貨幣發(fā)行的現(xiàn)狀與未來

貨幣發(fā)行的現(xiàn)狀與未來

一、介紹與相關(guān)文獻的回顧（一）發(fā)行本質(zhì)的貨幣，即讓社會貨幣準貨幣2019年1月16日，財政部國庫司副主任郭方明表示，2019年，在滿足政府籌集需求的基礎(chǔ)上，不斷拓展公共資金的功能，使債權(quán)人在宏觀利率監(jiān)管、金融監(jiān)督管理、儲備資產(chǎn)和利率風險管理等方面發(fā)揮作用。我們準備將債券和銀行政策聯(lián)系起來，讓債券成為準貨幣。其本質(zhì)就是：我國的貨幣發(fā)行將以國債為錨，讓國債等同于貨幣（準貨幣）。那么當貨幣發(fā)行機制與國債掛鉤，貨幣發(fā)行會更加肆無忌憚還是會受到約束？貨幣發(fā)行機制為何要做出轉(zhuǎn)變？背后的原因是什么？以債為錨發(fā)行貨幣有哪些制約因素？應該如何應對？這些問題值得深入研究。（二）不支持貨幣發(fā)行的學者關(guān)于我國貨幣發(fā)行是否應該錨定國債，專家學者眾說紛紜，甚至給出了截然不同的觀點。不支持貨幣發(fā)行應該錨定國債的學者有宋鴻兵、萬釗和連平等。宋鴻兵（2018）認為：以債為錨發(fā)行貨幣不可持續(xù)。其理由有兩點：第一，以債為錨的制度本身有問題，因為這會額外帶來債務(wù)利息。第二，以債為錨，會導致國家永遠無法擺脫財政赤字。二、中國貨幣發(fā)行機制的歷史回顧（一）國內(nèi)條件下我國金融市場發(fā)展現(xiàn)狀及制度成立于1948年11月的中國人民銀行，為統(tǒng)一的人民幣發(fā)行奠定了基礎(chǔ)。1949年10月新中國成立之后，我國人民幣發(fā)行制度實行“以商品物資為準備、為計劃生產(chǎn)服務(wù)”的紙幣發(fā)行制度。那時中國人民銀行“大一統(tǒng)”，人民幣發(fā)行遵循“貨進錢出，錢進貨出”的原則。由于實行計劃經(jīng)濟，市場機制落后，商品供應不足，不需要發(fā)行太多貨幣。這種貨幣發(fā)行機制一直持續(xù)到1978年改革開放。（二）民國時期社會主義銀行的組織1979年，中國人民銀行從財政部中獨立出來。1983年9月，中國人民銀行行使中央銀行的職責，中央銀行負責貨幣發(fā)行。這標志著中國金融體系開始恢復。1.市場發(fā)行出讓外匯指定銀行的商1994年我國進行了外匯體制改革。從1994年1月1日起，實行強制結(jié)售匯制度。所謂結(jié)售匯制度是指企業(yè)將外匯收入按當日匯率賣給外匯指定銀行，獲得相應的人民幣收入。當企業(yè)需要外匯時，憑有效憑證和商業(yè)單據(jù)，即可到外匯指定銀行購匯。這種制度就是央行通過在國內(nèi)發(fā)行貨幣把外匯購買進來作為儲備。這樣一來，儲備的外匯越大，在國內(nèi)投放的基礎(chǔ)貨幣量也就越大，貨幣的乘數(shù)效應也就越高。2.我國以外匯為錨，以房地產(chǎn)為使用稅1995年3月，全國人民代表大會通過了《中華人民共和國中國人民銀行法》，中國人民銀行中央銀行的地位首次被以國家立法的形式確立了下來，標志著中央銀行體制走向法制化、規(guī)范化的軌道。當央行獨立地位確立以后，不再聽命于財政部，并且對財政部門的支出予以監(jiān)督。1998年，我國實施國企改革、下崗分流，民眾消費銳減，疊加亞洲金融危機，各國競相貶值本國貨幣，但我國堅持人民幣不貶值，央行嚴格控制貨幣發(fā)行，導致了1998年和1999年嚴重的通貨緊縮。國家決定擴大出口，通過出口，吸引外資，積累外匯。2001年12月11日，中國正式加入WTO，中國產(chǎn)業(yè)對外開放。借助擴大開放，中國加快貨幣投放。2001年中國的M2增長率為17.6%,2002年M2增長率為16.8%,2003年M2增長率達到了19.6%。2004年以后，我國從以制造業(yè)為核心的實體經(jīng)濟向以房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)為主的虛擬經(jīng)濟轉(zhuǎn)移。我國貨幣發(fā)行以出口為錨，以房地產(chǎn)為幫手，貨幣發(fā)行幾乎不受約束，M2逐年增長，但是房地產(chǎn)價格也突飛猛進，創(chuàng)造出了超級海綿，吸納了超發(fā)的貨幣，不至于流入到商品市場中。我國貨幣飛速增長的階段恰恰是加入WTO后，出口大幅增長、貿(mào)易順差加大、外匯飛速累積、房地產(chǎn)高速增長。當貨幣發(fā)行以外匯為錨，也就是以出口為錨，在中國出口高速增長時，意味著貨幣發(fā)行基本上沒有硬約束。貨幣投放量大，導致央行的負債高速增長。2001年到2018年我國M2如圖1所示：通過圖1能夠看出2001年，我國的M2余額15.29萬億元，而到了2018年末，M2余額達到了182.67萬億元，18年間增長了10.95倍！三、從債務(wù)中購買資金的必要性和可行性未來，我國貨幣發(fā)行機制將由以外匯為錨逐漸過渡到以債務(wù)為錨。貨幣發(fā)行機制發(fā)生改變的原因如下：（一）中國的貨幣發(fā)行以外匯為基礎(chǔ)的弊端我國以外匯為錨發(fā)行貨幣存在諸多弊端，已經(jīng)到了不得不改的境地。1.以新增財富作為擔保的對法錨定外匯發(fā)行貨幣，其發(fā)行速度和發(fā)行量要遠遠大于以新增財富作為擔保的國債發(fā)行方式。我國連續(xù)20多年貿(mào)易順差，外匯不斷增加，央行發(fā)行的人民幣也就隨之增加。2.．錨發(fā)貨幣的年份國債具有期限性、償還性和收益性的特征，以國債為錨發(fā)貨幣存在注銷機制，因此貨幣有的年份多有的年份少。而我國這些年積累了巨額的外匯儲備，可以被央行長期占有，導致貨幣缺乏有效的退出機制。3.美國、日本及歐洲各國提供的融資央行從公眾手中取得外匯以后，多用于購買美債、日債和歐債。也就是向美國、日本以及歐洲各國提供了融資，繳納了鑄幣稅。我國用企業(yè)的商品和服務(wù)換取了外匯，最后卻轉(zhuǎn)化為他國的債權(quán)，實質(zhì)上相當于為他國政府以低成本的方式進行赤字化融資提供了條件。4.加劇了通貨膨脹我國加入WTO后，在出口大幅增長、外匯巨額累積的情況下發(fā)行了大量的貨幣。當貨幣發(fā)行與房地產(chǎn)捆綁在一起時，雖然貨幣超發(fā)，由于經(jīng)濟上行、房價上漲，民眾能夠承受通脹，對物價上漲的忍耐力高。當經(jīng)濟下行，房地產(chǎn)價格不再上漲，民眾收入降低，購買力不足的背景下，貨幣超發(fā)極易帶來比較嚴重的通貨膨脹。（二）中方對比美國對華貨物貿(mào)易順差2018年3月開始，中美之間出現(xiàn)貿(mào)易摩擦。有關(guān)專家認為中美貿(mào)易摩擦的直接原因是中美貿(mào)易嚴重失衡的問題所致，美方要求中國降低美對華貿(mào)易赤字1000億美元，進一步開放市場。中方統(tǒng)計數(shù)字顯示：2017年中國對美貨物貿(mào)易順差2758億美元，占中國貨物貿(mào)易順差的65.3%；而美方統(tǒng)計數(shù)字顯示：2017年美國對華貨物貿(mào)易逆差3752億美元，占美國貨物貿(mào)易逆差的46.3%，高于排第二位至第九位的八個國家之和（44%）。貿(mào)易摩擦下，我國出口大幅下降，貿(mào)易順差大幅收窄，在縮減貿(mào)易順差的前提下，外匯儲備會縮水，若仍以出口為錨發(fā)貨幣，會導致嚴重的通貨緊縮。（三）美國對中國貨幣政策的影響2014年底，外匯占央行總資產(chǎn)的比重高達80.02%，也就是說80%的基礎(chǔ)貨幣投放來自于外匯儲備。外匯占比大，意味著匯率波動對市場的影響大，政府干預匯率也是迫不得已，如果不干預，貨幣貶值時，相當于被動向市場釋放了流動性，宏觀貨幣政策就有可能失靈。而因為干預，美國會指責中國匯率操縱。所以，我國需要進一步降低外匯在資產(chǎn)中的比重，避免受制于外匯資產(chǎn)的影響，提高貨幣政策的獨立性。以外匯為錨的貨幣發(fā)行方式固然有制度和政治背景，是我國在特定時期為了特定目的而執(zhí)行的不得已的政策。在當前制度背景缺失、政策弊端不斷凸顯的階段，政府應該調(diào)整思路，規(guī)范金融市場，健全貨幣發(fā)行機制。四、目前，中國對貨幣的約束當前我國以債為錨發(fā)貨幣的時機還不成熟，尚存在以下問題：（一）利率市場化將為外匯脫錨做準備《中華人民共和國中國人民銀行法（修正）》第29條規(guī)定：中國人民銀行不得對政府財政透支，不得直接認購、包銷國債和其他政府債券。盡管法律規(guī)定不得直接認購國債，但是縱觀全世界，各國央行都是在二級市場購買國債。外匯占央行的資產(chǎn)由2014年的80%左右逐年降低到2018年末的60%左右，對外匯的依賴在降低，在為外匯脫錨做準備。利率市場化是以國債為錨發(fā)行貨幣的前提條件。其理論依據(jù)是：央行大量購買國債時，基礎(chǔ)貨幣會增加，導致利率下降。而當利率下降時，會促使市場對資金的需求增加，這會加大資金間的競爭，從而又促使利率相應上漲，上漲的利率反過來抑制市場對基礎(chǔ)貨幣的需求，導致市場向央行出售國債的意愿下降，央行無法大量購買國債。目前，我國貸款利率已經(jīng)放開，但是存款利率依然處于管制狀態(tài)。我國目前一年期存款利率只有1.5%，如果真的如此低，還需要逼著向民企貸款嗎？說明現(xiàn)在市場利率傳導機制不成功，利率市場化程度有限，央行對市場利率的影響有限，制約了換錨。美聯(lián)儲只有一個聯(lián)邦基金利率，就可以影響貨幣供給，而我國央行則創(chuàng)造出了MLF、TLF、TMLF等諸多工具，并多次下調(diào)存款準備金，以實現(xiàn)對市場的貨幣供給。未來，以國債為錨發(fā)行貨幣，我國需要在利率市場化方面做出努力。（二）中國金融主權(quán)的流動性不足我國目前發(fā)行的國債主要由商業(yè)銀行持有，但國債幾乎不交易，換手率低，我國國債換手率只有1.4倍，（三）現(xiàn)在，以美國政府為抵押發(fā)行債券將加劇金融風險2018年末，我國10年期國債的收益率為3.2%左右，美國為2.9%左右，日本歐洲低于0.5%,（四）開放經(jīng)濟中財政體制改革面臨的挑戰(zhàn)國債發(fā)行的前提是公共財政赤字，如果公共財政體系不完善，國債市場不健全，以國債為錨發(fā)行貨幣就無法進行。我國實施改革開放以后，經(jīng)濟快速增長，財政收入隨之持續(xù)快速增長，但是在支出方面，尤其涉及到各項改革成本以及教育、醫(yī)療、養(yǎng)老等公共服務(wù)支出和“三農(nóng)”問題等方面，存在諸多問題。如何優(yōu)化支出結(jié)構(gòu)、降低行政成本、保障民生支出，是公共財政體制所面臨的挑戰(zhàn)和急需解決的問題。公共財政不完善，政府難以通過積極的財政政策來有效拉動內(nèi)需，因此，健全公共財政體系勢在必行。五、我國以債為錨發(fā)行貨幣的制約因素當前，我國已經(jīng)是世界第二大經(jīng)濟體，人民幣信用在逐年提高，人民幣國際化進程取得了長足的進步。中美貿(mào)易戰(zhàn)以及逆全球化背景下，我國需要減少對美國經(jīng)濟的依賴，規(guī)避外部經(jīng)濟沖擊，以外匯為錨發(fā)行貨幣不可持續(xù)，以債為錨發(fā)行貨幣已是大勢所趨，人民幣國際化進程必須加快推進。但，這兩者目前都面臨制約因素和困境，我國金融市場依然缺乏廣度和深度，規(guī)模不夠，流動性不足。我國未來還有很長的路要走，具體來看，我國有必要在以下幾方面做出努力：（一）．減少財政赤字的使用，實現(xiàn)資金的轉(zhuǎn)化當前，在我國經(jīng)濟下行的背景下，經(jīng)濟增速下滑，財政收入隨之減少，減稅降費使得財政收入增速進一步放緩，但教育、醫(yī)療、養(yǎng)老等社會保障性支出卻不能減少。因此，規(guī)范財政收入的使用、提高財政收入的使用效率就顯得尤為重要。與此同時，政府必須大幅度縮減投資項目、縮小行政管理費用，實行精兵簡政，把寶貴的資金用到社會保障中去。政府必須積極控制財政赤字的規(guī)模，如果不能讓財政支出更合理、更高效、更符合納稅人的福祉，而是不斷增加納稅人的負擔，其代價很可能是關(guān)門，甚至直接倒閉。盡管財政收入增速放緩，但大規(guī)模減稅刻不容緩，只有通過大規(guī)模減稅，讓企業(yè)和民眾修養(yǎng)生息，提高盈利能力、增加消費，拉動內(nèi)需。若在經(jīng)濟下行時增加稅收，會加大企業(yè)和民眾的負擔，讓原本脆弱的內(nèi)需更加萎縮。（二）．加快用銀行信貸管理保證債券發(fā)行規(guī)模，確保債券市場的流動性國債以國家稅收作為擔保，幾乎無風險，以國債為錨發(fā)行貨幣最為安全有利。國債具有償還性、期限性和固定性，發(fā)行的國債需要政府及時償還，因此具有自我調(diào)節(jié)性，能有效抑制貨幣超發(fā)風險。我國目前的國債只有15萬億元，發(fā)行潛力巨大，但是地方債余額達到了18萬億元。在經(jīng)濟下行、減稅壓力的背景下，財政收入會越來越緊張，只能靠增發(fā)國債。增發(fā)的國債若依然由傳統(tǒng)的商業(yè)銀行購買，將會限制國債的流動性。央行購買國債，責無旁貸。需要明確國債發(fā)行的審批和監(jiān)管制度。逐步實現(xiàn)國債總量和結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。此外，在達到金融風險可控的基礎(chǔ)上，開放商業(yè)銀行進入國債期貨市場，盤活國債市場的流動性。如果沒有足夠規(guī)模和流動性的債券市場，人民幣就不可能在國際性交易中得到廣泛使用。（三）．美國的債，大量美元從外圍國家回流美國美國國債是全球最重要的安全資產(chǎn)之一，憑借強大的信用，世界各國的央行都會購買美國國債，大量美元從外圍國家回流回美國，為美國的經(jīng)濟發(fā)展提供了強大的動力。我國已經(jīng)成為世界第二大經(jīng)濟體，但是人民幣在國際儲備貨幣中的比例還很小，我國需要提升人民幣以及中國國債作為安全資產(chǎn)的能力和信譽，而一個開放、有深度、有廣度的國債市場是必然的選擇。（四）進一步實現(xiàn)外匯市場化一個真正自由的公開市場是公開市場操作的前提。目前我國貸款利率已經(jīng)放開，但是存款利率尚處于管制狀態(tài)。我國外匯管理體制對經(jīng)常項目實行可兌換，但對資本項目實行一定的管制。未來，需要進一步實現(xiàn)利率市場化。在有效