投資決策和融資決策的相互作用powerpointprese

第十七章投資決策和融資決策的相互作用齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社本章內(nèi)容概覽第一節(jié)調(diào)整的凈現(xiàn)值準則第二節(jié)調(diào)整的折現(xiàn)率方法第三節(jié)資本成本公式第四節(jié)安全現(xiàn)金流的折現(xiàn)率齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社第一節(jié)調(diào)整的凈現(xiàn)值準則一、基準折現(xiàn)率二、調(diào)整凈現(xiàn)值三、發(fā)行股票的成本四、負債容量五、稅蔽的價值齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社一、基準折現(xiàn)率按凈現(xiàn)值準則進行投資決策大致由以下五個步驟組成：預測項目的（稅后）現(xiàn)金流序列。評估項目的風險。估計項目的資本的機會成本。用折現(xiàn)現(xiàn)金流公式計算投資項目的凈現(xiàn)值NPV。進行投資決策：NPV>0時，則接受該項目；當NPV≤0時，則否決該項目?，F(xiàn)在考慮接受投資項目時可能的附帶融資效應，把上述計算出的凈現(xiàn)值NPV當作基準凈現(xiàn)值。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社二、調(diào)整凈現(xiàn)值的提出調(diào)整現(xiàn)金流ANPV(AdjustedNPV)概念由Myers(1974)提出。他試圖給出一個比較一般性的投融資互動機制。調(diào)整現(xiàn)值的一般表達式：根據(jù)調(diào)整現(xiàn)值計算的凈現(xiàn)值則為調(diào)整凈現(xiàn)值。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社三、發(fā)行股票的成本股票發(fā)行成本是由接受投資項目而發(fā)行股票引發(fā)的一種附帶效應。因此，項目的基準NPV要打折扣：從NPV中減去發(fā)行成本，得到項目調(diào)整的凈現(xiàn)值（AdjustedNPV）ANPV：ANPV=NPV-發(fā)行成本齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社四、負債容量負債容量：公司為達到最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)可再增加的最大負債價值MM的理論告訴我們計算公司的價值可分兩步走：先計算無負債情況下的公司價值，再加上由負債引起的稅蔽的現(xiàn)值。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社五、稅蔽的價值從表面看，我們簡單地讓每年的稅蔽等于支付利息乘以所得稅率。但實際上，稅蔽的真正價值是小于上述結(jié)果的。這是因為只有稅前利潤大于0才繳納所得稅，只有繳納所得稅才有稅蔽。幾乎沒有一家企業(yè)敢肯定未來一定盈利，一定得到稅蔽。換句話說，每年的稅蔽不是確定性的，而是隨機的，其最大值是I×Tc，因而其期望值小于I×Tc。其中I為利息。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社第二節(jié)調(diào)整折現(xiàn)率的方法一、調(diào)整的資本機會成本二、MM公式三、邁勒斯—埃澤爾公式四、如何運用調(diào)整的資本機會成本公式齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社一、調(diào)整的資本機會成本如果我們要知道調(diào)整的折現(xiàn)率，則可不必先計算基準凈現(xiàn)值，然后再去調(diào)整它。我們可以由調(diào)整的折現(xiàn)率，亦即調(diào)整的資本機會成本直接計算出調(diào)整的凈現(xiàn)值A(chǔ)NPV。

齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社二、MM公式莫迪里亞尼和米勒（MM）提出了一個計算調(diào)整的資本機會成本公式：r*=r(1-T*

L) MM公式的成立條件：（一）項目的現(xiàn)金流每年相同，且是永續(xù)年金。（二）項目的負債容量支持永久負債。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社三、邁勒斯—埃澤爾公式當公司調(diào)節(jié)其負債額以保持負債比率為常數(shù)時，計算項目的調(diào)整的ANPV往往是一件令人煩惱的工作，所幸得是，邁勒斯和埃澤爾提出了一個調(diào)整的折現(xiàn)率公式：齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社四、如何運用調(diào)整的資本機會成本公式MM公式和邁勒斯—埃澤爾公式主要的區(qū)別是關(guān)于項目增加的負債容量的假設(shè)不同，前者假設(shè)負債容量是固定的，而后者假定負債容量由固定的負債/資產(chǎn)比率確定，每當項目的未來價值變化時，其負債容量將按比例變化。無論如何，正確理解這兩個公式的假設(shè)以及它們與更一般的調(diào)整的凈現(xiàn)值A(chǔ)NPV準則的關(guān)系是很重要的。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社第三節(jié)資本成本公式一、資本的加權(quán)平均成本作為調(diào)整的資本機會成本二、資本成本公式的運用三、運用資本成本公式易犯的錯誤齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社一、資本的加權(quán)平均成本作為調(diào)整的資本機會成本如果考慮附帶效應，項目的折現(xiàn)率應調(diào)整，則調(diào)整的折現(xiàn)率或調(diào)整的資本機會成本不是別的，正是該公司的資本成本齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社一、資本的加權(quán)平均成本作為調(diào)整的資本機會成本當投資項目的經(jīng)營風險等于公司的經(jīng)營風險時，項目的調(diào)整的資本機會成本r*就等于Ka。（17.4）上述公式成立，除了要求項目的經(jīng)營風險與公司的經(jīng)營風險相同以外，還要求接受項目以后公司負債率D/V保持不變。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社二、資本成本公式的運用公式（17.4）是公司的調(diào)整的資本機會成本。嚴格地說，該公式僅對與公司已存資產(chǎn)具有相同風險的項目，而且項目的負債率與公司的原負債率相同時才是正確的。比原公司的經(jīng)營風險大的項目，其調(diào)整的折現(xiàn)率應在此r*的基礎(chǔ)上上調(diào)，而比原公司的經(jīng)營風險小的項目，其調(diào)整的折現(xiàn)率應在此r*的基礎(chǔ)上下調(diào)。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社三、運用資本成本公式易犯的錯誤（一）調(diào)整的折現(xiàn)率的資本成本公式僅當項目是公司的完全拷貝時才正確。（二）項目的資本來源構(gòu)成對其折現(xiàn)率無直接聯(lián)系，起作用的是項目所增加的負債容量。（三）公司負債比率升高，其財務風險增大，資本成本要大大提高。齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社第四節(jié)安全現(xiàn)金流的折現(xiàn)率一、安全現(xiàn)金流及其折現(xiàn)率二、為什么安全現(xiàn)金流的折現(xiàn)率需要調(diào)整齊寅峰公司財務學經(jīng)濟科學出版社一、安全現(xiàn)金流及其折現(xiàn)率安全現(xiàn)金流（SafeCashFlow）在實際上是指違約風險很小的一類現(xiàn)金流。違約風險很小就意味著不能收到或支付預期的現(xiàn)金流的事件發(fā)生的概率極小。但在理論上，按字面理解時，安全現(xiàn)金流應是無風險現(xiàn)金流，像政府債券的本息償還一