基于var模型的可轉(zhuǎn)債風險管理研究論文設(shè)計

第第頁一、緒論1、研究背景最近幾年由于我國證券市場的大幅波動且二級市場不太穩(wěn)定，越來越多的投資機構(gòu)和投資者關(guān)注到可轉(zhuǎn)債這種既具股性又具債性的金融衍生工具，可轉(zhuǎn)債融資不僅高效且發(fā)行成本低，對于投融資雙方來說都是不錯的選擇。針對投資者角度，投資可轉(zhuǎn)債不僅能夠獲得較為穩(wěn)定的利息收入還能獲得一份期權(quán)，在進入轉(zhuǎn)股期后通過自己對市場和企業(yè)股票未來發(fā)展的預(yù)估進而判斷是否轉(zhuǎn)股，從而獲得比普通公司債券更高的收益。對融資者而言，該種融資不僅解決了融資難、融資速度慢的問題，還降低了融資成本，且公司承受的負債壓力也大大降低，財務(wù)結(jié)構(gòu)能夠得到進一步改善。但由于我國可轉(zhuǎn)債從引進到現(xiàn)如今，總共發(fā)展的時間還不足三十年，且國內(nèi)可轉(zhuǎn)債市場體系不夠完善，不穩(wěn)定因素較多，風險也較大。2001年證監(jiān)會曾發(fā)布《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債實施辦法》，我國可轉(zhuǎn)債市場經(jīng)歷了短時間的發(fā)行高峰期，之后由于頒布股權(quán)分置政策，再加上股市發(fā)展緩慢，可轉(zhuǎn)債市場之后兩年的發(fā)展又受到了阻礙，后來由于重新發(fā)行新股才使得可轉(zhuǎn)債得以緩慢發(fā)展。而現(xiàn)在“十三五”規(guī)劃指出要促進具有股債相結(jié)合的特點的金融工具發(fā)展?？赊D(zhuǎn)換債券作為一種較為成熟的新型融資工具，且同時具有債性和股性使其融資更加高效，為我國的企業(yè)提供了更加優(yōu)質(zhì)的融資選擇，同時也積極響應(yīng)了我國供給側(cè)改革的政策，使實體經(jīng)濟的發(fā)展變得更加成熟迅速。就目前情況來看，可轉(zhuǎn)債市場逐漸走好并進入了回暖期，且有國家政策支持，可轉(zhuǎn)債的發(fā)展未來可期?？赊D(zhuǎn)債融資在我國占據(jù)越來越大的份額，且對證券市場的影響作用也日益劇增，因此無論是投資者還是可轉(zhuǎn)債發(fā)行方，都需要對可轉(zhuǎn)債風險給予充分關(guān)注，以促進我國金融市場的良性發(fā)展。2、研究意義可轉(zhuǎn)債兼雖然有兼具股性和債性的優(yōu)勢，投資者在有固定利息的同時還能夠獲取一份期權(quán)，然而我國目前的處境是大多數(shù)投資者專業(yè)意識和能力不強，還不能很好地對可轉(zhuǎn)債風險進行度量和防控，并在發(fā)生損失時做到及時止損，因此對可轉(zhuǎn)債的風險度量進行研究并推廣是十分重要的。目前國內(nèi)外的學(xué)者主要是針對可轉(zhuǎn)債的定價、條款等方面進行深入研究，較少有關(guān)于可轉(zhuǎn)債風險管理方面的研究。未來我國可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展會越來越規(guī)范化，再加上現(xiàn)如今我國的政策支持，未來將會有更多的投融資者青睞于這種既有保底收益又無收益上限的投融資工具。為了使得可轉(zhuǎn)債市場減少劇烈波動，保證可轉(zhuǎn)債市場的發(fā)展秩序，對可轉(zhuǎn)債風險進行研究必不可少。雖然可轉(zhuǎn)債相較于普通債券而言有更高的收益，但伴隨的風險也更大，并且要想對可轉(zhuǎn)債進行風險度量難度也較大，投資者在選擇投資時也就面臨著較大的困難。首先，可轉(zhuǎn)債的巨大風險不僅來自于作為債券的信用風險，還因為可轉(zhuǎn)債本身含有期權(quán)，能夠進行轉(zhuǎn)股，具有杠桿性。其次，我國的可轉(zhuǎn)債市場相對不夠成熟，體系不夠完善，導(dǎo)致市場規(guī)模相對較小、流動性較弱，在二級市場上，可轉(zhuǎn)債因無法很好的流動而具有潛在的流動性風險?？赊D(zhuǎn)債的風險多樣難以把握，且市場變換巨大，目前對可轉(zhuǎn)債的風險管理研究還不夠成熟，其中引入的實證研究更少，因而，經(jīng)過實證分析對來對我國可轉(zhuǎn)債進行風險管理研究具有重大的理論意義和實踐意義。因此我打算先針對我國可轉(zhuǎn)債市場存在的風險進行簡單分析，總結(jié)其特點，然后根據(jù)已有的模型，選取圓通速遞可轉(zhuǎn)換債券進行實證研究分析，運用參數(shù)法計算出其值，并找到一種簡單易行的計算方法方便投資者對投資風險進行預(yù)測，，再對可轉(zhuǎn)債與股票的風險做比較分析，分析兩種的優(yōu)點與不足，最后對引起可轉(zhuǎn)債風險的因素進行研究，并對如何有效降低控制可轉(zhuǎn)債風險的方法進行探討，運用研究成果解決實際可轉(zhuǎn)債市場存在的巨大風險問題，提高可轉(zhuǎn)債市場運行效率，使我國可轉(zhuǎn)債市場未來的發(fā)展進程更加穩(wěn)定。3、文獻綜述國外可轉(zhuǎn)債風險研究美國經(jīng)濟學(xué)家Black和Scholes（1973)提出了著名的無套利均衡定價模型布萊克一斯科爾斯(Black-Scholes)公式，這是期權(quán)定價模型的研究發(fā)展史上的一個里程碑，這個公式可被應(yīng)用于計算歐式期權(quán)的價值。“風險價值”這一術(shù)語在20世紀80年代被首次提出，其認為價值風險比收益風險更重要，這為之后的研究提出打下了理論基礎(chǔ)。美國JP.Morgan速遞1995年提出以方差--協(xié)方差法來衡量。Joy(1996)對用蒙特卡羅模擬法計算風險價值的缺點進行了分析，提出用確定性序列代替原來使用的隨機序列，這樣一來使得誤差界限更加確定同時還加快了算法收斂速度。Takeaki和Hiroshi(2000)對日本可轉(zhuǎn)債市場進行了研究，利用日本可轉(zhuǎn)債市場交易數(shù)據(jù)構(gòu)建了可轉(zhuǎn)債時間依賴馬爾科夫模型，并通過實證研究發(fā)現(xiàn)該模型可以對日本可轉(zhuǎn)債市場的風險進行較好地模擬。（2）國內(nèi)可轉(zhuǎn)債風險研究國內(nèi)的對可轉(zhuǎn)債以及模型的研究主要根據(jù)外國已有的模型、方法以及經(jīng)驗來加以分析的。鄭文通（1977）首次對風險測度方法進行系統(tǒng)性研究，還重點說明了將該方法引入國內(nèi)的重要性。之后劉宇飛（1999）借助于國外的研究經(jīng)驗和方法提出一套關(guān)于模型檢驗的理論，并對如何將VaR方法運用在在我國金融市場監(jiān)管工作中進行了重點分析。詹原瑞和田宏偉（2000）根據(jù)極值理論（EVT）給出金融資產(chǎn)組合收益或損失尾部分布的二階展開式的參數(shù)估計形式，對VaR的計算提出了的一種新方法，最后通過大量歷史數(shù)據(jù)進行驗證，發(fā)現(xiàn)在極端條件下用EVT估計VaR準確性高。李廣析和楊輝耀在2003年提出用金融市場風險測量模型-量度在我國固定利率的條件下的可轉(zhuǎn)換債券的市場風險，可以使投資者選擇風險較小的可轉(zhuǎn)換債券進行投資，進而可以選擇更加有利的投資組合，使投資效益最大化。劉茵茵(2006)通過對擬發(fā)行及正式發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券上市速遞的財務(wù)狀況和可轉(zhuǎn)換債券主要條款的實證分析，探討我國上市速遞進行可轉(zhuǎn)換債券融資的動機。楊立洪等(2007)使用ARMAGARCH模型模擬出我國可轉(zhuǎn)債收益率的分布，然后使用遺傳算法的數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)對此分布進行了有效的優(yōu)化，結(jié)合Bootstrap算法將優(yōu)化結(jié)果應(yīng)用于測度，得到了GAVaR模型下的風險值。之后對中國和臺灣可轉(zhuǎn)債市場進行實證研究，發(fā)現(xiàn)GAVaR模型壓力測試和回顧測試的結(jié)果都優(yōu)于歷史模擬法等常用模型，控制風險的能力適合可轉(zhuǎn)債市場的需求。許文坤（2011）利用傳統(tǒng)風險度量模型ES，探討了可轉(zhuǎn)債的模糊風險度量問題。針對初始股價為三角模糊數(shù)的情況，給出了可轉(zhuǎn)債的模糊風險度量模型和基于蒙特卡羅方法的算法。最后，選取澄星可轉(zhuǎn)債進行實證分析，所得到的的結(jié)果證明了基于蒙特卡羅方法的模糊風險度量模型在度量可轉(zhuǎn)債風險方面具有穩(wěn)定性和有效性。林勇等(2013)對擔保情形下的可轉(zhuǎn)換債券模型進行了構(gòu)造，進一步對在綜合作用下的可轉(zhuǎn)換債券的價值變動規(guī)律進行了系統(tǒng)性分析，最后得出結(jié)論，可轉(zhuǎn)債風險的溢酬同時受到期限面額等因素影響，可轉(zhuǎn)債不同部分的價值擔保起到的作用存在差別。葉浩棟(2013)采用了QMC方法對可轉(zhuǎn)債的市場風險進行了評價。發(fā)現(xiàn)Moro逆變換算法能夠使度量出的VaR值和ES更加合理。最后該方法能夠同時得出較小的方差和較高的效率，并且最后得出的估計值也較為接近實際。張策（2014）通過對可轉(zhuǎn)債風險的影響因素進行分析，發(fā)現(xiàn)公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債進行融資能夠使公司的資產(chǎn)負債率有效降低，還能對公司的資本結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化，但由于影響可轉(zhuǎn)債的風險因素眾多，可轉(zhuǎn)債包含大量的風險，因此作者還進一步研究了上市公司可轉(zhuǎn)債融資所隱藏的風險問題。劉婭等（2014）經(jīng)過對尚德電力可轉(zhuǎn)債的實證研究，進而對該可轉(zhuǎn)債風險的形成和如何去規(guī)避進行了分析，使我國投資者意識到可轉(zhuǎn)債的風險問題。王禹辰（2017）對工商銀行股票進行了實證分析，運用蒙特卡羅模擬法度量了我國可轉(zhuǎn)債市場的風險，并對可轉(zhuǎn)債市場風險做了數(shù)值化研究，對可轉(zhuǎn)債風險的規(guī)避方法給出了建議。二、可轉(zhuǎn)債內(nèi)涵及風險來源1、可轉(zhuǎn)債的內(nèi)涵可轉(zhuǎn)換債券作為一種衍生工具，其本質(zhì)是一種債券，債權(quán)人可按照發(fā)行時合約上約定的價格，在未來可轉(zhuǎn)債進入轉(zhuǎn)股期后可以按照一定的轉(zhuǎn)股價格將所持有的債券轉(zhuǎn)換成標的公司的股票。債券持有人也可以一直持有直到償還期滿返還本金，并且以此獲得穩(wěn)定低風險的利息收入，持有者若在持有期間想要變現(xiàn)可以選擇在流通市場進行轉(zhuǎn)讓。但如果持有人對債券發(fā)行公司的前景看好，認為該公司的股票具有很大潛力，在合約約定的一定期限后可以行使轉(zhuǎn)換權(quán)，根據(jù)約定的價格轉(zhuǎn)換成公司股票?？赊D(zhuǎn)換債券比較靈活，既能作為債券的形式取得穩(wěn)定的利息收益，也能在市場前景較好時進行轉(zhuǎn)股，獲得股票的高收益，因此發(fā)行可轉(zhuǎn)債所要支付的利息一般低于普通債券，這樣一來，公司通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債進行融資就可以較大幅度降低籌資成本。同時就投資者而言投資的收益也更為靈活，對投融資雙方來說是雙贏的產(chǎn)品。2、可轉(zhuǎn)債價值構(gòu)成可轉(zhuǎn)債作為一種既具股性又具債性的混合型衍生品，其價值主要由兩部分組成：一是普通債券價值B，二是隱含的期權(quán)價值C。設(shè)可轉(zhuǎn)債到期日期為T，可轉(zhuǎn)債價格變動單位日期為一天，初始時刻為t=0，純債券部分的年利息為I，面值為P，無風險利率為r，市場利率為i，標的股票價格為S，T-t為到期期限，σ為股票價格的波動率，X為規(guī)定的執(zhí)行價格。則普通的債券價值為：（1）期權(quán)的計算可用Black-Scholes公式：（2）其中：，根據(jù)上述公式我們不難看出，影響可轉(zhuǎn)債債券價值因素主要有市場利率、發(fā)行期限、發(fā)行面值等。由于在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后，除市場利率外，其余參數(shù)變化不大，再者由于中國還沒有完全實現(xiàn)利率市場化，因此債券部分價值不會受到大幅波動，可將該部分價值看做不變。由此可見，可轉(zhuǎn)債的市場風險主要由隱含期權(quán)決定。影響隱含期權(quán)價值的因素雖然很多，但會在短時間內(nèi)影響其價值的因素主要就是標的股票價格。我們要想計算可轉(zhuǎn)債市場的風險，就可以通過研究標的股票未來的價格變化趨勢來實現(xiàn)。3、可轉(zhuǎn)債主要風險來源隨著金融市場的不斷進步與發(fā)展，如今無論何種金融產(chǎn)品都或多或少存在著金融風險，風險與收益成正比關(guān)系，任何金融產(chǎn)品都無法完全擺脫風險而獲得高的收益，可轉(zhuǎn)換債券投資風險更是比普通的股票、債券等金融產(chǎn)品要更復(fù)雜，因此要想對可轉(zhuǎn)債的風險管理進行研究，首先就要先分析其主要的風險來源。通過對可轉(zhuǎn)債的價值構(gòu)成的分析能夠得到影響可轉(zhuǎn)債價值即風險程度的主要因素是標的股票的價值，除此之外，可轉(zhuǎn)債還面臨著如下風險：流動性風險。流動性是指一項資產(chǎn)變現(xiàn)的能力。目前我國可轉(zhuǎn)債市場發(fā)展時間較短，由于市場規(guī)模過小，導(dǎo)致其發(fā)展速度跟不上股票市場，可轉(zhuǎn)債市場還受到各種制約等，我國可轉(zhuǎn)債市場的交易受到了極大影響，市場的不活躍也就導(dǎo)致了可轉(zhuǎn)債的流動性不高，從而形成流動性風險。對于不愿一直持有可轉(zhuǎn)債到期，或著迫切想要變現(xiàn)的投資者來說，流動性風險帶來的影響會更加明顯。利率風險?？赊D(zhuǎn)換債券雖然是一種衍生品，但其本質(zhì)還是債券，也自然會和普通債券一樣受到市場利率的影響。雖然我國并未完全實現(xiàn)利率市場化，市場利率相對而言較為穩(wěn)定，但是可轉(zhuǎn)債的期限一般較長，通常是三到五年，持有期間利率的變化難以預(yù)測，因此投資者也不能忽略利率風險所帶來的影響。我國可轉(zhuǎn)債的價值與市場利率一般呈反向變動關(guān)系，當市場利率升高時，可轉(zhuǎn)債的直接價值就會降低，市場利率降低則相反。此外，市場利率對標的股票的價格影響也十分巨大，進而會影響到可轉(zhuǎn)換債券的價值。如果利率上升，則購買股票就需要更多的機會成本，隨之股票價格就會下跌，進而會導(dǎo)致可轉(zhuǎn)債價格下跌，反之亦然。信用風險。如果發(fā)行債券的企業(yè)經(jīng)營不善甚至出現(xiàn)破產(chǎn)等情況，那么就無法按時向債券持有人償還本金并支付利息，投資者就會遭受損失，這就會形成信用風險，也叫做違約風險?？赊D(zhuǎn)債本身含有期權(quán)，因此具有一定的杠桿性，信用風險不能忽視。造成此種風險的原因主要有兩個：一是公司經(jīng)營管理出現(xiàn)障礙，財務(wù)情況較不樂觀，二是當可轉(zhuǎn)債進入轉(zhuǎn)股期后，如果標的股票價格下跌甚至觸發(fā)回售條款，而企業(yè)此時資金周轉(zhuǎn)不靈或出現(xiàn)項目失敗等情況，債權(quán)人也會面臨信用風險，造成損失。其他風險。因為國家經(jīng)濟發(fā)展具有周期性，不同的階段對市場帶來影響大小不相同，這就會造成周期性風險，一般來說，當經(jīng)濟回暖期，實體經(jīng)濟發(fā)展就較好，可轉(zhuǎn)債和股票市場價值也將走高，當經(jīng)濟進入衰退期則相反。另外國家政策變化也會帶來一定風險。當國家出政策限制可轉(zhuǎn)債發(fā)展時，可轉(zhuǎn)債市場就會走低，當國家頒行鼓勵政策時，發(fā)行可轉(zhuǎn)債受到支持，市場規(guī)模就會逐漸擴大從而使市場得到迅速發(fā)展。對于投資者而言，可轉(zhuǎn)債制定的的條款還具有巨大的潛在風險。如特別向下修正風險，提前贖回風險等。三、風險測度方法隨著科技的進步和國內(nèi)外學(xué)者的努力研究，目前主要的風險度量的方法有：波動性方法、方法、壓力測試和極值理論。本文采用的是方法對可轉(zhuǎn)債進行風險度量研究。1、簡介又被稱風險價值，它指在市場正常的波動下，處于一定置信水平條件時，某一金融資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合價值在未來一定時間內(nèi)可能遭受的最大損失，公式表示為:其中，1－c表示所選取的置信水平，R代表損益。方法在金融領(lǐng)域運用廣泛，可以衡量不同層面不同類別的風險，該方法的主要優(yōu)點是比較直觀，方便理解，對現(xiàn)代金融風險管理的發(fā)展有著不小的推動作用。缺點是：過度依賴歷史數(shù)據(jù)，計算量較大比較繁瑣，計算出的結(jié)果精確度不高。2、的計算方法歷史模擬法歷史模擬法的思路是利用的是資產(chǎn)組合收益的歷史數(shù)據(jù)，并假設(shè)未來會重現(xiàn)歷史，以此得出資產(chǎn)組合的最低收益水平，從而可以計算出值。這種方法不用對收益率序列的分布加以限制，也不必計算參數(shù)等數(shù)據(jù)，它通過歷史交易數(shù)據(jù)模擬未來，利用分位數(shù)來計算目標資產(chǎn)的值。歷史模擬法不需要參數(shù)，也不需要假設(shè)服從何種分布。它的優(yōu)點是計算過程簡單，思路容易被接受，使沒有專業(yè)知識的人也能理解。其次，該方法使用了全部歷史數(shù)據(jù)，不用進行任何模型假設(shè)，減少了模型風險，在計算非線性資產(chǎn)組合的風險價值時有一定優(yōu)勢。但同時它也有其缺點，未來是無法用歷史數(shù)據(jù)來復(fù)制的，因此其用歷史數(shù)據(jù)來進行模擬受到了很大的質(zhì)疑，并且計算出的風險價值也容易受到所選數(shù)據(jù)敏感性的影響。蒙特卡羅模擬法蒙特卡羅模擬法不依賴歷史數(shù)據(jù)，而是通過建立模型運用計算機隨機模擬出風險因子的價格趨勢。通過對該隨機過程進行模擬，就可以得到在給定時點上資產(chǎn)組合的價格或市場風險因子的估計值。不斷模擬該過程就可以得到一系列的估計值，如果模擬重復(fù)的次數(shù)足夠多，得出的估計值就會更加接近于真實值。該種方法的優(yōu)點在于：一是結(jié)果準確。因為其采用的是估值技術(shù)而不是歷史數(shù)據(jù)，如果模擬的次數(shù)足夠多，那么最終的結(jié)果就會十分接近真實值。二是該方法使用十分靈活，不用依賴于歷史數(shù)據(jù)，可以進行多種路徑的模擬。但是該方法也有其缺陷，首先就是計算量大且復(fù)雜，難于理解。其次，此種模型本身存在風險，因此隨機模型和參數(shù)容易對結(jié)果產(chǎn)生的影響。參數(shù)法參數(shù)法也叫做方差一協(xié)方差法，是一種局部評價法。其基本原理是先假設(shè)目標資產(chǎn)的收益率序列服從于某個參數(shù)分布，如正態(tài)分布、t分布、泊松分布等等，然后通過所假設(shè)的分布參數(shù)（一般為均值和方差）來對資產(chǎn)的值進行計算。參數(shù)法最重要的一點就是要對市場波動率進行預(yù)測，如果市場波動率較大那么伴隨的風險也就較高。參數(shù)法主要分為研究線性資產(chǎn)的和主要研究非線性資產(chǎn)的gamma類。其中Delta類計算主要通過金融資產(chǎn)價值函數(shù)的一階近似值來得到。本文研究就運用此種方法。參數(shù)法原理簡單，不需要非常詳細的歷史數(shù)據(jù)，只需要方差、協(xié)方差等相關(guān)的參數(shù)是其一大優(yōu)點，但是該方法的缺點是要對目標序列分布進行假設(shè)，無法預(yù)測突發(fā)事件，而且還不能完全解決大規(guī)模組合的問題。四、可轉(zhuǎn)債風險測度模型的實證研究圓通轉(zhuǎn)債1、圓通轉(zhuǎn)債發(fā)行基本信息圓通轉(zhuǎn)債發(fā)行于2018年12月18日，屬于比較新的可轉(zhuǎn)債，對于目前市場更具參考性與代表性。圓通轉(zhuǎn)債的發(fā)行情況如下表：（信息來源于東方財富）債券類型可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行價格（元）100轉(zhuǎn)換期間2019-05-27~2024-11-19計息方式遞進利率發(fā)行規(guī)模（億元）35.4最新轉(zhuǎn)股價（元）10.73付息方式周期性付息債券面值（元）100溢價率（%）1.15票面利率（%）~~債券年限（年）6年剩余年限（年）4.8年每年付息日11-20到期日期2024-11-20到期收益率（%）~~表4.1圓通轉(zhuǎn)債發(fā)行情況2、數(shù)據(jù)樣本的選擇此次研究選取了圓通速遞可轉(zhuǎn)債的實際交易數(shù)據(jù)，通過對圓通轉(zhuǎn)債的風險進行實證研究，對我國可轉(zhuǎn)債市場風險進行整體的風險分析。本節(jié)選用圓通轉(zhuǎn)債在2019年1月至2020年1月之間所有交易日的收盤價的價格走勢如圖，數(shù)據(jù)均來源于wind數(shù)據(jù)金融終端。圖4.2圓通轉(zhuǎn)債價格走勢圖3、數(shù)據(jù)的處理由于較高頻率的數(shù)據(jù)能夠提高參數(shù)的準確性和穩(wěn)定性，因此下面選取的是圓通轉(zhuǎn)債的每日收盤價的高頻交易數(shù)據(jù)來進行后續(xù)的研究，此外，本文采用對數(shù)收益率法對收益率的計算做了一定的處理，是因為如果要在多區(qū)間內(nèi)進行計算，對數(shù)收益率相對于百分比收益率更容易，能夠縮小取值范圍，降低其他變量的影響，使最后的估計值更加準確，因此，本文在以下研究過程中均采用對數(shù)收益率方法，其計算公式為：其中，指可轉(zhuǎn)債在時刻的收益率，指時刻可轉(zhuǎn)債的收盤價。通過計算，近兩年圓通轉(zhuǎn)債的收益率波動情況如下圖:圖4.3圓通轉(zhuǎn)債日收益率上圖描繪了圓通轉(zhuǎn)債日收益率的波動情況，根據(jù)圖像所呈現(xiàn)出的聚集情況可以看出，圓通轉(zhuǎn)債的日收益波動在經(jīng)過大幅波動后通常會緊跟著大幅波動，較小波動后會跟隨較小波動。因此可以得出圓通轉(zhuǎn)債日收益率波動性集群現(xiàn)象明顯。4、圓通轉(zhuǎn)債收益率數(shù)據(jù)檢驗Jarque-Bera檢驗JB統(tǒng)計量檢驗?zāi)軌驒z驗任何隨機變量是否服從正態(tài)分布，是一種常見的檢驗變量是否具有正態(tài)性的方法。其計算公式如下：其中觀測值個數(shù)用T表示，偏度用S來表示，峰度用K來表示。當時間序列服從正態(tài)分布的原假設(shè)時，Jarque-Bera統(tǒng)計量應(yīng)服從自由度為2的卡方分布，判別規(guī)則是：如果該分布為正態(tài)分布，如果，該分布不是正態(tài)分布。其中是指檢驗水平。偏度計算公式為：，若>0，則分布右偏倚，若<0，則左偏椅，若=0,則偏度為0。峰度計算公式為：峰度也可以稱之為峭度，若>3，則說明分布的兩側(cè)尾部比正態(tài)分布的兩側(cè)尾部“厚”，若<3，則相反。其中，表示觀測值，表示樣本平均數(shù)，表示樣本標準差，表示樣本容量。樣本量平均數(shù)中位數(shù)最大值最小值2580.0009850.0005890.038298-0.063858標準差偏度峰度JB統(tǒng)計量p值0.012460-0.3795245.94242299.265550表4.4圓通速遞收益率序列描述性統(tǒng)計分析表根據(jù)實證研究，從表中得出的統(tǒng)計分析的結(jié)果可以看出，圓通轉(zhuǎn)債的收益率序列的偏度為-0.379524，分布呈左偏，峰度為5.942422，大于3，因此可以得出該分布的兩側(cè)尾部部比正態(tài)分布的兩側(cè)尾部“厚”。而正態(tài)分布的偏度為0，峰度為3，且統(tǒng)計量為99.26555大于檢驗水平在0.05時的自由度為2的卡方分布臨界值，拒絕原假設(shè)，因此圓通轉(zhuǎn)債的收益率序列分布不呈正態(tài)分布。該序列的整體特征為尖峰厚尾分布，存在左偏性質(zhì)。5、參數(shù)法計算圓通轉(zhuǎn)債的參數(shù)法在獲取的時候有兩種方法：近似法和近似法：此次采用Delta近似法進行的計算。由于上述檢驗已經(jīng)檢驗出該收益率序列不呈正態(tài)分布，且具有尖峰厚尾的特點，因此這里選取服從厚尾特征的分布，則，代表資產(chǎn)價值，代表收益率分布的均值，表示分布的分位數(shù)，表示標準差。根據(jù)上述公式可根據(jù)不同時間的資產(chǎn)價值計算出值，當取0.05是，其意義為有95%的可能保證持有一份圓通轉(zhuǎn)債由于市場波動帶來的日損失額小于該值。利用該方法通過實證研究得到如下結(jié)論：圖4.5圓通轉(zhuǎn)債VaR值圖4.6圓通轉(zhuǎn)債VaR值與實際收益率對比由上圖的值與收益率的比較，可以看出，當置信水平在95%的條件下，通過該模型所得出的值波動較小，這也比較符合可轉(zhuǎn)債的特點，同時，圓通轉(zhuǎn)債的收益率大多都在值以上波動，說明用該方法能夠較好地估計可轉(zhuǎn)債的風險價值。但從圖中也可以看出，用的方法只能在市場正常波動的環(huán)境下進行測量而無法解決在極端的環(huán)境下的問題。6、可轉(zhuǎn)債與股票風險的比較此次數(shù)據(jù)選取2019年1月到2020年1月的圓通速遞股票每日收盤價，其價格走勢如下圖，數(shù)據(jù)均來源于wind數(shù)據(jù)金融終端。表4.5圓通銀行股價走勢同樣對圓通速遞股票的收益率進行對數(shù)處理，通過和圓通轉(zhuǎn)債的收益率進行比較得到如下結(jié)論：圖4.6圓通轉(zhuǎn)債與圓通銀行股票日收益率對比根據(jù)上圖的統(tǒng)計分析結(jié)果顯示，可轉(zhuǎn)債的收益率波動大多時候都在股票收益率的波動范圍內(nèi)，說明在大多數(shù)市場環(huán)境正常的情況下，可轉(zhuǎn)債收益浮動遠小于股票的收益浮動，這一點也正好體現(xiàn)了可轉(zhuǎn)債的風險低于股票風險的特點。但同時也不難看出，在某些極端情況，可轉(zhuǎn)債收益率波動劇烈，甚至遠遠大于股票的收益波動幅度。而且參數(shù)法需要依賴分布假設(shè)，因此所得出的值只是一個大概值而不是特別精準。同樣運用參數(shù)法對圓通速遞股票的值進行計算，此時可假定圓通股票的收益率分布服從正態(tài)分布，，此時通常假定為0，進而通過實證研究得出以下結(jié)論：圖4.7光大轉(zhuǎn)債與光大銀行股票VaR值對比通過上圖的對比分析可以得到如下結(jié)論，代表圓通速遞股票的折線圖明顯在代表圓通轉(zhuǎn)債的折線圖之下，說明股票的VaR值明顯大于可轉(zhuǎn)債VaR水平，這符合可轉(zhuǎn)債的風險特征，且兩者VaR值的波動趨勢相似，但股票波動更加劇烈，在股票風險值變大時，可轉(zhuǎn)債的風險值也變大，在股票波動變得平緩時，可轉(zhuǎn)債波動也變得較為平緩，這個現(xiàn)象充分說明了影響可轉(zhuǎn)換債券的風險價值主要因素是標的股票的價格。五、可轉(zhuǎn)債市場風險管理建議我國可轉(zhuǎn)債市場雖然發(fā)展時間較短，資源也不充足，但就現(xiàn)在的形勢來看，可轉(zhuǎn)債作為投融資市場上的一個新星，具有無限的發(fā)展?jié)摿?，也將會成為今后一種主要的投融資手段，會在金融市場占有一席之地，因此，下面分別從監(jiān)管部門、融資方和投資方三個角度就如何有效降低可轉(zhuǎn)換債券的市場風險，以及如何促進其發(fā)展提出一些建議。1、監(jiān)管部門角度根據(jù)以上研究，可轉(zhuǎn)債的風險主要來源于標的股票的價格波動和流動性風險，標的股票價格的波動主要影響期權(quán)價值，是不可控的，但是流動性風險是可以有效減少和規(guī)避的。所以我們?yōu)榱诉_到最大程度減少和規(guī)避可轉(zhuǎn)債風險的目的，就必須確實完善和擴大可轉(zhuǎn)債市場，加強其市場流動性，因此快我國可轉(zhuǎn)債市場的發(fā)展腳步刻不容緩。當下，我國可轉(zhuǎn)債市場規(guī)模不僅相對于發(fā)達國家來說較小，與周邊國家的可轉(zhuǎn)債市場也存在一定差距，還沒有成為市場上主要的投融資工具，并且可供選擇的品種也較少，所以，我國監(jiān)管部門可通過修改有關(guān)法律法規(guī)，或采頒布一些積極的金融政策，對發(fā)行和投資可轉(zhuǎn)債給予一些政策支持，完善可轉(zhuǎn)債市場體系，擴大我國可轉(zhuǎn)債市場的規(guī)模，完善可轉(zhuǎn)債市場的各種規(guī)章制度。同時，監(jiān)管部門也應(yīng)進一步加大對證券市場的管控，防止股票市場的劇烈波動。2、融資者角度融資者在發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券時首先要謹慎選擇發(fā)行時機。一個有利的發(fā)行時機能夠有效降低降低企業(yè)融資過程中的風險。通常可以選擇在宏觀經(jīng)濟達到谷底開始回暖的時候開始發(fā)行，當市場利率水平較低，股市走高時，投資者開始對股市看好，由于可轉(zhuǎn)債與股票密切相關(guān)，因此投資也更愿意投資可轉(zhuǎn)債，相當于購買一份期權(quán)，選擇在此時發(fā)行將會是不錯的選擇，可轉(zhuǎn)債發(fā)行的成功率會大大提高。其次，對發(fā)行可轉(zhuǎn)債的條款也要進行合理選擇。設(shè)計發(fā)行條款的目的主要有兩個：一是吸引更多的可轉(zhuǎn)債投資，二是要保證財務(wù)結(jié)構(gòu)合理化、安全化以及企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的經(jīng)濟利益，最后達到高效籌資的目的。最后增強企業(yè)的風控機制也是不可或缺的，發(fā)行方只有在保持盈利狀況優(yōu)良，綜合競爭力突出的時候，投資者才會更加看好公司的發(fā)展前景，才會更愿意進行投資，這就需要企業(yè)對自身的經(jīng)營風險進行控制和管理，并通過對公司的管理使內(nèi)部結(jié)構(gòu)更加合理化。當然，企業(yè)保持一定的資產(chǎn)規(guī)模也是十分重要的，就融資者而言要想從根本上規(guī)避解決可轉(zhuǎn)債風險問題，就需要真正意義上建立合理的公司制度，改善經(jīng)營、管理機制，使公司的整體素質(zhì)得到提高。3、投資者角度可轉(zhuǎn)換公司債券到期可以獲得較為穩(wěn)定的利息收入，相對于股票而言風險更小，因此投資者若是認為目標公司有較大的發(fā)展?jié)摿Γ梢赃x擇可轉(zhuǎn)債進行投資，這對投資者來說會更加穩(wěn)健，但投資者在選擇可轉(zhuǎn)債進行投資時仍然不能忽視其風險，目前我國可轉(zhuǎn)債市場規(guī)模較小且不穩(wěn)定，雖然可轉(zhuǎn)債有保底收益，但其本質(zhì)還是一種債券和期權(quán)的結(jié)合，投資者進行投資時仍需謹慎。并且目前市場上大多數(shù)可轉(zhuǎn)債都是信用債券，容易產(chǎn)生違約風險，因此投資者在投資時需要提前對目標公司的主營業(yè)務(wù)、盈利情況等重要信息進行深入了解，選擇合適穩(wěn)健的投資標的。同時由于可轉(zhuǎn)債市場與股票市場關(guān)系密切，投資者還