白酒行業(yè)高端白酒提價系列報告之上篇：高端白酒提價成敗分析

證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號引言：茅臺提價后，關(guān)于千元價格帶公司是否跟進提價引起行業(yè)熱議，我們結(jié)合歷史經(jīng)驗、調(diào)研相關(guān)公司及渠道，分上下兩篇報告由淺入深探討這一問題。本篇報告詳細復盤對比高端白酒提價歷程，并總結(jié)歸納影響提價成敗的因素及規(guī)律，歡迎閱讀！高端白酒提價復盤對比：茅臺以穩(wěn)求勝，五瀘頻繁調(diào)價。茅五瀘2000年初價格基本一致，但當前茅臺超高端獨居一檔，供不應求下需求屬性更加多元。五瀘盤踞千元，消費屬性更強，更重周轉(zhuǎn)下渠道盈利有限。復盤對比看：>提價背景上，茅臺均是在渠道順價時提價，且多是批價先行上漲、出廠價及時跟進的自然結(jié)果；五糧液階段性會在終端價上行乏力或是渠道已倒18/23年五糧液調(diào)價18次，存在趕超情況（如08年-13年國窖調(diào)價23次，平均1-2年調(diào)價（近年茅五節(jié)奏放緩后仍高頻提價）。>提價幅度上，茅臺提價幅度多在15%-25%左右（僅12年高于30%且從未下調(diào)出廠價；五瀘調(diào)價波動較大，14年均出現(xiàn)下調(diào)出廠價情形。>提價效果上，茅臺提價后批價往往可小幅上行，且多可超額兌現(xiàn)；五糧液提價后批價短期多上漲，但持續(xù)性與幅度一般，國窖則多跟隨普五走勢。>爭議與思考：為何五瀘會倒掛下提價？核心是為了爭奪品牌位序，但批價傳導效果往往一般。較好的是15-17年五瀘倒掛提價后批價上漲，主要系當時需求向好、購買力提升，這是必要條件，提價僅起到催化作用。佐證案例：價格上行中的三個關(guān)口>關(guān)鍵時點一：黃金十年行業(yè)定價權(quán)的爭奪。該階段需求景氣價盤整體上行，茅臺分別于06/07/08年實現(xiàn)對五糧液漲價幅度、終端價、出廠價的超越，全面奪取定價權(quán)。一是04-05年新渠道布局未提價準備充分，二是競品五糧液模式弊端顯現(xiàn)，三是采取限售等策略，渠道價差優(yōu)勢顯現(xiàn)。>關(guān)鍵時點二：調(diào)整期對價格的堅守。該階段高端酒批價均腰斬，但僅飛天出廠價未下調(diào)。一是茅臺渠道利潤更厚緩沖帶較足，而五瀘13年仍逆勢大幅提價；二是茅臺渠道結(jié)構(gòu)更精細且穩(wěn)定，通過補貼渠道、放開經(jīng)銷權(quán)限，布局新品增量等守護基本盤。五瀘在需求承壓、渠道倒掛嚴重情況下一般“術(shù)”的手段已難以扭轉(zhuǎn)大局，下調(diào)出廠價也是難以避免的選擇。>關(guān)鍵時點三：五糧液歷史性順價背后的天時、地利、人和。17-21年五糧液價盤實現(xiàn)順價上行，背后核心是需求景氣回升，二是公司自上而下啟動二次創(chuàng)業(yè)改革，優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)、控盤分利等組合拳動作切實落地，三是17-19年保持定力未提價，渠道利潤較好，準備充分后方升級產(chǎn)品提價。規(guī)律與啟示：第一，高端白酒不以渠道成本定價，供需關(guān)系才是影響批價的本質(zhì)。第二，提價成功與否亦會受市場利潤、渠道結(jié)構(gòu)、銷售政策、競品策略、準備程度及應對措施等因素影響。第三，提價更多影響品牌位序，對批價僅起到催化作用。因此，若需求景氣，往往是提出廠價的最佳時點，有望打開量價齊升的正循環(huán)。若需求景氣度一般時提價，需匹配控量、反哺費用等政策，亦可起到短期挺價、督促回款、擴大份額等效果，但對管理能力要求較高。若在需求轉(zhuǎn)弱、渠道承壓時逆勢提價，經(jīng)營風險或?qū)⒋蟠筇嵘?gt;茅臺提價后，其他酒企要跟隨提價嗎？我們將在下篇詳細探討。投資建議：基本面韌性仍強，布局龍頭估茅臺漲價等催化劑均已落地，渠道庫存、價盤等指標相對穩(wěn)健，春節(jié)旺季序幕即將拉開，信心和預期有望進一步提振，估值切換空間具備。>其次推薦業(yè)績確定性與景氣度兼具的汾酒（業(yè)績及基本面景氣有望延和報表持續(xù)性仍確定>持續(xù)推薦區(qū)域市場相對景氣、業(yè)績?nèi)杂写_定性的今世緣、古井等。風險提示：終端需求恢復不及預期、庫存去化不及預期、競爭加劇等。證券分析師：沈昊證券分析師：歐陽予證券分析師：田晨曦證券分析師：劉旭德證券分析師：董廣陽行業(yè)基本數(shù)據(jù)相對指數(shù)表現(xiàn)32%19%6%-7%22/1123/0223/0423/0723/0923/11白酒滬深300相關(guān)研究報告持續(xù)景氣——安徽白酒市場調(diào)研反饋》 4（一）復盤：茅臺以穩(wěn)求勝，五瀘頻繁調(diào)價 4 7 7二、佐證案例：價格上行中的三個關(guān)口 8（一）關(guān)鍵時點一：黃金十年行業(yè)定價權(quán)的爭奪 8 9 三、規(guī)律與啟示：供需關(guān)系是核心，順勢布局亦關(guān)鍵 四、投資建議：基本面韌性仍強，布局龍頭估值切換 五、風險提示 4 5 6 7 9 9 9 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（2009）1210號驗、調(diào)研相關(guān)公司及渠道，分上下兩篇報告由淺入深探討這一問題。本篇報告詳細復盤（一）復盤：茅臺以穩(wěn)求勝，五瀘頻繁調(diào)價15%-35%之間，且均在渠道順價情況下落地，提價過后多伴隨批價小幅上行，可提振行業(yè)信心、加強報表確定性，因此對股價亦有一定催化作開始超越五糧液，茅臺終端開始限價銷售。提價200元，但半年后終端價在三公消費沖擊下一路下行。廠價超越五糧液，且終端價格和渠道價差已領先。在此背景下，五糧液全力提升出段公司批價及出廠價均回落較多，但在渠道支持下，報表下滑有限。部需求影響，渠道再次陷入倒掛狀態(tài)。整體節(jié)奏與五糧液更為相似，提價間隔期較短，早年提價幅度更高，出廠價一度高于茅窖仍快。二是國窖多是在渠道倒掛的背景下提價，提高渠道成本抬升批價，順價情況較可控，并伴隨試探性動作、調(diào)整費投發(fā)貨政策等保障措施，總體上與五糧液的差距需求影響下五瀘市場價格均走勢較弱，提價兌現(xiàn)效果較弱，公司通過返利紅包等方元周轉(zhuǎn)為先，消費屬性加強，周轉(zhuǎn)及開瓶優(yōu)秀，國窖價格基本保持跟隨策略。景上，茅臺均是在渠道順價的情況下提價，且多是批價先行上漲、出廠價及時跟進奏及幅度上，2000年來茅臺提價約10次，定力較足頻次生產(chǎn)端，茅臺產(chǎn)地、生產(chǎn)周期、獨特香型龍頭、手工釀酒、紅色基因等先天稀缺性期主觀及客觀上均不具備大幅放量的條件，五瀘早年均出現(xiàn)過景氣周期快速放量的更倚重大商及相關(guān)企業(yè)團購客戶。圖表4茅五瀘提出廠價節(jié)奏及效果對比：早期起點相似，而今定位不同在渠道利潤微薄的情況下持續(xù)提出廠價，核心是為與茅臺搶奪定價權(quán)，渠道成本抬渠道利潤收窄，使得后續(xù)抗風險能力較弱，為自身經(jīng)營質(zhì)量埋下隱患。傳導相對較管理下渠道利潤及經(jīng)營質(zhì)量維系較好，核心是公司品牌專營模式（早年柒泉模式）下以高利潤、模糊返利等手段加強渠道綁定的手段，短期多可督促回款，但市場價盤主要跟隨普五波動，若批價正常上行則達到促回款、挺價的效果，否則可能加劇件，提價只起到催化作用。（一）關(guān)鍵時點一：黃金十年行業(yè)定價權(quán)的爭奪權(quán)的過程，亦是行業(yè)龍頭迭代的過程，在此過程中，茅臺也成為行業(yè)內(nèi)唯一一家產(chǎn)品提價、供不應求的酒企。>迭代過程中的三個關(guān)鍵點：1）06年漲價幅度超>行業(yè)定價權(quán)交接的背后：第一，五糧液早期隱患顯現(xiàn)持定力未跟隨提價。后續(xù)持續(xù)增厚渠道價差，整體提價幅度和節(jié)奏保持理性，亦有效兌現(xiàn)。圖表506-12年間，茅臺/五糧液/國窖出廠價、批價及終端價走勢（證券有較高渠道價差，需求沖擊批價腰斬后仍可全力保持順價。同時公司渠道結(jié)構(gòu)更精勢能向大眾消費釋放，積極開拓團購、大眾宴席、商務接待、收藏等多元場景，計布局文創(chuàng)產(chǎn)品等，報表總體維持正增長。疊加需求沖擊，庫存、價盤均明顯承壓。公司主動降價至576元緩解渠報表均有明顯調(diào)整，核心是決策謹慎性不足及經(jīng)營積弊的暴露。公司前期逆勢超負荷提價未被市場接受，逐步出現(xiàn)動銷受挫、庫存高企、廠商關(guān)系惡化、經(jīng)銷商出走和市場份額。而終端對品牌位序更加敏感，因此盡管飛天批價下滑更多，但價格仍價爆發(fā)奠定基礎。價20%至889元，并通過舉辦全國品鑒會、推出第七代端酒企量價及費用策略等為核心影響要素。結(jié)構(gòu)、銷售費用等政策、競品相關(guān)政策、提價準備程度等因素亦有一定影響。資料來源：華創(chuàng)證券整理基于以上規(guī)律及復盤案例，我們總結(jié)高端白酒提價的幾種情景：響程度不高。廠價，酒企渠道利潤/結(jié)構(gòu)、銷售政策及競品策略等重要性顯現(xiàn)。1的作用。及品牌口碑形成創(chuàng)傷。已落地，渠道庫存、價盤等指標相對穩(wěn)健，春節(jié)旺季序幕即將拉開，信心和預期有望進終端需求恢復不及預期、庫存去化不及預期、8提價 90090052度/43度/38度分別上調(diào)至478元/438/428元0習酒窖藏1988紅花郎15年 國臺國標2018金沙摘要汾酒青花20年洋河夢之藍M6+/52度水井坊井臺瓶古井古20 劍南春水晶劍400-100名稱投資評級市值（億元)股價（元）EPS（元/股）P/E20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E今世緣舍得酒業(yè)金種子酒資料來源：Wind，華創(chuàng)證券預測注：統(tǒng)計時間截止于2023年11月24日—收盤價—51.1X—43.3X35.5X—27.8X20.0X00—收盤價—13.4X—11.3X —7.0X_____4.9X食品飲料組團隊介紹分析師：田晨曦英國伯明翰大學碩士，2020年加入華——大眾品研究組（低度酒、軟飲料、乳肉制品、烘焙休閑食品、食品配料等）助理研究員：嚴曉思助理研究員：柴蘇蘇——餐飲供應鏈研究組（調(diào)味品、預制食品、鹵味餐飲連鎖等）分析師：彭俊霖助理研究員：嚴文煬執(zhí)委會委員、副總裁、華創(chuàng)證券研究所所長：董廣陽獲水晶球最佳分析師連續(xù)三屆第一，獲新浪金麒麟、上證報最佳分析師評選連續(xù)四屆第銷售經(jīng)理銷售經(jīng)理銷售經(jīng)理jiangyu@銷售助理銷售助理銷售助理銷售經(jīng)理銷售經(jīng)理panyaqi@jiangsaizhuan@銷售經(jīng)理證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可公司投資評級說明：行業(yè)投資評級說明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內(nèi)容的分析師在此作以下聲分析師在本報告中對所提及的證券或發(fā)行人發(fā)表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發(fā)行人的看對任何其他券商發(fā)布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可本報告涉及股票貴州茅臺（600519根據(jù)上市公司公告，貴州茅臺的控股股東茅臺集團免責聲明本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅報告中的內(nèi)容和意見僅供參考，并不構(gòu)成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構(gòu)成對所涉及證券的個人投議，也