恒大集團(tuán)的戰(zhàn)略調(diào)整與土地市場(chǎng)的發(fā)展前景

恒大集團(tuán)的戰(zhàn)略調(diào)整與土地市場(chǎng)的發(fā)展前景

一、第三,土地儲(chǔ)備量迅速增加恒大集團(tuán)成立于1996年，是一家大型財(cái)產(chǎn)開放的企業(yè)集團(tuán)。2004年以前,恒大地產(chǎn)只是偏居華南一隅的地方性開發(fā)企業(yè),以建小面積、低成本、低利潤的中低端項(xiàng)目見長,土地儲(chǔ)備不足600萬平方米。2004年,恒大地產(chǎn)集團(tuán)董事局主席許家印選調(diào)了一批精英團(tuán)隊(duì)分派至全國10余個(gè)城市進(jìn)行土地市場(chǎng)調(diào)研,尋找可以收入囊中的土地項(xiàng)目。在2006年底至2008年初的近兩年時(shí)間里,恒大地產(chǎn)在全國各地的土地市場(chǎng)上突然發(fā)力,一鳴驚人。此時(shí)正值中國樓市盛極一時(shí)的“地王時(shí)代”,關(guān)于恒大勇奪各地地王“錦標(biāo)”的消息層出不窮:2006年底,恒大以8.29億元拿下武漢當(dāng)時(shí)的“地王”,即后來的武漢恒大華府;2007年8月,恒大開出25.3億元競(jìng)得重慶科技學(xué)院項(xiàng)目;2007年10月,恒大計(jì)劃14億元收購上海源深路1號(hào)土地項(xiàng)目公司100%股權(quán);2008年年初,恒大以41億元拿到絹麻廠地塊,晉升廣州新“地王”……到2008年3月,恒大土地儲(chǔ)備已高達(dá)4578萬平方米,短短不到兩年時(shí)間激增近6倍,這一數(shù)據(jù)是萬科土地儲(chǔ)備量的近兩倍,已然超越了當(dāng)時(shí)房地產(chǎn)企業(yè)中的“最大地主”碧桂園(4300萬平方米)。而恒大也由長期盤桓的廣州迅速擴(kuò)張至全國23個(gè)城市。二、開曼群島:恒大地產(chǎn)的“空殼公司”恒大短時(shí)間內(nèi)的異軍突起,并不是憑空生成的,其發(fā)展與資本市場(chǎng)上的一股“暗流”——國際投行密切相關(guān)。盡管早在2004年,恒大就制定了全國化的戰(zhàn)略,但恒大的土地儲(chǔ)備急劇膨脹卻發(fā)生在2006年以后。2006年的恒大遭遇了自身發(fā)展的資金瓶頸,有媒體曾報(bào)道了恒大旗下公司連續(xù)幾年欠下巨額稅款,當(dāng)時(shí)所欠稅額高達(dá)2800萬元。與此同時(shí),資本市場(chǎng)上的恒大也是節(jié)節(jié)敗退,不得以出售“瓊能源”殼資源套現(xiàn),資金鏈不可謂不緊張。而就在此時(shí),許家印遇到了美林等投資銀行。從2006年11月至2007年9月,恒大與美林、德意志銀行、淡馬錫、瑞信等投行陸續(xù)甚至多次簽訂協(xié)議,獲得近10億美元的融資。抱上了投行的“金佛腳”,恒大遂開始了各地“飆地”的豪舉。國際投行不僅拿來了資金,還帶來了一份精心策劃的方案。據(jù)恒大后來的上市資料顯示:雙方于2006年6月在開曼群島成立控股公司“恒大地產(chǎn)集團(tuán)”,并通過中介控股公司安基(BVI)收購原恒大旗下的地產(chǎn)業(yè)務(wù),將恒大地產(chǎn)改造為外商獨(dú)資企業(yè)。僅僅一個(gè)月后,建設(shè)部等六部委就聯(lián)合發(fā)布“限外令”,對(duì)外商投資中國樓市進(jìn)行嚴(yán)格限定。而恒大則已然闖關(guān)。在土地儲(chǔ)備規(guī)模劇增的同時(shí),投行們對(duì)恒大地產(chǎn)的公司結(jié)構(gòu)進(jìn)行了一系列巧妙的改造:在集團(tuán)旗下設(shè)立了大量“空殼公司”。這些“空殼公司”的存在,使得投行們能夠?qū)⒑愦笏鶕碛械耐恋貎?chǔ)備與開發(fā)項(xiàng)目,轉(zhuǎn)換成一系列設(shè)計(jì)精巧的“資產(chǎn)包”,向國際投資者出售。有業(yè)界專家曾指出:“在這一精心設(shè)計(jì)的融資結(jié)構(gòu)下,海外注冊(cè)的恒大地產(chǎn)變成了一臺(tái)巨大無比的‘孵化器’,其下的一個(gè)個(gè)‘空殼公司’就是一只只待價(jià)而沽的‘資本蛋’。投行們將恒大地產(chǎn)的一批批土地儲(chǔ)備和開發(fā)項(xiàng)目打包裝入蛋殼,以殼公司模式標(biāo)出其投資回報(bào)率,然后再轉(zhuǎn)化為債券產(chǎn)品,大規(guī)模出售給國際投資者”。這就形成了急速膨脹時(shí)恒大地產(chǎn)的運(yùn)作模式——恒大前端負(fù)責(zé)拿地和中間制造,投行負(fù)責(zé)后端包裝銷售債券。轉(zhuǎn)讓股權(quán)牽手海外投行,換來巨額資金,再低成本獲取天量土地,包裝成金融產(chǎn)品打包出售;等待土地升值,與外資分享土地盛宴,并力圖香港IPO以完成資本套現(xiàn)。如果一切順利,恒大成功在香港上市,許家印即可打造一個(gè)多贏的“資本帝國”。三、美國調(diào)控房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)范采購政策及危機(jī)概況就在許家印布好棋子、擺好陣勢(shì),即將大展宏圖之際,時(shí)局突變,各種不利因素接踵而至,將其夢(mèng)想擊得粉碎。先是政府出臺(tái)一系列調(diào)控政策,包括針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)囤地行為的嚴(yán)厲措施。同時(shí),美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融海嘯席卷世界,全球股市暴跌。國際資本紛紛退回本土,一些國際投行巨頭在金融危機(jī)中千瘡百孔,自身尚且難保。在這樣的大背景下,2008年曾一度傳言恒大地產(chǎn)到了瀕臨破產(chǎn)的境地,不少人將其與前兩年功虧一簣的地產(chǎn)黑馬——順馳相提并論。1.香港上市即退出上市是恒大解決資金鏈問題最有效的財(cái)務(wù)杠桿。恒大地產(chǎn)原定于2008年3月28日在香港交易所掛牌,募集資金超過100億元。當(dāng)時(shí)恒大地產(chǎn)的估值高達(dá)1208～1321億港元,一旦IPO成功,恒大地產(chǎn)將超越內(nèi)地地產(chǎn)股市值第一的碧桂園,恒大主席兼大股東許家印的身價(jià)可能超過775億港元,即將成為內(nèi)地新首富,投行們也可以賺得盆滿缽滿,各地天價(jià)“地王”的土地出讓金也有了著落。這是一個(gè)皆大歡喜的結(jié)局。但2008年3月20日恒大卻以“國際資本市場(chǎng)現(xiàn)時(shí)波動(dòng)不定及市況不明朗”為由,宣布中止香港上市計(jì)劃。根據(jù)恒大地產(chǎn)的招股書,截至2007年9月30日,其負(fù)債總額為141億元,資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了驚人的95%,恒大隨時(shí)可能崩潰。截至2008年1月底,恒大地產(chǎn)在1至2年內(nèi)需要償還的銀行借貸為26.8億元,2至5年內(nèi)要償還的銀行借貸為71.6億元。而且,恒大地產(chǎn)尚有巨額土地出讓金未支付。因而,許家印將寶全押在了IPO上,這些資金缺口全部寄望于上市融資來解決。招股書顯示,融資總額的53.6%將用于支付未付土地出讓金及現(xiàn)行項(xiàng)目資金,9.1%用于部分償還瑞信借取結(jié)構(gòu)擔(dān)保貸款。而這一切已均成泡影。恒大IPO擱置,被看作2008年中國房地產(chǎn)界最具標(biāo)志性的事件之一。SOHO中國總裁潘石屹對(duì)此表示,跟在恒大后面要在國際資本市場(chǎng)上市的中國房地產(chǎn)公司大約有40多家,準(zhǔn)備募集的資金有200億美元,恒大的IPO擱置對(duì)他們?cè)斐删薮蟮挠绊?。并由此闡發(fā)了震驚房地產(chǎn)市場(chǎng)的“百日劇變”論。IPO失敗,導(dǎo)致公司陷入危機(jī),這很容易使人聯(lián)想起前幾年的順馳。2003、2004年,正是國內(nèi)房地產(chǎn)一片火熱的時(shí)候,在快速的現(xiàn)金流滾動(dòng)之下,順馳急劇擴(kuò)張,但由于其速度過快、戰(zhàn)線過長造成資金鏈緊繃,原擬香港上市融資以解決其巨大的資金缺口,但上市卻以失敗告終。隨后,由于宏觀調(diào)控等因素影響,順馳的財(cái)務(wù)狀況不斷惡化。2006年9月5日,孫宏斌不得已把順馳中國55%的股權(quán)以12.8億元賤賣給了香港路勁基建公司。2.《決定》第20條第5款是受放群數(shù),且還沒有取得投資者認(rèn)可恒大2007年可謂是大刀闊斧,不計(jì)成本,在各地快速鋪開戰(zhàn)線以占領(lǐng)市場(chǎng),成為全國最大的“地主”。時(shí)隔一年,恒大上市失敗,在土地儲(chǔ)備的龐大數(shù)字背后,恒大地產(chǎn)面對(duì)的是同樣龐大的未付地款。恒大地產(chǎn)財(cái)務(wù)報(bào)表顯示,至2008年1月,因頻繁收購?fù)恋?恒大未償還銀行及其他借款總額已達(dá)111.334億元,接近2007年9月的兩倍。此債務(wù)尚不包含恒大向機(jī)構(gòu)投資者近10億美元的借貸及其拖欠的土地出讓金。IPO上市折戟,恒大無法支付如此龐大土地的使用金,廣州、重慶等地“地王”項(xiàng)目一度曾傳言退地或轉(zhuǎn)讓?！岸诘亍痹诤愦髴?zhàn)略中占有絕對(duì)的地位,它既是擴(kuò)張競(jìng)爭力的手段,亦是進(jìn)一步融資的支點(diǎn)和籌碼。而這一戰(zhàn)略又源自投行對(duì)國內(nèi)地產(chǎn)公司的價(jià)值評(píng)估導(dǎo)向,投行對(duì)前往香港上市的國內(nèi)地產(chǎn)公司的價(jià)值評(píng)估建立在土地儲(chǔ)備多寡的基礎(chǔ)上,地產(chǎn)公司要取得投資者認(rèn)可,必須加大土地儲(chǔ)備。在這種導(dǎo)向下,恒大地產(chǎn)必須大量買地,以獲得較好的發(fā)行價(jià)格和發(fā)行規(guī)模。如果時(shí)間定格在2007年,國際國內(nèi)投資者均看好瘋狂上漲的我國房地產(chǎn)市場(chǎng),恒大擁有天量土地即可很容易融集到資金,“坐地生財(cái)”。但2008年,“地王時(shí)代”成為過去時(shí),在國家出臺(tái)宏觀調(diào)控政策打壓囤地以及全球性股市整體趨弱的大背景下,天量的土地儲(chǔ)備已不再是“香餑餑”,反而變成了沉重的“包袱”。在這一點(diǎn)上,恒大與順馳又是何其相像。當(dāng)年順馳自確定了全國化戰(zhàn)略,2003年8月開始,先后從石家莊、北京、上海、蘇州、南京、武漢、鄭州、長春等城市拍得10多塊土地,在競(jìng)拍過程中出現(xiàn)多次成交價(jià)兩倍于起拍價(jià)的情況。一時(shí)間,順馳所到之處,地價(jià)都會(huì)大幅上升,順馳也因此儲(chǔ)備了天量的土地。不到3年的時(shí)間,順馳購置土地金額便超過100億元。有人形象地將之描述為“現(xiàn)金流——土地——現(xiàn)金流”模式。其特點(diǎn)是不惜以極高價(jià)格拍得土地,在預(yù)付小部分定金后,再以盡可能快的速度啟動(dòng)項(xiàng)目建設(shè),迅速推向市場(chǎng),以銷售款抵償所欠土地款及銀行貸款。但隨著國家宏觀調(diào)控的實(shí)施,順馳的銷售回款速度減緩,資金缺口越來越大,遂敗下陣來。兩家公司購地策略有著驚人的相似,但也存在些許不同。順馳當(dāng)初高價(jià)拿地,可是兩年后看地塊價(jià)格并不高。而恒大拿地,則是本輪市場(chǎng)行情的最高點(diǎn)拿地,恒大的支付成本要更高,恒大所處環(huán)境更為危險(xiǎn)。幸運(yùn)的是,苦苦支撐的恒大迎來了政策的曙光——針對(duì)樓市的持續(xù)低迷,中央及地方近來出臺(tái)了一系列救市措施。對(duì)于廣州員村“地王”項(xiàng)目,廣東省救市的“粵十五條”給了許家印喘息的機(jī)會(huì)。這15條“救市意見”中有一條指出,“對(duì)在2008年簽訂土地出讓合同,確實(shí)無法按時(shí)繳納土地出讓價(jià)款的項(xiàng)目用地,由土地使用者申請(qǐng)并經(jīng)當(dāng)?shù)厥小⒖h人民政府批準(zhǔn),可適當(dāng)延長繳納土地出讓價(jià)款期限,延長時(shí)間原則上不超過2年”。根據(jù)這一條款,恒大廣州“地王”項(xiàng)目近40億元的土地出讓款可以不必在短期內(nèi)支付了。3.恒大的上市風(fēng)險(xiǎn)囤地、舉債囤地,在2007年市場(chǎng)最瘋狂的時(shí)候,恒大與一些地產(chǎn)商的做法沒有什么不同。最大的區(qū)別是,恒大不但有大量國內(nèi)銀行債務(wù),還有巨額的外債,也就是說,恒大與國外投行簽訂了所謂的“對(duì)賭協(xié)議”來換取融資。盡管恒大地產(chǎn)對(duì)與“對(duì)賭協(xié)議”相關(guān)的問題表現(xiàn)出相當(dāng)程度的謹(jǐn)慎,將當(dāng)初與美林等幾家PE簽訂的相關(guān)協(xié)議稱作“權(quán)益保障條款”,但人們更多地還是使用“對(duì)賭協(xié)議”的提法。2006年11月,恒大地產(chǎn)與德意志銀行、美林及淡馬錫簽訂協(xié)議,以三分之一股權(quán)作押,三家機(jī)構(gòu)投資者出價(jià)4億美元認(rèn)購恒大8億股可換股優(yōu)先股;2007年8月,通過另一上市保薦人瑞信擔(dān)保,恒大再次籌得4.3億美元境外貸款及2000萬美元境內(nèi)貸款;2007年9月,恒大通過抵押恒大御景半島項(xiàng)目,再次向美林貸得1.3億美元,用于購買土地。按計(jì)劃,恒大上市后,將以許諾的高額融資收益回報(bào)機(jī)構(gòu)投資者,并償還結(jié)構(gòu)擔(dān)保貸款。根據(jù)恒大的招股書,如果在2008年6月6日前上市,回報(bào)不少于市值的40%;如果在2008年12月6日前上市,回報(bào)不少于市值的50%;如果在2009年6月6日前上市,回報(bào)不少于市值的60%;如果在2009年12月6日前上市,則回報(bào)不少于市值的70%。而恒大如若無法完成上市,將以現(xiàn)行市盈率回購相關(guān)機(jī)構(gòu)投資者的股份。如此算來最低年回報(bào)在25%～40%之間。簽下如此苛刻的協(xié)議,承諾如此高的回報(bào)率,面對(duì)IPO失敗的恒大而言無疑是雪上加霜。這種對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)堪比高利貸,但恒大地產(chǎn)照借不誤,可見恒大對(duì)資金的饑渴。從投行的方面考慮,如果僅僅是“快進(jìn)快出”,那么在2008年3月20日恒大宣布上市計(jì)劃擱淺后,就會(huì)設(shè)法自救,而不是越陷越深。事實(shí)上,他們或視此為新的契機(jī),更進(jìn)一步滲入恒大。不排除機(jī)構(gòu)投資者在權(quán)衡后決定繼續(xù)為恒大輸血,以搏將來完成上市。但據(jù)恒大的招股書,恒大上市時(shí)間越晚,投行們得到的回報(bào)率越高,而恒大抵押的土地等資產(chǎn)均屬優(yōu)質(zhì)資產(chǎn);且通過私募增發(fā)新股,機(jī)構(gòu)投資者占恒大地產(chǎn)股權(quán)的比重會(huì)進(jìn)一步增大,屆時(shí)恒大有可能面臨被瓜分的危險(xiǎn)。四、口,拯救恒大難面對(duì)已經(jīng)錚錚作響的資金鏈,如何填補(bǔ)嚴(yán)重的資金缺口,挽救恒大于危難之中,是令許家印頭疼的一件事。在一次采訪中,許家印曾表示,現(xiàn)在恒大解決資金的問題有三種方式:私募、項(xiàng)目合作、加快銷售樓宇。1.自由刑資金來源—私募資金與項(xiàng)目合作私募價(jià)格一般比公開發(fā)售價(jià)格要低很多,收益也大,更易吸引機(jī)構(gòu)投資者。2008年恒大IPO失敗后,許家印從媒體的視界中消失了,一連幾個(gè)月,他都在香港游說。6月,許家印在香港獲得香港新世界集團(tuán)和其他7家金融機(jī)構(gòu)的私募資金5億美元,加上之前美林銀行和德意志銀行等機(jī)構(gòu)的5億美元,使得其負(fù)債率下降到65%左右,許家印自言這“相當(dāng)于做了一次小型的IPO”。許家印在私募中引入香港地產(chǎn)大亨鄭裕彤,更許諾了20%年息的高額回報(bào)。在恒大的融資中,香港新世界主席鄭裕彤投資入股1.5億美元,占恒大地產(chǎn)股份的3.9%。同時(shí),在項(xiàng)目融資上,其投資7.8億元人民幣與恒大合作兩個(gè)項(xiàng)目。而新世界發(fā)展董事總經(jīng)理鄭家純則私人入股恒大地產(chǎn),入股金額達(dá)到10億元人民幣。如此,新世界從股權(quán)和項(xiàng)目上同時(shí)進(jìn)入恒大地產(chǎn),不但可以坐享高額的利益回報(bào),而且將迅速分享到恒大遍及全國的土地資源。這次私募一定程度上緩解了恒大的資金危機(jī)。但是對(duì)于恒大而言,一次私募是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,不足以解決恒大的資金缺口。而且,過多的私募會(huì)稀釋恒大地產(chǎn)的股權(quán)結(jié)構(gòu),如果資金鏈一旦斷裂,被外資收購,則會(huì)步順馳后塵。2.開中國房地產(chǎn)三大地產(chǎn)恒大地產(chǎn)在極力獲取外部資金的同時(shí),也在進(jìn)行著“自我救贖”。為了盡快套現(xiàn)舒緩資金壓力,恒大地產(chǎn)在中止上市約一周之后,就將位于廣州金沙洲的“御景半島”以七折促銷。整個(gè)2008年,恒大地產(chǎn)實(shí)施了大刀闊斧的價(jià)格策略。2008年國慶期間,恒大地產(chǎn)全國12個(gè)城市的18個(gè)項(xiàng)目,全部以85折的價(jià)格出售,部分新盤還可以再額外9折,這些樓盤銷售額高達(dá)47.9億元。因?yàn)榧毙桎N售回款來緩解資金鏈的緊張,許家印一改過去“自產(chǎn)自銷”的傳統(tǒng)方式,找來3家代理企業(yè)全權(quán)代理旗下的42個(gè)項(xiàng)目。據(jù)知情人士透露,恒大地產(chǎn)給予這3家代理企業(yè)的傭金非常豐厚,約為總銷售額的2%～3%。2008年,恒大地產(chǎn)憑借“成本價(jià)”策略、規(guī)模式開發(fā)和明星轟動(dòng)營銷等手段,一年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了銷售額118億元。恒大第一次躋身地產(chǎn)“百億軍團(tuán)”之列,資金鏈狀況也得到了好轉(zhuǎn)。雖然沒有達(dá)到預(yù)定目標(biāo),但也可以稱得上恒大地產(chǎn)發(fā)展史上的一個(gè)奇跡。因?yàn)檫@一年是房地產(chǎn)市場(chǎng)的嚴(yán)冬,也是恒大極端困難的一年,恒大挺了過來。步入2009年,乘著樓市回暖的春風(fēng),恒大在3-4月累計(jì)銷售金額接近50億元,上半年很有可能完成100億元的銷售額。五、中國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的方向恒大的現(xiàn)實(shí)意義是向世人昭示了一種區(qū)別于以往主流的房地產(chǎn)開發(fā)模式。與萬科為代表的穩(wěn)健銷售策略不同,恒大實(shí)施的是一種更為激進(jìn)的拍賣模式。實(shí)際上,這種新的開發(fā)模式并不是獨(dú)創(chuàng),之前的順馳,同期的龍湖、碧桂園等亦有類似實(shí)踐。這種模式中證券化的國際資本取代了傳統(tǒng)的地產(chǎn)開發(fā)模式中的銀行貸款,成為杠桿式開發(fā)的新支點(diǎn)。恒大代表著一批房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè),成為業(yè)界的一種新勢(shì)力,其所實(shí)行的模式為業(yè)界帶來了激情和想象