某某公司收購皇家紙業(yè)財務管理案例分析

**1單擊此處案編例輯分母分析版析標題樣式

大單擊西此洋處公編輯司母收版購副皇標題家樣紙式業(yè)部分資產(chǎn)問題?大西洋案例?2

收購皇家紙業(yè)的部分資產(chǎn)是否為合適的戰(zhàn)略選擇收購價格$3.19億是否合適

如果決定收購，相應的融資策略如何選擇目錄?大西洋案例?3一、定性分析——戰(zhàn)略性分析二、建設新廠的經(jīng)濟分析三、收購項目現(xiàn)金流與資本成本估計四、收購項目方案估值五、外部資金需求預測六、融資方式選擇結論單擊此處編輯母版副標題樣式**1單擊此一處、編戰(zhàn)輯略母性版分標析題樣式1、背景?大西洋案例?5行業(yè)的發(fā)展前景看好競爭環(huán)境相對不利大西洋公司無明顯競爭優(yōu)勢

提高生產(chǎn)能力是大西洋公司的重要戰(zhàn)略目標之一2、市場競爭地位分析?大西洋案例?6

全美最大的林業(yè)產(chǎn)品紙業(yè)公司之一，在建筑產(chǎn)品紙品紙漿和化學制品三個行業(yè)參與競爭

瓦欏紙板廠日產(chǎn)780噸瓦欏紙板，僅為國內(nèi)瓦欏紙板生產(chǎn)能力的1.8%，每年從競爭者手中購買近15萬噸來滿足紙盒廠的需求可能面臨的選擇無法購到瓦欏紙板，紙盒廠拒絕有利可圖的訂單以高價購買，從而損壞紙盒廠的利潤瓦欏紙板市場占有率（1983）?大西洋案例?7美國產(chǎn)量為14900千噸斯通容器公司

1295

千噸，占

8.69

％國際紙業(yè)公司1527千噸，占10.25％大西洋公司

273千噸，

占

1.83

％皇家紙業(yè)公司

603千噸，占

4.05

％3、收購后的可能優(yōu)勢?大西洋案例?8

地理優(yōu)勢：紙盒廠一般坐落于離最終用戶較近的地方（裝運成本較高），皇家紙業(yè)的16個波形紙盒廠非常適合與大西洋公司的廠家搭配，合在一起將涵蓋大部分美國市場

產(chǎn)能優(yōu)勢：收購部分瓦欏紙板生產(chǎn)能力將達到

747千噸，公司瓦欏紙板總生產(chǎn)能力達到1000千噸/年，大大縮小了與主要競爭對手之間的差距單擊此處編輯母版標題樣式**1二、備選選方案——建設新廠的經(jīng)濟分析單擊此處編輯母版副標題樣式1、估計經(jīng)營現(xiàn)金流?大西洋案例?10

年生產(chǎn)能力70萬噸（日產(chǎn)2000噸）,生產(chǎn)利用率95%,年銷售S=95%*70*P

現(xiàn)金生產(chǎn)成本C=3000*70*95%=19950萬元折舊D（直線）：75000/30=2550萬EBIT=S-C-DCFFO=EBIT（1-t)+D=42.56P-11868=X估計新建項目價值（萬元）?大西洋案例?11012-3132固定投資(37500)(37500)WCR(6000)6000CFFO每年XFCF(37500)(43500)x6000現(xiàn)值(9%)(37500)(39900)9.42x3782、結論?大西洋案例?12當每年CFFO=x=8170萬元時，NPV=0由CFFO=42.56P-11868，解出使NPV=0的價格為P=$470.8

即當P大于$471/噸，項目才有價值,而目前（83年）價格不到$300結論：新建方案不可行單擊此處編輯母版副標題樣式**1三、收購項目單擊現(xiàn)此金處流編與輯資母本版成標本題估樣計式1、現(xiàn)金流量預測（合并，84-93）?大西洋案例?1484859293EBIAT20.128.462.567.0折舊20.928.326.325.3CFFO41.056.788.892.3資本支出(19.2)(30.5)(4.2)(4.2)⊿WCR(9.0)(16.0)(6.0)(5.0)FCF12.810.278.683.184-93年現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和?大西洋案例?15KPV（億）11%29812%28313%26914%25715%245后期（94-98）現(xiàn)金流估計?大西洋案例?1693年底帳面值$21170萬（表2、5）固定資產(chǎn)凈值$9370萬營運資本$11800萬

固定資產(chǎn)今后采用4年直線折舊,年折舊額$2340萬，SV=0最后一年清算,回收營運資本$11800萬現(xiàn)金流估計表(94-98)?大西洋案例?1794-9798EBIDT129.9129.9折舊D23.40EBIT106.5129.9EBIAT68.283.1WCR0118FCF91.6201.1說明?大西洋案例?18現(xiàn)金流預測的合理性敏感性分析–利用率可能下降（不足95%）–價格不如預期2、決定目標負債比率?大西洋案例?19

要保持“A”級，利息保障倍數(shù)為5左右，負債率在35%-40%之間（表7，行業(yè)）

86—88平均年EBIT=61（表5），則最大利息費用為12.2，“A”級債利率=9.46%，最高舉債1.29億（表7

）

設購買價為3.19億，87年項目總資產(chǎn)(WCR和固定資產(chǎn)凈值，表2和5）為337最高負債比率129/337=38%，取35%3、確定項目β?大西洋案例?20βL=βU[1+(1-t)D/E]由同行業(yè)4家公司βL計算各自的βU加權平均得到項目的βU–Stone公司權重應最大，因其產(chǎn)品與項目最接近–如算術平均，為0.82根據(jù)目標負債率計算項目的βL項目β計算表（t=36%）?大西洋案例?21βLD/E(賬面)βU大西洋1.350.890.86斯通1.152.060.50國際紙業(yè)1.150.280.97皇家1.250.520.94項目0.970.54(35/65)0.724、計算單項成本及WACC?大西洋案例?22債務稅后成本：9.46%*(1-t)=6.1%

風險溢酬=8.4%（查histret.xls）(/~adamodar

）權益資本成本：7.5%+0.97*8.4%=15.7%WACC=0.35*6.1%+0.65*15.7%=12.3%結論：取k=13%單擊此處編輯母版副標題樣式**1單四擊、此收處購編項輯目母目方版方標案題估樣值式1、項目價值估計（k=13%)?大西洋案例?2484-93現(xiàn)金流價值=$2.69億93-98現(xiàn)金流價值:–折算到93年底=$3.82億–折算到83年底=$1.12億共計$3.81億，超過收購報價0.62億如果利用率下降為90%，價格平均下跌$25，則V=2.842、參考收購價格?大西洋案例?25Stone公司收購紙廠價格為每日每噸約$12萬(不包括營運資本)

皇家公司紙廠生產(chǎn)能力為66.1萬噸/年或

1888噸/日按stone收購價格計,應付$2.27億加營運資本49百萬,下限為$2.76億3、戰(zhàn)略考慮?大西洋案例?26增長期權

消除對日益垂直整合競爭對手的依賴地理位置的優(yōu)勢

皇家紙業(yè)面對的困境：需要資金回購股票，以保持其獨立性皇家紙業(yè)最終的出價是$2.6億單擊此處編輯母版副標題樣式**1單五擊、此外處部編資輯金母金需版需標求題預樣測式1、估算方法與假設?大西洋案例?28假設購買價格為$3.19億

參考表6,即公司預計財務報表(不含收購項目)將收購項目的有關科目分別加入，如將表5的EBIAT后加入表6的EAT，作為凈收入表1的資本投入和表2的WCR分別加入固定資產(chǎn)和流動資產(chǎn)基本假設?大西洋案例?29

股利支付的影響：當前支付率在80%左右，且公司處于不景氣期間預期未來業(yè)績將改善，可適當降低支付率，如65%的歷史平均水平（高股利）或者保持當前股利額$0.8/股（低股利）假設不考慮融資方式選擇的影響負債將增加利息，減少利潤，增加融資需求發(fā)股將增加股利支付，同樣增加融資需求外部融資需求的估計?大西洋案例?30編制預計資產(chǎn)負債表預期資產(chǎn)預期負債與權益（新增權益部分為預計留存盈余）股利支付率和盈利水平資金缺口＝預期資產(chǎn)－預期負債與權益外部融資需求＝資金缺口定常股利($0.8/股)?大西洋案例?3184858687CA1652176718801992FA凈值3834397942074406TA5486574660876398CL798843890937其他負債500530563600定常股利($0.8/股)?大西洋案例?3284858687長期債1428133312381143股東權益2372260728843236負債加權益5098531355755916財務缺口388433512482凈外部融資3884579(30)例：1984年的預期值?大西洋案例?33

根據(jù)表6，公司的CA=1577，F(xiàn)A=3566，CL=781，權益2242,凈利196

根據(jù)表2和表5，項目的CA=75(38+37)，F(xiàn)A=268.3，應付款17，EBIAT=20.1則CA=1577+75=1652，F(xiàn)A=3834，CL=798，長期負債仍為1428

當年凈收益216.1，按每股$0.80支付股利，共計

0.8*107=85.6,留存130，權益為23722、結論?大西洋案例?3484年至少需要外部融資$3億左右以后2至3年需要$1.億至$2億之間

具體數(shù)額取決于項目實際盈利水平及股利支付情況

注意：上述估計是下限,未考慮融資選擇的影響,如發(fā)股后導致的股利增加或舉債后導致的利息增加單擊此處編輯母版副標題樣式**1單擊六此、處融編資輯方母方版式標選題擇樣式1、短期債務融資?大西洋案例?36信用額度借款$2億,利率為10.75%優(yōu)點:方便和迅速缺點不能滿足全部需求成本高于25年期的長期債務0.5個百分點

信用借款應用于WCR融通,而不應當用來融通長期資產(chǎn)2、長期債務融資?大西洋案例?37$4億的25年期公司債券，年利率10.25%優(yōu)點:利用杠桿(增加EPS和ROE);避免稀釋缺點:使帳面負