶、波形擋邊輸送帶、管狀輸送帶以及花紋輸送帶。公司產(chǎn)品具備抗拉強(qiáng)度高、伸長(zhǎng)率小等優(yōu)良品質(zhì)，可廣泛用于高強(qiáng)度、長(zhǎng)距離、大運(yùn)量運(yùn)輸；特殊功能輸送帶具備耐高溫等特性，可廣泛應(yīng)用于水泥、焦化、冶金等高溫應(yīng)用場(chǎng)景；管狀輸送帶可用于運(yùn)輸粉狀、顆粒狀物料，運(yùn)輸路徑設(shè)計(jì)較為靈活，可以進(jìn)行拐彎或大傾角運(yùn)輸物料。323Jun20233標(biāo)準(zhǔn)別特性用途絲繩芯輸送帶高，伸長(zhǎng)率小帆布芯輸送帶帆布芯輸送帶送帶伸長(zhǎng)率小，抗拉強(qiáng)度高、耐疲勞性好，強(qiáng)度高多、強(qiáng)力低度極高輸送通物流、普通條件下的運(yùn)輸通輸送帶通物流、普通條件下的運(yùn)輸通輸送帶送耐熱耐高溫輸送帶高溫、超高溫件下物料輸送，主要是寒冷地區(qū)露場(chǎng)合溫難燃輸送帶碼頭、用于輸送煤炭等易燃物流煤炭等物料耐酸堿輸送帶輸送含有酸性或堿性等腐蝕性的物料化工廠、化肥廠、造紙廠等企業(yè)物料輸送通形狀輸送帶紋輸送帶閉輸送，物料與環(huán)境雙向隔離保護(hù)設(shè)計(jì)出人型等花紋1.3營(yíng)業(yè)收入全行業(yè)第一，受原料價(jià)格影響利潤(rùn)率有所下降公司2020-2022年?duì)I業(yè)收入分別為18.11、19.16、23.35億元，同比增長(zhǎng)18.74%、5.80%、21.86%；根據(jù)中國(guó)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)《2022年度中國(guó)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)百?gòu)?qiáng)企業(yè)》名單，公司2022年?duì)I業(yè)收入全行業(yè)第一；歸母凈利潤(rùn)分別為3.15、1.49、1.14億元，同比增長(zhǎng)26.86%、-52.82%、-23.64%，業(yè)績(jī)下滑主要由于受疫情及原材料炭黑價(jià)格持續(xù)高位雙重影響，公司毛利率降低。423Jun20234圖22019-2022年公司營(yíng)業(yè)收入(億元)及增速(%) 1515%20 1515%2020%10%55%00%2019202020212022營(yíng)業(yè)收入(億元)營(yíng)業(yè)收入同比(%)圖32019-2022年公司歸母凈利潤(rùn)(億元)及增速(%) 480% 360%340%220%20%-20%-40%0-60%2019202020212022歸母凈利潤(rùn)(億元)歸母凈利潤(rùn)同比(%)2020-2023Q1，公司銷售毛利率分別為30.24%、18.86%、16.97%、18.12%；銷售凈利率分別為17.34%、7.78%、4.85%、10.57%。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2020-2023Q1炭黑價(jià)格分別為5551.96元/噸、8162.6元/噸、10064.36元/噸，10411.27元/噸。隨著炭黑價(jià)格不斷上漲，公司毛利率及凈利率從2020年30.24%和17.34%下降至2023Q1的18.12%和10.57%，分別下降12.12pct和6.77pct。截至2023年6月20日，炭黑價(jià)格7987.5元/噸，同比下降16.58%，2023年炭黑均價(jià)9392.78元/噸，同比下降6.67%，隨著炭黑等原材料價(jià)格下降，預(yù)計(jì)公司毛利率和凈利率有所修復(fù)。圖42019-2023Q1公司毛利率(%)及凈利率(%)35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20192020202120222023Q1公司毛利率(%)公司凈利率(%)公司降本增效，期間費(fèi)用率不斷下降。2022年公司期間總費(fèi)用率為10.13%，同比2018年下降2.33pct。公司重視技術(shù)研發(fā)，不斷增加研發(fā)投入，2022年研發(fā)支出7621.75萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率3.26%，同比2018年提升0.28pct，研發(fā)支出四年復(fù)合增長(zhǎng)率為17.14%。523Jun202352023Q120222023Q12022圖52018-2023Q1公司期間費(fèi)用率(%)16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%2019202020182021201920202018研發(fā)費(fèi)用率(%)財(cái)務(wù)費(fèi)用率(%)1.4不斷擴(kuò)充產(chǎn)能，產(chǎn)品單價(jià)有所回升公司不斷擴(kuò)充輸送帶產(chǎn)品產(chǎn)能，從2019年4750萬(wàn)平方米擴(kuò)張到2022年7500公司輸送帶總產(chǎn)能9000萬(wàn)平方米。2023年，臺(tái)升智能“天臺(tái)智能制造生產(chǎn)基地項(xiàng)目”年產(chǎn)6000萬(wàn)平方米募投項(xiàng)目開(kāi)始逐漸投產(chǎn)，預(yù)計(jì)公司輸送帶產(chǎn)能不斷提高，未來(lái)總產(chǎn)能有望達(dá)到1.5億平方米。公司產(chǎn)能利用率較為穩(wěn)定，2019-2022年輸送帶整體產(chǎn)能利用率分別為93.54%、95.39%、96.73%、96.46%。在價(jià)格方面，2018-2022年公司輸送帶產(chǎn)品單價(jià)分別為31.20元/平方米、32.02元/平方米、30.28元/平方米、29.02元/平方米、30.51元/平方米。2019年產(chǎn)品價(jià)格上漲主要由于公司行業(yè)龍頭地位提升，提升產(chǎn)品單價(jià)。2020年，隨著原材料價(jià)格的下降，公司輸送帶產(chǎn)品的銷售單價(jià)小幅下降。2021年1-9月公司部分售價(jià)較高的高性能輸送帶銷量有所下降，同時(shí)平均銷售單價(jià)較低的聚酯帶銷量占比增加，導(dǎo)致公司平均單價(jià)有所降低，同時(shí)主要原材料炭黑等價(jià)格上漲，產(chǎn)品價(jià)格沒(méi)有充分傳導(dǎo)，價(jià)格略有下降。2022年，公司產(chǎn)品單價(jià)有所回升。圖62019-2025E公司輸送帶產(chǎn)能(億平方米)及產(chǎn)能利用率(%)16000140001200010000800060004000200002019202020212023E2025E產(chǎn)能(萬(wàn)平方米)產(chǎn)能利用率(%)97%96%95%94%93%92%91%海通國(guó)際圖72018-2022年公司輸送帶產(chǎn)品單價(jià)(元/平方米)32.5032.0031.5031.0030.5030.0029.5029.0028.5028.0027.5020182019202020212022輸送帶單價(jià)(元/平方米)623Jun202362.1輸送帶行業(yè)基本情況2.1.1輸送帶簡(jiǎn)介輸送帶是帶式輸送機(jī)的主要部件，主要用于煤炭、礦山、冶金、化工、建筑交通等部門的大規(guī)模連續(xù)化運(yùn)輸。從微觀構(gòu)成來(lái)看，輸送帶主要由骨架材料、覆蓋層及打底材料三大部分組成，覆蓋層為決定其性能及用途的關(guān)鍵部分。根據(jù)覆蓋層使用的原料不同，輸送帶可以分為重型輸送帶及輕型輸送帶兩大類，前者以橡膠(包括天膠及合成膠)為主要原料，其使用范圍集中在重工業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域；后者則主要使用高分子材料，主要用于食品、電子等輕工業(yè)領(lǐng)域。2.1.2輸送帶發(fā)展歷史悠久，下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛根據(jù)前瞻經(jīng)濟(jì)學(xué)人，1795年美國(guó)最先正式提出橡膠輸送帶的概念—帆布帶。至21世紀(jì)以來(lái)，隨著壓延擠出工藝得到更多的推廣應(yīng)用，使用更為環(huán)保的TPU等材料和能夠?qū)崿F(xiàn)精密輸送的輕型輸送帶市場(chǎng)占有率不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品質(zhì)量也得到較大提升。從產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，輸送帶處于產(chǎn)業(yè)鏈中游，上游原材料主要包括橡膠與炭黑、金屬?gòu)?fù)合制品等，其中橡膠和炭黑占比最大。輸送帶下游廣泛應(yīng)用于水泥、焦化、冶金、化工、鋼鐵等行業(yè)。723Jun20237成2.2行業(yè)市場(chǎng)空間廣闊，國(guó)內(nèi)集中度較低根據(jù)觀研報(bào)告網(wǎng)，中國(guó)是全球輸送帶最大的生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)，產(chǎn)量約占全球三分之一。根據(jù)中國(guó)橡膠工業(yè)年鑒數(shù)據(jù)，2020年我國(guó)橡膠輸送帶產(chǎn)量5.6億平方米，其中高強(qiáng)力輸送帶產(chǎn)量4.8億平方米；中國(guó)橡膠管帶總值205.12億元，同比增長(zhǎng)7.33%。從輸送帶類別來(lái)看，根據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心，我國(guó)重型輸送帶占據(jù)主導(dǎo)地位，占比約90%，而輕型輸送帶占比僅達(dá)10%。圖102016-2020年中國(guó)橡膠輸送帶產(chǎn)量(億平方米)7.006.005.004.003.002.001.000.0020162017201820192020輸送帶(億平方米)高強(qiáng)力輸送管帶(億平方米)圖11重型與輕型輸送帶占比(%)重質(zhì)輸送帶輕型輸送帶從橡膠管帶產(chǎn)值來(lái)看，根據(jù)中國(guó)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)膠管膠帶分會(huì)對(duì)108家會(huì)員企業(yè)統(tǒng)計(jì)，2020年管帶總產(chǎn)值205.12億元，同比下降0.48%，管帶銷售收入250.76億元，增長(zhǎng)0.28%；2021年上半年管帶產(chǎn)值103.77億元，增長(zhǎng)15.64%，管帶銷售收入129.67億元，增長(zhǎng)19.64%。2.2.2海外龍頭具備技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)多中低端產(chǎn)品隨著膠帶行業(yè)發(fā)展，行業(yè)內(nèi)不同產(chǎn)品的細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)出現(xiàn)一定分化，中、低端產(chǎn)品因差別化程度不高，競(jìng)爭(zhēng)非常激烈；高性能、高規(guī)格產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)激烈程度稍低；而部分技術(shù)含量高的產(chǎn)品，因具有較高的技術(shù)壁壘，市場(chǎng)參與者較少。823Jun20238行業(yè)海外龍頭企業(yè)主要包括德國(guó)大陸、普利司通等跨國(guó)企業(yè)，海外龍頭企業(yè)在輸送帶的技術(shù)研發(fā)等方面具備優(yōu)勢(shì)。當(dāng)下國(guó)內(nèi)輸送帶市場(chǎng)中企業(yè)數(shù)量較多，國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)主要包括雙箭股份、三維股份、寶通科技等公司，在研發(fā)技術(shù)和規(guī)模上也具備一定優(yōu)勢(shì)，在中高端產(chǎn)品上具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。部分國(guó)內(nèi)企業(yè)規(guī)模較小，不具備資金及技術(shù)優(yōu)勢(shì)，主要集中在中低端市場(chǎng)，主要通過(guò)產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)中國(guó)橡膠工業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)2018和2019年104家會(huì)員的統(tǒng)計(jì)，包括公司、山東康迪泰克工程橡膠有限公司、浙江三維橡膠制品股份有限公司、無(wú)錫百年通工業(yè)輸送有限公司、保定華月膠帶有限公司在內(nèi)的行業(yè)前5位的公司產(chǎn)值合計(jì)占管帶總產(chǎn)值的比例分別為24.83%和28.57%，2021年上半年輸送帶前5家企業(yè)產(chǎn)量占總產(chǎn)量的39.64%。我們預(yù)計(jì)隨著國(guó)內(nèi)龍頭產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，國(guó)內(nèi)龍頭市場(chǎng)占有率不斷提高，行業(yè)集中度有望不斷提高。從行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，輸送帶行業(yè)發(fā)展的總趨勢(shì)是產(chǎn)品向多品種、高性能、節(jié)能環(huán)保、長(zhǎng)壽命的方向發(fā)展，由于配方、技術(shù)、工藝和專利都是多年累積的結(jié)果，高端新產(chǎn)品難以在短期內(nèi)開(kāi)發(fā)出來(lái)；新產(chǎn)品從開(kāi)發(fā)或引進(jìn)到形成市場(chǎng)，也需要在良好的技術(shù)積累的條件下，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的研究開(kāi)發(fā)和反復(fù)論證。同時(shí)，在資金和設(shè)備方面，行業(yè)需要大量的優(yōu)秀科研團(tuán)隊(duì)，以保證企業(yè)不斷更新現(xiàn)有技術(shù)，跟進(jìn)政策要求和行業(yè)趨勢(shì)。公司名稱德國(guó)大陸(德國(guó)大陸(ContinentalAG)司通(Bridgestone)芬納鄧祿普(芬納鄧祿普(FennerDunlop)系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)等，山東康迪泰克工程中國(guó)設(shè)立的合資公司，從事輸送帶相關(guān)業(yè)務(wù)。目最大的膠帶生產(chǎn)企業(yè)。納公司收購(gòu)鄧祿普輸送帶部門。芬納鄧祿普是全球最大的煤礦用井下輸送帶生產(chǎn)商。其輸送帶部門共有份有限公司工業(yè)輸送有限公司膠輸送帶生產(chǎn)制造商，主營(yíng)耐高億元。2.3下游行業(yè)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)輸送帶行業(yè)本身的固有屬性，其作為易耗品，存在較為固定的更換周期，持續(xù)穩(wěn)定的存量需求是行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的一大動(dòng)力。橡膠輸送帶的下游行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的不斷優(yōu)化，以及工業(yè)現(xiàn)代化和城鎮(zhèn)化進(jìn)程的不斷加快，下游行業(yè)仍有較大的市場(chǎng)空間并保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這將為膠帶行業(yè)創(chuàng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境，提供持續(xù)的市場(chǎng)需求增量。923Jun20239過(guò)去二十年，鋼材、水泥、原煤、火力發(fā)電產(chǎn)量整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，同時(shí)隨著上述行業(yè)逐步完成供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，上述各行業(yè)的產(chǎn)值在近年來(lái)均出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)，隨著國(guó)內(nèi)新一輪基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步向好，預(yù)計(jì)上述行業(yè)仍會(huì)穩(wěn)步增長(zhǎng)，進(jìn)而推動(dòng)橡膠輸送帶行業(yè)的增長(zhǎng)。分行業(yè)來(lái)看，根據(jù)國(guó)家能源局及統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2022年除水泥產(chǎn)量穩(wěn)定在20余億噸左右，略有下降外，其他各下游行業(yè)產(chǎn)量均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。原煤產(chǎn)量從2016年的34.11億噸增長(zhǎng)到2022年45.60億噸，復(fù)合增長(zhǎng)率約為5.00%；全國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量-火電從2016年10.54億千瓦增長(zhǎng)到2022年13.32億千瓦，復(fù)合增長(zhǎng)率為3.99%；主要港口鋼鐵吞吐量從2016年2.96億.79億噸，復(fù)合增長(zhǎng)率為5.10%。圖12輸送帶下游行業(yè)產(chǎn)量情況50454035302520502016201720182019202020212022全國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量-火電(億千瓦)水泥產(chǎn)量(億噸)原煤產(chǎn)量(億噸)主要港口鋼鐵吞吐量(億噸)2.4主要原材料價(jià)格近期回落公司主要原材料包括合成橡膠、炭黑、尼龍帆布、聚酯帆布、鋼絲繩等，原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司業(yè)績(jī)影響較大。2020-2022年公司毛利下降主要由于原材料炭黑價(jià)格不斷上漲，近期炭黑價(jià)格不斷回落，公司毛利有望修復(fù)。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至2023年6月20日，炭黑價(jià)格7987.5元/噸，同比下降16.58%，2023年炭黑均價(jià)92.78元/噸，同比下降6.67%。橡膠價(jià)格基本保持穩(wěn)定。橡膠占公司原材料采購(gòu)占比大，根據(jù)2022年年報(bào)，2022年公司天然橡膠及合成橡膠采購(gòu)額占公司采購(gòu)總額的31.69%，其中天然橡膠占比16.17%，合成橡膠占比15.52%。橡膠價(jià)格近幾年較為穩(wěn)定，根據(jù)百川盈孚，截至2023年6月20日，天然橡膠價(jià)格11966元/噸，同比下降5.65%，2023年均價(jià)11960.27元/噸，同比下降5.32%，合成橡膠-丁苯橡膠價(jià)格11250元/噸，同比上漲11.07%，2023年均價(jià)11499.17元/噸，同比下降3.69%。23Jun2023圖13天然橡膠價(jià)格價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸)圖14炭黑價(jià)格價(jià)差走勢(shì)圖(元/噸)3.1聚酯帶及鋼絲繩芯帶毛利較高分產(chǎn)品來(lái)看，公司輸送帶產(chǎn)品主要分為聚酯帆布芯輸送帶、鋼絲繩芯輸送帶、尼龍帆布芯輸送帶及整芯輸送帶四大類別，其中聚酯帆布芯輸送帶及鋼絲繩芯輸送帶銷售單價(jià)及毛利率較高，2020年兩種產(chǎn)品單價(jià)分別為28.30元/平方米、35.85元/平方米，毛利率分別為32%，高于公司平均毛利率31%。公司高毛利產(chǎn)品收入占比較高，2018年-2021年1-9月，公司聚酯帆布芯輸送帶及鋼絲繩芯輸送帶產(chǎn)品收入占比分別為78.02%、79.35%、82.34%、80.35%。除整芯輸送帶外公司各類型產(chǎn)品生產(chǎn)工藝基本類似，所需生產(chǎn)設(shè)備基本一致，可利用柔性生產(chǎn)方式，根據(jù)市場(chǎng)需求靈活調(diào)整不同類別輸送帶在一定時(shí)期內(nèi)的生產(chǎn)量。公司輸送帶產(chǎn)品定價(jià)主要受原材料價(jià)格和下游需求情況影響，公司產(chǎn)品均價(jià)及毛利波動(dòng)較大；公司產(chǎn)品均價(jià)從2019年32.02元/平方米下降至2021年29元/平方米，后逐步回升到2022年30.51元/平方米。由于公司產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售存在一定的時(shí)間差，公司不能隨原材料價(jià)格變動(dòng)隨時(shí)調(diào)整產(chǎn)品價(jià)格，導(dǎo)致公司毛利率易受原材料價(jià)格影響，公司毛利率受損。圖15公司2018-2022年各類輸送帶收入(億元)及占比(%)圖162018-2022年公司各類輸送帶單價(jià)(元/平方米)20.0015.0010.005.000.0050.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2018201920202021年1-9月聚酯帶鋼絲帶尼龍帶整芯帶5040302002018201920202021年1-9月聚酯帶價(jià)格(元/平方米)鋼絲帶價(jià)格(元/平方米)尼龍帶價(jià)格(元/平方米)整芯帶價(jià)格(元/平方米)產(chǎn)品平均價(jià)格(元/平方米)23Jun20233.2發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢(shì)，打造高性能產(chǎn)品研發(fā)支出不斷增加，費(fèi)用率不斷提升。公司重視研發(fā)投入，2022年研發(fā)投入總計(jì)7621.75萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率3.26%。截至2022年12月31日，公司在輸送帶方面已取得120項(xiàng)專利。公司技術(shù)中心擁有配套齊全的物理性能測(cè)試、化學(xué)性能分析、機(jī)械性能測(cè)試等實(shí)驗(yàn)室，能夠?qū)Ξa(chǎn)品原材料和產(chǎn)成品進(jìn)行機(jī)械性能和化學(xué)指標(biāo)的全面檢測(cè)。2017年，公司技術(shù)研發(fā)中心被評(píng)選為中國(guó)橡膠行業(yè)節(jié)能環(huán)保輸送帶技術(shù)中心，是輸送帶領(lǐng)域首批被認(rèn)定的技術(shù)中心之一。公司開(kāi)發(fā)適合市場(chǎng)需求的新產(chǎn)品，并大力推廣特種用途的產(chǎn)品。以耐高溫輸送帶為例，耐高溫輸送帶是公司特種輸送帶的一種，適用于冶金、水泥、化工行業(yè)的高溫環(huán)境下輸送。主要用以輸送燒結(jié)礦石、焦炭和水泥熟料等高溫固體物料。開(kāi)發(fā)新結(jié)構(gòu)的骨架材料，減小產(chǎn)品的使用過(guò)程中受熱老化強(qiáng)度損失，提升使用壽命；覆蓋膠設(shè)計(jì)用優(yōu)越的乙丙膠或鹵化橡膠，提高膠料的耐高溫性能，降低熱老化損失。圖172018-2022年公司研發(fā)支出(萬(wàn)元)及研發(fā)費(fèi)用率(%)圖18公司耐高溫輸送帶結(jié)構(gòu)圖9,000.008,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.00201820192020202120223.3053.103.053.002.952.902.852.80研發(fā)支出(萬(wàn)元)研發(fā)支出占收入比重(%)公司開(kāi)設(shè)養(yǎng)老服務(wù)板塊，穩(wěn)步推進(jìn)養(yǎng)老健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展，繼續(xù)積極探索“醫(yī)養(yǎng)”結(jié)合之路。直接全資持股擁有全資子公司桐鄉(xiāng)和濟(jì)頤養(yǎng)院有限公司，“桐鄉(xiāng)和濟(jì)梧桐護(hù)理院有限公司”、“蘇州紅日養(yǎng)老院有限公司”、“桐鄉(xiāng)和濟(jì)洲泉護(hù)理院有限公司”、“蘇州韶華護(hù)理院管理有限公司”等幾家間接全資子公司。隨著我國(guó)老齡化現(xiàn)象日益嚴(yán)重，養(yǎng)老服務(wù)行業(yè)未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展廣闊。根據(jù)36氪及艾媒咨詢研究數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)8.8萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)到2027年，產(chǎn)業(yè)規(guī)模將突破20萬(wàn)億元。養(yǎng)老院作為養(yǎng)老服務(wù)板塊重要一環(huán)，面臨重大供需缺口，截至2022年，全國(guó)養(yǎng)老服務(wù)床位數(shù)達(dá)822.3萬(wàn)張，遠(yuǎn)低于國(guó)際通行數(shù)量和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求。23Jun2023圖19公司養(yǎng)老板塊收入情況(萬(wàn)元)4,800.04,000.03,200.02,400.01,600.0 800.00.020182022養(yǎng)老板塊收入(萬(wàn)元)圖20全國(guó)養(yǎng)老服務(wù)床位數(shù)(萬(wàn)張)及增速(%)84082080078076074072070020182019202020212022養(yǎng)老服務(wù)床位(萬(wàn)張)同比增長(zhǎng)率(%)10%8%6%4%2%0%-2%盈利假設(shè)：產(chǎn)量假設(shè)：輸送帶：根據(jù)公司2022年產(chǎn)能利用率以及新增產(chǎn)能投產(chǎn)情況，假設(shè)公司2023-2025年輸送帶產(chǎn)能利用率為95%、85%、95%；銷量假設(shè)：輸送帶：根據(jù)公司2022年產(chǎn)銷率情況，假設(shè)公司2023-2025年輸送帶產(chǎn)銷率為100%；價(jià)格假設(shè)：輸送帶：根據(jù)公司2022年價(jià)格情況，假設(shè)公司2023-2025年價(jià)格為30.51元/平方毛利率假設(shè)：1)輸送帶：根據(jù)2022年毛利率以及考慮近期原材料價(jià)格回落，假設(shè)2023-25年毛利率為18.80%、18.50%、18.50%；2)其他業(yè)務(wù)：根據(jù)2021-22年毛利率，假設(shè)2023-25年毛利率為20%；23Jun2023總收入(百萬(wàn)元)34000.66469.37總成本(百萬(wàn)元)18871總毛利率(%)收入(百萬(wàn)元)成本(百萬(wàn)元)4282051347.8751收入(百萬(wàn)元)成本(百萬(wàn)元)公司名稱(元)S.CH.CH份96/74123Jun2023預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)指標(biāo)2EEE利潤(rùn)表(百萬(wàn)元)2EEE每股指標(biāo)(元)8686000%68707760%6200.23.75.910%8.77.40.20每股凈資產(chǎn)每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流每股股利價(jià)值評(píng)估(倍)%盈利能力指標(biāo)(%)7.9%7.9%7.4%.9%5%931.9%.8%.2%.8% 3.6%8%120748.9%6.5%0%59.6%7%757.8%6.5%.8%7%4%75194投資回報(bào)率盈利增長(zhǎng)(%)EBIT償債能力指標(biāo)速動(dòng)比率現(xiàn)金比率指標(biāo)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)2EE2EEE000000000000000000-163-19695004現(xiàn)金流投資投資活動(dòng)現(xiàn)金流債權(quán)募資資現(xiàn)金凈流量55 0.4% 3.6% 3.4% -0.1%-19 0.4% 3.6% 3.4%%00024469 0.4% 3.6% 3.4%%0170174001 0.4% 3.6% 3.4%%00%%投資收益有效所得稅率%凈利潤(rùn)資產(chǎn)負(fù)債表(百萬(wàn)元)2EEE金應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)存貨92動(dòng)資產(chǎn)225154在建工程3848374787短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款預(yù)收賬款0000動(dòng)負(fù)債0000期負(fù)債1291293129821294837129478723Jun2023APPENDIX1SummaryThecompanyisaleadingcompanyinChineseconveyorbeltindustry.Thecompanyismainlyengagedintheproductionandsalesofrubberconveyorbelts.Classifiedbytheskeletonmaterial,theproductscanbedividedintosteelcordconveyorbelts,fabriccoreconveyorbeltsandwholecoreconveyorbelts.Theproductsarewidelyusedinmetallurgy,mining,ports,steelandotherindustries.Thecompany's2020-2022operatingincomewere1.811,1.916,and2.335billionyuan,ayear-on-yearincreaseof18.74%,5.80%,and21.86%respectively;thenetprofitattributabletotheparentcompanywere3.15,149,and114millionyuan,respectively,ayear-on-yearincreaseof26.86%,-52.82%,and-23.64%respectively.Asthepricesofrawmaterialssuchascarbonblackfall,weexpectthecompany'sprofitstorecover.Themarketspaceoftheindustryisvast;Chinesemarketconcentrationisrelativelylow.Fromtheperspectiveofsupplyside,accordingtothedatafromtheChinaRubberIndustryYearbook,theoutputofrubberconveyorbeltsinChinain2020was560millionsquaremeters,ofwhichtheoutputofhigh-strengthconveyorbeltswas480millionsquaremeters.In2019,thetotaloutputvalueofthetop5companiesintheindustryaccountedfor28.57%ofthetotaloutputvalueofrubberpipeandrubberconveyerbelts,andtheindustryconcentrationwaslow.Fromtheperspectiveofdemandside,thedownstreamindustriesofrubberconveyorbeltsmainlyincludeheavyindustriessuchasmining,cement,ports,andmetallurgy.BasedonthedatafromNationalBureauofStatisticsofthePeople'sRepublicofChinaandNationalEnergyAdministration,exceptforaslightdeclineincementproductionduringpreviousyears,theoutputofrawcoalandsteelinChinahasmaintainedagrowthtrend.Thecompanycontinuouslyexpandstheproductioncapacitytoincreasethemarketshare.Thecompanycontinuestoexpandtheconveyorbeltproductioncapacityfrom47.5millionsquaremetersin2019to75millionsquaremetersin2022,andthecurrenttotalproductioncapacityis90millionsquaremeters.In2023,TaishengIntelligent"RooftopIntelligenceProductionBaseProject"withanannualoutputof60millionsquaremeterswillbegraduallyputintooperation.Itisexpectedthatthecompany'sconveyorbeltproductioncapacitywillcontinuetoincreasein2023,andthetotalfutureproductioncapacityisexpectedtoreach150millionsquaremeters.Theproportionofhigh-marginproductsisrelativelyhigh;high-performanceproductsarecontinuouslydeveloped.Thecompany'sproductsmainlyincludepolyestercanvasconveyorbelts,steelcordconveyorbelts,integralcoreconveyorbelts,nyloncanvasconveyorbeltsandotherconveyerbelttypes,amongwhichsteelcordconveyorbeltsandpolyestercanvascoreconveyorbeltshavehighgrossprofitandunitprice.In2020,theunitpricesofthecompany'spolyestercanvascoreconveyorbeltandsteelcordconveyorbeltwere28.30yuan/squaremeterand35.85yuan/squaremeterrespectively;thegrossprofitratewere32%,whichwerehigherthanthecompany'saveragegrossprofitlevelat31%.ThecompanyattachesgreatimportancetoR&D,andconstantlyimprovesthespecialperformanceofproductstomeetthedifferentneedsofdownstream.Thecompanysetuptheelderlycarebusinesssegment,combiningmedicalcareandelderlycare.Thecompanyhassetupapensionservicesegment,andcontinuestoactivelyexplorethewayofcombining"medicalcareandnursingcare".Thecompanydirectlyownswholesharesofsubsidiary“TongxiangHejiNursingHomeCompany”,whichhasmanysubsidiarynursinghomes.WiththeagingofChinesepopulation,themarketdemandforelderlycareservicesisgraduallyincreasing.Earningsforecastandinvestmentrating.Duetotheexpansionoftheproductioncapabilityofconveyerbelts,weraisedourperformanceforecast.Weestimatethatthecompany'sNPAtSin2023-2025tobeRmb241mn(+49.69%),Rmb314mn(+18.94%),andRmb355mn(+27.70%)respectively,withcorrespondingEPSofRmb0.58,Rmb0.76,Rmb0.86.Consideringtheleadingpositionintheindustryandtechnologyadvantage,wevaluethecompanyatFY23EPERof20xwithatargetpriceofRmb11.60(thepreviousTPwasRmb7.80basedonaFY23EPERof20x,+48.72%).Wemaintainthe"Outperform"rating.Risks:Theprogressofprojectisunderexpected;rawmaterialpricesfluctuate;thedownstreamdemandisunderexpectation.下下m