復(fù)盤日本經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后的政策應(yīng)對(duì)：反以觀往覆以驗(yàn)來(lái)

目錄TOC\o"1-1"\h\z\u資產(chǎn)泡沫：繁榮景象破滅，陷入持續(xù)的經(jīng)濟(jì)蕭條 1財(cái)政政策：積極與緊縮交替，債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷累積 2貨幣政策：非常規(guī)政策持續(xù)推出，寬貨幣向?qū)捫庞檬茏?8產(chǎn)業(yè)政策：傾向知識(shí)密集型，更加崇尚市場(chǎng)機(jī)制 10圖 目 錄圖1：日本城市土地價(jià)格走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)增速對(duì)比 2圖2：日本股市價(jià)格走勢(shì)與經(jīng)濟(jì)增速對(duì)比 2圖3：日本GDP增速變化與日本政府一般會(huì)計(jì)收支及國(guó)債發(fā)行額變動(dòng)對(duì)比 6圖4：對(duì)日本實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)的拉動(dòng)分項(xiàng) 7圖5：日本實(shí)際政府支出乘數(shù)不同時(shí)期變化情況 7圖6：日本1990年經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后實(shí)施的貨幣政策的變化 9圖7：基礎(chǔ)貨幣量呈高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，而貨幣供應(yīng)量維持低增長(zhǎng) 10圖8：日本、美國(guó)貨幣乘數(shù)變化對(duì)比 10圖9：影響日本貨幣乘數(shù)變化的因素構(gòu)成 10圖10：日本基礎(chǔ)貨幣量的相對(duì)上升和實(shí)際匯率貶值 10圖11：日本國(guó)內(nèi)研發(fā)支出自1980年代以來(lái)快速增長(zhǎng) 11圖12：戰(zhàn)后日本產(chǎn)業(yè)政策的演變 11圖13：日本1990-2009年各行業(yè)占實(shí)際GDP比重 12圖14：1990-2009年日本制造業(yè)細(xì)分行業(yè)占實(shí)際GDP比重 12圖15：監(jiān)管改革進(jìn)展與主要行業(yè)平均全要素生產(chǎn)率增速的關(guān)系 12圖16：監(jiān)管改革帶來(lái)的全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)細(xì)項(xiàng)（1995-2002年） 12圖17：監(jiān)管體制改革使消費(fèi)者受益情況對(duì)比（1997-2005年） 13圖18：監(jiān)管體制改革使消費(fèi)者受益情況對(duì)比（2005-2008年） 13日本在1990年左右經(jīng)歷了資產(chǎn)泡沫的破滅，而后又陷入連續(xù)二十年左右的經(jīng)濟(jì)蕭條。在此背景之下，日本當(dāng)局采取了多種舉措來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)修復(fù)，但總體來(lái)看成效并不顯著，日本經(jīng)濟(jì)增速多次下臺(tái)階，至今再也沒回到此前高速增長(zhǎng)的時(shí)期，通脹水平也持續(xù)處于低位。本篇報(bào)告主要從政策制定的角度出發(fā)，分析了當(dāng)時(shí)日本政策制定者為了挽救經(jīng)濟(jì)所出臺(tái)的財(cái)政、貨幣和產(chǎn)業(yè)政策，并對(duì)這些政策的效果進(jìn)行評(píng)價(jià)。資產(chǎn)泡沫：繁榮景象破滅，陷入持續(xù)的經(jīng)濟(jì)蕭條日本在年代開始形成資產(chǎn)泡沫，股市和樓市均出現(xiàn)了繁榮景象，產(chǎn)生泡沫的原因主要包括政策寬松、熱錢涌入、監(jiān)管松懈、情緒催化等。雖然日本經(jīng)濟(jì)增速在年代中期開始下降，制造業(yè)增長(zhǎng)較為乏力，然而在年廣場(chǎng)協(xié)議簽訂后，外資持續(xù)流入日本，年資金狀況逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)檫^(guò)剩。與此同時(shí)，日本正在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型，由于日元升值導(dǎo)致出口下降，經(jīng)濟(jì)重心開始逐漸從制造業(yè)轉(zhuǎn)向非制造業(yè)。然而，在美國(guó)壓力下日本逐漸開啟金融自由化進(jìn)程，放松對(duì)于金融的管制措施，從而導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的行為激進(jìn)化，銀行急劇增加地產(chǎn)相關(guān)的放貸量，促使大量資金進(jìn)入房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)，投資“脫實(shí)向虛為了減輕對(duì)國(guó)債的依賴，采用相對(duì)緊縮的財(cái)政政策，這導(dǎo)致貨幣政策相對(duì)過(guò)度寬松，造成了大量投機(jī)需求。再加上二戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，企業(yè)和居民情緒高漲，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的看漲預(yù)期得到不斷強(qiáng)化，堅(jiān)定相信地價(jià)、股市永遠(yuǎn)不會(huì)下跌，進(jìn)一步推升資產(chǎn)價(jià)格的上漲。1980-1989不變價(jià)31.8%，而土地和股市價(jià)格急劇攀升，日本所有城市土地價(jià)格指數(shù)上漲66.1%，6個(gè)主要城市土地價(jià)格指數(shù)上漲213.9%451.0%。52.5%上調(diào)至二是收緊房企融資政策，年日本大藏省開始收緊房企融資政策，限制金三是開始征收地價(jià)稅，日本于其土地價(jià)格上升所帶來(lái)的收益相應(yīng)的稅收負(fù)擔(dān)，開始征收地價(jià)稅。一套組合拳下來(lái)，年下半年進(jìn)入調(diào)整過(guò)程：資本和住房投資開始下滑，私人住宅5.3%7.3%；股5指數(shù)在0年下跌超過(guò).%年開始下行。50025%20400153001020050100-50-1050025%20400153001020050100-50-100點(diǎn)%2520151050-5-10195619601964196819721976198019841988199219962000200320072011201520191956196119651969197319771981195619601964196819721976198019841988199219962000200320072011201520191956196119651969197319771981198619901994199820022006201120152019 日本:城市土地價(jià)格指數(shù)個(gè)主城市總體均 日本:GDP:現(xiàn)價(jià):同比（右）日本:GDP:現(xiàn)價(jià):同比（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，注：紅底色為日本經(jīng)濟(jì)泡沫期，灰底色為泡沫波滅后的二十年財(cái)政政策：積極與緊縮交替，債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷累積刺激經(jīng)濟(jì)不斷投入大量財(cái)政資金，但國(guó)內(nèi)需求持續(xù)疲軟使得征稅困難，加之減稅政策階段性推出，導(dǎo)致日本債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)累積。具體來(lái)看：1990年-1996年：財(cái)政擴(kuò)張以應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)蕭條。為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)蕭條，1992年3月宮澤內(nèi)閣81993419939年2年日元升值對(duì)日本經(jīng)濟(jì)再次形成沖擊，日本政府不得不在19954919956次經(jīng)濟(jì)刺激對(duì)策的總規(guī)模約為66萬(wàn)億日元，主要用于公共事業(yè)等的投資。1996年-1997大規(guī)模的財(cái)政支出使得日本政策財(cái)政狀況日益惡244.748.1%背景下，橋本內(nèi)閣于33.8%33.1%稅率由提高至%P比重則由.%上升至.。1998年-2000年：重啟積極財(cái)政。再度陷入衰退，日本政府不得不再次啟動(dòng)積極的財(cái)政政策。年，橋本內(nèi)閣決定暫緩財(cái)政改革，并在4月推出了16.6523.9199911月也推出了18萬(wàn)億日元的“新生經(jīng)濟(jì)對(duì)策”，森喜朗出任首相后也在2000年10月實(shí)施了11萬(wàn)億日元的刺激政策，之后日本經(jīng)濟(jì)才開始有所好轉(zhuǎn)。2001年-2006年：小泉內(nèi)閣主張財(cái)政整頓。隨著經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，小泉純一郎入主日本內(nèi)閣后再次主張財(cái)政整頓，提出了四方面的改革措施：一是改革財(cái)政結(jié)構(gòu)，爭(zhēng)取在年實(shí)年起將政府年度發(fā)行的國(guó)債額度限制在30萬(wàn)億日元之內(nèi)，四是培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。6.3萬(wàn)億日元，5.5泡沫破滅，日本稅收低迷，日本國(guó)債發(fā)30萬(wàn)億日元及以上2007年年：經(jīng)濟(jì)刺激挽救金融危機(jī)。年金融危機(jī)海嘯席卷全球，再次打亂8月、1012月出臺(tái)了資金規(guī)模為、943萬(wàn)億日元的財(cái)政對(duì)策，56.924.4萬(wàn)億日元的經(jīng)濟(jì)刺激對(duì)策，2010年為應(yīng)對(duì)日元升值和通貨緊縮，日本政府繼續(xù)采取了兩次應(yīng)對(duì)措施，共約30.6萬(wàn)億日元。直到2013年安倍晉三上臺(tái)后開始著手于財(cái)政健全化，日本的基礎(chǔ)財(cái)政收支情況才開始有所改善，但離財(cái)政平衡仍有較大距離。表1：1992至2010年日本政府出臺(tái)的經(jīng)濟(jì)對(duì)策出臺(tái)時(shí)間政策名稱各項(xiàng)目事業(yè)規(guī)模（萬(wàn)億日元）合計(jì)事業(yè)規(guī)模（扣除重復(fù)金額）（萬(wàn)億日元）占當(dāng)年比重（1992年8月綜合經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：5獨(dú)立本地企業(yè)：2.8住房貸款公司等：0.81.20.910.72.231993年4月綜合性經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：5.32獨(dú)立本地企業(yè)：3.5住房貸款公司等：1.8支持中小企業(yè)措施：1.91促進(jìn)民間資本投資：0.5就業(yè)措施：0.028減稅：0.1513.22.731993年9月緊急經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：1.45獨(dú)立本地企業(yè)：0.5住房貸款公司等：2.9其他投資：0.3支持中小企業(yè)措施：0.77其他：0.0861.241994年2月綜合經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：4.2住房貸款公司等：1.2支持中小企業(yè)措施：1.36促進(jìn)民間資本投資：0.1就業(yè)措施：0.0115.252.98出臺(tái)時(shí)間政策名稱各項(xiàng)目事業(yè)規(guī)模（萬(wàn)億日元）合計(jì)事業(yè)規(guī)模（扣除重復(fù)金額）（萬(wàn)億日元）占當(dāng)年比重（減稅：5.85其他：0.731995年4月日元緊急升值和經(jīng)濟(jì)措施科技/通訊/教育/福利：0.33支持中小企業(yè)措施：1.44防災(zāi)：5.1其他：0.1371.341995年9月經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：4.63獨(dú)立本地企業(yè)：1住房貸款公司等：0.52科技/通訊/教育/福利：0.91其他投資：4.34支持中小企業(yè)措施：1.29就業(yè)措施：0.014防災(zāi)：1.41其他：0.10614.222.731998年4月綜合經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：4.5其他投資：支持中小企業(yè)措施：2就業(yè)措施：0.05減稅：4.6其他：2.316.653.101998年11月緊急經(jīng)濟(jì)對(duì)策公共工程等：5.7住房貸款公司等：1.2其他投資：2.4應(yīng)對(duì)信貸緊縮的措施：5.9就業(yè)措施：1減稅：6地域振興券：其他：123.94.451999年11月經(jīng)濟(jì)振興措施公共工程等：2.9科技/通訊/教育/福利：2.3其他投資：1.6支持中小企業(yè)措施：7.4就業(yè)措施：1其他：2.8183.412000年10月日本復(fù)興的新發(fā)展政策公共工程等：2.1科技/通訊/教育/福利：1.5112.05出臺(tái)時(shí)間政策名稱各項(xiàng)目事業(yè)規(guī)模（萬(wàn)億日元）合計(jì)事業(yè)規(guī)模（扣除重復(fù)金額）（萬(wàn)億日元）占當(dāng)年比重（其他投資：1.1防災(zāi)：0.5其他：1.32001年10月先行改革方案就業(yè)措施：1支持中小企業(yè)措施：融資保證規(guī)模4.5為加速結(jié)構(gòu)改革特別緊急性高的措施：0.31.30.242001年12月緊急響應(yīng)計(jì)劃城市功能：1.1社區(qū)環(huán)境：1.2促進(jìn)科學(xué)、基數(shù)、教育和信息技術(shù)拓展增長(zhǎng)領(lǐng)域：1.2應(yīng)對(duì)少子化和人口老齡化：0.74.10.772008年8月實(shí)現(xiàn)安心的緊急綜合對(duì)策老年人醫(yī)療保健等：0.4節(jié)能、農(nóng)林牧漁、學(xué)?？拐稹⒎罏?zāi)等：1.9中小企業(yè)融資等：9.1其他：0.111.52.182008年10月生活對(duì)策家庭應(yīng)急支援：2加強(qiáng)就業(yè)：0.3確保生命安全：0.7中小企業(yè)扶持：21.8增強(qiáng)增長(zhǎng)潛力：0.1區(qū)域振興：1住房投資/防災(zāi)強(qiáng)化：0.4支持地方政府：0.626.95.102008年12月生活防衛(wèi)緊急對(duì)策就業(yè)措施：1.1增加地方交付稅以創(chuàng)造就業(yè)：1設(shè)立經(jīng)濟(jì)應(yīng)急儲(chǔ)備基金：1減稅：1.1生活方式：強(qiáng)化金融職能法擴(kuò)大政府資本參與限制：10銀行股票收購(gòu)機(jī)制的運(yùn)用和強(qiáng)化：203房地產(chǎn)市場(chǎng)措施：0.2438.152009年4月經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)策就業(yè)措施：2.5金融措施：41.8低碳：2.2健康長(zhǎng)壽與養(yǎng)育子女：2.8二十一世紀(jì)基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展：3.8區(qū)域振興：0.456.811.48出臺(tái)時(shí)間政策名稱各項(xiàng)目事業(yè)規(guī)模（萬(wàn)億日元）合計(jì)事業(yè)規(guī)模（扣除重復(fù)金額）（萬(wàn)億日元）占當(dāng)年比重（安全保障：地方政府：稅收改革：2009年12月應(yīng)對(duì)明日安心和增長(zhǎng)的緊急經(jīng)濟(jì)對(duì)策就業(yè)：0.6環(huán)境：4.1景氣：18.6民生：1.0地方支持：3.524.44.932010年9月針對(duì)日元升值和通貨緊縮的緊急應(yīng)對(duì)措施就業(yè)：1.1投資：0.3消費(fèi)：8.1區(qū)域防災(zāi)措施：0.39.81.942010年10月應(yīng)對(duì)日元升值和通貨緊縮的緊急綜合經(jīng)濟(jì)措施就業(yè)和人力資源開發(fā)：0.3促進(jìn)和加速新增長(zhǎng)戰(zhàn)略：1.3加強(qiáng)育兒、醫(yī)療、護(hù)理、福利等保障：1.4區(qū)域振興、社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施、中小企業(yè)支持等：17.820.84.11數(shù)據(jù)來(lái)源：《1990年代日本の財(cái)政政策》、日本內(nèi)閣府，wind，圖3：日本GDP增速變化與日本政府一般會(huì)計(jì)收支及國(guó)債發(fā)行額變動(dòng)對(duì)比萬(wàn)億日元%萬(wàn)億日元%6100480260 0-240-420-60 -81987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020國(guó)債發(fā)行額 一般會(huì)計(jì)支出 一般會(huì)計(jì)收入 日本GDP不變價(jià)：同比（軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：日本財(cái)務(wù)省，。注：紅底色為1990至2011年間日本財(cái)政擴(kuò)張時(shí)期，綠底色為財(cái)政政策調(diào)整時(shí)期從總的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)來(lái)看，盡管日本政府頻繁出臺(tái)大規(guī)模財(cái)政刺激政策，但在年之后日本經(jīng)濟(jì)走勢(shì)持續(xù)低迷，進(jìn)入通貨緊縮的周期，難以恢復(fù)到此前高速增長(zhǎng)的狀態(tài)。年代日本年均4.6%0.7%左右。從結(jié)構(gòu)上看，在私人投資和消費(fèi)下降的背景下，由于政府實(shí)施的經(jīng)濟(jì)刺激對(duì)策，公共投資對(duì)1992-1993年，公共投資對(duì)P的拉動(dòng)率升至.%和.%0年代這一項(xiàng)的拉動(dòng)率最高僅為.%。同期，私人消費(fèi)和企業(yè)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用較此前下滑十分明顯。一種觀點(diǎn)認(rèn)為日本政府積的問(wèn)題。據(jù)日本內(nèi)閣府公布的經(jīng)濟(jì)短期宏觀計(jì)量模型，在1985-1997年、1985-2000年、1985-2002年、1985-20031990-2005年、1990-2007年、1980-2012年、1980-2016年期間，支出乘數(shù)才開始有所回升。另外，日本內(nèi)閣府經(jīng)濟(jì)社會(huì)研究所采用季度數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)量，得出的結(jié)論是，在1986年，政府支出有助于增加全社會(huì)的產(chǎn)出，減稅也對(duì)產(chǎn)出增加具有顯著影響，然而在1987-2004年產(chǎn)出對(duì)于政府支出的同步反應(yīng)減弱，導(dǎo)致財(cái)政乘數(shù)下降，而且減稅的效果也相日本財(cái)務(wù)省認(rèn)為造成近年來(lái)乘數(shù)下降的主要原因有消費(fèi)傾向下降、面臨老齡化少子化、財(cái)政負(fù)擔(dān)加重以及經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率下行有關(guān)，很難得到扭轉(zhuǎn)點(diǎn)則是認(rèn)為財(cái)政刺激防止了更深程度的經(jīng)濟(jì)衰退。以辜朝明為代表，他認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)了衰退，企業(yè)的目標(biāo)不再是“利潤(rùn)最大化”而是“負(fù)債最小化直到濟(jì)很可能會(huì)出現(xiàn)更加嚴(yán)重的衰退。圖4：對(duì)日本實(shí)際同比增長(zhǎng)的拉動(dòng)分項(xiàng) 圖5：日本實(shí)際政府支出乘數(shù)不同時(shí)期變化情況%%1%3210-1-2198119841981198419861988199019921994199719992001200320052007201020122014201620182020私人消費(fèi) 私人企業(yè)設(shè)備投資 公共投資

第1年 第2年 第3年數(shù)據(jù)來(lái)源：wind， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府、財(cái)務(wù)省，3在政策利率接近于零的狀態(tài)下，多次采用非常規(guī)的貨幣政策，政策力度持續(xù)加碼，貨幣政策目標(biāo)也經(jīng)歷了從價(jià)格型到數(shù)量型的轉(zhuǎn)變。1991-1999年：采用連續(xù)降息的寬松貨幣政策。日本政府自1991年下半年開始實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策，逐步下調(diào)貼現(xiàn)利率。那時(shí)，日本的官方貼現(xiàn)率是指日本銀行在同業(yè)拆借市場(chǎng)向銀行等金融機(jī)構(gòu)提供的商業(yè)票據(jù)、國(guó)債和特定證券的抵押貼現(xiàn)率，意味著商業(yè)銀行等從日719959五年下調(diào)官方貼現(xiàn)率共96.0%下調(diào)至0.5%的歷史最低水平，并將這一貼現(xiàn)率保持到年年初，但對(duì)經(jīng)濟(jì)的提振作用十分有限。9-00盡管日本銀行連續(xù)多次降息，但日本經(jīng)濟(jì)仍處于長(zhǎng)期蕭條，再加上1997年亞洲金融危機(jī)使得日本金融機(jī)構(gòu)的不良債權(quán)問(wèn)題進(jìn)一步加重。因此，日本銀行在1999年2月決定采取緊急狀態(tài)下的零利率政策。日本銀行關(guān)注的重點(diǎn)從官方貼現(xiàn)率轉(zhuǎn)向指導(dǎo)短期市場(chǎng)利率的變動(dòng)，開始采用公開市場(chǎng)操作。1999年2月，日本銀行將無(wú)擔(dān)保的隔夜拆借利率降至0.15%，3月份進(jìn)一步降至0.03%。這也就意味著資信較差的金融機(jī)構(gòu)也可以以零利率籌集到資金。然而在2000年8月，日本銀行宣布解除“零利率”政策，將隔夜拆借利率提高到0.25%。2001-2006泡沫再次沖擊日本經(jīng)濟(jì)之后，1年2月日本銀行將官方貼現(xiàn)率再度下調(diào)至.%3月又下調(diào)至.%，20.15%。此外，日本銀行還進(jìn)一步采取了數(shù)量型的8200419次上調(diào)準(zhǔn)備金余額的目標(biāo)，從5萬(wàn)億日元逐步提升至30-35萬(wàn)億日元的目標(biāo)。另外，日本銀行還增加了長(zhǎng)期國(guó)債的回購(gòu)規(guī)模，從4000億日元/月逐步增加至12000億日元/月，標(biāo)志著QE的開啟。2006-2008年：零利率政策解除，但危機(jī)后再度重啟。2006年，在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖跡象5年多的量化寬松的貨幣政策。3月，日本銀行將準(zhǔn)備金活期60.1%0.4%，0.25%。年官方貼現(xiàn)率和無(wú)擔(dān)保隔0.75%0.5%年金融危機(jī)爆發(fā)后，日本銀行重啟零利率政策，短期利率指導(dǎo)目標(biāo)定在.%。并且，再次采取了“全面貨幣寬松前不同的是，此次量化寬松改為了設(shè)立資產(chǎn)購(gòu)買基金。圖6：日本1990年經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后實(shí)施的貨幣政策的變化數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，總的來(lái)看，盡管日本保持了貨幣政策的寬松，但仍然難改日本經(jīng)濟(jì)的疲軟態(tài)勢(shì)。1990-19947同比增5.3%年的-4.3%；1995-1996年，在貨幣和財(cái)2.6%3.1%；然而由于財(cái)政不合時(shí)宜地收縮，盡管貨幣政策保持了寬松態(tài)勢(shì)，但1997-1998年日本經(jīng)濟(jì)仍迎來(lái)衰退，1.3%；1999-2000IT需求的增加帶動(dòng)日本出口，然20008泡沫，日本經(jīng)濟(jì)再次陷入衰退。而后貨幣政策只能再度擴(kuò)張，直至同比增速才回升至1%以上?？梢钥闯觯毡狙胄须m然積極擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣來(lái)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的停滯，但對(duì)于消除通縮和增加貨幣供應(yīng)方面的作用并不顯著。圖7基礎(chǔ)貨幣量保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，然而貨幣供應(yīng)量卻維持低速增長(zhǎng)，寬貨幣向?qū)捫庞寐窂绞茏?，其中很大部分原因是由于貨幣乘?shù)的下降。8在1990年代，家庭部門的現(xiàn)金持有率上升是貨幣乘數(shù)下降的主要原因，1999年“零利率”政策實(shí)施之后，企業(yè)持有現(xiàn)金率大幅上升，對(duì)貨幣乘數(shù)下降的影響增大，而且銀行增加超額準(zhǔn)備金，進(jìn)一步推動(dòng)貨幣乘數(shù)下降。導(dǎo)致該現(xiàn)象的原因主要包括：1）對(duì)于未來(lái)通貨緊縮的預(yù)期上升，家庭更加傾向于持有現(xiàn)金；2）土地、股票等資產(chǎn)價(jià)格下跌使得個(gè)人和企業(yè)更加傾向于保障金融資產(chǎn)的安全性；3）零利率使得經(jīng)濟(jì)各部門持有現(xiàn)金的機(jī)會(huì)成本下降；4）由于不良資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)上升，銀行惜貸且更傾向于持有現(xiàn)金和準(zhǔn)備金。但貨幣政策也可能通過(guò)匯率這一傳導(dǎo)路徑來(lái)對(duì)經(jīng)濟(jì)起到拉動(dòng)作用，量化寬松導(dǎo)致對(duì)外國(guó)資產(chǎn)的需求增加，從而引發(fā)匯率貶值，對(duì)出口起到提振作用。%圖7：基礎(chǔ)貨幣量呈高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，而貨幣供應(yīng)量維持低增長(zhǎng) 圖8：日本、美國(guó)貨幣乘數(shù)變化對(duì)比%25198019821980198219841987198919911994199619982001200320052008201020122015201720192022日本:基礎(chǔ)貨幣:平均余額:同比日本:貨幣供應(yīng)量:平均余額:M2:同比日本:GDP:不變價(jià):當(dāng)季同比數(shù)據(jù)來(lái)源：wind， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府，圖9：影響日本貨幣乘數(shù)變化的因素構(gòu)成 圖10：日本基礎(chǔ)貨幣量的相對(duì)上升和實(shí)際匯率貶值 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府經(jīng)濟(jì)社會(huì)綜合研究所， 數(shù)據(jù)來(lái)源：日本內(nèi)閣府，4產(chǎn)業(yè)政策：傾向知識(shí)密集型，更加崇尚市場(chǎng)機(jī)制自戰(zhàn)后到年代，日本政府出臺(tái)的產(chǎn)業(yè)政策經(jīng)歷了從支持煤炭、鋼鐵、重化工業(yè)等傳統(tǒng)原材料、導(dǎo)體、集成電路等。出的背景之下，。年，日本頒布《科學(xué)技術(shù)基本法國(guó)”作為基本國(guó)策。年代初，日本對(duì)于基礎(chǔ)研究的投入為7243.5億日元，而后逐年攀升，199525月，7月，日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省公布《新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)戰(zhàn)略以及服務(wù)代之后的產(chǎn)業(yè)政策在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變，三是產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向中的科技成分增加。從產(chǎn)業(yè)組織形式來(lái)看，90年代以后，日本產(chǎn)業(yè)政策的思路更多是在體制改革上，改變了一系列產(chǎn)業(yè)活性化的措施。年，日本政府在經(jīng)濟(jì)泡沫破滅、企業(yè)不良債權(quán)問(wèn)題凸顯租稅等方面的支持；年通過(guò)的《實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變革及創(chuàng)造的行動(dòng)計(jì)劃從而提高經(jīng)濟(jì)的效率性和靈活性；1999業(yè)活力再生特別措施法出市場(chǎng)，而后在年、年、年經(jīng)歷了多次修訂。圖日本國(guó)內(nèi)研發(fā)支出自1980年代以來(lái)快速增長(zhǎng) 圖12：戰(zhàn)后日本產(chǎn)業(yè)政策的演變億日元億日元19811984198119841986198819901993199519971999200220042006200820112013201520172020:應(yīng)用研究日本:基礎(chǔ)研究日本數(shù)據(jù)來(lái)源：wind， 資料來(lái)源：《日本產(chǎn)業(yè)政策的演變及對(duì)我國(guó)的啟示》，長(zhǎng)性。2009當(dāng)中的占比提升最快的是服務(wù)業(yè)，上升5.10.70.4個(gè)百分點(diǎn)，這也符合年后日本大力發(fā)展知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)的政策導(dǎo)向。相比之下，傳統(tǒng)行業(yè)的占比下滑較為5.3個(gè)百分點(diǎn)，其次是制造業(yè)，比重下降了2.8個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)閲?guó)內(nèi)消費(fèi)需求收縮和出口增速放緩等，金融保險(xiǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)也減少較多。制造業(yè)的細(xì)分行業(yè)中也出現(xiàn)了分化，電機(jī)設(shè)備行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)度提升最為顯著，上升了4.6個(gè)百分點(diǎn)，另外運(yùn)輸設(shè)備行業(yè)的占比也有所提升，而機(jī)械、鋼鐵、金屬制品、服裝及服裝配飾行業(yè)在GDP中的占比下滑較多，分別下降了1.1、0.9、0.7和0.7個(gè)百分點(diǎn)。從放松監(jiān)管的角度來(lái)看，日本政府在90年代后采取的監(jiān)管措施的改革，也使得日本全要素生產(chǎn)率提升，其中金融保險(xiǎn)、房地產(chǎn)等行業(yè)受監(jiān)管限制放松的影響更明顯。據(jù)日本內(nèi)閣府06年對(duì)結(jié)構(gòu)改革的評(píng)估報(bào)告，該報(bào)告制定了“監(jiān)管指數(shù)5年以來(lái)各行年的監(jiān)管數(shù)量平均下降到年水平的40%左右，電報(bào)電話、商業(yè)服務(wù)和電力等行業(yè)的監(jiān)管改革取得更多進(jìn)展。報(bào)告指出，1995-2002年，日本的監(jiān)管改革進(jìn)展與生產(chǎn)率增長(zhǎng)之間是顯著相關(guān)的，監(jiān)管指數(shù)比年0.1個(gè)百分點(diǎn)，TFP增長(zhǎng)率（全要素生產(chǎn)率）0.14個(gè)百分點(diǎn)，非制造業(yè)0.19個(gè)百分點(diǎn)。其中，金融保險(xiǎn)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、建筑土木工程業(yè)受監(jiān)管限制放松的影響更為明顯。另外，內(nèi)閣府在、年從消費(fèi)者的角度去評(píng)價(jià)了監(jiān)