機(jī)械行業(yè)2023年中期樂(lè)觀等待周期拐點(diǎn)布局確定性

目錄1、上下經(jīng)逐歸內(nèi)增，械塊結(jié)構(gòu)行情 .-5-1.1....................................................-5-1.2、為什么會(huì)出現(xiàn)預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的錯(cuò)位...............................................................-6-1.3................-8-2........................................................--2.1”帶動(dòng)需求上行..............--2.2..................................................-16-2.3、五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)：產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)，自主研發(fā)帶來(lái)高確定性..........-20-2.4..........................................-24-3............................................................-28-3.1..........................-28-3.2..........-30-3.3..................................-32-4、主題板塊............................................................................................................-39-4.1ApplePro：XR...............................-39-4.2、”“”...-42-5、核心公司及估值................................................................................................-45-6、風(fēng)險(xiǎn)提示............................................................................................................-48-圖目錄1、機(jī)械上半年行情回顧.....................................................................................-6-2、社融與投資數(shù)據(jù)的關(guān)系.................................................................................-7-3、美國(guó)當(dāng)前處于主動(dòng)去庫(kù)存階段.....................................................................-7-420232-5PMI8-5、我國(guó)社融及同比增速.....................................................................................-8-6..........................-9-7、我國(guó)庫(kù)存周期與機(jī)械設(shè)備需求.....................................................................-9-8、我國(guó)乙烯產(chǎn)能情況.......................................................................................-12-9、我國(guó)丙烯產(chǎn)能情況.......................................................................................-12-10PX產(chǎn)能情況......................................................................................-12-.....................................................................................-12-12“”..................-13-13“”..............-13-14、全球原油儲(chǔ)量分布情況.............................................................................-14-15、沙特阿美資本開(kāi)支情況.............................................................................-14-16..................................................-14-圖1、TI（美元桶203年6月20日）...................-15-18（）.........................................................-15-192019（2023620日）..................................................................................................................................-15-202019年至今PE-TTM2023620日）-16-21、中國(guó)檢驗(yàn)檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模同比增速對(duì)比GDP增速....................................-17-22）..............................-18-232019（2023620日）..................................................................................................................................-19-242019年至今PE-TTM2023620日）-19-25、2020-2027年中國(guó)五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床規(guī)模...............................................-21-圖26、檔控床化率于低平 .-21-27......................................................-21-28、科德數(shù)控五軸數(shù)控機(jī)床銷量及增速.........................................................-21-29、國(guó)內(nèi)數(shù)控系統(tǒng)市場(chǎng)空間.............................................................................-22-30、2020.................................................................-22-312022（2023620）................................................................................................................-23-322023620）......................-23-33、氣體運(yùn)營(yíng)商供氣流程示意圖.....................................................................-24-34......................................................-24-35..............................................-24-36、全球工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模及增速.................................................................-25-37、中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模及增速.................................................................-25-38、2020.............................................................-26-392020（2023620日）..................................................................................................................................-26-402020年至今PE-TTM2023620日）-27-4169日）......................-28-42、我國(guó)房屋新開(kāi)工面積與挖機(jī)銷量.............................................................-30-43臺(tái)......................................-31-44、我國(guó)挖掘機(jī)出口與內(nèi)銷銷量.....................................................................-32-45、2021.....................................................-32-46—......-33-47..........................-34-48、巨星科技收入季度拆分.............................................................................-34-49、銀都股份收入季度拆分.............................................................................-34-50、2019（2023620）..................-35-51、2020（199811日=10002023620）.........................................................................................................-35-52、20202023620）..............-35-53、巨星科技?xì)w母凈利潤(rùn)季度拆分.................................................................-35-54、巨星科技毛利率和歸母凈利率變化.........................................................-35-55、銀都股份歸母凈利潤(rùn)季度拆分.................................................................-36-56、銀都股份毛利率和歸母凈利率變化.........................................................-36-572019（2023620日）..................................................................................................................................-36-582019年至今PE-TTM2023620日）-37-59MR混合現(xiàn)實(shí)產(chǎn)品ApplePro39-60、ApplePro硬件配置行業(yè)領(lǐng)先.........................................................-39-61IPD齒輪模組.............................................................................-41-62、政府土地出讓金收入占政府性基金收入的比例自2020年以來(lái)連續(xù)下滑..................................................................................................................................-42-63、2017-2021........-42-64、央企、國(guó)企、民企與全市場(chǎng)PE-TTM歷史對(duì)比（2010.1.1-2023.6.20）..................................................................................................................................-43-圖65、機(jī)械設(shè)備行業(yè)民營(yíng)及外資企業(yè)PE-TTM中位數(shù)高于央企和國(guó)企（2023.6.20）..................................................................................................................................-43-66202210（2023620）................................................................................................................-43-67202210PE-TTM（20236月20）.....................................................................................................................-44-表目錄表12020及后煉化目點(diǎn) .--22023...............................................................-12-表3、石化裝備板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023620日）................................................................................................-16-表4、檢驗(yàn)檢測(cè)板塊部分標(biāo)的分季度利潤(rùn)同比及資本開(kāi)支統(tǒng)計(jì)（23E為一致預(yù)期）......................................................................................................................-18-表5、檢驗(yàn)檢測(cè)板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023620日）................................................................................................-20-表6、五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）...........................................................................-23-表7、工業(yè)氣體板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023620日）................................................................................................-27-表8、通用自動(dòng)化板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）...........................................................................................-29-表9、工程機(jī)械板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值表（采用一致預(yù)期，截至2023620日）................................................................................................-32-表10、消費(fèi)出口板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）................................................................................................-37-表11、AppleVisionPro原材料及供應(yīng)商清單.....................................................-40-表12、蘋(píng)果MR設(shè)備部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023620日）................................................................................................-42-表13、中特估部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年620日）..............................................................................................................-44-表14、機(jī)械核心標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年620）................................................................................................................-45-1、自上而下：經(jīng)濟(jì)逐漸回歸內(nèi)在增速，機(jī)械板塊呈結(jié)構(gòu)性行情、機(jī)械板塊行情復(fù)盤(pán)：預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的錯(cuò)位年初以來(lái)，機(jī)械板塊在市場(chǎng)預(yù)期與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的錯(cuò)位下，經(jīng)歷了較大的波動(dòng)，可分為四個(gè)階段：第一階段1月初至3月初：需求偏弱、預(yù)期較強(qiáng)，板塊普漲。自我國(guó)防疫政策優(yōu)化以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)于2023年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇具有較強(qiáng)的信心，機(jī)械較多細(xì)分子板塊普遍錄得15%-25%的漲幅。在此階段，板塊呈現(xiàn)普漲趨勢(shì)，按照我們劃分的機(jī)械子板塊公司漲跌幅均值來(lái)看，漲幅靠前的細(xì)分領(lǐng)域包括：海外訂單高增及鋰電化帶來(lái)全球份額與盈利能力提升的叉車板塊、需求有望復(fù)蘇且壓鑄一體化布局較好的注塑機(jī)板塊、焊接設(shè)備、機(jī)器人、開(kāi)工率持續(xù)好轉(zhuǎn)帶來(lái)需求預(yù)期轉(zhuǎn)暖的工程機(jī)械等。本輪普漲行情核心原因是市場(chǎng)預(yù)期修復(fù)帶來(lái)的估值修復(fù)。第二階段3月初至4月中旬：預(yù)期修正至弱復(fù)蘇，市場(chǎng)進(jìn)入主題行情。隨著估值逐漸修復(fù)到位，市場(chǎng)進(jìn)入到檢驗(yàn)復(fù)蘇現(xiàn)實(shí)的階段，在此期間宏觀、微觀、政策信號(hào)的不一致給投資者帶來(lái)較大的干擾。宏觀數(shù)據(jù)方面，2月、3月社融連續(xù)放量，3單催化的激光設(shè)備、海外訂單較好疊加博弈政策的機(jī)床板塊、AI相關(guān)的機(jī)器視覺(jué)MR第三階段4月中旬至5PMI4段，受益于火電高景氣度的煤機(jī)板塊、石化資本開(kāi)支旺盛的煉油化工設(shè)備板塊、受益于“中特估”的軌交設(shè)備以及蘋(píng)果MR混合現(xiàn)實(shí)產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)相對(duì)較好。第四階段：5月中旬以來(lái)：市場(chǎng)預(yù)期仍弱，期待政策出臺(tái)。市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擔(dān)憂情緒蔓延，人形機(jī)器人主題板塊漲幅靠前，激光板塊有所反彈，其余板塊表現(xiàn)仍然較弱，政策出臺(tái)托底經(jīng)濟(jì)預(yù)期漸強(qiáng)。圖1、機(jī)械上半年行情回顧預(yù)期修正至弱復(fù)蘇，市 預(yù)期進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱， 市場(chǎng)預(yù)期仍弱預(yù)期修正至弱復(fù)蘇，市 預(yù)期進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱， 市場(chǎng)預(yù)期仍弱場(chǎng)進(jìn)入主題行情 板塊普跌 期待政策出臺(tái)弱需求、強(qiáng)復(fù)蘇信心，板塊普漲25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%12-3001-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-02-25%12-3001-0601-1301-2001-2702-0302-1002-1702-2403-0303-1003-1703-2403-3104-0704-1404-2104-2805-0505-1205-1905-2606-02工程機(jī)械

激光設(shè)備機(jī)器人

印刷包裝設(shè)備金屬制品

軌交設(shè)備

工控設(shè)備

樓宇設(shè)備 機(jī)床工具00）30201002023-1-1至2023-3-3302520151050

2023-3-8至2023-4-12

（%)434210-1-2機(jī)床及核心部件煉油化工設(shè)備科學(xué)儀器-4

2023-4-13至2023-5-12

（%2023-5-13至2023-6-22018161412108642注塑機(jī)焊注塑機(jī)焊集裝箱重自動(dòng)化集成機(jī)器人半導(dǎo)體設(shè)備及零部件科學(xué)儀器資料來(lái)源：，注：上圖是申萬(wàn)二級(jí)、申萬(wàn)三級(jí)行業(yè)指數(shù)走勢(shì)，下圖是興業(yè)證券機(jī)械團(tuán)隊(duì)自行劃分的子板塊個(gè)股區(qū)間漲跌幅均值代表板塊表現(xiàn)。、為什么會(huì)出現(xiàn)預(yù)期與現(xiàn)實(shí)的錯(cuò)位原因一：去年政策效果及部分消費(fèi)需求延遲釋放。一方面，2022年下半年以來(lái)，促消費(fèi)、政策性銀行貸款、基建等政策頻繁發(fā)布，11月中旬防疫政策優(yōu)化前，項(xiàng)目普遍施工緩慢。農(nóng)歷春節(jié)（1月22日）后，項(xiàng)目進(jìn)度明顯加快，因此春節(jié)后市（。另一方面，前期疫情導(dǎo)致出行需求及部分剛性購(gòu)房需求原因二：社融、企業(yè)中長(zhǎng)貸數(shù)據(jù)超預(yù)期，但是未能帶動(dòng)固定資產(chǎn)投資上行。今年1-3（）2圖2、社融與投資數(shù)據(jù)的關(guān)系60（%）

400%40 300%20 200%2008-012008-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01-20 0%-40

中國(guó):房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比 中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比 新增社融同比（MA6,右軸)企業(yè)中長(zhǎng)貸同比（MA6,右軸)

-100%1993-081993-081994-061995-041996-021996-121997-101998-081999-062000-042001-022001-122002-102003-082004-062005-042006-022006-122007-102008-082009-062010-042011-022011-122012-102013-082014-062015-042016-022016-122017-102018-082019-062020-042021-022021-122022-10資料來(lái)源：，原因三：出口數(shù)據(jù)的短期波動(dòng)較大。今年3-4月我國(guó)出口數(shù)據(jù)連續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)出口開(kāi)始轉(zhuǎn)為偏樂(lè)觀預(yù)期。由于出口數(shù)據(jù)單月波動(dòng)較大，因此短期波動(dòng)對(duì)投資者的判斷產(chǎn)生一定干擾。我國(guó)出口與美國(guó)PMI高度相關(guān)，當(dāng)前美國(guó)處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，短期出口仍然有一定壓力。25（%）25（%）20151050-5-10-15-20美國(guó):庫(kù)存總額:季調(diào):同比 美國(guó):ISM:制造業(yè)PMI:新訂單(右軸)美國(guó):供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)PMI(右軸) 我國(guó)對(duì)美出口同比(MA3)120100806040被動(dòng)去庫(kù)存主被主主被動(dòng)動(dòng)動(dòng)動(dòng)動(dòng)加加庫(kù)庫(kù)去加加庫(kù)庫(kù)庫(kù)存存存存存主20動(dòng)庫(kù)-20-40資料來(lái)源：，、政策托而不舉，經(jīng)濟(jì)回歸內(nèi)在增速，機(jī)械板塊呈結(jié)構(gòu)性行情5月PMI50下降趨勢(shì)。隨著大行信貸投放回歸常態(tài)，5圖、2023年2-5月我國(guó)PMI 圖、我國(guó)社融及同比速生產(chǎn)經(jīng)營(yíng) 60活動(dòng)預(yù)期 55供貨商配送時(shí)間 5045從業(yè)人員 4035原材料庫(kù)存主要原材料購(gòu)進(jìn)…出廠價(jià)格進(jìn)口

生產(chǎn)

2023-052023-04新訂單 2023-03新出口訂 2023-02單在手訂單產(chǎn)成品庫(kù)存

（億元）2011-012011-112011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-032021-012021-112022-09

中國(guó):社會(huì)融資規(guī)模:當(dāng)月值新增社融同比（MA6，右軸）

100%80%60%40%20%0%-20%-40%資料來(lái)源：， 資料來(lái)源：，后續(xù)政策大概率托而不舉，經(jīng)濟(jì)延續(xù)弱復(fù)蘇，逐漸回歸內(nèi)在增速。制造業(yè)投資是經(jīng)濟(jì)的滯后項(xiàng)，其核心驅(qū)動(dòng)力主要為出口、基建、地產(chǎn)，當(dāng)前：出口：美國(guó)仍然是核心，短期美國(guó)處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，5地產(chǎn)：年初以來(lái)我國(guó)地產(chǎn)竣工面積加速上行，銷售增速負(fù)增長(zhǎng)明顯收窄，價(jià)格下跌使得房地產(chǎn)的投資屬性變?nèi)?，“買漲不買跌”情緒蔓延。在此背景下，地產(chǎn)降價(jià)、降息等政策措施難以解決預(yù)期轉(zhuǎn)弱的問(wèn)題?；ǎ河捎诜科竽玫刂?jǐn)慎，地方政府土地出讓金收入明顯減少，導(dǎo)致地方總之，今年下半年，出口大概率仍然受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行拖累，地產(chǎn)政策在房企與居民預(yù)期未扭轉(zhuǎn)的背景下，收效可能相對(duì)有限，基建政策面臨地方債務(wù)的掣肘，更多依賴中央財(cái)政托底，因此下半年宏觀政策可能托而不舉，以達(dá)成全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。中期角度來(lái)看，隨著居民預(yù)期與企業(yè)信心的逐漸修復(fù)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)有望逐漸回歸內(nèi)在經(jīng)濟(jì)增速。圖6、我國(guó)地產(chǎn)投資、基建投資、出口與制造業(yè)投資同比變化（%）6050403020102010-062010-112010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-05-10-20-30-40房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額:累計(jì)同比 固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比 我國(guó)出口同比資料來(lái)源：，在政策托而不舉情況下，庫(kù)存周期成為短期經(jīng)濟(jì)主要的影響因素，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于主動(dòng)去庫(kù)存周期。歷史上看，主動(dòng)去庫(kù)存往往歷時(shí)10-15個(gè)月，本輪主動(dòng)202261235（%）3035（%）30170%25120%2070%151020%5-30%0-5-80%工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比 工業(yè)企業(yè)盈利累計(jì)（右軸) 日本對(duì)華機(jī)床訂單同比（MA3,右軸)資料來(lái)源：，在當(dāng)前宏觀需求偏弱、微觀主體預(yù)期謹(jǐn)慎的客觀背景下，機(jī)械板塊或難出現(xiàn)趨勢(shì)性行情，把握結(jié)構(gòu)性主線仍然是當(dāng)下板塊配置的核心思路。對(duì)此，我們認(rèn)為可以布局三大主線：①石化裝備：國(guó)內(nèi)石化投資重啟，精細(xì)化工特別是乙烯審批加速；海外出口多重利好加持，一是“一帶一路”政策清晰，二是相對(duì)偏高的油價(jià)導(dǎo)致化工企業(yè)盈利承壓，化工裝備出海性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯；三是受地緣政治影響，對(duì)俄羅斯等地區(qū)出口加速；四是海外煉化投資旺盛。國(guó)內(nèi)需求上行疊加一帶一路出口加速，行業(yè)景氣持續(xù)上行。推薦紐威股份/川儀股份。②檢驗(yàn)檢測(cè)：我國(guó)檢測(cè)行業(yè)增速長(zhǎng)期高于GDP增速，其中新能源等景氣方向增速更為顯著。檢測(cè)板塊在外延內(nèi)生雙輪驅(qū)動(dòng)下，龍頭企業(yè)個(gè)股阿爾法明顯強(qiáng)于行業(yè)貝塔，經(jīng)濟(jì)弱相關(guān)。布局新能源、半導(dǎo)體、軍工等方向的檢測(cè)公司業(yè)績(jī)持續(xù)兌現(xiàn)，景氣度高位穩(wěn)定。推薦蘇試試驗(yàn)。③五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)：五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)是我國(guó)工業(yè)領(lǐng)域“卡脖子”環(huán)節(jié)之一，下游主要為航空航天、軍工、高端模具、汽車工業(yè)等高端制造領(lǐng)域，自主研發(fā)空間巨大。龍頭企業(yè)訂單飽滿，產(chǎn)能逐漸釋放，同時(shí)產(chǎn)業(yè)政策呵護(hù)，成長(zhǎng)確定性突出。推薦華中數(shù)控。④工業(yè)氣體：國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)通過(guò)收并購(gòu)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，發(fā)力氣體運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)熨平周期波動(dòng)，海外市場(chǎng)“一帶一路”沿線投資需求旺盛，我國(guó)設(shè)備與氣體運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)加速出海。推薦杭氧股份。①通用自動(dòng)化：投資、出口是拉動(dòng)通用復(fù)蘇的核心動(dòng)力，往后看出口有望受美國(guó)庫(kù)存周期拉動(dòng)見(jiàn)底回升，東盟及俄羅斯等地區(qū)出口提供彈性，同時(shí)國(guó)內(nèi)投資端政策或仍有發(fā)力概率。弱現(xiàn)實(shí)情況下板塊顯著調(diào)整，當(dāng)前底部震蕩，買庫(kù)存周期上行及博弈國(guó)內(nèi)政策發(fā)力。推薦安徽合力。②工程機(jī)械：路”出口接力；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍在筑底，板塊底部明確。中長(zhǎng)期看，海外市場(chǎng)有較大發(fā)力空間，仍將保持一定增速，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)在更新替換需求支撐下2024-2026年上行趨勢(shì)確定性較強(qiáng)。短期有博弈政策刺激期權(quán)空間。③消費(fèi)出口：美國(guó)加息臨近尾聲，同時(shí)庫(kù)存周期下半年有望進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)存階段，出口企業(yè)訂單有望企穩(wěn)好轉(zhuǎn)；當(dāng)前原材料及海運(yùn)集裝箱價(jià)格顯著回落，人民幣兌美元貶值明顯，利好出口企業(yè)利潤(rùn)率改善。板塊底部明確，需求有望逐季改善，博弈美國(guó)經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期。推薦巨星科技。營(yíng)效率仍有較大改善空間，通過(guò)實(shí)行股權(quán)激勵(lì)等有望提升資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率，改善盈利能力，修復(fù)估值折價(jià)。②蘋(píng)果MR產(chǎn)業(yè)鏈：蘋(píng)果MR混合現(xiàn)實(shí)設(shè)備是消費(fèi)電子硬件端的又一歷史創(chuàng)新，MR2、弱周期：圍繞景氣度布局高性價(jià)比資產(chǎn)2.1、石化裝備：乙烯擴(kuò)產(chǎn)、石化復(fù)蘇、“一帶一路”帶動(dòng)需求上行? “十四五”期間大煉化項(xiàng)目“扎堆”，龍頭企業(yè)加快產(chǎn)能布局。隨著“碳達(dá)峰”目標(biāo)節(jié)點(diǎn)臨近，預(yù)計(jì)“十五五”期間新增煉油產(chǎn)能審批進(jìn)一步趨嚴(yán)。同時(shí)，為達(dá)成“雙碳”建設(shè)目標(biāo)，淘汰小型落后產(chǎn)能政策的執(zhí)行力度料將更為嚴(yán)格，為大型石化企業(yè)提“20231億噸/“”表1、2020年及以后在建煉化項(xiàng)目盤(pán)點(diǎn)公司/項(xiàng)目名稱所屬集團(tuán)地點(diǎn)原油加工能力(萬(wàn)噸/年)預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間中科煉化1000萬(wàn)噸/年煉化一體化項(xiàng)目中石化廣東省10002020年6月投產(chǎn)浙石化二期榮盛石化、桐昆股份浙江舟山20002021年試生產(chǎn)盛虹煉化盛虹集團(tuán)江蘇連云港16002022年5月廣東石化中石油廣東揭陽(yáng)20002022年Q2海南煉化二期中石化海南儋州5002023年大榭石化擴(kuò)建中海油浙江寧波6002024年山東裕龍島一期南山集團(tuán)、山東能源山東煙臺(tái)20002024年古雷煉化二期中石化福建漳州16002025年華錦聯(lián)合石化中國(guó)兵器遼寧盤(pán)錦15002025年鎮(zhèn)海煉化擴(kuò)建二期中石化浙江寧波1500投產(chǎn)時(shí)間未知中科煉化二期中石化廣東湛江1500投產(chǎn)時(shí)間未知大連石化改造項(xiàng)目(一期)中石油遼寧省10002024年大連石化改造項(xiàng)目(二期)中石油遼寧省1000投產(chǎn)時(shí)間未知，一期建成后啟動(dòng)二期搬遷項(xiàng)目已規(guī)劃項(xiàng)目合計(jì)17800資料來(lái)源：石化行業(yè)走出去聯(lián)盟公眾號(hào)，網(wǎng)易新聞，人民網(wǎng)，環(huán)球塑化網(wǎng)，能化鏈接者，2022年化工科技大會(huì)，我國(guó)基礎(chǔ)化工品供需結(jié)構(gòu)錯(cuò)配，石化行業(yè)現(xiàn)“降油增化”浪潮。長(zhǎng)期以來(lái)，我2025占原油加工量比例降至40%以下。據(jù)《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2022》預(yù)測(cè)，未1）2022-20262795202669962023-20262532202685073）PX：2022-2026PX13742026年全國(guó)PX年產(chǎn)能將達(dá)4533萬(wàn)噸；4）純苯：預(yù)計(jì)到2026年全國(guó)純苯年產(chǎn)能將達(dá)2790萬(wàn)噸。圖、我國(guó)乙烯產(chǎn)能情況 圖、我國(guó)丙烯產(chǎn)能情況0

20152016201520162017201820192020202120222023202420252026

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20%15%10%5%20152016201520162017201820192020202120222023202420252026乙烯產(chǎn)能萬(wàn)噸/年） 產(chǎn)能增速（%，軸）資料來(lái)源：《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2020》，《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2022》，

丙烯產(chǎn)能萬(wàn)噸/年） 產(chǎn)能增速（%，軸）資料來(lái)源：《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2020》，《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2022》，圖10、我國(guó)PX產(chǎn)能情況 圖、我國(guó)純苯產(chǎn)能情況0

202320240%20232024

0

25%20%15%10%5%20152016201520162017201820192020202120222023202420252026PX產(chǎn)能（萬(wàn)噸/年） 產(chǎn)能增速（%，右軸）資料來(lái)源：《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2020》，《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2022》，

純苯產(chǎn)能萬(wàn)噸/年） 產(chǎn)能增速（%，軸）資料來(lái)源：《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2020》，《中國(guó)石化市場(chǎng)預(yù)警報(bào)告2022》，表2、2023年及以后投產(chǎn)乙烯項(xiàng)目盤(pán)點(diǎn)公司/項(xiàng)目名稱乙烯產(chǎn)能(萬(wàn)噸/年)預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間項(xiàng)目進(jìn)度?？松梨诨葜菀蚁╉?xiàng)目（一期）16020232023.03.08項(xiàng)目建設(shè)由土建階段進(jìn)入安裝階段陜煤集團(tuán)1002023廣投石化602023四川能投602023天津石化南港120萬(wàn)噸/年乙烯項(xiàng)目12020232023.03.10基建施工全部完成，進(jìn)入生產(chǎn)裝置集中安裝階段浙石化新增140萬(wàn)噸年乙烯及下游化工裝置（二期工程產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化）項(xiàng)目1402023緣泰石油2002024萬(wàn)華化學(xué)煙臺(tái)工業(yè)園乙烯二期工程120萬(wàn)噸/年乙烯項(xiàng)目12020242023.03.09開(kāi)工巴斯夫（廣東）乙烯項(xiàng)目10020252023.03.13全新生產(chǎn)綜合體破土動(dòng)工廣西石化煉化一體化轉(zhuǎn)型升級(jí)項(xiàng)目12020252023.03.28開(kāi)工中海殼牌惠州三期乙烯項(xiàng)目16020252023.03.29開(kāi)工洛陽(yáng)石化百萬(wàn)噸乙烯項(xiàng)目10020252023.04.04獲環(huán)評(píng)批復(fù)古雷煉化一體化二期150萬(wàn)噸/年乙烯項(xiàng)04.02項(xiàng)目前期工程開(kāi)工蘭州石化轉(zhuǎn)型升級(jí)乙烯改造項(xiàng)目12020252022.12.29一次環(huán)評(píng)公示華錦阿美石化精細(xì)化工及原料工程項(xiàng)目16520262023.03.29開(kāi)工埃克森美孚惠州乙烯項(xiàng)目（二期）1602027南京揚(yáng)子石化百萬(wàn)噸乙烯10020272022.03.14一次環(huán)評(píng)公示中國(guó)石化岳陽(yáng)地區(qū)100萬(wàn)噸/年乙烯煉化一體化項(xiàng)目乙烯工程100投產(chǎn)時(shí)間未知2023.02.07開(kāi)工塔河煉化100萬(wàn)噸乙烯項(xiàng)目100投產(chǎn)時(shí)間未知2023.01.16可研報(bào)告已上報(bào)自治區(qū)發(fā)改委獨(dú)山子塔里木120萬(wàn)噸/年二期乙烯項(xiàng)目120投產(chǎn)時(shí)間未知2023.01.17一次環(huán)評(píng)公示合計(jì)2455資料來(lái)源：石化行業(yè)走出去聯(lián)盟公眾號(hào)，超級(jí)石化公眾號(hào)，人民網(wǎng)，中國(guó)石化新聞網(wǎng)，?202310年來(lái)，我國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線國(guó)家進(jìn)出口占我國(guó)外貿(mào)整體的比重，從25%202232.9%2023Q1非金融類直接投資金額達(dá)57.6億美元，同比增長(zhǎng)9.5%；中國(guó)在“一帶一路”沿線國(guó)家對(duì)外承包工程新簽合同額達(dá)255.4億美元，同比增長(zhǎng)3.7%。圖12、中國(guó)“一帶一路”非金融類對(duì)外直接投資累計(jì)值及同比增速

圖13、中國(guó)“一帶一路”對(duì)外承包工程新簽合同額累計(jì)值及同比增速20152015201620172018201920202021020152015201620172018201920202021

20222023Q120222023Q1

0

40%30%20%10%0%-10%20222023Q1-20%20222023Q1201620172018201920202021中國(guó)"一帶一路"非金融類對(duì)外直接投資（億美元）同比增速（%,右軸）201620172018201920202021

中國(guó)"一帶一路"對(duì)外承包工程新簽合同額（億美元）同比增速（%,右軸）資料來(lái)源：， 資料來(lái)源：，“一帶一路”沿線國(guó)家中，中東、非洲、歐洲及歐亞大陸（主要是俄羅斯）原油儲(chǔ)量充足，202064.7%20202021720223202368日公司成功中標(biāo)沙特阿美控股企業(yè)、全球最大單體船廠—沙特國(guó)際海事工業(yè)（IMI）數(shù)千萬(wàn)人民幣大單。近年來(lái)沙特阿美資本開(kāi)支增長(zhǎng)迅速，2022年資本開(kāi)支達(dá)375.517.8%2023450-550增長(zhǎng)19.8%-46.5%。圖14、全球原油儲(chǔ)量分情況 圖15、沙特阿美資本開(kāi)情況

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2018 2019 2020 2021 2022

30%450-550351450-550351375.5432831926910%0%-10%-20%北美洲中南美洲歐洲及歐亞大陸中東亞太非洲

資本性出（美元） 同比增速（%,右軸）資料來(lái)源：， 資料來(lái)源：，新華網(wǎng)，歐美外資企業(yè)退出俄羅斯市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)石化設(shè)備廠商或填補(bǔ)其市場(chǎng)份額。俄烏地緣沖突爆發(fā)后，俄羅斯與歐美互相制裁，歐美對(duì)俄羅斯的制裁措施包括禁止向俄羅斯提供特定的煉油化工設(shè)施和技術(shù)等。許多外資企業(yè)基于對(duì)制裁及營(yíng)商環(huán)境因素的考慮，紛紛退出俄羅斯市場(chǎng)或削減在當(dāng)?shù)氐耐顿Y規(guī)模，國(guó)內(nèi)石化設(shè)備廠商有望承接其退出后留下的市場(chǎng)。2022年下半年以來(lái)，中國(guó)對(duì)俄羅斯的出口金額同比持續(xù)增長(zhǎng)，2023年5月出口金額達(dá)92.7億美元，同比增長(zhǎng)114.3%。圖16、中國(guó)對(duì)俄羅斯單月出口金額及同比增速2018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-0502018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-05

200%150%100%50%0%-50%2021-092022-012022-052022-092023-012023-05-100%2021-092022-012022-052022-092023-012023-05中國(guó)對(duì)羅斯月出金額億元） 同比增速（%，軸）資料來(lái)源：，具備低成本解決方案優(yōu)勢(shì)的國(guó)內(nèi)石化裝備廠商或更受青睞。石油化工行業(yè)特別是煉化行業(yè)的利潤(rùn)與油價(jià)息息相關(guān)，是因?yàn)槭袠I(yè)主要上游原材料為石油，油價(jià)的波動(dòng)將對(duì)相關(guān)公司的產(chǎn)品價(jià)格和利潤(rùn)產(chǎn)生顯著影響。而當(dāng)前油價(jià)雖自較高點(diǎn)已有所回落，但整體維持中高位運(yùn)行，這給能源化工企業(yè)帶來(lái)成本壓力，因此在后續(xù)的增產(chǎn)擴(kuò)產(chǎn)過(guò)程中，海內(nèi)外企業(yè)或?qū)⒏忧嗖A于擁有低成本解決方案優(yōu)勢(shì)的國(guó)內(nèi)石化裝備廠商。圖1、TI（美元桶（截至年6月20日）2010-012011-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01

圖18、民營(yíng)煉化公司歸母凈利潤(rùn)（億元）恒力石化 東方盛虹 恒逸石化 榮盛石化資料來(lái)源：， 資料來(lái)源：，股價(jià)復(fù)盤(pán)來(lái)看，川儀股份股價(jià)較為獨(dú)立，主要原因在于其長(zhǎng)期受益于自主研發(fā)以及下游行業(yè)拓展，自2020Q2以來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)保持較快增長(zhǎng)，扣非后歸母凈利潤(rùn)增速基本保持在25%以上，推動(dòng)股價(jià)持續(xù)上漲。板塊整體來(lái)看，2022年初受俄烏沖突及國(guó)內(nèi)疫情影響，石化裝備板塊集體走弱；2022年4月末大盤(pán)見(jiàn)底，國(guó)內(nèi)疫情轉(zhuǎn)好，股價(jià)集體提升；2022Q4以來(lái)，受益防疫政策優(yōu)化之后海外出口業(yè)務(wù)顯著恢復(fù)，疊加國(guó)內(nèi)乙烯項(xiàng)目批復(fù)加速，石化裝備產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)訂單明顯上行，板塊走勢(shì)獨(dú)立大盤(pán)，持續(xù)上行至今。圖19、石化裝備公司2019年至今股價(jià)收益率復(fù)盤(pán)（截至2023年6月20日）120%100%2019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05

滬深300 紐威股份 卓然股份 中控技術(shù) 川儀股份(右軸)

600%500%400%300%200%100%0%資料來(lái)源：，圖20、石化裝備公司2019年至今PE-TTM復(fù)盤(pán)（截至2023年6月20日）60 200501504030 1002050102019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05紐威股份 卓然股份 川儀股份 中控技術(shù)（右軸）資料來(lái)源：，投資建議：202320（3EPE1X川儀股份（23EE2X博實(shí)股份（E一致預(yù)期PE2X華榮股份（2E一致預(yù)期PE1X卓然股份2EPE9X中控技術(shù)（蓋，DCS23E一致預(yù)期PE47X。表3、石化裝備板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）公司簡(jiǎn)稱股票代碼市值(億元)PE-TTM年初至今漲跌幅%歸母凈利潤(rùn)(億元)市盈率2022A2023E2024E2025E三年年化%2023E2024E2025E卓然股份688121.SH77.048.055.41.84.06.610.378.9%19.111.67.5華榮股份603855.SH90.423.520.33.65.16.47.930.2%17.914.211.4博實(shí)股份002698.SZ167.733.417.14.57.39.512.039.3%23.017.614.0川儀股份603100.SH147.124.121.15.87.08.510.120.5%21.017.414.5紐威股份603699.SH106.121.427.64.76.07.59.124.8%17.614.211.7中密控股300470.SZ96.929.521.03.13.84.65.621.9%25.721.117.3中控技術(shù)688777.SH505.660.92.78.010.714.218.632.6%47.135.627.2資料來(lái)源：，、檢驗(yàn)檢測(cè)：基本面穩(wěn)健，估值明顯回落行業(yè)成長(zhǎng)性突出，長(zhǎng)期高于GDP增速。20214090.214.1%GDP2008202117.6%，GDP復(fù)合增速為10.4%GDP企業(yè)，行業(yè)全球龍頭GS12792036.19，202251442002（2023.6.19）683%1027%圖21、中國(guó)檢驗(yàn)檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模同比增速對(duì)比GDP增速60%50%40%30%20%10%200820092010201120122013201420152016201720182019202020210%20082009201020112012201320142015201620172018201920202021中國(guó)檢測(cè)市場(chǎng)規(guī)模同比增速 中國(guó)GDP增速(現(xiàn)價(jià))資料來(lái)源：認(rèn)監(jiān)委，，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，? 新能源等賽道行業(yè)需求旺盛，產(chǎn)能逐漸釋放。檢測(cè)行業(yè)結(jié)構(gòu)拆分來(lái)看，泛新能源（汽車/電池/儲(chǔ)能/風(fēng)電/光伏等、半導(dǎo)體、軍工、醫(yī)療等行業(yè)發(fā)展迅速，相關(guān)檢1-2圖22、檢驗(yàn)檢測(cè)實(shí)驗(yàn)室投資回報(bào)期（從動(dòng)工建設(shè)起步算）資料來(lái)源：華測(cè)檢測(cè)招股說(shuō)明書(shū)，華測(cè)檢測(cè)定增問(wèn)詢函回復(fù)，2021及202220211月IPO5.42021614.92021125.82022312.3202266.212.520227月IPO4.08.122125.5億元。隨著募集資金的到位，相關(guān)產(chǎn)能擴(kuò)建持續(xù)推進(jìn)。表4、檢驗(yàn)檢測(cè)板塊部分標(biāo)的分季度利潤(rùn)同比及資本開(kāi)支統(tǒng)計(jì)（23E為一致預(yù)期）公司簡(jiǎn)稱股票代碼資本開(kāi)支(億元)歸母凈利潤(rùn)單季度同比%2020202120222023Q12022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023E華測(cè)檢測(cè)300012.SZ5.55.66.42.319.819.819.824.320.421.5譜尼測(cè)試300887.SZ2.94.94.90.9112.923.634.910.168.117.7廣電計(jì)量002967.SZ3.64.66.01.3-9.284.0-9.9-21.896.776.8中國(guó)汽研601965.SH3.42.74.91.19.917.5-18.92.49.523.4蘇試試驗(yàn)300416.SZ2.63.83.51.679.818.245.155.053.737.4信測(cè)標(biāo)準(zhǔn)300938.SZ1.21.51.50.287.140.059.817.240.733.9思科瑞688053.SH0.50.51.20.24.312.325.1-39.924.067.4國(guó)纜檢測(cè)301289.SZ0.50.30.50.1-14.6-38.415.131.7-9.635.8中國(guó)電研688128.SH1.61.51.80.85.37.18.740.727.120.9國(guó)檢集團(tuán)603060.SH3.53.83.30.5-99.2-19.422.28.513.919.7實(shí)樸檢測(cè)301228.SZ0.70.30.50.2-368.1-226.6-83.8-57.9-40.5-西測(cè)測(cè)試301306.SZ0.30.40.70.6-13.449.696.0-48.9-174.1-電科院300215.SZ2.92.30.50.3-26.7-87.9-65.2-112.5-177.8-開(kāi)普檢測(cè)003008.SZ0.50.91.00.1-30.540.818.810.719.2-資料來(lái)源：，50%劃包從股價(jià)復(fù)盤(pán)來(lái)看，2019年至2021年上半年，泛綜合型檢測(cè)標(biāo)的漲幅更為明顯，行業(yè)龍頭華測(cè)檢測(cè)收益率突出；2021年下半年至2022年末，賽道型標(biāo)的表現(xiàn)更佳。行業(yè)股價(jià)走勢(shì)分化的主因是業(yè)績(jī)和估值，綜合型標(biāo)的2021年以來(lái)股價(jià)的調(diào)整的影響因素主要是估值的收縮，賽道型標(biāo)的股價(jià)的上漲驅(qū)動(dòng)力則主要是業(yè)績(jī)的釋放。2023年以來(lái)，在板塊業(yè)績(jī)整體平穩(wěn)的背景下，行業(yè)整體估值明顯調(diào)整，PE-TTM回落至近幾年較低位置，配置性價(jià)比逐漸凸顯。圖23、檢驗(yàn)檢測(cè)公司2019年至今股價(jià)收益率復(fù)盤(pán)（截至2023年6月20日）700%600%400%300%200%100%2019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%國(guó)檢集團(tuán) 華測(cè)檢測(cè) 蘇試試驗(yàn) 廣電計(jì)量中國(guó)汽研 譜尼測(cè)試(右軸) 思科瑞(右軸) 信測(cè)標(biāo)準(zhǔn)(右軸)資料來(lái)源：，圖24、檢驗(yàn)檢測(cè)公司2019年至今PE-TTM復(fù)盤(pán)（截至2023年6月20日）806040202019-012019-032019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05

250200150100500國(guó)檢集團(tuán) 華測(cè)檢測(cè) 蘇試試驗(yàn) 譜尼測(cè)試 廣電計(jì)量(右軸)資料來(lái)源：，投資建議：考慮到行業(yè)成長(zhǎng)性突出，未來(lái)兩年基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力及產(chǎn)能釋放驅(qū)動(dòng)，業(yè)績(jī)有望持續(xù)兌現(xiàn)。當(dāng)前板塊估值回落至2019出，建議基于確定性逢低布局行業(yè)龍頭。建議關(guān)注：蘇試試驗(yàn)（軍工//半2EPE2X華測(cè)檢測(cè)（2EPE3X信測(cè)標(biāo)準(zhǔn)（E3廣電計(jì)量（2E一致預(yù)期PE37譜尼測(cè)試2EPE2X中國(guó)汽研2EE4表5、檢驗(yàn)檢測(cè)板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）公司簡(jiǎn)稱股票代碼市值(億元)PE-TTM年初至今漲跌幅%歸母凈利潤(rùn)(億元)市盈率2022A2023E2024E2025E三年年化%2023E2024E2025E華測(cè)檢測(cè)300012.SZ328.735.4-12.19.011.013.616.422.0%30.024.220.1譜尼測(cè)試300887.SZ110.234.017.63.23.85.06.425.7%29.222.317.3廣電計(jì)量002967.SZ120.346.125.61.83.34.66.149.2%37.026.419.7中國(guó)汽研601965.SH207.029.56.36.98.510.111.920.1%24.320.517.4蘇試試驗(yàn)300416.SZ106.637.4-9.12.73.74.96.433.4%28.821.716.7信測(cè)標(biāo)準(zhǔn)300938.SZ47.837.626.61.21.62.12.832.8%30.322.317.3思科瑞688053.SH61.660.40.01.01.62.33.045.5%37.826.620.5國(guó)纜檢測(cè)301289.SZ26.837.36.70.71.01.31.834.6%26.820.014.9中國(guó)電研688128.SH103.527.552.33.64.45.36.420.6%23.619.516.3國(guó)檢集團(tuán)603060.SH83.832.6-11.02.53.03.84.621.9%27.722.318.3資料來(lái)源：，、五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)：產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)，自主研發(fā)帶來(lái)高確定性五軸機(jī)床：自主研發(fā)空間較大，龍頭企業(yè)產(chǎn)能爬坡、訂單飽滿五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床市場(chǎng)增速較高，自主研發(fā)空間較大。根據(jù)QYResearch發(fā)布的數(shù)據(jù)，2020年全球五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床市場(chǎng)銷售額達(dá)67.55億美元，預(yù)計(jì)2027年將達(dá)到138.35億美元，2020-2027年CAGR約為10.79%；2020年國(guó)內(nèi)五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床市場(chǎng)規(guī)模為6.65億美元，預(yù)計(jì)2027年將達(dá)到15.89億美元，2020-2027年CAGR約為13.25%。長(zhǎng)期以來(lái)，五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)主要由德國(guó)、日?qǐng)D25、2020-2027年中五軸聯(lián)動(dòng)數(shù)控機(jī)床模 圖26、高檔數(shù)控機(jī)床國(guó)化率處于較低水平15.896.6520 15.896.6515 10 5

65%65%45%70%50%75%55%80%60%82%65%2%3%5%6%6%2014 2015 2016 2017 201802020

市場(chǎng)規(guī)模（億美元）

2027

低檔數(shù)機(jī)床 中檔數(shù)機(jī)床 高檔數(shù)控機(jī)床資料來(lái)源：QYResearch， 資料來(lái)源：科德數(shù)控招股說(shuō)明書(shū)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院五軸機(jī)床主要下游為航空航天、汽車、軍工，當(dāng)前需求較為旺盛。根據(jù)觀研天。其中汽車領(lǐng)域主要用于生產(chǎn)氣缸缸體以及汽車零部件；航空航天領(lǐng)域主要生產(chǎn)飛機(jī)、發(fā)動(dòng)機(jī)等精密零部件。目前，以科德數(shù)控為代表的國(guó)產(chǎn)五軸數(shù)控機(jī)床企業(yè)訂單較為旺盛，2021-2022年銷售量保持較高增速。20226年版》將“高端工業(yè)母機(jī)之?dāng)?shù)控機(jī)20232《國(guó)務(wù)院關(guān)于加快振興裝備制造業(yè)的若干意。圖27、五軸數(shù)控機(jī)床主下游應(yīng)用占比情況 圖28、科德數(shù)控五軸數(shù)機(jī)床銷量及增速其他,22.5%其他,22.5%軍工,13.3%航空航天,39.9%汽車,24.3%177126969578160120804002018 2019 2020 2021

50%40%30%20%10%0%-10%銷售量臺(tái)） 同比增速（%，軸）資料來(lái)源：觀研天下， 資料來(lái)源：科德數(shù)控招股說(shuō)明書(shū)，科德數(shù)控公司年報(bào)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院? 數(shù)控系統(tǒng)：數(shù)控機(jī)床的“大腦”，自主可控促進(jìn)自主研發(fā)百億以上市場(chǎng)規(guī)模，自主研發(fā)空間較大。MIRDATA數(shù)據(jù)顯示，2022年我國(guó)機(jī)床13520251582022-2025增長(zhǎng)率為5.39%202065%政策推動(dòng)、下游需求、企業(yè)技術(shù)進(jìn)步多重因素推動(dòng)國(guó)產(chǎn)數(shù)控系統(tǒng)進(jìn)口替代：①必須采用多軸聯(lián)動(dòng)、高速、高精度的數(shù)控機(jī)床才能滿足加工要求。因此，高檔數(shù)控機(jī)床是航空航天、汽車、船舶和發(fā)電設(shè)備制造等領(lǐng)域必需的關(guān)鍵設(shè)備，進(jìn)而帶動(dòng)高檔數(shù)控系統(tǒng)的需求；②基于新能源汽車?yán)m(xù)航能力對(duì)零件的輕量化有剛性需求，新能源汽車的電驅(qū)、電池、電控等“三電”產(chǎn)品和副車架、減震塔、輪轂等零部件的加工需要大量的多軸、多通道、高速數(shù)控機(jī)床，這些都將給國(guó)產(chǎn)數(shù)控系統(tǒng)行業(yè)帶來(lái)發(fā)展空間；③自主可控背景下，通過(guò)國(guó)家主持的“換腦”工程等項(xiàng)目，華中數(shù)控等國(guó)產(chǎn)廠商逐步進(jìn)入到航天軍工領(lǐng)域國(guó)企的供應(yīng)鏈，并為其提供高端五軸數(shù)控系統(tǒng)，獲得在高端加工領(lǐng)域進(jìn)行驗(yàn)證迭代的機(jī)會(huì),國(guó)產(chǎn)廠商市占率有望持續(xù)提升；④通過(guò)多年的技術(shù)攻關(guān)及創(chuàng)新，國(guó)內(nèi)數(shù)控系統(tǒng)龍頭企業(yè)的產(chǎn)品在功能和性能上均可達(dá)到進(jìn)口產(chǎn)品水平，且部分產(chǎn)品在加工效率上較進(jìn)口產(chǎn)品略勝一籌，國(guó)產(chǎn)數(shù)控系統(tǒng)性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。同時(shí)，基于進(jìn)口數(shù)控系統(tǒng)的交貨周期較長(zhǎng)、企業(yè)自主可控相關(guān)要求以及成本方面的考慮，越來(lái)越多的客戶有望選擇國(guó)產(chǎn)數(shù)控系統(tǒng)。圖29、國(guó)內(nèi)數(shù)控系統(tǒng)市空間 圖30、2020年國(guó)內(nèi)數(shù)控統(tǒng)市場(chǎng)格局0

50%15915812515915812513512813510711687其他,13%發(fā)那科,34%廣州數(shù)控,15%代,7%西門(mén)子,10%三菱,21%30%20%10%0%-10%-20%2024E2025E-30%2024E2025E2017201820192020202120222023E國(guó)內(nèi)數(shù)系統(tǒng)售額億元） 同比增速（%，軸）2017201820192020202120222023E資料來(lái)源：MIR，華中數(shù)控公告，

資料來(lái)源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，從股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，2022年1-10月，科德數(shù)控與華中數(shù)控整體表現(xiàn)弱于大盤(pán)，但是自2022年10月至今實(shí)現(xiàn)反超，主要原因系隨著防疫政策優(yōu)化，順周期的機(jī)床行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期走強(qiáng)，另外政策面消息不斷，包括機(jī)床ETF獲批，首個(gè)中國(guó)主導(dǎo)的機(jī)床數(shù)控系統(tǒng)國(guó)標(biāo)發(fā)布等。今年以來(lái)，華中數(shù)控表現(xiàn)強(qiáng)于板塊，主要原因在于數(shù)控系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)化率僅約32%，嚴(yán)重依賴進(jìn)口，俄烏沖突后，數(shù)控系統(tǒng)自主研發(fā)迫切性日益增強(qiáng)，公司作為國(guó)內(nèi)數(shù)控系統(tǒng)龍頭，資產(chǎn)稀缺性高，且公司本身中高端數(shù)控系統(tǒng)在2022年實(shí)現(xiàn)較大突破，邊際變化較大。圖31、華中數(shù)控、科德數(shù)控及大盤(pán)指數(shù)自2022年以來(lái)市場(chǎng)表現(xiàn)（截至2023年6月20日）ETF床數(shù)控系統(tǒng)國(guó)標(biāo)發(fā)布，防疫政策優(yōu)化俄烏沖突之后，數(shù)控系統(tǒng)國(guó)產(chǎn)替代日益迫切，華中數(shù)控具備稀缺性，公司本身高端數(shù)控系統(tǒng)加速放量0%2022-01-042022-01-252022-02-152022-01-042022-01-252022-02-152022-03-082022-03-292022-04-192022-05-102022-05-312022-06-212022-07-122022-08-022022-08-232022-09-132022-10-042022-10-252022-11-152022-12-062022-12-272023-01-172023-02-072023-02-282023-03-212023-04-112023-05-022023-05-232023-06-13華中數(shù)控 科德數(shù)控 滬深300資料來(lái)源：，圖32、科德數(shù)控上市至今股價(jià)復(fù)盤(pán)（截至2023年6月20日）21年21年8月19日公司21年三宏觀經(jīng)預(yù)期國(guó)內(nèi)疫影疫情后復(fù)蘇，2022國(guó)內(nèi)疫接連政利 股價(jià)平，消估值期間，資委強(qiáng)調(diào)，針對(duì)季度業(yè)績(jī)超轉(zhuǎn)弱工業(yè)母機(jī)等加強(qiáng)市場(chǎng)預(yù)期關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)響年6月8日公司發(fā)布響簡(jiǎn)易程序定增預(yù)案擬進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)，制造業(yè)大基金認(rèn)購(gòu)93.7%好：包機(jī) 2023年3月4日，司發(fā)定床ETF獲批，增預(yù)案，擬募資不超過(guò)6億元防疫政策優(yōu)化進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)2502001501002021-07-092021-08-092021-09-092021-10-092021-11-092021-12-092022-01-092022-02-092022-03-092022-04-092022-05-092022-06-092022-07-092022-08-092022-09-092022-10-092022-11-092022-12-092023-01-092023-02-092023-03-092023-04-092023-05-092021-07-092021-08-092021-09-092021-10-092021-11-092021-12-092022-01-092022-02-092022-03-092022-04-092022-05-092022-06-092022-07-092022-08-092022-09-092022-10-092022-11-092022-12-092023-01-092023-02-092023-03-092023-04-092023-05-092023-06-09科德數(shù)控收盤(pán)價(jià) 市盈率PE(TTM)資料來(lái)源：，投資建議：在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下，五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)具備鮮明的抗周期特點(diǎn)，成長(zhǎng)具備相對(duì)確定性。建議關(guān)注：華中數(shù)控（數(shù)控系統(tǒng)龍頭，自主研發(fā)空間廣闊，公司具備稀缺性，通過(guò)產(chǎn)學(xué)研正循環(huán)推動(dòng)技術(shù)不斷突破，23E一致預(yù)期PE106X）；科德數(shù)控（五軸數(shù)控機(jī)床龍頭，下游航空航天、軍工、新能源汽車等領(lǐng)域的需求旺盛，自主研發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，出口訂單快速增長(zhǎng)，定增擴(kuò)產(chǎn)不斷提2EPE8X表6、五軸機(jī)床及數(shù)控系統(tǒng)板塊部分標(biāo)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)及估值分析（采用一致預(yù)期，截至2023年6月20日）公司簡(jiǎn)稱股票代碼市值(億元)PE-TTM年初至今漲跌幅%歸母凈利潤(rùn)(億元)市盈率2022A2023E2024E2025E三年年化%2023E2024E2025E科德數(shù)控688305.SH92.4115.812.10.61.11.72.458.5%80.554.738.4華中數(shù)控300161.SZ108.6535.0139.10.21.01.72.6150.6%105.862.741.1資料來(lái)源：，、工業(yè)氣體：周期性與成長(zhǎng)性兼?zhèn)涞膬?yōu)質(zhì)板塊工業(yè)氣體行業(yè)主要分為設(shè)備銷售、現(xiàn)場(chǎng)制氣、特種氣體三種經(jīng)營(yíng)模式。受制于設(shè)備市場(chǎng)的二階導(dǎo)屬性，傳統(tǒng)空分設(shè)備廠商訂單受下游化工、冶煉企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)周期影響較大，業(yè)績(jī)周期性較強(qiáng)。而多采用現(xiàn)場(chǎng)制氣模式的氣體運(yùn)營(yíng)商則通常采取在下游客戶現(xiàn)場(chǎng)投建空分設(shè)備制氣項(xiàng)目，對(duì)大型氣體客戶進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)管道供氣，同時(shí)將部分冗余氣體進(jìn)行對(duì)外零售的方式進(jìn)行銷售，商業(yè)模型更優(yōu)。圖33、氣體運(yùn)營(yíng)商供氣流程示意圖資料來(lái)源：億渡數(shù)據(jù)，200741%202056.5%202563.5%，80%圖34、現(xiàn)場(chǎng)制氣業(yè)務(wù)二段凈利率提升模型 圖35、按供應(yīng)模式劃分中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)模49.3052.3857.0049.3052.3857.0062.8667.0667.0871.4075.7178.6882.0884.8650.3055.6263.0072.0480.6487.1297.80109.39121.02133.92147.6480%60%40%20%0%2015

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20202021E2022E2023E2024E2025E外包供應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模/十億元 內(nèi)部供應(yīng)市場(chǎng)規(guī)模/十億元資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，《氣體動(dòng)力招股說(shuō)明書(shū)》，

資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，《氣體動(dòng)力招股說(shuō)明書(shū)》，?全球工業(yè)氣體需求增長(zhǎng)穩(wěn)健，海外市場(chǎng)空間廣闊。全球工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模將由20201348202517552020年202023716.6%圖36、全球工業(yè)氣體市規(guī)模及增速 圖37、中國(guó)工業(yè)氣體市規(guī)模及增速500

158.166.175.5129.134.140.14997.8107.117.123.797.8

12%10%8%6%4%2%0%

250216232.599.6108120169.2150100502016201720162017201820192020

14%12%10%8%6%4%2%0%全球市場(chǎng)規(guī)模/十億美元 同比增速/右

中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模/十億元 同比增速/右軸資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，

資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，一帶一路助力國(guó)內(nèi)工業(yè)氣體企業(yè)出海，開(kāi)啟全新增長(zhǎng)曲線。受益于“一帶一路”拓展，國(guó)內(nèi)工業(yè)氣體行業(yè)龍頭杭氧股份6月6日公告，投資PERMAISENTOSA25000Nm3/h25000Nm3/hKPSBOLLENBARRIEINDUSTRIALGAS的印度15000Nm3/h空分設(shè)備等項(xiàng)目，同樣加快了出海發(fā)展的步伐。由于工業(yè)氣體運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目資本開(kāi)支較大，且下游客戶與運(yùn)營(yíng)商直接綁定效果較強(qiáng)，收、并購(gòu)成為了工業(yè)氣體公司提升市場(chǎng)份額的常用手段，國(guó)際巨頭林德就曾與普萊克斯進(jìn)行過(guò)合并，該并購(gòu)案也最終幫助林德超越法液空，成為全球第一工業(yè)氣體企業(yè)。2020年，林德集團(tuán)、法液空、空氣化工、大陽(yáng)日酸四大國(guó)際巨頭在中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)中占有55.7%的市場(chǎng)份額。頭部國(guó)產(chǎn)企業(yè)氣體動(dòng)力和杭氧股份的市占率分別為10.1%和6.3%。效仿海外龍頭林德，杭氧股份通過(guò)收并購(gòu)優(yōu)化行業(yè)格局。杭氧股份5月5日公告，間接控股股東杭州市國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)有限公司擬與其他投資人共同投資設(shè)立SPV，收購(gòu)盈德香港持有的浙江盈德控股集團(tuán)有限公司100%股權(quán)。杭州資本承諾，在交易完成后36個(gè)月內(nèi)將推動(dòng)杭氧股份與SPV進(jìn)行上市公司資產(chǎn)重組。該并購(gòu)落地后，有利于杭氧股份提高渠道能力、資產(chǎn)質(zhì)量、生產(chǎn)規(guī)模以及收入體量，或?qū)⑴c林德集團(tuán)、法液空形成三足鼎立的局面。從行業(yè)上看，集中度的提升亦有利于降低部分區(qū)域市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度，有助于提升行業(yè)整體盈利水平。圖38、2020年中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)占有率21.9%28.0%0%6.3%20.7%10.1%21.9%28.0%0%6.3%20.7