上市公司融資存在的問題

一、緒論融資是上市公司生存和發(fā)展的前提條件，上市公司的融資決策是否合理，不僅關系到企業(yè)的投資收益，還關系到公司未來的發(fā)展及不同股東間利益，一個最適合自身發(fā)展的融資結(jié)構，對企業(yè)十分重要。（一）研究目的與意義對于現(xiàn)代企業(yè)來說，金融理論的一個重要方面就是企業(yè)的融資問題，它揭示了企業(yè)特定環(huán)境下的資本來源結(jié)構。這不只是大型企業(yè)的財務問題，其財務目標與企業(yè)的融資成本和融資風險都或多或少的存在聯(lián)系，正是由于公司對于資本結(jié)構的決策影響。1．研究目的融資決策是否合理對于上市公司來說是十分重要的，它影響著企業(yè)的經(jīng)營壽命。不同融資方式相應的也會帶來不同程度的利與弊，但是最終都是想要利大于損，因此，公司的融資決策是否合理，如何優(yōu)化，對企業(yè)的發(fā)展有很大的影響。本文的研究目的是在公司現(xiàn)有的融資決策基礎上，展開對融資結(jié)構中存在的不均衡問題，過度融資問題和資產(chǎn)負債率偏低問題進行研究，并最終提出有利于上市公司融資問題防范的新思路。2．研究意義對于現(xiàn)代企業(yè)，資本的結(jié)合是其特征之一，融資決策是構成企業(yè)決策的重要部分。公司對于一個最優(yōu)的融資決策的需要是十分強烈的，因為它可以幫助公司實現(xiàn)市場價值的最大化，而一個融資決策的合理與否，便直接會影響到企業(yè)的治理結(jié)構。有關于公司融資的深入研究，既有助于形成一個邏輯系統(tǒng)來研究相關理論，也能夠?qū)ο嚓P經(jīng)濟理論提出補充和支持。融資決策的質(zhì)量在企業(yè)長期發(fā)展中有很大作用，它不只關乎到公司自身的利益，還會影響著公司經(jīng)理，股東和債權人的契約關系，基于上述內(nèi)容可以明確，對于公司的融資決策是否真正適合其自身發(fā)展的研究，存在何種問題，并優(yōu)化解決其出現(xiàn)的問題，對于幫助企業(yè)獲得一個正確的治理決策，具有非常重要的理論與現(xiàn)實意義。（二）相關概念界定1．融資從狹義上講，是為企業(yè)籌集資金的活動和過程。也被稱為金融，即各方進入金融市場上籌集或貸款資金的過程。可以說融資是一種貨幣交易手段，用于支付高于現(xiàn)金的購買，或用于為購買籌集資金。融資的詳細說明：指企業(yè)為金融機構或金融中介機構使用不同方式融資的商業(yè)活動；指以直接法和間接法兩種不同的方式，分別在持有和需求者間所進行的資金活動；指提供者和申請人之間的資金流動，這是一個雙向互動的過程，包括整合和貨幣分配；指企業(yè)通過某種方式從相關渠道獲得做生意所需的資金。2．融資方式融資方法意味著某種形式的企業(yè)融資。融資的方式越多，企業(yè)融資的機會就越大。如果一個企業(yè)既能夠同時得到商業(yè)和銀行貸款，并直接為發(fā)行股票和債券提供資金，以及使用貼現(xiàn)、租金、補償性交易等方式提供資金，這意味著它擁有更大的能力籌集生產(chǎn)所需的資金?？傮w能夠分成兩大類：債務融資和股權融資。第一包括銀行貸款、發(fā)行債券和票據(jù)等，第二主要指股票融資。債務融資構成企業(yè)的負債，必須償還本息按照本國的利率，債權人協(xié)議一般不參與公司決策，并且無權使用資金。3．融資結(jié)構的概念從融資結(jié)構的根源上來說，它指的是不同的來源，即得到的資金之間的有機組成及其比重關系?，F(xiàn)代金融的架構不僅包括間接融資的金融機構，還包括直接融資的金融市場，以及監(jiān)管金融部門的機構。不同系統(tǒng)執(zhí)行特定的功能，并為資金融通提供。（三）相關理論基礎1．資本結(jié)構理論1952年，在“企業(yè)債務和股東權益成本趨勢和計量問題”一篇文章中，有三個理論系統(tǒng)地整合資本結(jié)構理論，包括凈利理論和一個傳統(tǒng)折衷理論。也開啟了一個新資本結(jié)構探索時代。從那時起，我們就必須不斷研究公司的資本是如何構造的，而融資問題已經(jīng)變得越來越突出。（1）凈收益理論根據(jù)這個理論，債務可以降低企業(yè)的\t"/item/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E7%BB%93%E6%9E%84%E7%90%86%E8%AE%BA/_blank"綜合借貸成本。由于債務水平一般都比較低，因此債程水平和綜合融資成本成反比，而公司市值也變得更高。如果負債比率達到100%，企業(yè)的價值就是最高的。（2）凈營業(yè)收益理論有理論認為，公司的價值與其資本機構沒有任何的關系，導致公司市值出現(xiàn)變動的首要因素是公司的凈利。事實上，盡管該公司收取低成本的債務，它還是會增加風險和股票成本，因此整體成本還是不變。不論金融杠桿水平有多高，公司的資本價值都不受資本結(jié)構的影響，所以，并沒有最好的資本結(jié)構。（3）MM理論該理論上認為一個企業(yè)的價值不取決于現(xiàn)存的義務，無關是否繳納所得稅，現(xiàn)有的負債也不會對其價值產(chǎn)生任何影響。對于具有著相同風險的公司，即便將所得稅考慮進去，其價值也會因為負債而上升，從而為股東帶來一系列的好處。債務越大，公司的價值就越大。（4）代理理論這一理論認，高管的工作水平以及相關決策的決斷，有可能會受到企業(yè)的結(jié)構限制，影響公司未來收入和公司市值。理論上，負債融資被認為是一變相的有著激發(fā)作用的手段，并被視為擔保機制。這種機制可以鼓勵經(jīng)理們更努力工作，享受人員變少，并且作出更好的投資決策，從而減少分散單獨權利代理人的費用；然而，債權人對一家公司的介入可能導致進一步的會計成本，這就是接受監(jiān)督而造成的成本。2．激勵理論20世紀二十年代和三十年代以來，許多外國管理者、心理學家以及社會學家共同發(fā)展了許多激勵理論。與時間和研究面大概一致，理論可以被分為三大類：行動和認知動力理論以及綜合激勵政策。激勵理論就是如何激勵人。報告指出，效率和勞動效率與雇用人員的工作態(tài)度直接相關，后者反過來又依賴滿意度和獎勵。比如，美國的心理學家馬斯洛把一個人的需求分為體能、安全性、社會需要、尊重、自我實現(xiàn)五個層面，所以你可以根據(jù)需要設置目標來激勵人員。此外，在醫(yī)療保健理論和兩個因素理論家赫茨伯格提出的激勵措施中，這些因素的改善可以消除員工內(nèi)心的不滿情緒。激勵因素適用于個人的心理成長，能調(diào)動人們的熱情，但只維持原有的工作效率。激勵理論的品類是管理心理學，關于激勵理論的初步研究，研究的是在需求的基礎上，回答了以什么為基礎，或者如何激發(fā)員工的工作熱情。新優(yōu)序融資理論優(yōu)序融資理論也被譯作“啄食順序理論”。它基于非對稱信息理論，會考慮交易成本。人們假設，在為新項目進行融資時，企業(yè)將重點利用內(nèi)部的盈余，通過債券融資以及最后的股本融資。這符合一個既定的模式：內(nèi)部融資、外部債權融資和外部股權融資。在傳統(tǒng)上，信息的不對稱，不能使人破產(chǎn)，這只是一個假設，這時公司若采用外部融資，則會引起企業(yè)市值的下降，這對選擇增股的企業(yè)來說就是一個糟糕的消息。如果一家公司有內(nèi)部盈余，那么它應該首先選擇內(nèi)部融資。如果一個公司依靠非內(nèi)部資金，發(fā)行那些并非對稱的債券，對公司的實際價值不會產(chǎn)生任何影響，因此融資會選擇債券而非股權。本章首先介紹了論文的研究目的和意義，交代了論文的研究背景和寫作價值。其次對于相關的融資、融資方式、融資結(jié)構等概念都進行了詳細界定。最后，介紹了相關融資理論的重要發(fā)展過程，并對資本結(jié)構理論、激勵理論、新優(yōu)序融資理論相關內(nèi)容進行了的詳細總結(jié)，為本文對于接下來的融資和融資結(jié)構問題的研究提供理論基礎。

二、上市公司融資存在的問題中小板上市公司進行融資決策要結(jié)合自身具體情況來進行綜合設計。目前，中小板上市公司在融資方面尚存在以下幾個問題。（一）過度融資問題企業(yè)的融資過剩問題，指的是企業(yè)在融資時超過了一定的數(shù)額，從而將企業(yè)推進了困境之中。從企業(yè)自身的財務和經(jīng)營狀況來看，融資過?？煞譃樗拇箢?。超過企業(yè)資本承受能力一方面，維持資本的合理結(jié)構可能會降低融資成本，另一方面，會防止金融風險的出現(xiàn)。（1）超過企業(yè)短期資本結(jié)構承受能力的過度融資企業(yè)的資產(chǎn)可分為短期和長期負債，以及短期和長期資產(chǎn)，負債按生命周期函數(shù)看也為一年左右。以資產(chǎn)負債表角度看，如企業(yè)超過其資本結(jié)構的能力，短期過度融資，則短期負債的比例也會相應增高，而由于短期內(nèi)可使用的資金和短期的債務覆蓋面較低，就有可能為企業(yè)帶來流動性風險。其財務業(yè)績的特點是營運資金嚴重不足，一般為負；第二種是低流動性比率，通常低于1；第三，營運資本與短期利息負債的比例較低，一般低于0.2。（2）超過企業(yè)總體資本結(jié)構承受能力的過度融資公司的資產(chǎn)負債為了維護債權人的權益，需要控制在一個合適的范圍內(nèi)。由資產(chǎn)負債表角度，當企業(yè)供資是超出他們的整體可承受資本結(jié)構，凈資產(chǎn)負債率很高，公司債務的還款壓力很大，這有可能引發(fā)金融風險。其財務業(yè)績一方面在資產(chǎn)負債比率和總資本化比率方面過高，另一方面在總資產(chǎn)負債比率方面過低，一般低于1。2．超過收益承受能力企業(yè)融資規(guī)模過大，資金融資費和占用費會增加，從而會導致資金成本增加，并且最終影響企業(yè)收入水平。公司的債務必須要在固定期限內(nèi)進行償還。而由于企業(yè)的過度融資，導致了利率的上升，使得用以收入支付利息這一舉措的保障變少。在資產(chǎn)負債表和損益表上看，當企業(yè)進行過度融資時，第一個表現(xiàn)是主要提供的的是較低的還款擔保，通常不到1，第二個是總利息支付債務比率也較低，通常小于0.15，第三是財務費用，營業(yè)收入比率太高了。3．超過現(xiàn)金流承受能力一個企業(yè)的主要還款來源就是現(xiàn)金流，如果操作活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不足，企業(yè)的債務可以通過擔?；蚪杩顑斶€舊債務來償還。（1）超過現(xiàn)金流總量承受能力的過度融資企業(yè)資金周轉(zhuǎn)以流動資金為起點，經(jīng)過生產(chǎn)和經(jīng)營活動，最終又回到流動資金上來，從而使企業(yè)的資金能夠得到升值，然后再通過資金周轉(zhuǎn)來形成資金的循環(huán)。資金正常循環(huán)的條件之一是資產(chǎn)狀態(tài)能夠正常變化，超出可承受現(xiàn)金流問題的過度貸款，在財務報表上主要表現(xiàn)為資金周轉(zhuǎn)率低。（2）超過經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量承受能力的過度融資償還債務的能力取決于生產(chǎn)收入的能力，超過經(jīng)營活動凈流量承受能力的過剩融資，由于債務在到期日未能及時償還，從而形成了債務危機。就會計賬簿而言，第一，企業(yè)的現(xiàn)金凈流量所呈現(xiàn)出來的數(shù)據(jù)是非正的；第二，經(jīng)營活動的現(xiàn)金凈流量是低于總負債的；第三，與銷售收入相關的現(xiàn)金流量通常低于界定值1。4．超過企業(yè)實際資金需求對于想要避免浪費和違約的風險的企業(yè)來說，最好的選擇就是通過安排適合自身需要的運行資金，并且使資金的使用效率有所提升，假若企業(yè)進行對外貸款時不考慮相關的成本，所貸的資金高出了其實際所需，未來很有可能會出現(xiàn)資金的不合理使用這一情況；由于流動資金的質(zhì)量水平不高、變現(xiàn)能力差等問題的相繼出現(xiàn)，長期資產(chǎn)的可使用效率下降，企業(yè)的風險增大了。（二）資產(chǎn)負債率偏低問題這一比率，是近年來要求企業(yè)公布的一項新的財務數(shù)據(jù)，它是能夠體現(xiàn)出公司的資產(chǎn)和經(jīng)濟活動的一項重要指標。在總結(jié)數(shù)據(jù)后，年度報告上顯示出超過一半的企業(yè)資產(chǎn)負債率低于40％，這清楚地表明，上市公司的資產(chǎn)負債比率存在著普遍偏低的問題。1．債券股票市場融資頻繁長期債券市場、債券市場和股票市場這三者共同構成了一個大資本市場。從發(fā)展根源上說，資本市場存在著結(jié)構失衡這一狀況，這主要是因為它發(fā)展的時間較為短暫，而且起步晚。一方面股市市場的快速發(fā)展以國庫券、債券市場為代價，而且資金成本相應的持續(xù)疲軟，融資成本也因此持續(xù)處于低水平，這就導致多數(shù)企業(yè)更愿意選擇這一融資方式。另一方面，金融機構不贊成長期貸款，因為商業(yè)銀行尚未完全運作，長期貸款的風險更大。2．零負債經(jīng)營策略在目前的市場經(jīng)濟條件下，任何國家的經(jīng)濟波動都隨著經(jīng)濟周期的變化而變化。一般而言，衰退或蕭條時期，大多數(shù)生產(chǎn)企業(yè)都面臨著困難和營運壓力，其財務狀況往往很難，對于一般企業(yè)來說，盡可能的降低負債，甚至使用零負債經(jīng)營方式會相對輕松一些。3．股權融資比重大融資的成本才是根本上對資產(chǎn)負債率起決定性作用的因素，它們是兩種不同的融資方式，融資的成本是由利息支付以及發(fā)行成本共同構成的；而股權融資的成本僅僅是由發(fā)行成本這一種構成的，支付股息的成本。無論股息水平如何，企業(yè)股權融資的成本都應低于債務融資的成本，上市公司不派發(fā)股息的事實在許多上市公司中也很常見。甚至強制支付股息的條件中，軟約束依舊是股權融資的一大特色，股息的分配僅僅是針對機會成本進行分配，其水平由企業(yè)自身決定。正是因為這一便宜的前提，股權融資占較大比重。（三）融資結(jié)構不均衡問題融資結(jié)構對公司發(fā)展有著十分長久和深遠的影響。就目前來說，融資結(jié)構的選擇存在偏好性，依舊是眼下眾多企業(yè)中持續(xù)存在的問題，這是使融資結(jié)構無法均衡發(fā)展的根本原因。1．間接融資高于直接融資目前來說，已經(jīng)不能由政府或相關部門來干涉兩種融資結(jié)構的組成了。這兩種融資方式都各自的范圍和市場固有特征，在不同的環(huán)境中，它們的優(yōu)勢和互補性是市場經(jīng)濟融資模式的全面結(jié)合。在這個階段，為了滿足經(jīng)濟發(fā)展需求，必須選擇一個主要集中于直接融資的資金結(jié)構。首先，由于市場自由化程度仍然很低，居民對市場的方向有很低的判斷能力，而信息的披露是不完整的，市場也沒有得到適當?shù)陌l(fā)展；其次，由于證券市場的市場準入存在門檻，中小企業(yè)不得不利用銀行融資，因為它們的低償付能力，較低的資金和高昂的成本。因此，大多數(shù)公司都有機會進入資本市場，但是，由于銀行所給出的利率水平普遍不高，而直接融資這一方法也發(fā)展較為緩慢，這對整體經(jīng)濟的發(fā)展也是十分不利的。我們需要對融資模式進行逐步的改變，這既是因為市場的發(fā)展是存在缺陷的，也是因為這一種融資方式無法滿足企業(yè)的整體需求。因此，持續(xù)的發(fā)展和間接資金的增加應伴隨其成長。2．外源融資高于內(nèi)源融資關于上市公司的融資模式，在20世紀70年代末是非常統(tǒng)一的。由于許多公司在重組中獲得了大量的上市資格，這主要取決于資金或貸款的財政撥款。盡管銀行貸款對國家單位的貸款通常沒有增加，而公司的債務也通常沒有增加。這表明債務融資不包括額外的費用，因此，外源融資的成本低，甚至是負面的，這正是由于金融和信貸結(jié)構對企業(yè)的長期影響所造成的。3．股票融資高于負債融資為了獲得基金的加權平均成本，公司的業(yè)務和管理的資金應該是平衡的，這是由于資本結(jié)構的原則，在正常情況下，資金的成本一旦比股票融資的成本低，增加負債就可以稱為企業(yè)首要采取的措施，增加資本的杠桿效應，提高社會資本的回報。但是，正面比率的急劇上升也意味著金融風險的增加，投資者的風險獎金也會得到相應的調(diào)整。事實上，當企業(yè)的債務利率達到一定的臨界點，信貸資金比率的增加不僅減少了企業(yè)自身資金的平均成本，除了例外情況下，股票融資的成本低于承諾資金的費用，因此很明顯，在減少資本成本原則的基礎上，管理層傾向于采取行動以最大限度的最大化最初股東的利益。從上述分析得出的結(jié)論是，貸款的融資是一個很好的選擇，如果公司的資產(chǎn)和負債比率達到一定的臨界，則不考慮到投資的增加，以避免金融風險與貸款融資的風險相結(jié)合。為了改變這種情況，我們必須增加債務融資的比例，并使其能夠?qū)鶆杖谫Y產(chǎn)生積極的影響，這樣才能夠使公司的結(jié)構更合理，使其在市場中的價值也有所提升。本章對于企業(yè)融資中易發(fā)生的幾大問題，以及具體表現(xiàn)形式進行了詳細的闡述，為接下來分析產(chǎn)生問題的原因進行了鋪墊，也為能夠深入了解融資問題提供參考材料。三、上市公司融資后企業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)問題的原因通過對融資中存在問題的初步研究，對其具體表現(xiàn)也有了一定的了解，在此基礎上分析影響這一問題的原因，為下一步提出優(yōu)化融資問題的對策奠定基礎。（一）公司內(nèi)部財務治理失效公司的財務治理結(jié)構是在整個體系中有著關鍵作用的，它作為企業(yè)的一個重要制度，能夠?qū)ζ髽I(yè)的管理和經(jīng)營產(chǎn)生引導。金融治理的有效性取決于于治理機構和治理機制的有效性，以實現(xiàn)科學治理的目標。金融治理的作用主要是使各相關的利益主體能夠在財權流動中實現(xiàn)規(guī)范化，并最終實現(xiàn)相互制衡彼此的財政權利，以鼓勵提高企業(yè)的資源的效率。股東與經(jīng)營者財務沖突在權力分立的范圍內(nèi)，公司的所有者并不是高管人員，這樣一來，公司所能夠獲得的收益就與他們無關了。在這種固定的利潤率范圍的界定下，高管人員需要得到更大數(shù)額的可支持資金，這樣才能夠使企業(yè)的經(jīng)營增長得到提升，從而經(jīng)營者具有過剩融資的動機。有一個問題是，經(jīng)營者的動機是否取決于財務治理。根據(jù)委托代理理論，股東與公司建立了一段關系，由于信息的不對稱性，再加上經(jīng)營者們自身的專業(yè)知識能力和過硬的操作技術，他們十分有可能會在為了尋求和獲得個人利益或小團體利益的基礎上，而反對委托者意愿。大多數(shù)上市公司都是由國有企業(yè)重組的，他們的行為目標往往是以繼續(xù)擴大的形式出現(xiàn)，例如最大的銷售或最大的支出。正因為國有企業(yè)那一特殊的內(nèi)部體系，才導致了它們的所有者長時間的缺位，所以才造成了國有企業(yè)的行為目標只能以依靠其他部門來決定，而這些部門的最終目標總是會演化成不適合企業(yè)自身需要的。2．股東與債權人財務沖突債權人的權益，經(jīng)常會被各個上市公司的不理智融資決策所影響。在現(xiàn)有的市場經(jīng)濟中，債權人為了維護自身應得的合法權益，會采取各種預防措施，其中最常見的是通過限制性條款和保護性條款，以及債務重組等方法。就算對于上市公司來說，他們的重要債權人是銀行，他們與股東的關系影響了他們的融資政策，但是也不能否認一點，債權人對于企業(yè)的債務所產(chǎn)生的約束性，也正是由于這一非對稱性信息而導致的。銀行對上市公司的特殊約束只是使他們更容易，而證券交易所的上市公司依賴或是不依賴銀行融資，就不只由這一種因素構成了。如果股票籌資比銀行的資金成本低，當上市公司的資金增加時，他們轉(zhuǎn)向銀行，以獲得過度的資金，許多上市公司的債務比率會很高。3．內(nèi)外部股東之間財務沖突對于某些國家來說，公司的股權應該是相對分散的，而公司內(nèi)部的代表性問題主要是由管理層和股東利益沖突引起的。在我國，由于上市公司的高度集中，大股東和小股東的矛盾便凸顯出來，這一過度集中的股權，一方面阻止了小股東對于一般議會投票權的行使，因為限制了股東參與的最低數(shù)量，從而損害了他們的的權利，并促進了多數(shù)股東對股票市場的操縱投機；另一方面，在社會中，多數(shù)股東的絕對和相對控制將會減少，這違背了現(xiàn)代的多元化的要求，以及對所有權和分散的控制，并阻礙了建立一個有效的治理結(jié)構。（二）低廉融資成本的吸引1．證券市場募資成本低資產(chǎn)負債率的作用準確來說，應該是調(diào)整公司財務管理的一個杠桿，不過，在考慮到股權融資成本和這些因素對成本的影響，融資的主要的渠道一個是向銀行借貸，再有就是通過證券市場籌資。在眾多上市公司的融資方式選擇時，都會首先選擇股權融資。企業(yè)股權融資成本構成如圖3-1所示，股權融資成本股權融資成本資金籌集成本資金籌集成本資金占用成本資金占用成本負動力成本負動力成本信息不對稱成本信息不對稱成本圖3-1股權融資成本示意圖2．股權發(fā)行費用小對于稅后凈利的分配上，其原要求分配的稅后凈利的5%-10%在利潤分配時可以取消，納入公司法定準備基金。在上市公司在現(xiàn)有分配政策保持不變的情況下，他們的凈利也會隨著其相應提高。依據(jù)目前市場上的實際情況，相當多的公司全年不分紅，也不止是象征性的股息，很少有公司分配年度所有利潤。在此基礎上，上許多企業(yè)還會通過各種政策手段，如不分配股息、分配比例低或轉(zhuǎn)移股本行使股利分配，因此，股利派息非常多。如表3-1所示，公司所支付的股利并不會對其自身產(chǎn)生多少損失，因為它們所承擔的股息并不多。并且企業(yè)來說，他們在分配時在意的僅僅是股票的相關股利，而對于現(xiàn)金的股利來，說并沒有給出太多的關注度。與股息分配相比，投資者們對過去被股票市場炒作的資本更感興趣，這也對公司們選擇這一融資方式起到了推動的作用，也相應地鼓勵了上市公司對于股權融資的這一選擇。表3-1中小板上市公司現(xiàn)金分紅情況表年份20142015201620172018上市公司數(shù)851949108811541224分紅公司數(shù)249289605704680分紅公司占上市公司比例（%）28.230.4555.661.0155.56分紅公司平均現(xiàn)金分紅額（元/股）30.140.12上市公司平均現(xiàn)金分紅額（元/股）0.0560.0490.0720.0850.0673．財務杠桿負面作用當我們站在股東的視角上，會發(fā)現(xiàn)只要投資的收益高于債務的利率，這時候公司的財務杠桿就可以使普通股的股東獲得相應的好處，那就可以說明這一舉措對企業(yè)來說是有益處的。按照綜上所述，便沒有理由能夠要求企業(yè)不使用這一方法提高盈利了。（1）企業(yè)經(jīng)營效益下降帶來的不利影響在資本結(jié)構和企業(yè)債務不變，即固定利率出現(xiàn)負擔的情況下，企業(yè)的管理效益會有所下降，而當公司的利潤高于利息支付時，權益資本的收益率會比投資的收益率要大，就會有財務杠桿利益的增加這一現(xiàn)象的發(fā)生，這是由于債務經(jīng)營引發(fā)的絕對值升高所導致的。但倘若公司利潤下降到一定程度后，此時的杠桿就會出現(xiàn)變化，產(chǎn)生不利于公司發(fā)展的作用。當公司的利潤低于利息費用時，負債所需的利息無法被負債的利潤彌補上，甚至使用股本獲得的利潤也不足以彌補利息，在這一點上使用金融杠桿，反而會把原本可能得到的盈利失去掉，使公司出現(xiàn)了損失，而這一杠桿的不利作用也因此得以顯現(xiàn)，用的頻率越高反而對自身傷害越嚴重。（2）負債的增加對企業(yè)債務融資能力的不利影響財務杠桿的基本就是債務，它在固定的條件下，可以體現(xiàn)出金融杠桿對于債務管理的作用，并且，其操作空間與自有資本是呈反向作用的。我們假設，企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)沒有任何問題存在，這時候的投資回報大于債務利率，就會獲得財務杠桿效益，為了提高企業(yè)投資者的回報率，應盡可能利用金融杠桿來增加債務融資。然而，如果企業(yè)盲目的使用債務融資，就會對企業(yè)造成嚴重的傷害，還有可能會將企業(yè)推入破產(chǎn)的邊緣。因此，企業(yè)應認識到所涉風險并取措施加以避免。許多公司在選擇負債籌資的方式上，通過銀行借款和發(fā)行債券是它們更愿意選擇的兩種方案，這是因為這兩種方式的共同優(yōu)點形成的。企業(yè)申請貸款時，必須符合貸款要求，經(jīng)銀行一級批準后，按照要求提供擔?；虻盅嘿J款。即使企業(yè)具有較高的信用，穩(wěn)定的利潤空間和良好的發(fā)展前景，債務在企業(yè)資本結(jié)構中的比例也會增加借貸的難度。當企業(yè)發(fā)行債券時，限制條件更多，同時使用債券融資，也有一定的額度，當公司債務超過一定水平時，債券融資成本會迅速上升，有時甚至難以發(fā)債。（3）負債的增加對企業(yè)規(guī)避財務風險的不利影響我們對于金融風險的定義是，由于使用金融杠桿造成公司的償債能力發(fā)生風險的現(xiàn)象，杠桿系數(shù)同風險大小同向變動，即通過負債承擔的業(yè)務風險被轉(zhuǎn)移到股本中。假設部分公司對金融杠桿的需求的非常大的，不僅會使公司的負債增加，甚至還會在公司內(nèi)引發(fā)一定程度的財務風險，所以在債券人的角度來看，也會造成一定的風險，因為在這種條件下，無法保證其獲得的利息收入。債權人要求公司為增加的債務提供風險溢價，這導致公司定期支付的利率也會隨之發(fā)生變動。并且，投資者們會因為面對的風險較大而想要獲得更高的回報，由此會使發(fā)行股票的成本，發(fā)行債券的成本以及對貸款的相關成本在這一前提而有所上升。所以，企業(yè)的負債比不能夠無限制地擴大下去，應保證其維持在總資本的平均成本的轉(zhuǎn)折點上。據(jù)研究顯示，杠桿所產(chǎn)生的作用是相互的，在使用合理的前提下，就能夠?qū)⑵髽I(yè)帶到進步的狀態(tài)，可如若使用的不合理，它將使企業(yè)出現(xiàn)一定的損失和債務，這是財務風險的一個組成因素。在公司的資本結(jié)構中起決定性作用的兩點就是財務風險和杠桿利益，它需要杠桿效益與相關的風險之間合理的平衡。權衡和比較股東可能獲得的更高回報與他們可能承擔的財務風險，全面地考慮金融杠桿和反金融杠桿，并試圖減少金融杠桿對企業(yè)收益的不利影響。（三）資本市場發(fā)展結(jié)構失衡作為一種由上市公司的各種融資方式構成，并與之成比例的融資結(jié)構，盡管如此，但是它在選擇上，也會相應的受到市場部分因素的影響和約束。資本市場的發(fā)展不夠完善，這就阻礙了融資渠道，導致籌資行為出現(xiàn)結(jié)構缺陷。因此，金融結(jié)構的發(fā)展在一定的程度上來說，是由于資本市場發(fā)展導致的。上市公司的結(jié)構偏好可以被認為是金融市場發(fā)展不平衡的結(jié)果。1．信號理論在市場失靈信號理論只能在股市和間接融資市場規(guī)范完善，根據(jù)信息不對稱的理論，在分析融資結(jié)構時，對于投資者來說，當看到債務比率上升的消息，就意味著市場是好的，可以說它對投資者來說是一個好消息，它表明了企業(yè)對未來的收益有更高的期許，而股票的融資方式則意味著企業(yè)對未來的收益期許并不高，也意味著它是一個消極的信號，它直接影響了在之后風險管理中的選擇，使企業(yè)管理者們更趨向于使用共擔風險的籌資方法。根據(jù)往年的配股情況總結(jié)報告來看，管理者們的配股意向仿佛是無限的，不論上市的企業(yè)是否實際上達到或符合了配股的資格，都只會用盡各種方法來爭取這一資格，由于不完美的資本市場導致了非正確的信號理論，市場也就無法使用這一方法來判斷企業(yè)的實際價值，因此，企業(yè)的信譽借此反而會得到提升。因此，股市中的信號理論的失敗，反而為上市公司強化了配股融資的偏好。2．債券市場發(fā)展遭遇瓶頸缺少對社會化債務進行評級的制度。由于債券的債信是基于政府的信任，企業(yè)使用的的債券信用評級體系，也主要是公共部門或人民銀行的分支機構，相反，基于對公司債券市場的不信任，過度的監(jiān)管反而導致了政府政策、資本市場的差異和結(jié)構的不平衡。股票和國債市場都發(fā)展迅速，債券市場受到嚴格監(jiān)管。正是因為這些過于嚴格的管理政策，才使得證券市場舉步不前，成長的速度大大減慢，同時也減少了它們對于投資者的興趣度。3．股票發(fā)行相關制度不完善鑒于上市公司的資本相對來說供過于求，并且現(xiàn)有資本市場的薄弱和投資理智性不足，股權融資的成本在這一特殊的情況下，被限制在較小的限度內(nèi)，甚至趨近于零。造成這些現(xiàn)象的原因就是存在缺陷的相關政策，以及不完善的制度建設。正是由于對上市公司的股票發(fā)行的限制，才使得其形成了一種偏好性，上市公司正因為發(fā)股的部分信用風險被國家承擔了，才能夠?qū)⑺鼈儺敵墒且环N獎勵行為，因此就有了眾多想要達到配股或發(fā)行的條件的經(jīng)營者，以各種手段假造經(jīng)營業(yè)績，根本無視公司的實際融資成本和實際價值。本章主要分析了企業(yè)融資過程中存在問題的原因，具體包括企業(yè)內(nèi)部治理缺陷、市場發(fā)展政策設置的不完善、融資的結(jié)構選擇上存在偏好三個方面，對于企業(yè)融資結(jié)構存在問題的原因分析有利于促進融資不合理問題的解決，也為后續(xù)章節(jié)有效措施的提出做好鋪墊。優(yōu)化上市公司融資結(jié)構問題的對策企業(yè)融資決策在企業(yè)的未來發(fā)展過程中發(fā)揮著重要作用。以企業(yè)普遍出現(xiàn)的幾個問題為研究對象，分別從企業(yè)的自身因素和外部市場因素找出需要改善的問題，并在此基礎上提出具體的完善和優(yōu)化對策，以期能夠有效改善融資中出現(xiàn)的問題，充分發(fā)揮其對企業(yè)長遠發(fā)展的促進作用。（一）合理配置財權關系1．理順產(chǎn)權關系對于企業(yè)來說，要想生產(chǎn)效率能夠有所提升，也就意味著它需要有著明確的產(chǎn)權關系。而當下的企業(yè)中，盡管出現(xiàn)了所有者代表缺位和交易不清楚等問題，可國有股依舊是它們的主要構成部分，甚至于絕大部分，這也變相形成了目前國有企業(yè)的窘境。所以，要想深化產(chǎn)權的有關制度改革，不僅需要區(qū)分出所有權的范圍，還需要對公司內(nèi)部的權力結(jié)構進行優(yōu)化，使其不需要再依附其他，能夠獨立進行權力的使用和義務的承擔。這是建立和完善公司財務管理結(jié)構的基礎條件。2．明確財務主體公司內(nèi)部必須要明確兩個主體之間的區(qū)別，不能隨意進行混淆，財務主體的管理方式離不開會計主體的輔助作用，因為前者對公司資金的管理采用的是直接進行控制的操作模式，它需要經(jīng)過一個將信息轉(zhuǎn)化為操作方案的過程，然后才能夠繼續(xù)傳達下去，直至到達執(zhí)行人手中，而在這個過程中就離不開會計主體的功能。想要明確公司內(nèi)部財務的相關管理權力和活動界限，就必須對于財務主體的研究不斷深入，尋找更加合理的措施方案。3．優(yōu)化公司股權結(jié)構就眼下情勢來說，股權的分布還存在著結(jié)構性的問題，國有股的所持比例依舊處于較高的地位，上市公司仍持有大量的國有股權，企業(yè)之所以會對股權融資這一方式產(chǎn)生長期偏好，其主要的影響因素就是權力結(jié)構的分配依舊有問題?；谶@一問題，存在這些困擾的企業(yè)就需要對這一結(jié)構進行大范圍、大力度的優(yōu)化改善，應該對他們的所持有的股份比例進行削減，這可以對優(yōu)化管理結(jié)構、提高管理效率起到積極而有效的作用。此外，這一舉措也能夠?qū)χ行」蓶|的利益提供相應的保障。而且正是基于對中小股東利益維護制度的建設并不健全的情況下，那些國有股東才敢如此次無忌憚的侵犯小股東們的權益，因此對這些不利行為進行約束控制是十分有必要的。4．加強公司內(nèi)部財務監(jiān)控上市公司的財務管理系統(tǒng)是財務結(jié)構的重要組成部分。中國采納了董事組的不同做法，建立了一個由獨立董事組成的體系，改革了挑選過程的部分措施，并提高了獨立董事的所得的報酬，使其在經(jīng)濟上保持著獨立的地位，廢除了審計委員會在董事會地位，并服從監(jiān)事會領導。監(jiān)事會的所有成員都由流通股的股東進行選舉和產(chǎn)生，這樣一來，監(jiān)事會中原有的控制權利被打散，那些代表小眾人的利益團體在整體權利中也有一席之地，與此同時，還設立了執(zhí)行董事這一職位，并且賦予其更具體的權利。（二）優(yōu)化資本市場1．完善長期借貸市場造成上市公司缺失了使用長期性的債務融資的機會的主要原因，就是中長期信貸市場和債券市場發(fā)展的不均衡。一方面，必須通過降低長期貸款的風險系數(shù)來改善商業(yè)銀行的運作，因為長期貸款的風險更大，所以我們需要在適當?shù)慕档托￠L期的貸款數(shù)量的同時，也減少部分超長的可貸款時間，讓它們能適合更多種類的企業(yè)使用。2．健全信息披露機制正常來說，投資者對于公司的債權價值的相關參考，應該是根據(jù)有關機構給出的評級報告為準，但是在現(xiàn)階段，相關的評級結(jié)果的準確度卻存在誤差，這些報告的準確度之所以很低，主要是由于對有關機構的監(jiān)管力度不強，監(jiān)管措施的設置上還存在漏洞。所以我們首先要做的就是加強對中介體系的管理，通過相關的法律法規(guī)進行規(guī)范，以期建立一個真正意義上的公正機構，使評級結(jié)果真正發(fā)生作用，同時建立符合國際慣例的企業(yè)會計準則，使信息披露的準確度能夠在一定程度上得到提高，以便幫助更多的投資者們建立信心。3．提供更合適的融資渠道如何使上市公司的融資方式朝著多元化的趨勢發(fā)展，應成為我國資本市場重要課題。債券市場的發(fā)展，離不開鼓勵企業(yè)發(fā)行可兌換債券，這是因為融資的行為是否理智與市場化程度是成負相關的，即二者成反方向變動，與此同時也會顯現(xiàn)出市場的信號作用，在那些真正優(yōu)秀的上市公司想要進行外源融資時，他們當然是最想要看到債務能夠為內(nèi)部股東提供利益的一方，所以選擇債務融資也是理所當然的了。（三）大力發(fā)展企業(yè)債券市場1．放開對發(fā)債主體程序限制由于企業(yè)不受國家政策的支持，而民營經(jīng)濟的外部融資是困難的，在目前條件下，迫切需要向私營企業(yè)開放市場，并且讓更多企業(yè)擁有發(fā)行基金的機會。一方面，如果想在現(xiàn)有的運行體制下為債權人提供更多發(fā)行的機會，就有必要提升相關產(chǎn)品的供求量。另一方面，民營經(jīng)濟的需求可能會逐漸滿足，這將有助于促進更迅速有效的私營經(jīng)濟發(fā)展，并在全國經(jīng)濟中更有效的分配資源。2．提高公司債券流通性在許多地方的公司債券計劃都或多或少的缺失一些流通性，這有一部分因素是鑒于沒有較為開放的柜臺交易，還有另一部分因素是這些公司債券項目僅在初級市場上進行上市發(fā)行，而且發(fā)行的規(guī)模也不是很大，這就導致大部分的投資者對其喪失興趣。建議高管部門每年所制定的發(fā)債計劃中，應該相應的提高一些數(shù)額，對一些償債能力強且有保障的項目，也可以根據(jù)需要靈活的調(diào)整為中央級債券，因此，每個項目都應積極參加，以鼓勵它在證券交易所掛牌上市，這十分有利于提升其債券的流通性，對于債券市場靈活度的發(fā)展也有深遠意義。3．大力加強證券評級機構建設債券市場的風險管理控制，不應以政府計劃為指導，而應以投資者的獨立決策以及其客觀的評估為指導。因此，就十分有必要促進和規(guī)范有關的評級機構的發(fā)展，以確保評級機構的工作能正常完成，并通過公司可使用的透明披露方式進行傳播公示，間接的幫助有意向的投資者提供一些參考意見。據(jù)我們所知，參與處理公司運作的中介體系首先應是評級機構。不論我們是想讓信用評級機構能夠長遠發(fā)展，還是我們想要快速的降低那些不負責任行為，在實施上都少不了信用建設對我們的幫助和引導，這也對信用機構的監(jiān)管和發(fā)展非常